三鑫医疗(300453) 　　事件：公司发布 2022年一季报， Q1收入 3.2亿元（+30.6%），归母净利润 4745万元（+39.4%），扣非归母净利润 4677 万元（+53.2%），经营现金流 1487 万元（+127%） 。 　　22Q1业绩超预期，盈利能力继续提升。2022年一季度收入增速+30.6%，归母净利润增速 39.4%，超出市场预期，主要因公司持续加大血液净化类产品市场开拓力度，该类产品收入持续增长，同时国外疫苗注射器需求增加，注射类产品收入较同期大幅增加综合所致。从盈利能力看，2022Q1 毛利率为 35.8%（+3.1pp），主要因毛利率较高的疫苗注射类业务占比提升，四费率 16.2%（+1.3pp），其中销售费用率为 7.2%（-1.7pp），管理费用率 5.9%（+2.7pp），研发费用率 2.9%（+0.7pp），最终归母净利润率 14.8%（+0.9pp），盈利能力继续提升。 　　血液净化业务稳健增长，国外疫苗注射器需求放量。分业务来看，血液净化类产品受疫情影响和部分产品价格下跌所致，增速预计为 15%~20%，透析治疗为ESRD 患者刚需，随着公司透气器、透析液、透析管等核心产品产能释放，该核心业务有望保持稳健增长态势；注射类产品收入预计同比大幅增长，主要由于国外疫苗注射器需求大增。 　　血液净化业务空间大，未来几年业绩增长可期。公司不断提高全资子公司的生产效率，同时控股血液净化设备专业制造厂商成都威力生，打造完整的血液净化生态产业链。我国 ESRD 患者超过 300万人，2020 年在透析人群 69.3万，治疗率不足 1/4，未来随着渗透率提升，透析耗材市场潜在空间有望超过 300亿元，产能扩张和市场开拓有望支撑公司该业务实现 30%以上的复合成长。 　　盈利预测与投资建议。预计 2022-2024年归母净利润分别为 2、2.6、3.3亿元，对应 EPS 为 0.51、0.65、0.83元，对应 PE 为 20、16、12倍。考虑到公司在血透领域全产品线布局，且业绩高增长，维持“买入”评级。 　　风险提示：政策风险、新冠疫苗注射器需求萎缩、竞争加剧。

中心思想 业绩稳健增长，加码研发构筑长期护城河 2021年公司实现营业收入252.7亿元（+20.2%），归母净利润80.0亿元（+20.2%），2022年一季度延续20%+增速，整体业绩符合市场预期。 盈利能力维持高位：毛利率65%，归母净利率31.7%，销售费用率下降1.4个百分点，研发费用率提升1.1个百分点至10%，体现“降费增效、重研发”的策略导向。 核心产线驱动，国际化与国产替代双轮共振 IVD（+27.1%）、影像（+29.3%）产线成为增长主引擎，国内收入同比+37.3%贡献主要增量，剔除抗疫产品后国内/国际增速分别超40%/35%。 “创新+并购+国际化”战略深化，员工持股计划锚定2022-2024年净利润复合增速超20%，目标5-10年内跻身全球器械前20强，发展前景确定性增强。 主要内容 事件 公司发布2021年报：全年收入252.7亿元（+20.2%），归母净利润80亿元（+20.2%），扣非归母净利润78.5亿元（+20%），经营性现金流净额90亿元（+1.5%）。 发布2022年一季报：2022Q1收入69.4亿元（+20.1%），归母净利润21.1亿元（+22.7%），扣非归母净利润20.7亿元（+22.2%），经营性现金流净额8.7亿元（-21.7%）。 业绩分析与盈利能力 分季度业绩 2021年Q1-Q4单季收入分别为57.8/70/66.1/58.8亿元，增速18.5%-21.9%；单季归母净利润分别为17.2/26.3/23.2/13.4亿元，增速3.4%-30.6%，Q4利润增速偏低系加大研发投入所致。 盈利能力指标 2021年毛利率65%（同比持平）；四费率29.8%（-0.2pp），其中销售费用率降至15.8%（-1.4pp），研发费用率升至10%（+1.1pp）；归母净利率31.7%（基本持平）。 2022Q1表现 2022Q1收入端略受国内疫情扰动，利润端剔除税率及股份支付影响后预计增速超25%，盈利能力维持高水平。 IVD和影像业务引领增长 各产线表现 生命信息与支持产线收入111.5亿元（+11.5%），剔除抗疫产品后增速超55%，除颤仪、麻醉机、灯床塔、硬镜等非抗疫业务高增长。 IVD产线收入84.5亿元（+27.1%），剔除抗疫产品后增速超40%，诊断试剂占比提升驱动毛利率+2.8pp至62.5%；国内发光新增装机1600台，生化、血球恢复增长。 影像产线收入54.3亿元（+29.3%），毛利率66.3%（+0.1pp），国内、国际超声采购自2021年下半年起恢复高速增长。 区域结构 国内市场收入152.6亿元（+37.3%），占比60.4%；国际市场收入100.1亿元（+1%），占比39.6%。剔除抗疫产品后，国内、国际市场增速分别超40%和35%。 创新与国际化战略 研发投入与新产品布局 2021年研发投入27.3亿元（+30.1%），占收入比重10.8%；重点投入体外诊断自动化/智能化流水线、呼吸机、监护互联等领域，同时培育微创外科、动物医疗、AED等新赛道，探索超高端彩超、分子诊断、骨科等种子业务。 员工持股计划与增长信心 2022年1月发布员工持股计划，激励目标2022-2024年表观归母净利润复合增速超20%，剔除股份支付后内生实际增长率分别为24%、23%、21%，彰显公司稳健发展信心，预计5-10年内有望成为全球器械前20强。 盈利预测与投资建议 考虑股份支付费用，预计2022-2024年归母净利润分别为97.9、120.3、148.9亿元，对应EPS 8.07/9.92/12.28元，PE 41/33/27倍。维持“买入”评级，未给出6个月目标价。 风险提示 汇率波动风险、政策控费风险、新产品研发不及预期风险。 总结 迈瑞医疗2021年及2022Q1业绩符合预期，营收和归母净利润均实现20%以上增长，盈利能力保持高位，研发投入持续加码。 IVD和影像产线成为核心增长驱动力，国内市场贡献主要增量，国际市场在剔除抗疫产品后也实现较快增长。 公司通过“创新+并购+国际化”战略布局新兴赛道，员工持股计划彰显管理层对未来增长的信心，预计2022-2024年净利润复合增速超22%，有望在5-10年内成长为全球器械前20强。 维持“买入”评级，建议投资者关注公司长期发展确定性及短期风险点。

　　华特达因(000915) 　　投资要点 　　事件：公司发布2022年一季报，实现营业收入6.1亿元，同比增长23.7%；归母净利润1.6亿元，同比增长43.2%；扣非后归母净利润1.6亿元，同比增长45.8%。 　　医药主业快速增长，盈利能力持续提升。2022Q1公司收入继续保持较快增长，利润增速远快于收入增速，与公司毛利率提升以及费用率下降有关。从收入端来看，2021年公司剥离环保业务，聚焦医药主业，预计2022Q1公司制药业务收入增速在40%-50%，继续保持快速增长。从盈利能力角度来看，2022Q1毛利率70.6%，同比增长9.2pp，毛利率大幅提升与公司制药业务收入占比提升有关，2022Q1费用率下降主要与一季度费用投放和确认相对较少有关，预计二季度开始将逐步提升。 　　维生素AD补剂绝对龙头，50亿市场空间逐渐释放。我国儿童维生素A和维生素D缺乏仍是公共卫生问题，维生素AD同补的方式适合我国儿童现状，据调查显示，我国儿童维生素A/D缺乏率超过40%，根据测算，2021年我国维生素AD补充剂在0-3岁儿童中渗透率测算值约为21.4%，仍有极大增长空间。目前维生素AD补充剂市场竞争格局良好，其中伊可新占据超50%市场份额，是绝对龙头，品牌深入人心，销售峰值有望超过50亿元，成长空间较大。 　　二线品种持续丰富，业绩增长动力充足。目前公司二线品种逐步增加，其中有维生素D滴剂（伊D新）、复方碳酸钙泡腾颗粒（盖笛欣）、甘草锌颗粒（伊甘欣）、右旋糖酐铁颗粒（伊佳新）、口服补液盐散、阿奇霉素颗粒、利福昔明干混悬剂等，预计随着公司二线品种的持续丰富，公司业绩有望长期保持稳健增长。 　　盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年EPS分别为2.17元、2.77元和3.48元。公司是维生素AD滴剂龙头，核心产品成长空间大，竞争力强，二线品种逐步丰富，业绩增长动力充足，看好公司长期发展，给予公司2022年20倍PE，对应目标价为43.4元，给予“买入”评级。 　　风险提示：销售不及预期；集采风险；在研产品进度不及预期的风险。

　　卫光生物(002880) 　　投资要点 　　事件：公司发布2021年报及2022年一季报：1）2021年营收9.1亿元，同比增长0.3%，实现归母净利润2.1亿元，同比增长7.9%，扣非净利润2亿元，同比增长6.9%；2）2022年一季度实现收入1.4亿元，同比下降0.6%，归母净利润2533万元，同比下降6.1%，扣非净利润2392万元，同比降低5.8%。 　　毛利率持续提升，一季度业绩受到疫情影响。2021单四季度实现收入2.9亿元，同比下降2.1%，归母净利润6776万元，同比下降2.4%，扣非净利润6556万元，同比下降3.9%。2021年公司销售毛利率40.9%，同比提升3.7pp；2021年四季度毛利率41.2%，环比三季度提升0.2pp，2022年一季度毛利率为42.9%，环比增加1.7pp，毛利率持续提升主要系纤原、特免类产品的收入占比持续提升所致。2021年销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为2.6%、7.1%、5.2%，同比增加0.4pp、0.3pp、0.2pp，预计销售费用的增加系新产品上市初期推广所致。全年销售净利率为22.6%，同比提升1.6pp。2022年一季度销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为3.2%、11.1%、7.6%，主要系一季度收入占比较低，且2022年3月公司发货物流受新冠疫情影响，收入端略有降低所致。 　　积极推进新产品研发，凝血酶原复合物、凝血因子Ⅷ有望于近年获批上市。公司积极推进新产品研发，人凝血酶原复合物已通过临床核查，有望于2022年上市；人凝血因子Ⅷ已完成Ⅲ期临床研究，预计将于2022年内提交上市申请；高纯静丙拟于2022年内开始临床研究，人纤维蛋白粘合剂有望于2022年提交IND申请。新产品上市将提高原料血浆综合利用率，利于公司盈利能力进一步提升。 　　盈利预测与投资建议。预计2022-2024年归母净利润分别为2.3亿元、2.6亿元、3亿元，同比增长12.4%、13.3%、16%，对应EPS分别为0.79元、0.90元和1.04元，维持“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争加剧风险；合作不及预期风险；血制品放量不及预期风险。

　　冠昊生物(300238) 　　投资要点 　　事件：公司发布2021年年报和2022年一季报，2021年实现营业收入4.9亿元(+11.9%)；归属于上市公司股东的净利润为7368.7万元(+58.1%)；扣非后归属于上市公司股东净利润为5114.6万元(+49.5%)。2022年一季度实现营业收入1.2亿元(-4.3%)；归属于上市公司股东的净利润为2178万元(+19.4%)，扣非后归属于上市公司股东净利润为2016万元(+25.1%)。 　　毛利率和净利率稳步增长，费用率控制良好。2021年毛利率75.1%（+2.6pp）；净利率10.4%（+2.6pp）。费用率率较为稳定，销售费用率37.9%（-3.6pp），管理费用率21.2%（+2pp），研发费用率9.53%（+1.7pp）。 　　本维莫德执行医保谈判价格，销量增长近3倍。本维莫德乳膏成功进入国家乙类医保目录，于2021年3月1日起执行医保新价格138元/支，价格降幅达到72%，价格下降后，价比凸显。本维莫德2021年实现营业收入2992.7万元，2020年该产品销量10万支，2021年销量增长至近40万支。 　　生物材料板块稳步增长，加强成本管控应对局部集采。生物材料板块2021年实现营业收入约3亿元，较2020年整体增长25.51%。其中生物型硬脑膜补片实现收入1.3亿元；B型硬脑膜补片实现收入5356万元；胸普外科修补膜实现收入3424万元（+48.26%）。公司积极应对集采，加大成本管控力度。 　　眼科板块业绩整体稳健，加大高端产品推广，积极引进新产品。眼科板块2021年实现营业收入10465.8万元，净利润2782.9万元。祥乐爱锐系列人工晶体在几乎所有联合集采中多个产品中标，大幅提高市场占有率；爱舒明系列产品已全国推广，其中较高端产品在非公医疗系统持续加大推广，销售稳步提升。新产品引进方面，美国TEKIA人工晶体临床试验已完成，并已启动注册资料递交。 　　代理产品业绩高速增长，积极扩展代理品种促进收入增长。借助公司原有销售渠道资源，扩大代理品类，神外代理（颅内压监测）产品销售收入实现7139万元，较上年同期增长51.7%，拉动公司整体业绩增长。公司积极拓展其他代理品种，不断丰富产品线。 　　盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年归母净利润分别为1/1.2/1.6亿元，EPS分别为0.36/0.46/0.6元，对应PE为42X/33X/26X。公司各个板块增长稳健，本维莫德进入医保后覆盖范围有望大幅增加。维持“买入”评级。 　　风险提示：本维莫德放量不及预期、耗材带量采购未中标或降价超预期风险、研发失败风险。

　　健民集团(600976) 　　投资要点 　　事件：2022年Q1]公司实现收入9.2亿元（+9.1%）；归母净利润0.9亿元（+26%）；扣非归母净利润0.8亿元（+20.4%）；公司联营和合营企业的投资收益0.4亿元（+31.9%）。 　　收入端：院内端产品增长亮眼。1）院内端的产品快速增长，贡献了工业端主要的收入，其中，保泰康，雌二醇，生血颗粒均实现较快增长。院内端增速较快，主要是由于公司加强了销售队伍建设，补充较多销售人员和地区经理人员，此外学术推广、场次质量也都增长很多，为品种的快速突破打下良好基础。2）院外端受到30袋龙牡壮骨颗粒价格体系维护的影响，略有下滑，但60袋龙牡壮骨颗粒有增长。院外龙牡壮骨颗粒全年有望实现大幅增长。 　　利润端：销售费用率下降，大鹏药业贡献投资收益大幅增长。2022年公司销售费用率31.8%（-4.5pp），管理费用率5.52%（+1pp），财务费用率-0.1%（-0.13pp），研发费用率1.87%（+0.89pp）。销售费用率管控良好，同时账面资金充裕带来财务费用下降。公司投资收益4061万元，同比增长32%，主要是子公司大鹏药业带来的投资收益同比增长。我们预计主要系体外培育牛黄最为部分抗疫产品核心原料，带来需求端大幅增长所致。 　　渠道端：产品渠道变革带来多个渠道快速增长。OTC端加大广告投入与铺货率，全年广告费用预计投入3.6亿元，增加1亿元，院内端积极开展循证医学研究及学术营销。预计未来将持续加大营销队伍建设，2021年销售人员超过千人，加强终端覆盖，通过营销数字化建设，精准管控渠道库存。2022年将推动龙牡壮骨颗粒走向院内，便通胶囊和健民咽喉片走向院外，实现产品进一步增长。2022年OTC端收入目标预计实现25%快速增长，其中便通胶囊有望突破1亿元OTC销售额。院内端增速有望进一步加速，预计2022Q2随着龙牡壮骨颗粒新一轮院内招标工作的推进，院内有望实现销售突破。 　　盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为2.59元、3.29元、4.24元，未来三年归母净利润将保持26.1%的复合增长率，维持“买入”评级。 　　风险提示：龙牡壮骨颗粒销量增长不及预期、体外培育牛黄销量增长不及预期。

中心思想 疫情拐点渐进，后疫情品种配置价值凸显 报告核心观点指出，随着国内疫情感染人数见顶回落（4月14日、15日单日新增确诊+无症状较4月13日分别减少4647、4206人）以及8个城市启动防控措施优化试点，疫情拐点有望来临。建议逐步加配后疫情品种，重点布局常规诊疗服务（医疗服务龙头）和医疗新基建（医疗设备龙头），同时关注中药板块、供应链自主可控（制药设备耗材）以及低估值成长小盘股的投资机会。 “穿越医保”与“疫情脱敏”成为长期投资主线 在医保压力常态化和后疫情时代背景下，报告强调两条核心主线：一是寻找能够“穿越医保”的品种，包括药械龙头（持续创新+国际化）、不占医保的自费品种（自费生物药、中药消费品、医美上游产品）以及产业链上游ToB端（CXO、药机设备、生命科学试剂耗材）；二是关注“疫情脱敏”领域，如不受新冠干扰的疫苗品种、PEG小于1的低估值品种以及疫情受损后需求复苏的医疗服务品种。 主要内容 投资策略及重点个股 报告提出当前行业投资策略：疫情拐点渐进，建议加配后疫情品种（医疗服务、医疗设备龙头），并关注年报一季报披露方向（中药、供应链自主可控、低估值小盘股）。同时给出本周稳健组合：迈瑞医疗、药明康德、智飞生物、片仔癀、云南白药、同仁堂、爱美客、恒瑞医药；弹性组合：太极集团、寿仙谷、华润三九、佐力药业、中新药业、楚天科技、健麾信息、润达医疗。上周稳健组合整体上涨0.7%，跑赢大盘1.7个百分点；弹性组合下跌6.1%，跑输大盘5.1个百分点。 医药行业二级市场表现 本周医药生物指数下跌1.38%，跑输沪深300指数0.38个百分点，行业涨跌幅排名第12。年初至今医药行业下跌16.27%，跑输沪深300指数1.06个百分点。行业PE-TTM为28倍，相对全部A股溢价率97%。子行业中，医疗设备涨幅最大（+7.7%），医院（+3.2%）、医疗研发外包（+2.1%）次之。个股方面：华润双鹤（+42.7%）、九安医疗（+28.6%）领涨；普利制药（-33%）、司太立（-19.8%）领跌。北向资金本周净买入28.78亿元，医药陆股通持仓前五为泰格医药、金域医学、益丰药房、艾德生物、山东药玻。 新冠疫苗逐渐获批，接种疫苗仍需坚持推进 海外疫情持续，全球累计确诊5亿例，死亡619万例，死亡率1.24%。美国现有确诊约114万人，以色列、印度、英国新增确诊保持高位。国内新冠疫苗累计接种33.1亿剂，接种率229.09%。国内已有7家企业新冠疫苗可销售（北生所、武汉所、科兴、康希诺有条件批准；智飞、康泰、医科院紧急使用）。海外15个新冠疫苗获批使用，全球137个项目处于临床阶段。各技术路线加强免疫效果均较好。 最新新闻与政策 本周审批及新药上市方面：博晖创新、维力医疗、华大基因等获得注册证；恒瑞医药钆特酸葡胺注射液获FDA批准；罗欣药业1类新药替戈拉生片获批；丽珠试剂新冠抗原检测试剂获证。研发进展方面：百济神州替雷利珠单抗新适应症获批；步长制药四价流感疫苗进入III期临床；百奥泰BAT8009获批临床。企业动态方面：威尔药业、常山药业、众生药业等获高新技术企业证书；海思科注销全资子公司；双成药业获菲律宾GMP证书。 研究报告 本周研究报告涵盖康泰生物、健帆生物、亿帆医药、美迪西等公司点评，以及医药行业周报、创新药周报、疫苗批签发、广东中成药集采点评等。核心公司深度报告包括A股（迈瑞医疗、药明康德、片仔癀、云南白药等）、科创板（百济神州、诺唯赞、百克生物等）、港股（药明生物、君实生物、微创机器人等）以及海外个股（诺和诺德、默沙东、强生等）。精选行业报告覆盖年度策略、业绩前瞻、基金持仓、国谈集采、中药、CXO、创新药、创新器械、疫苗等主题。 重点覆盖公司盈利预测及估值 报告列出重点覆盖公司（共约80家）的盈利预测与估值，包括迈瑞医疗、药明康德、恒瑞医药、片仔癀、智飞生物、爱美客等，并给出投资评级。例如迈瑞医疗2022年归母净利润预测100.15亿元，对应PE 41倍（买入）；药明康德2022年归母净利润72.61亿元，PE 44倍（买入）；恒瑞医药2022年归母净利润68.45亿元，PE 32倍（买入）。 风险提示 报告提示三大风险：药品降价预期风险；医改政策执行进度低于预期风险；研发失败的风险。 总结 投资展望：后疫情时代聚焦“穿越医保”与“疫情脱敏”双重主线 本报告在疫情拐点渐进的背景下，明确提出加配后疫情品种的策略，认为常规诊疗服务（医疗服务）和医疗新基建（医疗设备）将率先受益于疫情防控措施优化和消费复苏。同时，年报和一季报披露期建议关注中药、供应链自主可控和低估值成长性小盘股。长期来看，“穿越医保”的龙头企业和“疫情脱敏”的细分领域（自费品种、上游产业链、超跌疫苗、低估值品种、医疗服务复苏）是核心配置方向。 市场表现与风险提示：短期震荡筑底，关注政策与业绩确定性 市场层面，医药板块本周跑输大盘，估值处于历史相对低位（PE 28倍），年初以来下跌幅度较大。北向资金小幅净买入，部分个股获增持（东方生物、瑞康医药等）。风险方面需警惕药品降价、医改执行不及预期以及研发失败等不确定性因素。综合来看，当前板块估值性价比突出，结合政策催化（中成药集采降幅好于预期、防控措施优化）和业绩释放，医药行业迎来布局良机。

　　A股和港股创新药板块本周走势 　　2022年4月第二周，陆港两地创新药板块共计9支个股上涨，42支个股下跌，基石药业-B停牌。其中涨幅前三为创胜集团-B（+23.49%）、君实生物-U（+9.95%）、开拓药业-B（+7.21%）。跌幅前三为荣昌生物-B（-18.85%）、泽璟制药-U（-14.79%）、康宁杰瑞制药-B（-12.51%）。本周A股创新药板块下跌0.42%，跑赢沪深300指数0.57pp，生物医药下跌2.63%。近6个月A股创新药累计下跌17.7%，跑输沪深300指数4.65pp,生物医药累计下跌16.68%。本周港股创新药板块下跌3.75%，跑输恒生指数2.13pp，恒生医疗保健下跌2.45%。近6个月港股创新药累计下跌21.59%，跑输恒生指数7.97pp，恒生医疗保健累计下跌25.4%。 　　国内重点创新药进展 　　4月国内共有6款新药获批上市。本周国内有4款药物获批上市，有5款创新药获批新增适应症。NMPA批准辉瑞制药的阿布昔替尼片用于中至重度特应性皮炎患者的治疗。NMPA批准BayerAG的拉罗替尼胶囊用于治疗携带神经营养酪氨酸受体激酶融合基因的实体瘤患者。NMPA批准罗欣药业的替戈拉生片用于反流性食管炎。NMPA批准凯西医药的丙酸倍氯米松+富马酸福莫特罗+格隆溴铵用于中度至重度慢性阻塞性肺疾病的成人患者。 　　海外重点创新药进展 　　4月FDA共有4款新药获批上市，本周有2款新药获批，分别为DEXMEDETOMIDINE、BENDAMUSTINEHYDROCHLORIDE。4月欧洲无新药获批上市。4月日本无新药获批上市。 　　本周小专题-CTLA4靶点研发进展 　　全球在研CTLA4靶点一共有78个。单抗项目45个，双抗项目14个，CTLA4-Fc融合蛋白项目9个，CAR-T项目3个，其中批准上市3个，三期临床5个，二期临床7个，一/二期临床7个，一期临床28个。国内在研36个。单抗项目25个，双抗项目7个，CTLA4-Fc融合蛋白项目4个，其中批准上市1个，三期临床2个，二期临床3个，一/二期临床1个，一期临床12个。 　　本周全球重点创新药交易进展 　　本周全球共达成11起重点交易，披露金额的重点交易有4起。涉及ActiniumPharmaceuticals和Immedica，TelixPharmaceuticals和EliLilly，LENZTherapeutics和JIXING，Autigen和BoehringerIngelheim。 　　风险提示：药品降价风险；医改政策执行进度低于预期风险；研发失败的风险。

　　普门科技(688389) 　　 事件：1）公司发布 2021 年年报，全年收入 7.8 亿元（+40.5%），归母净利润1.9亿元（+32.2%），扣非归母净利润 1.6亿元（+32.2%），经营现金流净额 1.8亿元（+33.5%），业绩符合预期；2）公司发布 2022年一季报，Q1收入 2.1亿元（+27.7%），归母净利润 0.67 亿元（+24.5%），扣非归母净利润 0.64 亿元（+30.3%）；3）公司发布 2022 年股票期权激励计划。 　　2021年收入增速逐季提升。 分季度看， 2021Q4单季度收入 2.3亿元（+45.8%），收入增速逐季提升，归母净利润 0.68 亿元（+33.4%），季度增速延续高增长。盈利能力看，2021 年毛利率 61.6%（+0.7pp），四费率 38.8%，提升 1.3pp，其中销售费用率为 15.3%（-1.1pp），管理费用率为 4.6%（+0.2pp），研发费用率 20% （+1.4pp），财务费用率-1.2% （+0.8pp），最终归母净利率 24.5% （-1.5pp），主要因公司加大研发投入所致。 　　体外诊断试剂大幅增长，海外市场渠道加速开发。分业务看，2021年治疗与康复收入 1.8亿元（+14.4%），其中医用产品 1.73亿元（+13.3%），家用产品 693万元（+50.7%）；2021年 IVD收入 5.9亿元（+52.6%），其中 IVD设备收入 1.5亿元（-20.9%）， IVD试剂收入 4.5亿元（+118.7%），大幅增长的主要原因是 IVD设备数量增加和开机率提升。分区域看，2021年国内收入 5.1亿元（+8.6%），国外收入 2.7亿元（236.7%），主要因公司国际销售渠道开发速度加快，产品覆盖能力提升，带动产品出口大幅增长。 　　研发投入大幅增长，产品管线丰富。2021年公司研发投入 1.6亿元（+50.8%），全部费用化，公司持续加大研发人员引进，启动多个 IVD 和治疗与康复产品新项目研发，2021年在研项目 47个，同比增加 19个。其中体外诊断领域高速电化学发光设备已于 2022 年初取得注册证，2021 年电化学发光配套诊断试剂数量已达 80个，为后续放量打下坚实基础；治疗与康复产品线丰富，能为临床内科、外科、美容科等多科室提供定制化、专业化的治疗与康复解决方案。 　　再发激励计划，彰显公司对长期成长的信心。公司 2021年 9月份推出期权激励计划，行权目标值是在 2020 年的基础上，2021~2023 年对应收入增长率分别为 30%、60%、90%，对应净利润增长率分别为 30%、60%、90%。2022 年 4月，公司再发股权激励，拟向 73人授予 3.27%的股票期权，行权价格 20元/股，行权条件的目标值为在 2021 年基础上，2022~2024 为对应的收入和净利润增长率分别为 30%、60%、90%，一方面实现股东权益和员工利益的绑定，另一方面亦彰显公司对后续发展的信心。 　　盈利预测与投资建议。预计 2022-2024 年归母净利润分别为 2.5、3.3、4.3 亿元，对应 EPS 为 0.59、0.78、1.01元，对应 PE 为 26、20、15倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：销售推广不及预期、研发不及预期风险

中心思想 业绩整体承压，生物医药成核心增长极 鲁商发展2021年整体业绩下滑，营收123.6亿元（-9.0%），归母净利润3.6亿元（-43.3%），主要受地产业务市场下行拖累。但生物医药板块逆势崛起：旗下福瑞达医药集团营收21.8亿元（+66.7%），利润占比显著提升，成为公司转型的核心驱动力。化妆品业务表现尤为突出，营收14.9亿元（+117%），其中瑷尔博士品牌增长272.1%，驱动公司从传统地产向大健康产业加速转型。 化妆品业务爆发式增长，结构优化驱动盈利修复 化妆品业务以117%的增速成为公司最大亮点，瑷尔博士与颐莲双品牌合计贡献超93%的化妆品收入。智美科创园投产（年产值超40亿元）为未来产能释放奠基。生物医药业务合计营收占比已升至17.6%，较上年提升8.03个百分点，而地产业务收入占比降至75.1%（-6.5pp）。公司正通过生物医药的快速扩张对冲地产下滑，预计2022-2024年归母净利润复合增速达40.7%，盈利修复动能强劲。 主要内容 业绩概览：营收利润双降，生物医药占比提升 2021年公司实现营收123.63亿元（-9.2%），归母净利润3.62亿元（-43.3%）。分业务看：地产销售营收92.8亿元（-19.5%），毛利率17.8%；物业管理营收4.2亿元（+15.4%）；生物医药板块（药品+化妆品+原料）合计营收约22.8亿元，同比增长约60%，占营收比重18.4%（+8.0pp）。其中化妆品营收14.95亿元（+117%），药品5.41亿元（+8.7%），原料及添加剂2.41亿元（+22.0%）。公司整体毛利率25.7%，同比略有下降，但生物医药高毛利业务（化妆品毛利率63.7%）拉动组合毛利率预期回升至2024年的28.3%。 生物医药三大业务：化妆品驱动增长，药品与原料稳步推进 化妆品板块：2021年营收14.95亿元，同比翻倍。瑷尔博士品牌营收7.42亿元（+272.1%），占比49.7%；颐莲品牌营收6.46亿元（+73.1%），占比43.2%。公司通过全渠道协同营销，已投产智美科创园（35条生产线，年产值超40亿元），为化妆品持续放量奠定基础。药品板块：营收5.41亿元（+8.7%），成功引进3个药品和1个医疗器械权益，布局长期增长。原料及添加剂：营收2.41亿元（+22.0%），纳他霉素和乳链同比增速约40%，保持有序发展。预计2022-2024年化妆品增速分别为70%/30%/25%，药品增速8%/7%/6%，原料增速20%/18%/15%，生物医药合计收入占比将从2021年的18.4%提升至2024年的约30%。 地产业务收缩与轻资产转型 地产板块受市场下行影响显著：2021年合同销售额146.5亿元（-16.8%），销售面积137万方（-18.2%），新开工面积138万方（-26.8%）。地产营收92.8亿元（-19.5%），毛利率17.2%。（同收益率不佳）物业板块营收4.2亿元（+15.4%），在管面积2287万方。公司积极拓展轻资产业务：代建面积200万方（在建70万方），商管业务已拓展莱芜鲁商广场、金茂国际广场等项目。同时康养业务获山东省首批医养结合示范单位，成为轻资产新增长点。预计2022-2024年地产销售结算增速分别为2%/8%/6%，物业管理增速13%/10%/8%，地产毛利率维持14%，物业毛利率维持20%。 总结 鲁商发展2021年年报显示，公司正处于从传统地产向大健康产业的深度转型期。尽管地产板块（营收占比75.1%）受行业下行拖累导致整体业绩承压，但生物医药业务（营收占比17.6%）以66.7%的增速成为核心增长引擎，其中化妆品业务增速高达117%，瑷尔博士与颐莲双品牌突破7亿元规模。原料及添加剂、药品业务均保持稳健增长。公司通过智美科创园产能投产（年产值超40亿元）和轻资产代建模式，对冲地产下行风险，同时深化医美生态布局。预计2022-2024年归母净利润复合增速40.7%，生物医药占比将持续提升，公司有望逐步实现业务结构优化和盈利修复。维持“持有”评级，风险主要来自房地产政策调控与医药化妆品市场需求波动。