投资要点： 　　本周医药市场表现分析：8月25日至8月29日，医药指数下跌0.65%，相对沪深300指数超额收益为-3.37%。本周，天臣医疗、艾力斯、迈威生物-U等公司涨幅居前，医疗服务本周涨幅靠前，继续重点看好创新药，关注下半年有BD强催化的核心标的。建议关注：1）创新药作为较为确定的产业趋势，重点关注：A股）热景生物、华纳药厂、微芯生物、悦康药业、前沿生物、福元医药、昂利康、信立泰、一品红、科兴制药、泽璟制药、科伦药业、恒瑞医药；港股）三生制药、中国生物制药、科伦博泰、康方生物、信达生物、翰森制药；2）25年业绩或逐季度边际改善、估值水平较低且有边际改善的个股，建议关注CXO及产业链（药明康德、泰格医药、百普赛斯等）、昆药集团、马应龙、开立医疗、迈瑞医疗、鱼跃医疗、海泰新光、麦澜德等；3）集采边际改善板块：医疗耗材（南微医学、微电生理、爱博医疗、心脉医疗等），药品（人福医药、恩华药业等）。 　　医药指数和各细分领域表现、涨跌幅：本周上涨个股数量101家，下跌个股385家，涨幅居前为天臣医疗（+31.04%）、艾力斯（+25.62%）、迈威生物-U（+22.39%）、万邦德（+21.97%）、透景生命（+18.91%），跌幅居前为立方制药（-13.93%）、悦康药业（-11.90%）、康华生物（-11.14%）、辰欣药业（-11.10%）、皓宸医疗（-10.93%）。 　　人福医药创新管线已具规模，大股东赋能下研发有望提速，看好公司从麻醉药龙头向综合性医药研发龙头转型。人福医药为国内老牌Pharma，坚持多年高研发投入，2021年开始每年研发支出超过10亿元，2020-2024年5年研发支出合计达到63.0亿元，2024年公司研发支出达到16.3亿元，占公司营业收入（扣除商业）的比例达到11.4%。截止2024年，公司共有在研项目500多个，其中1、2类创新药项目60多个，目前进入临床阶段的研发管线已经较为丰富：1）从治疗领域看，研发管线从传统优势麻醉镇痛领域向呼吸、癌症、自免和慢性病等多领域拓展；2）从靶点创新来看：在麻醉镇痛领域，公司布局外周κ阿片受体抑制剂（临床二期）、Sigma-1受体特异性拮抗剂（临床一期）、电压门控钠离子通道抑制剂（临床一期）、钠离子通道阻断剂（临床一期）等多个创新靶点，不断强化公司在镇痛领域竞争力。在肿瘤领域，公司布局SOS1抑制剂（临床一期）、EP4抑制剂（临床一期）以及anti-FGFR2b单抗（获批临床）等靶点，进军广阔肿瘤市场。此外，积极布局ATX抑制剂（肺纤维化适应症，临床二期）、15-PGDH抑制剂（炎症性肠病适应症，临床一期）、P2X3拮抗剂（慢性咳嗽，临床一期）等创新靶点，打开公司长期成长天花板;3）从临床进度来看，公司多个早研产品处于第一梯队，如重组质粒-肝细胞生长因子注射液为国内第二报产，其他管线如ATX抑制剂、15-PGDH抑制剂和SOS1抑制剂等多个产品研发进度处于国内前三。总体来看，人福医药经过多年研发投入，目前创新管线规模已经显现，随着后续央企大股东招商局在创新方面给人福医药带来的赋能，我们认为公司的创新研发有望加速、研发效率有望提高，我们看好未来人福医药在创新管线方面有望持续取得积极进展，带动公司从麻醉药龙头向综合性医药研发龙头转型。 　　投资观点及建议关注标的：展望2025年，我们认为医药板块已经具备多方面的积极发展因素，基本完成了新旧增长动能转换（创新替代仿制，出海能力提升），创新药打开中国医药企业增长新曲线，具体来看，1）国内创新产业已具规模，一批药企的创新布局迎来收获，恒瑞医药、翰森制药、科伦药业等传统pharma已完成创新的华丽转身，百利天恒、科伦博泰、康方生物等创新药公司正在以全球First-in-class的姿态快速崛起；2）出海能力持续提升，创新药械的BD持续创纪录，中国企业已成为全球MNC非常重视的创新转换来源。医疗设备、供应链等已在全球范围内占据较高的地位，在欧美发达市场以及新兴市场持续崭露头角，如迈瑞医疗、联影医疗、华大智造等；3）老龄化持续加速，心脑血管、内分泌、骨科等慢性疾病需求持续提升，银发经济长坡厚雪；4）支付端看，医保收支仍在稳健增长，同时医保局积极推动商业保险的发展，构建多层次支付体系；5）AI浪潮下，医药有望释放新的成长逻辑，短期信心有望显著提升。具体配置方面，建议关注创新药械、制造出海（CXO及科研上游、供应链、器械及高端制剂）、国产替代（设备和高值耗材）、老龄化及院外消费（家用器械、中药等）、高壁垒行业（血制品、麻药），关注估值相对低位医药资产估值修复机会。 　　本周建议关注组合：信立泰、上海谊众、前沿生物、热景生物、中国生物制药； 　　九月建议关注组合：恒瑞医药，信立泰，科伦药业，康弘药业，中国生物制药，翰森制药，信达生物，三生制药，上海谊众，前沿生物。 　　风险提示：行业竞争加剧风险，政策变化风险，行业需求不及预期风险。

　　圣湘生物(688289) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2025年中报，2025上半年实现营收8.69亿元（yoy+21.15%），实现归母净利润1.63亿元（yoy+3.84%），实现扣非归母净利润1.36亿元（yoy+12.19%）。2025Q2实现营业收入3.93亿元（yoy+20.59%），归母净利润0.71亿元（yoy-6.21%），扣非归母净利润0.45亿元（yoy-4.18%），业绩符合预期。公司2025年半年度拟每10股派发现金2.62元。 　　海外业务高速增长，全球化布局输出惠民方案。2025上半年，公司海外业务收入同比增长超60%，目前已经设立印尼、法国、菲律宾、加拿大等海外子公司，进一步聚焦重点国家，如扩大法国、意大利等国家私立医院市场渗透率，并针对美国市场，制定呼吸道、尿路感染等系列产品方案，产品和方案已服务160多个国家和地区，输出全球惠民“圣湘方案”。 　　产业投资进入兑现期，诊疗一体化稳步推进。2025H1，公司持续推进“诊断+治疗”一体化战略，全资收购中山海济，布局生长激素业务，实现收入2.4亿，净利润0.97亿，同比增长120%。进一步增资真迈生物，深化合作，25H1公司测序业务收入超三千万元，同比增长三倍。公司加大战略板块孵化力度，参股圣维鲲腾、圣微速敏等板块新增投入超1亿元，同比增长超40%。 　　毛利率短期调整，临床方案不断丰富。2025H1，公司毛利率73.28%（yoy-3.99pct）。销售费用2.76亿（yoy+23.67%），主要因宣传推广费用、技术咨询服务费增长较多；研发费用1.19亿（yoy+0.80%），整体较为平稳，呼吸道领域自主研发耶氏肺孢子菌等三联核酸检测试剂盒，妇幼领域提供“检测-评估-接种”全流程1小时闭环解决方案，临床检测场景个性化需求不断丰富。 　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年营收分别为18.62/21.20/23.11亿元，同比增速分别为27.71%/13.84%/9.04%，2025-2027年归母净利润分别为3.03/4.08/5.46亿元，增速分别为10.06%/34.52%/33.79%。当前股价对应的PE分别为40x、30x、22x。基于公司分子产品布局完成，呼吸道产品渗透率不断提升，维持“买入”评级。 　　风险提示。国内政策风险、新品推广不及预期风险、海外推广风险。

　　人福医药(600079) 　　投资要点： 　　事件。2025年上半年，公司实现营业收入120.6亿（同比-6.2%），归母净利润11.55亿元（同比+3.92%）；2025Q2，公司实现营业收入59.3亿（同比-8.7%），归母净利润6.1亿元（同比-1.7%）。 　　宜昌人福利润稳健，高壁垒板块贡献稳定现金流。25H1子公司分拆：1）宜昌人福：收入44.2亿元（同比-1.75%），净利润14.3亿元（同比+0.5%），净利率为32.38%（同比+0.73pct），其中麻醉收入约39亿元，同比增长约4%；2）葛店人福：收入6.97亿元（同比+3.6%），净利润1.1亿元（同比-23.3%）；3）武汉人福：收入2.2亿元（同比-10.2%），净利润0.35亿元（同比+9.3%）；4）EpicPharma：收入7.1亿元（同比+15.3%），净利润-0.08亿元；5）新疆维药：收入5.7亿元（同比+0.2%），净利润0.7亿元（同比-0.11%）；6）北京医疗：收入8.4亿元（同比-12.4%），净利润0.5亿元（同比-20.2%）；7）湖北人福：收入36.3亿元（同比-12.6%），净利润0.3亿元（同比-30.5%）。费用率方面，2025H1，公司销售费用率、研发费用率和管理费用率分别为18.35%、6.16%和7.07%。 　　创新研发管线不断丰富，长期成长空间可期。研发管线，2024年研发支出达到16.3亿元，同比增长5.73%，占营业收入比例为6.41%，重点在研项目方面：重组质粒-肝细胞生长因子（静息痛适应症已经报产、溃疡适应症目前处于三期）、芬太尼口腔贴片申报上市、HWH340（实体瘤适应症）处于临床二期、HWH486（荨麻疹适应症）处于临床二期、HW021199（肺纤维化适应症）处于临床二期、RFUS-144（镇痛适应症处于临床二期、止痒适应症处于临床一期），此外还有多款1类新药处于临床一期阶段。创新药管线方面，我们认为市场存在预期差，继续看好公司在招商局赋能（内生+外延）下，有望迎来戴维斯双击。 　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为23.4/25.6/27.5亿元，同比增速分别为76.0%/9.2%/7.5%，当前股价对应的PE分别为14/13/12倍，维持为“买入”评级。 　　风险提示。市场竞争加剧的风险；研发不及预期的风险；价格下行的风险。

　　美好医疗(301363) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2025上半年业绩，2025H1实现营收7.33亿元（yoy+3.73%，下同），实现归母净利润1.14亿元（yoy-32.44%），实现扣非归母净利润1.11亿元（yoy-32.08%）。2025Q2实现营业收入4.37亿元（yoy+2.86%），实现归母净利润0.62亿元（yoy-43.83%），实现扣非归母净利润0.61亿元（yoy-42.69%），业绩环比改善明显。 　　医疗新业务快速增长，境外产能有序落地。2025上半年，公司家用呼吸机组件收入4.36亿（yoy-2.76%）；人工植入耳蜗组件收入0.60亿（yoy-7.53%）；其他医疗产品组件收入0.76亿（yoy+54.41%）；家用及消费电子组件收入1.07亿（yoy+35.69%）。自2016年马来西亚生产基地成立以来，公司顺利完成一、二期 　　产能建设，马来三期生产基地预计将于2025年底投入生产使用，为公司国际业务拓展持续赋能。 　　血糖领域布局完善，新业务不断丰富。2025H1公司毛利率为37.52%（yoy-3.51pct），主要因核心家用呼吸机组件业务毛利率波动，其余业务毛利率均小幅提升。25H1，公司研发费用0.69亿（yoy+20.58%），通过在医疗器械组件的研发能力、精密模具、制造技术等，公司不断拓展全球医疗器械优质客户，在呼吸、听力、给药、节律管理等领域提供产品和组件服务，其中血糖管理领域，形成一次性注射笔、CGM、胰岛素贴敷泵等产品技术布局，胰岛素注射笔已实现规模化量产。公司进一步在电生理、器械消毒、手术机器人、眼科器械等细分领域进行探索研发。 　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年营收分别为19.60/24.13/30.16亿元，同比增速分别为22.96%/23.09%/25.01%，2025-2027年归母净利润分别为3.95/5.15/6.73亿元，增速分别为8.65%/30.41%/30.65%。当前股价对应的PE分别为35x、27x、20x。基于公司呼吸机组件业务持续回暖，新业务拓展初见成效，维持“买入”评级。 　　风险提示。单一大客户风险、市场竞争加剧风险、新品推广不及预期风险。

　　麦澜德(688273) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2025上半年业绩，2025H1实现营收2.41亿元（yoy+5.62%），实现归母净利润0.64亿元（yoy-11.96%），实现扣非归母净利润0.61亿元（yoy-8.08%）。2025Q2实现营业收入1.23亿元（yoy-0.89%），实现归母净利润0.24亿元（yoy-33.76%），实现扣非归母净利润0.23亿元（yoy-28.54%）。 　　生殖康复业务展现增长潜力，国内入院顺利推进。2025H1，公司盆底康复业务收入0.89亿（yoy-15.93%），继盆底智能解决方案PI-ONE系统发布后，公司深化AI在盆底康复应用，结合数据提供患者个性化诊疗方案，推出报告解读智能体与盆底健康知识问答智能体，引领盆底诊疗智能化；耗材及配件收入0.59亿（yoy+13.92%），耗材产品国际合规注册实现重大推进；生殖康复0.80亿（yoy+42.45%）；运动康 　　复0.07亿（yoy-26.78%）。公司产品已在国内约8700多家医院应用，其中三级医院1500余家。 　　毛利率短期承压，产学结合布局前沿应用。2025H1，公司产品整体毛利率70.90%（yoy-2.10pct），核心业务毛利率均有不同程度下滑，其中收入占比较大的盆底及产后康复设备业务、生殖康复业务毛利率分别为67.15%(yoy-2.64pct)、83.30%(yoy-9.92pct)，主要因新产品推广初期，产品毛利略低于其他产品所致。25H1公司研发费用0.28亿（yoy+6.99%），公司加大新产品研发，针对脑机接口、AI皮肤健康评估等前沿应用，公司探索与高校产学合作，已建有多模态脑机精准驱动工业和信息化重点实验室等15个国家、省市级研发创新平台。 　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为5.07/6.26/7.75亿元，同比增速分别为19.51%/23.34%/23.81%，归母净利润分别为1.31/1.69/2.19亿元，同比增速分别为28.56%/29.59%/29.53%，当前股价对应的PE分别为33/25/19倍。基于公司在盆底康复领域产品处于领先位置，康复产线多元化布局，维持“买入”评级。 　　风险提示。产线恢复波动风险、并购整合不及预期风险、新业务拓展不及预期风险。

　　三诺生物(300298) 　　投资要点： 　　事件：三诺生物发布2025年半年报。25H1公司实现收入22.6亿元，同比+6.1%；实现归母净利润1.8亿元，同比-8.5%；实现扣非归母净利润1.6亿元，同比-11.3%。25Q2单季度实现收入12.2亿元，同比+9.2%；实现归母净利润1.1亿元，同比-6.9%；实现扣非归母净利润0.9亿元，同比-9.4%。 　　血糖监测业务稳健增长，CGM海外进展良好。分业务来看，25H1血糖监测业务实现收入16.6亿元，同比+6.9%。其中CGM在海外注册范围进一步扩大，2代产品获得欧盟认证，竞争力持续提升；iPOCT监测业务实现收入0.9亿元，同比+1.3%；糖化业务实现收入1.1亿元，同比-4.9%；血脂业务实现收入0.9亿元，同比-23.3%；血压计业务实现收入0.9亿元，同比+50.7%。子公司心诺健康实现收入5.9亿元，同比+8.7%，实现净利润426万元，同比下滑80.7%，预计主要是由于Trividia受到汇兑损益、费用增加因素所致。 　　毛利率短期承压，费用率有所波动。25H1公司实现毛利率51.9%，同比下滑2.4pct，其中血糖监测产品实现毛利率57.2%，同比下滑3.2pct，预计主要是由于产品结构变化等因素所致。25H1公司销售、管理、研发及财务费用率分别为27%、9.6%、6.4%、1.4%，同比+1.8pct、持平、-1.6pct、+1.1pct，销售费用率提升预计是由销售投入增加所致，财务费用率提升主要是由于子公司Trividia受汇率波动影响所致。 　　盈利预测与评级：鉴于2025H1的经营情况，我们下调盈利预测，现在预计2025-2027年公司归母净利润分别为4.1亿元、4.9亿元、5.9亿元（前值为4.2亿元、5.0亿元、6.2亿元），增速分别为24.4%/21.4%/19.0%，当前股价对应的PE分别为29X、24X、20X。公司为血糖监测行业龙头，新产品CGM正在快速增长中，海外拓展顺利，天花板持续打开，维持公司“买入”评级。 　　风险提示：CGM国内销售进展不及预期；CGM美国注册进展不及预期；市场竞争加剧风险。

　　恒瑞医药(600276) 　　投资要点： 　　事件：2025年上半年，恒瑞医药总收入157.61亿元，同比增长15.88%；归母净利润44.50亿元，同比增长29.67%；扣非归母净利润42.73亿元，同比增长22.43%。同期发布股份回购计划，拟回购10-20亿元股份用于员工激励计划。 　　创新收入不断增长，创新转型势头良好。2025年上半年，恒瑞医药总收入157.61亿元，同比增长15.88%；归母净利润44.50亿元，同比增长29.67%；销售费用43.89亿元，同比增长11.45%；研发费用32.28亿元，同比增长6.26%；管理费用12.85亿元，同比增长9.46%。创新方面：2025年上半年创新药销售及许可收入共95.61亿元，占公司营收比60.66%，其中创新药销售收入75.70亿元，同比增长21.80%，创新收入占比（不含授权）同比增长2pct，达到48%。创新转型呈现良好态势。 　　达成多项重磅BD，出海成为重要增长第二曲线。公司累计达成15笔创新药对外交易，2025年初至今共达成3项对外授权：1）2025年7月授权给GSK共同开发PDE3/4抑制剂HRS9821在内12款药物的大中华区以外地区权益，此授权为公司带来5亿美金首付款及最高120亿美元的收益；2）2025年3月授权给默沙东Lp(a)抑制剂HRS-5346大中华区外权益，此授权为公司带来2亿美元首付款和最高17.7亿美元的收益；3）2025年4月授权给德国默克口服GnRH受体拮抗剂SHR7280大陆独家商业化权益和授权区域外的优先谈判权，此授权为公司带来1500万欧元首付款。 　　临床管线潜力充足，BD或贡献常态化利润。公司建立了成熟的PROTAC、肽类、单抗/多抗等技术平台，目前公司有90余个自主创新产品正在临床开发，国内外开展了400余项临床试验，未来三年预计有40余项创新成果有望上市。基于公司优质且层次分明的创新管线，我们认为恒瑞医药在研管线中仍存在许多潜在交易机会，随着公司国际化进程不断加速，管线出海或贡献常态化利润，为公司提供新的增长点。 　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为94.31/113.30/136.92亿元，同比增速分别为+48.83%/+20.14%/+20.85%，当前股价对应的PE分别为44/37/31倍。鉴于公司创新产品收入及占比不断提升，在研管线丰富，全球化拓展进度顺利，维持“买入”评级。 　　风险提示：竞争格局恶化风险、销售不及预期风险、行业政策风险等。

　　可孚医疗(301087) 　　投资要点： 　　事件：可孚医疗发布2025年半年报。2025H1实现收入15亿元，同比下滑4%，实现归母净利润1.7亿元，同比下滑9.5%，实现扣非归母1.4亿元，同比下滑18%。25Q2实现收入7.6亿元，同比增长0.9%，实现归母净利润0.8亿元，同比下滑9.3%，实现扣非归母0.7亿元，同比下滑8.9%。 　　核心品类发展势头良好，海外市场加速突破。分业务来看，25H1康复辅具实现收入5.6亿元，同比下滑6.4%；健耳听力收入同比增长超20%；医疗护理实现收入4.2亿元，同比增长9.7%；健康监测收入2.7亿元，同比增长12.9%。分产品来看，自研呼吸机25Q2起开始放量，增速显著提升；血糖尿酸一体机、预热款体温计、居家检测试纸等核心产品也呈现良好发展势头。海外业务实现高增，营业收入近亿元，同比增长超200%，加速突破。线上收入9.7亿元，同比下滑8.9%；线下收入4.7亿元，同比增长12.5%。 　　毛利率继续提升，销售投入力度加大。公司正在对盈利能力偏弱、发展潜力有限的低效品类及产品型号实施战略性调整，25H1毛利率为52.5%，提升1.8pct；销售、管理、研发费用率分别为32.1%、5.4%、2.7%，同比+2.2pct、+1.4pct、-0.3pct，销售投入有所增加，管理费用率提升主要是由于上海华舟并表、公司管理咨询费用增加等原因所致。 　　盈利预测与评级：鉴于2025H1的经营情况，我们略微下调盈利预测，现在预计2025-2027年公司收入为33.5亿元、38.9亿元、46.5亿元（前值为35亿元、40.9亿元、47.9亿元）；归母净利润分别为3.7亿元、4.5亿元、5.4亿元（前值为3.8亿元、4.5亿元、5.4亿元），增速分别为18.1%/23.5%/19.6%，当前股价对应的PE分别为23X、19X、15X。可孚医疗为家用医疗器械后起之秀，积极平台化布局，未 　　来预计将持续聚焦核心单品+自产产品，产品管线丰富，盈利能力有望快速提升，维持公司“买入”评级。 　　风险提示：产品销售不及预期；竞争格局恶化风险；健耳门店持续亏损风险。

　　华大智造(688114) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2025年中报业绩，2025上半年实现营收11.14亿元（yoy-7.90%），归母净利润亏损1.04亿元，扣非归母净利润亏损2.03亿元。2025Q2实现营业收入6.59亿元（yoy-2.93%），实现归母净利润0.30亿元，扣非归母净利润亏损0.58亿元。 　　全球测序仪装机数量创新高，试剂业务有望持续回暖。2025H1，公司测序业务收入8.94亿（yoy-12.15%），其中仪器收入3.00亿（yoy-23.18%），试剂耗材收入5.55亿（yoy-6.30%）；自动化业务收入1.12亿（yoy+0.39%），多组学业务收入0.85亿（yoy+40.01%）。25H1，公司测序仪器销售总量超700台（yoy+60.35%），其中科研领域91台（yoy+30%），临床领域553台（yoy+72.81%）。截至25H1，公司全 　　球基因测序仪累计销售总量超5300台。区域维度，公司国内测序业务收入5.93亿（yoy-13.56%），海外测序业务收入3.01亿（yoy-9.23%），其中亚太、欧非、拉美分别增长-28.71%、2.82%、-3.26%。 　　拓展市场毛利率短期承压，费用优化盈利能力改善。2025H1公司综合毛利率为52.85%（yoy-10.31pct），公司在政策背景下，为进一步抢占市场，调整价格策略，使得毛利率有所影响。公司期间费用(不含财务费用)为8.27亿元，较同期下降17.04%，其中销售费率29.99%(yoy-3.71pct)、研发费率24.38%(yoy-6.37pct)，内部加强控制，优化预算管理，初见成效。 　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年营收分别为35.60/43.15/53.26亿元，同比增速分别为18.17%/21.20%/23.45%，2025-2027年归母净利润分别为-1.82/0.97/1.80亿元。当前股价对应的PS分别为8x、7x、6x。基于公司测序业务产品力处于全球领先水平，装机数量持续增加，为后续科研、临床端试剂消耗奠定有力基础，维持“买入”评级。 　　风险提示。国内政策风险、新品推广不及预期风险、海外推广风险。

　　丸美生物(603983) 　　投资要点： 　　事件：公司25H1实现总营业收入17.69亿元，同比增长30.83%；利润总额达到2.41亿元，同比增长7.17%；实现归母净利润1.86亿元，同比增长5.21%。 　　持续推进双品牌协同高质发展。25H1丸美/PL恋火品牌分别实现营收12.50/5.16亿元，分别同比增长34.36%/23.87%，分品牌来看：1）丸美品牌，巩固品类协同的大单品矩阵及梯队体系，持续巩固眼部护理优势地位，同时推动全域营销联动共振，驱动用户粘性及品牌声量提升，打造具备强产品力、强功效的专业科技美妆国牌，25H1丸美品牌持续蝉联“国货眼部护理第一品牌”；2）PL恋火品牌，PL恋火聚焦高质极简底妆心智，持续丰富“看不见”与“蹭不掉”系列单品矩阵，通过限定版设计与场景化创新凸显细分赛道优势，618大促线上GMV超3.5亿，25H1PL恋火获2025CiE美妆大赏“年度最具影响力彩妆香氛品牌”。 　　线上渠道增势良好，精细化运营多平台。25H1公司线上/线下渠道分别实现营业收入15.71/1.97亿元，分别同比变动+37.85%/-7.07%，线上增势较好主要系丸美及恋火品牌线上较好增长势能驱动。分渠道来看：1）线上渠道：采取“多平台协同、精细化运营”策略，打造“品宣-种草-转化”闭环链路，优化各平台资源配置，实现用户增长与销售提效的双重突破。从产品看，25H1丸美天猫旗舰店TOP5核心单品销售占比达73%，产品集中度进一步提升；从人群看，会员成交金额同比增长28%，店播销售同比增长59%，其会员渗透率82%，品牌粘性持续攀升。2）线下渠道：通过新品迭代、场景体验营销等举措持续巩固渠道竞争力，25H1举办护肤沙龙会13000+场。渠道拓展方面，丸美品牌持续发展新型美妆集合店，并开出多家丸美科技美肤馆，聚焦探索单品牌店模式。 　　公司盈利能力小幅下滑，销售费用率持续上行。25H1公司毛利率74.60%，同比小幅下滑0.07pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比+3.44/-0.58/-0.35pct至56.50%/2.85%/2.30%，销售费用率提升主要系线上流量成本持续高涨叠加公司持续品牌建设和科学传播投入。净利率方面，25H1公司归母净利率同比-2.56pct至10.50%，公司盈利能力小幅下滑。 　　盈利预测与评级：预计公司2025-2027年实现归母净利润4.2/5.4/6.7亿元，同比增速分别为22.7%/28.9%/23.9%，当前股价对应PE分别为40/31/25倍。公司作为老牌美妆国货，受公共卫生事件影响一度经营承压，但受益于渠道及产品调整，自23年以来经营重回轨道，经营拐点显现，两大主力品牌势能向好，战略转型成效渐显，我们看好公司未来增长弹性，维持“买入”评级。 　　风险提示：化妆品行业竞争加剧风险；电商渠道竞争加剧风险；新品孵化风险；经销模式风险。