中心思想 业绩稳健增长，创新驱动显成效 恒瑞医药在2023年前三季度展现出稳健的业绩增长态势，营收和归母净利润均实现同比增长，尤其第三季度利润增长超出预期。这主要得益于公司在宏观行业背景变化下，通过优化销售费用结构、持续加大研发投入以及创新药商业化梯队的日益丰富，有效抵御了市场压力。公司正逐步走出集采的集中影响，创新药销售占比的提升成为拉动长期发展的核心动力。 全球化创新战略全面推进 公司坚定不移地推进全球化创新战略，在研创新药数量庞大，国内外临床研究加速进行。多款自研及引入创新药已获批或处于审评后期，预示着未来一年内将有更多创新成果落地。同时，恒瑞医药积极拓展海外市场，通过多项创新药的境外合作授权和海外临床研究，显著提升了其国际影响力与市场竞争力，为公司开辟了更广阔的增长空间，标志着其由仿制向创新的深度蜕变正在加速。 主要内容 2023年前三季度及Q3业绩分析 营收表现稳健，略超市场预期 恒瑞医药在2023年前三季度实现了营业收入170.14亿元，同比增长6.70%，显示出公司在复杂市场环境下的韧性。从季度表现来看，公司营收呈现持续增长趋势，第一季度、第二季度和第三季度营收分别为54.92亿元、56.76亿元和58.45亿元。尽管第三季度营收同比增长2.24%，相较于第二季度19.51%的增速有所放缓，但在宏观行业背景变化的影响下，公司第三季度营收仍保持了同比和环比的稳健增长，略超市场预期，体现了其业务的抗压性和持续发展能力。 利润端表现亮眼，销售费用优化贡献显著 在利润方面，2023年前三季度公司实现归母净利润34.74亿元，同比增长9.47%；扣非归母净利润33.60亿元，同比增长10.13%，利润增速快于营收增速。尤其值得关注的是，第三季度单季归母净利润达到11.66亿元，同比增长10.57%；扣非归母净利润11.17亿元，同比增长7.14%。第三季度归母净利润环比第二季度增长9.01%，这一增长主要得益于销售费用的有效收窄。第三季度单季销售费用为17.30亿元，相较于第二季度的20.09亿元有所下降，销售费用率同比下行3.55个百分点，表明公司在销售效率和成本控制方面取得了积极进展，从而有效提升了盈利能力。 财务指标与研发投入 费用结构优化，研发投入持续高位 从财务指标来看，2023年前三季度公司销售费用率为31.79%，相较2022年同期的32.37%下降了0.58个百分点，绝对额为54.09亿元，同比增长4.78%。这表明公司在保持销售投入的同时，销售效率有所提升。管理费用率为9.85%，相较2022年同期的9.21%增加了0.64个百分点，绝对额为16.76亿元，同比增长14.14%，管理费用有所增长可能与公司业务扩张和内部管理优化有关。研发费用率保持在21.90%的高位，与2022年同期的21.93%基本持平，绝对额共计37.25亿元，同比增长6.52%。研发投入力度持续加大，项目数量不断增多，这清晰地表明创新研发仍是公司发展的核心重点方向，为公司未来的增长奠定坚实基础。 整体财务状况良好，资产负债结构稳健 报告中提供的财务报表数据显示，恒瑞医药的资产负债结构保持稳健。截至2023年末（预测），公司流动资产预计达到345.96亿元，非流动资产122.79亿元，资产总计468.74亿元。负债合计预计为50.13亿元，资产负债率保持在较低水平（预测2023年为10.7%），显示出良好的偿债能力和财务健康状况。现金流方面，经营活动现金流预计在2023年达到42.14亿元，为公司的研发和运营提供了充足的资金支持。各项财务指标的良好表现，为公司创新战略的实施提供了坚实的财务保障。 创新药管线与商业化进展 丰富的产品管线，驱动未来增长 恒瑞医药在创新药研发方面持续发力，根据中期报告披露的信息，公司目前在研的自主创新药超过80个，并在国内外加速推进270多项临床研究，展现出强大的研发实力和丰富的创新储备。截至目前，公司已有13款自研创新药和2款引入创新药获得批准上市，形成了日益丰富的商业化梯队。此外，还有10款产品处于审评阶段，14款产品处于III期临床研究阶段，这些产品有望在未来几年内陆续上市，为公司带来新的增长点。 重点创新药有望加速获批，市场前景广阔 展望未来一年，公司预计将有多款重磅创新药有望获批，包括SHR8554（MOR）、HR20033（SGLT2/二甲双胍）、SHR8058（NOV03）、SHR8028（环孢素A）、IL-17A单抗以及PCSK9单抗等。这些创新药覆盖了多个疾病领域，具有巨大的市场潜力。例如，SHR8554作为一款新型镇痛药，有望满足未被满足的临床需求；HR20033则瞄准糖尿病市场，结合SGLT2抑制剂和二甲双胍的优势；PCSK9单抗则在心血管疾病领域具有广阔应用前景。这些产品的上市将进一步巩固恒瑞医药在创新药领域的领先地位，并显著提升其市场竞争力。 国际化布局与合作成果 海外合作陆续落地，加速全球市场拓展 恒瑞医药的全球化战略在2023年取得了显著进展。自年初以来，公司已就多款核心创新药达成境外合作授权，包括SHR2554（EZH2抑制剂）、SHR-1905（TSLP单抗）、吡咯替尼（HER1/2/4抑制剂）以及卡瑞利珠单抗（PD-1）联合阿帕替尼（VEGFR-2抑制剂）的肝癌疗法。这些合作不仅为公司带来了可观的授权收入，更重要的是，通过与国际伙伴的合作，加速了这些创新药在全球范围内的开发和商业化进程，有效拓展了海外市场。 国际临床研究深入推进，学术影响力提升 除了授权合作，恒瑞医药还在海外积极推进15款创新药的16项临床研究，覆盖了肿瘤、自身免疫等多个治疗领域。这表明公司不仅致力于将产品授权出去，更注重自主在海外市场进行临床开发，以期在全球范围内实现创新药的价值最大化。在2023年欧洲肿瘤内科学会（ESMO）大会上，恒瑞医药共有13款创新药的36项研究入选，其中HRS-4642（KRAS G12D抑制剂）和SHR-A2009（HER3 ADC）首次发布了早期临床研究数据，引起了国际学术界的广泛关注。这不仅彰显了恒瑞医药在创新研发方面的国际领先水平，也进一步提升了其在全球生物医药领域的学术影响力和品牌知名度。 市场展望与投资评级 走出集采影响，创新药驱动长期发展 分析指出，恒瑞医药已逐渐走出国家药品集中采购带来的集中影响。随着公司创新药商业化梯队的持续丰富，创新药销售收入在总营收中的占比将逐渐提升，这将成为拉动公司长期发展的核心动力。创新药的盈利能力和市场独占性远高于仿制药，其销售占比的提升将显著改善公司的盈利结构和整体毛利率。同时，公司积极的海外布局将为其开辟更广阔的市场空间，降低对单一国内市场的依赖，增强全球竞争力。 平台扎实，综合实力稳健，维持“买入”评级 报告认为，恒瑞医药目前正处于由仿制药向创新药转型的必经阵痛期，但其平台布局扎实、创新研发有序、综合实力稳健。公司凭借其优秀的研发能力、深远的国际化视角以及强劲的市场销售网络，有望实现深度蜕变。基于对公司未来发展的信心，国盛证券研究所对恒瑞医药的盈利能力进行了预测：预计2023-2025年营业收入分别为238.35亿元、268.24亿元、306.38亿元，同比增长分别为12.0%、12.5%、14.2%；归母净利润分别为45.10亿元、52.15亿元、60.47亿元，同比增长分别为15.5%、15.6%、16.0%。对应预测市盈率分别为61倍、53倍、46倍。鉴于公司长期发展前景广阔，维持“买入”评级。 风险提示 尽管前景乐观，报告也提示了潜在风险，包括国际化进度可能低于预期，以及创新药研发存在失败的风险。这些风险因素可能对公司的业绩和市场表现产生不利影响，投资者需予以关注。 总结 恒瑞医药2023年前三季度业绩表现稳健，营收和归母净利润均实现同比增长，其中第三季度利润增速超出预期，主要得益于销售费用优化和创新药商业化进展。公司持续加大研发投入，拥有丰富的创新药管线，多款产品有望在未来一年内获批上市，为业绩增长提供强劲动力。同时，恒瑞医药积极推进全球化战略，通过多项海外授权合作和国际临床研究，显著提升了其国际市场竞争力和影响力。公司正逐步走出集采影响，创新药销售占比的提升和海外市场的拓展将驱动其长期发展。综合来看，恒瑞医药平台布局扎实、创新研发有序、综合实力稳健，未来深度蜕变值得期待，分析师维持“买入”评级。

中心思想 短期业绩承压与非经常性损益影响 稳健医疗2023年前三季度及单三季度扣除非经常性损益后的业绩均面临短期压力，主要受医疗板块毛利率下降、医用耗材业务库存消化及减值处理等因素影响。然而，公司通过城市更新改造项目获得的资产处置收益，大幅提升了报告期内的归母净利润，使得报表端业绩表现亮眼，但需区分其非经常性特点。 业务结构调整与未来增长展望 在整体业绩承压背景下，公司消费品业务展现出稳健增长态势，并通过渠道优化和产品聚焦提升了经营质量。医用耗材业务虽受高基数影响同比下滑，但常规医用耗材保持增长，且公司通过品牌建设和外延并购为中长期增长奠定基础。展望未来，公司预计医用耗材业务将回归常态，消费品业务健康增长，整体业务结构将持续优化。 主要内容 整体财务表现分析 2023年前三季度，稳健医疗实现收入60.1亿元，同比下降21%；归母净利润21.5亿元，同比增长72%；扣非归母净利润6.2亿元，同比大幅下降46%。非经常性损益高达15.3亿元，主要源于城市更新改造项目资产处置收益，该收益计入2023年第三季度。扣非业绩下滑主要系医疗板块毛利率下降。盈利质量方面，前三季度毛利率同比提升2.3个百分点至50.2%；销售费用率和管理费用率分别同比上升5.7和0.9个百分点至24.0%和7.2%；扣非净利率同比下降4.7个百分点至10.3%。 单三季度来看，公司收入17.4亿元，同比下降30%；归母净利润14.7亿元，同比增长310%；扣非归母净利润0.7亿元，同比大幅下降78%。单三季度毛利率同比提升1.1个百分点至47.0%；销售费用率和管理费用率分别同比上升9.7和1.9个百分点至27.8%和8.1%。销售费用率提升主要系公司加大营销推广活动，同时收入规模有所缩减。扣非净利率同比下降9.1个百分点至4.1%，主要系医用耗材业务进行库存消化和减值处理导致利润率下降。 消费品业务稳健增长与渠道优化 2023年前三季度，消费品业务收入稳健增长9%至29.6亿元；其中单三季度收入同比增长5%至9.0亿元。公司在控制折扣、降本降费方面取得成效，第三季度盈利质量保持较好水平。 渠道表现： 消费环境转好，前三季度线下门店收入实现双位数增长，线上收入实现高个位数增长。截至2023年上半年末，门店数量净增13家至353家，其中直营店309家（较年初减少2家），加盟店44家（较年初增加15家），门店运营质量有望持续提升。 产品结构： 前三季度无纺产品中的爆品干湿棉柔巾销售同比增长，有纺产品中成人服饰增速相对较快。公司持续聚焦爆款单品、加深品类渗透。 品牌建设： 8月成立海外事业部，强化全球品牌建设。截至2023年上半年末，全棉时代品牌全域会员达4800万人，较年初增长约11%。 医用耗材业务高基数下调整与长期布局 2023年前三季度，医用耗材业务收入同比下降38%至30.0亿元；其中单三季度收入同比下降49%至8.3亿元。 产品结构： 前三季度感染防护产品（如口罩和防护服）收入同比大幅下滑，而常规医用耗材产品稳健增长26%至21.8亿元。 渠道分布： 前三季度国内B端（医院及其他）、国外销售和C端销售（电子商务+药店）占比分别为38%、35%和26%，渠道分布均衡。 中长期增长策略： 自有Winner品牌美誉度持续提升，渠道渗透加深，截至2023年上半年末已覆盖千余家医院、17万家零售药店。 2022年公司通过并购隆泰医疗、平安医械、桂林乳胶，实现产品、渠道、品牌协同，共建一站式医用耗材平台。 资产管理与现金流状况 2023年前三季度，公司资产减值损失为1.47亿元（其中单三季度损失0.47亿元），显示公司在资产减值管理上较为谨慎。存货周转天数同比增加18.4天至136.3天，应收账款周转天数同比增加8.9天至38.9天。经营性现金流净额为2.2亿元，去年同期为12.1亿元，同比大幅下降，主要系预收客户货款减少以及本期支付上年税金及货款较多。预计后续现金流将恢复正常。 未来展望与投资评级 国盛证券预计2023年稳健医疗两大业务将平稳经营，医用耗材业务在高基数下预计下滑，消费品业务有望健康增长。考虑非经常性损益（搬迁补偿安置协议将增加2023年归母净利润13.6亿元），预计公司全年报表端收入下滑20%~30%，业绩预计大幅增长，但扣非业绩预计下滑。 基于公司医疗与消费板块的协同发展以及搬迁补偿安置交易带来的资产处置收益，国盛证券调整盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为23.2/11.6/13.7亿元，对应2024年PE为20倍，维持“买入”评级。 总结 稳健医疗2023年前三季度扣非业绩短期承压，主要受医疗板块毛利率下降及医用耗材业务调整影响。然而，得益于城市更新改造项目带来的非经常性资产处置收益，公司报表端归母净利润实现大幅增长。消费品业务表现稳健，通过渠道优化和产品聚焦实现健康增长；医用耗材业务虽受高基数影响，但常规业务保持增长，且公司通过内生外延积极布局中长期发展。尽管经营性现金流短期承压，但预计后续将恢复正常。综合考虑非经常性收益和业务发展趋势，国盛证券维持“买入”评级，并预计公司2023年归母净利润将大幅增长。

中心思想 医药板块触底反弹，新需求驱动增长 本报告核心观点指出，尽管2023年10月16日至20日当周申万医药指数环比下跌6.88%，跑输大盘，但医药生物板块正处于中长期底部，具备良好的长期投资胜率和赔率。市场短期波动主要受前期涨幅过大、市场加速下跌、三季报亮点不足以及“三明医改”政策再讨论等因素影响。然而，报告强调，影响医药行业的“政策周期”和“市场周期”已进入共振末端，反腐预期最差的拐点已现，且后续出现行业性大利空的可能性微乎其微。 创新与估值重塑投资逻辑 报告特别强调了“新需求大单品”的崛起，如减肥药产业趋势，正逐步提升市场对医药创新和科技属性的认知，有望使行业摆脱政策困扰，成为新一轮周期的核心主线。在策略配置上，建议投资者关注具备长期产业逻辑确定性的“新需求大单品”、Q3业绩超预期的公司、2024年估值具有性价比的个股变化，以及长期景气度较高的细分领域。此外，报告对国际医学进行了专题复盘，认为其即将迎来非外源性因素驱动的经营拐点，当前PS分位较低，收入增速快，且短期催化剂和中长期投资价值正在验证，具备

中心思想 业绩稳健回暖，经营质量显著提升 海康威视2023年第三季度业绩符合预期，单季度收入和归母净利润增速均转正，显示出公司经营状况的持续改善和稳健回暖。 毛利率显著提升，带动利润端回暖，且经营性净现金流大幅增长3593.45%，凸显公司收入质量的持续复苏和行业景气度的回升。 长期增长信心坚定，维持“买入”评级 公司设定的股权激励目标（收入复合年增长率15%）表明管理层对公司长期稳健发展的坚定信心。 基于宏观经济复苏和公司内生增长，分析师维持“买入”评级，并对未来三年盈利能力持乐观预期，预计2023E/24E/25E归母净利润分别为136.35/163.59/189.91亿元。 主要内容 2023年Q3业绩符合预期，环比持续改善 2023年前三季度，公司实现营业总收入612.75亿元，同比增长2.6%；实现归母净利润88.51亿元，同比增长0.12%，业绩符合市场预期。 单三季度表现尤为亮眼，实现收入237.04亿元，同比增长5.52%；实现归母净利润35.13亿元，同比增长14%。收入端和利润端增速均实现回正，环比持续改善，彰显公司经营稳健回暖。 毛利率显著提升，带动利润端回暖 2023年前三季度，公司毛利率达到44.85%，相比去年同期的42.35%，有显著回暖。 毛利率的提升体现了行业景气度与竞争格局的改善。 预计随着2023年宏观经济逐步复苏，国内三大BG业务下半年将会出现回暖，毛利率有望保持回暖趋势。 经营性净现金流亮眼，收入质量持续复苏 2023年前三季度，公司经营活动产生的现金流量净额为59.14亿元（5,913,853,480.95元），相比去年同期大幅增长3593.45%。 现金流的显著改善主要来源于销售回款的增加，这凸显出公司收入质量的持续提升，并验证了行业景气度的复苏。 股权激励目标彰显公司长期增长信心 公司在2021年10月发布的股权激励计划中，设定了收入复合年增长率（CAGR）15%的目标，与2018年限制性股票激励计划的大体一致（CAGR从20%调为15%）。 这一稳健的增速指引，体现了管理层对公司长期发展的坚定看好与信心。 伴随着宏观经济的复苏以及公司持续修炼内功，预计公司各个业务板块将持续稳健发展。 盈利预测与投资评级 分析师维持对海康威视的“买入”评级。 预计公司2023E/24E/25E分别实现归母净利润136.35亿元、163.59亿元和189.91亿元。 风险提示 国内需求存在不确定性。 贸易关系可能带来扰动风险。 原材料价格上涨风险。 AI推进可能不及预期的风险。 创新业务孵化可能不及预期的风险。 总结 海康威视2023年第三季度业绩表现强劲，营收和归母净利润增速均实现回正，显示出公司经营状况的显著回暖。毛利率的显著提升和经营性净现金流的大幅增长，共同印证了公司收入质量的改善和行业景气度的复苏。管理层通过设定15%的收入复合年增长率股权激励目标，展现了对公司长期稳健增长的坚定信心。尽管面临国内需求不确定性、贸易关系扰动、原材料涨价、AI推进及创新业务孵化不及预期等风险，但基于当前业绩表现和未来发展潜力，分析师维持“买入”评级。

中心思想 头部品牌大中华区业绩强劲，库存状况持续改善 本报告核心观点指出，国际头部品牌如迅销和Nike在大中华区市场展现出强劲的复苏势头和增长潜力。迅销FY2023财年大中华区业绩创历史新高，营收同比增长15.2%，经营溢利同比增长25%。同时，Nike品牌FY2024Q1（6-8月）大中华区营收在货币中性基础上同比增长12%。两大品牌均报告库存状况持续改善，表明市场需求回暖和供应链管理效率提升。 纺织服装行业细分赛道分化，投资机会显现 报告分析认为，纺织服装行业各细分赛道表现分化，其中运动鞋服和男装板块展现出更强的韧性。纺织制造端订单有望在2023年下半年逐步改善，并在2024年释放业绩弹性。黄金珠宝板块景气度持续高位。在2023年第四季度，伴随低基数效应和销售旺季的到来，终端销售有望迎来较好表现，盈利质量持续修复，为投资者提供了明确的投资方向和标的建议。 主要内容 国际品牌在大中华区市场的业绩亮点与库存优化 专题1：迅销发布FY2023年报，大中华区业绩创新高 财务表现与未来展望： 迅销FY2023财年（截至2023年8月31日）营收同比增长20.2%至27665亿日元，毛利率同比下降0.5个百分点至51.9%。经营溢利同比增长28.2%至3810亿日元，经营溢利率同比提升0.9个百分点至13.8%。归母净利润同比增长8.4%至2962亿日元。展望FY2024，公司预计营收将增长10.2%至30500亿日元，经营溢利同比增长18.1%至4500亿日元，归母净利润同比增长4.6%至3100亿日元。 库存状况持续改善： 截至期末，公司库存同比减少366亿日元至4492亿日元。其中，优衣库海外业务库存金额同比减少90亿日元，主要受益于大中华区业务强劲的销售表现和良好的订单管控。优衣库日本业务库存金额同比减少306亿日元。 大中华区业绩创历史新高： 优衣库国际业务表现领先，FY2023大中华区营收同比增长15.2%至6202亿日元，经营溢利同比增长25%至1043亿日元，创下历史业绩新高，反弹速度超公司预期。同期，亚洲其他地区及澳洲营收同比增长46.1%至4498亿日元，北美地区营收同比增长43.7%至1639亿日元，欧洲地区营收同比增长49.1%至1913亿日元。 专题2：Nike品牌6-8月大中华区营收增长12%，集团库存健康 FY2024Q1财务概览： Nike发布FY2024Q1（2023年6-8月）季报，营收同比增长2%至129亿美元。毛利率同比略下降0.1个百分点至44.2%，净利润同比下降1%至14.5亿美元。公司展望FY2024营收将实现中单位数增长。 库存水位健康： 截至8月末，公司库存金额同比下降10%。同时，全市场上Nike产品库存量（包括Nike自身以及批发伙伴）整体也实现双位数下降。公司目前对现有库存水平保持满意，后续将逐步增加批发渠道发货量。 大中华区延续快速增长： 在货币中性基础上，Nike品牌大中华区营收同比增长12%，延续了2023年以来的快速增长趋势。公司对大中华区长期增长保持信心。同期，北美营收同比下降1%，EMEA（欧洲、中东和非洲）增长6%，APLA（亚太和拉丁美洲）增长3%。 细分行业市场表现与投资策略分析 2-本周观点 运动鞋服： 短期终端销售稳步复苏，渠道库存健康。展望下半年，综合考虑低基数以及Q4销售旺季，预计Q4终端同比增速值得期待。随着折扣同比改善幅度提升，直营渠道毛利率改善趋势明显。推荐【安踏体育】（当前股价对应2023PE 24倍）、【李宁】（2023PE 19倍）、【特步国际】（2023PE 15倍），关注【361度】（23年PE 8倍）。推荐基本面表现优异的运动板块下游渠道商【滔搏】（FY24PE 14倍）。 品牌服饰： 2023年以来，具备刚需消费属性的男装板块及功能性运动鞋服板块韧性更好，女装恢复相对较慢。预计这一趋势在2023全年持续，优质男装公司在拓店和店效提升带动下业绩有望持续释放。推荐【报喜鸟】（2023年PE 14倍）、【比音勒芬】（2023年PE 19倍）、【海澜之家】（2023年PE 12倍）。推荐低估值港股羽绒服龙头【波司登】（FY2024 PE 13倍）。 纺织制造： 下游客户库存去化接近尾声，2023H2制造公司订单有望逐步改善，中长期行业竞争格局持续优化。预计制造公司2023年整体表现平淡，2024年有望释放业绩弹性。推荐【华利集团】（2024年PE 15倍）、【申洲国际】（2024年PE 19倍），关注【伟星股份】（2023年PE 19倍）、新澳股份。 黄金珠宝： 年初以来板块景气度处于高位，下半年适逢珠宝消费旺季，叠加标的公司快速拓店，头部公司业绩增长可期。建议关注【周大福】（对应FY24PE 16倍），关注【老凤祥】（2023PE 14倍）、【周大生】（2023PE 14倍）、【潮宏基】（2023PE 13倍）。 3-重点公司近期报告 2023Q3业绩前瞻： 2023年1-8月社零总额同比增长7%，同期服装鞋帽针纺织品类/金银珠宝类零售额分别同比增长10.6%/12.8%，优于消费大盘。预计Q3大部分服饰品牌商收入同比增速环比Q2有所放缓，但运营稳健，盈利质量修复。Q4伴随基数逐月走低，服饰品牌商流水同比增速有望迎来较好表现。 运动鞋服： Q3整体表现稳健，流水层面各月逐步提速。安踏/Fila Q3流水分别增长高单位数/低双位数，预计李宁/特步Q3流水分别增长高单位数/低双位数。预计板块公司库销比均在4~5之间，终端折扣同比改善。 男装： Q3流水表现出较好韧性。预计比音勒芬收入及业绩均有望同增20%左右；海澜之家收入及扣非业绩均有望同比正增长；报喜鸟收入预计同增10%~20%/业绩预计同增20%~30%。 女装： 以流水弱复苏、盈利质量修复为主逻辑。预计歌力思/地素时尚/森马服饰/太平鸟收入分别同增10%~20%/下滑个位数/

中心思想 带状疱疹疫苗预防价值凸显 带状疱疹是由水痘-带状疱疹病毒再激活引起的感染性皮肤病，常伴有神经病理性疼痛，严重影响患者生活质量。本报告强调，接种带状疱疹疫苗是预防带状疱疹及其并发症的有效措施，具有重要的临床意义。 全球市场高速增长与中国市场巨大潜力 全球带状疱疹疫苗市场已实现快速放量，特别是GSK的重组亚单位疫苗Shingrix，年销售额已接近30亿英镑，成为全球畅销大单品。中国市场目前渗透率较低，但随着人口老龄化趋势和疫苗可及性提升，预计未来将释放巨大的增长空间，有望成为年销售额数百亿级别的大单品。 主要内容 带状疱疹严重影响患者健康，疫苗预防带状疱疹是重要选择 带状疱疹是由长期潜伏的水痘-带状疱疹病毒（VZV）再激活引起的感染性皮肤病，表现为疼痛性皮疹和水疱，并常伴有持续数周至数年的神经病理性疼痛，多见于老年人及免疫抑制人群，严重影响生活质量。全球普通人群带状疱疹发病率为（3-5）/1000人年，亚太地区更高达（3-10）/1000人年，且逐年递增2.5%-5.0%。尽管有抗病毒药物可用于对症治疗，但无法从根本上解决病毒激活致病问题。因此，《中国带状疱疹诊疗专家共识（2022版）》明确指出，接种带状疱疹疫苗是预防带状疱疹、PHN及其他并发症的有效手段。 带状疱疹疫苗全球销售额快速攀升，已成为全球疫苗大单品 目前全球已上市的带状疱疹疫苗主要有默沙东的Zostavax和GSK的Shingrix。其中，Shingrix于2017年在美国获批上市，用于50岁及以上人群预防带状疱疹，并实现快速放量。其全球销售额从2021年的17.21亿英镑增长至2022年的29.58亿英镑，同比增长72%。带状疱疹疫苗成为全球畅销大单品并非偶然，主要得益于两方面：一是全球庞大的风险患者群体，每年新增带状疱疹患者约3200万人，潜在风险人群超过3亿人，保守估计每年新增市场空间有望达到千亿元；二是疫苗具有优秀的保护效力，例如Shingrix对50岁及以上成人带状疱疹的保护效力在III期临床中达到97%，在中国大陆上市后IV期临床试验中更是达到100%。 带状疱疹疫苗国内市场渗透率较低，看好未来巨大放量空间 与全球市场的快速放量相比，带状疱疹疫苗在国内市场的渗透率仍处于较低水平。目前国内已获批上市的带状疱疹疫苗有两款：GSK的Shingrix（2020年6月获批，用于50岁及以上成人，两剂次，单价1598元）和百克生物的感维（2023年2月获批，用于40岁及以上成人，一剂次，单价1369元）。此外，国内还有多款在研产品处于临床研究或临床申请阶段。据GSK中国披露，预计2030年中国50岁及以上人口将达到5.7亿人，但截至2023年6月，该人群的疫苗接种渗透率仅约1.2%，未来提升空间巨大。 本报告通过两种方法对国内市场销售额进行了预测： 基于市场渗透率预测： 假设国内40-74岁适龄接种人群约6.4亿人。在悲观、中性、乐观情景下，若未来十年累计渗透率分别达到5%、10%、15%，则十年累计销售额预计可达438-1023亿元、876-2045亿元、1314-3068亿元。年新增销售额在44-307亿元之间。 基于流行病学发病率预测： 假设国内带状疱疹年新增患病率为0.5%（与亚太地区相似），每年新增患者约0.0706亿人。若每位新增患者带来周边10位高风险人员，且高风险人员接种渗透率为10%，则年新增带状疱疹疫苗接种人群约0.0706亿人，年新增销售额预计在97-226亿元之间。 综合来看，带状疱疹疫苗有望成为年销售额数百亿级别的大单品。近期智飞生物获得GSK重组带状疱疹疫苗中国独家代理权，有望凭借其强大的销售平台加速国内市场放量，进一步提升整体接种渗透率。报告推荐关注智飞生物、百克生物等重点标的。 风险提示 本报告提示了以下风险：医药负向政策超预期（如带量采购、医保谈判等可能导致降价压力），行业增速不及预期，以及销售额预测偏差风险（预测模型参数设置可能与实际情况存在偏差）。 总结 本报告深入分析了带状疱疹疫苗的市场前景，指出带状疱疹对患者健康的严重影响以及疫苗预防的重要性。全球市场数据显示，带状疱疹疫苗已成为畅销大单品，特别是GSK的Shingrix，其销售额快速增长并展现出优秀的保护效力。尽管中国市场目前渗透率较低，但庞大的适龄人口基数和极低的现有接种率预示着巨大的增长潜力。通过市场渗透率和流行病学发病率两种模型测算，国内带状疱疹疫苗市场有望达到数百亿甚至千亿级别。智飞生物与GSK的合作预计将加速国内市场放量，推动整体接种渗透率提升。投资者应关注智飞生物、百克生物等重点标的，同时警惕医药政策、行业增速及销售预测偏差等潜在风险。

中心思想 核心合作驱动增长 智飞生物与GSK签订的重磅合作协议，特别是获得GSK重组带状疱疹疫苗的中国独家代理权，并约定未来三年（2024-2026年）最低年度采购金额分别为34.4亿元、68.8亿元和103.2亿元，这不仅再次验证了智飞生物强大的市场销售能力，更预示着公司业绩将实现显著增长。 疫苗市场潜力巨大 GSK重组带状疱疹疫苗在全球市场表现强劲，国内市场竞争格局良好，预计其销售峰值有望突破百亿元，成为继HPV疫苗之后的又一重磅产品，为智飞生物缔造第二成长曲线。同时，RSV老年人疫苗的潜在合作也为公司提供了新的增长机遇，尤其是在中国人口老龄化背景下，市场需求将持续增加。 主要内容 重磅合作协议：智飞生物与GSK携手 合作内容与财务影响 智飞生物于2023年10月9日公告与GSK签署独家经销和联合推广协议，获得GSK重组带状疱疹疫苗在中国的独家代理权。 协议明确了未来三年（2024/2025/2026年）的最低年度采购金额分别为34.4亿元、68.8亿元和103.2亿元，显示出该合作对公司未来营收的巨大贡献。 此外，协议还约定GSK将优先在合作区域内任何RSV老年人疫苗的联合开发和商业化方面，成为智飞生物的独家合作伙伴，为公司未来业务拓展奠定基础。 智飞生物的销售优势 此次合作是跨国疫苗巨头GSK选择智飞生物作为其中国销售合作伙伴的体现，再次验证了智飞生物强大的市场销售能力。 公司深耕疫苗市场多年，以代理业务起家，现已建立起一支超过3400人的规模化市场团队，覆盖全国大部分县级疾控中心。 智飞生物还积极与美年健康、妇女基金会等机构合作，共同推广成人疫苗。 此前HPV疫苗和五价轮状病毒疫苗在国内市场的快速放量，充分展示了智飞生物卓越的销售执行力，预计GSK重组带状疱疹疫苗也将凭借此优势实现国内市场的快速放量。 带状疱疹疫苗：百亿级市场新增长极 全球畅销与国内竞争格局 GSK重组带状疱疹疫苗在全球市场表现出色，自2017年10月获FDA批准上市以来，已成为全球畅销的超级大单品，2022年全球销售额达到29.6亿英镑，其中国内市场销售额实现翻倍以上增长。 目前，国内市场仅有GSK和百克生物两家公司的带状疱疹疫苗获批上市销售，竞争格局良好，为智飞生物代理的GSK产品提供了快速放量的窗口期。 市场潜力与第二成长曲线 基于中性假设，以中国6.4亿适龄接种人群、1%的渗透率和单人份3196元的价格计算，未来国内带状疱疹疫苗的销售峰值有望突破百亿元级别。 这一巨大的市场潜力预示着GSK重组带状疱疹疫苗有望成为继HPV疫苗之后，智飞生物的又一个重磅大单品，从而成功缔造公司的第二成长曲线，驱动公司业绩持续高速增长。 RSV疫苗：未来潜在增长点 全球进展与国内布局 呼吸道合胞病毒（RSV）疫苗在全球范围内备受关注，目前仅有两款产品获得美国FDA批准。 其中，GSK的Arexvy于2023年5月获FDA批准上市，并于2023年6月在中国获得临床批准。 智飞生物与GSK的合作协议中，GSK优先选择智飞生物作为RSV老年人疫苗的独家合作伙伴，显示了智飞生物在该领域的战略布局。 老龄化背景下的需求增长 随着中国人口老龄化趋势的加剧，老年人群对RSV疫苗的需求预计将显著增加。 RSV疫苗的临床价值和稀缺性有望持续凸显，使其成为驱动智飞生物未来成长的一个潜在重要品种，进一步丰富公司的产品管线和市场竞争力。 公司未来成长空间与战略布局 现有业务与新品种协同发展 报告认为，当前智飞生物的股价被市场低估，公司基本面优质且成长确定性高。 未来，HPV疫苗的市场空间有望持续拓展，而带状疱疹疫苗等新品种则有望成功缔造公司的第二成长曲线。 现有优势品种的持续发力与新品种的快速推进将形成协同效应，共同推动公司业绩增长。 大生物药领域的多元化拓展 除了疫苗业务，智飞生物还在积极布局大生物药领域，包括单抗、细胞疗法以及糖尿病等方向。 这一多元化的战略布局将为公司带来巨大的未来发展潜力，拓宽其业务范围和盈利来源，增强公司的长期竞争力。 盈利预测与估值分析 业绩预期与增长率 根据最新的合作公告，国盛证券调整了智飞生物的盈利预测。 预计公司2023年至2025年的归母净利润将分别达到95.2亿元、127.3亿元和155.6亿元。 相应的同比增长率分别为26.3%、33.7%和22.3%，显示出公司未来几年强劲的盈利增长能力。 投资评级与风险提示 基于调整后的盈利预测，公司2023年至2025年对应的PE分别为15倍、11倍和9倍。 鉴于公司优质的基本面和高成长确定性，国盛证券维持对智飞生物的“买入”评级。 同时，报告也提示了潜在风险，包括HPV疫苗销售不及预期、产品研发进展不及预期以及行业竞争加剧等，建议投资者关注。 总结 智飞生物与GSK签订的重磅合作协议，特别是获得重组带状疱疹疫苗的中国独家代理权，以及未来三年超百亿的最低采购金额，是公司强大销售能力的再次验证，并有望成为继HPV疫苗之后的又一核心增长引擎，缔造公司的第二成长曲线。国内带状疱疹疫苗市场潜力巨大，预计销售峰值可达百亿元级别。此外，RSV疫苗的潜在合作也为公司提供了长期增长机遇。结合现有品种的持续发力、自主管线品种的兑现以及在大生物药领域的战略布局，智飞生物未来成长空间广阔。国盛证券上调了公司盈利预测，并维持“买入”评级，但同时提示了销售、研发和竞争等方面的风险。

中心思想 医药板块触底反弹，结构性热点驱动市场情绪 本报告核心观点指出，在2023年9月25日至9月28日当周，申万医药指数环比上涨2.63%，位列全行业涨跌幅榜首，显著跑赢创业板指数和沪深300指数，显示出医药板块的强势反弹。此次反弹主要由结构性热点驱动，其中减肥药及其配套产业链（如CXO）、基药、Q3业绩超预期个股以及大单品主线表现尤为亮眼。减肥药因其顺畅的产业逻辑、契合消费升级的属性和巨大的市场空间，成为本轮医药底部反弹中最受瞩目的主线。 长期投资价值凸显，多维度策略布局未来 报告强调，医药板块整体正处于一个中长期底部，具备良好的长期胜率和赔率。预计9月至10月将迎来一波情绪修复的底部反弹行情，目前正处于“热点主题创造赚钱效应”和“底部变化演绎，驱动填仓位轮动普涨”的阶段。在策略配置上，建议投资者从多个维度进行布局：一是关注具有长期产业逻辑确定性的领域，如“挖掘新需求”的大单品（典型代表为减肥药）和“破局老需求”的肿瘤等技术平台及国际化方向；二是寻找Q3业绩超预期的个股；三是关注个股变化叠加2024年估值性价比的机会，如基药目录进展和ESMO大会催化；四是把握“反腐后院端修复”的最佳时间节点；五是配置具有“反腐免疫”属性的CXO和OTC板块。此外，中药板块在2023年上半年表现出亮眼的营收和利润增速，景气度持续回升，盈利能力和经营效率均有所优化，其底部机会和政策利好值得重点关注。 主要内容 医药行业整体表现与市场热度分析 市场行情回顾与估值现状 在2023年9月25日至9月28日当周，申万医药指数表现强劲，环比上涨2.63%，在所有行业中涨跌幅排名第一，跑赢沪深300指数3.95个百分点，跑赢创业板指数3.10个百分点。然而，从年初至今的表现来看，申万医药指数累计下跌7.04%，跑输沪深300指数（-4.70%），但跑赢创业板指数（-14.61%）。子行业方面，当周医疗服务II上涨4.42%表现最佳，医药商业II上涨0.81%表现最差。年初至今，中药II以3.23%的涨幅领先，而医疗服务II下跌14.28%表现最弱。 在估值方面，当周医药行业PE（TTM，剔除负值）为26.32，较前一周有所提升，但仍低于2005年以来的均值36.97。医药行业相对A股（剔除银行）的估值溢价率为39.19%，也低于2005年以来的均值64.18%，显示出当前估值处于相对低位。市场热度方面，当周医药成交总额达2960.32亿元，占沪深总成交额的10.51%，高于2013年以来7.22%的均值，表明医药行业热度有所提升。 细分领域投资策略与市场动态 1. 广义药品 创新药： 当周中证创新药指数环比上涨3.70%，跑赢申万医药指数和沪深300指数，但年初至今仍跑输大盘。热点聚焦于减肥药GLP-1靶点竞争格局及行业空间，以及ESMO大会的潜在数据发布。重要事件包括武汉友芝友生物制药成功港交所上市，CDE连发指导原则以规范创新药物非临床研究，以及艾力斯Q3业绩预告显示高增长。报告认为，10月份医保谈判、ESMO大会（关注PD-1/ADC联用、Trop-2、Nectin-4、HER-3等ADC靶点）以及GLP-1产品适应症的广泛拓展（如心脏保护、NASH）是关键观测点。推荐关注信达生物、科伦博泰、荣昌生物、新诺威等。 仿制药： 当周仿制药板块环比上涨2.89%，跑赢申万医药指数。热点围绕安徽集采纳入地佐辛&羟考酮的影响、国家医保局发布的医保基金运行情况、CDE关于仿制药一致性评价受理审查指南的征求意见稿，以及兴齐眼药阿托品滴眼液NDA的进展。报告认为，集采影响已逐渐减小，传统仿制药企经营趋势向上，院内刚需复苏叠加创新兑现，整体走向积极。未来一个月需关注各公司三季度业绩和医药反腐的定量影响。推荐关注恒瑞医药、兴齐眼药、科伦药业、恩华药业等。 中药： 当周中药指数上涨3.29%，跑赢医药指数0.66个百分点；年初至今上涨3.23%，跑赢医药指数10.28个百分点，表现行业内领先。热点包括国家新一版基药目录的出台节奏及受益产品，以及昆药集团与华润圣火血塞通业务的整合。CDE发布中药新药用于紧张型头痛的临床疗效评价技术指导原则，利好中药创新药发展。报告看好中药板块的底部机会，认为基药目录颁布在即叠加业绩确定性，建议积极布局。 中药板块2023H1业绩总结： 2023年上半年，中药板块营收总量达1958亿元，同比大幅增长13.99%；归母净利润总量245亿元，同比激增44.91%；扣非后归母净利润总量225亿元，同比上涨34.58%。其中，陇神戎发、上海凯宝、华润三九等公司营收增速亮眼，陇神戎发、太极集团、特一药业等归母净利润增速表现突出。盈利能力方面，中药板块毛利率为44.98%，同比提升1.03个百分点；净利率为13.01%，同比提升2.88个百分点；期间费用率30.33%，同比下降0.21个百分点。政策持续利好、感冒发烧药需求驱动以及公司内部经营改善是中药业绩亮眼的主要原因。 疫苗： 当周疫苗板块整体跟随医药指数上涨，但内部个股走势分化。百克生物（+7.84%）和华兰疫苗（+6.82%）涨幅居前。热点聚焦于智飞生物和百克生物的基本面讨论，特别是百克生物Q3业绩预告显示带状疱疹疫苗带来业绩大幅增长。报告认为，2023年Q1后新冠影响基本消除，板块将回归内生增长，HPV、13价肺炎疫苗有望延续高增长，带状疱疹疫苗、金葡菌疫苗等爆款品种值得关注，Q3-Q4流感疫苗放量情况是重要观测点。推荐关注智飞生物、百克生物。 血制品： 当周血制品板块整体跟随医药指数上涨，派林生物（+5.00%）表现较好。重点事件包括天坛生物研发生产的第四代静注人免疫球蛋白（pH4）成功获批，标志着我国静丙产业水平迈入国际先进行列；博雅生物转让贵州天安药业股权，有利于公司聚焦主业。报告认为，血制品板块属于资源刚需，整体增长平稳，反腐影响较小，行业整合和浆站拓展是未来趋势。三季报业绩披露情况是未来一个月的观测点。推荐关注天坛生物、派林生物。 2. 医疗器械 当周医疗器械指数上涨0.84%，跑输申万医药指数1.79个百分点；年初至今下跌12.43%，跑输申万医药指数。 医疗设备： 当周医疗设备指数上涨0.14%。热点关注医疗反腐对不同医疗设备企业的影响、9月以来招投标恢复情况、Q4业绩压力以及GLP-1产业链受益公司。重要公告包括山外山和澳华内镜Q3业绩预告显示高增长但短期可能受反腐影响，三诺生物持续葡萄糖监测系统获得欧盟MDR认证，华大智造拟回购股票。报告认为，招投标持续恢复，反腐影响偏短期，积压需求有望释放。关注新品放量和超跌底部企业。 医疗耗材： 当周医疗耗材指数上涨1.83%。热点关注医疗反腐对手术量影响、骨科关节下一轮集采续约能否涨价以及低值耗材订单拐点。重要公告包括心脉医疗Q3在高基数上仍维持高增长，昊海生科利润端维持高增长，赛诺医疗药物洗脱支架获土耳其批准。报告认为，医疗反腐对手术开展影响较小，Q4经营有望持续改善。关注骨科创伤类集采续约、电生理手术量增长以及一次性手套行业周期拐点。 体外诊断（IVD）： 当周体外诊断指数上涨1.09%。热点关注安徽牵头的23省化学发光集采政策细则。重要公告包括奥泰生物已累计股票回购2264万元，普门科技股权激励行权条件成就。报告认为，集采细则待定，核心逻辑是追踪常规检测恢复强度。关注业绩超预期和海外占比领先企业。 3. 配套领域 CXO： 当周申万医疗研发外包指数上涨7.04%，跑赢申万医药生物指数，主要受益于板块估值低位、减肥药产业链关联、诺泰生物业绩高增长以及药明康德多肽扩产等催化。热点聚焦于减肥药产业链，凯莱英和药明康德积极布局多肽产能扩建。报告认为，CXO板块估值和仓位均处历史低位，短期风险不大，减肥药产业链关联提振关注度且具备反腐免疫属性。中长期看，板块增速有望拐点向上，多肽、寡核苷酸、CGT等新分子新疗法有望持续注入高景气。推荐关注药明康德、凯莱英、诺泰生物、圣诺生物等。 原料药： 当周申万原料药指数上涨3.77%，跑赢申万医药生物指数。热点聚焦于减肥药及其产业链，博瑞医药的BGM0504注射液已进入Ⅱ期临床试验。报告认为，原料药企业盈利能力有望逐步恢复，GLP-1药物热度为上游原料药带来巨大弹性，技术壁垒高、先发优势明显的标的值得重点关注。推荐关注博瑞医药、美诺华等。 药店： 当周药店板块环比下跌0.19%，跑输申万医药指数。热点关注院内反腐对药店的影响、近期销售情况以及漱玉平民拟收购辽宁天士力和济南平嘉股权。漱玉平民的收购有助于公司拓展华北区域并提高山东市场集中度。报告认为，药店估值处于历史低位，行业集中度提高与处方外流趋势不变，业绩增长相对稳定，具备长期投资价值。关注业绩稳定性强、非药业务占比高标的。 医药商业： 当周医药商业板块环比上涨1.45%，跑输申万医药指数。热点关注院内反腐对百洋医药业绩的实际影响以及流通行业面临的机遇和挑战。报告认为，医药商业整体估值较低，在当前环境下具有一定偏好度。关注国企商业公司、有变化的商业公司（如柳药集团、九州通）以及独有CSO赛道的百洋医药。 医疗服务： 当周医疗服务板块环比上涨0.77%，跑输申万医药指数。热点关注国际医学中心医院床位爬坡情况、假期眼科/口腔医疗消费情况以及四季度展望。何氏眼科公告激励草案，设定了2023-2025年营收增速目标。报告认为，股价经过长时间调整后资金层面压力相对出清，估值分位很低，消费医疗与消费恢复密切相关，若有经营变化，值博率较高。推荐关注普瑞眼科、国际医学、三星医疗。 生命科学产业链上游： 当周生命科学产业链上游大部分公司股价呈上涨趋势，涨幅算数平均值为1.08%，中位数为0.96%，但年初至今跑输申万医药指数。热点关注国内投融资数据回暖、高校研发费用划拨、下游需求压制下的价格竞争以及国际化拓展。报告认为，耗材及服务领域行业景气度拐点仍需等待，制药装备短期周期股属性难消除，科研仪器作为国产替代率低、卡脖子属性的细分领域值得重视。推荐关注纳微科技、诺禾致源、奥浦迈、百普赛斯、聚光科技等。 总结 本报告对2023年10月9日当周的医药生物行业进行了全面而深入的分析。总体来看，医药板块在当周表现出强劲的底部反弹态势，申万医药指数领涨全行业，显示出市场情绪的积极修复。此次反弹主要由减肥药及配套产业链、基药、Q3业绩超预期个股和大单品等结构性热点驱动，其中减肥药因其巨大的市场潜力和产业逻辑顺畅性成为最亮眼的主线。 从长期视角看，报告认为医药板块正处于中长期底部，具备显著的投资价值。策略上，建议投资者关注长期产业逻辑确定性强的领域，如创新

中心思想 医药板块中长期底部与情绪修复博弈 本报告核心观点指出，当前医药生物板块正处于一个中长期底部区间，具备较高的长期配置胜率和赔率。市场对医药板块的关注度相对较高，主要源于对中长期底部预期的形成，以及由此带来的比较优势选择和提前布局意愿。报告认为，在三季报发布前，医药板块有望迎来一波情绪修复的博弈行情。尽管近期市场交易相对拥挤，中短期判断需根据实际情况及时修正，但整体战略布局医药板块的观点保持不变。 智飞生物：核心投资价值与未来增长驱动 报告持续看好智飞生物的未来发展，认为其当前股价被市场低估，公司基本面优质且成长确定性高。智飞生物的核心投资价值体现在HPV疫苗市场空间的持续拓展、自主品种逐步进入兑现期以及公司在大生物药领域的战略布局。特别指出，HPV疫苗在国内渗透率仍低，男性适应症的获批将带来巨大增量市场，且九价疫苗的适龄拓展和潜在的重新接种趋势将进一步提升人均价值产出。同时，公司自主研发的预防性微卡、23价肺炎疫苗、四价流感疫苗等产品将陆续放量，并积极布局单抗、细胞疗法及糖尿病生物药物等前沿领域，如子公司宸安生物的利拉鲁肽和司美格鲁肽已进入临床III期，展现出巨大的未来发展潜力。 主要内容 市场表现与行业热点分析 医药板块行情回顾与驱动因素 在2023年9月18日至9月22日这一周，申万医药指数环比上涨0.35%，在全行业中涨跌幅排名第17位，跑输创业板指数（+0.53%）和沪深300指数（+0.81%）。尽管医药指数涨幅不大，但其成交额占比相对较高，显示出市场对医药板块的持续关注。本周市场结构上，主题聚焦度提升，减肥药成为主要热点并大范围发散，而阿尔兹海默主题因通化金马三期数据出炉而兑现，反腐修复线出现回调，麻药板块因安徽集采方案涉及部分品种而下跌较多，打破了市场对麻药不集采的固有认知。 从年初至今（2023年），申万医药指数累计下跌9.43%，跑输沪深300指数（-3.43%），但跑赢创业板指数（-14.21%），在所有行业中涨跌幅排名第21位。子行业方面，当周生物制品表现最佳，上涨1.74%；医药商业和化学原料药表现最差，均下跌0.39%。年初至今，中药II子行业表现最好，下跌0.05%；医疗服务II表现最差，下跌17.91%。 报告分析，9月这波反弹行情主要源于市场对“反腐结束二阶导信号”的提前博弈。反腐修复被认为将经历“强预期”、“弱现实”、“缓修复”、“调结构”四个阶段，目前“强预期”已进入后端，导致反腐修复线回调。医药板块做多意愿强烈但主线不清晰，使得主题性投资表现突出，如减肥药因具备产业主线趋势而表现最佳。 估值与热度追踪 截至9月22日，医药行业PE（TTM，剔除负值）估值为26.15，较上周提升0.05个单位，但仍低于2005年以来均值（36.98）10.83个单位，显示估值处于相对低位。医药行业相对A股（剔除银行）的估值溢价率为36.27%，较上周下降3.15个百分点，也低于2005年以来均值（64.21%）27.94个百分点，表明溢价率处于相对低位。 当周医药成交总额为2591亿元，占沪深总成交额（32513亿元）的7.97%，高于2013年以来成交额均值（7.22%），表明医药行业热度有所提升。 细分领域投资策略与智飞生物深度分析 医药细分领域投资策略 报告提出了多维度的策略配置思路： 长期产业逻辑确定性对抗当下不确定性： 挖掘新需求： 关注“活得更好”治疗需求（空白属性最佳）的大单品，如减重（信达生物）、狗抗（智翔金泰）、眼科（兴齐眼药）、NASH（福瑞股份）、自免（康诺亚、智翔金泰）、医美（昊海生科）、芬太尼检测（奥泰生物）、下肢缺血（诺思兰德、人福医药）。 破局老需求： 关注肿瘤等领域的技术平台和国际化，如ADC+国际化（科伦博泰生物）、恒瑞医药、百济神州、欧林生物、迈得医疗、圣诺生物。 刚需用药及其他产品类： 智飞生物、恩华药业、东诚药业、科伦药业。 医疗服务： 国际医学、普瑞眼科、通策医疗、爱尔眼科。 个股变化逻辑与明年估值性价比： 寻找基本面有积极变化且2024年估值具备性价比的个股，例如海泰新光、智飞生物、凯莱英、振东制药、奥泰生物等。 把握节奏，抓“反腐后院端修复”： 关注数据验证影响小或预期修复弹性大的领域。 设备类： 联影医疗、开立医疗、澳华内镜、海泰新光。 泛义药品类： 恩华药业、信达生物、东诚药业、方盛制药、百克生物、悦康药业、荣昌生物、康方生物。 耗材类： 惠泰医疗、心脉医疗、安杰思、南微医学、微电生理。 “反腐免疫”中期配置权宜之计： 跌下来的核心资产： 恒瑞医药、智飞生物等。 CXO： 药明康德、药明生物、凯莱英、九洲药业、康龙化成、阳光诺和等。 OTC（新冠占比低、估值低、院外渠道）： 华润三九、葵花药业、鱼跃医疗。 药店： 健之佳、大参林等。 国企改革等： 新华医疗。 海外占比高： 健友股份。 智飞生物未来发展深度解析 报告对智飞生物的未来发展持坚定乐观态度，主要基于以下三点： HPV疫苗市场空间有望持续拓展： 当前渗透率低，存量市场空间大： 国内HPV疫苗首针渗透率远低于美国（约70%），即使考虑现有厂家加大市场拓展，国内仍有巨大拓展空间。 男性适应症新增巨大空间： 默沙东九价HPV疫苗男性适应症已申报受理，预计2024年有望获批，将使潜在市场空间在原有女性基础上增加一倍，延长疫苗生命周期。 九价适龄拓展提升人均价值： 九价HPV疫苗适龄人群从16-26岁拓展到9-45岁后，预计选择接种九价的人群增多，人均产出将增加。 九价是未来趋势，潜在重新接种： 国内HPV流行趋势中，HPV-52/53/58/51可能已变为优势株，其中52/58是九价针对亚型。未来二价/四价接种者可能重新接种九价，进一步增加市场空间。 自主品种逐渐进入兑现期，未来自主占比将不断扩大： 管线产品梯队清晰： 预防性微卡已上市并有望逐渐放量。2024年起，23价肺炎疫苗（已获批）、四价流感疫苗（已报产受理）、二倍体狂苗（临床试验完成）等自主产品有望陆续放量，显著提高自主产品占比。 后续管线储备丰富： 15价肺炎、四价流脑结合等品种也有望在2-3年内上市，持续贡献业绩增长点。 销售实力强劲： 公司拥有超过3400人的规模化市场团队，对疫苗销售终端的把控能力强，为未来产品放量奠定坚实基础。 智飞生物战略布局大生物药领域： 多元化布局： 公司通过智睿投资有限公司战略布局大生物药领域，包括单克隆抗体（如智翔金泰）、细胞疗法（如重庆精准生物）以及糖尿病生物药物（如重庆宸安生物）等研发生产平台。 糖尿病生物药物进展迅速： 子公司重庆宸安生物的利拉鲁肽注射液和司美格鲁肽注射液均已处于临床III期，德谷胰岛素注射液和门冬胰岛素注射液也处于临床中，未来发展潜力巨大。 报告预计智飞生物2022年上半年新冠高基数影响已过，下半年业绩将明显好于上半年，当前对应2023-2024年估值仅为12X和10X，性价比显著。 当周行业重点事件与政策影响 京津冀医药联合采购平台发布《省际联盟骨科创伤类医用耗材集中带量采购公告》： 涉及28省，采购产品包括接骨板及配套螺钉、髓内钉及配件等。采购周期为2年，每年签订采购协议，医疗机构总需求量原则上不低于上年实际采购量的95%。报告点评此次集采整体降价较为温和。 安徽省发布《2023年度安徽省药品耗材集中带量采购工作方案的通知》征求意见稿： 拟采购目录包含心血管、胃肠外科、肝胆科、内分泌科、造影剂、肿瘤科、生殖中心、麻醉药品、解热镇痛类、多种抗菌药物等。约定采购量为全省公立医疗机构、医保定点社会办医疗机构和定点（零售）药店上报采购量基数的90%。药品分为A、B两组，A组为监测（保护）期内国家一类新药、过保护期专利（原研）药品、仿制药参比制剂及通过一致性评价的仿制药品，B组为其他药品。此次方案首次将羟考酮（管制类麻醉）和地佐辛纳入省级集采名单，可能改变管制精麻类“集采免疫”逻辑，但需持续关注后续执行情况，如剔除则存在较大恢复弹性。 医药板块各分类代表个股估值&增速分析 报告提供了截至2023年9月22日医药板块各分类代表个股的估值（PE）和归母净利润增速分析。该详细数据涵盖了创新药、仿制药、中药（创新、国改、基药、OTC、品牌）、疫苗、血制品、医疗器械（设备、高耗、低耗、IVD、制药装备、科研仪器设备、上游耗材试剂）、医疗服务以及配套领域（CDMO、CRO、原料药、药店、商业）等多个细分领域，为投资者提供了全面的参考依据，以支持其基于长期产业逻辑、个股变化逻辑、反腐修复和反腐免疫等策略进行配置。 总结 本报告对医药生物行业进行了深入的周度回顾与展望，核心观点明确指出当前医药板块处于中长期底部，具备战略配置价值，并预计三季报前将有一波情绪修复行情。市场表现数据显示，尽管医药指数当周跑输大盘，但其成交热度不减，且年初至今表现优于创业板指数。在细分领域，减肥药成为短期主线，而反腐政策对部分板块（如麻药）的影响需持续关注。 报告重点强调了智飞生物的投资价值，详细分析了其HPV疫苗市场拓展潜力（低渗透率、男性适应症、九价价值提升、潜在重新接种）、自主产品管线兑现（预防性微卡、23价肺炎、四价流感等）以及在大生物药领域的战略布局（单抗、细胞疗法、糖尿病生物药物如利拉鲁肽、司美格鲁肽进入临床III期），并指出其当前估值具有显著性价比。 在投资策略上，报告建议从长期产业逻辑（挖掘新需求、破局老需求）、个股变化与估值性价比、反腐后院端修复以及反腐免疫等多个维度进行配置。同时，报告回顾了当周骨科创伤类耗材和安徽省药品耗材集采政策，分析了其对行业可能产生的温和或结构性影响。整体而言，报告为投资者提供了专业且数据支持的医药行业市场分析、投资策略和重点公司推荐。