中心思想 国际多中心III期临床成功，标志恒瑞医药国际化里程碑 本报告的核心事件是恒瑞医药的注射用卡瑞利珠单抗联合甲磺酸阿帕替尼片（“双艾”组合）在针对晚期肝细胞癌一线治疗的全球多中心III期临床试验（SHR-1210-III-310）中，由独立数据监察委员会判定达到主要终点（PFS和OS）的预设优效标准。这不仅是该公司的首个国际多中心III期临床成功，也为其核心创新药PD-1单抗的海外上市奠定了关键数据基础。 创新药管线稳步推进，长期业绩增长可期 报告强调，基于此次临床成功，公司计划近期向美国FDA提交新药上市沟通交流申请，且国内上市申请已受理。同时，恒瑞医药正大力推进科技创新和国际化战略，拥有超过5400人的研发团队并开展近20项国际临床试验。预计随着国际化进程推进，海外市场销售收入有望成为新增长点，支撑公司2022-2024年归母净利润稳健增长（预计分别为46.98/51.77/58.95亿元），维持“买入”评级。 主要内容 事件 5月12日，恒瑞医药发布公告，其注射用卡瑞利珠单抗联合甲磺酸阿帕替尼片的国际多中心III期临床试验（SHR-1210-III-310）由独立数据监察委员会判定，主要研究终点结果达到方案预设的优效标准。 简评 国际多中心临床，受试者多样化 该III期临床是一项评估卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼对比索拉非尼治疗既往未接受过系统治疗的不可切除或转移性肝细胞癌患者的随机对照、开放性、国际多中心研究。研究由全球13个国家和地区的95家中心共同参与，是公司开展的首个国际多中心III期临床研究，确保了受试者人群的多样性和数据在全球监管机构中的说服力。 达到PFS和OS终点，获FDA孤儿药资格 研究主要终点为无进展生存期（PFS）和总生存期（OS）。结果表明，“双艾”组合一线治疗可显著延长晚期肝细胞癌患者的PFS和OS，详细研究结果已投稿欧洲肿瘤内科学会（ESMO）。基于此研究，卡瑞利珠单抗治疗晚期肝细胞癌适应症已获得美国FDA孤儿药资格，这有助于后续在美国的审批和商业化进程。 计划近期提交FDA上市交流申请，国内上市申请已受理 公司已完成与美国FDA的多轮沟通，计划近期向FDA递交新药上市的沟通交流申请。同时，国内的上市申请已获得国家药监局受理，显示该药物在中国市场的审批也在同步推进。 大力推进科技创新和国际化战略 公司已在中国及美国、欧洲、澳大利亚、日本建有研发中心，研发团队达5400多人，其中海外研发团队170余人。目前，公司共计开展近20项国际临床试验，其中国际多中心III期项目7项，并有10余项研究处于准备阶段。随着国际化进程的如期推进，海外市场销售收入有望成为公司新的业绩增长点，创新药逐渐进入收获期。 盈利调整及投资建议 预计公司2022-2024年的归母净利润分别为47/52/59亿元（对应财务预测中的4698/5177/5895百万元），对应2022-2024年PE分别为41/37/32倍，维持“买入”评级。财务数据显示，公司2021年营收和利润承压（营收同比-6.59%，归母净利同比-28.41%），但2022E起有望恢复增长（营收增速0.71%/7.24%/14.57%，净利增速3.71%/10.19%/13.86%），研发投入持续保持高位（2021年研发费用率22.9%）。 风险提示 竞争加剧导致销售不及预期风险；集采及医保谈判不及预期风险；创新药研发风险；国际化进程不及预期风险；核心人员流失风险。 总结 临床数据优异，国际化战略取得实质性突破 该报告通过分析恒瑞医药首个国际多中心III期临床试验“双艾”组合治疗肝细胞癌的成功数据，指出其不仅达到了PFS和OS的双重主要终点，还获得了FDA孤儿药资格。这表明公司创新药研发能力已达到国际水准，国际化战略正从布局阶段迈入收获阶段，为后续海外上市申请提供了强有力的数据支撑。 业绩预期稳健，维持“买入”评级 结合公司财务状况，尽管2021年受集采和行业调整影响业绩下滑，但公司持续高研发投入（2021年研发费用59.43亿元，占营收22.9%），创新药上市预期和国际化拓展将为未来三年（2022-2024E）带来稳定的收入与利润增长。基于此，报告给出了2022-2024年归母净利复合增长率约12%的预期，并维持“买入”评级，认为当前估值（2022E PE 41倍）具有吸引力。

　　行业要点： 　　景气度上行，2021年化工行业整体实现营收、盈利双增长。2021年随着宏观经济修复、下游需求回暖，全球油气价格回温，化工行业整体景气上行，化工品价格普涨。进入下半年，能耗双控政策下部分高耗能细分行业开工受限，产品供需结构阶段性失衡，部分化工品价格加速拉涨，并进而将化工行业整体景气度推向高点。2021，中信基础化工行业实现营收利润双增长，全年实现营业总收入20967.71亿元，同比增长33.41%；实现归母净利润2212.10亿元，同比增长133.73%；中信基础化工指数全年涨幅为44.68%，在全部一级行业中位列第三，同期沪深300指数下跌5.20%，跑赢沪深300指数49.88pcts。 　　多重不可抗力推动下，化工品价格再度走高，2022Q1化工行业整体业绩同比维持高增，部分子板块盈利性短期承压。2021年四季度,能耗双控影响削弱，行业装置开工率普遍恢复正常，化工品供应紧缺现象改善，价格阶段性回落。但2022年一季度，在全球能源品需求修复、原油供需紧张、主要产油国扩产不及预期的背景下，乌俄冲突爆发进一步加剧了全球能源断供担忧，原油价格突破百元关口，天然气价格同步上行。加之国内多地新冠疫情相继反弹，货运物流及行业开工受限，部分化工品市场货源紧张。在多重不可抗因素影响下，2022Q1化工品价格再度集体走高，报告期内中信基础化工行业实现营业总收入5869.42亿元，同比增长28.51%，环比2021Q4基本持平；实现归母净利润711.16亿元，同比增长43.35%，环比增长48.34%；期间基础化工行业指数跌幅为11.82%，沪深300指数下跌14.53%，基础化工行业跑赢沪深300指数2.70pcts。但从二、三级子板块来看，仅农用化工子板块钾肥、磷肥及磷化工、农药，化学原料子板块纯碱、无机盐，其他化学制品Ⅱ子板块氟化工、锂电化学品等子板块在2022Q1维持了营收盈利双增的趋势。其他二、三级子板块尽管因产品价格上涨，营收保持了增长趋势，但由于原材料价格涨幅大于产品价格涨幅，价差被压缩，盈利性出现了不同程度的下滑。 　　投资策略： 　　当前受市场悲观情绪影响，化工行业各细分领域均出现了不同程度的股价及估值的回调，部分前期超跌的板块现已具备了一定的配置价值。后续我们建议关注的投资主线如下：1.随各地疫情有效控制，下游行业开工率恢复、货运物流受阻现象缓解，内外贸需求修复的细分领域，如氟化工；2.受益于全球农业高景气度，下游需求旺盛，且成本端具有支撑力的农化细分板块，如磷肥及磷化工、钾肥、农药；3.十四五期间重点规划、国产替代化趋势显著的新材料，主要涉及5G、半导体、新能源产业链的相关细分领域；4.全球环保低碳意识加强、国内“双碳”背景下，需求量有望逐步提升的环保材料；5.人民币贬值、美元兑人民币汇率走高的趋势下，出口业务占比较高且主要以美元进行结算的各细分领域龙头企业。 　　风险因素：下游需求不及预期风险；国际原油价格大幅波动风险；化工品价格大幅波动风险；能耗管控趋严导致行业开工不及预期风险。

　　羚锐制药(600285) 　　事件 　　公司延续高质量发展，2022一季度利润端超预期 　　公司发布2021年报及2022年一季报，2021年实现营收26.94亿元，同比+15.52%；归母净利润3.62亿元，同比+11.08%；扣非归母净利润3.55亿元，同比+18.46%。2021年Q4实现收入6.40亿元，同比+10.01%，归母净利润0.35亿元，同比-37.75%，扣非净利润0.44亿元，同比+6.68%，主要系成本费用增加及非流动资产报废所致。2022年Q1公司收入6.82亿元，同比+15.73%，归母净利润1.31亿元，同比+35.41%；扣非净利润1.05亿元，同比+15.99%，若不考虑股权激励费用，利润水平超预期。 　　贴膏剂和胶囊剂稳步增长，片剂快速放量 　　1）2021年贴膏剂收入16.24亿元，同比增长14.64%，毛利率75.30%，减少2.17pct；2）2021年胶囊剂收入6.66亿元，同比增长15.90%，毛利率78.94%，减少2.1pct；3）2021年片剂收入1.48亿元，同比增长36.59%，毛利率62.82%，增加2.51pct；4)2021年软膏剂收入1.21亿元，同比减少10.34%，毛利率79.79%，减少3.73pct。毛利率下降主要由于直接材料增长所致，随着产品结构及成本控制进一步优化，毛利率有望企稳。 　　主力品种销量提升，结构优化叠加场景拓展助力二次腾飞 　　2021年公司核心产品通络祛痛膏销售2.9亿贴，同比+11.40%；培元通脑胶囊销售2.99亿粒，同比+13.21%；丹鹿通督片销售1.84亿片，同比+20.07%；参芪降糖胶囊销售3.3亿粒，同比+15.08%。两只老虎系列产品壮骨麝香止痛膏及伤湿止痛膏分别销售7.89/3.73亿贴，同比+8.51%/0.22%，销量处于市场领先地位。两只老虎系列拥有普通款（普药）和精装款（精品）两种规格，精品的舒适度、便捷性提升，价格高于普药，产品升级推动销售规模持续放量。2021年9月公司开启部分贴膏剂产品提价，有望持续增厚公司业绩。 　　盈利预测 　　公司通过在贴膏剂、片剂、胶囊剂等领域全面布局，覆盖临床和OTC终端的多品类产品矩阵，我们预计公司2022-2024年营业收入分别为31.29、36.00、41.37亿元；归母净利润分别为4.78、5.61、6.55亿元（未考虑股权激励及员工持股费用），对应当前市值13.8/11.8/10.1X。公司是贴膏剂龙头，品牌力具备优势，股权激励激发员工积极性，骨科及心脑血管市场空间广阔，具有良好的增长潜力，维持“买入”评级。 　　风险提示：1.产品销售不及预期2.提价效果或精品推广不及预期3.中药价格波动风险

　　2022年4月份中信基础化工行业指数下跌12.29%，在30个中信一级行业中排名第18位。子行业中，农药、聚氨酯和钾肥行业表现居前。主要产品中，4月份化工品继续回落，涨跌情况弱于上期。上涨品种中，液氯、草铵膦、煤油棕榈油和液碱涨幅居前。5月份的投资策略上，建议关注煤化工、农药和化肥板块。 　　市场回顾：2022年4月份中信基础化工行业指数下跌12.29%，跑输上证综指5.99个百分点，跑输沪深300指数7.41个百分点，行业整体表现在30个中信一级行业中排名第18位。最近一年来，中信基础化工指数上涨9.39%，跑赢上证综指20.86个百分点，跑赢沪深300指数29.84个百分点，表现在30个中信一级行业中排名第4位。 　　子行业及个股行情回顾:2022年4月，33个中信三级子行业均为下跌，其中农药、聚氨酯和钾肥行业表现相对居前，分别下跌1.10%、1.83%和4.28%，橡胶制剂、钛白粉和粘胶板块表现居后，分别下跌25.47%、23.37%和21.04%。个股方面，基础化工板块424只个股中，47支股票上涨，376支下跌。其中先达股份、ST红太阳、中旗股份、苏盐井神和安道麦A位居涨幅榜前五位，涨幅分别为36.18%、34.96%、30.34%、29.93%和19.73%；*ST德威、雅本化学、江苏博云、中欣氟材和三元生物跌幅居前，分别下跌73.66%、43.51%、40.71%、37.34%和36.50%。 　　产品价格跟踪:2022年4月，国际油价继续上涨，其中WTI原油上涨4.40%，报收于104.69美元/桶，布伦特原油上涨1.33%，报收于109.34美元/桶。在卓创资讯跟踪的331个产品中，105个品种上涨，上涨品种较上月有所下降，涨幅居前的分别为液氯、草铵膦、煤油棕榈油和液碱，涨幅分别为34.78%、28.57%、23.49%、23.27%和20.98%。190个品种下跌，下跌品种比例大幅提升。跌幅居前的分别是四氯乙烯、冰醋酸、氩气、丙二醇和苯胺，分别下跌了37.44%、27.33%、20.05%、19.60%和16.98%。 　　行业投资建议:维持行业“同步大市”的投资评级。2022年5月份的投资策略上，建议关注受益油价上涨的煤化工板块以及需求态势较好的农药和化肥行业。 　　风险提示：原材料价格大幅下跌、行业竞争加剧、下游需求下滑

　　二季度起重点关注企业居民复工复产后消费医疗反弹机会 　　随着上海疫情动态清零成效显现，复工复产指日可待。因此，我们建议关注消费医疗板块的反弹机会，包括医疗服务（尤其是消费型服务）、中药（新冠治疗+品牌OTC的消费属性概念）、零售药店（复工复产后到店客流有望回升）、医美（消费属性强）等细分板块。 　　中长期仍要把握行业集中度提升、产业链升级的历史性机遇 　　未来创新和产业升级仍是主题，看好具有源头创新能力和差异化竞争力的企业逐步进入全球市场，参与全球竞争，开拓成长空间。产业链升级、供给侧深化改革持续推进，行业集中度将加速提升，落后的生产方式及欠合规的经营模式将加速淘汰，行业将回归以创新为驱动、以患者为中心的本源。我们看好能把握行业发展趋势，始终以临床需求为中心、以创新驱动高质量发展的优质标的的投资机会。 　　细分板块2021及2022Q1业绩保持稳健增长，疫情影响不改经营向好趋势 　　CXO：2021年大订单带动小分子CDMO相关标的的业绩进一步高速增长，行业持续高景气。生物科研试剂：2021年因疫情营业收入增长平缓，2022Q1有所下滑，但常规业务实现加速增长。疫苗：2021年&2022Q1新冠疫苗和常规疫苗带动实现业绩高增长。血制品：2021年营收整体增长稳健，净利润增长暂缓，2022Q1恢复，短期政策扰动不改长期发展趋势。化学制药：2021年业绩增长稳健，2022Q1增长放缓，但蕴含较多结构性机会。中药：2021年整体收入增长稳健，盈利能力较高，2022Q1延续2021年增长态势。医疗服务：2021年业绩普遍较快增长。2022Q1较为平淡，2022全年仍呈现经营向好趋势。医疗器械：2021年收入利润增长较快，2022Q1疫情相关产品订单大增实现加速增长。零售药店：2021年受到高基数等因素影响业绩增速放缓，但不改全年经营向好趋势。医美：受益于行业高景气度以及2020年因疫情导致的低基数水平，2021年收入同比高速增长。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：CXO：药石科技、皓元医药。生物试剂：义翘神州。化学制药：东诚药业。中药：天士力、新天药业、以岭药业、寿仙谷、羚锐制药。医疗 　　服务：美年健康、锦欣生殖、海吉亚医疗、爱帝宫、国际医学、信邦制药、盈康生命。医疗器械：迈瑞医疗、开立医疗、海泰新光、澳华内镜。零售药店：益丰药房、老百姓。医美：昊海生科、华东医药、江苏吴中。 　　受益标的：药明康德、康龙化成、泰格医药、博腾股份；诺唯赞、百普赛斯；智飞生物、万泰生物、康泰生物、康希诺、康华生物；博雅生物、天坛生物、华兰生物、派林生物；科伦药业、先声药业；安图生物、万孚生物、亚辉龙、鱼跃医疗、明德生物、九安医疗、东方生物、拱东医疗、洁特生物；爱尔眼科、通策医疗；一心堂、大参林、健之佳；中国中药、红日药业、华润三九、九芝堂、康缘药业、固生堂。（以上排名不分先后）。 　　风险提示行业黑天鹅事件、疫情恶化影响生产运营。

　　聚焦医疗民生，医保改革渗透各省。自国家卫健委于2021年11月19日发布《国家医疗保障局关于印发DRG/DIP支付方式改革三年行动计划的通知》以来，陕西、福建、安徽、辽宁、湖南、江西、青海、甘肃、内蒙古等省份便密集地发布了相关三年行动计划，推动国家政策落地，并旨在减轻群众就医负担，同时让患者享受到更好的诊疗服务和就医体验。《国家医保局三年行动计划》中提出，从2022到2024年，我国各统筹区内的医疗机构需全面完成DRG/DIP付费方式改革任务，推动医保改革的高质量发展。到2024年底，全国所有统筹地区全部开展DRG/DIP付费方式改革工作；到2025年底，DRG/DIP支付方式需覆盖所有符合条件的开展住院服务的医疗机构，基本实现病种、医保基金全覆盖。 　　中办、国办于2022年5月6日印发《关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见》。《意见》指出“（二十一）完善医疗卫生体系。推进县级医院（含中医院）提标改造，提高传染病检测诊治和重症监护救治能力，依托县级医院建设县级急救中心。支持县域人口达到一定规模的县完善县级医院，推动达到三级医院设施条件和服务能力。推进县级疾控中心建设，配齐疾病监测预警、实验室检测、现场处置等设备。完善县级妇幼保健机构设施设备。建立省（自治区、直辖市）和地级及以上城市三甲医院对薄弱县级医院的帮扶机制。”。 　　三大“新”维度诠释“医疗新基建”。医疗新基建主要包括医疗工程、医疗设备和医疗信息化等几个主要环节。其中，医疗信息化是现代医疗行业的新基础与新模式，伴随着互联网医疗、人工智能及医疗行业的起步，也随着医保制度、审评审批制度的进一步完善，在来医疗信息化行业中，医疗信息化将对医疗新基建中大量的医疗数据的安全与利用效率起到至关重要的作用，SaaS模式也有望成为中国医疗信息化企业主流的商业模式。 　　投资建议：从在线医疗、公立医院运营管理信息化改革到医保支付模式改革、再到推进医疗新基建，都表明了国家希望通过推动医疗信息化行业的快速发展以解决当前医疗资源分配不均的相关问题。伴随政策持续发力，我国医疗IT内生需求有望得到持续释放，且各医疗机构有望展开新一轮的数字化转型；同时，DRG/DIP作为新增系统建设，且包含咨询服务的特性，已经出现SaaS模式的萌芽，随着医疗机构数字化改革的深化，有望进入DRG/DIP付费全面覆盖的新时代。建议把握近期医疗IT板块的整体回调机遇，我们重点推荐创业慧康、久远银海、卫宁健康、东软集团及万达信息等医疗IT龙头企业。 　　风险提示：市场竞争加剧，政策落地不及预期，医疗IT行业发展不及预期。

中心思想 内镜诊疗耗材龙头地位与高增长驱动力 南微医学作为国内内镜诊疗耗材领域的领军企业，凭借其领先的市场份额和丰富的产品线，在新医保环境下，以高性价比的国产产品优势，有望持续提升市场份额。公司核心产品软组织夹和高频电刀已成功实现进口替代并快速放量，带动2017-2021年收入复合年增长率达32%。新上市的一次性胆道镜预计将成为又一十亿级大单品，持续驱动业绩高速增长。 公司建立了前瞻且清晰的国际化战略，通过优化全球营销网络、启动区域发展计划及加速海外注册，已成为国内医疗器械“出海”的典范。2021年海外业务收入7.42亿元，同比增长44.6%，占总收入的38%，显示出强劲的国际竞争力。 创新模式与广阔市场潜力 南微医学构建了以医学创新成果转化平台为核心的“1+3+N”持续创新模式，依托内镜诊疗、肿瘤消融、光学相干断层扫描成像（OCT）三大技术平台，通过医工合作不断推出具有国际先进水平的创新产品，如可携带125I放射粒子支架、三臂夹等，巩固了技术领先地位。 中国消化系统疾病高发，但内镜检查渗透

　　2022Q1石化行业公募基金重仓持股占比提升。 2020 Q3以来公募基金在石化行业整体配置比例不断提升， 2021Q4出现回落。 2022Q1，公募基金前十大重仓股中，石化行业持仓市值合计为344亿元，占比1.07%，环比提高0.14个百分点。 　　前五大重仓股持有市值占到整个行业的81%，集中度较高。 2022Q1石化行业前五大重仓股为荣盛石化、中国海洋石油、广汇能源、桐昆股份、恒力石化，其持仓市值分别为83亿元、 71亿元、 66亿元、 31亿元、 27亿元，在重仓股中占比分别为0.26%、 0.22%、 0.20%、 0.10%、 0.08%。根据我们统计，在公募基金重仓持有的石化行业股票中，前五大重仓股持有市值占到整个行业的81%，环比提升5.33个百分点，前十大重仓股持有市值占到整个行业的97%，环比提升2.81个百分点，个股配置进一步集中。 　　受油气价格走高的影响，上游资源类公司更受公募基金青睐。 从重仓持股的基金数量来看， 2022Q1共有619只基金产品重仓持有石化企业股票，环比增长204家，增幅为33%。具体到个股， 5个标的重仓基金数增加超过10个，其中广汇能源重仓基金数由46增至162，增幅为276%。 　　投资建议： 高油气价格推高盈利预期，利润有望逐步传导下移。 考虑到当前美元指数处于上行趋势，对油价形成上行压制。鉴于原油的商品及金融双重属性表现明显，俄乌冲突地缘背景之下，整体油价仍处于阶段性高位，预计未来原油价格大幅上升的空间较窄，更大的可能性是在100美金/桶左右宽幅震荡。如果油价中枢维持在一定水平震荡，我们会看到上游油气公司在这个价格水平将维持高毛利水平，正向现金流持续流入，财务数据不断向好。与此同时，下游的炼化公司伴随原料端稳中有降，下游产品价格涨价预期逐步被接受，利润传导线路会更加通畅，因此我们判断下半年，产业链的利润传导会逐步向下游累积，因此，我们建议积极关注炼化一体企业以及上游勘探资本开支不断提升背景下的油服企业。 　　风险提示： 原油价格大幅波动超预期；石化行业景气度下降；在建项目不及预期。

中心思想 重组胶原蛋白市场高速扩张，专业皮肤护理成为核心驱动力 2021年中国胶原蛋白产品市场规模达287亿元，其中重组胶原蛋白渗透率为37.7%，预计2022-2027年CAGR达34.4%，至2027年市场规模有望突破1738亿元。 专业皮肤护理是重组胶原蛋白最大的应用领域，2021年市场规模94亿元，占重组胶原产品市场87%；该领域渗透率仅16.6%，未来受益于技术革新和规模成本下降，渗透率将持续提升。 巨子生物凭借技术壁垒与双轨渠道，引领重组胶原行业长期成长 巨子生物作为国内重组胶原领域开拓者，2021年实现营收15.5亿元、调整后净利润8.4亿元，毛利率87.2%、净利率53.9%，盈利水平行业领先。 公司以合成生物学技术为根基，构建可复美、可丽金两大旗舰品牌，并通过“医疗机构+大众消费者”双轨销售策略，实现由B端到C端的空间释放；2026年前扩产计划投资约14.81亿元，有望缓解产能瓶颈，支撑后续增长。 主要内容 行业概况：重组胶原蛋白应用广阔，专业护肤是重要方向 1.1 胶原蛋白分类与市场规模 胶原蛋白分为天然胶原（动物提取）和重组胶原（基因工程合成），后者具备更高生物相容性、更低免疫原性等优势。 2021年中国胶原蛋白产品市场规模287亿元，重组胶原渗透率37.7%；预计2027年市场规模达1738亿元，重组胶原渗透率提升至62.3%。 1.2 重组胶原蛋白细分应用 专业皮肤护理（功效性护肤品+医用敷料）：2021年市场规模94亿元，渗透率16.6%，增速CAGR 44.3%（2022-2027E）；CR5集中度44.7%，巨子生物市占率10.6%。 肌肤焕活应用：2021年市场规模4亿元，渗透率仅0.9%，随着正规产品丰富，渗透率有望提升。 生物医用材料：2021年市场规模5亿元，增速CAGR 39.3%。 巨子生物：我国重组胶原领域的引领者 2.1 公司概况与财务表现 成立于2000年，2011/2009年推出可复美、可丽金品牌；2021年营收15.5亿元（同比+30.4%），归母净利润8.3亿元（同比+0.2%），调整后净利润8.4亿元（同比+24.6%）。 毛利率87.2%，净利率53.9%，盈利能力行业领先；专业皮肤护理产品营收占比97%，毛利率87.3%。 2.2 产品矩阵与品牌结构 八大品牌涵盖功效性护肤品、医用敷料、功能性食品；可复美、可丽金为旗舰品牌，2021年营收占比91.7%。 可复美（营收9.0亿元，同比+113.1%）为医用敷料市场第二畅销品牌；可丽金（营收5.3亿元，同比-6.0%）定位中高端功效性护肤。 巨子生物竞争优势：技术革新赋能产品力提升 3.1 品牌力与产品力 公司为全球首家量产重组胶原蛋白护肤产品的企业，拥有“Human-like重组胶原蛋白仿生组合”专利技术。 研发费用率从2019年1.19%提升至2021年1.61%，在研管线涵盖85种产品，包括53种功效性护肤品、16种医用敷料、4种肌肤焕活产品（2款填充剂处于临床阶段）。 3.2 渠道力：双轨销售策略 采用“医疗机构+大众消费者”双轨策略，已覆盖1000+公立医院、1700+私立医院/诊所、300+连锁药房。 2021年经销渠道营收占比56%，通过DTC线上直销占比37%，线上直销增速CAGR达92%（2019-2021）。 巨子生物未来规划：扩产计划有望缓解产能瓶颈 4.1 产能现状与扩张计划 2021年重组胶原蛋白/稀有人参皂苷产能利用率分别为83.5%/83.3%，功效性护肤品/医用敷料产能利用率分别为77.3%/88.0%。 计划2026年前实施五项产能扩张，总投资约14.81亿元，包括扩建发酵车间、新建肌肤焕活产品及生物医用材料工业园等。 投资建议与风险提示 5.1 投资建议 胶原蛋白下游需求广阔，巨子生物研发实力强劲，旗舰品牌持续放量，建议关注。 5.2 风险提示 新产品开发不及预期、研发进展不及预期、行业政策变化、疫情影响等。 总结 重组胶原蛋白行业正处于高速成长期，2021年中国胶原蛋白产品市场规模达287亿元，专业皮肤护理是主要应用方向（占比87%），预计2022-2027年CAGR达34.4%。 巨子生物作为行业龙头，凭借合成生物学技术壁垒和双轨销售策略，在品牌力、产品力、渠道力上构建了显著竞争优势；2021年实现营收15.5亿元，毛利率87.2%，净利率53.9%，盈利水平领先。 公司通过扩产计划（投资约14.81亿元）缓解产能瓶颈，在研管线覆盖功效性护肤品、医用敷料、肌肤焕活产品等领域，长期成长性明确。建议关注其后续新品上市与渠道拓展进展，同时注意新产品开发、行业政策及疫情等风险。

中心思想 疫情常态化的医疗投资双主线：后疫情复苏与长期防疫需求 本报告的核心观点指出，在疫情逐渐趋于常态化的背景下，医疗板块的投资机会主要围绕两大主题：一是短期内国内疫情防控政策逐步放松带来的消费型医疗复苏机会；二是长期核酸检测常态化、海外疫情反弹以及医疗新基建催生的创新药械、CXO、疫苗、检测产业链等确定性受益方向。报告强调，当前应把握疫情拐点，提前布局具备基本面支撑且弹性较大的细分领域。 数据驱动下的风险与收益再平衡 通过分析全国新增病例趋势、常态化检测覆盖范围及海外疫情反弹数据（如美国加强针接种率仅30%、Omicron导致死亡人数接近Delta），报告揭示了“疫情压制下的需求反弹”与“疫情防控催生的刚性需求”之间的结构性机会。投资者需在短期消费回补与长期防疫投入之间进行资产配置，重点关注业绩弹性大、订单兑现确定性高的标的。 主要内容 核心观点：两大投资主题分析 后疫情复苏中的消费型医疗机会 短期内，随着国内疫情好转（5月4-10日新增病例较前一周减少57%），防控政策可能逐步放松。建议布局消费属性强的高性价比机会，包括： 消费型医疗服务与产品：爱美客、雍禾医疗、时代天使等，以及基本面扎实的民营医疗机构（爱尔眼科、锦欣生殖、瑞尔集团）。 OTC、中药及中医诊疗龙头：中国中药、同仁堂国药、华润三九、固生堂等，受益于消费复苏、疫情常态化和政策红利。 连锁药店：一心堂、老百姓、大参林，有望在防控措施缓和后迎来业务反弹。 核酸检测产业链长期受益 根据沙利文估计，2020-21年中国新冠检测市场规模约110-120亿元。随着国家防疫总方针不变、常态化检测加速（覆盖全国约24%人口），需求将长期保持强劲。受益标的包括： 检测服务提供商：金域医学、迪安诊断。 试剂/上游原材料生产商：诺唯赞、康德莱、达安基因。 推算：若常态化检测推广至全国，乐观/基本/保守情境下每月检测量分别为73亿/42亿/28亿次，收入规模分别为249亿/144亿/85亿元。 海外疫情反弹下的创新药械机会 海外防控放松导致新增病例和死亡反弹（美国加强针接种率仅30%），Omicron死亡人数已接近Delta。未来海外需求将长期处于高位，关注： CXO企业：药明康德（首推）、药明生物、凯莱英、博腾股份，受益于新冠大订单及非新冠业务强劲增长。 小分子新冠药物：君实生物（VV116）、华润双鹤（阿兹夫定合作）、前沿生物、开拓药业等，关注进展较快且确定性高的候选药物。 疫苗：康希诺、石药集团（mRNA平台）、丽珠医药、三叶草生物，受益于国内序贯免疫和海外接种率提升。 器械/设备：迈瑞医疗（首推）、启明医疗、沛嘉医疗、心通医疗，把握医疗新基建及进口替代机会。 中国疫情区域稳定，海外有再次抬头迹象 国内疫情：2022年3月反弹，4月中达顶峰（日新增2.5-3万例），5月回落至5000例以下；上海病例占全国84%。 海外疫情：美国随着防控放松新增病例重现上升趋势；虽整体死亡率低于Delta，但Omicron传染性更强，总死亡人数已接近Delta（2021年7-11月）。 新冠检测需求测算 常态化检测地区：集中在东南沿海一二线城市，覆盖3.4亿人口（占全国24%），多数地区采取2天或3天一检。 价格调整：国务院要求单人单检不高于28元，多人混检不高于8元；最低地区已降至3.2元。 三种情景预测：月检测量73亿/42亿/28亿次，月收入249亿/144亿/85亿元（假设不同频率、渗透率及价格）。 新冠疫苗和小分子药物研发进展梳理 疫苗：多条技术路线（灭活、重组蛋白、腺病毒载体、mRNA等）已获批或处于临床后期；mRNA疫苗中BioNTech/复星已完成II期，云顶新耀引进的mRNA疫苗有望年内读出头对头数据。 小分子药物：辉瑞Paxlovid已获批；真实生物阿兹夫定III期结束；君实VV116在乌兹别克斯坦获EUA，有望最快本月读出头对头Paxlovid数据；盐野义S-217622进入III期。 总结 短期聚焦消费复苏，长期布局防疫刚需 本报告系统梳理了疫情常态化下医疗板块的投资逻辑，核心在于区分“后疫情复苏”与“长期防疫受益”两大主题。短期应关注疫情防控放松后消费型医疗、民营机构、OTC中药及连锁药店的业绩修复弹性；长期则需持续配置核酸检测产业链、创新药械（CXO、小分子药物、疫苗、医疗器械）等具有确定性的方向。 数据印证结构性机会，建议分层配置 基于疫情数据（新增病例下降57%、检测覆盖24%人口、海外加强针接种率仅30%等）和财务测算（检测市场月收入可达85-249亿元），报告认为医疗板块在当前估值回调后具备较好的性价比。投资者可优先布局龙头企业（如药明康德、迈瑞医疗），并关注具备出海潜力和技术迭代能力的小分子药物及mRNA疫苗公司。