投资逻辑　　 　　近期创新药板块维持高景气度状态，重磅合作持续落地。继AACR和ASCO之后，2025年第85届美国糖尿病协会(ADA)科学会议(年会)将于2025年6月20-23日在美国芝加哥举行。美国糖尿病年会(ADA年会)是世界上最大、最负盛名的糖尿病学术会议之一，预计众多内分泌代谢药物相关企业将在会议上释放临床和研发的重要信息，建议关注内分泌代谢领域相关标的的投资机会。同时国内暑期即将来临，建议关注医疗服务和消费、医美领域边际变化，寻找投资机会。 　　药品板块：2025年6月12日，UroGen Pharma官网宣布FDA（美国食药监局）批准了公司的Zusduri(丝裂霉素)膀胱灌注液作为首个也是唯一一个治疗复发性低度中危非肌层浸润性膀胱癌（LG-IR-NMIBC）的药物。慢病代谢领域进展不断，礼来Lp(a)的口服降脂药拟纳入突破性疗法。2025年开年以来，中国新药获批上市的数量与质量都继续提升，经历数年低迷的创新药板块已经处于价值洼地。同时，随着中国科技实力的全球认知提升，中国药企创新实力及其成长空间也开始被资本市场重新关注。建议关注龙头、出海与创新进展的恒瑞医药、百济神州、信达生物、康方生物、翰森制药、迪哲医药、石药创新等，以及科伦博泰和百利天恒等ADC领先企业。 　　生物制品：默沙东宣布口服PCSK9抑制剂Enlicitide治疗高胆固醇血症的两项III期研究达到主要终点，这是全球首个III期研究成功的口服PCSK9抑制剂。PCSK9抑制剂为指南1A级推荐，目前上市产品均需注射给药，口服剂型有望进一步改善依从性，建议持续关注领域内研发进展。 　　医疗器械：创新产品研发及推广力度加大，关注国内终端需求恢复。新产业发光千速旗舰机MAGLUMI X10获证上市，检测速度高达1000测试/小时，占地仅2.4平米，兼具高效与空间优势。先健科技投资剑虎医疗布局电生理业务，院内创新器械品种长期需求增长趋势坚挺。 　　医疗服务：近日，中国科学院脑科学与智能技术卓越创新中心联合复旦大学附属华山医院，与相关企业合作，成功开展了我国首例侵入式脑机接口的前瞻性临床试验。该成果标志着我国在侵入式脑机接口技术上成为全球第二个进入临床试验阶段的国家。预计随技术快速发展，叠加政策支持，有望推动行业及相关产业（高端影像设备、手术机器人、脑机接口、人工智能医疗、先进生物医学材料等领域）快速发展，其中产品研发领先、资金实力较强、品牌认知度较高的细分领域龙头有望受益。 　　中药：2025年6月9日，方盛制药自主研发的1.1类中药创新药养血祛风止痛颗粒获批上市。近年来，政策不断出台，支持中药创新药发展，中药新药研发呈加速趋势，IND数量明显增长。未来几年有望看到更多新药NDA涌现，同时建议关注近期新品上市进展。 　　投资建议 　　我们继续对医药板块在2025年走出反转行情抱有强烈信心，创新药主线和左侧板块困境反转依然是2025年医药板块的最大投资机会。后续建议积极关注创新药临床数据更新，以及临近暑期带来的中药/药房/医疗服务和消费行情。 　　重点标的 　　科伦博泰、人福医药、华东医药、特宝生物、益丰药房、太极集团、迈瑞医疗、时代天使等。 　　风险提示 　　汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。

　　本周基础化工指数下跌0.01%，跑赢沪深300指数0.24%。标的方面，本周康宽、硝化棉、碳酸锶、溴素、甲醇、H酸相关标的表现较强。基础化工行业，建议关注以下事件，一是产品涨价继续，其中辉隆公布97%的氯虫苯甲酰胺预售价格为32万元/吨，泰禾将百菌清价格上调至3万元/吨；二是中国平煤神马集团10万吨/年艾斯安装置投产，己二腈工艺之争或存在变数；三是利安德巴赛尔公司（LYB）宣布，已与AEQUITA达成协议并展开独家谈判，出售其位于欧洲的部分烯烃和聚烯烃资产及相关业务；四是本周中国钾肥大合同价格顺利达成，价格为346美元/吨，钾肥景气度有望持续，本周市场开始关注估值较低的钾肥标的。 　　石油化工行业边际变化，本周由于伊朗以色列冲突升级，地缘风险溢价明显上升，进而推动油价明显上升，同时，也推升了甲醇、碳酸锶、溴素的关注度；整体来说，今年油价走势超市场预期，核心推动因素还是地缘政治。关税方面，本周主要关注三大事件，一是中美经贸磋商机制首次会议召开，中美原则上达成协议框架；二是美国联邦上诉法院为特朗普关税“续命”，7月底将迎关键听证；三是贝森特首次称“7月9日关税大限”可延期。AI行业，Meta拟斥资超百亿美元投资Scale AI，数据资产或成重要资产；另外，台积电5月营收数据较佳，AI需求依然坚挺。核电行业，近期行业利好不断，包括世行将解除延续数十年的“核电融资禁令”以及欧盟拟2050年前扩大核电容量，行业或迎发展拐点。投资方面，在近期化工事故以及油价大涨的催化下，化工涨价方向或是较佳方向，建议关注涨价有超预期可能的康宽、硝化棉、H酸。 　　本周大事件 　　大事件一：据央视新闻，当地时间6月13日凌晨，以色列对伊朗发动袭击。以空军对伊朗境内数十个与核计划和其他军事设施相关的目标发动空袭，并且将此次行动命名为“狮子的力量”。以色列总理内塔尼亚胡称，以色列已摧毁被以军称为伊朗最大的地区铀浓缩设施。随后伊朗开始反击，以色列城市特拉维夫遭袭击，包括10处核设施。以色列国防军称，伊朗向以色列发射了100多架无人机，并检测到伊方导弹袭击，其中第三波导弹袭击约有150枚。同日伊朗正式退出与美国的核谈判。伊朗最高领袖哈梅内伊称，伊朗将采取武力行动，彻底摧毁以色列政权。稍早美国总统特朗普在社交平台上发帖，警告伊朗在“一无所有”之前达成核协议，并称以色列下一轮针对伊朗的袭击会更加“残酷”。 　　大事件二：6月6日，中国平煤神马集团10万吨/年艾斯安装置投产暨20万吨/年艾斯安项目启动仪式在尼龙科技公司举行，标志着我国尼龙66关键原材料己二腈长期被国外化工巨头“卡脖子”的局面实现重大突破，为后期重构我国尼龙产业“大棋局”先行一步。 　　大事件三：商务部国际贸易谈判代表：中美原则上达成协议框架。据人民日报，当地时间6月10日，商务部国际贸易谈判代表兼副部长李成钢在伦敦谈到中美经贸磋商机制首次会议时表示，中美双方进行了专业、理性、深入、坦诚的沟通。双方原则上就落实两国元首6月5日通话共识以及日内瓦会谈共识达成了框架。 　　大事件四：Meta拟斥资超百亿美元投资Scale AI，创私营公司融资新纪录。报道称，Meta正在与人工智能初创公司Scale AI就一笔可能超过100亿美元的投资进行谈判。Scale AI为用于训练AI模型的数据添加标签，帮助公司训练机器学习模型。更值得关注的，是Scale和Meta在国防技术领域的共同利益。 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。

中心思想 控股股东增持彰显公司前景信心 公司控股股东Juzi Holding宣布在未来3-6个月内增持公司股份，金额不低于2亿港币。此举明确反映了控股股东对公司长期发展前景的坚定信心和承诺，向市场传递了积极信号，有助于稳定投资者预期。尽管增持股份占总股本比例预计为0.3%，但其象征意义重大，强化了市场对公司价值的认可。 核心业务稳健增长与未来战略布局 公司致力于“树品牌、拓渠道、强报批”的核心战略，并通过加大研发投入、丰富产品矩阵和强化营销推广来驱动增长。特别是可复美和可丽金两大主力品牌表现强劲，医用敷料市占率领先，新品如焦点面霜和嘭嘭次抛销售亮眼，预计未来将持续放量。财务预测显示，公司营业收入和归母净利润在未来几年将保持高速增长，盈利能力稳健，市场普遍维持“买入”评级，预示着公司在医美和护肤品市场的持续领先地位和发展潜力。 主要内容 控股股东增持计划与市场信心 公司于6月9日公布了控股股东Juzi Holding的股份增持计划。根据公告，Juzi Holding承诺自公告之日起3-6个月内，将增持公司股份，金额不低于2亿港币。目前，Juzi Holding持有公司股份约54.26%。若按照当前股价61.2港元估算，此次增持预计将涉及约326.8万股，占公司总股本的约0.3%。公司董事会认为，此增持计划不仅反映了控股股东对公司做出的长期承诺，更凸显了其对公司未来发展前景的坚定信心。同时，公司预计在增持完成后仍将维持足够的公众持股量，确保市场流动性。这一行动被视为对市场释放积极信号，有助于提振投资者情绪，稳定公司股价。 核心业务发展战略与品牌表现 公司未来将继续聚焦于“树品牌、拓渠道、强报批”三大战略方向，以全面提升综合实力。 产品研发与审批： 公司计划加大研发投入，积累核心技术储备，并积极推进三类医疗器械产品的临床申报与审批工作。目标是持续打磨更多优质产品和系列，深入洞察并满足细分市场需求，从而丰富旗下品牌的内涵和竞争力。 主力品牌营销推广： 可复美品牌： 作为医用敷料领域的领先品牌，其大单品市占率保持领先地位。胶原棒产品持续实现市场“破圈”，用户复购率和用户结构健康，新客占比依然较高。2024年4月上市的焦点面霜也已初露锋芒。展望2025年，尽管胶原棒在高基数下预计将实现稳健增长，但焦点面霜有望加速放量。公司将坚持械妆协同策略，通过医疗器械系列、胶原修护系列、焦点系列、补水安敏系列和秩序系列等多元产品矩阵持续发力，巩固市场地位。 可丽金品牌： 公司将持续强化可丽金在抗衰老领域的心智定位。其TOP大单品“大膜王”和“嘭嘭次抛”销售表现亮眼，预计在2025年将继续保持强劲的放量增长态势。 三类医疗器械商业化： 公司正逐步启动三类医疗器械商业化的准备工作，包括市场教育和培训，旨在为集团培育和赋能第二成长曲线，拓展新的增长空间。 财务业绩预测与估值分析 尽管自5月下旬以来公司股价有所回调，但分析认为公司产品核心竞争优势稳固，随着市场舆情影响的消散，动销有望环比改善，增速回升。国金证券维持对公司的盈利预测和“买入”评级。 营业收入与净利润： 营业收入预计从2023年的3,524百万元增长至2027年的10,921百万元，年复合增长率显著。其中，2024年预计增长57.17%，2025年预计增长27.15%。 归母净利润预计从2023年的1,452百万元增长至2027年的3,790百万元。2024年预计增长42.06%，2025年预计增长24.45%。 关键财务指标： 摊薄每股收益（EPS）预计在2025-2027年分别为2.40元、2.93元和3.54元，显示出持续的盈利能力提升。 市盈率（P/E）预计在2025-2027年分别为23倍、19倍和16倍，估值具有吸引力。 净资产收益率（ROE）在2023年为33.28%，预计到2027年仍能保持在22.79%的高水平，体现了公司优异的资本回报能力。 毛利率虽然预计从2023年的83.6%略有下降至2027年的80.9%，但仍维持在较高水平，反映了产品的高附加值。销售费用率预计将从2023年的33.0%上升至2027年的38.5%，表明公司在市场推广方面的投入持续加大。 风险提示： 潜在风险包括营销投放效果、新品销售情况、技术发展以及医美产品落地进度不及预期。 市场评级与投资展望 市场对公司的投资评级普遍积极。根据聚源数据统计，在近三个月内，有25份相关报告给予“买入”评级；在近六个月内，有36份报告给予“买入”评级。市场平均投资建议评分在0.00到1.07之间波动，其中近三月和近六月的平均评分分别为1.07和1.00，均非常接近“买入”评级（1.00代表买入）。这表明市场分析师对公司未来表现持高度乐观态度，认为公司具备显著的投资价值和增长潜力。 总结 本报告深入分析了公司控股股东的增持计划、核心业务发展战略、财务业绩预测及市场评级。控股股东Juzi Holding增持不低于2亿港币股份的举动，明确传递了其对公司长期前景的坚定信心，为市场注入了积极信号。在经营层面，公司坚持“树品牌、拓渠道、强报批”的战略，通过加大研发投入、丰富可复美和可丽金等主力品牌的产品矩阵，并积极布局三类医疗器械商业化，构建了多层次的增长驱动力。财务数据显示，公司预计在未来几年将实现营业收入和归母净利润的持续高速增长，盈利能力和资本回报率保持在较高水平，估值具有吸引力。市场分析师普遍维持“买入”评级，反映了对公司未来发展的积极预期。尽管存在营销投放、新品销售等潜在风险，但公司凭借其稳固的核心竞争优势和清晰的战略规划，有望在医美和护肤品市场中继续保持领先地位并实现可持续增长。

　　本周医药板块创新药领域持续有新品种取得临床进展，建议重点关注仿创药板块重估机会。同时，后期可能的国家医保谈判和集采进程也是投资把握的重要节点。此外，随着高考结束和暑期高峰逐步到来，医疗服务、药房、医美等相关板块需求有望迎来复苏。 　　药品：中国创新药出海再添新品，翰森制药阿美替尼英国获批。翰森制药三代EGFR-TKI阿美替尼英国获批上市。小核酸药物在慢病领域快速推进，舶望制药高血压新药进入2期临床。中国药企的创新药不断在欧美市场陆续获得突破，本土创新药企正在日益崭露出国际领先的创新实力，在营收业绩、对外授权合作以及国际权威会议与期刊上发布的优异临床数据方面都展现出靓丽成果。看好本土原研“真创新”类药企及国际化高水平引进能力领先的药企标的。生物制品：三生国健抗IL-1β单抗上市申请获受理，关注领域内研发及商业化进展。我国尚未有白介素-1β（IL-1β）的单克隆抗体药物上市，急性痛风性关节炎反复发作患者的临床治疗需求亟待满足。金赛药业、三生国健IL-1β单抗先后申报上市，建议持续关注领域内研发及商业化进展。 　　医疗器械：创新产品研发及推广力度加大，关注国内终端需求恢复。可孚医疗呼吸支持系列产品亮相湖南省医学会呼吸病学专业委员会第二十八届呼吸病学术年会，国产企业市场份额有望进一步扩大。乐普医疗“童颜针”产品国内顺利获批，医美产品布局有望为部分器械公司带来新的增长点。院内创新器械品种长期需求增长趋势坚挺。 　　中药：关注创新药管线布局及进展。中药上市公司多拥有较好的现金流或资金储备，在化药创新药适当布局有利于寻找新的潜力增长点。当前多数进展仍处于临床较早期阶段，建议关注其中竞争格局相对较好的早期管线，或临床进展较深入的管线后续推进及报产情况。 　　医疗服务：新品陆续上市，有望形成业绩新驱动。时代天使推出口扫品牌AngelScanner，并发布首款口腔扫描仪AngelScanner A8，进一步完善了从口内扫描、医患沟通、辅助诊断、方案设计、开启诊疗到复诊监控的数字化正畸诊疗路径。 　　投资建议 　　创新药和部分仿创药继续是布局的重中之重，商保目录政策变化、集采/国谈预期落地，以及美国肿瘤会议(AACR和ASCO)数据公布都将继续带来后续股价催化机会，关键在于寻找个股预期差；与此同时，一季报后景气度反转和业绩改善也将带来连锁药房、器械、CXO、仿制药、中药、医疗服务等左侧板块的个股投资机会，建议积极把握。 　　重点标的 　　华东医药、科伦博泰、人福医药、特宝生物、华润三九、益丰药房、迈瑞医疗、新产业、安图生物、聚光科技等。 　　风险提示 　　汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。

　　本周化工市场综述 　　本周市场有所上行，其中申万化工指数上涨2.61%，跑赢沪深300指数1.73%。标的方面，涨价品种表现亮眼，比如：康宽、硝化棉、SAF。基础化工行业边际变化，一是部分化工品价格上涨，比如：本周康宽报价提高至30万元/吨，再比如：SAF价格大幅跳升；二是本周印度钾肥大合同价格落地，价格为349美元/吨，该价格或为后续中国钾肥大合同价格的参考锚；三是巴斯夫宣布位于德国施瓦茨海德的BlackMass工厂已成功投入商业运营，该工厂年处理能力高达1.5万吨报废锂离子电池和生产废料；四是新疆煤化工产业继续推进，据煤化工信息网，新疆中能万源化工有限公司煤基新材料绿色低碳循环一体化建设项目环境影响评价首次公示；五是可乐丽株式会社宣布，决定停止旗下制造子公司Kuraray Saijo Co.,Ltd.的聚酯树脂及聚酯长丝的生产。关税方面，美国特朗普政府请求联邦上诉法院，阻止此前哥伦比亚特区联邦地区法院裁定其关税政策“违法”的命令，之后需要关注美国最高法院就特朗普政府1.4万亿美元全球关税案裁决情况。油价方面，OPEC+连续第三次大幅增产，同意7月将石油产量提高41.1万桶/日，在供需两端均有压力的背景下，油价或将继续承压。AI行业，本周“互联网女皇”发布首份“AI趋势报告”，她认为，AI的发展速度前所未见，用户增长、使用量和资本支出均呈现出爆炸式增长，其影响力可能远超技术本身；另外，Meta与Constellation签下20年核电大单，AI需求有望推动核电需求持续增长；除此之外，OpenAI深夜宣布ChatGPT支持MCP、会议记录，万物互联时代或将到来。投资方面，近期部分化工品由于供给端的快速收缩，涨价有超预期的可能，建议重点关注康宽以及硝化棉涨价带来的投资机会。 　　本周大事件 　　大事件一：OPEC+连续第三次大幅增产，同意7月将石油产量提高41.1万桶/日。OPEC+达成协议，同意连续第三个月将石油产量提高41.1万桶/日，规模持平前两次增产。而在决议公布前夕，对冲基金空头就已经激进做空油价。 　　大事件二：特朗普关税战的命运，取决于美国高院的“关键抉择”。美国最高法院即将就特朗普政府1.4万亿美元全球关税案做出裁决：若延续拜登时代标准，特朗普征税权将遭历史性限制；若认可总统直接授权与国家安全理由，则全球贸易战风险与经济不确定性恐将持续。 　　大事件三：AI推动需求飙升，Meta与Constellation签下20年核电大单。Meta签署20年核电采购协议，从2027年中期将包揽伊利诺伊州Clinton核电站约1.1吉瓦的发电量，同时微软、谷歌、亚马逊也在积极布局核电市场。Constellation CEO表示，公司正在与多个客户就类似Meta合同的交易进行谈判，预计在未来6至12个月内可能达成协议。 　　大事件四：OpenAI深夜宣布ChatGPT支持MCP、会议记录，万物互联时代来了！支持MCP后ChatGPT能够连接到企业内部的各种数据源，例如GitHub、Gmail等。ChatGPT还引入了记录模式，用于捕捉、提取会议中的关键内容。简单来说，OpenAI希望把ChatGPT打造成智能协作平台，在一个地方就把所有事情都做了。 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。

　　投资建议：船舶的绿色化将带动绿醇消纳，绿醇下游场景逐步明朗，打开了新建绿氢氨醇项目的产能应用突破口，解决了现阶段的关键问题，将直接加速绿氢项目的开工与落地。2025年是“十四五”氢能政策的收官之年，绿氢示范项目招标活跃，政策端随着能源局提出持续推动氢能产业政策接续发力，下半年行业有望迎来政策进一步催化，加速商业化进程和项目落地进度，带来行业量的兑现，重点跟踪绿氢大项目进度和下游船舶等消纳场景合作动态。聚焦行业爆发下的高弹性环节，把握供给端一一绿氢项目落地和需求端一一绿氢消纳产业链投资机会。 　　绿醇消纳：全球头部船厂购买甲醇船，并与上游绿色甲醇运营商及港口企业与协会等开展合作，以确保未来绿色燃料的供应。当前落地绿醇产能仅20余万吨，而目前已投入运营的甲醇动力船舶对甲醇燃料需求约93万吨，存在绿醇燃料供不应求赚取绿色溢价的窗口期。船舶制造需2年左右的周期，预计25年下半年起将陆续迎来大动作，率先落地绿醇项目且与绿色甲醇船东合作的绿醇运营商将充分受益 　　上游制氢：各大绿醇项目的建设周期在1~2年，为匹配绿色甲醇船的运营周期（27年IMO净零框架政策生效），预计25年下半年起，存量备案但未开工绿氢氨醇项目将加速动工，带动上游制氢设备商的需求爆发。我们预计2025年国内电解槽招标量达1.5GW，招标倾向于央国企下属及相关合作企业，重点推荐已具备项目经验的设备企业。燃料电池车：9省3市发布氢能高速过路费减免政策，氢车迎场景突破。25年是示范城市群政策的最后一年，也是氢能中长期规划的第一个结算时点，城市群扩容、补贴下发等政策将加速燃料电池车量的释放，重点关注燃料电池零部件头部企业。 　　重点推荐：华电科工、华光环能、吉电股份等。（注：完整推荐组合详见报告正文。） 　　风险提示：政策力度不及预期、示范项目落地缓慢、降本速度不及预期、技术研发进度不及预期。

　　本周医药板块表现强势，其中创新药板块尤其值得关注。本周，国家药监局批准11款全新创新药的上市申请，另外还有2款创新药拟纳入优先审评，新品种密集获批有望赶上今年医保谈判放量，为相关企业业绩增长提供助力。同时政策端对创新药的支持持续，叠加海外授权重磅交易不断落地，创新药景气度有望持续。当前环境下，建议重点关注仿创药板块重估机会。同时，后期可能的国家医保谈判和集采进程也是投资把握的重要节点。 　　创新药品：2025年5月29日，合计有8家中国创新药公司申报的11款创新药（9款国内自主研发创新药）在国内实现首次获批上市。此次NMPA批准的11款创新药，不仅丰富了我国医药市场的产品种类，同时也是我国医药产业不断发展、创新能力不断提升的重要体现。全球生物医药创新正随着基础科学发现的不断新突破和新技术手段的应用而得到加速发展，包括中国在内的创新药企也将会有更多里程碑式突破的新分子或治疗手段得到商业化应用。本土创新药企正在日益崭露出国际领先的创新实力，在营收业绩、对外授权合作以及国际权威会议与期刊上发布的优异临床数据方面都展现出靓丽成果。 　　生物制品：特宝生物怡培生长激素注射液（商品名：益佩生）获批上市，适应症为适用于治疗3岁及以上儿童的生长激素缺乏症所致的生长缓慢。2023年中国PGHD的患病人数为340万例，估计治疗率仅5.3%，渗透率仍有较大提升空间。此前国内上市的多数生长激素疗法为短效制剂，长效制剂仅金赛增（金赛药业）于2014年获批上市，长效生长激素市场竞争格局良好，怡培生长激素获批后有望持续贡献业绩增量，建议持续关注相关产品商业化进展。 　　医疗器械：手术机器人远程化操作推进顺利，龙头企业创新研发成果丰富。微创图迈机器人在比利时辅助专家连续实施两例远程手术，有望引领手术机器人远程化操作技术发展趋势。随着支持创新医疗器械行业发展、设备更新等政策逐步推动，院内创新器械品种长期需求增长趋势坚挺，建议关注赛道成长性较强、新产品有望快速放量的头部公司。中药：目前已有19个省份明确第三批全国中成药联盟集采及首批中成药联盟扩围接续采购执行时间，多数在5月末以后执行，集采中选产品在三季度有望实现更多放量。建议继续关注剩余省份具体执行时间。 　　医疗服务：ICL手术具备量身定制、手术难度大、长期视觉质量高等特点。飞秒白内障手术通过飞秒激光完成传统白内障手术中的切口、撕囊、劈核等关键步骤，全程计算机准确引导，精确定位。高端术式推广有望大幅度提升患者术中的舒适度与术后的满意度，优化患者体验。 　　投资建议 　　创新药和部分仿创药继续是布局的重中之重，商保目录政策变化、集采/国谈预期落地，以及美国肿瘤会议(AACR和ASCO)数据公布都将继续带来后续股价催化机会，关键在于寻找个股预期差；与此同时，一季报后景气度反转和业绩改善也将带来连锁药房、器械、CXO、仿制药、中药、医疗服务等左侧板块的个股投资机会，建议积极把握。 　　重点标的 　　华东医药、科伦博泰、人福医药、特宝生物、华润三九、益丰药房、新产业、聚光科技等。 　　风险提示 　　汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。

　　乳腺癌患者基数大催生治疗药物市场空间广。①患者多，乳腺癌为全球第二大高发的癌种，据世卫组织（WHO）数据显示，2022年全球乳腺癌新发患者约230万人，占当年新发癌症患者数量的11.5%；②市场大，2023年，在靶向药物CDK4/6抑制剂（91亿美元）和HER2药物（96亿美元）强劲增长的推动下，乳腺癌药物的主要市场销售额总计达281亿美元。据Nature文献预测，乳腺癌治疗药物市场规模预计将持续增长，2027年有望达到493亿美元，期间CAGR约为15%。③单品强，庞大的乳腺癌市场培育出众多销售规模大的众多明星分子，如CDK4/6抑制剂ribociclib/abemaciclib于2024年全球销售规模分布超30/53亿美元，HER2ADC分子Kadcyla及Enhertu于2024年销售额也分别超20/38亿美元。明星分子的商业化成功吸引众多药企加大该领域药物研发投入、创新成果频出。 　　本篇报告将按照乳腺癌三大分型、以现有的治疗指南为基础，探讨国产乳腺癌创新药机会，同时将围绕产品力（疗效与安全性）、上市先发优势、目标市场覆盖、适应症布局等维度，分析相关创新药的竞争格局与趋势。 　　HER2+BC（HER2阳性乳腺癌，占BC比重约20%）：HER2BC后线治疗ADC大放异彩，未来在早期及低表达患者渗透提升，将继续带动HER2ADC销售扩容。HER2+BC特征是治疗靶点（HER2）明确，HER2靶向治疗为核心，其中HER2ADC优势明显，尤其是T-DXd在2024年销售额超38亿美元，我们认为该药具备成为百亿分子潜力：T-Dxd适应症将向HER2+BC前线延申；细分HER2低表达患者，带来增量患者空间。映射国内，乘T-Dxd商业化成功带动HER2ADC渗透率提升的东风，随着国产HER2ADC快速跟进，我们认为相关创新药的差异化助力共享市场、放量可期：①国产HER2ADC疗效比肩T-DXd，且安全性更优；②针对HER2乳腺癌开发进展最快为荣昌生物的维迪西妥单抗及科伦博泰的A166；③映恩生物DB-1303布局全球，打开产品销售峰值天花板；④恒瑞医药的SHR-A1811布局适应症广泛，增长后劲充足。另外，围绕患者空间更大的HER2低表达乳腺癌，荣昌生物的维迪西妥单抗、映恩生物的D1303、康宁杰瑞的JSKN-003、正大天晴的TQB2102以及恒瑞医药的SHR-A1811均已入Ⅲ期临床。TNBC（三阴性乳腺癌，占BC比重约15%）：治疗存在巨大未满足临床需求，潜在创新疗法百花齐放。该亚型的乳腺癌典型特征为ER/PR和HER2表达缺失，因此：①具有光谱抗癌效应的PD-(L)1能够解决TNBC缺乏生物标志物的痛点，但其疗效有限，因此PD-(L)1双抗成为重要迭代方向，包括康方生物、普米斯、康宁杰瑞的相关双抗均进入Ⅲ期临床。②寻找有效靶点成为理解TNBC竞争格局的关键，相关靶点包括TROP2/NECTIN-4/HER3等，其中科伦博泰的芦康沙妥珠、迈威生物的9MW2821以及百利天恒的BL-B01D1有望成为BIC（Best-in-class）。 　　HR+/HER2-BC（激素阳性/HER2阴性乳腺癌，占BC比重约65%）：内分泌疗法升级聚焦口服SERD，国产CDK4/6i密集上市。目前该亚型乳腺癌治疗手段成熟，其中内分泌疗法及CDK4/6抑制剂已成为基石疗法：①内分泌疗法中，以氟维司群为代表的SERD疗效优异，但存在肌注不变的痛点，因此口服SERD成升级趋势，国内先声制药、益方生物相关药物进入临床Ⅲ期；②前期全球主要有四款CDK4/6i，包含恒瑞的达尔西利，而近期国产CDK4/6i密集上市，包括四环医药、复星医药、嘉和生物的多款CDK4/6i获批上市，后续国产CDK4/6i渗透率有望提升。 　　投资建议 　　乳腺癌发病率高、患者基数大、市场空间广，全球已有CDK4/6i以及HER2ADC在内的多款超大单品出现。我们看好国内药企在乳腺癌领域的突破，包括国产HER2ADC、TROP2ADC、CDK4/6i、口服SERD等众多创新药将陆续上市并落地商业化。建议关注相关标的：恒瑞医药，科伦博泰，康方生物、信达生物等（更多投资标的请参考报告正文）。 　　风险提示 　　新药研发失败的风险；竞争格局恶化的风险；行业政策变动风险。

　　事件： 　　根据极目新闻报道，据河北衡水武邑县应急管理局通报，5月30日18时30分左右，武邑县一化工企业车间发生煮洗釜爆炸。事故发生后，市县消防、医疗、公安、应急等部门组织力量赶赴现场，全力开展救援处置工作。现场救援工作已结束，事故造成5人死亡、2人受伤（无生命危险），事故原因正在调查中。河北一名化工行业从业者曾接触过煮洗釜爆炸事故，据介绍，使用煮洗釜的化工企业一般会生产低氮硝化纤维素。该从业者指出，使用煮洗釜，通常会在釜内加入一些酸碱类清洗剂，会进行高低温切换或加压加温。如果煮洗釜里面的杂质排不干净，容易形成硝化物沉积，而硝化物沉积遇到震动、撞击、高温高压，易生成硝化甘油，有诱发爆炸的可能。 　　点评： 　　硝化棉下游主要集中于涂料和油墨领域，具备易燃等特征。硝化纤维素是一种有机高分子化合物，俗称硝化棉或棉花火药。根据北化股份公司公告，硝化棉呈白色纤维状，可降解难溶于水，溶于丙酮、乙醚乙醇混合溶液，易燃，无烟，瞬间放出大量气体。硝化棉最初应用于军事领域，是制造枪炮发射药的主要原材料。之后，人们发现部分品种的硝化棉具有良好的成膜性能，可以用于金属、木材等材料的表面涂层，自此硝化棉开始在民用行业大量应用。民用硝化棉产品质量的主要指标有含氮量、透光率、粘度、安全性指标、色度等，高品质的硝化棉产品体现在白度高、透光率高、色度低及杂质少。根据北化股份2024年年报，硝化棉全球市场需求基本稳定，目前有90%的民用硝化棉产品用于涂料和油墨市场。涂料行业方面，以硝基漆为代表的油性涂料需求基本稳定。油墨行业方面，近年高端彩印市场保持较快增长态势，主要需求为低氮低粘、质量高、流动好的高品质产品。 　　国内硝化棉竞争格局较为集中，初级形状的硝酸纤维素出口均价持续提升。根据华经产业研究院、北化股份公司公告以及其他相关公司官网数据，经不完全统计，国内现有硝化棉产能在10万吨左右，其中仅北化股份就拥有3万吨产能，其余产能中规模相对较小的也在5000吨以上，竞争格局较为集中。根据海关总署数据，2019-2023年我国初级形状的硝酸纤维素出口量维持在2-2.5万吨之间波动，2024年出口量下降至1.56万吨，同比下降36%。与此同时，根据华经产业研究院数据，2020年我国硝化棉需求量达9.22万吨，2021年较2020年小幅度提升。从价格角度来看，根据海关总署与同花顺iFind数据，2022年以来我国初级形状的硝酸纤维素出口均价呈现波动上升趋势，2025年4月出口均价为4747.85美元/吨，相较于2022年1月上涨2145美元/吨，涨幅高达82%。若此次武邑县化工企业车间煮洗釜爆炸确如相关新闻报道涉及硝化纤维素产能，或将对于国内硝化棉供需格局产生冲击，进而可能导致硝化棉价格上涨。 　　投资建议： 　　若此次武邑县化工企业车间煮洗釜爆炸确如相关新闻报道涉及硝化纤维素产能，或将对于国内硝化棉供需格局产生冲击，进而可能导致硝化棉价格上涨，建议关注国内具备硝化棉产能布局的相关企业。 　　风险提示： 　　相关新闻报道存在偏差（即事故并未涉及硝化纤维素/硝化棉产能）；下游需求不及预期；行业产能与供需数据存在统计偏差；原材料价格波动；行业实际供给超预期；事故涉及相关产能复产进度超预期。

　　本周市场有所震荡，其中申万基础化工指数下跌0.66%，跑赢沪深300指数0.42%。标的方面，本周表现最佳的产品是康宽，受益于竞争对手爆炸，康宽相关标的表现较佳，尤其是K胺标的。基础化工行业边际变化，建议关注以下三个事件，一是山东友道化学有限公司一车间发生爆炸事故，公司是康宽的主要生产企业之一，往后看，康宽及其卡脖子中间体K胺价格有持续上行的可能；二是日本巨头三井化学宣布决定退出其全资子公司下关三井化学生产的三氟化氮（NF3）业务，生产将于2026年3月底停止，亨斯迈集团将关闭位于德国默尔斯的马来酸酐工厂，旭化成决定退出甲基丙烯酸甲酯（MMA）单体、甲基丙烯酸环己酯（CHMA）、聚甲基丙烯酸甲酯（PMMA）树脂以及苯乙烯-丁二烯（SB）乳液业务，海外化工巨头供给出清继续。石油方面，OPEC+维持当前石油产量配额计划，5月31日开会讨论7月增产事宜，我们观点没变，短期油价或将继续承压，中期看美国页岩油产量有见顶的可能。关税方面，美国与其它国家的谈判依旧处于胶着状态，比如：先前特朗普威胁自6月1日起对欧盟征收50%关税，后面同欧盟委员会主席冯德莱恩通电话后表示将对欧盟50%的关税截至期限延至7月9日；除此之外，本周值得关注的是两家法院阻止特朗普政府关税，所以关税不单单是美国与其它国家的谈判，还涉及到内部不同利益团体间的谈判与协调。美国房地产需求方面，美国楼市在春季传统旺季销售不旺，美国4月成屋签约销售指数环比大跌6.3%，为自2022年9月以来的最大跌幅。汽车行业，汽车竞争加剧，最终会传导到产业链，尤其是产业链环节中溢价能力较弱的环节。 　　本周大事件 　　大事件一：两日内第二家法院阻止特朗普政府关税。周三美国国际贸易法院公布，裁定特朗普越权征收关税。周四公布裁决的联邦法院法官Contreras也认定，特朗普征收对等关税援引的法律IEEPA并未授权征税，他阻止特朗普政府向伊利诺伊州两家玩具进口商征收关税。 　　大事件二：美国4月成屋签约销售降幅创2022年9月以来最大。受贷款利率太高拖累，美国楼市在春季传统旺季销售不旺。美国4月成屋签约销售指数环比大跌6.3%，为自2022年9月以来的最大跌幅。当前美国成屋签约销售指数接近历史最低水平。 　　大事件三：OPEC+维持当前石油产量配额计划，5月31日开会讨论7月增产事宜。OPEC+国家同意维持正式的产量配额不变，市场关注焦点转向该联盟中八个国家组成的小组，这是真正牵动市场神经的关键决定，这些国家此前在执行自愿减产协议。是否延续日增41.1万桶的激进增产步伐，将由这八个核心成员国在周六的视频会议中敲定。 　　大事件四：汽车价格战加剧，港股汽车股全线大跌。比亚迪发起大力度降价活动，部分车型包含国补售价低至6万元级别，引发市场对新一波价格战的担忧。大摩分析指出，在股价最终需回归基本面的预期下，价格战加剧或令投资者更趋悲观。 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。