安科生物(300009) 　　2024年3月27日，公司发布2023年年度报告，2023年公司实现收入28.66亿元，同比+23%；实现归母净利润8.47亿元，同比+20%；实现扣非归母净利润8.09亿元，同比+26%。单季度来看，公司实现收入8.44亿元，同比+35%；实现归母净利润1.93亿元，同比+77%；实现扣非归母净利润1.79亿元，同比+129%。 　　经营分析 　　生长激素收入快速增长，子公司业绩稳步提升。2023年母公司实现营业收入20.23亿元，同比增长34.90%；实现净利润7.64亿元，剔除股权激励摊销等特殊因素影响后同比增长33.23%。公司主营生物制品药物保持较快增长态势，其中生长激素产品销售收入同比增长36.24%，为公司整体经营业绩增长奠定了坚实基础。子公司业务稳定提升，共同驱动公司业绩持续增长。其中中药子公司安科余良卿公司实现净利润0.58亿元，同比增长33.21%；多肽原料药子公司苏豪逸明公司实现净利润0.26亿元，同比增长41.10%；化药子公司安科恒益公司实现净利润0.15亿元，同比增长54.53%。 　　研发工作稳步推进，奠定高质量发展基础。公司持续加大研发投入工作和新品开发力度，加快主营产品的升级、开发，推进靶向抗肿瘤药物的研发进程，为公司高质量发展提供有力保障。2023年，公司研发费用2.55亿元，同比增长53.41%。公司自主研发的“AK2017注射液”（重组人生长激素-Fc融合蛋白注射液快速推进），已完成I期临床试验并进入II期临床试验阶段。人干扰素α2b喷雾剂用于治疗由病毒感染引起的儿童疱疹性咽峡炎的临床试验正在开展Ⅱ期临床研究，人生长激素新增适应症、新增规格，以及用于治疗呼吸道合胞病毒引起的儿童下呼吸道感染的“AK1012吸入用溶液”项目按计划积极推进临床试验。重组抗VEGF人源化单克隆抗体已完成Ⅲ期临床试验。公司产品管线有望持续丰富，为长期发展奠定坚实基础。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们维持盈利预期，预计公司2024-2026年分别实现归母净利润10.73（+27%）、13.51（+26%）、16.99亿元（+26%）。2024-2026年公司对应EPS分别为0.64、0.81、1.01元，对应当前PE分别为15、12、9倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新药研发不达预期的风险，产品销售推广不及预期的风险，行业政策变化的风险，业务整合、规模扩大带来的集团化管理风险。

中心思想 业绩强劲增长与肿瘤特色强化 2023年，公司展现出强劲的业绩增长势头，尤其在剔除核酸检测一次性影响后，收入和净利润均实现显著提升，分别同比增长34%和64%。这主要得益于其核心医院业务的良性发展，特别是肿瘤诊疗项目的积极拓展，使得肿瘤业务收入稳健增长24%，进一步巩固了公司在肿瘤医疗领域的特色和市场地位。 扩张战略与未来增长潜力 公司通过“自建+并购”双轮驱动的策略，持续推进医疗服务网络的扩张。截至2023年末，管理的以肿瘤科为核心的医院数量增至15家，并有多个在建和二期项目有序进行，同时成功实施了多项并购。这一积极的扩张战略为公司未来的业绩增长奠定了坚实基础，尽管短期内新医院投入可能对利润预测有所调整，但长期来看，其内生外延的增长模式预示着可持续的发展潜力。 主要内容 2023年度业绩回顾与分析 2023年，公司实现营业收入40.77亿元，同比增长28%；剔除核酸检测一次性影响后，收入同比增长34%。净利润达到6.85亿元，同比增长42%；剔除核酸检测影响后，净利润同比大幅增长64%。经调整净利润为7.13亿元，同比增长18%；剔除核酸检测影响后，经调整净利润同比增长31%。从下半年表现来看，2023年下半年公司实现收入23.17亿元，同比增长39%；净利润3.50亿元，同比增长38%；经调整净利润3.67亿元，同比增长20%，显示出持续的增长动能。 医院业务与肿瘤服务发展 2023年，公司医院业务收入达38.90亿元，同比增长29%；剔除核酸检测影响后，同比增长35%。其中，门诊收入13.51亿元，同比增长23%（剔除核酸检测影响后同比增长43%），住院业务收入25.39亿元，同比增长32%。住院业务的高增长主要得益于公司旗下医院积极拓展诊疗项目，特别是肿瘤类项目。肿瘤业务作为公司的核心特色，在2023年实现收入17.78亿元，同比增长24%，其稳健增长进一步凸显了公司在肿瘤医疗服务领域的专业优势。 医疗网络扩张与项目进展 截至2023年末，公司管理或经营的以肿瘤科为核心的医院数量已达15家，较上年增加3家，显示出其医疗服务网络的稳步扩张。在建医院方面，德州海吉亚医院已于2024年3月通过验收，规划床位1000张；无锡海吉亚医院和常熟海吉亚医院预计分别于2025年初和2025年底交付使用。现有医院的二期项目，如重庆海吉亚、单县海吉亚和成武海吉亚已投入运营，开远解化医院、贺州广济医院和长安医院等项目也正有序推进。此外，2023年公司还通过并购方式，成功收购了宜兴海吉亚、西安长安医院和曲阜城东医院，进一步扩大了业务规模和市场覆盖。 盈利预测与投资评级 基于内生外延双轮驱动的增长策略，公司业绩增长前景可期。考虑到在建医院仍需持续投入，分析师对2024-2025年的利润预测进行了下调。现预计2024-2026年归母净利润分别为9.06亿元、11.42亿元和13.82亿元，分别同比增长33%、26%和21%。对应的摊薄每股收益（EPS）分别为1.44元、1.81元和2.19元，现价对应市盈率（PE）分别为17倍、13倍和11倍。鉴于公司的增长潜力和市场地位，分析师维持“买入”评级。财务比率方面，公司归母净利润增长率在2023年达到43.24%，预计未来三年仍将保持20%以上的增长；净资产收益率（ROE）预计将从2023年的10.96%逐步提升至2026年的14.31%；资产负债率预计将从2023年的41.73%逐步下降至2026年的37.40%，显示出财务结构的持续优化。 总结 2023年，公司凭借其核心医院业务和特色肿瘤服务，实现了收入和净利润的强劲增长，尤其在剔除核酸检测影响后，业绩表现更为突出。通过“自建+并购”的扩张策略，公司持续扩大其医疗服务网络，新医院项目和并购整合进展顺利，为未来的可持续发展奠定了坚实基础。尽管短期内新项目投入可能影响利润，但长期来看，公司在肿瘤医疗领域的专业优势和不断扩张的业务布局，使其具备显著的增长潜力。分析师维持“买入”评级，反映了市场对其未来业绩增长的积极预期。同时，公司也面临并购扩张不及预期、行业竞争加剧、医保政策及医疗事故等风险，需持续关注。

中心思想 业绩强劲增长与盈利能力优化 本报告核心观点指出，巨子生物在2023年实现了显著的业绩增长，营收和归母净利润分别同比增长49%和44.9%，略超市场预期。公司通过“线下向线上+敷料向护肤”的战略升级，有效收窄了净利率的同比降幅，并优化了销售费用率和行政开支费用率，显示出持续增强的盈利能力和运营效率。 品牌策略成功与未来增长潜力 报告强调，公司旗下核心品牌“可复美”和“可丽金”通过成功打造大单品、完善产品矩阵和深化品牌心智，展现出强大的市场竞争力。“可复美”的次抛精华和重组胶原蛋白敷料表现亮眼，而“可丽金”则聚焦抗老市场。随着医美新产品的年中落地以及持续的研发投入和渠道复用，公司在护肤和医美领域均具备坚实的增长基础和广阔的未来发展空间。 主要内容 2023年业绩回顾与财务分析 2023年整体财务表现 营收与利润超预期增长： 2023年，公司实现营业收入35.24亿元人民币，同比增长49%，归属于母公司净利润达14.52亿元人民币，同比增长44.9%，略高于市场预期。 盈利能力稳健： 净利率为41.2%，同比下降1.2个百分点，但相较于上一年度（-11个百分点）降幅大幅收窄。这主要得益于公司战略升级（“线下向线上+敷料向护肤”）后，销售费用率升幅和毛利率降幅在2022年下半年以来持续收窄。此外，2023年上市相关费用影响消除，行政开支费用率持续下降，2023年下半年已恢复至2.6%的历史低位。 费用结构优化： 销售费用率从2022年的29.9%上升至2023年的33.0%，但运营能力持续增强，预计2024年销售费用率将实现低个位数提升。管理费用率从2022年的4.7%下降至2023年的2.7%，研发费用率则从1.9%略增至2.1%，显示公司在控制管理成本的同时，持续加大研发投入。 品牌与渠道业绩细分 品牌表现： 可复美： 2023年营收达到27.88亿元人民币，同比大幅增长73%（上半年同比增长101%，下半年同比增长56%），是公司业绩增长的主要驱动力。 可丽金： 2023年营收为6.17亿元人民币，同比微降0.3%（上半年同比增长6.4%，下半年同比下降6.7%），主要受创客村渠道调整的拖累。 渠道结构： DTC店铺： 营收21.55亿元人民币，同比增长77%，DTC渠道占比提升10个百分点至61%，成为最主要的销售渠道。 电商平台： 营收1.78亿元人民币，同比增长43%。 线下直销： 营收0.89亿元人民币，同比增长40%。 经销： 营收11.04亿元人民币，同比增长15%。 渠道结构持续优化，DTC模式的快速增长有效提升了公司的直达消费者能力和品牌控制力。 核心品牌运营策略与产品发展 可复美：大单品驱动与产品矩阵完善 大单品成功验证： 在过去两年内，可复美成功打造了次抛精华，估算收入超过8亿元人民币，占品牌总收入的30%以上。重组胶原蛋白敷料也实现了双位数增长，估算收入约8亿元人民币。 产品矩阵升级： 2023年，可复美密集推出新品并进行产品升级，包括完善胶原修护系列（新增舒舒贴、胶原乳），秩序系列（新增次抛、水乳霜等），以及补水安敏系列（升级柔肤水、小水膜等明星单品并推出吨吨次抛）。 2024年展望： 公司将持续主推胶原修护系列，以巩固消费者心智。大单品胶原棒将聚焦社交声量提升、人群和场景破圈以及产品升级，预计仍有增长空间。3月底上新的焦点面霜有望带动霜类产品发力。补水安敏和秩序系列已基本成型，将进一步丰富品牌维度。敷料产品预计将保持稳健增长。 可丽金：聚焦抗老与市场深化 2023年策略调整： 可丽金在2023年聚焦“人货场”调整，其中嘭嘭次抛和大膜王销售表现亮眼，线上销售占比估算达到40%。 2024年发展方向： 公司将持续深化重组胶原蛋白抗老心智，胶卷系列产品预计将陆续表现出色。未来将加大市场投放，并着力于科学传播，以提升品牌影响力和市场份额。 消费者画像： 可复美和可丽金在抖音平台上的消费者均集中在24-40岁，其中24-30岁年龄段的占比远高于美容护肤大盘，显示出品牌对年轻消费群体的强大吸引力。 运营效率提升与未来增长展望 销售费用率优化与运营能力增强 线上运营改善： 尽管线上销售占比提升和品牌投放加大，但公司在2023年下半年线上销售费用率实现了同环比的明显改善。 运营能力持续强化： 随着运营能力的持续增强和品牌势能的释放，预计2024年销售费用率将实现低个位数的提升，表明公司在市场扩张的同时，能够有效控制营销成本。 盈利预测、估值与投资评级 多重增长驱动： 护肤品牌运营能力的增强，以及医美领域两款新产品有望在年中落地，将为公司带来新的增长点。强大的研发实力奠定了产品力基础，而渠道和团队的复用有望实现医美业务的顺利发展。 未来业绩预测： 预计公司2024年至2026年归母净利润将分别达到18.6亿元、22.9亿元和27.7亿元人民币，同比增速分别为28%、23%和21%。 估值与评级： 对应2024年至2026年的市盈率（PE）分别为21倍、17倍和14倍。基于上述分析，报告维持对巨子生物的“买入”评级。 潜在风险因素 市场与运营风险提示 数据误差风险： 报告中引用的爬虫数据可能存在误差。 执行不及预期风险： 营销投放、新品孵化以及技术发展可能不及预期，从而影响公司的业绩表现和市场竞争力。 总结 巨子生物在2023年展现了强劲的财务增长和持续优化的盈利能力，营收和归母净利润均实现高速增长。公司通过成功的品牌战略和渠道结构调整，特别是DTC渠道的显著扩张，有效提升了市场份额和运营效率。核心品牌“可复美”和“可丽金”通过大单品策略和产品矩阵完善，巩固了市场地位。展望未来，随着医美新产品的推出和运营能力的持续增强，公司预计将保持稳健的盈利增长。尽管存在数据误差和执行不及预期的风险，但基于其强大的研发实力和市场策略，公司被维持“买入”评级，具备显著的投资价值和增长潜力。

　　惠泰医疗(688617) 　　业绩简评 　　2024年3月24日，公司发布2023年年度报告。2023年公司实现收入16.50亿元，同比+36%；归母净利润5.34亿元，同比+49%；实现扣非归母净利润4.68亿元，同比+46%； 　　分季度来看，2023Q4实现收入4.37亿元，同比+33%；归母净利润1.31亿元，同比+34%；实现扣非归母净利润1.08亿元，同比+22%。 　　经营分析 　　国内产品覆盖率持续提升，国际自主品牌出海表现突出。公司持续加强市场开拓，电生理业务实现收入3.68亿元，同比+26%，在超过800家医院完成三维电生理手术10000余例，手术量较2022年增长超过200%。冠脉通路类业务实现收入7.91亿元，同比+39%；外周介入类业务实现收入2.56亿元，同比+40%。此外公司境外业务实现收入2.34亿元，同比+73%，占总收入比例达到14%。中东非洲、独联体区域同比增长超过100%，自主品牌出海表现优异。全年净利率进一步提升，多类研发项目推进顺利。2023年公司综合毛利率达到71.3%，同比+0.1pct；净利率达到31.6%，同比+3.7pct，公司销售规模提升、降本控费带来的利润率增长可观。公司全年研发费用率14.4%，同比基本持平。在研项目中，胸主动脉支架TAA等产品已进入注册发补阶段，同时电生理脉冲消融PFA导管、脉冲消融仪等处于临床试验阶段，核心研发项目进展顺利。迈瑞收购公司控制权，海外市场销售有望协同。1月迈瑞医疗公告拟通过全资子公司深迈控收购惠泰约1412万股股份，占公司总股本的21.12%。引入国产医疗设备龙头迈瑞作为控股股东后，惠泰有望在三维标测设备、射频消融仪等设备产品研发能力上进一步加强。同时海外市场自有品牌将通过迈瑞已经建立的海外完善渠道实现协同经营，未来国际市场拓展有望加速。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们看好公司在电生理及血管介入领域的发展前景，预计2024-2026年公司归母净利润分别为7.11、9.76、13.03亿元，同比增长33%、37%、34%，EPS分别为10.63、14.60、19.49元，现价对应PE为41、30、22倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　医保控费政策风险，在研项目推进不达预期风险，新产品上市推广进度不达预期风险。

中心思想 业绩增长强劲，市场拓展显著 2023年，公司实现了收入和净利润的显著增长，主要得益于国内市场覆盖率的持续提升和国际自主品牌出海的突出表现。电生理及血管介入业务均实现高速增长，尤其境外业务成为新的增长亮点。 研发驱动创新，战略合作赋能 公司持续加大研发投入，多项核心在研项目进展顺利，为未来产品线拓展奠定基础。同时，迈瑞医疗的战略收购有望在研发和海外销售方面带来显著协同效应，进一步加速公司国际化进程和市场竞争力。 主要内容 2023年年度业绩概览 财务表现持续高增长 2023年，公司财务表现强劲，各项关键指标均实现显著增长。全年实现收入16.50亿元人民币，同比大幅增长36%。归属于母公司股东的净利润达到5.34亿元人民币，同比显著增长49%。扣除非经常性损益后的归母净利润为4.68亿元人民币，同比亦增长46%。这些数据表明公司在市场拓展和运营效率方面取得了显著成效。 季度业绩稳健发展 从季度表现来看，2023年第四季度公司继续保持稳健增长态势。该季度实现收入4.37亿元人民币，同比增幅为33%。归母净利润达到1.31亿元人民币，同比上涨34%。扣非归母净利润为1.08亿元人民币，同比亦增长22%。这表明公司业务增长的持续性和稳定性。 业务发展与市场拓展 国内市场覆盖深化与手术量激增 公司在2023年持续加强市场开拓力度，深化市场布局，产品市场覆盖率进一步提高。目前，公司在电生理及血管介入领域覆盖的医院数量分别超过1100家和3600家。 电生理业务： 该业务板块实现收入3.68亿元人民币，同比大幅增长26%。全年公司在超过800家医院完成了10000余例三维电生理手术，手术量较2022年增长超过200%，显示出公司产品在市场上的强劲渗透能力和医生接受度。然而，电生理业务的毛利率为74.5%，同比下降3.5个百分点，主要系电生理联盟集采实施后产品价格下降所致。 冠脉通路类业务： 此业务实现收入7.91亿元人民币，同比显著增长39%。入院数量增长接近20%，表明产品在医院端的普及率持续提升。该业务毛利率为71.9%，同比提升2.5个百分点。 外周介入类业务： 该业务实现收入2.56亿元人民币，同比高速增长40%。入院数量增长超过30%，显示出强劲的市场需求和拓展潜力。该业务毛利率为74.8%，同比提升3.1个百分点。 OEM类业务： OEM业务实现收入2.10亿元人民币，同比亦增长32%。毛利率为62.4%，同比下降2.9个百分点。 非血管介入类产品： 该类产品实现收入1639万元人民币，主要来源于公司新布局的泌尿系统产品线，标志着公司业务多元化的初步成效。 境外业务高速增长与自主品牌出海 公司境外业务在2023年表现尤为突出，成为业绩增长的重要驱动力。境外业务实现收入2.34亿元人民币，同比高速增长73%，占公司总收入的比例达到14%。其中，中东非洲和独联体区域的同比增长均超过100%，充分展现了公司自主品牌在海外市场的优异表现。冠脉PCI及电生理EP自主品牌产品是境外业务的主要增长动力。此外，公司全年围绕客户使用习惯培养、手术观念养成、政策变化等主题，参与及举办了120余场血管介入产品相关活动，覆盖全国20余省份及直辖市，有效提升了品牌影响力和市场教育。 盈利能力与研发进展 净利率显著提升与费用优化 2023年，公司在保持高增长的同时，盈利能力进一步提升。综合毛利率达到71.3%，同比微增0.1个百分点，保持相对平稳。净利率达到31.6%，同比显著提升3.7个百分点，这主要得益于销售规模的扩大以及有效的降本控费措施。在费用控制方面，公司销售费用率为18.5%，同比下降1.4个百分点；管理费用率为5.0%，同比下降0.5个百分点；研发费用率保持在14.4%，同比基本持平，显示公司在持续加大研发投入的同时，有效控制了销售和管理成本。 核心研发项目顺利推进 公司持续重视研发创新，多类研发项目推进顺利。2023年，冠脉业务的双腔微导管、外周业务的颈动脉球囊扩张导管、弹簧圈推送导丝、灌注导管等产品顺利获得了注册证，丰富了公司的产品组合。截至2023年末，在研项目中，胸主动脉支架、腔静脉滤器、弹簧圈等植入产品已进入注册发补阶段；颈动脉支架、TIP覆膜支架进入临床试验阶段。同时，电生理产品线中的脉冲消融导管、脉冲消融仪、高密度标测导管、压力射频仪等核心产品也已进入临床试验阶段，预示着未来产品线的持续创新和市场竞争力。 战略合作与未来展望 迈瑞医疗入股赋能协同发展 2024年1月28日，迈瑞医疗公告拟通过其全资子公司深迈控收购惠泰控股股东和其他股东合计持有的惠泰约1412万股股份，占公司总股本的21.12%。本次交易完成后，惠泰医疗的控股股东将变更为深迈控。引入国产医疗设备龙头迈瑞作为控股股东，有望在三维标测设备、射频消融仪等设备产品研发能力上进一步加强惠泰的实力。同时，惠泰的海外市场自有品牌将有望通过迈瑞已经建立的完善海外渠道实现协同经营，从而加速国际市场拓展。 业绩预测与投资评级 基于公司在电生理及血管介入领域的发展前景，分析师看好其未来表现。预计2024-2026年公司归母净利润将分别达到7.11亿元、9.76亿元和13.03亿元人民币，同比增速分别为33%、37%和34%。对应的每股收益（EPS）预计分别为10.63元、14.60元和19.49元人民币。当前股价对应的市盈率（PE）分别为41倍、30倍和22倍。鉴于公司的增长潜力和战略布局，分析师维持“买入”评级。 风险提示 政策与市场竞争风险 公司面临多重风险，需要持续关注。 医保控费政策风险： 目前电生理、冠脉介入等领域产品在国内部分地区已纳入带量采购试点。若未来公司耗材产品的价格下滑幅度过大，或者公司未能在带量采购中中标，将可能对公司业绩造成负面影响。 在研项目推进不达预期风险： 若公司压力感应射频导管、脉冲消融等新产品在研项目推进缓慢，或研发项目失败而中止，将可能存在研发投入无法达到预期回报的风险，从而对公司造成负面影响。 新产品上市推广进度不达预期风险： 如行业竞争程度变得更加激烈，或公司核心产品在医院和患者接受度较低，导致产品上市后推广进场缓慢，将可能对公司当期业绩增长造成负面影响。 总结 2023年，公司凭借强劲的市场开拓和产品创新，实现了收入和净利润的显著增长。国内市场覆盖率持续提升，境外自主品牌业务表现尤为突出，成为业绩增长的重要驱动力。公司盈利能力稳步增强，研发投入保持高位，多项核心产品研发进展顺利，为未来发展奠定基础。迈瑞医疗的战略入股预计将进一步强化公司的研发实力和海外市场拓展能力，为公司带来新的增长机遇。尽管面临医保控费、研发和推广等风险，但公司在电生理及血管介入领域的领先地位和战略布局使其未来发展前景广阔，预计将保持持续增长态势。

中心思想 医药板块基本面改善与AI赋能新机遇 尽管近期股价表现低迷，但医药板块基本面改善明显，院内诊疗和消费医疗持续恢复，创新研发和海外合作稳步推进。 报告积极看好2024年创新药出海、性价比中药、优质院内药品器械的投资前景。 医疗+人工智能（AI）应用是行业一大亮点，在医疗设备、药物研发和医疗服务领域展现出巨大潜力，值得重点关注。 各细分领域投资亮点 创新药： 2023年业绩强劲增长，国产原研双抗海外临床数据亮眼，国际化水平和原研能力持续提升。 医疗器械： 创新器械出海成为长期趋势，集采降价温和推动国产替代。 中药： 2023年年报普遍表现良好，国企改革和中药创新是主要投资主线。 CXO： 行业龙头稳健增长，经营效率提升并注重股东回报。 生物制品： 重点关注大单品放量及估值性价比，如生长激素和带状疱疹疫苗。 主要内容 板块基本面持续改善，医疗+AI受到关注 行业基本面积极向好： 尽管本周医药板块股价低迷，但从年报披露、政策导向及产业研发进展看，行业基本面改善清晰，院内诊疗和消费医疗持续恢复，创新研发和海外合作持续推进。因此，报告积极看好2024年创新药出海、性价比中药、优质院内药品器械的投资前景。 医疗+AI成为投资亮点： 市场高度关注人工智能在医药领域的投资机会，尤其是在医疗设备和器械、药物研发赋能以及大健康领域应用。英伟达2024年GPU技术大会（NVIDIA GTC 2024）上，生命科学相关的活动数量达到90场之多，排在所有行业之首，凸显AI在医疗领域的受重视程度。 医疗设备领域AI应用受广泛关注，影像、检验及手术设备质量或将提升 AI提升诊疗效率与精准度： AI技术在医学影像分析中能辅助医师阅片、勾画和诊断，大大节约医师时间、提升诊疗效率和诊断精度，对减少漏诊和误诊具有临床价值，并有效弥补基层医疗机构医师数量和经验不足的短板。 IVD检验与手术机器人应用： AI在体外诊断（IVD）检验中应用日益广泛，例如北京协和医院与北京小蝇科技有限责任公司联合研发的AI辅助识别软件已通过国家药品监督管理局审批，获得体外诊断（IVD）行业全国首张AI三类医疗器械注册证。此外，手术机器人是AI在医疗领域应用的重点方向，国内部分企业如迈瑞医疗、联影医疗、安必平、兰卫医学、华大基因、澳华内镜、微创机器人等已积极布局AI技术。 AI赋能赋能药物研发 生成式AI提升研发效率： 生成式AI通过从头设计分子，预测候选药物元素，并为特定目标生成化学实体，有望将药物发现和临床前研究阶段效率从4-6年缩短至1-3年，甚至更短。 国内外药企积极合作： 目前国内多家医药和CRO公司（如成都先导、泓博医药、药明康德、药石科技、皓元医药等）已布局AI+新药研发的相关领域。许多大型国际药企早期便和人工智能企业展开了合作，其中默沙东和葛兰素史克与AI平台合作频率较高，主要集中在肿瘤与退行性神经疾病方面。 医疗服务领域：AI辅助诊断和辅助医疗欣欣向荣 AI优化线上医疗服务： AI赋能在线问诊，通过辅助诊疗系统和辅助审方，提升线上医疗效率与质量，解决传统人工审核低效和误判问题，极大提升远程处方管理的系统性、准确性和高效性。 AI在疾病诊断中的应用： 越来越多的数据表明，人工智能可在辅助诊断中应用，例如在乳腺癌诊断中，利用AI系统解读乳房X光检查，假阳性和假阴性的绝对值分别减少了5.7%和9.4%，且AI在检测早期乳腺癌方面比放射科医生表现更优。 具体应用场景： AI已应用于智能分诊、智能导诊、智能预问诊、疾病检测、医学成像辅助分析以及协助医生更有效地完成诊断流程中的重复性任务，从而提升医患互动质量。 创新药：年报展露创新高增长，国产原研双抗海外数据亮眼 创新药企陆续成果兑现，信达生物、复宏汉霖年报高增长 信达生物业绩强劲增长： 2024年3月20日，信达生物发布年度业绩，2023年营收62.06亿元，同比增长36.2%；产品收入57.28亿元，同比增长38.4%；亏损10.28亿元，同比减亏52.8%。公司营收高增长主要源于核心产品信迪利单抗产品力及其适应症的拓展；CVM（心血管及代谢）领域多款高潜力产品（如全球首个提交上市申请阶段的GLP-1R/GCGR激动剂IBI362玛仕度肽、治疗高胆固醇血症产品托莱西单抗）推进顺利。 复宏汉霖首次实现全年盈利： 2024年3月21日，复宏汉霖发布年度业绩，2023年营收53.95亿元，同比增长67.8%；首次实现全年盈利5.46亿元。产品销售收入合计约人民币45.535亿元，同比增长70.2%。截至目前，公司已有5款产品在中国上市，2款产品全球上市，19项适应症获批，触达超过40个国家和地区，全球化进程加速。 肺癌脑转移患者颅内缓解，康方生物依沃西海外临床再现靓丽数据 依沃西双抗海外临床数据亮眼： 康方生物海外合作方美国Summit Therapeutics公司于2024年3月22日宣布，其潜在first-in-class产品依沃西双抗（AK112-202）在晚期非小细胞肺癌（NSCLC）和脑转移患者的颅内活性临床试验中表现出色，所有分析患者的中位颅内无进展生存期为19.3个月，两个队列的患者颅内缓解率为34%，其中23%达到完全缓解。 一线治疗PFS数据积极： 依沃西与化疗联合用于晚期/转移性NSCLC患者一线治疗的II期临床结果显示，一线晚期或转移性鳞状NSCLC患者的中位PFS为11.1个月，非鳞状肿瘤患者的中位PFS为13.3个月。 中国创新药企国际化前景： 报告持续看好中国创新药企在2024年的国际化突破和全面业绩与估值向上的态势，建议关注美股映射赛道GLP-1、ADC、双抗及前沿创新领域的恒瑞医药、信达生物、康方生物、迈威生物、百利天恒、科伦博泰、荣昌生物、金斯瑞生物科技等标的。 医疗器械：把握创新器械出海研发机遇和集采降价温和下国产替代机会 心脉医疗Cratos完成海外临床首例植入，创新器械出海成为长期趋势 Cratos支架海外临床进展： 2024年3月19日，心脉医疗公布Cratos分支型支架海外CREATION临床研究在瑞士苏黎世大学医院成功完成首例植入。该研究的开展不仅能够助力Cratos分支型支架获得欧洲和日本等市场的准入，也能提供该产品应用于不同人种的临床证据。 创新器械出海优势： Cratos分支型支架继承了一体化分支结构设计，并对输送系统进行了多项创新升级。由于海外市场在盈利空间及规模上具备较大优势，未来创新医疗器械出海将成为必然趋势，临床研发及投入进度有望加速，建议重点关注在产品临床创新、制造供应、客户粘性、渠道布局方面具备优势的头部企业。 甘肃省甲状腺功能集采降价温和，国产有望持续推动替代 集采结果温和： 2024年3月15日，甘肃省组织的甲状腺功能检测试剂集采结果落地。按上年度实际采购加权平均价测算，平均降幅42.07%，首年预计可节约资金3950万元。此次集采范围覆盖9个试剂品种。 利好国产替代： 对比全国联盟集采降价结果，此次集采降价幅度更温和，有望持续推动国产产品在院内市场的销售和替代。 中药：行业内企业23年年报平稳增长，持续关注国企改革稳健提升 2023年业绩普遍较好： 本周大唐药业、昆药集团、东阿阿胶、江中药业、华润三九先后披露2023年年报，普遍业绩表现良好。例如，昆药集团业务重塑后盈利质量提升，2023年实现归母净利润4.45亿元，同比+16.05%；华润三九与昆药集团融合渐入佳境，2023年实现收入247.39亿元，同比+36.83%；东阿阿胶费用端优化，2023年毛利率为70.24%，同比提升1.94pct。 国企改革与中药创新： 国企改革是2024年中药投资主线之一，央企市值管理纳入业绩考核等举措有望继续提升相关公司盈利质量，建议关注太极集团、康恩贝、昆药集团、华润三九等。中药创新是另一主线，2024年至今已新增15项中药IND申请，其中11项为1类新药，政策支持下建议继续关注康缘药业、方盛制药、天士力等创新能力强的中药企业。 CXO：龙头稳健增长，高分红关注股东回报 药明康德业绩稳健增长： 2024年3月18日晚间，药明康德披露2023年年报显示，公司2023年实现营业收入约为403.41亿元，同比增长2.51%；对应实现的归属净利润约为96.07亿元，同比增长9%。 业务亮点与效率提升： 截至2023年末，剔除特定商业化生产项目，公司在手订单同比增长18%。报告期内，公司98%的收入来自原有客户，达人民币396.3亿元，剔除特定商业化生产项目后同比增长30%。公司使用多个业务部门服务的客户收入达374.7亿元，同比增长27%，体现一体化龙头优势。多肽产能快速增长，寡核苷酸和多肽D&M分子数同比增加41%至267个，多肽固相合成反应釜总体积同比增加5倍至3.2万升。经营效率不断提升，营业成本、销售费用、研发费用均同比下降。 股东回报： 公司2023年拟向全体股东每10股派发现金红利9.8336元，共计派发现金红利约28.8亿元，股息率约为1.8%。 生物制品：把握大单品放量及估值性价比机会 长春高新业绩修复强劲： 2024年3月19日，长春高新发布2023年年度报告。公司2023年实现营业收入145.66亿元，同比增长15.35%；实现归母净利润45.32亿元，同比增长9.47%。分季度看，2023年第四季度实现收入38.84亿元，同比增长30.30%；实现归母净利润9.20亿元，同比增长36.20%。 金赛药业核心业务稳定增长： 核心子公司金赛药业实现收入110.84亿元，同比增长8.48%；实现归属于母公司所有者的净利润45.14亿元，同比增长7.04%。儿科核心业务业绩稳定增长，同时儿科综合、女性健康、成人内分泌、皮科医美、肿瘤等非儿科核心业务相关产品收入占金赛药业整体收入已接近10%。 百克生物疫苗业务爆发： 疫苗子公司百克生物2023年实现营业收入18.25亿元，同比增长70.30%；实现归母净利润5.01亿元，同比增长175.98%。国内首个适用于40岁及以上人群的带状疱疹疫苗于2023年1月获批上市，打破了国内进口疫苗垄断局面，2023年实现销售66.35万支，实现营业收入8.83亿元，成为公司目前收入最高的疫苗品种。 在研产品进展顺利： 公司多款在研产品进入临床后期，其中长效生长激素相关适应症已进入上市评审阶段；金纳单抗在急性痛风性关节炎方面已完成III期临床主要研究部分；金妥昔单抗注射液用于晚期胃或胃食管结合部腺癌适应症相关III期临床试验患者入组工作持续推进。 投资建议： 目前外部政策影响预期已经企稳，公司业绩修复趋势强劲，当前位置公司估值性价比高，建议持续关注公司2024年生长激素、带状疱疹疫苗等重磅单品放量进度及研发端进展等催化。 风险提示 汇兑风险： 部分公司海外业务占比高，人民币汇率的大幅波动可能会对公司利润产生明显影响。 国内外政策风险： 若海外贸易摩擦导致产品出口出现障碍或海外原材料采购价格提升，将可能对部分公司业绩增长产生影响。 投融资周期波动风险： 医药行业投融资水平对部分公司有较大影响，若全球医药投融资市场不够活跃，将影响部分公司的业绩表现。 并购整合不及预期的风险： 部分公司进行并购扩大业务布局，如并购整合不能顺利完成，可能影响公司整体业绩表现。 在研项目推进不达预期风险： 研发进展不如预期。 产品推广不达预期风险： 产品市场推广效果不佳。 总结 本报告分析指出，尽管近期医药板块股价表现低迷，但行业基本面已呈现清晰的改善趋势，院内诊疗和消费医疗持续恢复，创新研发和海外合作不断推进。报告积极看好2024年医药板块的投资前景，特别是创新药出海、性价比中药以及优质院内药品器械。 一个显著的投资亮点是医疗+人工智能（AI）领域的广泛应用，AI技术正深刻赋能医疗设备、药物研发和医疗服务，提升效率、精准度和整体诊疗水平。在细分领域，创新药企2023年业绩表现强劲，国产原研双抗在海外临床试验中展现亮眼数据，预示着中国创新药企国际化水平的提升。医疗器械方面，创新产品出海成为长期趋势，而集采降价温和则为国产替代提供了机会。中药行业2023

　　本周化工市场综述 　　本周申万化工指数下跌0.48%，跑输沪深300指数0.79%。标的方面，低空经济、AI材料、困境反转标的表现较强，新能源化工材料及轮胎标的有所承压。这次周报观点想重点谈谈轮胎，本周天然橡胶期货价格先是大涨后大跌，其价格大幅波动导致轮胎板块有所承压，我们的理解是在轮胎需求高景气下，轮胎企业有能力去传导正常的原材料价格波动带来的成本波动，以玲珑轮胎为例，其决定自4月1日起对国内零售市场TBR、PCR所有品牌所有产品价格上调2%至3%，成本端的短期波动并不影响轮胎的主逻辑，当下依然是轮胎标的的买点。投资方面，我们认为当下选股核心指标之一还是确定性，沿着这个指标，我们继续推荐轮胎；对于氟化工，我们认为短期需要关注业绩边际变化对于相关标的的影响，中期依然看好。接下来，重点更新下行业边际变化，首先是化工行业，本周天然橡胶价格大幅波动，多家轮胎企业发起提价函，成本传导顺畅。其次是房地产行业，本周有两个事件值得关注，一是中国1-2月新建商品房销售额下降29.3%，二是作为当前拿地和销售市场的主力军，央企也开始收缩战线，房地产行业景气度与否是周期行业的重要观测指标，其什么时候企稳仍有待跟踪，但我们也看到政策端在持续呵护，本周国常会指出要进一步优化房地产政策，系统谋划相关支持政策。最后是AI行业，本周事件多多，包括英伟达宣布推出新一代GPU Blackwell、苹果正在谈判将谷歌的Gemini人工智能引擎植入iPhone、OpenAI计划在今年夏季发布GPT-5、多家国内龙头企业发布大模型，其中值得关注的是国产大模型Kimi爆火，先前市场更多关注海外龙头映射投资机会，Kimi的出现扭转了先前市场的认知，同时也提升了投资者对于国内大模型应用的信心。 　　本周大事件 　　大事件一：玲珑轮胎在互动平台表示，针对近期原材料价格的持续上涨，公司综合市场需求及生产成本等多方面因素，决定自4月1日起对国内零售市场TBR、PCR所有品牌所有产品价格上调2%至3%。 　　大事件二：中国1-2月房地产开发投资11842亿元，同比下降9%；新建商品房销售额10566亿元，下降29.3%，其中住宅销售额下降32.7%；房地产开发企业到位资金16193亿元，下降24.1%。2月份，房地产开发景气指数为92.13。 　　大事件三：作为当前拿地和销售市场的主力军，央企也开始收缩战线。2024年，中国金茂、招商蛇口、华润置地、中交地产等央企，以及混合所有制房企万科等纷纷加入组织架构调整阵营，精简架构层级，合并或取消部分区域公司及城市公司。 　　大事件四：英伟达CEO黄仁勋在GTC宣布推出新一代GPU Blackwell，第一款Blackwell芯片名为GB200，将于今年晚些时候上市。Blackwell拥有2080亿个晶体管，采用台积电4nm制程。前一代GPU“Hopper”H100采用4nm工艺，集成晶体管800亿。他表示，许多组织预计将采用Blackwell，如亚马逊网络服务、戴尔、谷歌、Meta、微软、OpenAI、甲骨文、特斯拉和XAI。Blackwell支持构建实时生成式AI。黄仁勋还宣布推出下一代人工智能超级计算机。 　　大事件五：苹果正在谈判将谷歌的Gemini人工智能引擎植入iPhone。此外，苹果同意支付4.9亿美元以达成一项集体诉讼和解。该诉讼指控苹果公司违反美国联邦证券法，因其首席执行官库克对公司在中国市场的业绩做出了虚假和误导性的陈述。 　　投资组合推荐 　　赛轮轮胎、通用股份、宝丰能源 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。

　　华润三九(000999) 　　2024年3月22日，公司发布2023年年度报告。2023年公司实现收入247.39亿元（同比+36.83%），归母净利润28.53亿元（同比+16.50%），扣非归母净利润27.11亿元（同比+22.18%）。 　　单季度看，公司2023年Q4实现收入61.31亿元（同比+2.72%），归母净利润4.50亿元（同比-9.29%），扣非归母净利润4.07亿元（同比-6.57%）。 　　经营分析 　　CHC业务保持增长，夯实品牌基石。2023年公司CHC健康消费品业务实现收入117.07亿元，同比+2.83%。处方药业务实现收入52.20亿元，同比-12.64%，主要是中药配方颗粒业务受国标切换及15省启动联盟集采影响。昆药集团于2023年1月19日并表，并表后贡献收入约71.41亿元。公司CHC健康消费品业务持续丰富品牌矩阵，品牌OTC业务增长较好，康慢业务消化集采影响保持稳定增长，专业品牌业务由于普药品种规模调整略有下滑。强化处方药医学引领，打造全产业链竞争优势。公司从循证医学角度积极开展研究，不断提升产品学术价值和产品竞争力，围绕核心中药产品参附注射液、骨通贴膏发表多篇高水平SCI研究论文并进入临床指南；参附注射液、华蟾素、骨通贴膏、瘀血痹片等产品新进入多项指南、专家共识。复他舒进入国家医保目录，实现快速放量；国内首个原研五代头孢菌素注射用头孢比罗酯钠（赛比普）正式进入商业化阶段，在多数省份实现挂网销售。 　　推进新品研发，多维度丰富管线。2023年公司研发投入8.89亿元，在研项目共计112项，获得奥美拉唑碳酸氢钠胶囊（3类）、注射用阿莫西林克拉维酸钾（II）（3类）等5个《药品注册证书》，进一步丰富消化、心脑血管、呼吸及抗感染产品。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们看好公司整合昆药集团后的发展前景，基于发展现状，我们下调24-25年利润预测，24-25年归母净利润原预测值为35.71/41.33亿元，现预计2024-2026年归母净利润分别为32.96/37.92/43.42亿元，分别同比增长16%/15%/14%，EPS分别为3.34/3.84/4.39元，现价对应PE分别为16/14/12倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　产品集采风险；竞争加剧风险；产品推广不及预期；医保药品限价风险；品牌价值变动风险；原材料价格波动风险；商誉减值风险。

　　昆药集团(600422) 　　业绩简评 　　2024年3月21日，公司发布2023年年度报告。2023年公司实现收入77.03亿元，同比-6.99%；归母净利润4.45亿元，同比+16.05%；扣非归母净利润3.35亿元，同比+33.45%。 　　单季度看，公司2023年Q4实现收入20.92亿元，同比+0.14%；归母净利润0.59亿元，同比+458.75%；扣非归母净利润0.25亿元，同比+388.53%。 　　经营分析 　　营销变革启动，融合成效初显。公司进行业务重塑，成立“KPC1951、昆中药1381、777”三大核心事业部。KPC1951事业部于老龄健康-慢病管理领域持续发力，积极拓展基层和诊所渠道，紧抓集采中标窗口，核心品种稳步上量。注射用血塞通（冻干）同比+22.65%；血塞通口服剂产品同比+19.44%，其中，血塞通软胶囊同比+33.04%，血塞通片同比+15.09%。昆中药1381加大终端覆盖，重点打造强单品，核心品种舒肝颗粒同比+11.11%；流感、支原体肺炎等呼吸道疾病高发，公司口咽清丸同比+44.32%，板蓝清热颗粒同比+21.19%，清肺化痰丸同比+24.21%。 　　出海与创新持续推进，为公司未来增长赋能。公司自主研发产品双氢青蒿素磷酸哌喹片40mg/320mg通过WHO预认证，有利于加速国际化布局。公司研发投入共计约1.26亿元，自主研发的适用于缺血性脑卒中的1类药KYAZ01-2011-020临床II期入组进度顺利。适用于异檬酸脱氢酶-1（IDH1）基因突变1类创新药KYAH01-2016-079临床I期爬坡期研究已完成3个剂量组的入组。 　　五年战略规划目标清晰，看好公司持续提升品牌力。在关于公司战略规划（2024年-2028年）的议案中，公司提出“通过内生发展加外延扩张方式，力争2028年末实现营业收入翻番，工业收入达到100亿元，致力于成为银发健康产业第一股”的战略目标，目标明晰，举措清楚，彰显十足发展信心。 　　盈利预测 　　公司与华润三九融合渐入佳境,我们看好公司发展前景。考虑到品牌建设仍需持续投入,我们下调24-25年利润预测,24-25年归母净利润原预测值为7.44/8.81亿元,现预计2024-2026年归母净利润分别为5.83/7.18/9.09亿元,分别同比增长31%/23%/27%，EPS分别为0.77/0.95/1.20元，现价对应PE分别为27/22/17倍，维持“增持”评级。 　　风险提示 　　产品集采风险、产品推广不及预期、医保药品限价风险、品牌价值变动风险、原材料价格波动风险等。

中心思想 2023年业绩稳健增长与渠道结构优化 李宁在2023年实现了营收的稳健增长，并提升了对股东的回报。公司通过直营渠道的有效扩张和批发渠道的精细化管理，显著改善了经营质量和渠道健康度。 盈利能力承压与未来市场拓展潜力 尽管毛利率保持稳定，但受战略性投入和非经常性因素影响，净利率有所承压。公司未来将聚焦专业品类优势，并积极拓展低线市场，以驱动持续增长。 主要内容 2023年度财务表现与股东回报 营收与利润概览: 2023年，李宁公司营业收入同比增长7%至275.98亿元人民币。归母净利润为31.87亿元人民币，同比下降21.58%（注：报告原文提及同比增长11.5%，但根据2022年40.64亿元和2023年31.87亿元的归母净利润数据，实际为下降），整体表现符合市场预期。 股息政策与派息率提升: 董事会建议派发末期股息18.54分/股，全年累计派息57.74分/股。派息率较2022年大幅提升15个百分点至45%，体现了公司对股东的积极回报策略。 经营策略与渠道表现深度分析 直营渠道强劲增长: 2023年直营收入实现29%的同比增长，主要得益于净增68家门店的渠道扩张以及10%-20%低段的同店销售增长，显示直营模式的有效性。 批发渠道结构性调整: 批发端收入同比增长1%，主要系公司主动减少发货和净关闭123家门店所致。尽管如此，批发流水仍实现10%-20%低段增长，预计2024年批发收入与流水的差距将显著缩小，预示批发渠道健康度改善。 电商渠道竞争加剧: 电商渠道收入同比增长1%，流水实现低双位数增长，但受行业竞争环境加剧影响，增速相对平缓。 第四季度全渠道流水表现: 2023年第四季度，公司全渠道流水实现20%-30%低段增长，其中线下渠道表现突出，实现20%-30%高段增长，电商渠道为中单位数增长。 库存与折扣优化成果: 截至2023年末，渠道库销比为3.6，处于行业领先水平，库龄结构健康，6个月内新品占比高达87%。全年线下折扣略有改善，直营渠道折扣改善幅度为低单位数，第四季度直营折扣改善幅度为中单位数，反映了公司在库存管理和价格策略上的有效性。 盈利能力与费用结构解析 毛利率保持稳定: 2023年公司毛利率维持在48.4%。直营渠道效率优化和折扣改善贡献0.2个百分点，DTC占比提升贡献0.4个百分点，其他业务结构改善贡献0.2个百分点。电商促销活动则导致毛利率下降0.8个百分点。 净利率受多因素影响下降: 净利率同比下降4.2个百分点至11.5%。主要原因包括直营开店和营销投入的增加，以及非经常性损益的影响，如政府补贴同比减少35%和店铺资产及商誉减值3亿元。 经营利润率渠道差异: 直营和批发渠道的经营利润率保持稳定，而电商渠道的经营利润率则同比下降中单位数，显示不同渠道盈利能力的差异。 市场展望与投资评级 2024年业绩指引: 公司预计2024年全年收入将实现中单位数稳健增长，净利率预计保持低双位数。 渠道布局策略: 预计2024年李宁大货门店将保持净开，其中直营门店预计净关20家，批发门店预计恢复净开100家左右，体现了对批发渠道复苏的信心。 核心竞争力与增长空间: 尽管行业竞争激烈，李宁在跑鞋、篮球鞋等专业品类方面具备显著优势。公司计划大力拓展此前相对薄弱的低层级市场，预计将带来较大的增长空间和潜力。 盈利预测与“买入”评级: 预计2024-2026年公司净利润分别为33.13亿元、37.68亿元和43.97亿元。当前股价对应PE分别为15倍、13倍和11倍，维持“买入”评级。 总结 李宁在2023年实现了营收的稳健增长，并通过直营渠道的扩张和批发渠道的精细化管理，有效提升了经营质量和渠道健康度。尽管净利润受到战略性投入和非经常性损益的影响有所下降，但公司在库存管理和折扣优化方面取得了积极进展。展望2024年，李宁预计将保持中单位数的收入增长，并计划通过强化专业品类优势和拓展低线市场，进一步释放其市场增长潜力。公司稳健的财务表现和提升的派息率，共同支撑了其“买入”的投资评级，但零售不及预期、品牌力下降及行业竞争加剧等风险仍需持续关注。