主要观点： 　　核心观点 　　全球甜味剂产品的发展围绕“功能性”与“性价比”不断迭代升级。未来高附加值的功能性代糖将呈现分化发展趋势：一方面新型代糖由于不可替代的“功能性”，将逐渐打开市场，随着国内市场逐步放开将呈现出“基数小、增速快“的特点；另一方面成熟产品将受益于减糖趋势，“性价比”优势愈加突出，市场渗透率将继续提升，仍将保持较高的市场需求。 　　新型功能性代糖市场从0-1的过程有望带来产业链的投资机会。我们认为以阿洛酮糖为代表的新产品在中国及欧洲审批通过后，将带来可观的潜在需求增量。与此同时，以山梨糖醇和麦芽糖醇为代糖的成熟产品由于发展时间较长，减糖趋势下市场仍会维持较快的增长。 　　成长型产品附加功能性突出，渗透率的提高加速市场扩张 　　商业化初期且功能性附加值较高的产品包括山梨糖醇、麦芽糖醇、阿洛酮糖等。晶体山梨糖醇方兴未艾，粉体独具压片特性，随着下游渗透率提升，预计市场维持高增速扩张。结晶麦芽糖醇口感稠合，成为巧克力减糖的最佳方案，下游无糖黑巧的兴起拉动了产品放量。阿洛酮糖在美国市场发展较快，欧洲和中国已经在审批中，虽然在建产能较多，但预计已形成稳定出货的头部企业将凭借产业经验，首先享受国内市场红利，同时政策审批也将会加速国内下游品牌的建立。预计2026年结晶山梨糖醇、结晶麦芽糖醇、阿洛酮糖需求量分别为79.7万吨、27.0万吨、6.6万吨，2021年-2026年CAGR分别为39.4%、31.4%、40.7%。 　　传统成熟产品供需逐步稳定，降本增效与差异化服务成为主要方向 　　国内经历过高速发展期并且市场相对成熟的功能性代糖产品主要包括赤藓糖醇、木糖醇等。其中，木糖醇经历多年的竞争和淘汰，已经从高附加值产业转变为传统产业，头部企业以低成本稳定市占率，以绑定下游大客户提升增量。赤藓糖醇正在经历供给过剩的激烈竞争阶段，但是下游已经形成多种稳定品牌，并且渗透率仍保持增长，预计行业出清结束后，市场增速和格局逐渐稳定，头部企业将通过成本优势提升市占率，通过差异化服务加强大客户绑定。预计2026赤藓糖醇、结晶木糖醇需求量分别为39.3万吨、16.7万吨，2021年-2026年CAGR分别为22.9%、6.3%。 　　商业高潜力产品主打安全健康，或将成为下一代主流 　　目前商业前景较好的功能性代糖包括甘蔗多酚、索马甜蛋白、蜜糖多酚、爱德万甜。甘蔗多酚和蜜糖多酚来自于自然界提取物，天然安全且具备多种保健效果，索马甜蛋白属于蛋白质，被人体吸收分解为氨基酸，不会引起血糖波动。随着对原料端限制的突破，盈利空间也将逐渐放大，或将成为下一个代糖新星。爱德万甜为新一代人工代糖，性能和安全优势突出，或将成为下一个高倍糖主流。 　　投资建议 　　功能性代糖多涉及发酵工艺，上游多以玉米为原料，相关公司一般会布局多种产品，并向上游延伸，提升降本空间和市占率。华康股份舟山项目实现了多产业链布局，在立足原来结晶山梨糖醇、木糖醇产品的优势上，拓宽产品矩阵，强化全产业链优势；百龙创园和保龄宝是阿洛酮糖龙头企业，未来国内和欧洲阿洛酮糖市场的打开将带来强大的增长动力。按照功能性代糖产品，山梨糖醇、麦芽糖醇建议关注【华康股份】，阿洛酮糖建议关注【百龙创园】、【金禾实业】，赤藓糖醇建议关注【保龄宝】、【三元生物】。 　　风险提示 　　市场发展不及预期等因素导致市场空间测算结果偏差； 　　新技术开发应用变革的风险； 　　产品安全和质量控制的风险； 　　产品价格大幅波动的风险。

　　上海莱士(002252) 　　股权变更落地持续赋能主业，叠加积极并购，公司扬帆起航 　　上海莱士是中国规模领先的血液制品生产企业，主要产品为人血白蛋白、静注人免疫球蛋白、特异性免疫球蛋白、凝血因子类产品等，2022年全年采浆量突破1,400吨，位居行业第二。截至2023年中报，公司共有4个血液制品生产基地（广西莱士未计入），在11个省拥有单采血浆站42家（含下属公司同路生物23年2月新增获批1家，不含广西冠峰的2家）。2023年前三季度公司实现营收59.35亿元（+19.87%），实现归母净利润17.87亿元（+11.46%），主业稳定增长。 　　2023年12月29日公司发布公告，公司大股东基立福拟将其持有的20%股份（13.3亿股）转让给海尔集团，转让价款共计125亿元，转让价格9.4元/股（较23年12月29日收盘价8元/股溢价17.6%。交易完成后公司控股股东将变更为海尔集团，拥有26.58%股权，有望为公司在浆站、采浆产业链等方面做全方位赋能。 　　并购整合加速，叠加政策春风，行业迎来发展新机遇 　　供给端看，“十四五”（2021~2025）规划期间多地发布单采血浆站建设规划，进入规划的最后两年（24、25年），浆站获批有望加速。近年血制品行业并购重组频发，行业集中度持续提升。近期公司公告收购广西冠峰，获得2家浆站，年产能200吨，深度布局广西，进一步打开公司采浆天花板。公司在公告中介绍基立福拟将现有白蛋白代理协议的期限修改为十年，并授予公司对该协议再次续延十年的权利，公司作为境外公司基立福的国内唯一代理，进口人白将在未来二十年保持稳定，为公司业绩增长保驾护航。 　　需求持续复苏，公司产品结构良好，核心品种优势明显 　　人白：公司是基立福在中国大陆地区的独家经销商，占据较高市场份额，进口人白销售增长稳定；自产人白增速与采浆量增速匹配，为公司业绩增长提供稳定支撑。静丙：疫情放开初期感染及住院人数激增导致血制品需求阶段性爆发，近期传染性疾病又一轮爆发（甲乙流、支原体等呼吸道疾病），血制品的紧平衡供需状态或将再次被打破，叠加静丙院内外的价格差异及产品自身迭代带来的盈利能力优化，有望为公司带来新的增长动力。其他血液制品：人纤维蛋白粘合剂市场增长迅速，公司批签发批次平稳增长；凝血八因子2023年批签发公司排名前三，后续具备提价空间。 　　投资建议 　　我们看好公司在行业内的领军地位，海尔入主后有望持续为其在浆站资源等方面进行赋能，采浆量有望进一步增加。我们预计2023~2025年公司将实现营业总收入76.85/83.95/92.51亿元（同比+17.02%/9.24%/10.19%）；将实现归母净利润23.59/24.66/26.43亿元（+25.5%/4.5%/7.2%），对应PE18.67/17.86/16.67x，首次覆盖，给予“增持”评级。 　　风险提示 　　浆站拓展不及预期；政策不确定性风险；商誉减值风险等。

　　根据官网显示， 万华化学集团股份有限公司年产1500吨高折射PC项目环境影响报告书征求意见稿公示。 　　截至2024.01.19， 聚合MDI/纯MDI/TDI/硬泡聚醚/软泡聚醚价格分别为15500/20000/16400/9100/9175元/吨， 周环比分别为-1.27/+0.76/0/0/0% 。 聚合MDI/纯MDI/TDI/硬泡聚醚价差周环比分别为+1.76/+4.92/-1.45/-0.75% 。 　　目前MDI 处于冬季检修期， 库存处于历史中枢水平， 下游需求淡季短期偏弱， 价格短期震荡。 万华化学宁波+福建基地的MDI 装置将为万华MDI 贡献增量， MDI 及TDI 价格、 价差的修复将改善公司主营业务业绩。 　　风险提示： 项目投产进度不及预期；产品价格大幅波动；装置不可抗力的风险；下游需求复苏不及预期

　　主要观点： 　　本周行情回顾：板块下跌 　　本周医药生物指数下跌 3.09%，跑输沪深 300 指数 2.65 个百分点，跑输上证综指 1.37 个百分点，行业涨跌幅排名第 18。 1 月 19 日（本周五），医药生物行业 PE（ TTM，剔除负值）为 24X，位于 2012 年以来“均值-1X 标准差”和“均值-2X 标准差”之间，较 1 月 12 日PE 下跌 0.4，比 2012 年以来均值（ 34X）低 10 个单位。本周， 13个医药 III 级子行业中， 0 个子行业上涨， 13 个子行业下跌。其中，医疗研发外包为跌幅最小的子行业， 下跌-0.40%； 疫苗为跌幅最大的子行业，下跌 5.50%。 1 月 19 日（本周五）估值最高的子行业为医院， PE(TTM）为 45X。 　　再次回调，新机会在哪里 　　本周医药大幅跑输沪深 300 指数，回调幅度较大。医药生物 YTD的涨幅是-8.67%，位列申万一级分类跌幅 top5。细分板块方面，无细分赛道上涨，疫苗、原料药、 IVD 等调整幅度较大。个股涨幅 top10，以业绩预告催化为主，其他大涨标的主要在北交所；个股跌幅 top10，创新药标的为主，荣昌生物、亚虹医药、君实生物等回调较大。本周赚钱效应较差，并且大家对市场的走势相对迷茫，也担心错过市场快速反弹的机会。港股 HSCIH 回调 8.45%，回调幅度较大，继续创 2019年 9 月以来最低点。 　　进入 2023 年业绩预告期， 建议关注 2023 年 Q4 还保持业绩高增速的公司，并且开始关注 2024 年 Q1 业绩的弹性， 2023Q1 医药公司普遍低基数，会带来部分公司的高增速；而 2024 年 Q1 是布局中药板块投资的好时机，市场还在为 2024 年 Q1 的同比增长压力较大而处于分歧状态。 　　近期投资思路更多是把握住熟悉的低位股票持股、同时寻求具备反弹基础的标的，一些具备特色、前期相对比较白马的公司，可以陆续进行配置，同时一些相对熟悉的公司，因为市场因素下跌而带来的投资机会需要把握住。标的选择上，泽璟制药、康缘药业、亚辉龙、健麾信息等我们会率先进行关注。 　　医药生物（申万） 2024 年至今走势还处于 2022 年 9 月份的低点位置，估值也是处于历年的低点区域， 2024 年进一步回调到前期的低点，市场无所适从。在这样背景下，我们更加看好医药后市的表现，我们对医药看好的观点不变，基于的逻辑是： （ 1）政策相关的利空已经进入尾声；（ 2）医药的大单品持续爆出显示出医药产品的投资价值；（ 3） 2023 年底医保继续谈判利好符合预期有望 2024 年陆续贡献增量；（ 4）基金对医药的仓位在犹犹豫豫中小幅环比增加但是相比历史还处于低位；（ 5）美联储不加息并且可能降息的预期影响医药成长股的估值。 　　站在此刻的时间点，医药板块需要加大配置。投资思路：我们认为 2024 年需要关注中药、创新药和创新器械，兼顾具备国际化能力的公司。具体观点详细参考我们已经 2023 年 12 月 17 日外发的报告《 2024 年医药投资策略：现金流、商业化、传统与国际市场》。1 月份建议配置个股：泽璟制药、亚辉龙、君实生物、英诺特、海泰新光、健麾信息、绿叶制药、迈瑞医疗、智飞生物。和 12 月份变动不大，兼顾了大白马的配置标的，和可以带来弹性的小市值公司，其中新增的是泽璟制药；近期波动较大的是英诺特（英诺特需要从中长期角度去理解公司的价值，安全边际核实则可以配置）。近期建议投资者关注康缘药业。 　　2024 年投资策略上，依旧是品种为王，传统、现代和全球化需要相结合的主线： 　　（ 1）传统， 指的是中药，中药相关标的，需要紧紧抓住中药创新药、品牌 OTC 和普通 OTC 以及国企改革带来的代表性个股的机会；康缘药业、以岭药业、昆药集团、贵州三力、同仁堂等需要多关注。 　　（ 2） 现代， 指的是 fast follow 的药械甚至 FIC 的药械公司， 2024年是品类落地+产品商业化持续放量的年份， 不少公司 2025 年开始扭亏为盈带来的公司逻辑变化和估值变化，会带来新的投资机会。 　　（ 3）国际化： 国际化的标的，需要配置更多的仓位，我们团队今年在亿帆医药、君实生物、绿叶制药等标的进行的前瞻推荐基于产品获得 FDA 审批，而 2024 年则是审批+商业化的可预期。 　　相关的投资思路建议： 　　（ 1）行业市值龙头配置（流动性+配置）： 药、械、制品龙头、服务，如智飞生物、迈瑞医疗、爱尔眼科等，建议关注恒瑞医药、药明康德。 　　（ 2）细分领域龙头公司： 亚辉龙（发光追赶+自免领先+增速快）+君实生物（出海美国 FDA 鼻咽癌获批在即+管理改善） +绿叶制药（ CNS 龙头+出海） +特宝生物（乙肝干扰素独家）、艾迪药业（ HIV复方单片）、兴齐眼药（阿托品）、英诺特（华安独家，呼吸道 poct检测细分龙头）。 　　（ 3）仿制企稳创新变化公司： 信立泰（集采利空出尽+多个产品上市） +百诚医药（仿制药 CRO），亿帆医药（ 627FDA 已经获批），建议关注康哲药业。 　　（ 4）有望贡献大单品： 泽璟制药（已经拥有商业化品种+凝血酶已经 BD 落地超预期+马上杰克替尼获批+三抗数据持续读出）、百克生物（代庖大单品带动业绩环比增长）、欧林生物（全球独家金葡菌三期进展良好），建议关注科伦博泰、智翔金泰。 　　（ 5）中药： 以岭和康缘（中药处方药龙头） +贵州三力（产品丰富、销售能力强） +广誉远（老品牌） +达仁堂（老品牌） +同仁堂（老品牌） +固生堂（中医连锁稀缺标的）、中药国企的（昆药集团、康恩贝、太极集团、华润三九）。 　　（ 6）药房（低估值）： 一心堂、益丰药房、大参林、健之佳。 　　（ 7）医疗器械： 康复+电生理+医疗供应链+骨科等，翔宇医疗、麦澜德、微创电生理、健麾信息等，建议关注威高骨科。 　　（ 8）医疗服务： 爱尔眼科、固生堂、美年健康、迪安诊断、国际医学、华厦眼科、海吉亚、瑞尔集团。 　　（ 9）减肥药产业链持续关注， 例如：海翔药业、华东医药、信达生物、圣诺生物等。 　　本周个股表现： A 股超一成个股上涨 　　本周 491 支 A 股医药生物个股中， 56 支上涨，占比 11.41%。本 周涨 幅 前 十 的医 药 股 为 ：博 迅 生 物 （ +20.27%） 、 中科 美 菱（ +18.92%）、辰光医疗（ +18.47%）、特宝生物（ +13.87%）、康乐卫士（ +10.77%）、山外山（ +9.57%）、 峆一药业（ +9.34%）、新赣江（ +8.94%）、鹿得医疗（ +7.53%）、欧康医药（ +6.35%）。 　　本周跌幅前十的医药股为：荣昌生物（-20.69%）、金凯生科（-13.13%）、 　　亚虹医药（-12.09%）、福瑞股份（-11.85%）、君实生物（-11.78%）、 　　赛科希德（-11.57%）、康希诺（-11.19%）、海创药业（-10.96%）、 　　荣丰控股（-10.77%）、益盛药业（-10.73%）。 　　本周港股 97 支个股中， 4 支上涨，占比 4.12%。 　　本周新发报告 　　公司点评百克生物（688276）：《业绩符合预期，期待代庖持续放量》。 　　风险提示 　　政策风险，竞争风险，股价异常波动风险。

　　百克生物(688276) 　　事件： 　　2024 年 1 月 15 日公司发布公告， 预计 2023 年实现归属于上市公司股东的净利润为 47,000 万元到 53,000 万元，同比预计将增加28,846.33 万元到 34,846.33 万元，同比增加 158.90%到 191.95%。预计公司 2023 年年度实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为 46,000 万元到 52,000 万元，同比预计将增加 29,324.60 万元到 35,324.60 万元，同比增加 175.86%到 211.84%； 预计实现营业收入 176,000 万元到 187,000 万元。 　　点评： 　　业绩略超预期， 期待带状疱疹疫苗持续放量 　　根据公告， 2023 年公司实现营业收入 17.6~17.8 亿元，取中值约为17.7 亿元； 实现扣非归母净利润 4.6~5.2 亿元，取中值约为 4.9 亿，业绩符合我们预期。 23Q4 公司实现营业收入约 5.2~6.3 亿元， 扣非归母净利润约 1.3~1.9 亿元。 　　代庖放量可期，产品矩阵持续丰富。 报告期内公司的带状疱疹减毒活疫苗获批上市，完成 30 个省、自治区、直辖市准入工作，并陆续实现销售和接种。此外公司对传信生物进行增资及股权收购，布局 mRNA平台，持续丰富产品管线。 　　盈利预测与投资建议： 维持“买入”评级 　　公司代庖疫苗重磅产品上市以来表现亮眼， 我们看好公司的长期成长性， 根据业绩预告我们上调盈利预测， 预计 2023~2025 年将实现营业总收入 17.37/25.97/31.48 亿元（前值 16.82/24.86/31.48 亿元），同比+62.1%/49.5%/21.2%（前值+57.0%/47.8%/26.6%）；将实现归母净利润 4.31/7.01/9.13 亿元（前值 4.10/6.46/8.74 亿元），同比+137.4%/62.6%/30.3%（前值+125.6%/57.7%/35.3%）， 维持“买入”评级。 　　 风险提示 　　新产品市场推广不及预期；产品实验及报批不及预期等

　　本周行情回顾：板块下跌 　　本周医药生物指数下跌2.70%，跑输沪深300指数1.35个百分点，跑输上证综指1.09个百分点，行业涨跌幅排名第26。1月12日（本周五），医药生物行业PE（TTM，剔除负值）为25X，位于2012年以来“均值-1X标准差”和“均值-2X标准差”之间，较1月5日PE下跌0.7，比2012年以来均值（34X）低9个单位。本周，13个医药III级子行业中，1个子行业上涨，12个子行业下跌。其中，医疗研发外包为涨幅最大的子行业，上涨1.85%；疫苗为跌幅最大的子行业，下跌6.39%。1月12日（本周五）估值最高的子行业为医院，PE(TTM）为47X。 　　年度业绩预告将陆续发布，关注优质业绩公司 　　本周医药大幅跑输沪深300指数，回调幅度较大。细分板块方面，仅有CXO细分赛道上涨，疫苗、血制品、中药和药店等调整幅度较大。个股涨幅top10，CXO和创新药为主；个股跌幅top10，北交所为主。本周赚钱效应较差，并且细分板块轮动较快，难以把握。 　　马上进入2023年业绩预告期，建议关注2023年Q4还保持业绩高增速的公司，并且开始关注2024年Q1业绩的弹性，2023Q1医药公司普遍低基数，会带来部分公司的高增速；而2024年Q1是布局中药板块投资的好时机，市场还在为2024年Q1的同比增长压力较大而处于分歧状态。 　　医药生物（申万）2024年至今走势还处于2022年9月份的低点位置，估值也是处于历年的低点区域，2024年进一步回调到前期的低点，市场无所适从。在这样背景下，我们反而更加看好医药后市的表现，我们对医药看好的观点不变，基于的逻辑是：（1）政策相关的利空已经进入尾声；（2）医药的大单品持续爆出显示出医药产品的投资价值；（3）年底医保继续谈判利好符合预期有望2024年陆续贡献增量；（4）基金对医药的仓位在犹犹豫豫中小幅环比增加但是相比历史还处于低位；（5）美联储不加息并且可能降息的预期影响医药成长股的估值。 　　站在此刻的时间点，医药板块需要加大配置。投资思路，我们认为2024年需要关注中药、创新药和创新器械，兼顾具备国际化能力的公司。具体观点详细参考我们已经2023年12月17日外发的报告《2024年医药投资策略：现金流、商业化、传统与国际市场》。 　　1月份建议配置个股：泽璟制药、亚辉龙、君实生物、英诺特、海泰新光、健麾信息、绿叶制药、迈瑞医疗、智飞生物。和12月份变动不大，兼顾了大白马的配置标的和可以带来弹性的小市值公司，其中新增的是泽璟制药；近期波动较大的是英诺特（英诺特需要从中长期角度去理解公司的价值）。 　　2024年投资策略上，依旧是品种为王，传统、现代和全球化需要相结合的主线： 　　（1）传统，指的是中药，中药相关标的，需要紧紧抓住中药创新药、品牌OTC和普通OTC以及国企改革带来的代表性个股的机会；康缘药业、以岭药业、昆药集团、贵州三力、同仁堂等需要多关注。 　　（2）现代，指的是fastfollow的药械甚至FIC的药械公司，2024年是品类落地+产品商业化持续放量的年份，不少公司2025年开始扭亏为盈带来的公司逻辑变化和估值变化，会带来新的投资机会。 　　（3）国际化：国际化的标的，需要配置更多的仓位，我们团队今年在亿帆医药、君实生物、绿叶制药等标的进行的前瞻推荐基于产品获得FDA审批，而2024年则是审批+商业化的可预期。 　　相关的投资思路建议： 　　（1）行业市值龙头配置（流动性+配置）：药、械、制品龙头、服务，如智飞生物、迈瑞医疗、爱尔眼科等，建议关注恒瑞医药、药明康德。 　　（2）细分领域龙头公司：亚辉龙（发光追赶+自免领先+增速快）+君实生物（出海美国FDA鼻咽癌获批在即+管理改善）+绿叶制药（CNS龙头+出海）+特宝生物（乙肝干扰素独家）、艾迪药业（HIV复方单片）、兴齐眼药（阿托品）、英诺特（华安独家，呼吸道poct检测细分龙头）。 　　（3）仿制企稳创新变化公司：信立泰（集采利空出尽+多个产品上市）+百诚医药（仿制药CRO），亿帆医药（627FDA已经获批），建议关注康哲药业。 　　（4）有望贡献大单品：泽璟制药（已经拥有商业化品种+凝血酶已经BD落地超预期+马上杰克替尼获批+三抗数据持续读出）、百克生物（代庖大单品带动业绩环比增长）、欧林生物（全球独家金葡菌三期进展良好），建议关注科伦博泰、智翔金泰。 　　（5）中药：以岭和康缘（中药处方药龙头）+贵州三力（产品丰富、销售能力强）+广誉远（老品牌）+达仁堂（老品牌）+同仁堂（老品牌）+固生堂（中医连锁稀缺标的）、中药国企的（昆药集团、康恩贝、太极集团、华润三九）。 　　（6）药房（低估值）：一心堂、益丰药房、大参林、健之佳。 　　（7）医疗器械：康复+电生理+医疗供应链+骨科等，翔宇医疗、麦澜德、微创电生理、健麾信息等，建议关注威高骨科。 　　（8）医疗服务：爱尔眼科、固生堂、美年健康、迪安诊断、国际医学、华厦眼科、海吉亚、瑞尔集团。 　　（9）减肥药产业链持续关注，例如：海翔药业、华东医药、信达生物、圣诺生物等。 　　本周个股表现：A股近一成个股上涨 　　本周491支A股医药生物个股中，44支上涨，占比8.96%。本周涨幅前十的医药股为：福瑞股份（+12.10%）、艾迪药业（+6.62%）、*ST太安（+5.56%）、药明康德（+5.45%）、三友医疗（+4.90%）、通策医疗（+4.06%）、百济神州（+3.81%）、诺思兰德（+3.76%）、辰欣药业（+3.35%）、普蕊斯（+3.31%）。 　　本周跌幅前十的医药股为：辰光医疗（-27.93%）、生物谷（-23.92%）、新赣江（-23.33%）、康乐卫士（-22.92%）、鹿得医疗（-22.79%）、博迅生物（-21.68%）、大唐药业（-21.4%）、峆一药业（-20.13%）、中科美菱（-20.12%）、数字人（-19.18%）。 　　本周港股97支个股中，29支上涨，占比29.9%。 　　本周新发报告 　　公司点评贵州三力（603439）：《业绩超预期，开喉剑等多个中药产品推动公司业务持续增长》；行业深度：《TAVR植入量超预期，打造创新器械出海——2023年心脏瓣膜行业年度更新》。 　　风险提示 　　政策风险，竞争风险，股价异常波动风险。

　　行业周观点 　　本周（2024/1/8-2024/1/12）化工板块整体涨跌幅表现排名第21位， 跌幅为1.68%，走势处于市场整体走势中下游。上证综指跌幅为1.61%，创业板指跌幅为0.81%，申万化工板块跑输上证综指0.07个百分点，跑输创业板指0.87个百分点。 　　2024年化工行业景气度将延续分化趋势，推荐关注合成生物学、农药、层析介质、代糖、维生素、轻烃化工、 COC聚合物、 MDI等行业： 　　（1）合成生物学奇点时刻到来。 能源结构调整大背景下，化石基材料或在局部面临颠覆性冲击，低耗能的产品或产业有望获得更长成长窗口。对于传统化工企业而言，未来的竞争在于能耗和碳税的成本，优秀的传统化工企业会利用绿色能源代替方案、一体化和规模化优势来降低能耗成本，亦或新增产能转移至更大的海外市场，从而达到双减的目标。同时，随着生物基材料成本下降以及“非粮”原料的生物基材料的突破，生物基材料有望迎来需求爆发期，需求超预期的高景气赛道，未来有望盈利估值与业绩的双重提升。推荐关注合成生物学领域，重点关注凯赛生物、华恒生物等行业领先企业。 　　（2）配额政策落地在即，三代制冷剂有望进入高景气周期。 24 年起三代制冷剂供给进入“定额+持续削减”阶段，同时二代制冷剂加速削减，四代制冷剂因为专利问题价格居高不下难以形成替代，制冷剂供给端持续缩减。同时随着热泵、冷链市场发展以及空调存量市场持续扩张，叠加东南亚国家制冷剂需求扩张等因素，需求端保持稳定增长。未来制冷剂市场供需缺口将会持续扩大，制冷剂价格稳定上涨，拥有较高配额占比的公司将充分受益。建议关注： 巨化股份、三美股份、昊华科技、永和股份。 　　（3）电子特气是电子工业的“粮食”，是产业链国产化的核心一环。 从全球电子特气市场的角度来看，目前行业呈现出高技术壁垒和高附加值的特征。从国内电子特气市场的角度来看，下游晶圆制造的产业升级迅速与国产高端电子特气市场分散、产能不足的矛盾日益加剧。换而言之，产业链的松散和稀缺也带来了较大的国产替代机遇，率先布局高端产能，拥有丰厚技术储备的企业有望占据先机，迎来更大的发展空间。从需求端来看，集成电路/面板/光伏三轮驱动，高端产能需求日益迫切。其中，半导体对特气的拉动主要表现为集成电路高端化带来的量价齐升；平板显示来自于为产业升级与迭代带来的特气品类需求提升；光伏主要表现为装机量快速增长带动量的增长。市场空间方面，预计到2025 年，全球电子特气市场规模将达到 60.23 亿美元，行业规模持续增长，未来空间广阔。综上，电子特气行业核心竞争力可以总结为：提纯的技术+混合的配方+多（全）品类供应的潜力。建议关注有望凭借核心产品向着全品类的平台型公司进发，实现以点破面，最终真正实现电子特气国产化的优质公司： 金宏气体、华特气体、中船特气。 　　（4）轻烃化工成全球性趋势。 近十年全球范围内烯烃行业最显著的变革之一是原料轻质化趋势，即烯烃生产原料逐渐由重质石脑油转向更为轻质的低碳烷烃乙烷、丙烷等。经过十年的发展，全球乙烯中轻质化原料占比已从 2010 年的 32%提升到 2020 年的 40%，且除亚洲还有煤头和油头路线的增长，其他所有地区增量均来自于轻质化原料。以乙烷裂解和丙烷脱氢为代表的轻烃化工具有流程短、收率高、成本低的特点，在全球范围内掀起烯烃结构轻质化的浪潮。同时，轻烃化工还有低碳排、低能耗、低水耗的特点，其副产主要为氢气，能够有效降低循环产业链的用氢成本，并可以向外提供高纯低成本氢能源，符合碳中和背景下低碳节能的全球共识。我们认为，碳中和背景下原料轻质化已成为全球烯烃行业不可逆的趋势，轻烃化工龙头价值有望重估。推荐关注轻烃化工赛道，重点关注卫星化学。（5） COC 聚合物产业化进程加速，国产突围可期。 COC/COP（环烯烃共聚物/聚合物）是一类性能优越的材料，这种材料依赖于 C5 产业链，由 C5 原料制备得到环烯烃单体，并在此基础上通过共聚或者自聚制得 COC/COP。其中环烯烃共聚物(COC) 具有紫外可见区高透明度等优良的光学性能，低吸水性，高生物相容性等。目前主流的手机摄像镜头均采用以 COC/COP 为原料的塑料镜片，同时 COC/COP 近年来也拓展了预灌注、医疗包装、食品包装等用途。近两年， COC/COP 国内产业化进程加速，主要原因来自于： 1）国内部分企业经过多年研发积累已实现了一定的产业化突破； 2）光学领域中消费电子、新能源车等下游产业链明显转移至国内，该材料由日本卡脖子问题日益突出，供应链安全担忧下下游厂商的国产替代意愿加强，从而促使上下游产业化开发进程加快。目前该材料在很多领域仍呈现过高的价格将产品定位于高端应用领域，我们认为市场主要瓶颈仍在供给侧，国产企业有望形成突围，打开市场空间。推荐关注 COC 聚合物生产环节，重点关注阿科力。（6）国际巨头撤回报价或减产，钾肥价格有望触底回升。 我们认为钾肥价格有望触底回升，行业已进入去库存周期。 Canpotex 撤回新报价，Nutrien 宣布减产，导致短期内钾肥供给下滑，有望消解生产厂商的库存压力。叠加俄罗斯终止《黑海粮食外运协议》，小麦和玉米期货价格均大幅上升，农民粮食种植意愿有所提升，推高了钾肥的需求。综合来看钾肥短期内供需关系失衡，库存主要集中在上游的化肥生产企业上，因此企业或较容易实现对价格的管控，秋季全球各国有望加大钾肥补库力度，钾肥价格将迎来反转。建议关注钾肥领域，重点关注亚钾国际、盐湖股份、藏格矿业、东方铁塔等行业领先企业。 　　（7） MDI 寡头垄断，行业供给格局有望向好。 受益于聚氨酯材料应用端的拓展，近 20 年 MDI 需求端稳中向好，而且 MDI 目前仍是公认的高技术壁垒产品，核心技术没有外散，全球 MDI 厂家共计 8 家，其中产能主要集中在万华化学、巴斯夫、科思创、亨斯迈、陶氏 5 家化工巨头中， 5 家厂商 MDI 总产能占比达到 90.85%。目前受经济下行影响，MDI 价格维持底部区间震荡，但单吨利润依旧可观，随着万华收购巨力以及欧洲整体产能持续低位运行，未来 MDI 供给格局有望向好，随着需求端逐步修复， MDI 将成为极少数能够穿越整个经济周期的化工品。推荐关注聚氨酯领域，重点关注万华化学等企业。 　　（8）维生素 B2、 B6 行业库存低，价格底部或将反转。 近年在新进入者压力及供求不匹配情况下， vb2， vb6 于 2023 年年初分别触底至 82.5元/kg 及 107.5 元/kg，价格长期低迷下，市场开工率不足 50%。目前行业库存处于低位，中小企业产能分散且规模较小，产能复苏重启预计短期内无法实现。 Vb6 方面， 2023 年 6 月 28 日帝斯曼官宣关停上海星火维生素 B6 工厂，供大于求关系得到缓解。三季度维生素企业迎来停产检修，后续库存有望迎来短期持续低位。需求端，维生素 B2、 B6 均以出口为主，随着海外家禽价格回升，维生素补库需求有望回升。建议关注维生素 B 族领域，重点关注天新药业、广济药业等企业。 　　化工价格周度跟踪 　　本周化工品价格周涨幅靠前为黄磷（+3.10%）、醋酸（+2.95%）、乙烯（+2.35%）。 ①黄磷： 需求增加，带动价格上行。 ②醋酸： 供应减少，需求增加， 带动价格上行。 ③乙烯： 供应减少，需求增加，带动价格上行。 　　本周化工品价格周跌幅靠前为轻质纯碱（-7.62%）、重质纯碱（-7.21%）、顺丁橡胶（-4.69%） 。 ①轻质纯碱： 供应增加， 导致价格下降。 ②重质纯碱： 需求不足，导致价格下降。 ③顺丁橡胶： 需求不足，成本下降，导致价格下降。 　　周价差涨幅前五：顺酐法 BDO（+1358.70%）、黄磷（+154.30%）、涤 纶 短 纤 （+117.50%） 、 PET（+65.71%） 、 电 石 法 PVC（+22.90%）。 　　周价差跌幅前五：热法磷酸（-112.83%）、 PTA（-89.57%）、 PVA（-30.04%）、联碱法纯碱（-14.42%）、氨碱法纯碱（-12.54%） 。 　　化工供给侧跟踪 　　本周行业内主要化工产品共有 161 家企业产能状况受到影响，较上周统计数量增加 7 家，其中统计新增检修 18 家，重启 11 家。 本周新增检修主要集中在丙烯，丙烯酸，涤纶长丝，合成氨等，预计2024 年 1 月下旬共有 4 家企业重启生产。 　　重点行业周度跟踪 　　1、石油石化： 原油供需博弈，油价下跌。 建议关注中国海油、卫星化学、广汇能源 　　原油： 供需博弈，油价下跌。 供应方面： Sharara 油田关闭导致利比亚石油总产量下降。 1 月 8 日，上周的抗议活动迫使利比亚关闭了Sharara 油田，利比亚国家石油公司(NOC)宣布该油田出现不可抗力。荷兰国际集团(ING)分析师表示，该油田的关闭导致利比亚石油总产量从约 120 万桶/日下降到周五的 98.1 万桶/日。美国原油产量将创下纪录新高。 1 月 9 日， EIA 表示 2024 年和 2025 年美国原油产量均将创下纪录新高，但增幅将低于去年。今年美国原油产量预计将增加 29 万桶/日，达到 1,321 万桶/日， 2025 年将达到 1,344 万桶/日，预计效率提高将盖过活跃钻井平台减少的影响。尼日利亚原油日产量增加。彭博数据显示， 12 月份尼日利亚原油日产量 149 万桶，比 11 月份原油日产量增加5 万桶，符合该国成功谈判后达成的调整过的目标产量水平。伊拉克在执行协议方面的记录不完整，且对出口收入的财务需求也很紧迫，该国需要将日产量大幅削减 29 万桶，才能实现 2014 年 1 月的目标产量。OPEC 成员国 12 月产量上升。 1 月 8 日，据发布的一项调查显示，OPEC 成员国 12 月产量上升，伊拉克、尼日利亚和安哥拉的增加产量抵消沙特和 OPEC+其他成员国的减产。安哥拉上个月宣布将退出OPEC。该调查显示，石油产量为 2,788 万桶/日，较 11 月增加 7 万桶/日。与 2022 年 12 月相比，下降逾 100 万桶/日。库存方面， EIA 原油库存意外增加。 1 月 10 日， EIA 称，原油库存增加约 130 万桶，达到4.324 亿桶，调查中分析师预期为减少约 70 万桶。汽油库存猛增约 800万桶。馏分油库存增加 650 万桶。瑞银集团分析师 Giovanni Staunovo称：“部分原因是原油和成品油出口疲软导致美国库存增加，因此在我看来，这是需要关注的问题，即国外需求如何演变。” 需求方面，从宏观上看，美国就业数据表现强劲，原油需求疲软担忧有所缓解。美国劳工部统计局表示， 2023 年 12 月份美国非农就业人数增加 21.6 万人。接受此前媒体调查的经济学家预计为增加 17 万人。 SIA 财富管理公司的投资组合经理兼首席市场策略师 Colin Cieszynski 在接受 MarketWatch 采访时说，强劲的美国非农就业报告“表明石油受益于经济走强的迹象，缓解了对需求疲软可能性的担忧”。根据基本面， EIA 上调 2024 年全球石油需求预期。 1 月 9 日， EIA 上调 2024 年全球石油需求增长预估 5万桶/日至 139 万桶/日，此前预计为 134 万桶/日。 2025 年全球石油需求将达到 1.0367 亿桶/日，较 2024 年高出 121 万桶/日。 　　LNG： 供应增加， LNG 价格下跌。 供应方面： 陕西、宁夏个别液厂存有复产恢复对外出货情况，西北 LNG 资源供应有所增加，国产气整体供应相对充足；进口 LNG 方面，东北亚 LNG 现货价格低位， LNG 进口成本减少，接收站调价空间增大，降价加大液态出货。 需求方面： 虽临近元旦高速公路危化品车限行，但目前下游并无囤货意愿，贸易商多看空市场价格，装车更加谨慎。另外河南地区环保检查，山东、河北等地区受重污染天气应急响应，工业需求缩减，市场需求疲软。市场观望情绪浓厚，短期来看，液

　　核心观点：疫后恢复明显，TAVR行业进入快速增长期 　　2023年TAVR行业蓬勃发展，手术量同比增长73%。根据中国医师协会数据，截至2023年11月30日，我国已开展TAVR手术13572例，预计全年植入量约1.5万例（去年同期植入量8689例，同比增长73%）。经股动脉占比76.8%，经心尖路径占比21.7%；经心尖增长较快，我们认为和反流治疗需求扩大有关。 　　手术低危患者的TAVR长期随访结果不劣于外科手术。PARTNER3（一项纳入全球71个中心1000名手术风险低危患者的随机对照试验）的5年随访结果表明TAVR具有非劣于SAVR的长期效果，Evolutlowrisk（一项纳入1414名手术风险低危患者的随机对照试验）的4年随访则更是显示了TAVR优于SAVR的长期效果。我国主要TAVR治疗人群仍然为中高危患者，该结果有利于导入庞大低危患者，是未来我国TAVR植入量从1万例迈向10万例的核心驱动人群。 　　主动脉瓣反流适应症专家共识出台，有利于进一步放量。长期以来，反流患者一直面临TAVR产品的超适应症使用。近期《单纯主动脉瓣反流经股动脉主动脉瓣置换中国专家共识2023》指出，根据现有经验及研究显示，应用我国已上市的自膨胀式瓣膜对解剖合适的PAR患者行TF-TAVR是安全有效的。指南出台为超适应证使用提供合规性支持，将近500万反流患者纳入潜在人群，可治疗患者基数翻倍。 　　预计2024年TAVR植入量同比增长40%左右，年植入量不少于2万例。TAVR行业高增长基于以下因素： 　　1）TAVR技术已进入成熟阶段，临床端熟练的操作术者数量已经十分充分。2）两大全球多中心临床试验结果的发布进一步撬动手术低危患者的植入需求。3）国内反流共识发布进一步解锁主动脉瓣反流人群，促进TAVR产品的延展性。4）2024年TAVR发生大幅集采的概率较低，未来集采有利于头部集中。 　　相关标的： 　　健世科技：预计2024年植入量2000例。主要布局研发壁垒极高的三尖瓣领域，公司三尖瓣置换产品LuX系列竞争力强，预计24Q1获批，国内无同类产品，出海大单品。全球唯一获批CE的竞争对手为爱德华EVOQUE。预计复现并独享国内TAVR植入量和增速，具备2-3年独占窗口期。 　　沛嘉医疗：预计2023年植入量约2500例（+100%）。瓣膜+神介双轮驱动，TAVR植入量翻倍，业绩和进度兑现能力强。特色布局主动脉瓣反流人群，反流产品处于香港商业化/中国大陆注册临床；HighLife处于注册临床阶段；GeminiOne正在进行中国临床试验，MonarQ处于FIM临床试验阶段。 　　心通医疗：预计2023年植入量约3800例（+35%）。二代瓣膜CE拿证，旗舰TAVR产品已进入5个海外市场，欧洲市场二代TAVR拿证在即（国产首家TAVR出海欧洲），三代TAVR已递交NMPA。未来有望借助母公司微创医疗成熟渠道加速海外市场拓展，公司现金近20亿元，预期2025年实现扭亏为盈。 　　启明医疗：预计2023年植入量约4400例（+30%）。TAVR部分收入约4.5亿元，公司处于国内龙头地位，国内长期市占率保持第一且是国内最早获批TAVR产品的公司；TPVR产品为国内首批，国内最早出海的经导管瓣膜，已获法、德医保准入，临床研究近日获美国医保覆盖；通过与徳晋医疗达成独家战略合作协议布局二尖瓣产品DragonFly，目前为国内唯一经股二尖瓣修复产品。 　　佰仁医疗：外科瓣方面限位可扩张瓣获批，适用范围覆盖主瓣、二尖瓣、三尖瓣3个瓣位，填补市场空白。自研TAVR产品Renatus已获NMPA受理，有望成为国产首款获批的球扩瓣产品；经胸介入肺动脉瓣系统Salus®目前已完成临床入组，适合绝大多数肺动脉瓣反流或狭窄的患者，外科适用性强。 　　风险提示 　　医疗反腐持续风险 　　大幅集采降价风险 　　行业竞争加剧风险

　　安琪酵母(600298) 　　主要观点： 　　稳健发展，全球化布局 　　公司主营面包酵母、酵母抽提物、酿酒酵母、生物饲料添加剂、营养保健产品、食品原料等产品的生产和销售。公司在全球13个城市拥有酵母及深加工产品生产基地，包括宜昌、崇左、伊犁等11个国内生产基地和埃及、俄罗斯2个海外生产基地。公司产品销售主要采取经销商代理+大客户直供+互联网营销等模式进行。业绩层面，2023Q1-3实现营业收入96.53亿元，同比+7.46%；实现归母净利润9.12亿元，同比+1.63%。其中，2023Q3实现营业收入29.39亿元，同比+1.62%；实现归母净利润2.43亿元，同比+5.98%。 　　规模优势明显，海外市场有望贡献增量 　　规模优势明显，降本增效+技改，共促成本优化。1）规模优势：公司是全球最大的YE供应商和第二大酵母供应商，公司在全球13个城市拥有酵母及深加工产品生产基地，包括11个国内城市和2个海外城市，酵母系列产品总产能37万吨，在国内市场占比55%，全球占比超过17%，酵母系列产品规模已居全球第二。2）降本增效：通过优化计划调度，精心做好产销衔接，顺利解决多个特殊品种产品保供问题。降本增效方面，公司持续扩大原料公开招标范围，推进集中采购，有效实现了对生产原材料成本的控制。实施CIP清洗优化、干燥新曲线工艺等系列降本和优化项目。3）技改创新：公司大力开展自制水解糖工艺攻关，成功实现3条自制水解糖产线满产，单糖成本下降。酵母新菌种实现规模替代，产品质量明显改善。酵母和抽提物关键工艺参数接入总部大数据平台，实现工艺集团化集成管理。以“5G+工业互联网”智能工厂为标准，完成多个工厂信息化基础建设的施工和验收工作。 　　海外市场贡献新增量。1）当前时点：公司成功进入美国、欧洲、日本等发达国家和地区的市场。公司已经形成了面向全球、信息灵敏、反应迅速、渠道畅通、控制有力的营销与市场服务网络。2）展望未来：品牌及行业活动方面，公司积极参加国内外各类展会，挖掘需求提升品牌加强小包装酵母、YE等新媒体推广和科普宣传，预计未来随着国际产品知名度进一步提升，公司海外业务有望不断突破贡献增量。 　　投资建议 　　公司海外业务布局逐步完善，海外酵母提取物等产品渗透率有望提升。成本端进入新榨季+水解糖替代率提升，预计成本可控性增强，预计毛利率有所提升。我们预计2023-2025年收入分别为139.26、155.33、174.12亿元，对应增速分别为8.4%、11.5%、12.1%，归母净利润分别为13.66、16.02、19.01亿元，对应增速分别为3.4%、17.3%、18.7%，对应2023-2025年PE估值分别为22、18、16X，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　新品及渠道拓展不及预期，行业竞争加剧，原材料价格大幅波动，宏观经济不及预期等，海外业务拓展不及预期，食品安全事件。

　　贵州三力(603439) 　　主要观点： 　　事件： 　　贵州三力发布2023年年度业绩预告：2023年年度营业收入预计为15.87亿元-16.86亿元（同比增长32.11%-40.35%）；归母净利润预计为2.87亿元-3.08亿元（同比增长42.58%-52.77%）；扣非归母净利润预计为2.34亿元-2.54亿元（同比增长20.17%-30.71%）。 　　分析点评 　　Q4业绩亮眼，收入和利润超预期 　　根据预告的数据测算，2023Q4营业收入预计为6.17亿元-7.16亿元（同比增长25.72%-45.87%，环比Q3增长约82.24%-111.45%）；归母净利润预计为1.29亿元-1.50亿元（同比增长32.15%-53.14%，环比Q3增长约126.30%-162.25%）；扣非归母净利润为0.81-1.01亿元（同比-18.76%-+1.87%，环比Q3增长约43.00%-79.30%）。单季度收入和利润体量在增速上无论是同比还是环比都显著增长，业绩超预期。 　　核心产品开喉剑发力，对外投资实现盈利，双轮驱动实现公司23年盈利能力高速提升 　　23Q1和Q4，国内咽喉类疾病及流感等发病量出现大幅增加，用药需求大幅增长，公司核心产品开喉剑喷雾剂及开喉剑喷雾剂（儿童型）市场需求旺盛，公司销售增加。同时23Q3，公司OTC渠道的建设开始逐步上量，使得公司营收保持着稳定的增长。 　　对外投资方面：公司于2022年控股的德昌祥，2023年间接控股的云南无敌，和在23Q4纳入公司合并范围的贵州汉方药业有限公司均实现盈利，进一步提升公司盈利能力。 　　汉方制药并表增厚未来收入利润，公司产品矩阵进一步丰富 　　汉方药业拥有8种剂型，80个批准文号，其中独家品种20个，专利品种9个，独家苗药8个；医保品种38个，其中国家医保品种12个，独家国家医保品种2个，非独家国家医保品种10个，区域和省医保26个。目前主要销售产品是芪胶升白胶囊、黄芪颗粒、日舒安洗液（湿巾）、儿童回春颗粒、妇科再造胶囊。 　　贵州三力自2020年12月参股汉方药业以来，协助汉方药业梳理管理架构、销售体系。2年多以来，汉方药业在管理和销售方面，都取得了巨大的提升。在公司完成增资扩股引入贵州三力成为新股东后，公司改善了资金问题，进行了部门整合，销售渠道也得到进一步提升，加之中医药行业市场得到扩展，在诸多利好情况下，公司集中优势力量发展大品种，公司2021年及2022年的收入增长率分别7.14%和10.49%，2023年预计增长率为14.81%。 　　根据公司评估，预计2024-2028年，汉方药业营业收入为6.0、6.8、7.4、8.0、8.4亿元，收入增长率分别为12.90%、12.00%、10.00%、7.00%、5.00%；净利润为5,926.36、7,073.13、8,527.29、9,344.40、9,695.19万元，25-28年分别同比增长19%、21%、10%、4%。收购汉方药业股权将有助于扩大上市公司总体营业收入，有利于增厚上市公司利润；同时，公司可以委派管理人员全面接管汉方药业，将更利于汉方药业的规范管理及高质量发展。 　　投资建议 　　我们调整了公司盈利预测，公司2023~2025年收入分别16.7/25.6/30.6亿元，分别同比增长39.3%/52.8%/19.7%，归母净利润分别为2.9/3.8/4.5亿元（前值为2.7/3.7/4.5亿元），分别同比增长43.9%/30.2%/20.3%，对应估值为27X/20X/17X。我们看好公司核心产品开喉剑后续空间+并购品种后续放量，维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　营销拓展不及预期；大品种依赖风险；收购战略推行不及预期风险；新公司亏损超出预期等。