药石科技(300725) 　　经营持续向上，单季度收入再创新高 　　10 月 25 日，公司发布 2022 年第三季度报告，实现营业收入 11.85 亿元 （+31.21%），归母净利润 2.50 亿元（-43.57%），扣非后归母净利润 2.43 亿元(+20.95%)。单Q3 实现营业收入 4.50 亿元（+59.83%），归母净利润 0.97 亿元（+57.87%），扣非后归母净利润 0.92 亿元(+64.72%)，单季度业绩亮眼。盈利能力上，前三季度毛利率为 47.30%（-2.03pct） ，Q3 毛利率为 46.57%（-2.08pct），产能、人员及研发投入上的快速扩张，导致毛利率有小幅下降。 　　基于在创新分子砌块积累的优势，药石科技不断拓展创新药外包服务全产业链，纵向一体化布局“Non-GMP/GMP 中间体—原料药—制剂”等创新药 CDMO 业务，并进一步搭建了创新药物发现技术平台，为客户提供新药筛选服务，我们看好公司的长期发展， 维持盈利预测， 预计 2022-2024 年归母净利润为 3.31/4.69/6.63亿元，EPS 分别为 1.66/2.35/3.32 元，当前股价对应 PE 分别为 47.1/33.2/23.5 倍，公司 CDMO 业务迎来快速发展期，维持“买入”评级。 　　CDMO 业务高速增长，分子砌块保持稳健 　　经过持续的积累，药石科技在人才、合规产能、客户及项目上全面改善，并持续向好，CDMO 业务也迎来快速发展阶段。前三季度 CDMO 营业收入 9.09 亿元，同比增长 28.09%；Q3 CDMO 收入约为 3.54 亿元，同比增长 72.62%，CDMO 业务实现高速增长。 同时， 依托在分子砌块领域的优势，快速拓展新型小分子业务，2022H1 公司完成了 1 个 PROTAC API 项目的工艺开发和 GMP 生产并承接了国外某大型制药公司的 ADC 项目，快速取得进展，尽显药石科技在分子砌块领域的深厚的客户、技术等资源优势。前三季度分子砌块营业收入 2.69 亿元，同比增长 44.19%，Q3 分子砌块收入约为 0.96 亿元，同比增长 34.50%，保持稳健增长。 　　风险提示：CDMO 产能落地不及预期，客户流失风险，产能爬坡不及预期，大客户订单波动的风险。

　　新和成(002001) 　　三季报业绩符合预期， 看好公司长期成长， 维持“买入”评级 　　公司发布 2022 三季报， 前三季度营收 119.10 亿元，同比+12.21%； 扣非归母净利润 29.28 亿元，同比-9.29%；对应 Q3 单季度营收 36.95 亿元，同比+12.86%、环比-5.43%； 扣非归母净利润 8.33 亿元，同比-10.33%、环比-12.38%， 业绩符合预期。 考虑当前维生素处于景气底部， 我们下调 2022、维持 2023-2024 盈利预测，预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 40.42（原值 50.04）、 55.16、 57.17 亿元，对应 EPS 为 1.31（原值 1.62）、 1.78、 1.85 元/股，当前股价对应 PE 为 13.6、 10.0、9.6 倍。我们看好公司坚持“化工+”和“生物+”战略主航道， 坚持创新驱动，维持“买入”评级。 　　Q3 维生素需求偏弱价格下跌，公司盈利有所承压 　　2022 前三季度，毛利率、归母净利率、期间费用率分别为 37.89%、 25.28%、 8.87%，同比分别-8.92/-6.73/-1.47 个百分点，其中前三季度财务费用同比减少 87.64%，主要系报告期内汇率波动产生汇兑收益所致。 2022Q3，毛利率、归母净利率、期间费用率分别为 33.64%、 21.57%、 8.78%，同比分别-10.01/-7.78/-1.89 个百分点，环比分别 -4.24/-4.29/+0.99 个百分点。 据 Wind 数据， 2022Q3 VA(50 万 IU/g)、VE（50%）、 VD3(50 万 IU/g)市场均价 117.32/82.50/64.16 元/千克，环比分别-38.34%/-6.24%/-20.30%， Q3 维生素市场供应充足而整体需求偏弱致价格震荡下行，原油、天然气等原材料价格震荡偏强，公司盈利有所承压。 　　蛋氨酸供需偏紧价格上行， 公司蛋氨酸、 薄荷醇等项目逐步落地成长可期 　　据百川盈孚数据，近期国内蛋氨酸价格震荡上涨， 10 月 25 日国内蛋氨酸报价19.8-21.8 元/kg，养殖端消费旺季支撑豆粕需求，叠加当前国内豆粕库存仍处于历年同期低位，国内深入实施豆粕减量替代行动，蛋氨酸等饲料氨基酸需求有望提升。 公司固体蛋氨酸产能 15 万吨， 2022H1 全资子公司山东氨基酸实现净利润5.29 亿元，业绩可观；另有 15 万吨预计 2023 年 6 月建设完成。 此外， 5000 吨薄荷醇试生产顺利，首批成品投入市场； 7000 吨 PPS 三期项目试车进展顺利。我们看好公司稳步推动蛋氨酸、 PPS、薄荷醇、己二腈、牛磺酸等项目建设，未来成长可期。 　　风险提示： 项目建设进度不及预期、下游需求不及预期、汇率波动等

　　九州通(600998) 　　Q3营收利润提速增长，业务转型升级稳步进入收获期，维持“买入”评级10月24日，公司发布2022年三季报：公司2022年前3季度实现营收1029.46亿元（+11.78%）；归母净利润17.39亿元（-27.70%）；扣非净利润15.15亿元（+15.08%）。EPS0.9元/股（-0.37元/股）。公司业绩符合我们的预期。公司转型成效逐步显现，产业链延伸业务逐步进入收获期，数字化赋能下提升业务天花板，创新业务类型成为业务增长新引擎，我们维持对公司的盈利预测，预计2022-2024年归母净利润分别为26.52、30.94、36.38亿元，EPS分别为1.42/1.65/1.94元/股，当前股价对应PE分别为8.3/7.1/6.0倍，维持“买入”评级。 　　推进数字化、平台化和互联网化的转型升级，深化产业链布局及新业态探索 　　（1）“万店联盟”持续推进，医药零售业务拓展顺利，业绩快速增长；加大专业药房拓展，不断提升专业服务能力。（2）加速打造面向C端的“幂健康”平台，C端客户覆盖扩面。（3）提供行业特有的“Bb/BC一体化”高效供应链物流服务。（4）总代品牌推广业务持续、快速增长，毛利率大幅提升。 　　员工持股计划持续推进，长效激励机制调动员工积极性 　　2022年7月，公司推行了2022年第三期员工持股计划，实际参与认购的员工共计2,082人，股票已于2022年7月15日以非交易过户形式过户至公司第三期员工持股计划账户，过户价格为7.50元/股。公司通过新的激励方式继续调动公司管理者和员工的积极性，吸引和保留优秀管理人才和核心骨干，提高公司员工的凝聚力和公司竞争力。此外，公司灵活便捷的激励方式可以更加方便地吸纳外部高级人才加盟公司。 　　风险提示：数字化转型落地不及预期；产业链延伸服务项目推进低于预期，药品降价超预期。

　　利安隆(300596) 　　三季报业绩略超预期，多线业务并行发展步伐稳健，维持“买入”评级 　　公司发布2022年三季报，前三季度实现营收35.94亿元，同比+42.33%；归母净利润4.35亿元，同比+45.16%；对应Q3单季度营收13.27亿元，同比+45.99%、环比+5.54%；归母净利润1.61亿元，同比+41.72%、环比+8.53%，业绩略超预期。考虑锦州康泰并表，我们上调公司盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润分别为6.09、8.02、10.33亿元（原值5.29、6.58、8.17），EPS分别为2.65、3.49、4.50元/股（原值2.31、2.87、3.56），当前股价对应PE为19.7、14.9、11.6倍。我们看好公司向打造全球领先的精细化工平台型公司的目标稳步迈进，维持“买入”评级。 　　扣非净利润同比增长49.26%，珠海、内蒙基地项目陆续转固 　　2022年前三季度，公司经营规模增长、销售订单增加，营收同比增长42.33%，营业成本同比增长43.10%；实现扣非净利润4.25亿元，同比+49.26%；毛利率、净利率、期间费用率分别为25.82%、12.11%、11.47%，同比分别-0.40pcts、+0.24pcts、-1.01pcts。Q3单季度毛利率、净利率、期间费用率分别为24.58%、12.12%、11.70%，同比分别-0.66pcts、-0.37pcts、-0.45pcts，环比分别-1.36pcts、-0.66pcts、+0.74pcts。截至2022年三季报，汇率变化导致外币报表折算变化，公司其他综合收益总额958.38万元；固定资产、在建工程总额分别为22.34、8.54亿元，较2021年报分别+87.11%、-30.37%，主要系珠海、内蒙基地部分在建项目转固；无形资产、商誉总额分别为3.06、5.26亿元，较2021年报分别+34.31%、+48.78%，主要系并入锦州康泰所致。我们认为，随着抗老化助剂项目陆续转固及锦州康泰产能释放，公司第一、第二生命曲线发展稳健。 　　成立新材料子公司，多线业务并行向全球精细化工平台型公司迈进 　　2022年10月10日，公司以自有资金投资5,000万元在江苏省苏州市成立全资子公司苏州利安隆新材料有限公司，将主要从事新材料技术推广服务及新材料技术研发，产品主要应用于塑料、涂料、橡胶、化学纤维、胶黏剂等高分子材料等。我们看好公司夯实抗老化剂主业，快速发展润滑油添加剂并积极扩展生命科学业务，多线业务布局打开未来广阔成长空间。 　　风险提示：产能释放进度不及预期、下游需求不及预期、行业竞争加剧等。

　　海泰新光(688677) 　　2022Q3业绩亮眼，高增速超预期，维持“买入”评级 　　2022年10月20日，公司发布2022年第三季度报告，前三季度共实现营收3.40亿(+55.77%)，归母净利润1.40亿(+52.51%)，扣非净利润1.29亿(+81.77%)，经营现金流净额0.83亿(+6.90%)；第三季度实现营收1.43亿(+73.88%)，归母净利润0.6亿(+82.37%)；扣非净利润0.56亿(+95.68%)；费用端，研发费用率11.58%（-0.81pct），管理费用率8.32%(-2.56pct)。考虑公司产品和服务能力全面覆盖荧光内窥镜市场需求，随着荧光内窥镜替代白光内窥镜大趋势逐步释放业绩潜能，同时公司内窥镜整机系统不断迭代创新，趋于多元化，整机销售推广将进一步增收增利，我们上调2022-2024年归母净利润1.60/2.15/2.80亿元的盈利预测，预计2022-2024年归母净利润为1.77/2.37/3.15亿元，对应EPS分别为2.03/2.72/3.62元/股，当前股价对应P/E分别为63.6/47.3/35.6倍，维持“买入”评级。 　　内窥镜基石业务放量驱动高增长，工业激光业务持续释放业绩 　　4KSPY升级镜体逐渐替代AIM1080P镜体成为内窥镜业务主力产品，2022Q3进入放量初期，光源模组随客户需求上升加快发货；医用光学伴随口腔三维牙扫设备渗透率提升，口扫模组有望维持高速增长，工业激光产品下游生产需求进一步释放，镜片和镜头组件有望继续扩大适用范围成为光学业务稳健驱动力。 　　借成本和研发优势向中游内窥镜整机进军，并不断拓宽光学业务 　　公司依托光学技术、精密机械技术、电子技术及数字图像技术四大技术平台，不断实现科技成果转化。2021年以来相继推出具有较强的成长性的高清摄像系统和4K荧光摄像系统，并合资成立国药新光，借国药器械渠道优势进行自主品牌整机销售推广。根据公告2022下半年4K荧光腹腔镜有望实现量产，并将陆续推出4K荧光胸腔镜、关节镜、宫腔镜系统、内窥镜除雾硬镜系统、共聚焦荧光显微内镜、3D腹腔镜等直击临床痛点的产品，形成差异化竞争。公司或将直接受益于全球荧光内窥镜市场零部件需求和整机系统扩容，并在生物医学、工业激光和生物识别等多个领域持续发力。 　　风险提示：产品研发推进不及预期；市场推广不及预期；疫情影响公司生产。

　　本周（10月17日-10月21日）行情回顾 　　新材料指数下跌1.33%，表现强于创业板指。OLED材料跌1.53%，半导体材料涨2.94%，膜材料跌0.42%，添加剂跌4.43%，碳纤维涨1.33%，尾气治理跌3.8%。涨幅前五为瑞丰新材、安集科技、康强电子、普利特、金宏气体；跌幅前五为新和成、联泓新科、万顺新材、万盛股份、科思股份。 　　新材料周观察：智能时装市场空间广阔，电致发光可编织纤维有望持续受益 　　电致发光可编织纤维是一种直径细、柔性好、易编织、亮度高的发光纤维，通常以高导电的芯层纤维电极为载体，发光材料为活性层，经涂覆工艺复合而成。电致发光可编织纤维凭借较好的发光性能和易于编织的特点，有望在智能时装、可穿戴设备、智能家居、汽车装饰等领域广泛应用。在可穿戴设备领域，电致发光可编织纤维可织入智能手环、智能手表的表带，以及智能手机背板、智能音箱外壳以丰富用户的个性化展示，未来有望在可穿戴设备中持续渗透。在智能家居领域，电致发光可编织纤维可织入窗帘、地毯、墙布等以提供家居发光设计，在窗帘、墙布相关的柔性显示领域也具备广阔的发展潜力。在汽车装饰领域，电致发光可编织纤维可通过缝纫刺绣织入汽车品牌Logo，也可通过机织融入汽车的安全带、星空顶等，为驾驶舱提供前卫的氛围感，应用前景广阔。未来，智能时装有望成为电致发光可编织纤维较大的需求增长点。电致发光可编织纤维可广泛应用于发光运动服装、发光鞋帽箱包、高端定制发光礼服和婚纱、智能户外装备、防护服装等智能时装。据QYResearch统计，2020年全球智能时装市场规模约15.81亿美元，预计2025年将快速增长至56.43亿美元，未来5年年均复合增长率将高达25.96%。据泰和新材公告，泰和新材子公司经纬智能科技于2022H1实现了电致发光可编织纤维的生产与制备，首期生产线的产能为500万米/年，未来有望成为公司新的业绩增长点。受益标的：泰和新材。 　　重要公司公告及行业资讯 　　【昊华科技】1-9月经营情况：公司预计2022前三季度实现营业收入64亿元，同比增长23%；实现归母净利润7.6亿元，同比增长18%。 　　【阿科力】对外投资：公司拟投资10.5亿元在潜江市江汉盐化工业园建设“年产2万吨聚醚胺、3万吨光学材料（环烯烃单体及聚合物）项目”，产品包括2万吨/年聚醚胺、3万吨/年光学材料（环烯烃单体及聚合物）、1,000吨/年高纯硅溶胶、20吨/年特种高耐热树脂、5,000吨/年改性环氧树脂及2.5万吨/年聚醚。 　　受益标的 　　我们看好产业转移背景下功能膜材料的广阔市场，看好高端电子材料国产替代从0到1的突破，看好新能源浪潮中新材料的新机遇。受益标的：昊华科技、泰和新材、瑞联新材、宏柏新材、利安隆、濮阳惠成、阿科力、黑猫股份、普利特、斯迪克、彤程新材、东材科技、长阳科技、洁美科技、蓝晓科技、松井股份等。 　　风险提示：技术突破不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动等。

中心思想 医药板块触底反弹，慢牛行情可期 本报告核心观点指出，医药生物板块在经历近一年半的调整后，已迎来触底反弹，并有望进入“慢牛”行情。这主要得益于多项积极因素的叠加，包括财政贴息贷款政策对医疗设备更新改造的强力支持、多项医用耗材集采政策的温和落地，以及行业估值回归合理区间。 政策利好叠加国产替代，结构性机会凸显 报告强调，当前医药板块的投资信心正在恢复，长期成长逻辑未变。集采政策的温和性为国产厂商提供了加速市场准入和实现国产替代的宝贵机遇，尤其在腔镜吻合器、肝功生化试剂和电生理耗材等领域。同时，优质企业的估值已处于历史底部，基本面持续向好，为投资者提供了长期布局的结构性机会。 主要内容 政策利好驱动板块反弹与长期布局 市场信心恢复与反弹驱动： 医药板块在经历近一年半的持续调整后，于2022年9月下旬迎来反弹。此次反弹主要受财政贴息贷款利好政策和耗材集采政策温和落地的双重驱动，市场对医药板块的投资信心显著恢复。 持续反弹的深层逻辑： 报告认为，基于当前的估值底、业绩底和持仓底，医药板块具备持续反弹的逻辑。 财政贴息贷款政策： 卫健委发布通知，拟使用财政贴息贷款更新改造医疗设备，并对所有公立和非公立医疗机构全面放开，每家医院贷款金额不低于2000万元。目前，浙江、江苏、安徽三省已上报约180亿元的设备采购需求。此政策与分级诊疗、加强基层医疗建设和鼓励国产器械设备的国家战略一脉相承，有望带动国产医疗设备采购高峰，并改善医疗机构现金流，进而利好整个医药产业链上游的回款。 长期成长驱动因素： 中国人口老龄化程度不断加深，居民对高质量医疗服务的需求持续增长，国内医药企业的创新能力也在不断提升。报告指出，板块前期跌幅已脱离基本面，一大批优质企业的估值处于历史底部，相关风险已得到充分释放。 集采政策温和落地： 种植牙、脊柱、IVD肝功生化、电生理等领域的集采政策均以相对温和的方式落地，减轻了市场对政策压力的担忧。同时，预计CXO、医疗器械、医疗服务等板块三季度业绩将持续改善，四季度有望迎来估值切换。 重点推荐板块： 报告优先推荐医疗设备（订单释放）、高低值耗材与IVD（集采政策温和）、中药（低估值、业绩稳、政策友好）、严肃医疗服务（刚需、估值回调）板块，以及估值处于历史底部、业绩表现良好的CXO和零售药店板块。 集采政策温和，加速国产替代进程 15省腔镜吻合器集采政策温和，电动吻合器国产化加速： 集采概况： 福建省牵头15省联盟对腔镜切割吻/缝合器类医用耗材进行集中带量采购，采购周期为2年，首年协议采购量自2023年2月起执行。主要涉及腔镜切割吻/缝合器及钉仓。 政策温和性分析： 最高有效申报价： 电动吻合器枪/钉仓的最高有效申报价设置较高，基本接近当前全国市场价上限。 降价幅度与市场份额： 降价幅度设定较为温和，电动吻合器降幅40%-60%可获得50%-80%的基础量。进口厂商降幅45%左右可能击穿出厂价，而国产厂商降幅60%仍有一定利润空间，有望确保80%的报量。 市场准入与国产替代： 集采将显著加快国产厂商的市场准入速度和覆盖面。降幅≥60%的企业才有资格参与剩余采购量的分配，预计进口厂商难以达到此降幅，被调出的采购量将主要由国产厂商分割，从而加速国产替代进程。 受益标的： 戴维医疗、天臣医疗。 22省肝功生化集采政策温和，IVD行业估值修复可期： 集采概况： 江西省牵头22省联盟对肝功生化类检测试剂进行集中带量采购，涵盖26个品类的生化诊断试剂，意向采购量为医疗机构上报总量的90%。 政策温和性分析： 分组与竞争格局： 采用A、B组分组竞价，A组主要为意向采购量前90%的企业。政策宽松，增补机制灵活，利好国产生化试剂头部企业进入A组，加速市场份额向头部集中。 降价幅度与良性竞争： 申报价格不高于有效申报价格0.8倍即可中选，远高于此前脊柱集采的0.4倍，有效避免了恶性价格竞争，引导行业向产品质量为导向的良性竞争发展。 采购量分配灵活性： 中选企业可自由参与待分配量的分配，适应生化诊断设备封闭式商业模式，有助于A组头部企业锁定二次协议采购量，进一步巩固市场地位。 行业影响： 此次集采政策的温和性减轻了市场对IVD大规模集采的担忧，有望推动IVD行业估值修复，并加速国产头部企业在三级医院的份额扩张和国产替代。 受益标的： 稳健组合：迈瑞医疗、安图生物、新产业；弹性组合：基蛋生物、迈克生物、九强生物、迪瑞医疗、亚辉龙。 27省联盟电生理耗材集采政策温和，国产替代提速： 集采概况： 福建省牵头27省联盟对心脏介入电生理类医用耗材进行集中带量采购，涵盖几乎所有高值耗材，采用组套采购、单件采购、配套采购三种模式。采购周期为2年，首年协议采购量自2023年4月起执行。 政策温和性分析： 采购模式设计： 组套和配套采购模式相对考虑进口厂商的市场地位，而单件采购模式则为国内外厂商提供了充分竞争的机会。国产厂商凭借成本优势有望获得更多份额，同时为国产创新产品（如磁电、冷冻压力诊断和治疗导管新品）预留了市场窗口和分配调出量的机会。 最高有效申报价： 设定接近或略高于当前市场价，特别是2022年下半年市场价下调后更为明显。与此前关节、脊柱、支架等集采相比，限价设定相对柔和，即使单件采购降幅达50%仍能有效保护国产厂商出厂价。 市场准入与弯道追赶： 集采将加速国产厂商的市场准入和覆盖。在DRG/DIP政策框架下，三维电生理手术量将提升，国产厂商有望获得更多三维手术量，加速市场份额获取，实现弯道追赶。 受益标的： 惠泰医疗、微电生理。 估值回归合理，细分板块表现分化 估值合理、基本面向好标的分析： 报告详细列举了沪深股和港股多个医药子板块（包括医药外包服务、生命科学上游、生物制品、化学制药、医疗服务、医疗器械、医药商业、中药、医美）2022年至2024年的平均市盈率（PE）和市盈率相对增长率（PEG）数据。多数子板块的PE和PEG预测值在未来几年呈现下降趋势，表明市场对这些板块的估值预期趋于合理。例如，沪深医药外包服务板块的平均PE从2022年的45.2倍降至2024年的23.9倍，PEG从0.9降至0.8。沪深医疗器械板块的平均PE从52.0倍降至27.9倍，PEG从1.7降至1.

　　本周观点一：部分涉房企业有望在A股融资，募资不能投向房地产业务据新华社报道，《中国证券报》10月21日刊发文章《证监会：允许满足特定条件涉房地产企业在A股市场融资》。文章中证监会相关人士表示，对于涉房地产企业，证监会在确保股市融资不投向房地产业务的前提下，允许以下存在少量涉房业务但不以房地产为主业的企业在A股市场融资：自身及控股子公司涉房的，最近一年一期房地产业务收入、利润占企业当期相应指标的比例不超过10%；参股子公司涉房的，最近一年一期房地产业务产生的投资收益占企业当期利润的比例不超过10%。多年来，证监会全面落实党中央、国务院有关部署，发挥资本市场服务实体经济发展的作用，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，促进房地产市场平稳健康发展。资本市场对于涉房企业的股权融资政策，既严格限制主营业务为房地产的企业股权融资，又合理保持资本市场融资功能的有效发挥，更好服务稳定经济大盘。我们建议关注基建、地产链相关化工品种，如MDI、纯碱、有机硅DMC、钛白粉、减水剂等，继续看好相关化工白马底部向上。 　　本周观点二：巨化股份业绩预告略超预期，二代制冷剂价格坚挺据巨化股份公告，公司2022Q1-Q3预计实现归母净利润16.00-17.50亿元，同比+519%至+577%；预计实现扣非归母净利润15.38-16.88亿元，同比+640%至+712%。其中Q3单季度预计实现扣非归母净利润6.40-7.90亿元，同比+327%至+427%，环比-5%至+17%，业绩略超预期。据百川盈孚数据，本周（10月17日-10月21日）国内制冷剂R22市场坚挺运行，厂家报价随配额消耗保持坚挺，氢氟酸价格上行，三氯甲烷稳中上涨，整体成本支撑趋于坚挺。 　　行业新闻：万华化学PA12产业链产出优质产品等 　　【PA12】10月18日，万华化学PA12（尼龙12）产业链装置成功产出优质产品，标志着万华化学成为拥有尼龙12全产业链制造核心技术和规模化生产制造能力的企业。【合成生物学】赤峰华恒合成生物科技有限公司年产5万吨生物基丁二酸及生物基产品原料生产基地建设项目备案。 　　受益标的 　　【化工龙头白马】万华化学、华鲁恒升、恒力石化、荣盛石化、东方盛虹、扬农化工、新和成、赛轮轮胎等；【纯碱&氯碱】远兴能源、三友化工、双环科技、山东海化、雪天盐业、中泰化学、新疆天业、滨化股份等；【化纤行业】泰和新材、三友化工、新凤鸣、华峰化学、海利得等；【三氯氢硅】宏柏新材、三孚股份、晨光新材；【氟化工】金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技、东岳集团等；【农化&磷化工】云图控股、和邦生物、川发龙蟒、云天化、湖北宜化、川恒股份、兴发集团、东方铁塔、盐湖股份、亚钾国际等；【硅】合盛硅业、新安股份、硅宝科技；【其他】黑猫股份、江苏索普、苏博特、垒知集团等。 　　风险提示：油价大幅波动；下游需求疲软；宏观经济下行。

中心思想 创新驱动与产品结构优化 康缘药业作为国家中药现代化示范企业，凭借其系统完善的创新中药研发平台，在独家创新品种、独家医保品种和独家基药品种数量上均处于行业领先地位。公司通过持续的研发投入和技术创新，形成了以中药、化学药、生物制药集群发展为主线的产品体系。近年来，公司积极优化产品结构，口服产品收入实现快速增长，有效降低了对中药注射剂的过度依赖，增强了抵御政策风险的能力。 业绩稳健增长与投资价值 在营销改革的推动下，公司中药注射剂产品政策风险可控，并逐步恢复稳健增长。口服产品在基药政策的驱动下展现出巨大的增长潜力。公司管理层具备深厚的中药研发背景，股权结构稳定，并设立了积极的股权激励业绩考核目标，为未来发展注入动力。预计公司未来几年收入和归母净利润将保持稳健增长，估值低于可比公司平均水平，具备较高的投资价值。 主要内容 康缘药业核心竞争力与财务表现 中药现代化引领者与深厚研发背景 康缘药业始于1975年，2002年上市，是一家集研发、生产、贸易于一体的大型中药企业。公司连续三年位列“中药研发实力排行榜”首位，2018年实验室获评“优秀类企业国家重点实验室”（医药领域第一）。公司拥有由400多名硕博研究生占比45%的科研人员组成的研究队伍，每年研发投入占收入比超过10%。公司已建立国家博士后科研工作站、国家认定企业技术中心等多个国家级科研平台，并与国内外一流科研机构开展产学研合作。公司产品线聚焦抗感染、妇科、心脑血管、骨伤科等中医优势领域，拥有热毒宁注射液、银杏二萜内酯葡胺注射液、金振口服液3大独家品种，并储备了丰富的在研品种。截至2022年6月30日，公司共获得药品生产批件203个，其中43个为中药独家品种；106个品种列入2021版国家医保目录（23个独家），47个品种进入国家基本药物目录（6个独家）。公司创始人肖伟先生为中国工程院院士，直接及间接持有公司22.16%股份，管理层整体具备深厚的中药研发背景。2022年4月，公司发布限制性股票激励计划，设定了2022-2024年收入增速分别不低于22%、20%、18%，归母净利润增速分别不低于24%、22%、20%的较高业绩考核目标。 财务状况稳健与盈利能力提升 公司营业收入和归母净利润呈现稳定上升趋势。2020年受疫情和医保谈判影响，收入和归母净利润分别下降33.6%和48.1%，但2021年起快速恢复，收入增长20.34%，归母净利润增长21.92%。2022年前三季度，公司收入同比增长20.97%，归母净利润同比增长35.83%。公司毛利率近十年保持在75%左右，2020-2021年因收入规模下降和医保降价略降至72%左右。净利率在2010-2019年维持在11%-13%，2020年后降至10%以下，主要系收入下降但研发费用保持稳定。期间费用率方面，研发费用率保持在7%-10%，2020年升至12.55%；销售费用率在2016年营销改革后有所上升，2021年为43.39%；管理费用率呈下降趋势，2021年为4.45%。公司经营性现金流持续改善，2021年恢复至较高水平，期末现金及现金等价物持续增长，2021年达9.37亿元。应收账款周转天数从2015年的121天降至2021年的83天，管理能力较强；存货周转天数稳定，2022年上半年库存商品较2020年底明显降低。 产品线优势、研发进展及市场策略 口服产品快速增长与基药政策红利 公司产品线聚焦病毒感染性疾病、妇科疾病、心脑血管疾病、骨伤科疾病等中医优势领域。为增强抵御政策风险能力，公司积极优化产品结构，2022年上半年口服制剂品种收入占比已达57.9%，中药注射剂占比降至36.4%。在基药“986”政策（基层、二级、三级公立医院基药配备品种数量占比原则上不低于90%、80%、60%，金额占比不低于60%、50%、40%）推动下，基药市场具有较大增长空间。 抗感染系列：金振口服液与杏贝止咳颗粒 金振口服液作为公司非中药注射剂最大单品，2021年在公立医疗机构销售额超过7亿元，在城市实体药店终端接近3亿元，是2021年中国公立医疗机构终端最畅销的小儿止咳祛痰药。其在儿科中成药市场占据稳固地位，2019-2021年保持公立医疗机构端儿科中成药产品TOP 5。金振口服液覆盖人群广（6个月以上婴儿即可服用），口感好，日服用价格适中，且具备独家品种和基药品种优势。在公司加大市场推广下，2021年销量同比增长69.84%，2022年前三季度口服液整体收入在金振口服液带动下实现71.52%的高增长。杏贝止咳颗粒于2015年上市，2017年进入全国医保目录后快速放量，2018年进入全国基药目录，2021年在公立医疗机构端销售额超过9000万元，同比增长61.92%，有效补充了成人市场。 妇科系列：桂枝茯苓胶囊 桂枝茯苓胶囊于1995年上市，2006年获FDA批准进入二期临床，2015年完成美国Ⅱb期临床试验，目前正准备三期临床，显示其具备较高有效性、安全性及质量控制水平。该产品曾达到5亿元销售规模，目前维持2-3亿元。其市场主要集中在三级医院（53.09%），基层市场占比不高。作为全国基药品种，公司加大县区终端产科和乳腺科的推广，有望实现稳健增长。 骨科系列：复方南星止痛膏与腰痹通胶囊 复方南星止痛膏为独家基药品种，2019年从乙类医保调为甲类医保，2020年在中国公立医疗机构终端销售额超过3亿元，同比增长10.63%。腰痹通胶囊于2012年进入全国基药目录，2016年销量实现200%+的快速增长，2018年销售额超过1亿元，持续保持较好增长。 心脑血管系列：天舒胶囊及其他潜力品种 天舒胶囊2016-2018年销售规模过亿元，公司持续积累其临床研究成果（2019年SCI论文发表，2021年推进欧盟注册咨询），学术推广有望加速增长。此外，参乌益肾片（2019年新进医保，2020年销售收入过千万）、散结镇痛胶囊（2019年销量480万盒，同比增长12%）和龙血通络胶囊（2017年进入医保后销售额从97万元提升至578万元）等潜力品种也展现出良好增长态势。 中药注射剂政策风险可控与恢复增长 银杏二萜内酯葡胺注射液：高临床价值与放量增长 银杏二萜内酯葡胺注射液于2014年上市，用于轻中度脑梗死。我国脑卒中发病率持续上升（缺血性卒中发病率从2005年的112/10万升至2017年的156/10万），市场空间巨大（2017年缺血性卒中市场规模约210亿元）。该产品在银杏叶类提取物中银杏内酯含量最高，抗PAF能力更强，在缺血性脑卒中治疗中具备较高临床价值及安全性，常与西药联合使用。该产品经历了三次医保谈判，价格从611.71元降至93.7元并趋于稳定。尽管价格下降，但销量实现快速增长（2017年增长430%，2019-2020年保持100%以上增长），2021年销售额同比增长21%。2017年市占率仅1.28%，主要销往东北地区，随着公司加强代理渠道建设和全国精细化招商，有望实现持续较快增长。 热毒宁注射液：高有效性、安全性与市场认可度 热毒宁注射液是公司自主研发的国家二类新药，具有清热、疏风、解毒功能，用于治疗感染性疾病。公司持续深入研究其有效成分和作用机理，并建立了基于药效成分的全过程质量控制体系。临床研究显示，热毒宁注射液治疗流行性感冒疗效与磷酸奥司他韦胶囊相当，且起效更快、疗程短，无严重不良反应。该产品是第一个将中药指纹图谱列入质量标准的中药注射液，安全性高。真实世界儿科注册登记临床研究纳入115796例14岁以下儿童，总体不良反应发生率仅0.047%。2019-2020年受医保报销限制和疫情影响，销售额有所下滑，但2021年实现3.84%的恢复性增长。热毒宁注射液先后被纳入国家卫健委《新型冠状病毒肺炎诊疗方案》试行第六版至第九版，市场认可度进一步提升。在2022年广东中成药联盟集采中，热毒宁注射液降价21%中选，鉴于其在广东销量较少，对整体收入影响不大，且有望获得更高市场份额。公司通过强化儿科、拓展成人科室，加大医院端推广力度，预计热毒宁注射液能够较快实现存量市场恢复。 营销模式与策略调整成效显著 公司采取专业学术推广、招商代理及普药助销三位一体的营销模式。学术推广是核心，通过自建营销队伍和专业学术活动，传递产品临床应用成果。招商代理模式针对新上市产品，实现快速市场覆盖。普药助销模式针对大众化非独家产品，与医药商业公司合作分销。 2016年，面对国家招标降价、医保控费等挑战，公司开启营销改革。在销售模式上，从单纯事业线垂直销售模式转变为矩阵式管理模式，并推行临床自营和非自营板块。在渠道布局上，针对热毒宁注射液推行医院主管责任制，加大二级及以上医院覆盖，并大力开发基层市场，2017年县乡医药终端新增开发4500余品种次，2018年成立专门基层省公司，基层覆盖率由12.90%提升至17.98%，基层市场业绩贡献已成为公司营收主要来源。在产品推广上，公司重视基药品种，全面开发六大基药品种（2019年），并加大新进医保品种推广，通过学术资料提升和精细化招商代理，促进大单品销售。 总结 康缘药业凭借其强大的研发实力、丰富的产品管线和灵活的营销策略，在中药现代化领域占据领先地位。公司通过优化产品结构，实现了口服产品收入的快速增长，并有效控制了中药注射剂的政策风险，使其在营销改革下逐步恢复增长。金振口服液等基药品种在政策红利下展现出巨大潜力，银杏二萜内酯葡胺注射液和热毒宁注射液等中药注射剂凭借其高临床价值和安全性，在市场认可度提升和营销改革推动下有望持续放量。公司稳健的财务表现、积极的股权激励计划以及对基层市场的深度开发，共同构筑了其未来业绩增长的坚实基础。预计公司未来几年收入和归母净利润将保持稳健增长，具备显著的投资价值。

中心思想 政策利好与估值修复共振，医药板块慢牛可期 本报告核心观点指出，在经历近一年半的持续调整后，医药生物板块已迎来反弹，并有望步入“慢牛”行情。此次反弹主要基于多重积极因素的共振：首先，财政贴息贷款政策为医疗新基建注入强劲动力，预计将释放数千亿级的医疗设备采购需求；其次，IVD（体外诊断）、电生理耗材及脊柱等高值耗材的集中带量采购（集采）政策趋于温和，显著减轻了市场对行业降价幅度的担忧，为相关子板块带来估值修复空间；再者，党的二十大报告明确将保障人民健康置于优先发展的战略位置，强调“健康中国”建设，为医药行业提供了长期政策支持。当前，医药板块估值已处于历史底部，优质企业的基本面企稳向好，叠加持仓结构优化，共同构成了板块持续反弹的坚实逻辑。 结构性机遇凸显，优选高景气细分领域 在医药板块整体回暖的背景下，结构性投资机遇尤为突出。报告建议投资者把握优质标的长期布局机会，并优先关注以下高景气细分领域：医疗设备板块，受益于财政贴息贷款带来的订单释放；高低值耗材与IVD板块，因集采政策的温和落地而迎来估值修复；中药板块，凭借其低估值、业绩稳健及政策友好等特点而具备配置价值；严肃医疗服务板块，因其刚性需求和估值回调而值得关注；此外，CXO（医药研发生产外包）和零售药店板块中，估值处于历史底部且业绩表现良好的标的也具备吸引力。这些细分领域的龙头企业有望在政策红利和市场需求驱动下，实现市场份额的进一步集中和业绩的持续增长。 主要内容 集采政策趋于温和，国产替代加速 22省肝功生化集采政策温和，IVD行业估值修复可期 2022年10月10日，江西省卫健委发布《肝功生化类检测试剂省际联盟集中带量采购文件（征求意见稿）》，标志着国内IVD行业首次大规模带量采购的启动，涉及22个省（自治区）的26个品类生化诊断试剂，意向采购量为医疗机构实际上报量的90%。此次集采政策呈现出相对温和的特点：竞价单元按品种+企业分组，全联盟或任一联盟省份意向采购量前90%的企业分入A组，其余为B组，且A组企业不足10家时可从B组补充，保证了竞争的充分性。中选规则方面，中选比例为60%，未中选的A组企业若申报价格不高于有效申报价格的0.8倍，可增补为拟中选企业，且不受数量限制。这一降价幅度远高于此前脊柱集采的0.4倍，显著减轻了市场对IVD大规模集采带来剧烈降价的担忧，为行业注入“定心丸”，有望推动板块估值修复。此外，中选企业可自由参与待分配量的分配，灵活适应生化诊断封闭式设备的商业模式，有利于国产头部IVD企业扩大三级医院份额，加速国产替代，增强市场竞争力。受益标的包括迈瑞医疗、安图生物、新产业、基蛋生物、迈克生物、九强生物、迪瑞医疗、亚辉龙等。 27省联盟电生理耗材集采规则柔和，国产替代进程加快 2022年10月14日，福建省药械联合采购中心发布《心脏介入电生理类医用耗材省际联盟集中带量采购公告（第1号）》，采购品种几乎涵盖所有心脏介入电生理高值耗材，采购模式分为组套采购、单件采购和配套采购三种，采购周期原则上为2年。此次电生理集采政策的中选规则同样相对柔和，并充分考虑了国产和进口厂商的市场地位。组套采购和配套采购模式相对有利于进口厂商，而单件采购则为国内外厂商提供了充分竞争的机会，国产厂商凭借成本优势有望获得更多市场份额。最高有效申报价与目前市场价接近或略高，距国产出厂价仍有较大空间，即使单件采购降幅达50%仍能有效保护出厂价，相比关节、脊柱、支架等集采限价设定更为温和。集采的实施将加速国产厂商的市场准入和覆盖，解决其过往缺乏收费目录的销售推广障碍。在DRG/DIP政策框架下，整体三维电生理手术将降价，有望加速二维向三维的转化速度，提升三维电生理手术量，从而使国产厂商获得更多三维手术量，加速市场份额获取，实现弯道追赶。受益标的包括惠泰医疗、微电生理。 脊柱赛道集采落地突出马太效应，国产化和龙头化成主旋律 2022年9月27日，国家组织骨科脊柱集中带量采购中标结果公布，涉及14组系统，首年采购量超120万套，几乎涵盖所有脊柱手术所需产品。此次集采的拟中标价格大多在最高限价的35%-40%之间，但仍未击穿出厂价，主要挤压了渠道空间，厂家仍有一定降价空间调节渠道商和临床推广费用。集采结果显示出明显的“马太效应”：威高及子公司、大博医疗、三友医疗、春立医疗、凯利泰、迈瑞等国产龙头企业表现强势，多款产品拟中选且中选量较大，例如在颈椎前路钉板固定融合系统、胸腰椎后路开放钉棒固定融合系统等多个品类中，威高、大博、三友等企业均占据显著优势。国产小厂由于产品线丰富度、使用量和成本控制能力有限，经销商报量意愿较低，市场份额将进一步向头部企业集中。进口厂商如史赛克选择弃标，美敦力等则使用前代产品应标，在相对成熟的脊柱赛道中，国产厂商已具备平替能力并让利更多，经销商将协同推动进口替代。在医保控费大背景下，标外市场也有望倾斜于大平台、品种全、跟台服务能力强的厂商，强者恒强的趋势将持续三年。脊柱集采的全面落地意味着骨科三大植入耗材集采已全部覆盖，长期受集采政策和业绩压制的骨科赛道有望迎来估值修复，随着手术量逐步提速，业绩增速将触底反弹，具备长期配置价值。 财政贴息驱动医疗新基建，设备需求千亿级释放 财政贴息贷款助力医疗新基建加速，医疗设备板块迎来数千亿级需求放量 2022年9月7日国常会决定对部分领域设备更新改造贷款实施阶段性财政贴息，并加大社会服务业信贷支持，其中明确提及对医院在“设备购置和更新改造新增贷款，实施阶段性鼓励政策”。9月13日，国常会进一步确定专项再贷款与财政贴息配套支持。随后，卫健委发布通知，拟使用财政贴息贷款更新改造医疗设备，并即将发布配套政策，明确落地实施细则。相关财政贴息贷款原则上对所有公立和非公立医疗机构全面放开，每家医院贷款金额不低于2000万元，贷款使用方向涵盖诊疗、临床检验、重症、康复、科研转化等各类医疗设备购置。卫健委原则上对项目申报不予干预，即报即批，由医院与指定银行自行协商贷款方案。 “十四五”期间，医疗新基建是医疗卫生服务体系的关注焦点。2021年7月，国家发改委、国家卫健委等部委共同编制的《“十四五”优质高效医疗卫生服务体系建设实施方案》已强调构建强大的公共卫生体系，推动优质医疗资源扩容和区域均衡布局。2022年上半年，国内公共医疗预算、公立医院预算事业收入、医疗专项债、国内医疗卫生项目数量和投资总额等指标均显著提升，例如2022年至今（截至10月9日）医疗卫生项目数量达3,633个，投资总额达12,624亿元，同比大幅提升。此次中央财政贴息贷款再次体现了国家对医疗新基建的重视，预计医疗新基建投入在整个“十四五”期间将维持高位水平，行业高景气度有望持续。 财政贴息贷款预计将释放数千亿级的医疗器械市场需求。补贴总额约1.7万亿元，其中涉及医疗设备更新预计约2000亿元。贷款利息低于3.2%，中央财政贴息2.5%，补贴后实际利息小于等于0.7%，贷款期限为2年，申请截止时间为2022年12月31日。截至9月30日，仅浙江、江苏、安徽三省已上报约180亿元的设备采购需求。截至10月9日，全国各省市已落地金额约147.85亿元，其中北京市已签订贷款合同金额达124亿元。财政贴息覆盖全面，诊疗、临床检验、重症、康复、科研转化等各类医疗设备购置均有望受益。重点关注方向包括：可快速实现回款、采购符合医院发展方向的高价值、高营收的中大型设备；符合等级医院提升需求、与服务功能相匹配的相关设备；以及顶级三甲医院或国家区域医学中心对超高端设备的采购需求。受益标的包括迈瑞医疗、联影医疗、万东医疗（中大型医学影像设备）、开立医疗、澳华内镜、海泰新光（国产内镜）、华大智造、聚光科技、海尔生物（实验室科研设备）等。 市场表现与估值分析：板块回暖，结构性机会显现 医药生物板块整体回暖，医疗器械领涨 本周（2022年10月10日至10月14日），医药生物板块同比上涨7.81%，报8821.62点，表现强于上证综指6.79个百分点，强于中小板指7.36个百分点，强于创业板指3.47个百分点。在子板块方面，医疗器械板块涨幅最大，上涨10.57%；医疗服务板块上涨7.83%，生物制品板块上涨7.44%，化学制药板块上涨6.91%，中药板块上涨5.61%；医药商业板块跌幅最大，下跌5.42%。这表明市场对医疗器械等受益于政策利好的板块信心显著增强。 医药生物估值处于历史底部，结构性投资价值凸显 截至2022年10月14日，全部A股估值为12倍，医药生物估值为23.12倍，对全部A股溢价率为92.7%，略低于历史均值93.12个百分点（2011年初至今）。这表明医药生物板块整体估值仍处于相对低位，具备修复空间。各子行业估值表现为：化学制药30.3倍，中药19.1倍，生物制品25.5倍，医药商业19.4倍，医疗器械15.3倍，医疗服务34.6倍。报告详细列举了沪深股和港股各细分板块（医药外包服务、生命科学上游、生物制品、化学制药、医疗服务、医疗器械、医药商业、中药、医美）2022-2024年的平均PE和PEG数据，旨在为投资者筛选估值合理、基本面向好的优质标的提供参考。整体来看，部分细分领域如医药外包服务、生命科学上游、医疗器械等在未来几年仍有望保持较高的业绩增长，其PEG值显示出一定的投资吸引力，尤其是在当前估值底部，具备长期配置价值。 总结 本报告深入分析了2022年10月医药生物行业的最新动态与投资机遇，明确指出在多重积极因素的推动下，医药板块有望迎来“慢牛”行情。核心驱动力包括：国家层面将“健康中国”建设置于优先战略地位，为行业发展提供长期政策保障；财政贴息贷款政策的落地，预计将为医疗设备领域释放数千亿级的市场需求，加速医疗新基建进程；以及IVD、电生理耗材和脊柱等高值耗材集采政策的温和化，有效缓解了市场对大幅降价的担忧，为相关子板块带来了估值修复空间。 市场表现方面，医药生物板块在近期已呈现出显著回暖态势，尤其医疗器械板块涨幅居前。当前，医药板块整体估值处于历史底部，优质企业的业绩企稳向好，叠加持仓结构优化，共同构筑了板块持续反弹的坚实基础。报告建议投资者重点关注医疗设备、高低值耗材与IVD、中药、严肃医疗服务以及估值处于历史底部且业绩表现良好的CXO和零售药店等细分领域。 尽管行业前景乐观，但仍需警惕政策执行不及预期和疫情恶化影响生产运营等潜在风险。总体而言，在政策利好、估值修复和基本面改善的共同作用下，医药生物行业正迎来结构性投资机遇，把握优质标的长期布局将是关键。