三诺生物（300298）：研发投入加大，CGM加快拓展全球市场

中心思想 CGM驱动全球市场扩张与业绩增长 三诺生物以连续血糖监测（CGM）产品为核心驱动力，通过持续加大研发投入和加速海外注册认证，积极拓展全球市场，尤其在欧洲和美国市场取得显著进展。公司致力于凭借先进的产品技术和不断提升的产能，逐步提高CGM在国内外的市场占有率。 传统业务稳健发展与海外业务协同 公司传统指尖血血糖监测（BGM）业务保持稳健增长，并通过深耕国内市场持续巩固其领先地位。同时，公司正积极改善海外子公司THI的运营状况，旨在扭转其短期亏损，并计划利用THI在海外的渠道优势，进一步助力CGM产品的国际化销售，实现整体业务的协同发展。 主要内容 财务概览：2023年与2024年一季度业绩分析 2023年年度业绩： 公司实现收入40.6亿元，同比增长2.7%；归母净利润为2.8亿元，同比下降36.3%；扣非归母净利润为2.9亿元，同比下降16.8%。 2024年一季度业绩： 公司收入达到10.1亿元，同比增长14.9%；归母净利润为0.8亿元，同比增长35.5%；扣非归母净利润为0.8亿元，同比增长21.5%。一季度业绩显著回升，显示出良好的增长势头。 CGM业务：高速增长、全球布局与技术优势 销售与市场表现： 2023年CGM业务实现销售收入过亿元，产品好评率持续提升。 国际注册进展： 2023年9月29日，CGM产品获得欧洲CE认证。在美国市场，注册临床工作正在积极推进。目前，“三诺爱看”CGMS产品已在中国、印尼、欧盟MDR、英国、泰国、摩洛哥、意大利等7个地区获批注册证。 技术领先性： 公司自主研发的第三代直接电子转移技术，具有低电位、不依赖氧气、干扰物少、稳定性好和准确性高等优点。其中，i3 MARD值为8.71%，h3 MARD值达到7.45%，性能得到有效验证。 未来展望： 凭借卓越的产品力，CGM业务有望逐步提升国内市占率并加速拓展全球市场。 BGM业务：市场深耕与份额巩固 收入增长： 2023年母公司BGM业务实现收入23.3亿元，同比增长10.1%，主要得益于国内市场的持续开拓。 渠道与用户覆盖： 截至2023年末，公司产品已覆盖3500家二级以上医院。公司拥有超过2200万用户，通过与超4000家经销商、近600家连锁药房合作，并积极发展线上电商业务，覆盖超20家主流电商平台，为超22万家药店提供相关产品和服务。 市场份额： 公司在零售市场占据近50%的市场份额，显示出强大的市场竞争力。 海外子公司THI：短期承压与未来协同效应 业绩表现： 2023年美国地区收入为14.2亿元，同比下降1.4%，主要受到THI和PTS两家子公司影响。THI前三季度亏损770万美元。 亏损原因： 主要系美国CMS将CGM纳入二型糖尿病患者覆盖范围，导致部分糖尿病患者从BGM转移至CGM；同时受到美国通胀影响，经销商缩短库存周期；以及THI自身人员调整导致费用支出增长。 恢复预期： 随着THI公司治理的改善，预计其有望在2024年实现扭亏为盈。THI在海外拥有糖尿病检测的渠道布局，未来将有助于CGM海外市场的销售。 研发投入与盈利能力展望 毛利率变化： 公司2023年整体毛利率为54.1%，2024年一季度下降至50.7%。 毛利率下降原因： 主要系CGM目前处于良率和产能爬升期，同时受到THI并表影响。 毛利率提升潜力： 随着CGM产能逐步提升以及后续自动化产能的投产，未来有望进一步提升毛利率水平。 研发投入： 2024年一季度研发费用率为9.4%，体现了公司持续投入CGM等产品研发的战略。 盈利预测、投资建议与风险提示 盈利预测： 预计2024-2026年归母净利润分别为4.3亿元、5.1亿元、6.8亿元。 估值： 对应PE分别为32倍、27倍和20倍。 投资建议： 建议保持关注。 风险提示： CGM放量不及预期、海外研发进展不及预期、THI扭亏或不及预期等风险。 关键业务假设与财务数据预测 血糖测试仪： 预计2024-2026年国内销量增速分别为15%、14%、13%；海外销量增速分别为5%、5%、4%；整体销量增速均为12%。 CGM： 预计2024-2026年销量分别为300万、600万、1000万片；单价分别为150元/片、140元/片、130元/片。 血脂检测系统： 预计2024-2026年销量增速均为5%。 糖化血红蛋白检测系统： 预计2024-2026年销量增速均为10%。 主营业务拆分预测（2023A-2026E）： 营业收入预计从40.6亿元增长至66.9亿元，毛利率从54.1%提升至58.6%。其中，CGM收入将从0.8亿元高速增长至13.0亿元，毛利率从50.0%提升至72.0%。 行业估值对比与投资价值评估 可比公司估值： 选取鱼跃医疗、怡和嘉业、可孚医疗作为可比公司，其2024-2026年PE平均值分别为18倍、15倍和13倍。 三诺生物估值： 三诺生物同期PE分别为31.8倍、27.3倍和20.4倍。 投资价值： 考虑到三诺生物CGM业务具有较高的成长性，尽管当前PE略高于行业平均，但其未来增长潜力值得关注。 总结 三诺生物在2023年及2024年一季度展现出稳健的财务表现，尤其是一季度业绩显著回升。公司核心增长点在于连续血糖监测（CGM）业务，该业务在2023年实现过亿元销售收入，并通过加速获取海外注册证（如欧洲CE认证，覆盖7个地区）积极拓展全球市场。传统指尖血血糖监测（BGM）业务在国内市场保持稳定增长，覆盖3500家二级以上医院，拥有超2200万用户，并占据零售市场近50%的份额。尽管海外子公司THI短期内因市场变化和内部调整导致亏损，但预计2024年有望扭亏为盈，并利用其渠道优势助力CGM的海外销售。公司持续加大研发投入，2024年一季度研发费用率达9.4%，旨在提升CGM等产品的技术优势和产能效率，预计随着CGM产能爬升和自动化投产，整体毛利率将进一步提升。根据盈利预测，公司未来三年归母净利润将持续增长，鉴于CGM业务的高成长性，公司具备长期投资价值。