雍禾医疗（02279）：22H1营收-28.98%疫情下承压，保持门店拓展计划，长期打造“雍禾医疗”全产业链品牌矩阵

中心思想 疫情冲击业绩承压，门店扩张战略不变 雍禾医疗2022上半年营收7.48亿元，同比下降28.98%，纯利0.18亿元，同比下降56.41%，疫情反复导致超30家机构及核心城市门店（北上深广）停诊或客流锐减，是业绩下滑主因。尽管短期承压，公司仍维持门店拓展计划，上半年新增6家机构（含植发、养固及女性品牌），目标年底近70家，体现对长期市场份额增长的战略定力。 植发业务为核心，医疗养固复购率提升 分业务看，植发业务营收5.53亿元（占比73.94%），患者数同比降28.7%，客单价微降1.7%至26,314元；医疗养固业务营收1.88亿元（占比25.08%），患者数同比降27%，但复购率提升3.3pct至25.5%，客单价微增1.2%至4,886元，显示养固业务客户粘性增强，品牌矩阵协同效应初显。 主要内容 1. 事件：半年报业绩概览 公司发布2022年半年报：营收7.48亿元（yoy-28.98%），纯利0.18亿元（yoy-56.41%），纯利率2.4%（同减1.4pct）。业绩处于此前预告区间中值附近，疫情为主要拖累因素。 2. 点评：财务与运营数据解析 2.1 收入端：门店拓展与价格体系调整并行 植发业务：营收5.53亿元（yoy-29.94%），占比73.94%（同降1.01pct）；服务患者21,021人（同减28.7%）；客单价26,314元（同减1.7%）。公司上半年切换价格体系，强调医生价值以提升品牌信任度。门店方面，截至22H1共57家机构，上半年新增3家雍禾植发（汕头/漳州/烟台）+1家发之初（杭州）+2家史云逊院部（深圳/广州），预计2022年底机构数近70家。 医疗养固业务：营收1.88亿元（yoy-26.19%），占比25.08%（同增0.95pct）；服务患者38,440人（同减27%）；复购率25.5%（同比+3.3pct）；客单价4,886元（同增1.2%）。独立史云逊门店9家完工（2家投入运营），4家在建，聚焦广东，持续扩大市场占有率。 2.2 成本端：固定成本高企拖累毛利率 22H1毛利率64.23%，同比下降9.39pct，主因疫情反复但医疗机构仍需承担租金及员工薪酬等固定营运成本，收入下降导致毛利率显著下滑。 2.3 费用端：控销售费但管理费上升 22H1期间费用率63.25%（同减3.36pct）。其中：销售费用率51.90%（同减2.97pct），体现费用管控；管理费用率15.11%（同增5.87pct），因管理团队扩张及职级调整；研发费用率1.15%；财务费用率-4.90%。 2.4 现金流：经营现金流由正转负 22H1经营活动现金流净额-0.8亿元（yoy-136.65%），投资活动现金流净额-1亿元。货币资金1.40亿元，较年初大幅下降，流动性承压。 3. 投资建议：维持“买入”评级 公司以“雍禾医疗”为核心，构建“雍禾植发+史云逊+雍禾发之初+哈发达”全产业链品牌矩阵，致力于成为一站式毛发医疗服务的全球领导者。考虑疫情影响，将22-24年净利润预期由2/3/3.8亿元调整至0.98/1.7/2.5亿元，对应PE 45/26/18倍，维持“买入”评级。 总结 雍禾医疗2022上半年受疫情冲击明显，营收与利润双降，核心植发业务量价齐跌，医疗养固业务虽同受客流影响但复购率逆势提升。公司坚持门店扩张战略，加快下沉与品类布局，成本端固定支出刚性致毛利率承压，费用端通过控销售费、增管理费平衡投入。经营现金流转负，货币资金减少，短期流动性需关注。长期而言，公司全产业链品牌矩阵及一站式毛发医疗服务定位为未来增长提供基础，但需警惕新客户获取困难、医生吸引力下降及医疗事故等风险。当前调整后估值对应22年PE 45倍，维持“买入”评级。