中心思想 业绩短期承压，长期成长空间广阔 爱美客在2024年第三季度面临营收和归母净利润增长放缓的压力，主要受宏观经济环境下消费者意愿低迷的影响。尽管短期业绩承压，公司凭借其清晰的产品规划和丰富的在研管线，预计未来将持续打开新的成长空间。开源证券因此下调了公司2024-2026年的盈利预测，但鉴于其长期成长潜力及当前估值水平，维持“买入”评级。 创新管线驱动未来增长潜力 公司在医美产品矩阵的布局上展现出前瞻性，不仅现有核心产品如“嗨体”和“宝尼达2.0”持续贡献业绩，更有多款重磅在研产品，包括肉毒素、司美格鲁肽（体重管理适应症）以及玻尿酸酶、溶脂针等，正稳步推进。这些差异化管线的陆续落地，有望为公司注入新的增长动力，巩固其在医美市场的领先地位，并拓展更广阔的市场领域。 主要内容 2024年第三季度业绩回顾与展望 业绩增长承压 爱美客在2024年前三季度实现了营收和归母净利润的稳健增长，分别达到23.76亿元（同比增长9.5%）和15.86亿元（同比增长11.8%）。然而，值得注意的是，第三季度单季度的增长速度显著放缓，营收仅为7.19亿元（同比增长1.1%），归母净利润为4.65亿元（同比增长2.1%）。这一增长压力的主要原因被归结为当前市场环境下消费者意愿的低迷。尽管政策层面已有所转向以刺激消费，但终端消费信心的恢复仍需时日，这直接影响了公司的短期业绩表现。 盈利预测调整与投资评级 鉴于终端消费回暖所需时间以及公司第三季度的实际表现，开源证券对爱美客的盈利预测进行了调整。预计公司2024-2026年的归母净利润将分别为20.75亿元、24.96亿元和29.56亿元，相较于原预测值（22.98亿元、29.75亿元、36.58亿元）有所下调。对应每股收益（EPS）分别为6.86元、8.25元和9.77元。当前股价（208.70元）对应的市盈率（PE）分别为30.4倍、25.3倍和21.4倍。尽管盈利预测有所调整，但分析师认为公司产品规划清晰，未来差异化管线的陆续落地有望赋能长期成长，且当前估值合理，因此维持“买入”评级。 盈利能力与费用结构分析 毛利率略有下滑 从盈利能力来看，爱美客在2024年前三季度及第三季度的毛利率分别为94.8%和94.6%，同比均略有下滑0.5个百分点。这一轻微下滑主要归因于毛利率相对较低的溶液类产品在公司产品结构中的占比有所提升。尽管如此，公司整体毛利率仍保持在极高水平，体现了其产品的高附加值和市场竞争力。 期间费用率变化 在费用方面，2024年第三季度公司的期间费用率为20.4%，同比上升了1.2个百分点。 销售费用率：本季度销售费用率为9.0%，同比基本持平（+0.1pct），表明公司在市场推广和销售方面的投入保持相对稳定。 管理费用率：管理费用率为3.3%，同比下降了1.2个百分点。这主要得益于公司在2023年同期因港股上市产生的相关费用在本年度不再发生，从而优化了管理效率。 财务费用率：财务费用率为-0.5%，同比上升了1.4个百分点。这一变化主要是由于公司购买了较大额度的理财产品，其收益被计入投资收益和公允价值变动损益，导致利息收入减少，从而影响了财务费用表现。 医美产品管线布局与未来成长空间 现有产品优势 爱美客在医美产品领域拥有丰富且具有竞争力的产品矩阵： “嗨体”：作为公司的入门级核心产品，“嗨体”以其高性价比和强大的品牌心智，在消费者中建立了良好的口碑。随着医美行业整体回暖，预计“嗨体”有望迎来新的增长提振。 “宝尼达 2.0”：该产品已获批用于改善轻中度颏后缩，凭借其特有的“聚乙烯醇凝胶微球”技术，在效果持续时间方面展现出差异化优势，有望在特定细分市场取得突破。 “科俪莱·黄金双妍针”：公司与朗姿股份携手推出的定制化产品，旨在探索现有产品在不同渠道和应用场景下的新增长路径，进一步拓宽市场覆盖。 在研管线进展 爱美客的在研管线同样亮点频频，为公司未来成长提供了坚实支撑： 肉毒素：上市申请已获受理，标志着公司在这一重要医美产品领域的布局进入关键阶段。 利丁双卡因麻膏：即将进入注册申报阶段，有望与注射类产品形成协同效应，提升用户体验。 司美格鲁肽：针对体重管理适应症的临床试验申请已于10月获批，预示着公司将进军潜力巨大的减重市场，实现业务多元化。 其他在研产品：玻尿酸酶、溶脂针（去氧胆酸）以及独家代理韩国Jeisys的光电能量源设备等项目均在稳步推进中。 整体而言，爱美客丰富的医美产品矩阵和持续推进的在研管线，有望在未来陆续落地，为公司持续打开新的成长空间，巩固其在医美行业的领先地位。 风险提示 投资者在评估爱美客的投资价值时，需关注以下潜在风险： 终端需求疲软：宏观经济波动和消费者信心不足可能导致医美服务和产品的终端需求持续低迷，影响公司业绩。 市场竞争加剧：医美市场竞争日益激烈，新进入者和现有竞争对手的产品创新及市场策略可能对公司构成挑战。 产品获批或推广进度不及预期：在研产品从临床试验到上市审批，再到市场推广，均存在不确定性，任何环节的延误都可能影响公司的业绩增长预期。 财务数据与估值指标 关键财务指标 根据开源证券的财务预测摘要，爱美客的关键财务指标如下： 营业收入：预计从2022年的1939百万元增长至2026年的4515百万元，年复合增长率保持较高水平，但2024年增速放缓至10.6%。 归母净利润：预计从2022年的1264百万元增长至2026年的2956百万元，2024年增速为11.7%，2025年和2026年增速分别为20.3%和18.4%。 毛利率：预计在2024-2026年维持在94.8%的高位。 净利率：预计在2024-2026年维持在65.4%-65.5%的水平。 ROE：预计在2024-2026年保持在24.6%-25.8%之间，显示出良好的资本回报能力。 EPS：预计从2022年的4.18元增长至2026年的9.77元。 估值水平 基于最新的盈利预测，爱美客的估值指标如下： P/E（市盈率）：2024E、2025E、2026E分别为30.4倍、25.3倍、21.4倍，显示出随着盈利增长，估值水平逐步趋于合理。 P/B（市净率）：2024E、2025E、2026E分别为8.0倍、6.5倍、5.3倍。 EV/EBITDA：2024E、2025E、2026E分别为24.8倍、20.3倍、16.6倍。 总结 爱美客在2024年第三季度面临宏观经济环境带来的业绩增长压力，营收和归母净利润增速有所放缓。鉴于此，开源证券下调了公司未来三年的盈利预测。然而，公司凭借其在医美领域丰富的现有产品组合（如“嗨体”、“宝尼达2.0”）以及持续推进的多元化在研管线（包括肉毒素、司美格鲁肽等），展现出强大的长期成长潜力。这些创新产品的陆续上市，有望为公司打开新的市场空间，驱动未来业绩增长。尽管短期承压，但公司估值合理，分析师维持“买入”评级，并提示投资者关注终端需求、市场竞争及产品获批推广进度等风险因素。

　　中科美菱(835892) 　　2024前三季度实现营收2.14亿元、归母净利润1,179.04万元 　　生物医疗低温存储“小巨人”中科美菱2024前三季度实现营业收入2.14亿元（-5.09%），归母净利润1,179.04万元（-4.23%），毛利率为39.46%（+1.73pcts），净利率为5.5%（+0.05pcts）。目前行业需求尚未完全恢复，公司业绩承压，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为30/35/43百万元（原39/48/60百万元），EPS分别为0.31/0.37/0.45元，当前股价对应P/E分别为43.9/37.1/30.4倍，我们看好公司生物安全柜、高速冷冻离心机等战略产品技术壁垒，所处的生物医疗设备行业市场前景广阔，维持“增持”评级。 　　产品迭代升级应用场景拓展，离心机产品处于国内前列 　　公司全自动超低温样本存储设备、新一代医用冷藏箱产品主要应用于样本存储领域，目前基于现有客户群体，进行产品迭代升级和应用场景拓展，以满足客户对产品升级的需求。2024H1低温储存设备同比增长4.48%；超低温冷冻存储设备同比增长4.19%。公司离心机产品在离心力、转速、精度、振动等方面均处于国内前列，各项性能均能满足生物成分离心制取设备的要求，离心机等产品目前主要定位在中高端产品市场。 　　前三季度研发费用2534.41万元，销售渠道建设项目投入进度81.10% 　　公司持续加大研发投入，前三季度研发费用2534.41万元，占营收11.83%。上半年研发投入主要用于超低温生物样本自动化存取技术的研究、超低温存储制冷技术和极低温制冷技术研究、液氮存储技术研究、离心技术研发及生物安全技术研究等方面。公司将维持稳定的进行研发投入，后续会持续在自动化存取、超低温存储领域进行研发投入，保持公司技术领先优势；同时加大液氮存储技术的研发投入，丰富产品类型和型号；针对现有产品和技术进行研发升级，加快产品迭代更新。公司共4个募投项目，分别为医疗存储设备建设项目、菱安高端医疗器械项目、研发中心建设项目、销售渠道建设项目。截至2024H1，公司研发中心建设项目、销售渠道建设项投入进度分别为40.21%、81.10%。 　　风险提示：需求恢复不及预期、市场竞争风险、新品研发风险

　　毕得医药(688073) 　　2024年前三季度公司营收平稳增长，盈利能力同环比持续提升 　　2024年前三季度，公司实现营业收入8.11亿元，同比增长0.79%；归母净利润0.84亿元，同比下滑26.05%；扣非归母净利润0.72亿元，同比下滑40.18%。单看2024Q3，公司实现营收2.79亿元，同比下滑1.14%，环比增长3.57%；归母净利润0.32亿元，同比增长8.20%，环比增长24.26%；扣非归母净利润0.24亿元，同比下滑17.19%，环比增长5.73%。在行业需求承压下，公司销售毛利率依然不断提升，我们维持公司2024-2026年盈利预测，预计归母净利润分别为1.18/1.34/1.61亿元，EPS为1.30/1.47/1.77元，当前股价对应P/E分别为26.8/23.6/19.6倍，维持“买入”评级。 　　公司盈利能力持续提升，看好公司海外业务扩张带来业绩新增长 　　2024年前三季度，公司单季度销售毛利率分别为38.89%、40.11%、44.35%，销售净利率为9.93%、9.56%、11.47%。在行业需求承压下，公司销售毛利率环比持续向上，公司经营质量稳步提升。2024年上半年公司主要业务药物分子砌块市场份额保持稳定，境外业务为公司贡献核心业绩弹性。2024H1公司药物分子砌块业务实现营业收入为4.55亿元，同比增长0.22%；境外实现营业收入2.99亿元，同比增长12.68%。公司境外业务占比不断提高，2024H1占比达到了56.24%。我们看好公司海外业务扩张带来业绩新增长。 　　受费用及外汇套期保值亏损影响，公司归母净利润阶段性承压 　　2024年前三季度公司扣非归母净利润下滑主要系费用的增加以及因外汇套期保值亏损变动所致。2024年Q1-Q3，公司销售费用0.94亿元，同比增长6.53%；管理费用0.81亿元，同比增长13.56%；研发费用0.46亿元，同比增长10.65%；2024年前三季度，公司销售费用率11.62%，管理费用率9.99%，研发费用率5.61%。 　　风险提示：汇率波动、药物研发服务市场需求下降、投资收益波动等风险。

　　三生国健(688336) 　　上市产品销售额稳健增长，授权收入确认增厚表观业绩 　　2024年前三季度，公司实现收入营业收入9.39亿元，同比增长28.58%；归母净利润2.33亿元，同比增长42.18%；扣非归母净利润2.17亿元，同比增长44.46%。单看Q3，公司实现营收3.43亿元，同比增长35.60%，环比增长3.96%；归母净利润1.04亿元，同比增长49.71%，环比增长169.69%；扣非归母净利润9079万元，同比增长36.46%，环比增长124.80%。我们看好公司长期发展，鉴于核心产品增速稳健及参股公司分红增厚预计增厚全年利润，我们上调公司盈利预测，预计2024-2026年营业收入为13.05/13.98/17.06亿元（原预计12.08/13.40/16.07亿元），归母净利润7.00/2.90/3.95亿元（原预计2.83/2.46/3.79亿元），当前股价对应PS为10.8/10.1/8.3倍，维持“买入”评级。 　　已上市产品持续放量，益赛普预充针提升患者依从性和接受度 　　公司目前共拥有益赛普、赛普汀、健尼哌3款上市产品，凭借较强的商业化推广能力，均具有较好的市场表现。2024Q1-3上市产品收入合计约7.78亿元，同比增长19.34%，整体增速稳健。2024H1益赛普国内销售收入3.3亿元，同比增长9.4%，预充针剂型提升了患者的依从性和接受度。赛普汀与健尼哌快速放量，2024H1销售额约1.6/0.25亿元，同比增长48.9%/47.8%，推动公司业绩稳健增长。 　　后期临床项目快速推进，SLE新项目已获得美国IND临床批件 　　截至2024年6月底，公司研发管线中共开展14个自免项目，其中包括5个临床III期项目，5个临床II期项目，2个临床I期项目，2个处于IND获批阶段项目。公司后期项目稳步推进，SSGJ-608（IL-17A）中重度斑块状银屑病适应症III期临床完成，各项结果都已经达到主要终点，即将于2024H2申报NDA；SSGJ-611（IL-4R）成人中重度特应性皮炎适应症已完成临床III期所有受试者入组。早研项目中，SSGJ-626（BDCA2）针对SLE、CLE适应症已取得美国IND临床批件。 　　风险提示：医药监管政策变动、汇率波动、公司核心成员流失等。

中心思想 核心业务稳健增长，新品牌驱动业绩上扬 特步国际在2024年第三季度展现出其主品牌经营指标的稳健性，同时旗下新品牌索康尼（Saucony）表现亮眼，实现了高速增长，正逐步成为驱动集团收入增长的第二曲线。公司通过精细化运营和产品创新，有效应对市场变化，确保了核心业务的持续发展。 盈利能力持续优化，维持“买入”评级 基于K&P业务的顺利剥离以及第四季度积极的成本控制策略，分析师略微上调了特步国际2024年至2026年的归母净利润预测。公司预计将实现持续的盈利增长，且估值指标显示其投资吸引力。鉴于主品牌经营的稳定性及新品牌的强劲增长潜力，分析师维持了对特步国际的“买入”投资评级。 主要内容 2024Q3经营表现与财务预测 2024年第三季度，特步主品牌流水实现中单增长，尽管增速相较于2024年第一季度和第二季度（分别为高单和10%增长）有所放缓，但进入10月以来，主品牌流水已恢复双位数增长，线上线下渠道均表现强劲。新品牌索康尼在第三季度全渠道录得50%以上的流水增长，显示出其作为集团第二增长曲线的巨大潜力。 在财务预测方面，分析师略上调了特步国际的盈利预期。预计2024年至2026年归母净利润将分别达到12.4亿元、13.98亿元和15.7亿元（原预测为12.3亿元、13.9亿元和15.6亿元）。当前股价对应的市盈率（PE）分别为11.2倍、9.9倍和8.8倍，显示出估值吸引力。营业收入方面，预计2024年为139.25亿元（同比下降2.9%），2025年和2026年将分别恢复10.1%和9.3%的增长。毛利率和净利率预计将持续改善，从2022年的40.9%和7.1%分别提升至2026年的44.9%和9.4%，反映出公司盈利能力的稳步增强。 主品牌与新品牌战略布局及市场反馈 主品牌： 特步主品牌在2024年第三季度展现出稳健的经营指标。从流水表现来看，电商渠道优于线下，儿童业务优于成人业务。具体数据显示，线下流水实现轻微增长，电商流水录得高双位数增长，儿童流水则为低双位数增长。截至2024年第三季度，主品牌的库销比约为4个月，折扣水平维持在75折，库销比和折扣环比均基本持平，表明公司在库存管理和渠道健康度方面保持良好。在产品创新方面，特步于8月31日发布了新一代冠军版跑鞋系列，包括“160X6.0”、“160X6.0 PRO”和“160X6.0 MONXTER”，售价区间为999元至2599元。这些新品搭载了“XTEP POWER动能科技升级—GT7O0碳板”和“XTEP ACE轻弹科技升级—射胚发泡”两大核心科技，旨在提升产品竞争力。 新品牌索康尼： 索康尼品牌聚焦双精英人群，保持高速增长态势，并于2024年开启品牌升级元年。公司加大了在门店、营销和产品方面的投入。在渠道拓展方面，索康尼计划在中国内地高线城市的核心商圈持续开设更多新形象店铺，并专注于提升店效。例如，9月在深圳万象城开设了首家全球品牌概念店。截至2024年上半年，索康尼在中国拥有128家店铺，较年初净增18家，预计全年将净开约50家店铺。在产品策略上，索康尼致力于打造爆款产品，并加大通勤及复古类产品的占比。同时，公司也加码了代言人等推广活动，以提升品牌影响力。 风险提示： 报告提示了潜在风险，包括终端需求疲软和新品接受度不及预期，这些因素可能对公司未来的业绩产生影响。 总结 特步国际在2024年第三季度展现出稳健的经营态势，主品牌通过持续的产品创新（如新一代冠军版跑鞋系列）和精细化的运营管理（如稳定的库销比和折扣水平）保持了市场竞争力。与此同时，新品牌索康尼作为集团的第二增长曲线，通过聚焦精英人群、开启品牌升级元年、积极拓展高线城市渠道（如深圳万象城概念店开业）以及加大营销和产品投入，实现了超过50%的流水高速增长。公司整体盈利能力持续增强，分析师上调了未来三年的归母净利润预测，并维持“买入”评级，反映了市场对其未来增长潜力的认可。尽管面临终端需求和新品接受度的潜在风险，特步国际凭借其多品牌战略和稳健的财务表现，展现出积极的发展前景。

中心思想 稳健经营与增长潜力 本报告核心观点认为，尽管2024年第三季度消费环境整体疲软，李宁（02331.HK）通过动态调控折扣策略，有效确保了库存健康，并实现了线上业务的稳健增长。公司在产品创新方面表现突出，特别是Soft系列和跑步品类，同时积极优化渠道布局。此外，与红杉中国成立合资公司，旨在借助外部资源加速海外市场发展，体现了公司在应对市场挑战、寻求多元化增长方面的战略远见和执行力。 财务展望与投资评级维持 基于对李宁未来业绩的分析和预测，分析师维持其“买入”投资评级。预计公司2024年至2026年的净利润将分别达到30.96亿元、34.10亿元和37.01亿元。当前股价对应的市盈率分别为12.3倍、11.2倍和10.3倍，显示出公司在当前市场环境下的估值吸引力，以及未来盈利能力的持续改善预期。 主要内容 Q3运营表现与库存管理策略 2024年第三季度，李宁面临较为疲软的消费环境，大货全平台流水呈现中单下降。具体来看，线上业务实现中单增长，而线下业务则出现高单下降，其中直营和批发渠道均受影响，但奥莱店拉动了直营表现。值得关注的是，黄金周期间线下流水转正至单位数增长，电商更是实现了30-40%的亮眼增长。公司通过动态调控折扣来确保库存健康，线下折扣低单加深，电商折扣低单改善，预计全年折扣将同比改善。截至Q3，全渠道库销比约为5，虽略高于同期但整体可控，且80%以上的库存为6个月以内新品，显示出良好的库存结构。受Soft系列及新兴市场低价产品投放以及线下折扣加深影响，Q3线下平均销售价格（ASP）中单下降，销量亦低单下降。 产品创新、渠道优化与海外市场布局 在产品方面，李宁的新品和跑步品类表现突出。生活类Soft系列截至Q3累计销量已接近200万双，2024年上半年销量突破百万。专业跑步品类在Q3实现了高双位数的流水增长，进一步巩固了其专业运动心智。此外，公司还推出了“万龙甲 BREATH”系列冲锋衣和“行”家族户外鞋，以满足消费者多元化的户外场景需求。在渠道建设方面，截至2024年Q3，李宁（不含李宁YOUNG）门店总数达6281家，较2023年底净增41家，其中批发渠道净增55家，直营净关14家。李宁YOUNG门店净增31家至1459家。公司预计全年大货直营净关20家以上，批发净开100家以上，童装净开80家。为拓展海外市场，李宁公司、联席行政总裁李宁与红杉中国共同成立了总股本2亿元的合资公司，旨在独家开发和经营李宁品牌海外业务。李宁公司及李宁本人合计持有合资公司55%股权，确保控制权，红杉中国持股45%。此战略举措旨在将核心资源聚焦国内，并借助红杉中国的专业经验降低海外业务风险。公司还拥有在特定条件下回购红杉中国股权的权利。 总结 综上所述，李宁（02331.HK）在2024年第三季度面对消费环境疲软的挑战，通过动态调控折扣策略，成功维持了健康的库存水平，并实现了线上业务的增长。公司在产品创新方面表现突出，特别是Soft系列和跑步品类获得了市场认可，进一步强化了品牌在专业运动领域的地位。在渠道建设上，公司持续优化门店网络，并积极布局海外市场，与红杉中国成立合资公司，旨在借助专业资源加速国际化进程，同时将核心精力聚焦国内市场。尽管短期内可能面临折扣压力，但公司积极的产品策略、渠道优化以及海外扩张布局，为其长期增长奠定了坚实基础。分析师维持“买入”评级，并预计公司未来几年盈利将持续增长，体现了对李宁未来发展潜力的信心。

　　本土高世代OLED产线快速推进+终端应用百花齐放，继续看好OLED材料 　　2024年下半年以来，国内京东方、维信诺快速推进高世代OLED产线建设，助力OLED材料景气加速回升。（1）面板端，8月29日，维信诺公告投资合肥第8.6代AMOLED生产线项目；9月25日，京东方投建的国内首条第8.6代AMOLED生产线全面封顶仪式在成都市高新区举行。（2）应用端，10月15日，京东方、OPPO、一加联合举办柔性OLED旗舰新品发布会并推出全新2K+LTPO全能高端屏幕。10月17日，Omdia表示2024年以来中国面板企业积极进入笔记本电脑OLED面板市场，在智能手机OLED市场中国的出货量已经赶上韩国。 　　京东方、维信诺加速推进高世代OLED产线建设，OLED中尺寸渗透率提升 　　8月29日，维信诺公告投资合肥第8.6代AMOLED生产线项目，玻璃基板尺寸为2,290mm×2,620mm，设计产能32K/月。9月25日，京东方官网报道公司投建的国内首条第8.6代AMOLED生产线全面封顶仪式在成都市高新区举行，该生产线从开工到封顶仅用183天，总投资630亿元，设计产能3.2万片/月玻璃基板（尺寸2290mm×2620mm），主要生产笔记本电脑、平板电脑等智能终端高端触控OLED显示屏，通过采用低温多晶硅氧化物（LTPO）背板技术与叠层（Tandem）发光器件制备工艺，使OLED屏幕实现更低的功耗和更长的使用寿命，也将带动下游笔记本及平板电脑产品的迭代升级。截至2023年，京东方柔性OLED出货量已连续多年稳居国内第一、全球第二（Omdia数据，），柔性OLED相关专利申请超3万件，公司柔性显示技术不仅应用于手机领域，还持续拓展笔记本、车载、可穿戴等领域，折叠屏、滑卷屏、全面屏等柔性显示解决方案已覆盖国内外众多头部终端品牌。10月17日，据Omdia常务董事郑润成表示，中国面板企业正积极进入笔记本电脑OLED市场导致2024年韩国笔记本电脑OLED面板市场份额将首次降至75.8%，此外在智能手机OLED市场，中国的出货量已经赶上韩国。据Omdia数据，2023年至2028年，预计IT产品AMOLED面板出货年复合增长率达56%，车载显示AMOLED面板出货年复合增长率达49%，AMOLED将进一步提升中尺寸增量市场份额。 　　受益标的 　　随着高世代OLEDIT面板产线建设加上终端产品和Tandem叠层技术等百花齐放，我们看好OLED中尺寸渗透率逐步提升，带动OLED材料需求快速增长。推荐标的：瑞联新材（OLED升华前材料、参股出光电子布局OLED终端材料等）、万润股份（OLED材料等）。受益标的：莱特光电（OLED终端材料）、奥来德（OLED终端材料、蒸发源设备）。 　　风险提示：显示技术迭代、项目推进不及预期、下游需求不及预期等。

　　事件：巴斯夫VA、VE等复产推迟，关注维生素供给端扰动、景气上行10月17日，巴斯夫公告对受不可抗力影响的产品复产时间进行调整，预计将于2025年4月初重新开始生产VA，在2025年7月初重新开始生产VE和类胡萝卜素产品。此前巴斯夫德国路德维希港工厂于2024年7月29日发生火灾；8月7日公司宣布对部分VA、VE、类胡萝卜素产品及部分香原料产品供应遭遇不可抗力；8月21日公司预计部分VA、VE、类胡萝卜素产品的复产时间不会早于2025年1月。我们认为，维生素尤其是VE全球供给格局集中且稳定，巴斯夫复产推迟或造成供给偏紧，有望支撑产品价格延续上行。 　　维生素供给集中，2024年出口高增+养殖改善，供给扰动或支撑VE继续上行（1）VA供给端：全球VA（50万IU/g）产能4.39万吨，包括：巴斯夫1.44万吨、新和成0.8万吨、帝斯曼0.75万吨、浙江医药0.5万吨、安迪苏0.5万吨、金达威0.4万吨，产能占比分别为33%、18%、17%、11%、11%、9%，规划新增产能包括浙江医药0.24万吨、天新药业0.1万吨，此外，万华化学规划4.8万吨柠檬醛及其衍生物一体化项目，而柠檬醛是生产VA及紫罗兰酮、甲基紫罗兰酮、香茅醇、香叶醇等的重要中间体。（2）VE供给端：全球VE油产能15万吨，包括：新和成3万吨、帝斯曼3万吨、能特科技3万吨、巴斯夫2万吨、浙江医药2万吨、海嘉诺1万吨、吉林北沙1万吨，产能占比分别为20%、20%、20%、13%、13%、7%、7%，规划新增产能包括花园生物1万吨。（3）进出口：据Wind数据，2024年1-8月，VA出口量4112吨、同比+28%；VE出口量7.2万吨、同比+31%，此外VE在1-8月各月出口量均高于2019-2023年各月出口量均值。（4）2024Q3维生素E价格大幅上涨后回落，10月18日市场开始止跌。据博亚和讯及饲料巴巴公众号等，复盘VA、VE价格，需求端主要用于饲料添加剂，供给端扰动对产品价格影响较大，其中2017-2018年期间因巴斯夫路德维西港柠檬醛装置事故叠加帝斯曼瑞士工厂事故，VA(50万IU/g)、VE(50%)价格最高分别达到1,425、125元/公斤。2024年以来，维生素供给端扰动不断带动产品价格底部上行，据Wind数据，7月29日巴斯夫火灾事故后VA、VE价格大幅上行，8月25日最高分别达到330、162.5元/公斤，此后由于市场需求不佳，巴斯夫9月5日更新关于相关产品进行第二波库存数量分配，加上贸易商降价出货、海外市场价格下跌等因素影响，截至10月18日VA、VE报价震荡回落至155、125元/公斤，分别处于2008年4月以来的49.5%、78.9%历史分位，较2023年均价分别上涨85%、78%。据百川盈孚数据，10月18日VE开始止跌，市场多数开始停报观望，部分参考成交价上涨至120-125元/公斤左右，且观望惜售情绪浓厚，部分报价上涨至130元/公斤及以上。我们认为，随着下游养殖业盈利改善叠加海外巴斯夫的维生素产能供给不确定性，行业供需改善或带动维生素E景气继续上行、企业盈利修复。推荐标的：新和成。受益标的：浙江医药等。 　　风险提示：停产复产进展不确定性、需求不及预期、安全环保生产等。

　　《肥胖症诊疗指南（2024年版）》发布，关注相关投资机会 　　2024年10月17日，国家卫生健康委办公厅发布了由卫健委组织制定的《肥胖症诊疗指南（2024年版）》。肥胖症治疗有多种手段，随着GLP-1药物的获批，药物减重逐渐成为肥胖症治疗的热门选择。目前，我国已经批准奥利司他、利拉鲁肽、贝那鲁肽、司美格鲁肽及替尔泊肽五种药物用于成年原发性肥胖症患者减重治疗。司美格鲁肽和替尔泊肽是我国2024年来最新获批的两款GLP-1减重药物，其减重效果较奥利司他、利拉鲁肽以及贝那鲁肽有了较大提升。患者使用司美格鲁肽12-24个月时，去除安慰剂效应后的体重下降幅度为12.1%；使用替尔泊肽12-24个月时，根据使用剂量的不同，去除安慰剂效应后的体重下降幅度为11.9%-17.8%。除司美格鲁肽和替尔泊肽外，目前有数十款药物处于临床进展，建议关注临床进度较快且安全性较好的国产减重药。另外，口服减重药相对注射针剂显著提高了患者的依从性和可及性，我们看好后续口服减重药市场。 　　下游需求快速释放，多肽产业链赛道龙头成长空间较大 　　以司美格鲁肽、替尔泊肽为代表的GLP-1药物全球销售额加速增长，催化整个多肽产业链高景气发展，下游需求快速释放。2024H1司美格鲁肽全球销售额约129亿美元，同比增长42.6%；其中减肥产品Wegovy快速放量。2024H1替尔泊肽实现销售额约66.6亿美元，同比增长329.9%；其中减肥药产品Zepbound于2023年11月获批上市，销售额从2023Q4的1.76亿美元快速增长至2024Q2的12.4亿美元，环比快速放量。 　　10月第3周医药生物上涨1.04%，医院板块涨幅最大 　　从月度数据来看，2024年初至今沪深整体呈现上涨趋势。2024年10月第3周计算机和电子等行业涨幅最大，石油石化、食品饮料等行业跌幅较大。本周医药生物上涨1.04%，跑赢沪深300指数0.06pct，在31个子行业中排名第18位。2024年10月第3周医院板块涨幅最大，上涨3.61%；原料药板块上涨3.02%，化学制剂板块上涨2.97%，其他生物制品板块上涨1.85%，医疗耗材板块上涨1.55%；医疗设备板块跌幅最大，下跌1.95%；线下药店板块下跌1.40%，血液制品板块下跌1.13%，中药板块下跌0.45%，医药研发外包板块下跌0.03%。 　　推荐标的 　　我们看好国内减重药市场，并重点推荐临床进度较快且安全性较好的国产创新药的市场潜力以及减重药快速放量带动上游多肽产业链高景气发展。 　　推荐标的：药明康德、博瑞医药、诺泰生物、阳光诺和、昊帆生物、圣诺生物； 　　受益标的：信达生物、恒瑞医药、华东医药、石药集团、翰宇药业、众生药业等。 　　风险提示：政策推进不及预期，市场竞争加剧，产品销售不及预期。

　　普洛药业(000739) 　　2024年前三季度业绩稳健增长 　　2024年前三季度公司实现收入92.9亿元（同比+9.3%，下文都是同比口径），归母净利润8.7亿元（+2.15%），扣非归母净利润8.31亿元（+0.4%），毛利率24.23%（-2.55pct），净利率9.36%（-0.66pct）。2024Q3公司营收28.62亿元（+12.41%），归母净利润2.45亿元（-2.19%），扣非归母净利润2.29亿元（-1.75%），毛利率23.18%（-4.02pct），净利率8.55%（-1.28pct）。我们维持公司的盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为12.38/14.62/17.00亿元，当前股价对应PE为15.3/12.9/11.1倍，维持“买入”评级。 　　2024前三季度汇兑损失较大，财务费用率有所上升 　　2024前三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为4.3%、3.92%、5.03%、-0.15%，同比-0.76pct、-0.29pct、-0.66pct、+0.89pct，2024Q3销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为4.17%、4.54%、5.33%、1.14%，同比-2.21pct、+0.08pct、+0.15pct、+1.89pct。2024年前三季度公司财务费用同比增加0.74亿元（主要是本期产生汇兑损失，2023年同期为汇兑收益）。 　　与百葵锐签订《战略合作协议》，持续拓展蛋白及多肽药物研发生产能力近期，公司与百葵锐签订《战略合作协议》，协议约定：（1）百葵锐通过运用蛋白精准设计和SmartEvolution机器学习算法平台，把已开发生产的各种功效蛋白、多肽、原料药等产品与普洛药业的成熟生产资源结合；（2）百葵锐通过运用酶定向进化和高效细胞工厂生物合成技术，和公司合作研发生产生物医药及医美化妆品相关产品；（3）双方通过CRO、CDMO等方式研发生产相关的生物医药、生物蛋白、生物多肽等产品；（4）公司运用自己完善成熟的原料药中间体、创新药研发生产服务（CDMO）、制剂等研发、生产和强大的国内外市场运营能力，在合成生物学领域加强与百葵锐合作。通过合作协议不断拓展公司蛋白及多肽药物研发生产能力。 　　风险提示：CDMO行业竞争加剧，化工原料价格走高，制剂放量不及预期等。