义翘神州(301047) 　　报告摘要 　　生物科研试剂赛道宽广，国产品牌仍大有可为得益于政府资金对于生物领域基础科研的支持以及工业企业研发投入增多，我国生物科研试剂市场规模增速快于全球市场，预计24年达到260亿元，期间复合增速+13.8%。 　　对于生物科研试剂企业而言，核心竞争力主要体现在：1）拥有庞大产品库的供应商更容易满足科研和工业用户对于生物试剂的多样化需求；2）对客户需求的响应能力，需要供应商具备强大的研发能力和快速的反应能力；3）生物试剂和技术服务种类多、标准化程度较低，需要供应商提供配套指导服务。 　　随着国产试剂优质企业的崛起，我们预计1）国产试剂行业规范将得到完善；2）行业并购案例增多，市场集中度将迅速提升。对比外资品牌科研试剂，国产试剂具备价格、服务和货期优势，未来国内科研试剂市场的国产替代确定性较强。而目前国内优质试剂企业均参与全国供应，在海外成本压力相对更大的情况下，国内供应商同样拥有份额扩张的基础。他山之石：并购扩充产品种类+全球化稳步扩张构筑行业巨头发展之路 　　1、Bio-Techne：1985年凭TGF-β细胞因子切入，前期由检测试剂盒带动发展，1998年收购Genzyme确立研究和诊断细胞因子龙头地位，此后通过收购和自研持续扩充产品数，并依托于欧美拓展全球市场，中国等子公司贡献增长动力。 　　2、Abcam：1998年成立，主营抗体类试剂，以OEM起家，前期依靠线上销售优势飞速发展，2012年并购启动进入发展第二阶段，产品数持续增多，自研自产试剂占比提升，成长为研究性抗体的引用数第一的企业。义翘神州依托于公司丰富技术平台，打造强大蛋白试剂产品库公司起步虽晚，得益于核心研发人员技术过硬，十余年打造成产品种类数和质量极富竞争力的试剂平台，核心竞争力在于1）技术平台丰富、多平台协同提升研发效率；2）产品种类多样，“一站式”服务提升客户黏性；3）核心原材料自主开发和制备，有效降低产品成本；4）病毒类蛋白的开发能力和产品储备方面优势明显。 　　得益于重组蛋白试剂的优势，公司海外业务拓展迅速，文献引用率稳步提升。此外疫情期间公司率先上线新冠产品，一方面带来丰厚订单贡献业绩，另一方面构成切入海外客户、提升认可度的契机；海外科研试剂占有率提升也将进一步促进国内试剂的国产替代，形成海外国内双驱动的良好发态势。 　　首次覆盖，给与“增持”评级。公司是国产蛋白类科研试剂领军企业，依托于全面的技术平台构建丰富重组蛋白和抗体产品库，受益于下游工业企业和科研单位研发需求以及质优价廉趋势下的国产替代潮流，未来市场份额有望持续提升，预计21-23年公司营收为11.70/9.34/9.87亿元，归母净利润为7.72/5.69/5.23亿元，首次覆盖，给与“增持”评级。 　　风险提示：客户拓展不及预期，订单量不及预期，新产品开发不及预期，价格降幅超预期。

　　金域医学(603882) 　　事件：8月16日晚，金域医学发布2021年半年度报告：公司上半年实现营业收入54.55亿元，同比增长57.01%；归母净利润10.59亿元，同比增长90.55%；扣非净利润10.29亿元，同比增长91.43%。经营活动产生的现金流量净额6.16亿元，同比增长157.18%。 　　单季度来看，2021年第二季度营业收入27.77亿元，同比增长20.52%；归母净利润5.21亿元，同比增长2.59%；扣非净利润4.99亿元，同比增长0.75%。 　　抗疫能力大幅跃升，抗疫举措全面升级 　　2021年上半年，金域医学抗疫能力大幅跃升，先后在湖北、广东、吉林、北京等全国31个省市区和香港、澳门特别行政区开展新冠核酸检测，截止2021年6月30日累计检测量超过9900万人份（其中2021年上半年累计检测量约为6700万人份），单日核酸检测产能达100万管。 　　在广州实验室的指导下，公司在科技防疫“四大方案”基础上推出中心实验室、“猎鹰号”气膜实验室和“猎鹰号”移动检测车等“三位一体”的联合作战体系，形成了“大型检测基地+移动检测点”的高效检测模式，主动协助政府解决采样现场管理、信息化管理、冷链物流、检测报告上传系统等工作的难点、堵点，从而也提升了大筛查的整体效率。 　　从长期角度来看，政府和社会各界对第三方医检行业的认知大幅提升，国家正在进一步加大公共卫生体系建设的力度，第三方医检行业成长空间将进一步扩大。 　　重点疾病诊断业务高质量发展，客户结构持续优化 　　在国内疫情防控常态化的形势下，绝大部分医疗机构正逐步恢复正常的医疗秩序。2021年上半年，公司医学检验业务收入为52.02亿元，同比增长55.40%，其中扣除新冠后的常规业务收入为33.46亿元，较2020年同比增长47.60%，较2019年同比增长31.57%。 　　面对新冠疫情防控新形势，公司不断升级各类技术平台的研发能力及全国规划布局和运营能力，同时持续聚焦重点疾病诊断领域，客户结构持续优化：（1）通过自主创新及协同创新，2021年上半年共发布新研发项目134项，可检测项目总数超过2900项；（2）重点疾病诊断业务方面，血液疾病系列同比增长39.90%，神经及临床免疫系列同比增长56.52%，实体肿瘤系列同比增长57.11%。（3）三级医院收入占比和单产明显提升，三级医院收入占比（不含新冠）同比提升1.75pct至34.48%，客户单产提升52.88%。 　　规模效应和项目结构优化提升毛利率，费用率较为平稳 　　由于省级实验室前期已基本布局完毕，固定资产投入和人员增长放缓，收入规模大幅上升导致固定成本费用的摊薄效应明显，盈利实验室为32家。 　　由于新冠核酸检测收入扩大，常规检测业务（非新冠）恢复良好，收入规模大幅上升，导致固定成本费用的摊薄效应明显；同时公司注重高质量发展，高端项目和优质客户收入占比不断提升，项目结构、客户结构得到优化，三级医院收入占比提升明显，公司2021年上半年综合毛利率同比提升1.59pct至46.36%，其中医检业务毛利率同比提升1.15pct至46.20%。 　　期间费用率方面，公司2021年上半年销售费用率同比下降0.66pct至11.51%，管理费用率同比上升0.35pct至7.35%，研发费用率同比下降1.03pct至4.13%；综合净利率同比提升3.36pct至20.22%。 　　盈利预测与投资评级：基于公司核心业务板块分析，我们预计2021-2023营业收入分别为102.71亿/98.27亿/116.33亿，同比增速分别为25%/-4%/18%；归母净利润分别为17.26亿/13.66亿/15.83亿，分别增长14%/-21%/16%；EPS分别为3.73/2.95/3.42，按照2021年4月16日收盘价对应2021年37倍PE。维持“买入”评级。 　　风险提示：监管政策变动风险；市场竞争风险；检验项目价格下降风险。

　　祥生医疗(688358) 　　事件：8月13日晚，祥生医疗发布2021年半年度报告，公司上半年实现营业收入1.87亿元，同比增长43.74%；归母净利润0.47亿元，同比增长20.44%；扣非净利润0.45亿元，同比增长30.35%。经营活动产生的现金流量净额568.67亿元，同比减少63.02%，主要系 　　购买原材料支付的现金增加所致。单季度来看，2021年第二季度营业收入1.05亿元，同比增长67.30%；归母净利润2439.37万元，同比增长11.95%；扣非净利润2329.68万元，同比增长26.43%。 　　海外国内市场全面复苏，汇率波动毛利率下降 　　上半年公司收入增速较高，主要是因为：①海外市场：去年同期公司海外部分市场受疫情影响导致销售收入有所下降，今年上半年全球经济逐步复苏，被抑制的消费需求逐步得到释放，故海外收入实现了同比增长；②国内市场：随着“大力开拓国内市场，国内国际两个市场并举”战略的逐步实施，上半年公司进一步加大了对国内市场的投入并取得了一定的成绩，国内销售收入实现了同比增长。 　　从财务指标来看，公司整体毛利率同比下降2.47pct至59.09%， 　　主要系汇率波动导致营业收入增幅低于营业成本增幅；销售费用率同比下降2.72pct至12.41%，管理费用率同比下降2.50pct至5.58%，研发费用率同比下降5.08pct至16.49%，财务费用率同比提升2.39pct至0.40%；此外，由于公司此前使用部分闲置募集资金购买的结构性存款到期后转为货币资金，上半年投资收益较去年同期减少696.25万元，占收入比重7.36%；综合影响下，公司销售净利率同比下降4.88pct至25.27%。 　　提升产品丰富度，探索便携化、专科化，定位差异化竞争 　　2021年7月，中国医学装备协会公布第七批优秀国产医疗设备产品目录名单，祥生医疗高端智能推车式彩超XBit、智能掌超SonoEye、高端笔记本彩超SonoBook等七个系列共四十余款优秀超声产品成功入选。通过对公司产品线的梳理，我认为其产品发展路径有三大方向：（1）便携小型化：作为新一代“视诊器”的SonoEye系列掌上超声，于2021年2月取得FDA市场准入许可，标志着该系列产品获得了进入包括全球最大POC市场（美国）在内的国内外主要市场的销售资质。公司坚持在该领域保持持续性的技术及应用领先优势，进一步拓展产品临床应用范围，目前已走进20余种临床应用，覆盖国内100多家三甲医院及全球30余个国家和地区。 　　（2）专科专用化：公司研发了PICC置管专用超声、乳腺专用超声等，结合临床实际需求，进行了产品功能设计开发，为临床提供诊断工具。 　　（3）品牌高端化：作为目前公司高端推车式彩超的代表作，XBit系列产品图像优异，支持高端探头和功能。①海外市场：突破了高端彩超的国外进口技术壁垒，在赢得欧洲某高端推车式彩超的政府项目投标后，在2021年国际市场迎来恢复性增长；②国内市场，于2021年6月取得国内注册证，目前已在国内建设几十家窗口医院，获得国内诸多三级医院专家认可。 　　盈利预测与投资评级：基于公司核心业务板块分析，我们预计2021-2023营业收入分别为4.20亿/5.04亿/6.04亿，同比增速分别为26%/20%/20%；归母净利润分别为1.19亿/1.44亿/1.74亿，分别增长20%/21%/20%；EPS分别为1.49/1.80/2.17，按照2021年8月14日收盘价对应2021年32倍PE。维持“买入”评级。 　　风险提示：全球疫情风险、汇率波动风险、贸易摩擦风险、业务模式相关风险、产品研发失败风险、产品结构单一风险。

　　凯普生物(300639) 　　事件：8月10日晚，凯普生物发布2021年半年度报告，上半年实现营业收入12.99亿元，同比增长156.88%；归母净利润3.91亿元，同比增长203.15%；扣非净利润3.82亿元，同比增长205.94%。 　　经营活动产生的现金流量净额741万元，同比减少82.45%，主要系核酸检测服务收入大部分由政府支付，结算较慢；新冠核酸检测服务任务紧急，须备用较多物资，购买材料、支付税金增幅较大所致。 　　单季度来看，2021年第二季度营业收入6.89亿元，同比增长93.68%；归母净利润2.19亿元，同比增长100.54%；扣非净利润2.19亿元，同比增长104.18%。 　　同日，公司发布《关于全资子公司开展妇女儿童医院建设项目的公告》，公司拟通过全资子公司广东凯普医疗健康管理有限公司投资建设运营一所体制先进、就医体验舒适、以妇女儿童保健为特色的民营营利性医院：医院规划床位数800个，其中首期拟开放床位数300个；项目首期建设期3年。 　　检验服务增速高达252%，切入ICL并促进自有产品渠道下沉 　　公司旗下医学检验实验室积极参与疫情防控，2021年上半年完成新冠检测超1,500万人次，为新冠疫情防控做出积极贡献。期间医学检验服务实现收入8.53亿元，同比增长251.98%；毛利率同比下降13.67pct至61.25%，我们推测是新冠核酸终端检测价格同比去年下降所致。目前国内疫情防控形势依然严峻，江苏、河南等多处有突发性疫情发生，我们预测下半年全国新冠检测需求仍存，公司医学检验服务有望持续贡献业绩。 　　截至目前，公司在全国包括香港、广州等22家医学检验实验室正式运营，石家庄、杭州等10家医学实验室已完成注册登记，开展实验室筹建工作；拟在哈尔滨、瑞丽、湛江等地新设第三方医学实验室，并对北京等9家医学实验室进行升级建设，加大第三方医学检验业务在全国范围的覆盖。公司医学检验业务以分子诊断为核心应用技术，以肿瘤基因检测、串联质谱、高密度基因芯片等高端特检为重点发展方向。 　　核酸检测试剂产品销售全面复苏，HPV、STD系列产品快速增长 　　去年同期，因国内疫情原因，公司HPV、地贫、耳聋基因、STD检测等产品收入受医院门诊量下降影响较大，当前相关产品销售已恢复常态。2021年上半年，公司自产产品实现销售收入3.64亿元，同比增长64.28%；其中HPV系列产品同比增长46.56%，STD系列产品同比增长88.26%，耳聋和地贫检测产品同比增长11.99%，自产仪器耗材同比增长434.98%。 　　此外，公司积极响应国家政策的要求和各级医疗机构建设核酸实验室的需要，大力开展支持医疗机构开展核酸检测实验室建设，外购相关核酸检测仪器、试剂及耗材等产品实现收入8,156.16万元，同比增长95.64%。 　　整体分子诊断产品实现收入4.45亿元，同比增长69.25%；毛利率同比下降3.84pct至74.39%，我们推测主要是因为受到毛利率较低的核酸检测实验室建设业务占比提升的影响。 　　境外收入主要为香港实验室贡献，整体净利率同比提升2.31pct 　　分地区来看，2021年上半年实现境外收入5.47亿元，同比增长1,150.73%；毛利率同比下降9.07pct至60.43%，我们推测主要是因为香港分子病理检验中心有限公司5.20亿的营收贡献，以及少部分的新冠病毒检测试剂海外销售收入。其中，香港分子病理检验中心2021上半年实现净利润1.65亿元,净利率高达31.66%。 　　从财务指标来看，公司整体毛利率同比下降10.90pct至65.75%，销售费用率同比下降11.09pct至13.41%，管理费用率同比下降2.56pct至8.59%，研发费用率同比下降1.24pct至3.88%，净利率同比提升2.31pct至31.61%。公司各项费用率均有明显下降，主要是因为公司收入规模而扩大产生的规模效应。 　　盈利预测与投资评级：基于公司核心业务板块分析，我们上调业绩预期，预计2021-2023营业收入分别为21.89亿/24.11亿/29.42亿，同比增速分别为61.67%/10.14%/22.02%；归母净利润分别为6.55亿/7.00亿/8.54亿，分别增长80.59%/6.94%/21.89%；EPS分别为2.78/2.98/3.63，按照2021年8月10日收盘价对应2021年11倍PE。维持“买入”评级。 　　风险提示：新品研发和上市风险，原有产品销售不及预期风险，市场竞争日趋激烈的风险，政策变化风险。

　　普门科技(688389) 　　事件： 8 月 5 日晚，普门科技发布 2021 年半年度报告，上半年实现营业收入 3.56 亿元，同比增长 37.31%；归母净利润 0.82 亿元，同比增长 18.47%；扣非净利润 0.69 亿元，同比增长 18.57%。 经营活动产生的现金流量净额 0.65 亿元，同比增长 43.33%。 　　单季度来看， 21Q2 营业收入 1.92 亿元，同比增长 39.78%； 21Q2归母净利润 0.28 亿元，同比下降 10.83%。 利润增速低于收入增速，主要是因为研发投入大幅增加： 21Q2 研发费用为 0.45 亿元，同比增长 77.98%。 　　单季度收入增长提速至 40%，销售改革略显成效 　　21Q2 单季度收入增速较高，主要是因为公司改革了国内销售组织架构，建立专业化的国际市场销售团队，同时通过产品迭代升级，促使产品销量提升带来营业收入增长。 　　分产品来看： ①21H1 体外诊断类收入为 2.62 亿元（+48.01%），毛利率 61.29%（+7.11pct）； 其中试剂 1.98 亿元（+143.64%）， 设备0.64 亿元（ -32.95%）。 ②21H1 治疗与康复类收入为 0.92 亿元（+13.86%）， 毛利率为 69.32%（-7.00pct）； 其中医用产品 0.88 亿元（+12.77%） ， 家用产品 0.03 亿元（+52.25%） 。 21H1 整体销售毛利率为 61.91%（+1.08pct） 。 　　研发方面加大投入，争分夺秒启动新项目 　　21H1 销售净利率为 23.12%，同比下降 3.71pct： ①21H1 销售费用率为 18.64%，同比下降 0.47pct，我们推测与销售规模快速增长、规模效应体现有关； ②管理费用率为 4.63%，同比提升 0.11pct，我们认为与公司管理人员人数增长和薪资提高有关； ③研发费用率 19.97%，同比增加 3.53pct。 　　研发投入大幅增加的原因如下： ①引进大量研发人员： 21H1 研发人员较去年同期新增 114 人，同比增长 40%;新增工资性支出 2,228 万元，增长比例达 99%。 ②社保政策变化。 ③启动多个新研发项目： 21H1在研项目 41 个，同比增加 21 个。 ④新产品注册、项目检验、临床试验和咨询评估活动等大幅增加。 ⑤增加学术交流活动 　　电化学发光蓄势待发，分线营销改革助康复线快速发展 　　（1）体外诊断类： ①以电化学发光平台为核心，开发系列配套检测试剂；基于比浊技术平台、免疫荧光技术平台、色谱技术平台不断开发新产品；建成血液力学检测技术平台和分子诊断技术平台。 ②普门科技电化学发光分析仪上市2年多来，累计销售发货超过1500台（其中 2020 年发货超过 1000 台）。国内装机主要在二级及以上医院，占到 82%，其中三级医院装机 32%。 　　（2）治疗与康复： ①聚焦皮肤与创面、围术期、慢病基础三个领域，原有单产品销售逐渐变成产品解决方案营销模式，提高系统竞争力和市场营销效率。 ②2021 年 6 月成为为人光大控股股东，是继 2020年 11 月收购重庆京渝激光后在光电医美领域的又一次战略投资，全面完成在光电医美领域的布局。 　　盈利预测与投资评级： 基于公司核心业务板块分析，我们预计2021-2023 营业收入分别为 7.74 亿/10.39 亿/13.54 亿， 同比增速分别为39.71%/34.24%/30.32%； 归母净利润分别为 1.94 亿/2.83 亿/4.07 亿，分别增长 34.67%/46.21%/43.68%； EPS 分别为 0.46/ 0.67/0.96，按照2021 年 4 月 16 日收盘价对应 2021 年 52 倍 PE。维持“买入”评级。 　　风险提示： 竞争激烈程度加剧风险，重大客户合作协议到期不能续约的风险，新产品研发失败的风险，新型冠状病毒肺炎疫情的长期性和反复性风险。

　　正海生物(300653) 　　事件：公司公布2021年半年报，上半年实现营业收入2.01亿元（+49.5%），实现归母净利润0.81亿元（+47.39%），扣非归母净利润0.79亿元（+52.68%）。Q2实现营收0.99亿元（+10%），实现归母净利润0.37亿元（+2.8%）。 　　积压需求加速释放叠加推广活动加强，业绩实现高速增长。上半年实现营业收入2.01亿元（+49.5%），实现归母净利润0.81亿元（+47.39%），扣非归母净利润0.79亿元（+52.68%）。主要是公司主要产品所对应的口腔科、神经外科等相关科室在2020年积压的手术需求加速释放，手术量得到进一步恢复；面对市场机会，公司进一步加大市场开拓和学术建设的力度，业绩持续实现高速增长。Q2公司实现营收0.99亿元（+10%），实现归母净利润0.37亿元（+2.8%），增速相比一季度出现明显回落，主要系2020Q2公司销售取得突破性进展，实现历史新高单季收入，具有高基数效应。 　　核心品种口腔修复膜销售额大幅增长，预计受益于口腔种植高景气度将维持高增速。分品种看，2021H1公司核心品种口腔修复膜实现收入0.95亿元，同比增长75.89%，相比2019年增长46.91%，营收占比达47%。可吸收硬脑（脊）膜补片实现收入0.84万元，同比增长19.46%，占比为42%。口腔修复膜高速增长主要系随着国内疫情好转、口腔民营诊所、公立私立医院等口腔终端全面开放，需求大量释放，公司销售队伍迅速反应，加大销售力度。国内种植牙渗透率低，市场空间大，预计中国种植牙市场2017-2024年年复合增长率超过20%，公司现有竞争对手为盖氏产品，其占据国内70%市场份额，公司产品性能不低于盖氏，价格仅有盖氏50%-80%，公司产品凭借极高性价比将加速进口替代。生物膜有望在集采行业整合背景下，占据先发优势，进一步提高市场份额。公司新厂区搬迁产能扩大。老产能比较饱和，新厂区口腔膜、脑膜产能扩大，保障供给，同时产能扩大有利于成本进一步降低。 　　盈利能力维持高位。2021H1公司净利率为40.35%，较上年同期下滑0.57pct，毛利率为90.78%，较上年同期下滑1.83pct，我们预计毛利率下滑主要系新生产线开设导致折旧摊销增加。公司期间费用率为46.01%，较去年同期下降2.81%，销售费用率、管理费用率、研发费用率分别下降1.26%、1.37%、0.58%，费用率控制得当。 　　项目储备丰富，在研管线顺利推进。报告期内，重磅品种活性生物骨仍处于技术审评发布资料中，2022年有望获批；外科用填塞海绵用于鼻腔、中耳与外耳术后的暂时压迫止血与支撑，已进入省级创新医疗器械特别审批程序；自酸蚀粘接剂产品用于光固化复合树脂与牙釉质、牙本质的粘接，于报告期内提交了注册申请。此外，引导组织再生膜处于临床试验效果评价阶段，高膨可降解止血材料、尿道修复补片、生物硬脑（脊）膜补片处于临床阶段，子宫内膜处于工艺摸索阶段。新品种逐步落地有望成为公司新的业绩驱动。 　　投资建议：国内种植牙渗透率提升空间大，种植牙领域将保持快速增长，公司作为国内口腔耗材领域优质稀缺标的，受益于口腔行业快速发展，以及口腔修复膜进口替代，业绩快速增长。公司活性生物骨获批将开启广阔骨科市场，其他在研品种引导组织再生膜、新一代生物膜等为现有品种升级版，将进一步提升产品竞争力。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为1.63/2.01/2.47亿元，对应PE分别为41/33/26倍，继续给予“推荐”评级。 　　风险提示：集采政策变动风险；市场竞争风险；研发风险。

　　纳微科技(688690) 　　报告摘要 　　色谱填料领域呈高壁垒和技术可迭代性造就行业外资寡头垄断格局，国产填料技术突破有望实现进口替代。 　　色谱/层析微球是生物制药下游分离纯化不可或缺的材料，材料技术高壁垒和技术可迭代升级性决定了行业先发企业优势庞大，目前全球色谱填料市场呈寡头垄断局面，国内市场也由Cytiva、Merck和Tosoh等外资品牌把控（根据招股书纳微2019年市占率不到10%）。 　　下游生物药快速发展带动分离纯化色谱填料需求扩张，根据假设条件测算国内远期抗体药物纯化的填料需求将超百亿，考虑到国内大分子CDMO企业在全球生物药生产承接方面的快速发展、其他如小分子领域抗生素、小分子药物以及其他生物药领域多肽、疫苗和胰岛素等的纯化需求，预计市场潜在空间将更大。 　　得益于纳微等国产企业在硅胶和聚合物微球精准制备底层技术上的突破以及软胶基质层析介质的研发和市场经验，目前国产各类填料核心指标均能达到国际先进水平，完全可满足下游工业化生产和精纯分析等各类需求。此外国产填料厂商在需求响应、供货周期等方面具备较大优势，再考虑到国内药物领域的竞争以及医保谈判、国家集采等药政的影响，下游生产企业对成本的敏感性也将大幅提升，国产填料具备突围的充分条件。公司产品丰富与升级稳步推进，国内知名大药企合作逐年增加带动收入净利润快速增长。 　　纳微是国产高端色谱填料领军企业，公司成立后依靠微球精准制造的底层技术迅速开发出全面的产品组合。公司研发创新技术生产的单分散二氧化硅和聚合物微球粒径、孔径精确性和均一性均优于外资巨头，使得色谱核心指标和性能达到国际一流水准。此外公司还推出琼脂糖基质层析介质，不断丰富产品组合，满足客户各类需求。随着产品知名度提升，近年来公司客户数快速增加，目前客户数已拓 　　展至超1000家，目前已切入国内多家知名药企供应体系，其中恒瑞、复星等重点客户年采购额超过1000万元。得益于亲和层析介质和离子交换层析介质等填料的放量，公司17-20年营收和净利润复合增速高达66%/81%。 　　短期业绩有望保持快速增长，中长期市场空间广阔。 　　短期来看下游已商业化胰岛素、抗生素等市场规模较大品种持续放量，恒瑞等处于 III 期临床抗体药物的研发需求和后续商业化需求也将持续为公司贡献收入；中长期大客户背书下公司产品口碑将持续发酵，顺应国内生物药发展大潮，公司有望凭借质优价廉且全面的产品组合走在国产替代的最前列，进而参与全球竞争，长期市场空间广阔。 　　首次覆盖，给与“买入”评级。公司是国产色谱填料行业领军企业，底层微球制备技术领先，产品组合全面，在下游生物制药行业蓬勃发展以及国产替代潮流下有望实现快速增长。预计公司 21/22/23 年收入为3.48/5.38/8.11 亿元，归母净利润为 1.41/2.29/3.62 亿元，对应当前 PE为 316/195/124 倍，根据可比公司 22 年估值，采用 PEG 估值法，给与 12个月目标价 143 元，给与“买入”评级。 　　风险提示： 客户拓展不及预期，订单量不及预期，新产品开发不及预期，价格降幅超预期。

　　我武生物(300357) 　　事件：公司公布2021年半年度业绩快报，21年上半年实现营收3.48亿元（+33.99%）、归母净利润1.47亿元（+37.61%）、扣非后归母净利润1.33亿元（+26.85%）。业绩符合预期。 　　业绩稳健恢复，新患逐季加速。公司21Q2收入1.83亿元（同比20Q2增长22.66%、同比19Q2增长34.27%）、归母净利润0.77亿元（同比20Q2+17.01%、同比19Q2+19.46%）。考虑到去年疫情对新患入组的影响以及今年Q2广深等地偶发疫情影响，公司环比19年Q2增速好于Q1，恢复进度理想。根据Wind样本医院数据，21Q2新患入组增速预计高于Q1，呈逐季提速状态，有望为Q3传统旺季奠定良好增长基调。 　　黄花蒿粉滴剂准入进展顺利，新品研发进度复合预期。黄花蒿粉滴剂医院端挂网进展顺利，今年有望完成北方14省份挂网。随着北方市场销售队伍的完善，预计黄花蒿粉滴剂22年将形成可观销售规模。新品方面，黄花蒿粉滴剂儿童适应症处于III期出组，进行数据整理工作，有望于年底或明年初申报NDA。九项点刺试剂盒花粉组III期即将出组；猫毛狗毛组全国性III期试验启动。九项点刺试剂盒后续获批将显著提升医院处方脱敏制剂的意愿。 　　维持“买入”评级。公司作为国内脱敏制剂行业领导者，持续助力各地重磅临床数据发表，推进粉尘螨滴剂进入多个临床指南，有望形成以学术研究带动销售、销售促进学术研究的良好循环。我们看好脱敏疗法领域以及公司的长期发展趋势。预计21-23年归母净利润为3.88/5.37/7.12亿元，对应当前PE为90/65/49倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：粉尘螨滴剂销售不及预期；黄花蒿花粉滴剂上市进度不及预期；黄花蒿花粉滴剂上市后销售不及预期。

　　亚辉龙(688575) 　　特色领域挖潜形成差异化优势，赢得优质终端医疗机构认可 　　①自身免疫性疾病：公司是行业内极少数能够提供自身免疫性疾病领域化学发光诊断产品的厂商之一，市占率接近10%为国产品牌之首； 　　②生殖健康：国内首家推出AMH、INHB化学发光诊断项目，并能够提供贯穿整个生育健康周期检测的整体解决方案； 　　③呼吸道病原体：国内首家开发出肺炎支原体、肺炎衣原体化学发光法诊断产品，缩短检测时间至30分钟、实现快速病原学诊断。 　　公司依托在自身免疫性疾病、生殖健康、呼吸道病原体、糖尿病、EB病毒等诊断领域的技术优势及特色，赢得高等级终端医疗机构认可：公司主要自有产品覆盖境内终端医疗机构客户2,757家，其中三级医院971家、客户数量占比高达35%，明显高于其他几家国内同行企业，为后续常规检测项目的试剂上量奠定了优质的客户基础。 　　常规项目质量稳定、性能优异、性价比高，有望实现快速增长 　　①方法学：采用了吖啶酯化学发光技术路径，产品具有敏感性强、特异好、抗干扰强、检测准确率高等优点； 　　②仪器：iFlash3000、iFlash1800系列在测试速度、样本位、试剂位等影响诊断效率的主要指标方面均达到国际体外诊断龙头同类产品水平； 　　③试剂：与行业内主要竞争对手相比，已取得国内医疗器械注册证的化学发光产品检测项目数量处于领先水平。 　　依托前述特色领域打下的客户基础，并基于公司的常规检测产品在质量、性能、谱系等方面的优势，进一步增加了常规检测试剂的销售规模：传染病、甲状腺、肿瘤等主流项目检测试剂的销售收入在2020年新冠肺炎疫情影响下仍能实现45%以上的快速增长，整体化学发光系列产品的销售收入也实现了远高于同行企业的快速增长。 　　投资建议 　　我们预计公司21/22/23年收入分别为14.13/18.84/24.72亿元，归母净利润分别为3.53/5.22/7.41亿元，对应当前PE分别为54/36/26倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 　　风险提示 　　销售区域集中的风险、抗原抗体外购风险、联动销售风险、产品价格下降的风险、新冠疫情对公司生产经营的风险。

　　奥精医疗(688613) 　　依托自主研发的体外仿生矿化技术，打造骨修复黄金赛道领先者 　　公司成立于2004年，并于2011年推出了矿化胶原仿生骨修复材料医疗器械产品，其仿生合成工艺接近人体天然骨的矿化过程，且通过其体外仿生矿化技术可以使Ⅰ型胶原蛋白及羟基磷灰石有序排列，从而形成主要成分及微观结构均与人体天然骨近似的人工骨修复材料。 　　得益于矿化胶原人工骨修复材料具备来源广泛、生物相容性、生物可降解性、骨传导能力、成骨诱导能力、可塑性等竞争优势，相关产品销售收入增长强劲：2017-2020年公司营业收入CAGR约26%、归母净利润CAGR约56%，ROE逐年提升、2020年达14%。 　　骨科：需求推动行业发展、叠加人工骨修复材料占比提升，“骼金/BonGold”在国内外发展潜力巨大 　　我国骨科临床对于骨缺损修复材料的需求旺盛，且存在巨大的临床需求空缺有待填补。2018年我国骨科骨缺损修复材料行业的市场规模为20亿元，南方所预计2018-2023年CAGR高达22.7%。 　　2018年人工骨修复材料已占据了我国骨科骨缺损修复材料行业约1/3的市场份额，其中奥精医疗占据人工骨修复材料的13%左右。随着临床应用需求的增加，同种异体骨因来源有限且存在法律和伦理问题难以满足大规模临床应用的需求；以及人工骨修复材料的技术水平和临床效果的持续提升，预计人工骨修复材料的市场占有率将进一步提高。 　　2020年，公司骨科产品实现销售收入1.28亿元，其中“骼金”1.27亿元，同比增长25.13%，收入占比为69.30%；“BonGold”95万元，因疫情影响同比下滑67.912，收入占比为0.52%。基于公司骨科产品对自体骨/天然骨/人工骨金属材料的替代，我们预计未来3年公司骨科产品销售收入CAGR有望达25%-30%。 　　口腔/整形外科：种植牙潜在需求大、盖氏骨植入材料市占率70%，“齿贝”基数小、空间大、增速高 　　我国种植牙数量处于快速增长阶段,2011-2018年CAGR超过50%，植牙数量的增加将直接带动口腔科骨植入材料行业市场规模的扩大。2018年国内口腔科骨植入材料行业的市场规模为10.5亿元，南方所预计2018年至2023年的年均复合增长率将达到19.9%。 　　瑞士盖氏的Bio-Oss骨粉与Bio-Gide可降解胶原膜系列产品占据了我国口腔科骨植入材料行业约70%的市场份额，国产产品市场份额仅15%，2019年奥精医疗的产品占据其中国产品牌16%左右。优质的国产品牌有望以较高的性价比优势逐步替代外资品牌为发展亮点。 　　2020年，公司“齿贝”产品实现销售收入1281万元，因疫情影响同比下滑56.7%，收入占比为6.97%。“齿贝”销售收入基数小、空间大，我们预计未来3年有望实现30%-35%的年化复合增长率。 　　神经外科：需求提升，“颅瑞”进入迭代金属材料&外资产品的进程 　　基于脑部恶性肿瘤、鼻咽部恶性肿瘤、颅骨骨折、颅内损伤等需要开颅手术或直接造成颅骨缺损的疾病的发病率不断提升，我国颅骨缺损修复材料行业发展较快。2018年我国颅骨缺损修复材料行业的市场规模为8.6亿元，南方所预计2018年至2023年的复合增长率为15.3%。 　　由于钛合金、钛网等金属材料存在因易受温度影响而可能引起患者的不适反应、在进行医疗影像检查时因容易产生伪影而对检查结果产生影响等缺点，高分子材料、复合材料等其他材料发展较快。同时，市场进口替代程度较低，随着国内企业整体实力的不断增强以及国家政策的大力支持，国产产品在未来有望逐步扩大市场份额。2019年奥精医疗的产品占据的市场份额约为3%。 　　2020年，公司神经外科产品“颅瑞”实现销售收入4266万元，同比增长24.97%，收入占比为23.21%。我们预计公司“颅瑞”产品未来3年有望实现25%-30%的年化复合增长率。 　　投资建议 　　我们预计公司21/22/23年收入分别为2.71/3.53/4.59亿元，归母净利润分别为1.22/1.64/2.21亿元，对应当前PE分别为126/94/70倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 　　风险提示 　　带量采购政策的持续推行影响生产经营活动的风险；实际控制人持股比例较低的风险；主要原材料采购较为集中的风险；募投项目实施后产生大额研发费用和销售费用，可能影响公司短期内经营业绩的风险。