中心思想 源头创新获国际认可，解决未满足临床需求 君实生物自主研发的抗BTLA单抗Tifcemalimab（TAB004/JS004）获得美国FDA批准，将启动国际多中心III期临床研究，用于局限期小细胞肺癌（LS-SCLC）放化疗后的巩固治疗。此举不仅印证了公司在创新药物研发方面的全球领先能力，也预示着该“全球新”产品有望填补LS-SCLC领域长期存在的未满足临床需求。 研发管线持续推进，商业化前景可期 公司创新研发管线持续取得进展，特瑞普利单抗的国际化进程加速，多款重磅产品有望在2023年实现关键里程碑。尽管短期内公司仍面临亏损，但预计营收将实现显著增长，亏损幅度逐年收窄，显示出良好的商业化前景和发展潜力。 主要内容 BTLA单抗Tifcemalimab：全球首创进入确证性临床 君实生物于2023年6月28日宣布，其自主研发的抗BTLA单抗Tifcemalimab（TAB004/JS004）已获美国FDA同意，将启动联合特瑞普利单抗作为局限期小细胞肺癌（LS-SCLC）放化疗后未进展患者巩固治疗的随机、双盲、安慰剂对照、国际多中心III期临床研究。Tifcemalimab是全球首个进入临床开发阶段的抗肿瘤BTLA单抗，其重链铰链区S228P点突变设计增强了抗体稳定性。临床前研究表明，BTLA与PD-1双通路阻断能有效增强抗原特异性T细胞应答和活化效应。该药的早期临床研究数据已多次在2022ASCO、2022ASH、2023ASCO等国际权威学术大会上发表，持续印证了其源头创新能力。 局限期小细胞肺癌：未满足的临床需求 小细胞肺癌（SCLC）是肺癌的两个主要亚型之一，约占肺癌整体人群的15%-20%，其特点是病程进展迅速、早期转移且预后较差。其中，局限期（LS-SCLC）患者约占SCLC总数的1/3。目前，LS-SCLC的标准疗法为同步放化疗（CRT），但其疗效有限，中位无进展生存期（mPFS）仅为13.5个月，中位总生存期（mOS）为16-24个月，5年生存率仅为15%-26%。这些数据明确指出LS-SCLC治疗领域存在巨大的未被满足的临床需求，急需更有效、预后更好的治疗方案。 First-in-class产品有望突破LS-SCLC治疗困境 本次获FDA批准的国际多中心III期临床研究是BTLA靶点药物在全球范围内的首个确证性临床研究。该研究旨在评估Tifcemalimab联合特瑞普利单抗对比特瑞普利单抗单药及安慰剂，在CRT后未进展LS-SCLC患者巩固治疗中的疗效和安全性。研究由山东第一医科大学附属肿瘤医院院长于金明院士担任主要研究者（PI），计划在中国、美国、欧洲等地启动，入组规模约756例患者，有望覆盖全球不同地域和人种，为全球LS-SCLC患者带来突破性的治疗选择。 2023年研发管线展望与国际化进展 君实生物的创新研发管线在2023年持续推进，预计将迎来多个重要里程碑： 特瑞普利单抗有望通过FDA审评上市，并完成EMA上市批准前检查，标志着其国际化进程取得重大突破。 抗BTLA单抗Tifcemalimab的III期注册临床研究有望顺利启动并持续推进，进一步验证公司的first-in-class创新能力。 特瑞普利单抗一线肾细胞癌（RCC）适应症和PARP抑制剂有望提交上市申请。 IL-17A有望推进至III期临床研究阶段，同时ANGPTL3 siRNA、PD-1×VEGF双抗等新型分子类型有望启动临床研究。 财务表现与投资评级 根据盈利预测，君实生物2023-2025年收入预计分别为31.21亿元、42.19亿元和49.08亿元，同比增长率分别为114.7%、35.2%和16.3%，显示出强劲的营收增长势头。归母净利润预计分别为-12.72亿元、-5.46亿元和-0.93亿元，亏损幅度逐年显著收窄。此外，VV116的商业化有望为公司带来较大的收入弹性。综合考虑公司在创新研发方面的持续投入和潜在的市场突破，维持“买入”评级。 潜在风险因素 投资者需关注以下风险： 研发失败的风险：新药研发具有高风险性，可能面临临床试验失败或未能达到预期疗效的风险。 项目推进不及预期的风险：临床试验、审批上市等环节可能因各种因素导致进度延缓或不及预期。 总结 君实生物的抗BTLA单抗Tifcemalimab获得美国FDA批准启动国际多中心III期临床，标志着其源头创新能力得到国际认可，并有望为预后较差的局限期小细胞肺癌（LS-SCLC）患者提供突破性治疗方案，解决该领域长期存在的未满足临床需求。公司整体研发管线在2023年持续推进，特瑞普利单抗的国际化进程加速，多款创新产品有望取得关键进展。财务方面，预计公司营收将实现显著增长，且归母净利润亏损逐年收窄，显示出良好的商业化前景。尽管存在研发失败和项目推进不及预期的风险，但鉴于其强大的创新能力和市场潜力，本报告维持对君实生物的“买入”评级。

医药生物行业2023中期策略：深挖国改、节奏复苏、精选中药、重视爆款、底部拐点 下半年投资主线展望 本报告深入分析了医药生物行业在2023年下半年的投资策略，核心观点聚焦于五大选股思路，旨在识别并把握市场结构性机会。报告认为，随着宏观环境的改善和行业政策的逐步明朗，医药板块有望迎来新的发展周期。 市场底部与结构性机遇 尽管2023年上半年医药板块整体表现弱势震荡，但报告指出，当前行业估值处于相对底部，非医药主动型基金对医药板块的仓位持续低配（2023年Q1超配-1.62个百分点，历史分位仅7.2%），预示着未来存在充足的增配空间。在指数见底后，结构性机会将愈发凸显，尤其是在跌幅较大且有变化预期的子领域。 主要内容 2023下半年五大选股思路 国企改革迎来戴维斯双击 报告强调，2023年是医药国企改革提速落地后的“景气期”。随着一季度多家医药国企业绩超预期，市场对国改标的业绩持续性和确定性的分歧有望消除，下半年有望迎来业绩与估值的“戴维斯双击”。投资机会将从国药、华润等大型国企集团向地方国企扩散。 筛选框架与案例：报告提出了筛选医药国改标的的“五因素框架”，包括诉求机制捋顺、经营改善空间大、估值低位、交流机制改善以及一季度业绩初步验证。太极集团和达仁堂被列为经典案例，其在混改后通过精简机构、改革薪酬、聚焦主业等措施，实现了显著的业绩增长。例如，太极集团2023年Q1归母净利润同比增长991.2%。 重点推荐：新华医疗、国药现代、太极集团、康恩贝。 院内刚性复苏节奏明确 2023年被定义为复苏年，但复苏节奏至关重要。报告指出，2022年12月至2023年1月可选消费医疗复苏弹性大，而2月后院内刚需医疗复苏表现更持久。随着各行业复苏比对效应兑现，院内刚需复苏的比较优势更强。 复苏节奏推演：2023年Q2和Q4因去年同期低基数效应，医药复苏类资产有望迎来同比高增期。 海外复盘启示：美国医疗整体水平在2021年Q4已恢复至疫情前99%，新加坡公立医院入院量在2022年3月基本恢复至疫前水平，日间手术量振幅最大。 国内诊疗需求释放：2020-2022年国内诊疗、住院、手术量产生较大缺口，例如2022年1-11月全国医疗卫生机构总诊疗量仅58.57亿人次，同比下滑3.2%，存在较大缺口。随着限制消除，累积诊疗需求有望进一步释放。2023年Q1 PDB样本医院药品销售总额环比增速达11.23%，全麻药销售额同比增速达17.06%，显示复苏逻辑已显现。 重点关注领域与标的：院内刚需方面，关注“刚需药品”（恒瑞医药、恩华药业）、“医疗服务”（海吉亚医疗、国际医学）、“手术器械”（惠泰医疗、南微医学）、“检验耗材”（新产业）。可选消费医疗方面，看好眼科医疗服务（普瑞眼科、爱尔眼科、华夏眼科等）、智飞生物、长春高新。 精选中药：三重共振下的估值修复 中药板块正经历产业、政策、业绩三重共振下的系统性估值修复，戴维斯双击进行时。 政策利好：中药“十四五”规划及配套政策陆续出台，如《中药注册管理专门规定》等，为中药发展提供顶层设计。下半年基药目录有望出台，中药创新药有望持续提供业绩增量。 业绩兑现与国改催化：中药国企改革持续推进有望带来业绩超预期。 投资方向：重点看好中药基药、中药创新药、中药国改三大方向。 重点推荐：中药创新药悦康药业、方盛制药；中药国企改革太极集团、康恩贝。 重视爆款：新领域新技术带来爆发性行情 市场对“爆款”产品带来的爆发性行情关注度高，医药领域新领域新技术较多。 爆款案例：低浓度阿托品引爆兴齐眼药行情。 海外爆款复盘：阿尔兹海默新药（Aducanumab、Lecanemab）和GLP-1类减肥药（司美格鲁肽、Tirzepatide）均催化了相关公司（Biogen、诺和诺德、礼来）的估值大幅提升。 国内布局：国内药企在GLP-1多肽领域紧随其后，信达生物、恒瑞医药等均有产品进入临床后期。多肽产业链布局完善，有望受益。 重点关注领域与标的：减重领域（信达生物、华东医药、恒瑞医药、圣诺生物、诺泰生物等）、心血管爆款（悦康药业）、丙肝（凯因科技）、带状疱疹疫苗（百克生物）、金葡菌疫苗（欧林生物）、下肢动脉缺血基因疗法（诺思兰德）、核药（东诚药业）。下半年利率下行预期利好港股优质创新药企业估值。 重点推荐：诺思兰德、凯因科技、迈得医疗。 底部拐点与亮点细分领域 医药行业经历两波消化调整后有望迎来真正意义上的新周期，指数见底后结构性机会凸显。 流感领域：国内南方ILI（流感门诊量百分比）高于近年同期，流感发病高于往年。国内流感疫苗市场近年快速增长，但接种率仍低，潜在空间大。预计2023年流感疫苗市场有望重回增长势头。 重点关注：百克生物、华兰疫苗、金迪克、南新制药、众生药业。 一次性手套：行业有望迎来周期拐点。全球一次性手套行业经历一年多调整，库存消化，产能出清，手套价格有望修复。马来西亚厂商Top Glove已上调价格10-20%。长期来看，大众防护意识提高将驱动市场需求扩张。 重点关注：英科医疗、中红医疗。 科研仪器：短期订单扰动不改行业高景气度。长期来看，科研仪器是“国之重器”，进口垄断格局明显（我国大型科研仪器进口率高达70.6%，分析仪器超80%），国产替代是大势所趋，政策和研发投入持续加码。 重点关注：聚光科技。 回首2023上半年：医药板块年初反弹，而后弱势震荡下行 医药子行业内部分化，中药一枝独秀 整体表现：自2023年年初至6月11日，医药板块下跌4.07%，在28个申万一级子行业中排名第18位，跑输沪深300（下跌0.9%），被AI板块明显“抽水”。 子行业分化： 中药：上涨11%，表现最好，尤其兼具国企改革和业绩持续增长的优质标的股价屡创新高。 化学制剂：上涨3%，表现相对较好。 医药商业：下跌1%，整体震荡。 医疗器械：下跌4%，年初上涨后震荡下行。 化学原料药：下跌9%，表现较差。 生物制品：下跌13%，表现较差，受新冠疫苗情绪冷却和生长激素集采担忧影响。 医疗服务：下跌16%，表现最差，CXO和部分大市值眼科、口腔医疗服务标的持续震荡下行。 涨幅Top 30，中药/国改/爆款产品+赛道/小市值表现突出 上半年涨幅前30的个股主要集中在中药、国企改革、爆款产品/赛道以及小市值公司。其中，中药国改标的（如太极集团、达仁堂）和爆款单品公司（如赛诺医疗、兴齐眼药）表现亮眼。涨幅居前的标的以中小市值为主，仅少数市值超过300亿元。 18大细分领域长期及下半年投资观点梳理 报告对18个细分领域提供了长期及下半年投资观点： 创新药：长期看好行业竞争环境改善和产业升级赛道（ADC、CD3 TCE双抗、Pan/Multi-KRAS），下半年估值低位具备较好赔率，关注临床数据催化。 仿制药：长期集采冲击已过，创新转型拉动成长，下半年诊疗复苏和创新品种兑现有望带来业绩加速。 中药：长期看好政策利好下的估值提升，下半年Q2业绩、基药目录、创新药放量和国企改革持续催化。 疫苗：长期产品为王，新冠后时代关注差异化和竞争格局好的产品，下半年关注潜力管线品种和大单品放量，以及流感疫苗。 血制品：长期行业集中化趋势发展，吨浆规模是优势，下半年关注产业整合。 医疗服务：长期高景气度不变，政策担忧出清，市场信心有待恢复，下半年Q3眼科、Q4综合医疗服务迎来旺季。 医疗设备：长期创新、进口替代、国际化三频共振，下半年医院设备采购有望回暖，关注国产新品放量和康复设备。 高值耗材：长期集采加速市场准入，企业需布局产品线优化和拓展，下半年受益于手术量恢复和集采落地后业绩拐点。 低值耗材：长期国内看产品升级与渠道扩张，出海需客户扩张，下半年手套行业有望迎来周期拐点。 IVD：长期集采常态化背景下“国产替代空间大的高景气领域”、“国际化”、“国企改革”是核心逻辑，下半年关注常规诊疗恢复力度。 CRO：长期作为创新药卖水人景气度仍在，国内企业远未达成长天花板，下半年投融资环境改善有望带来估值修复。 CDMO：长期中国CDMO行业进入黄金增长期，创新+政策红利叠加，下半年市场担忧因素（中美关系、产能过剩、投融资）的转向有望带来板块躁动。 特色原料药：长期供给产能出清，欧美产能向中国转移，下半年以个股机会为主，关注减重相关多肽供应链。 科研试剂及服务：长期进口替代大势所趋，看好业务延展性强的平台型企业，短期业绩承压，下半年关注投融资数据回暖。 科研仪器：长期国之重器“卡脖子”高景气领域，政策催化和国产替代进程是关键，下半年跟踪订单找寻拐点。 生物制药产业链：制药装备类看新签订单，制药耗材类关注项目进展，下半年跟踪订单变化和投融资数据。 药店：长期处方外流核心逻辑不变，行业集中度有提升空间，下半年药店纳入门诊统筹逐步落地，促进患者回流。 商业：长期两票制、集采等政策影响消化，院内市场环境改善，流通企业积极转型，下半年关注“中特估”行情演绎后的业绩兑现。 风险提示 控费政策持续超预期。 行业增速不及预期。 总结 本报告对2023年下半年医药生物行业的投资策略进行了全面而深入的分析。核心观点在于把握“深挖国改、节奏复苏、精选中药、重视爆款、底部拐点”这五大选股思路。尽管上半年医药板块整体表现不佳，但报告强调当前行业估值处于历史低位，且非医药主动型基金的低配为未来增配提供了空间。 具体来看，国企改革在业绩验证和政策推动下，有望带来相关标的的戴维斯双击；院内刚需医疗在累积诊疗需求释放和低基数效应下，将呈现高确定性复苏；中药板块在产业、政策、业绩三重共振下，估值修复进程将持续深化；新领域新技术催生的“爆款”产品，如减重药物和基因疗法，将带来爆发性行情；而流感、一次性手套和科研仪器等细分领域，则因周期拐点、国产替代和政策支持，有望成为下半年的亮点。报告还详细梳理了18个细分领域的长期和下半年投资逻辑，为投资者提供了全面的参考。整体而言，报告对下半年医药行业的结构性机会持乐观态度，并提示了控费政策和行业增速不及预期的风险。

中心思想 医药市场表现与驱动因素分析 本报告深入分析了2023年6月12日至6月16日期间医药生物行业的市场表现、驱动因素及未来展望。当周申万医药指数上涨0.6%，但整体跑输沪深300和创业板指数，显示出医药板块在市场反攻氛围下的相对弱势。然而，细分领域如药店、CXO、医美、部分原料药及创新药等因其独特的反攻逻辑（如前期跌幅大、筹码结构出清、政策催化、涨价或基本面改善）而表现亮眼。中药板块则因与消费板块的资金跷跷板效应而承压。报告强调，当前市场在积极寻找反攻理由，但医药板块整体逻辑强度和内卷程度使其表现不强。 核心投资策略与细分板块展望 报告提出了2023年医药行业的“创回归、泛复苏、强自主、涨水位”四重共振的整体观点，并在此基础上详细阐述了中长期投资策略。重点看好国企改革、非新冠中药、院内刚需严肃医疗复苏、Q2医疗服务复苏以及医药科技股（包括爆款、新技术、新疗法）等方向。此外，报告对药店、医药商业和医疗服务三大端口型行业进行了投资逻辑再梳理，分析了其半年和长期维度的发展趋势、估值水平及重点关注个股，并结合近期医保政策变化，提供了专业的市场分析和投资建议。 主要内容 一、医药核心观点 1.1 周观点 在2023年6月12日至6月16日这一周，申万医药指数录得0.6%的涨幅，在全行业中排名第22位，表现不及沪深300指数和创业板指数。本周报的核心在于更新药店、医药商业和医疗服务板块的观点及估值水平，并对相关个股的投资逻辑进行梳理，旨在为投资者提供更精准的板块跟踪和个股优选策略。 近期复盘： 本周表现： 市场整体呈现持续反攻态势，通讯计算机、食品饮料、新能源等强势板块大幅上涨。医药板块虽也实现反攻，但整体表现相对较弱。结构上，个股行情为主，但药店、CXO、医美、部分原料药、大单品逻辑、部分血制品以及高频经营数据向好等细分领域表现突出，创新药在部分交易日也开始有亮眼表现，而中药板块则面临压力。 原因分析： 本轮市场反攻主要集中在跌幅较大、筹码结构已出清的板块。医药板块因其固有的内卷性及筹码结构相对不占优势，导致整体表现偏弱。然而，部分医药细分领域仍能找到反攻理由： 药店： 前期跌幅大叠加5月数据向好。 CXO： 跌幅大、布林肯访华及加息暂停等外部利好。 医美： 消费复苏及前期跌幅大。 部分原料药： 产品涨价。 大单品： 风险偏好提升。 高频经营数据个股： 数据表现强劲。 血制品： 卫光生物、上海莱士等股东问题构成催化。 创新药： 跌幅大、出清较多、基本面良好及港股贝塔效应。 总体而言，医药板块的反攻逻辑并非足够强劲，且行业内卷严重，导致整体表现不强。中药板块的弱势则与食品饮料等消费板块的资金跷跷板效应有关。报告重申了医药行业寻求机会的五大方向：国企改革、医药科技（爆款、新技术）、院内恢复、中药、拐点行业，并建议优选具备多重逻辑的标的。 当下展望： 2023年，报告维持“创回归、泛复苏、强自主、涨水位”四重共振的整体观点。近期看好以下方向： 【强自主】主线： 国企改革、非新冠中药。 【泛复苏】中的真复苏： 院内刚需严肃医疗复苏，并重视节奏复苏，尤其关注Q2医疗服务等复苏类资产（考虑到去年上海等地的低基数效应）。 【创回归】： 业绩真空期内，重视医药科技股，包括医药爆款（如减重）、新技术、新疗法等。 困境反转类机会。 1.2 投资策略及思考 报告强调，无论短期、中期还是长期，投资医药行业的首要原则是尽量规避政策扰动，从政策免疫角度进行选择。从中长期来看，报告提出了“4+X”的投资主线，即四大长期主线加上其他特色细分领域的龙头企业。 四大长期主线： 医药科技创新： 创新是医药行业永恒的主线，中国医药已进入创新时代。 创新药技术平台升级： 受政策鼓励，部分企业已进入收获期。重点关注恒瑞医药、君实生物-U、贝达药业、丽珠集团、科伦药业、信立泰、南新制药、前沿生物-U、康弘药业、海思科、泽璟制药-U、艾力斯-U、微芯生物、百奥泰-U、复星医药、亿帆医药、舒泰神、诺思兰德、中国生物制药、百济神州、信达生物、再鼎医药-SB、荣昌生物-B、康方生物-B、康宁杰瑞制药-B、金斯瑞生物科技、翰森制药、复宏汉霖、诺诚健华-B、腾盛博药-B、亚盛医药-B、科济药业-B、先声药业、石药集团、开拓药业-B、基石药业-B、歌礼制药-B、药明巨诺-B、康诺亚-B、加科思-B、和铂医药-B、和黄医药、德琪医药-B等。 创新药国际化升级： 国内政策承压背景下，国际化是企业长期发展的重要选择。重点关注恒瑞医药、君实生物-U、贝达药业、百济神州、信达生物、荣昌生物-B、康方生物-B、金斯瑞生物科技、科济药业-B、再鼎医药-SB、诺诚健华-B、和黄医药、开拓药业-B、康宁杰瑞制药-B、亚盛医药-B、腾盛博药-B、基石药业-B、加科思-B等。 创新类器械： 行业高增速叠加进口替代，平台型企业与细分赛道龙头快速发展。重点关注迈瑞医疗、微创医疗、乐普医疗、心脉医疗、先健科技、归创通桥-B、心通医疗-B、启明医疗-B、沛

中心思想 医药板块短期承压，长期投资价值显现 本报告分析了2023年6月5日至6月9日期间医药生物行业的市场表现、近期复盘及未来投资策略。报告指出，申万医药指数在本周下跌2.63%，跑输沪深300指数，整体走势偏弱。然而，经过持续回调，部分细分领域的个股投资价值正逐渐显现。 2023年医药投资四大主线与多元机会 报告强调，2023年医药行业投资应围绕“创回归、泛复苏、强自主、涨水位”四大主线展开，并关注政策免疫、具备长期成长逻辑的领域。具体看好国企改革、非新冠中药、院内刚需严肃医疗复苏、医药科技创新（爆款、新技术、新疗法）以及困境反转类机会。同时，报告对医药科技创新、医药制造升级、医药消费升级、医药模式升级以及其他特色细分龙头等长期投资主线进行了详细梳理，并提供了具体公司名单，为投资者提供了专业的配置思路。 主要内容 医药核心观点与策略配置 市场回顾与展望 本周（6.5-6.9）申万医药指数下跌2.63%，涨跌幅列全行业第25位，跑输沪深300指数（-0.65%），但跑赢创业板指数（-4.04%）。市场表现震荡走弱，医药板块连续下跌后周五有所反弹。亮点在于减重多肽供应链和院内刚需复苏表现较好。医药走弱的原因主要与TMT热度带来的“抽水效应”以及减量博弈市场中权重股闪崩有关，但报告认为继续向下空间不大。减重多肽主线受诺和诺德司美格鲁肽国内申报催化，院内刚需复苏则得益于高频数据的持续向好。周五的反弹与融资数据边际向好、估值消化及持股结构优化相关。报告强调了医药寻求机会的五大方向：国改、医药科技（爆款、新技术）、院内恢复、中药、拐点行业。 2023年投资策略：四重共振与长期主线 2023年整体投资观点为“创回归、泛复苏、强自主、涨水位”四重共振。 强自主：自主可控是未来3-5年主线，重点看好国企改革（如新华医疗、国药现代、太极集团等）、非新冠中药（中药创新药、基药和国改方向，如悦康药业、康缘药业、以岭药业等）以及器械耗材科研仪器的自主可控和进口替代（如聚光科技、海泰新光、迈瑞医疗等）。 创回归：在业绩真空期和中期利率下行预期下，重点看好医药爆款（如悦康药业、信达生物、恒瑞医药等）、新技术新疗法及平台类公司（如恒瑞医药、荣昌生物、康方生物等），并关注创新产业链修复，尤其是中小CRO（如诺思格、普蕊斯、泰格医药等）和CDMO（如药明生物、药明康德、康龙化成等）的低位配置价值。 泛复苏：持续看好刚需严肃医疗的持续复苏（如恒瑞医药、国际医学、恩华药业等）和Q2同比环比持续复苏的偏刚性消费医疗（如普瑞眼科、爱尔眼科等）。 涨水位：结合个股逻辑寻找低估低位（如鱼跃医疗、可孚医疗、百洋医药等）及个股变化机会。 长期投资主线方面，报告提出“4+X”策略，即医药科技创新、医药制造升级、医药消费升级、医药模式升级以及其他特色细分龙头。这些主线涵盖了创新药、创新器械、创新疫苗、CRO、CDMO、制剂国际化、品牌中药、儿科、眼科、口腔、医美、互联网医疗、ICL、药店、传统仿制药、血制品和医药流通等多个领域，并列举了各领域代表性公司。 行业事件、政策回顾与市场表现 政策动态与市场影响 本周行业重点事件及政策回顾显示： 安徽省医保局扩大门诊慢特病病种：将脊髓性肌萎缩症等4种疾病纳入医保范围，保障参保人基础用药需求，罕见病用药诺西那生钠等已纳入目录并大幅降价。 第八批国家集采药品中选结果公布：内蒙古自治区医药采购中心公布了40种中选药物和52种备供药物，预计7月1日执行。其他未中选药品面临降价及撤网压力，包括安徽、河北、江苏、宁夏、辽宁在内的多个省份均已发布针对未中选药品的暂停挂网通知。 国家市场管理总局发布反垄断执法报告：2022年医药领域反垄断案件37件，罚款超4370万元。反垄断重心从原料药延伸至医疗器械等，有利于行业合法合规发展和公平竞争。 市场行情与热度分析 行情回顾：当周申万医药指数下跌2.63%，跑输沪深300，跑赢创业板。2023年初至今，申万医药下跌4.07%，跑输沪深300（-0.9%），跑赢创业板（-8.68%），列全行业第18位。子行业方面，当周医疗商业II表现最好（下跌0%），生物制品II最差（下跌5.07%）；年初至今中药II领先（上涨10.98%），医疗服务II最差（下跌16.34%）。 热度追踪：医药行业估值PE（TTM，剔除负值）为26.34，较上周下降0.72个单位，低于2005年以来均值（37.17），处于相对低位。估值溢价率（相较A股剔除银行）为64.69%，较上周下跌2.61个百分点，低于2005年以来均值（64.69%），也处于相对低位。医药成交总额2686.31亿元，占沪深总成交额比例为6.00%，低于2013年以来均值（7.27%），显示行业热度有所下降。 个股表现：当周涨幅居前的个股包括润达医疗（AI医疗）、九芝堂（业绩有望好于预期）、卫光生物（控股股东变更）、圣诺生物（减重多肽产业链）等；跌幅居前的包括*ST紫鑫（终止上市风险）、罗欣药业（股东减持）、海泰新光（无特殊原因）、长春高新（浙江集采影响）等。滚动月涨跌幅也呈现类似趋势，减重多肽、脑机接口等主题表现活跃。 总结 医药板块估值调整后的投资机遇 本报告对2023年6月第二周的医药生物行业进行了深入分析。尽管申万医药指数在本周及年初至今均表现出弱势，跑输沪深300，但报告认为经过持续回调，部分细分领域的个股已显现出投资价值。市场热度有所下降，估值水平和溢价率均处于历史平均以下，为长期投资者提供了潜在的配置机会。 政策驱动与长期增长主线 政策方面，医保目录扩容、国家集采落地以及反垄断执法的加强，共同推动行业向更规范、更注重创新和效率的方向发展。在投资策略上，报告明确提出了“创回归、泛复苏、强自主、涨水位”的四重共振主线，并详细阐述了医药科技创新、医药制造升级、医药消费升级和医药模式升级等四大长期增长领域，辅以具体公司案例，为投资者提供了清晰的指引。减重多肽供应链、院内刚需复苏、国企改革和医药科技等主题在近期表现活跃，值得持续关注。

中心思想 医用耗材自动化领导者与新增长引擎 迈得医疗作为国产医用耗材智能组装设备的领导者，在安全输注和血液净化领域拥有深厚积累和市场领先地位。 公司2023年第一季度业绩表现强劲，营收和归母净利润实现显著增长，合同负债高增预示未来业绩潜力。 医用耗材自动化渗透率的提升，得益于下游应用拓展、监管趋严和政策扶持，为公司主营业务带来持续增长机遇。 核心竞争力与市场拓展策略 公司凭借显著的先发优势、卓越的定制化性能和强大的本土服务能力，构建了核心竞争力。 战略性布局隐形眼镜CDMO业务，旨在利用其自动化技术优势和引入的专业经验，开辟第二增长曲线，抓住“医疗器械+消费”双属性市场的巨大潜力。 基于稳健的盈利增长和新业务的拓展前景，报告给予“增持”评级，预期公司将迎来业绩与估值的双重提升。 主要内容 医用耗材智能装备业务：核心优势与市场机遇 迈得医疗：专精特新的医用耗材自动化装备先锋 “安全输注＋血液净化”耗材智能装备双擎驱动，客户资源优秀 迈得医疗成立于2003年，2019年科创板上市，是本土医用耗材智能组装设备的先锋，深耕安全输注和血液净化领域。 公司提供“单机装备”和“连线机装备”，广泛应用于输液器、留置针、胰岛素针、透析器等13类细分医用耗材的28项智能装备。 已为全球数百家客户定制3000余项解决方案，客户包括费森尤斯·卡比、泰尔茂、山东威高、三鑫医疗、康德莱等海内外知名企业。 股权结构集中清晰，核心技术人员资历深厚 公司实际控制人林军华直接及间接持股合计50.16%，股权结构集中。 公司设立了天津、上海研发子公司，台州贸易子公司，威高自动化制造子公司，以及隐形眼镜CDMO业务平台浙江迈得顺和德国研发子公司，布局全面。 核心技术团队由董事长林军华带领，拥有20余年经验，已培育315项专利及41项软件著作权。 2021年推出的股权激励计划，绑定核心高管，设定2021-2023年营业收入/归母净利润增长目标，彰显公司未来发展信心。 收入和利润增长稳健，血透类智能装备有望提供新增长动能 2023年第一季度实现营收7271万元（同比增长39.8%），归母净利润1341万元（同比增长457.7%），业绩超预期主要得益于在手订单充足和生产交付加快。 2019-2022年公司营收和归母净利润的复合年增长率（CAGR）分别为22.3%和12.8%。 毛利率维持较高水平，净利率有望随期间费用率改善而回升。 连线机收入占比持续提升，由2014年的42.1%增至2022年的70.7%。 安全输注类设备是收入主力军，占比近80%。血液净化类智能设备2022年销售收入4293万元，同比增长1272%，有望打造新增长动能。 医用耗材自动化渗透率提升可期，公司先发优势显著 “下游应用拓展+监管趋严+政策扶持”驱动医用耗材自动化率提升 我国医用耗材自动化设备行业起步较晚，曾被Kahle、ATS、米克朗等外资巨头把持，迈得医疗作为国产先锋，在安全输注类产品已建立领先优势，2019-2022年市占率居本土企业首位。 下游市场拓展： 预灌封注射器市场： 受益于生物药（2025年中国市场预计达1194亿美元，CAGR 18.6%）和注射类医美（2025年市场规模预计99.7亿元，CAGR 14.6%）市场扩张，需求加速成长。 留置针市场： 我国住院病人留置针使用率约50%，远低于发达国家95%，预计2024年市场规模达4.76亿支，发展空间大。 胰岛素笔市场： 中国糖尿病患者约1.41亿，2021年胰岛素笔市场规模为386百万美元，外资占据85%份额，国产替代空间广阔。 血液净化高值耗材市场： 我国在透患者基数庞大（2021年约75万），终末期肾病患者360万，血透刚需存量渗透率低。2021年市场规模139亿元，预计2025年透析器和耗材市场分别达88亿元和66亿元，国产替代和集采驱动自动化需求。 监管趋严与政策扶持： 严格的监管条例和带量采购政策促使下游企业重视质控和“控本增效”，智能化生产是实现“控本提质增效”的最优路径。国家多项政策支持制造业转型升级与智能化生产，为智能装备发展奠定基础。 “先发优势显著+定制性能优秀+本土服务力强”构筑核心竞争力 核心技术： 公司拥有8大学科交叉的综合研发体系，自研多项国内领先核心技术，产品性能优于国内同行且比肩海外（如安全输注类输液器单位时间合格品产量3969件/小时，合格品率98%，时间稼动率90%）。 产品矩阵： 已覆盖13类细分领域的28项医用耗材智能装备，并积极探索药械组合类与IVD领域。推出GMP数据管理平台，实现软硬件协同发展，提升生产质量与效率。 客户粘性： 作为行业先行者，凭借“本土化+快响应+全方位”服务，提供“本土化+个性化”非标定制设备，缩短售后服务周期，降低客户更换成本，增强合作稳定性。 未来拓展： 在研项目聚焦8大细分领域，通过“品类+客户+海外”拓展赋能增长，以德国子公司为抓手积极开拓海外市场。 隐形眼镜CDMO业务：百亿市场潜力与战略布局 布局隐形眼镜CDMO业务，勾勒第二增长曲线 “医疗器械+消费”双属性，隐形眼镜生产以代工为主 隐形眼镜于2003年纳入第三类医疗器械监管，同时因“美瞳”等产品具备消费属性。 隐形眼镜生产集高分子、光学、机械等多学科技术于一身，生产壁垒高，90%大陆品牌依赖中国台湾与韩国代工。 注模式生产工艺（如稳定性软镜模铸成形法）因经济高效成为主流，可用于美瞳的“三明治工艺”生产。 “近视基数上升+颜值经济+功能需求”造就百亿级隐形眼镜市场 市场规模： 2022年全球隐形眼镜市场规模100亿美元，预计2027年达128亿美元（CAGR 5%）。中国市场渗透率不足8%，2022年市场规模10.9亿美元，预计2022-2027年CAGR达8.91%，成长潜力更高。 消费趋势： 消费者偏好“短周期+硅水凝胶”产品，日抛占比41.39%，硅水凝胶占比43%，追求健康性和舒适度。 市场集中度： 全球市场高度集中，强生、爱尔康、海昌、博士伦四大巨头垄断近95%份额。中国美瞳市场75%份额被国际龙头占据。 增长驱动： 近视人口基数： 中国近视人群庞大且低龄化，高中生近视率超80%，6岁以下14.3%，美瞳消费近80%为近视群体，驱动市场增长。 颜值经济： 美瞳作为美妆品，年轻消费者追求前沿款式和“常换常新”，日抛比例提升，线上渠道（贡献超50%）和直播带货推动高增长。 功能需求： 人口老龄化推动多焦点等特用光学功能隐形眼镜需求（CAGR 10%），中国市场存在严重缺位，发展空间大。 CDMO布局： 公司设立浙江迈得顺子公司，引入望隼科技子公司江苏视准的古挥廷担任运营总监，利用“自动化优势+台资经验加持”推动隐形眼镜CDMO业务，已产出样片并进入验证阶段，未来可期。 盈利预测与估值 收入拆分及关键假设 连线机设备： 安全输注类连线机预计2023-2025年收入增速分别为80%、40%、38%，毛利率分别为49%、50%、50.5%。血液净化类连线机预计2023-2025年收入增速分别为50%、40%、40%，毛利率分别为60%、60.5%、60.5%。 单机设备： 安全输注类单机预计2023-2025年收入增速分别为-10%、-5%、0%，毛利率分别为45%、44%、43%。血液净化类单机预计2023-2025年收入增速分别为30%、25%、20%，毛利率分别为50%、49%、48%。 期间费用率： 销售费用率预计2023-2025年分别为4.5%、4.4%、4.3%。管理费用率预计15.0%、14.5%、14.3%（考虑股权激励摊销减少）。研发费用率预计8.8%、8.7%、8.5%。 盈利预测与估值 预计2023-2025年公司收入分别为5.86、7.79、10.40亿元，同比增长52.8%、33.0%、33.5%。 预计2023-2025年归母净利润为1.21、1.63、2.20亿元，同比增长80.6%、34.6%、34.9%，对应PE分别为27X、20X、15X。 首次覆盖给予“增持”评级，理由包括合同负债高增、高于可比公司的利润CAGR（34.84%），以及隐形眼镜CDMO业务的第二增长曲线潜力。 风险提示 新签订单不及预期。 隐形眼镜获批不及预期。 限售股解禁风险（2023年12月将有4577万股限售股解禁，约占总股本的54.55%）。 总结 迈得医疗作为国产医用耗材智能组装设备的先锋，凭借在安全输注和血液净化领域的深厚积累和市场领先地位，构建了稳固的增长基础。公司在2023年第一季度展现出强劲的业绩增长势头，合同负债的高增预示着未来业绩的持续向好。医用耗材自动化渗透率的提升，在下游应用拓展、监管趋严和政策扶持等多重因素驱动下，为公司主营业务提供了广阔的市场空间。迈得医疗通过其显著的先发优势、卓越的定制化性能和强大的本土服务能力，形成了核心竞争力。更重要的是，公司战略性布局隐形眼镜CDMO业务，利用其在自动化装备方面的独特优势和引入的专业经验，旨在抓住近视人口基数上升、“颜值经济”和功能需求共同推动的百亿级隐形眼镜市场，勾勒出第二增长曲线。尽管面临新签订单不及预期、隐形眼镜获批进度以及限售股解禁等风险，迈得医疗凭借其双轮驱动的增长战略和持续的创新能力，有望实现业绩与估值的双重提升。

中心思想 创新驱动的生物医药平台 一品红（300723.SZ）作为一家创新型生物医药企业，其核心战略聚焦于儿童药、慢病药及生物疫苗三大高增长潜力领域。公司已构建起涵盖化学药、中药和疫苗的医药全产业链研发运营管理能力，并被评为中国化药研发综合实力百强企业、中国创新力医药企业100强和中国化药企业百强企业，展现出强大的研发创新与转化实力。 多元化产品线与强劲增长潜力 公司在现有儿童药和慢病药赛道拥有丰富的产品结构和众多潜力品种，并通过自主研发、技术合作及对外投资等多种创新方式，持续提升医药研发实力。特别是在研的1.1类痛风创新药AR882临床进展顺利，以及通过收购华南疫苗进军生物疫苗领域，为公司未来发展注入强劲动力。公司近年研发投入持续加大，并实施股权激励以激发团队积极性，预计未来三年归母净利润将保持高速增长，首次覆盖给予“买入”评级，当前估值具有明显性价比。 主要内容 核心业务布局与市场表现 公司定位与发展历程： 一品红成立于2002年，2017年上市，现已发展成为集药品研发、生产、销售为一体的创新型生物医药企业。公司以广州国际生物岛总部为全球化人才基地，以创新研发基地为创新高地，并拥有黄埔、南沙两大生产基地及原料药生产基地，形成了高效协同的研发运营及转化格局。 业务聚焦领域： 公司战略性聚焦于儿童药、慢病药及生物疫苗领域，产品范围广泛，涵盖化学药（含制剂和原料药）、中药以及疫苗等。公司具备强劲的研发创新能力及转化能力，致力于通过自主研发和技术合作提升医药研发实力。 股权结构与经营业绩： 公司股权结构稳定，董事长李捍雄家族为主要股东。公司近年保持快速增长，2022年实现营业收入22.80亿元，同比增长3.68%；归母净利润2.91亿元，同比下降5.29%，但扣非净利润同比增长21.52%。2023年一季度公司收入和利润均恢复快速增长，预计全年业绩将持续向好。公司自主产品占比显著提升，已由2016-2017年的约50%增长至2022年的97%，费用端保持相对稳定。 研发创新驱动与未来增长点 儿童药板块的完善与潜力： 市场需求与政策支持： 我国儿童药品种和种类稀缺，仅占全部药品数量的约5%，存在巨大的未满足临床需求。儿童用药具有高技术壁垒，非简单成人药减量。近年来，国家层面频繁出台鼓励政策，从研发、审评、采购、医保等多方面支持儿童药发展。 公司研发实力与产品布局： 公司致力于儿童药物研发，拥有丰富经验，产品结构丰富，可满足0-14岁儿童呼吸、抗感染、抗过敏、消化等常见疾病的临床诊疗需求。公司已建立药物微粉化、颗粒掩味、延迟释放等儿童用药技术平台，并承担国家十三五重大科技儿童药专项课题。目前，公司在研儿童药有17个儿童专用药和5个儿童疫苗产品。 核心与潜力产品： 盐酸克林霉素棕榈酸酯分散片作为公司主导产品，2022年实现营业收入约10.1亿元，同比增长14.35%，在中国医药工业信息中心数据显示的林可酰胺类产品中市场占有率排名第一。该产品具有分散片剂型优势，服用方便，生物利用度高。此外，芩香清解口服液和馥感啉口服液等潜力品种被纳入十三五国家科技重大专项，其中芩香清解口服液在治疗儿童流感方面与奥司他韦疗效相当，并已入选多地流感防治方案，未来有望持续放量。 慢病用药领域的经验积累： 市场趋势： 随着人口老龄化和行为危险因素的影响，我国慢性病患者基数持续扩大，慢病药市场将保持高度景气。个性化用药和慢病综合管理将成为主流趋势。 公司产品与研发： 公司在慢病药领域拥有49个注册批件，涵盖心脑血管疾病、肾脏疾病、消化系统疾病、肝病等多个治疗领域，多个产品入选《国家基本药物目录》和《国家医保目录》。公司在研慢病药项目达38个，其中高尿酸血症&痛风创新药物AR882已取得临床Ⅱb期阶段性研究成果，为其进入全球临床Ⅲ期奠定了基础。 研发创新与产业协同： 研发投入与团队建设： 公司高度重视研发创新，研发投入逐年提升，2022年自主研发投入约1.90亿元，同比增长33.34%。研发人员数量达312人，占公司人员的22.51%。公司拥有由全球资深科学家领衔的强大研发团队，并持续引进国际化核心技术人才。 股权激励机制： 公司已实施3次股权激励，通过持续激励管理团队和核心骨干，激发员工积极性和创造性。最新的2022年股权激励设定了2023-2026年营业收入增长率不低于25%、56%、103%以及164%的目标。 对外投资与创新布局： 公司积极通过设立产业基金、引进先进技术、联合研发、合资合作等多种形式拓展创新布局。 重磅痛风创新药AR882： 痛风在国内患病群体庞大且呈年轻化趋势。AR882是公司与美国Arthrosi公司合作研发的1类创新药，作为高效选择性尿酸转运蛋白(URAT1)抑制剂，旨在通过抑制URAT1降低血清尿酸水平。公司间接持有Arthrosi约18.68%股权，合资公司拥有AR882在中国区域的全部商业化权益。AR882临床IIb试验结果良好，患者血清尿酸水平显著降低，且无重度不良反应。 收购华南疫苗进军生物疫苗： 公司于2021年收购华南疫苗52.71%股权，并于2022年增资至58.96%，使其成为公司主要的疫苗研发平台。华南疫苗专注于重组蛋白纳米颗粒疫苗研发，拥有昆虫细胞-杆状病毒表达系统等核心技术。在研产品包括四价流感疫苗、RSV疫苗等7款，其中重组蛋白四价流感疫苗有望年内申报IND。国内流感疫苗市场近年快速增长，但接种率仍低，未来市场前景广阔。 盈利预测与投资建议： 业务拆分预测： 预计儿童药板块将持续保持快速增长，核心产品和潜力品种共同拉动；慢病药板块部分产品有望保持高速增长；代理产品占比逐渐降低并保持平稳。 财务预测： 预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.99亿元、5.38亿元以及7.36亿元，同比增长37%、35%以及37%。对应PE分别为33X、25X以及18X。 投资评级： 首次覆盖，给予公司“买入”评级。公司2023年估值（33X）低于可比公司平均估值（50X），且业绩增长确定性高，创新产品AR882潜力巨大，具有明显性价比。 风险提示： 业绩低于预期风险；研发失败风险。 总结 一品红作为一家聚焦儿童药、慢病药及生物疫苗领域的创新型生物医药企业，凭借其全产业链的研发运营管理能力和持续加大的研发投入，展现出强劲的增长潜力。公司在儿童药领域拥有丰富的产品线和多个潜力品种，核心产品市场表现优异；在慢病药领域积累了丰富经验，并积极推进重磅创新药AR882的临床开发；同时，通过收购华南疫苗成功进军生物疫苗市场，布局重组蛋白疫苗管线。公司通过股权激励机制激发团队活力，确保业绩增长的确定性。综合来看，一品红在多元化产品布局、创新研发实力和市场拓展方面均表现出色，预计未来三年归母净利润将保持高速增长，当前估值具备吸引力，首次覆盖给予“买入”评级。

中心思想 医药行业短期承压，长期结构性机会显现 本报告核心观点指出，当前医药生物行业短期内受TMT热度再起导致的“抽水效应”影响，整体表现承压，申万医药指数跑输大盘。然而，在结构性调整的背景下，行业内部的投资机会正逐步显现，尤其是在“创回归、泛复苏、强自主、涨水位”四大主线共振下，长期投资价值凸显。报告特别强调了新华医疗作为国企改革标的，在理顺股东与管理者利益、经营拐点显现、估值重塑空间大等多重逻辑支撑下的投资潜力。 政策驱动与创新引领下的行业发展 报告分析认为，尽管短期市场情绪波动，但医药行业在政策驱动（如集采规则优化、国产替代加速）和技术创新（如脑机接口、创新药、高端器械）的持续引领下，正经历深刻的结构性变革。集采政策趋于温和，更注重质量与供求平衡；国产替代进程加速，利好具备自主创新能力和成本控制优势的企业。这些因素共同构成了医药行业未来高质量发展的基石，为投资者提供了明确的配置方向。 主要内容 医药行业周度回顾与投资策略 市场表现与原因分析 本周市场表现（5.29-6.2）：申万医药指数下跌2.07%，在全行业中排名第28位，跑输沪深300指数和创业板指数。市场整体走平，医药板块连续下跌后于周四周五企稳。子板块方面，脑机接口主题表现亮眼，其他多为个股逻辑。前期强势的中药板块和A股创新药也出现调整，医药权重股普遍下跌。 原因分析：医药板块下跌主要与TMT热度再起导致的“抽水效应”有关。强势中药和A股创新药补跌，部分稳健医药权重股也出现周度下跌。脑机接口表现突出，主要受FDA批准临床的催化。报告认为，医药持股结构调整已进入偏后段，重构时刻往往是新的开始，应适度乐观，今年结构性机会不少。中成药集采品种名单出台，部分品种（如悦康药业银杏叶提取物）因竞争对手未报名而好于预期，提示关注结构性变化。 当下展望（2023年）：整体观点为“创回归、泛复苏、强自主、涨水位”四重共振。 强自主：看好国企改革（如新华医疗、国药现代等）和非新冠中药。 泛复苏：关注院内刚需严肃医疗复苏，以及Q2医疗服务等复苏类资产的节奏性复苏。 创回归：在业绩真空期，重视医药科技股，包括医药爆款、新技术、新疗法等。 困境反转：寻求困境反转类投资机会。 2023年策略配置思路 “强自主”主线：自主可控有望成为未来3-5年主线。 国企改革：重点看好新华医疗、国药现代、太极集团、康恩贝、哈药股份、达仁堂、广誉远、昆药集团等。 非新冠中药：包括中药创新药、基药和国改三个方向，涉及悦康药业、康缘药业、以岭药业、天士力、佐力药业、方盛制药、珍宝岛、九芝堂、一品红、健民集团等；品牌中药如片仔癀、葵花药业等。 器械耗材科研仪器自主可控和进口替代：科研仪器如聚光科技，设备类如海泰新光、澳华内镜、开立医疗、联影医疗、华大智造、迈瑞医疗等。 “创回归”主线：演绎中期利率下行预期。 医药爆款：心血管爆款悦康药业、丙肝凯因科技、带状疱疹疫苗百克生物、金葡菌疫苗欧林生物、下肢动脉缺血基因疗法诺思兰德、减重信达生物、恒瑞医药、华东医药等。 新技术新疗法及平台类公司：恒瑞医药、荣昌生物、康方生物、康宁杰瑞、康诺亚、加科思、和黄药业、百济神州、科济药业、信达生物、君实生物、科伦药业、东诚药业等。 创新产业链修复：中小CRO弹性（诺思格、普蕊斯、泰格医药、阳光诺和等）及CDMO低位配置价值（药明生物、药明康德、康龙化成、凯莱英、九洲药业、博腾股份等）。 “泛复苏”主线：演绎2023波动中复苏长预期。 刚需严肃医疗持续复苏：恒瑞医药、国际医学、恩华药业、维力医疗、乐普医疗、健友股份等。 Q2同比环比持续复苏的偏刚性消费医疗：普瑞眼科、爱尔眼科等眼科服务，智飞生物、康华生物、长春高新等。 “涨水位”主线：演绎2023医药年度热度。 低估低位个股：鱼跃医疗、可孚医疗、百洋医药、西藏药业、泰恩康、九州通、亿帆医药、吉林敖东、丰原药业。 个股变化：英科医疗、迈得医疗、新里程。 其他长期跟踪公司：报告列举了药康生物、诺禾致源、南模生物等数十家公司，涵盖生物科技、医疗器械、连锁药店、中药等多个细分领域。 新华医疗的投资逻辑与市场关切 推荐逻辑： 股东与管理者利益理顺，重视市值管理：定增落地，国资大股东高比例参与彰显信心；持续性股权激励绑定核心骨干；重视高质量投关沟通，加强市值管理。 经营拐点已现，毛利率稳步爬升且改善空间大：“提高毛利率”已上升至公司战略层面，2019-2022年毛利率从21.23%提升至26.44%，盈利能力持续改善。预计通过产品结构优化、管理效能提升和出口突破，毛利率将不断提升。 老牌器械龙头底蕴深且当前估值低，国企改革估值重塑空间大：公司历经80年沉浮，技术底蕴深厚，通过国改措施提升经营管理效能，各项财务指标有望改善，符合“中特估”标的特点，估值向上重塑空间大。 管理层治理能力： 董事长王玉全在新华医疗工作32年，具备丰富的一线生产管理经验，熟谙企业发展规律。 聚焦“调结构、强主业、防风险”，剥离低效资产，聚焦“医疗器械+制药装备”两大主业，产品结构优化，治理效能提升，盈利水平进入上升通道。 以“实干精神”深化改革，提出“三大赋能”行动（人才赋能、创新赋能、治理赋能），加大研发投入，导入IPD研发管理，推动产业布局结构优化。 产品线竞争力： 医疗器械：基本盘底蕴深厚，形成九大配置精良、技术完备的先进产品线，享国产替代红利。 感控设备及耗材：市占率遥遥领先，规模居国内第一，提供九大系统解决方案，服务网络完善。 放疗及影像：放射治疗设备国内生产品种最全，规模居国内第一，国产市占率在低能放疗（36.8%）和高能放疗（2.1%）均位居第一，进口替代势不可挡。2022年12月放疗系列产品中标26台/套，创单月新纪录。 手术器械：起家产品，13000余个品种规格，国内产品种类规格最全的综合生产厂家。 实验动物装备：国内动物实验设备“系统化解决方案”的开创者与领导者，2022年新签合同额增长34.22%，是高速增长的潜力业务。 制药装备：持续推出爆款自主创新产品，创造业绩增长点。 2022年收入15.17亿元，同比增长21.48%，占总收入比重16.34%。 BFS设备打破进口垄断，成为我国第一家、全球第二家具备该设备生产能力的厂家，下游需求旺盛。 初步攻克制药装备蒸汽灭菌器及器具清洗机IPC控制系统国产化自主替代难题，解决“卡脖子”问题。 毛利率提升空间： 通过横向对比可比公司（医疗设备如联影医疗、迈瑞医疗，制药装备如东富龙、楚天科技），新华医疗的毛利率（医疗器械40.1%，制药装备27.9%）仍有较大提升空间。 未来将通过严控成本、提质增效、优化产品结构、进入更多高端医院、出口占比提升等方法优化毛利率水平。 收入稳健增长策略： 产品维度：现有产品升级迭代（如智能化感控、智慧化动物房、放疗产品重新规划），布局新产品新赛道。 销售维度： 国内市场：践行“产品高端化”+“客户高端化”战略，提高在大型三甲医院的市占率；整合国内渠道，通过优势产品带动弱势产品销售，提供整体解决方案。 境外市场：加快营销平台化建设，设有国际贸易部、海外属地化销售人员、办事处和专业合作经销商；2022年海外收入1.55亿元，同比增长121.57%，毛利率43.08%；出口里程碑事件不断，如为俄罗斯研发制造超大型灭菌器，首套基础大输液生产线整体解决方案出口美国。 估值和目标市值： 预计2023-2025年营业收入分别为106.71、125.24、150.34亿元，归母净利润分别为7.24、9.31、11.55亿元。 考虑到2023年是公司利益关系理顺和扩增量元年，且作为医疗器械国企改革第一股，符合“中特估”标的特点，对标“太极集团”，预计有望迎“业绩+估值”双击。 以2024年净利润为参考，可比公司PE算数平均值为21.41，市值加权PE平均值为28.37。考虑到新华医疗医疗器械板块业务占比高于制药装备，且处于深化国企改革初期，估值向上重塑空间大，给予2024年净利润合理PE为28X，对应目标市值为260.68亿元，目标价55.84元，维持“买入”评级。 行业重点事件与政策影响 政策导向与集采趋势 中药饮片联合采购：三明采购联盟公布中药饮片联合采购中选结果，21个品种100家企业中选，平均降价29.5%，最大降幅56.5%。 点评：中药饮片集采降价幅度相对较小，表明集采趋势已不再唯价格论，而是在价格合理前提下兼顾药品质量和供求匹配，保障产品质量和产量。 青海省药品耗材集中带量采购：青海省集中带量采购药品688种平均降价超50%，医用耗材27种平均降价超70%，累计节约采购资金超30亿元。 点评：集采有效提升高质量药品耗材可及性，并逐步占据临床使用主流。严格的质量入围标准和全周期监督检查确保中选产品降价不降质，表明耗材市场利润被进一步压缩，加剧行业内卷，利好生产质优价廉产品的医疗器械企业。 河北省医用耗材集中带量采购：河北省公示19种集中带量采购医用耗材拟中选结果，未中选原因包括“超70%中选率”、“超同竞价组最低价1.5倍”等。 点评：耗材集采规则优化，规定最高申报价格、最高中选率等标准，招采品种多样性是趋势。集采推行将促进国产用量显著上涨，加速国产替代进程，利好具有自主创新能力和成本可控的医疗器械公司。 市场行情与行业热度分析 医药行业行情数据 指数表现：当周（5.29-6.2）申万医药指数下跌2.07%，跑输沪深300指数（上涨0.28%）和创业板指数（上涨0.18%），在所有行业中涨跌幅排名第28位。2023年初至今，申万医药指数下跌1.48%，跑输沪深300指数（下跌0.25%），但跑赢创业板指数（下跌4.84%），年初至今涨跌幅排名第16位。 子行业表现：当周表现最好的子行业为医疗服务II，上涨1.47%；表现最差的为化学制剂，下跌3.85%。2023年初至今，中药II表现最好，上涨14.68%；医疗服务II表现最差，下跌13.13%。 个股表现： 周涨幅前五：创新医疗（52.79%，脑机接口）、爱朋医疗（24.76%，脑机接口）、冠昊生物（13.48%，脑机接口）、奕瑞科技（12.34%）、成都先导（9.32%，医药AI）。 周跌幅后五：退市运盛（-89.18%，退市整理）、退市辅仁（-23.81%，退市整理）、ST紫鑫（-21.62%，终止上市风险）、贝达药业（-20.08%，创新药概念大跌）、ST太安（-10.15%，深交所问询、终止上市风险）。 滚动月涨幅前五：创新医疗（79.70%，脑机接口）、冠昊生物（32.52%，脑机接口）、爱朋医疗（30.11%，脑机接口）、赛诺医疗（29.97%，子公司受政府补助、自膨式颅内支架进展预期）、太极集团（29.18%，中药+国企改革）。 滚动月跌幅后五：退市运盛（-89.18%，退市整理）、ST紫鑫（-65.48%，终止上市风险）、ST太安（-33.71%，深交所问询、终止上市风险）、退市辅仁（-23.81%，退市整理）、达安基因（-21.50%，2023Q1业绩不及预期）。 行业热度与估值水平 估值水平：当周医药行业PE（TTM，剔除负值）为27.06，较上周下降0.63个单位，比2005年以来均值（37.18）低10.12个单位，处于平均线下，整体估值略降。 估值溢价率：当周医药行业PE估值溢价率（相较A股剔除银行）为41.75%，较上周下跌4.50个百分点。溢价率较2005年以来均值（64.72%）低22.97个百分点，处于相对低位。 成交额：本周医药行业成交总额2777.72亿元，占沪深总成交额（47200.01亿元）的5.88%，低于2013年以来成交额均值（7.27%），行业热度较上周有所下降。 医药行业4+X研究框架下特色上市公司估值增速更新 本章节提供了国盛医药“4+X”研究框架下特色上市公司的估值业绩情况，涵盖了医药科技创新、医药制造升级、医药消费升级、医药模式升级以及其他特色细分龙头等五大领域。 报告详细列出了各细分领域内代表性公司的最新市值、2022年归母净利润及同比增速、2023年预测归母净利润及同比增速，以及对应的2022年和2023年预测市盈率（PE）。 该框架旨在为投资者提供一个全面的视角，以评估不同细分领域内公司的成长潜力和估值水平，从而指导投资决策。例如，在医药科技创新领域，恒瑞医药、贝达药业等公司的PE和增速数据被详细呈现；在医药制造升级领域，凯莱英、博腾股份等CDMO/CMO公司的业绩和估值也一目了然。 总结 本报告对2023年6月5日医药生物行业周报进行了专业而深入的分析。报告指出，当前医药行业面临短期市场“抽水效应”带来的压力，申万医药指数表现不佳，但行业内部的结构性机会正逐步显现。在“创回归、泛复苏、强自主、涨水位”四大主线共振下，医药行业长期投资价值凸显。 报告特别强调了新华医疗的投资逻辑，认为其在股东利益理顺、经营拐点显现、毛利率提升空间大以及国企改革带来的估值重塑潜力方面具备显著优势。通过对管理层治理能力、产品线竞争力、增长策略和估值分析的详细阐述，报告给予新华医疗“买入”评级和明确的目标市值。 此外，报告回顾了当周行业重点事件和政策，指出中药饮片集采趋于温和，更注重质量与供求平衡；药品耗材集采则加速了国产替代进程，利好具备自主创新能力和成本控制优势的医疗器械企业。市场行情数据显示，医药行业估值水平和热度均有所下降，但部分脑机接口概念股和国企改革标的仍表现活跃。最后，报告提供了“4+X”研究框架下特色上市公司的估值增速更新，为投资者提供了全面的数据参考。整体而言，报告建议投资者在规避政策扰动的同时，关注医药行业的长期主线和结构性机会。

中心思想 医药行业韧性显现，创新与国际化驱动价值重塑 本报告核心观点指出，在2023年5月22日至26日期间，申万医药指数表现出相对韧性，跑赢沪深300和创业板指数，显示出医药板块在市场震荡中的比较优势。当前医药行业正经历“创回归、泛复苏、强自主、涨水位”四重共振，投资机会围绕国企改革、医药科技、院内恢复、中药及拐点行业五大方向展开。报告特别聚焦国产医药龙头恒瑞医药，分析其在经历业绩拐点后，正步入创新加速和国际化新征程，其仿制药集采阵痛已基本平息，研发转型引领全面创新，国际化战略亦在曲折中取得实质性突破，有望迎来全新价值阶段。 政策支持与市场分化并存，结构性机会凸显 报告强调，政策环境对中医药传承创新发展持续加码，同时药品审评中心对无参比制剂品种仿制研究的征求意见，预示着仿制药市场将迎来新的格局。然而，医用耗材集采和药品挂网价格监管趋严，加剧了行业内部的优胜劣汰，促使企业向创新和高质量发展转型。市场热度在国改、院内复苏和中药等方向聚集，个股表现分化，具备多重逻辑加成的企业更受青睐。整体而言，医药行业在政策引导和市场选择下，结构性投资机会日益凸显，尤其看好具备自主创新能力和国际化潜力的龙头企业。 主要内容 医药核心观点与投资策略深度解析 市场表现与投资主线 在2023年5月22日至26日这一周，申万医药指数上涨0.02%，位列全行业第5，表现优于沪深300指数（下跌2.37%）和创业板指数（下跌2.16%），显示出医药板块的相对优势。年初至今，申万医药指数累计上涨0.60%，同样跑赢沪深300（下跌0.53%）和创业板指数（下跌5.01%）。本周市场热点呈现个股化特征，但中药、院内复苏和国企改革等方向的共识性热度正在聚集。 报告分析，医药板块本周的震荡走势带有见底维稳的迹象，主要原因在于连续极端交易风格下的“抽水效应”不可持续，以及宏观经济数据公布后医药板块比较优势的强化。周二新冠资产的强势表现因钟南山院士的判断，但持续性不足。周五中药再次领涨，报告强调中药行情尚未结束，后续基药、结构性业绩表达和友好的政策环境将持续加持。 报告提出2023年整体观点为“创回归、泛复苏、强自主、涨水位”四重共振。近期看好方向包括： 强自主主线： 国企改革（如新华医疗、国药现代）、非新冠中药（如康缘药业、以岭药业）及科研仪器（如聚光科技、迈瑞医疗）的自主可控和进口替代。 泛复苏中的真复苏： 院内刚需严肃医疗复苏（如恒瑞医药、恩华药业），以及Q2医疗服务等复苏类资产（如普瑞眼科、爱尔眼科）。 创回归： 业绩真空期重视医药科技股，包括爆款（如悦康药业、信达生物）、新技术、新疗法（如恒瑞医药、荣昌生物）等。 困境反转类机会。 长期投资策略方面，报告建议规避政策扰动，关注四大长期主线和特色细分龙头（4+X）： 医药科技创新： 创新药技术平台升级（如恒瑞医药、君实生物）、创新药国际化升级（如恒瑞医药、百济神州）、创新类器械（如迈瑞医疗、微创医疗）、创新疫苗（如智飞生物、康泰生物）、创新产业链CRO（如药明康德、泰格医药）。 医药制造升级： 制剂国际化（如健友股份、普利制药）、CDMO&CMO（如凯莱英、博腾股份）、特色API（如博瑞医药、司太立）、生物制药上游设备&耗材&科研服务（如东富龙、楚天科技）、其他制造类器械（如鱼跃医疗、三诺生物）。 医药消费升级： 品牌中药（如片仔癀、同仁堂）、儿科（如我武生物、长春高新）、眼科（如爱尔眼科、欧普康视）、口腔（如通策医疗、时代天使）、医美（如昊海生科、四环医药）、康复（如三星医疗）、肿瘤（如海吉亚医疗）、辅助生殖（如锦欣生殖）、综合医疗服务（如国际医学）。 医药模式升级： 互联网医疗&医疗电商（如京东健康、阿里健康）、ICL（如金域医学、迪安诊断）。 X（其他特色细分龙头）： 药店（如益丰药房、大参林）、传统仿制药&特色专科（如恩华药业、人福医药）、血制品（如华兰生物、博雅生物）、医药流通（如上海医药、九州通）、IVD（如新产业、安图生物）。 恒瑞医药：业绩拐点与创新国际化新征程 恒瑞医药在经历连续6个季度的业绩下滑后，于2023年一季度迎来收入利润增速同步回正，标志着业绩拐点已现。公司正迈入创新加速的新发展阶段。 1. 业绩浮沉与估值重塑： 恒瑞医药50余年发展历程可分为四个阶段： 仿制药起步期（2000-2008）： 营收CAGR 22%，净利润CAGR 26%，布局首仿药，实现肿瘤、麻醉等领域进口替代。 创新+制剂出口转型期（2008-2014）： 营收CAGR 21%，净利润CAGR 24%，提出“创新+国际化”战略，布局制剂出口。 创新+国际化交相辉映（2014-2020）： 营收CAGR 24%，净利润CAGR 27%，确立龙头地位，重磅创新药和制剂出口陆续获批，转向first-in-class创新。 集采压力下价值重塑（2021至今）： 营收、净利润下滑，但坚持创新转型，新技术平台建设成熟，国际化战略持续修正。 从估值角度看，2017年前公司PE与行业一致，2017年后因创新药获批进入快速发展阶段，估值体系重塑。2021年集采冲击导致估值下挫，但2022年下半年随着集采影响消除和创新管线兑现加速，估值迎来修复。报告认为，随着业绩提速、创新国际化步入新阶段，估值有望再次突破。 2. 仿制药集采阵痛平息： 恒瑞医药仿制药销售收入占总营收的61.85%（2022年为131.59亿元）。公司已有35个品种进入国家集中带量采购，中选22个，平均降幅达74.5%。 集采影响出清： 扣除第三批、第五批集采品种后，2021年其他业务收入同比2020年增长3%；扣除第五批、第七批集采品种后，2022年其他品种收入同比2021年下滑7%。单次冲击最集中的第五批集采于2021Q3落地，第七批、第八批集采涉及品种销售规模相对较小，对整体营收影响有限，负向影响已基本出清。 存量大品种风险可控： 七氟烷、布托啡诺、碘佛醇等存量大单品尚未被纳入集采，但品类特殊、竞争格局宽松，同期被纳入的可能性小，不会对业绩产生集中冲击。 布局首仿难仿： 2021年初至今，恒瑞医药近30款新仿制药获批上市，其中至少6款为首家过评。公司预计将持续发力高端仿制药，以新品种冲抵集采潜在风险，仿制药业务整体有望维持平稳。 3. 研发转型引领全面创新： 恒瑞医药已获批创新药12款（自研）+1款（引进），2022年销售额81.16亿元，占总营收38.15%。在研创新药超过80种，国内外开展临床项目260多个。研发投入连续7年增长，占比营收持续提升。 商业化梯队丰厚： 预计2025年创新药商业化产品梯队有望拓展至30款。目前8款产品已提交上市申请，2023年瑞格列汀、SHR8554、SHR8008、HR20033有望首次获批。11款产品处于III期临床研究阶段，艾玛昔替尼（SHR0302，JAK1）、SHR4640（URAT）、SHR1209（PCSK9）等预计2023年内提交新产品上市申请。 已上市产品拓展适应症： 达尔西利HR+/HER2-乳腺癌一线疗法已处于审评阶段，氟唑帕利、吡咯替尼、海曲泊帕乙醇胺等产品在研适应症具有更大市场空间。 新技术平台产出： 囊括ADC、PROTAC、双抗/多抗、融合蛋白等新型分子形式。例如，6个新型、差异化ADC获批临床，SHR-A1811已进入III期临床研究。 创新分子国际认可： 2023 AACR大会上，SHR-A1811（HER2 ADC）公布1项临床前数据和2项1期临床数据，显示出良好抗肿瘤活性和安全性（ORR 61.6%，间质性肺病发生率3.2%，对比DS-8201的15.4%有明显优势）。 疾病领域拓展： 以抗肿瘤用药为主体，积极挖掘组合序贯疗法；广泛探索自身免疫、疼痛、心血管、代谢病、抗感染、呼吸、血液病、神经系统、眼科、核药等领域，多款非肿瘤产品有望上市。代谢病领域布局10余款创新产品，涵盖小分子、大分子生物制剂和复方制剂，重点关注降糖减重领域。 4. 国际化战略曲折中坚守： 创新全球化是恒瑞医药长期战略。公司积极调整海外管线和出海战略，寻求国际合作。 海外临床推进： 已开展创新药海外临床15项，卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼一线肝癌已向FDA申报BLA，海曲泊帕乙醇胺、氟唑帕利海外III期研究顺利推进。 国际合作突破： 已就SHR2554（EZH2抑制剂）与美国Treeline公司达成合作授权。SHR-A1811（HER2 ADC）、SHR-A1921（TROP2 ADC）、SHR-A2009（HER3 ADC）、HRS-4642（KRAS G12D）等均具有国际化发展潜力。 行业重点事件与市场热度追踪 政策动态与行业影响 本周行业重点事件和政策回顾显示，政策对中医药和仿制药市场均有重要影响： 中医药传承创新发展： 财政部、国家中医药局公示2023年中央财政支持中医药传承创新发展示范试点项目竞争性评审结果，拟确定15个项目，中央财政补助最高可达2亿元。这表明国家对中医药行业扶持力度持续加码，将推动中医药进入优质、创新的研发阶段。 无参比制剂品种仿制研究： 国家药品监督管理局药品审评中心公开征求《关于无参比制剂品种仿制研究的公告（征求意见稿）》意见。此举旨在解决目前约500个无参比制剂品种的仿制申报路径和技术要求问题，有望为集采市场带来新的局面，丰富国采及各地集采目录清单。 医用耗材集采监管： 山东省药械集中采购平台公布第三批医用耗材集中带量采购申报及审核结果，1200多个集采耗材中选资格被取消，涉及17家企业。主要原因包括未如实申报最低价和应申报未申报带量联动。这预示着全国耗材价格将更加透明，行业利润进一步压缩，利好器械创新型企业。 药品挂网价格清理： 河北省药械集中采购中心公布部分原研、过评药品挂网通知，清理了180多个药品，报价过高或涨价幅度大是撤网主要原因。河北省已实行严格的1.8倍价差机制，未来国家层面将大力推进全国挂网价格信息共享，以减少医保开支，利好创新药行业。 市场行情与估值分析 医药行业行情回顾： 当周（5.22-5.26）申万医药指数上涨0.02%，跑赢沪深300指数2.40个百分点，跑赢创业板指数2.19个百分点。年初至今，申万医药指数上涨0.60%，同样跑赢两大股指。子行业方面，中药II表现最好，上涨1.70%；医药服务II表现最差，下跌3.31%。年初至今，中药II以17.59%的涨幅领先，医疗服务II下跌14.39%。 医药行业热度追踪： 当周医药行业PE（TTM，剔除负值）为27.69，与上周持平，低于2005年以来均值（37.19）9.50个单位。行业PE估值溢价率（相较A股剔除银行）为46.25%，较上周下跌4.17个百分点，低于2005年以来均值（64.74%）18.49个百分点，处于相对低位。本周医药成交总额2721.23亿元，占沪深总成交额的6.73%，略低于2013年以来均值（7.27%），显示行业热度较上周有所提升。 医药板块个股行情回顾： 当周涨幅排名前五的个股为三诺生物（18.10%）、翰宇药业（16.59%）、海翔药业（16.52%）、吉贝尔（13.00%）、康弘药业（12.49%），主要受益于CGMS产品进展预期、新冠概念、创新药板块走强、院内复苏和中药补涨等逻辑。跌幅排名前五的个股为*ST紫鑫（-22.92%）、重药控股（-10.16%）、金石亚药（-8.67%）、第一医药（-8.59%）、春立医疗（-7.54%），主要受终止上市风险等因素影响。滚动月涨幅排名前五的个股为赛诺医疗（75.59%）、太极集团（54.62%）、锦好医疗（37.92%）、达仁堂（34.45%）、津药药业（29.47%），主要受益于子公司政府补助、产品进展预期、中药+国企改革、业绩超预期等。 医药行业4+X研究框架下特色上市公司估值增速更新 报告提供了国盛医药“4+X”研究框架下特色上市公司的估值业绩情况，涵盖了医药科技创新、医药制造升级、医药消费升级、医药模式升级以及其他特色细分龙头等多个领域。该框架详细列出了各公司的最新市值、2022年和2023年预测归母净利润及其同比增速，以及相应的PE估值。 例如，在医药科技创新领域，恒瑞医药市值3087亿元，2022年归母净利润39.06亿元，同比增速-13.8%，2023年预测归母净利润47.53亿元，同比增速21.7%，对应2023年PE为65倍。贝达药业2023年预测归母净利润增速高达137.9%。在创新类器械中，迈瑞医疗市值3848亿元，2023年预测归母净利润116.23亿元，同比增速21.0%，对应2023年PE为33倍。澳华内镜2023年预测归母净利润增速高达310.7%。 在医药制造升级的CDMO&CMO领域，凯莱英市值475亿元，2022年归母净利润33.02亿元，同比增速208.8%，但2023年预测归母净利润25.51亿元，同比增速-22.7%，显示出行业波动性。在生物制药上游设备及耗材&科研试剂领域，森松国际2023年预测归母净利润增速30.2%，纳微科技2023年预测归母净利润增速29.5%。 在医药消费升级的品牌中药领域，片仔癀市值1850亿元，2023年预测归母净利润31.31亿元，同比增速26.6%，对应2023年PE为59倍。爱尔眼科市值2022亿元，2023年预测归母净利润35.77亿元，同比增速41.7%，对应2023年PE为57倍。 在医药模式升级的互联网医疗&医药电商领域，京东健康市值1374亿元，2023年预测归母净利润13.04亿元，同比增速243.0%，对应2023年PE为105倍。 这些数据为投资者提供了各细分领域龙头企业的业绩表现和估值水平，有助于在“创回归、泛复苏、强自主、涨水位”的整体框架下，结合政策免疫和长期主线进行精细化配置。 总结 本报告对2023年5月22日至26日期间的医药生物行业进行了全面分析，指出申万医药指数在市场震荡中表现出相对韧性，跑赢主要股指。报告强调了当前医药行业正处于“创回归、泛复苏、强自主、涨水位”的四重共振阶段，并详细阐述了国企改革、医药科技、院内恢复、中药和拐点行业等五大投资方向。 特别地，报告深入剖析了国产医药龙头恒瑞医药，指出其在经历业绩拐点后，正迈入创新加速和国际化新征程。恒瑞医药的仿制药集采负面影响已基本出清，通过布局首仿和难仿品种，仿制药业务有望趋稳。同时，公司研发投入持续增长，创新药管线日益丰富，多个新型技术平台已开始产出，并在国际学术会议上获得认可，显示出其向全面创新转型的决心和能力。国际化战略虽有曲折，但通过海外临床推进和国际合作授权，正逐步取得实质性突破，有望为公司带来新的价值重塑。 此外，报告回顾了当周的行业重点事件和政策，包括对中医药传承创新发展的财政支持、无参比制剂仿制研究的政策征求意见、医用耗材集采的严格监管以及药品挂网价格的清理，这些政策导向共同推动行业向高质量、创新驱动的方向发展，并加剧了市场内部的优胜劣汰。市场行情数据显示，中药和国企改革等子板块表现突出，而行业整体估值仍处于历史平均水平之下，显示出潜在的投资价值。报告最后提供了“4+X”研究框架下特色上市公司的估值增速更新，为投资者提供了具体的配置参考。整体而言，医药行业在政策支持和市场选择的双重作用下，结构性投资机会显著，尤其青睐具备自主创新能力和国际化潜力的龙头企业。

中心思想 医药板块触底反弹与投资主线强化 本报告核心观点指出，在经历连续极端交易风格下的“抽水效应”后，医药生物板块于近期触底反弹，尤其在2023年5月15日至19日期间，申万医药指数上涨2.26%，跑赢沪深300和创业板指数，位列全行业涨跌幅第5位。此次反弹主要由中药板块引领，同时AI、医药爆款、集采出清、新冠、院内复苏及国企改革等主题性个股也表现亮眼。报告认为，伴随主题性板块调整分化和宏观经济数据公布，医药板块的比较优势得以强化，中药板块的共识度较高，后续有望持续表现。 国企改革“五因素框架”指引投资机遇 报告系统性地构建了筛选医药国企改革（国改）标的的“五因素框架”，旨在为投资者提供专业参考。该框架包括：1) 诉求机制捋顺，即大股东或地方国资委有明确的改革意愿和要求；2) 经营改善空间大，指公司在行业增速良好背景下，自身经营效率或利润率有显著提升潜力；3) 估值低位，即改革启动时或改善后的估值具有吸引力；4) 交流机制改善，指公司与资本市场沟通效率提升；5) 一季报业绩初步验证，即改革成果已在近期业绩中有所体现。报告通过太极集团、达仁堂、新华医疗等经典国改案例的复盘，验证了该框架的有效性，并强调国改不仅能带来估值提升，更有望实现未来业绩兑现。 主要内容 市场表现与政策动态分析 医药行业周度回顾与展望 本周（5.15-5.19）申万医药指数表现强劲，上涨2.26%，在全行业中排名第5，显著跑赢沪深300指数（上涨0.17%）和创业板指数（上涨1.16%）。从子板块来看，中药是本周反弹的亮点，而化学制剂以4.09%的涨幅位居子行业之首，医药商业则以0.13%的涨幅表现最差。年初至今，申万医药指数累计上涨0.58%，跑输沪深300但跑赢创业板。中药II子行业以15.62%的涨幅领跑，而医疗服务II则下跌11.46%。 报告分析认为，医药板块本周的反弹符合此前预期，主要得益于连续极端交易风格下的“抽水效应”减弱，使得医药板块在当前位置相对安全。同时，近期主题性板块的调整分化以及宏观经济数据的公布，进一步强化了医药板块的比较优势。中药板块因其高共识度，预计后续在基药、结构性业绩表达和持续友好的政策环境下将继续表现。港股创新药与A股创新药走势分化，前者受汇率及数据担忧影响较大，而A股更多作为医药反弹的主题性选择。 展望2023年，报告维持“创回归、泛复苏、强自主、涨水位”的四重共振观点。近期看好方向包括：【强自主】主线中的国企改革、非新冠中药及科研仪器；【泛复苏】中的院内刚需严肃医疗复苏和Q2医疗服务等复苏类资产；【创回归】中的医药科技股（爆款、新技术、新疗法）；以及困境反转类机会，如手套。 投资策略与细分领域机遇 报告提出了规避政策扰动、从中长期视角寻找“10年10倍股”的投资原则，并构建了“4+X”研究框架。该框架涵盖四大长期主线和特色细分领域： 医药科技创新： 创新是永恒主线，医药已进入创新时代。 创新药技术平台升级： 政策鼓励下，部分企业进入收获期，重点关注恒瑞医药、君实生物-U、贝达药业、丽珠集团、科伦药业等。 创新药国际化升级： 国内政策承压背景下，国际化成为重要选择，关注恒瑞医药、君实生物-U、贝达药业、百济神州等。 创新类器械： 行业高增速叠加进口替代，平台型企业和细分赛道龙头快速发展，如迈瑞医疗、微创医疗、乐普医疗、心脉医疗等。 创新疫苗： 大品种大时代已来临，推荐智飞生物、康泰生物、沃森生物、康希诺-U等。 创新产业链CRO： 作为创新药获批出业绩的前置服务商，最为受益，重点关注药明康德、康龙化成、泰格医药、昭衍新药等。 医药制造升级： 中国制造的全球市场竞争力持续强化。 制剂国际化（尤其注射剂）： 重点关注健友股份、普利制药、华海药业等。 CDMO&CMO： 重点推荐凯莱英、博腾股份、九洲药业、普洛药业等。 特色API： 重点推荐博瑞医药、司太立、仙琚制药、美诺华等。 生物制药上游设备&耗材&科研服务： 重点推荐东富龙、楚天科技、新华医疗、泰林生物等。 其他制造类器械（进口替代&国际化）： 鱼跃医疗、三诺生物、伟思医疗、翔宇医疗等。 医药消费升级： 健康消费是最清晰、最确定的超长周期成长逻辑。 品牌中药： 推荐片仔癀、同仁堂、云南白药、东阿阿胶、太极集团等。 儿科： 推荐我武生物、长春高新、安科生物等。 眼科： 推荐爱尔眼科、朝聚眼科、欧普康视、爱博医疗等。 口腔： 推荐通策医疗、时代天使等。 医美： 推荐昊海生科、四环医药等。 康复、肿瘤、辅助生殖、综合医疗服务： 分别推荐三星医疗、海吉亚医疗、锦欣生殖、国际医学等。 医药模式升级： 变革时代，医药新的长期发展趋势。 互联网医疗&医疗电商： 推荐京东健康、阿里健康、平安好医生等。 ICL（独立医学实验室）： 推荐金域医学、迪安诊断等。 X（其他特色细分龙头）： 药店： 益丰药房、大参林、老百姓、一心堂等。 传统仿制药&特色专科： 恩华药业、人福医药、华海药业、华润双鹤等。 血制品： 华兰生物、博雅生物、派林生物、天坛生物等。 医药流通： 百洋医药、上海医药、九州通、国药股份等。 IVD（体外诊断）： 新产业、安图生物、迈克生物、万孚生物等。 国企改革“五因素框架”与案例分析 报告详细阐述了筛选医药国改标的的“五因素框架”，以应对国企改革三年行动方案（2020-2022年）带来的机遇。该框架旨在推动国有经济做强做优做大，增强国有企业活力、效率、竞争力、创新力、控制力、影响力及抗风险能力。 “五因素框架”具体内容： 诉求机制捋顺： 指大集团对小公司的自上而下要求、地方国资委的相关诉求，以及公司通过股权激励、员工持股计划或增发等方式提出的要求。例如，太极集团在2021年5月国药集团派驻董事入主后，国药制定了公司“十四五”发展规划，力争“十四五”末营业收入达到500亿元，净利润率不低于医药行业平均水平，并提出看重绩效、改革薪酬与激励机制等要求。 经营改善空间大： 考察公司在行业增速良好但自身增速较差情况下的成长性改善空间，或主营收入体量大但利润率较低而行业平均利润率良好的毛利率、净利率改善空间。太极集团在2017-2019年收入增长但归母与扣非净利润连续三年下滑甚至亏损，国改完成后，2022年实现收入同比+15.65%，归母净利润同比+166.8%，扣非净利润同比+152.6%，显示出巨大的经营改善。 估值低位： 指改善起点估值较低，或改善后的估值特别低。例如，太极集团在2021年5月初市值约82亿元时，对应2022年PE仅约23倍；而到2023年5月市值达341亿元时，对应2024年PE已达约39倍。新华医疗盈利水平进入上升通道且改善空间大，目前看2024年PE在18倍左右。 交流机制改善： 关注国改前后公司与资本市场沟通方式和交流机制是否明显改善。 一季报业绩初步验证： 国改后自上而下的机制诉求捋顺，公司有望实现未来一两年的业绩兑现。对于今年一季度业绩表现较好的公司，未来一两年更有望实现业绩与估值的戴维斯双击。例如，太极集团2023Q1归母净利润同比+991.2%；康恩贝2023Q1归母净利润同比+175.2%；达仁堂2023Q1归母净利润同比+100.8%；新华医疗2023Q1归母净利润同比+54.0%。 国企改革经典案例复盘： 太极集团： 2019年启动混改，2021年国药集团成为实控人。国改后，公司全面贯彻新发展理念，推进“重塑、融合、提高”三大目标，包括看重绩效、精简机构人员、改革薪酬激励、聚焦主业、降本增效等。业绩显著改善，2022年收入和利润大幅增长，2023Q1归母净利润同比暴增991.2%。 达仁堂： 2022年控股股东津药集团混改落地，公司深化内部改革，实施“1+5”战略布局，聚焦核心主品，落实“三核九翼”战略规划，积极降本增效。2022年营收同比增长19%，归母净利润同比增长12%，2023Q1归母净利润同比增长100.8%。 新华医疗： 经历发展初期、投资并购期、转型调整期后，2021年进入提质增效期，调整管理方针为“调结构、强主业、提效益、防风险”，产品结构升级优化，治理效能持续提升，盈利水平进入上升通道。2023Q1归母净利润同比增长54.0%。 行业重点事件与政策影响 本周医药行业有两项重要政策发布： 全国中成药采购联盟集中采购文件（ZCYLM-2023-1）： 国家卫健委于5月19日发布，进一步明确中成药集采规则，并公开了本次联盟地区集中带量采购品种及首年采购需求量。报告点评认为，该文件贯彻了药品集中带量采购常态化制度化开展的精神，对于A组竞争格局较好、市场份额较大的企业来说，报价策略可以比较灵活，有望受益。 基本医疗保险医用耗材支付管理有关工作的通知（征求意见稿）： 国家医保局于5月19日发布，旨在规范医用耗材医保分类、支付管理，逐步实行医保通用名管理，建立全国统一的医用耗材医保目录和动态调整机制。报告点评指出，此举将有效提升医用耗材的保障水平，减轻群众就医负担，长期利好产品质量优秀且竞争格局良好的企业。 医药行业估值与热度追踪 当周（5.15-5.19）医药行业估值PE（TTM，剔除负值）为27.69，较上周上涨0.64个单位，但仍低于2005年以来均值（37.20）9.51个单位。医药行业PE估值溢价率（相较A股剔除银行）为50.42%，较上周上涨3.23个百分点，但仍低于2005年以来均值（64.76%）14.34个百分点，处于相对低位。本周医药行业热度有所提升，成交总额达2554.51亿元，占沪深总成交额的5.92%，略低于2013年以来成交额均值（7.27%）。 个股表现方面，当周涨幅前五的个股包括太极集团（23.79%）、兴齐眼药（20.81%）、圣诺生物（16.95%）、金迪克（15.71%）、贵州三力（14.96%），其中太极集团和贵州三力受益于中药及国企改革主题。跌幅前五的个股包括ST紫鑫（-22.58%）、未名医药（-8.55%）、海尔生物（-8.55%）、江中药业（-7.73%）、ST太安（-7.69%），部分ST股面临终止上市风险。 医药行业4+X研究框架下特色上市公司估值增速更新 本报告的第四部分提供了一份详尽的表格，列出了国盛医药“4+X”研究框架下特色上市公司的估值业绩情况。该表格包含了截至2023年5月19日收盘的最新市值、2022年和2023年预测的归母净利润及其同比增速，以及对应的PE估值（2022E和2023E）。这些数据覆盖了创新药技术平台升级、创新药国际化升级、创新类器械、创新疫苗、创新产业链CRO、创新中药、制剂国际化、CDMO&CMO、特色API、生物制药上游设备及耗材&科研试剂、其他制造类器械、品牌中药、儿科、眼科、口腔、医美、康复、肿瘤、辅助生殖、综合医疗服务、互联网医疗&医疗电商、ICL、药店、传统仿制药&特色专科、血制品、医药流通以及IVD等多个细分领域。该部分通过量化数据，为投资者提供了各细分领域龙头及潜力公司的详细财务和估值参考，有助于投资者根据自身策略进行筛选和配置。 总结 本报告对2023年5月15日至19日医药生物行业的市场表现进行了深入分析，指出该板块在经历前期调整后呈现触底反弹态势，申万医药指数跑赢大盘，中药板块表现尤为突出。报告系统性地提出了筛选医药国企改革标的的“五因素框架”，并结合太极集团、达仁堂、新华医疗等成功案例进行了复盘，强调了国企改革在提升公司经营效率和估值方面的潜力。 同时，报告回顾了当周国家卫健委发布的中成药集采文件和国家医保局发布的医用耗材支付管理征求意见稿，预示着政策将继续推动行业规范化和效率提升，利好优质企业。在投资策略上，报告建议投资者规避政策扰动，聚焦“创回归、泛复苏、强自主、涨水位”四大主线，并在“4+X”研究框架下，关注医药科技创新、医药制造升级、医药消费升级、医药模式升级以及其他特色细分领域的投资机会。尽管医药板块估值仍处于历史平均水平之下，但其比较优势正在强化，为投资者提供了结构性布局的良好时机。报告最后也提示了负向政策超预期、行业增速不及预期以及测算误差等潜在风险。

中心思想 恒瑞医药回购彰显长期发展信心 恒瑞医药此次拟以最高12亿元自有资金回购股份用于员工持股计划，此举不仅完善了公司员工激励机制，将员工利益与公司成长紧密结合，更向市场传递了公司对未来长期发展的坚定信心，有助于提升投资者对公司价值的认可。 创新与国际化双轮驱动未来增长 公司正加速向创新驱动转型，预计2023年多款创新药将加速放量，并设定了105亿元的创新药收入目标。同时，公司积极拓展国际市场，多项创新药在海外推进临床试验，造影剂产品获得美国ANDA批准，形成创新与国际化双轮驱动的增长格局，为公司中长期发展开辟更广阔空间。 主要内容 股份回购计划详情与战略意义 恒瑞医药于2023年5月15日公告，计划以自有资金通过集中竞价交易方式回购公司股份，用于员工持股计划。回购总金额不低于6亿元且不超过12亿元人民币，回购价格上限为70.14元/股。按回购价格上限测算，预计回购股份数量约为1710.86万股，约占公司当前总股本的0.27%。此举旨在完善员工长效激励机制，充分调动员工积极性，并增强投资者对公司未来发展的信心，提升公司价值认可，助力公司长期可持续发展。 创新药研发进展与市场放量预期 公司持续深耕创新研发，目前已拥有12款自研创新药和1款引入创新药获批上市，另有8款新药处于审评阶段，11款产品处于III期临床研究阶段，在研创新药超过80种，国内外开展临床项目260多个。展望2023年，预计SHR8008（CYP51）、SHR8554（MOR）、HR20033（SGLT2/二甲双胍）等创新药有望首次获批，艾玛昔替尼（JAK1）有望提交上市申请。根据公司2022年8月发布的员工持股计划，2023年创新药收入目标为105亿元。随着医疗机构就诊量恢复，公司新药放量有望在2023年实现加速。 全球化布局与产品线拓展 恒瑞医药积极拓展国际市场，创新药和仿制药双线并进。卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼治疗晚期肝癌已与FDA召开pre-BLA沟通会；氟唑帕利联合阿比特龙治疗转移性去势抵抗性前列腺癌的国际多中心III期临床研究已启动；公司在全球多个国家和地区推进15项海外临床项目。此外，造影剂产品钆特酸葡胺、碘克沙醇、钆布醇已在美国获批ANDA，显示公司在国际化方面的扎实进展。 中长期发展战略与转型展望 公司正逐步走出集采的集中影响，随着创新药商业化梯队持续丰富，创新药销售收入占比预计将逐渐提升，从而拉动公司长期发展。海外布局则为公司开辟了更广阔的市场空间。尽管公司目前处于由仿制药向创新药转型的阵痛期，但其平台布局扎实、创新研发有序、综合实力稳健。凭借优秀的研发能力、深远的国际化视角以及强劲的市场销售能力，公司深度蜕变值得期待。 财务预测与投资建议 根据预测，恒瑞医药2023-2025年归母净利润分别为45.41亿元、52.66亿元和60.89亿元，同比增长率分别为16.3%、15.9%和15.6%。对应的PE分别为67倍、58倍和50倍。基于公司长期发展前景，维持“买入”评级。 潜在风险因素 报告提示的风险包括国际化进度低于预期以及创新药研发失败的风险。 总结 恒瑞医药此次拟回购股份不超过12亿元，用于员工持股计划，此举彰显了公司对长期发展的坚定信心，并有助于完善员工激励机制。公司正通过加速创新药研发与放量，并积极拓展国际市场，实现创新与国际化双轮驱动的增长战略。尽管面临转型阵痛，但凭借扎实的研发基础和全球化视野，公司预计在2023-2025年实现稳健的归母净利润增长，分别为16.3%、15.9%和15.6%，长期发展潜力值得期待，维持“买入”评级。