李宁（02331）：2025Q2终端流水略增，库存情况健康

中心思想 2025Q2 流水微增但结构分化，直营关店与电商放缓拖累线下 2025Q2 李宁成人整体流水仅低单位数增长，其中线下渠道受直营门店集中关店影响承压，直营流水同比下降中单位数；批发渠道在低线城市渗透推动下实现低单位数增长。电商业务同比中单位数增长，但增速较 Q1 明显放缓，主因 618 大促销售较弱。李宁 YOUNG 童装业务表现优于成人，增速稳健。 库存健康且营销持续投入，短期盈利承压但长期增长基础夯实 公司严格控制库存，2025Q2 末库销比预计约 4 倍，处于健康水平。产品端聚焦跑步、篮球核心品类并拓展羽毛球、网球、户外等细分领域，营销上签约奥委会及 NBA 球星，品牌影响力有望提升。预计 2025 年营收同比持平，但因营销费用增加，归母净利润同比下降 21%。当前对应 2025 年 PE 16 倍，维持“买入”评级。 主要内容 事件概述 李宁发布 2025Q2 经营公告，期内成人流水同比增长低单位数，其中线下渠道流水下降低单位数，电商流水同比增长中单位数。 成人业务表现 直营渠道 直营流水同比下降中单位数，主因 2024 年下半年直营门店关店较多。截至 2025H1 末直营门店 1278 家（年初净关 19 家，同比 2024H1 末净关 217 家）。预计 2025 年全年直营门店仍有净关，但关店力度较去年显著缩减。 批发渠道 批发流水同比增长低单位数，门店 4821 家（年初净增 1 家，同比 2024H1 末增加 77 家）。公司借助批发业务加大低线城市及空白市场渗透，预计下半年批发门店开店提速。 电商业务 电商流水同比增长中单位数（Q1 为低双位数增长），增速放缓主要由于消费环境波动及 618 销售偏弱。中长期公司将持续优化电商运营效率，推动健康增长。 李宁 YOUNG 业务 童装业务表现或优于成人，增速稳健。截至 2025Q2 末李宁 YOUNG 门店 1435 家（年初净关 33 家，同比 2024H1 末净关 3 家）。公司持续优化童装产品结构并强化品牌推广，推动长期增长。 库存管理 公司始终将库存健康度置于重要位置，通过适度折扣控制渠道库存。预计截至 2025Q2 末终端库销比约 4 倍，整体处于健康可控水平。 产品与营销策略优化 公司签约奥委会，以奥运为重点进行品牌营销。跑步品类重点 IP（超轻、赤兔、飞电）持续迭代，加大马拉松赛事赞助；篮球领域签约 NBA 球星杨瀚森，后续营销投放或加大。同时，公司加大对羽毛球、网球、户外等细分运动投入，充实产品矩阵，赋能中长期增长。 盈利预测与投资建议 综合考虑短期消费环境不确定性及长期经营效率提升，预计公司 2025~2027 年归母净利润分别为 23.87/25.58/27.66 亿元，对应 2025 年 PE 16 倍。维持“买入”评级。 风险提示 消费环境波动、盈利能力提升速度不达预期、门店优化不及预期等。 总结 2025Q2 经营平稳，结构分化明显，库存保持健康 2025Q2 整体流水仅微增，线下直营受关店影响承压，批发平稳，电商增速放缓；童装表现优于成人。库存管理成效显著，库销比约 4，处于健康水平。 短期盈利下行，但品牌与产品升级支撑长期增长 预计 2025 年收入持平，但营销费用增加使净利润下降约 21%。公司通过签约奥委会、NBA 球星，迭代跑步与篮球核心 IP，并拓展新兴运动品类，为长期增长奠定基础。当前估值合理，维持“买入”评级。