奥泰生物(688606) 　　投资要点 　　事件：公司于2025年4月29日公布2024年及2025Q1财报。2024年公司实现总营业收入8.67亿元，同比增长14.83%；实现归母净利润3.02亿元，同比增长67.5%；扣非归母净利润2.38亿元，同比增长61.7%；2025Q1实现总营业收入2.08亿元，同比增长4.3%；实现归母净利润0.61亿元，同比增长36.7%;实现扣非归母净利润0.58亿元，同比增长54.5%。 　　聚焦客户、销售增长稳中有升。从业务拆分来看，传染病类检测产品收入3.66亿元，同比增长33.07%；毒品及药物滥用类检测产品收入2.32亿元，同比增长率13.70%；妇女健康类检测产品收入0.76亿元，同比增长率7.72%；肿瘤类检测产品收入0.33亿元，同比增长64.16%。公司积极参与了国内外包括Medica、CMEF、FIME等在内的数十个国际知名行业展会，通过多渠道拓展净增客户500多个。公司始终坚持以客户为先，不断提升公司产品以及服务质量，实现了销售的稳步增长。公司客户群体不断扩大，市场份额持续提升。 　　专注POCT，国际市场影响力强：公司采取全球化布局以及分散型客户战略，产品远销全球170多个国家和地区，境外合作客户超2000个，境外销售占比超过90%。公司新产品在欧美等高端市场具有较强的市场竞争力，在欧洲市场毒品检测产品具有绝对优势。在POCT毒品检测、传染病检测等细分领域，能与国际巨头相竞争；传染病检测试剂被用于东南亚等地区的政府、海军医院；心肌肌钙蛋白I、A族链球菌等检测试剂销往世界500强企业，公司客户在体外诊断领域具有一定的影响力。公司具备参与国际市场的竞争优势，有助于未来在国内市场的拓展。 　　创新能力优势显著，产品种类丰富：公司坚持依靠技术创新开发新产品，提升产品质量和增强企业竞争力。截至2024年，公司累计获得授权专利/软件著作权196项，其中发明专利35项、实用新型专利78项、外观设计专利73项、软件著作权10项。2024年公司新增上市产品107项。公司具备较强的科研成果转化能力，推动POCT快速诊断技术不断创新突破，为体外诊断试剂行业向中高端领域发展作出积极贡献。 　　盈利预测与投资评级：公司整体经营持续向好，因此我们上调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.61/4.89/6.33亿元（前值25-26年3.51/4.51亿元，新增27年预测值为6.33亿元），营业收入分别为11.30/14.91/19.81亿元（新增27年预测值为19.81亿元），EPS分别为4.55/6.17/7.99元（前值25-26年4.42/5.69，新增27年预测值为7.99），当前股价对应P/E分别为14.26/10.52/8.13倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：新产品延期获批及推广不及预期的风险；经销商管理风险；经营规模扩大带来的战略与管理风险。

　　东阿阿胶(000423) 　　投资要点 　　事件：2025年Q1，公司实现总营业收入17.19亿元（+18.24%，同比增长18.24%）；归母净利润4.25亿（+20.25%），扣非归母净利润为4.16亿元（26.69%）。业绩符合我们的预期。 　　阿胶系列产品稳健放量，盈利能力稳中有升。分业务来看，阿胶块启动溯源动销项目，促进终端动销；复方阿胶浆条带状布局线上渠道，持续拓展目标人群；阿胶速溶粉通过数字化营销精准触达用户；桃花姬阿胶糕线上线下齐发力，阿胶系列整体稳健放量。此外，“皇家围场1619”鹿茸片新品成功上市，持续打造男士滋补产品矩阵。2025年Q1，公司经营性现金流受银行承兑托收到账金额较上年同期减少、经营性费用支付及采购资金支付增加等影响有所承压。但公司整体经营质量比较良性，截至2025Q1，公司存货基本持平，存货周转天数由2024Q1的215.83天降低至187.42天，存货周转率有所提升。2025Q1的ROE提升至4.04%（+0.79pct，同比提升0.79个百分点，下同），销售毛利率提升至73.62%（+1.83pct），销售净利率为24.73%（+0.4pct）。从费用率来看，2025年Q1，公司销售费用率下降至36.26%（-2.6pct），管理费用率略有提升至5.04%（+0.45pct），持续提质增效。 　　再次启动中期分红，股权激励方案获得批复。2025年公司再次实施中期分红，以总股本为基数，派发现金红利总额度不超过当期归母净利润。2024年分红比例高达99.7%。此外，截至2024年4月，公司股票激励计划获得批复，业绩考核条件中，要求2025-2027年的归母净利润以2023年为基准，年均复合增长率分别不低于15%，且不低于对标企业的75分位或不低于同行业平均水平，且不出现负增长。公司当前业绩增长稳健，且分红比例位居医药标的前列。 　　盈利预测与投资评级：我们维持预计公司2025-2027年归母净利润为18.64/22.15/25.65亿元，对应PE估值为19/16/14X。维持“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争加剧风险，政策风险等。

　　奥浦迈(688293) 　　投资要点 　　事件：2024年公司实现营收2.97亿元（括号内为同比增速，下同，+22.26%），归母净利润0.21亿元（-61.04%），扣非归母净利润659百万元（-81.03%），销售毛利率53.03%（-5.82pct）。2025Q1公司实现营收83.68百万元（+4.98%），归母净利润14.67百万元（-25.08%），扣非归母净利润10.80百万元（-33.06%），销售毛利率60.09%（-5.91pct）。 　　2024Q1培养基业务增速亮眼，CDMO业务受投融资影响承压：分业务来看，①2024年培养基业务营收2.44亿元（+44.0%），其中CHO培养基营收1.99亿元（+49.0%），293培养基营收17.5百万元（-22.3%），293培养基下滑主要系IVD客户新冠相关技术影响；2025Q1培养基营收73.34百万元（+2.5%），在2024Q1基数较高的情况下仍然强劲增长。②2024年CDMO业务营收52.6百万元（-25.7%），2025Q1营收10.23百万元（+27.1%）。③分地区来看，2024年境内营收2.02亿元（-1.0%），境外营收94.5百万元（+144%）；2025Q1境外增速高于境内，我们预判全年境外将实现较高增长。④毛利率下滑主要系产品结构变化影响，CDMO业务毛利率较低且相关固定资产折旧摊销增加，主业培养基产品毛利率依旧稳定在70%左右。净利率系受到高新技术企业资格取消带来的所得税税率上升影响，我们判断此影响在该资质重申后出清。 　　培养基放量逻辑持续验证，逐渐步入收获期：①培养基业务保持高增长，2025Q1持续放量，同时在手订单情况良好。截至2025Q1共有258个已确定中试工艺的药品研发管线使用公司的细胞培养基产品，其中临床前项目147个，临床I期项目44个，临床II期项目26个，临床III期项目32个（2021年仅有12个），商业化生产阶段项目9个。培养基产品具备随下游客户管线推进而快速放量的属性，我们认为公司III期管线与商业化项目持续增加，正逐步迈入收获期，2025Q1数据已进一步验证，培养基业务高增长值得期待。②公司CDMO业务由于投融资下行，biotech等客户需求仍在逐步恢复，需伴随行业需求回暖。③持续开发细胞培养及生物制药相关产品，在转染试剂、琼脂糖、细胞冻存液、干细胞培养基等新领域取得突破，新产品系列有望实现较高增速。 　　盈利预测与投资评级：考虑行业整体增速情况，我们将公司2025-2026年营收从4.62/5.80亿元下调至3.91/5.18亿元，归母净利润从1.15/1.51亿元下调至0.67/1.09亿元，并预测2027年营收和归母净利润分别为6.56亿元和1.41亿元；2025-2027年对应当前股价PE分别为70/43/33×。看好公司业务模式及成长空间，维持“买入”评级。 　　风险提示：下游需求持续下行；大项目落地不及预期；市场竞争加剧等。

　　鱼跃医疗(002223) 　　投资要点 　　事件：公司近期发布2024年及2025年一季度财报，2024年全年，公司实现营业收入75.66亿元（-5.09%，同比，下同），实现归母净利润18.06亿元（-24.63%）。2024Q4单季度实现营业收入15.38亿元（+17.51%），实现归母净利润2.74亿元（+33.60%）。2024年业绩符合我们预期。2025Q1单季度实现收入24.36亿元（+9.17%），归母净利润6.25亿元（-5.26%），2025年一季报业绩好于我们预期。 　　2024年部分产品受23年疫情高基数影响，新产品表现亮眼。分业务来看，1）2024年公司呼吸治疗解决方案实现收入25.97亿，公司呼吸治疗解决方案板块业务由于受到23年社会公共需求波动影响，24年同比有所下降。其中制氧机、高流量呼吸湿化治疗仪等相关产品因高基数影响同比下降，家用呼吸机、雾化器同比增长。2）临床器械及康复解决方案实现收入20.93亿，其中针灸针、轮椅、手术器械产品增长趋势良好，而感染控制产品因2023年同期需求波动影响，同比有所下降。3）家用健康检测解决方案实现收入15.64亿，其中电子血压计在现有规模下仍实现同比双位数增长，板块内部分产品（如红外测温仪等）较23年高基数相比，营收有所回落。4）血糖管理及POCT解决方案实现收入10.30亿，其中CGM实现翻倍以上增长。5）急救解决方案及其他实现收入2.39亿，同比2023年实现高速增长。 　　2024年海外市场稳步推进。2024年公司实现外销收入9.49亿元，同比增长30.42%。随着公司众多产品的海外注册工作逐步落地、海外团队属地化布局日益完善、产品力与品牌影响力日益增强，公司与海外客户进一步建立起良好的信任与合作关系，各重点国家和地区的业务实现了较全面的推进。公司新款CGM产品正在MDR注册中，2025年Q1，公司公告拟认购Inogen9.9%普通股，加码出海布局。 　　2025Q1高基数影响下收入同比实现增长，利润降幅收窄，业绩超我们预期。2025Q1单季度实现收入24.36亿元（+9.17%），归母净利润6.25亿元（-5.26%），25Q1实现销售毛利率50.30%，销售净利率25.58%，环比24Q4分别提升0.13pct、7.97pct，同比24Q1分别提升0.36pct、-4.05pct。 　　盈利预测与投资评级：考虑到国内新品推广及海外市场开拓费用增加，我们将2025-2026年公司归母净利润预期由23.05/26.09亿元，调整至19.54/22.11亿元，预期2027年为25.40亿元，对应当前市值的PE分别为17/15/13倍，考虑到公司CGM有望带来第二曲线，维持“买入”评级。 　　风险提示：地缘政治风险，新产品市场推广或不及预期的风险等。

中心思想 利润短期承压，海外业务驱动增长 药康生物在2024年及2025年一季度面临短期利润压力，主要受投融资下行导致的需求不振及毛利率结构性下降影响。然而，公司海外业务表现出强劲增长势头，成为营收增长的核心驱动力。 长期成长性显著，维持“买入”评级 尽管短期业绩承压，报告认为药康生物具备显著的长期成长性。这主要得益于其完善的国内设施布局、海外市场的快速拓展能力、以及持续丰富的产品线和创新平台。基于对公司业务模式和成长空间的看好，报告维持“买入”评级。 主要内容 2024年报与2025年一季报业绩概览 营收稳健增长，利润短期承压 2024年，药康生物实现营收6.87亿元，同比增长10.39%；归母净利润1.10亿元，同比下降30.89%；扣非净利润0.76亿元，同比下降29.33%。2025年第一季度，公司营收达1.71亿元，同比增长8.76%；归母净利润29.98百万元，同比增长1.70%；扣非净利润25.11百万元，同比增长9.80%。利润短期承压主要系毛利率下降及费用结构变化。 费用结构优化，毛利率有望改善 2024年销售毛利率为61.99%，同比下降5.62个百分点；归母净利率为15.99%，同比下降9.55个百分点。销售费用率上升0.3个百分点至15.6%，主要系海外市场拓展。研发费用率下降2.8个百分点至12.7%，管理费用率上升0.4个百分点至19.3%。2025年第一季度，销售毛利率回升至63.05%，归母净利率为17.55%，显示毛利率随着价格竞争情况好转，未来趋势向好。研发费用缓和主要系斑点鼠平台搭建工作基本准备就绪。 业务结构与区域表现分析 商品化小鼠模型增速放缓，功能药效业务快速增长 2024财年，商品化小鼠模型销售营收4.0亿元，同比增长9.0%，受投融资下行影响增速有所放缓，尤其人源化小鼠。功能药效业务营收1.5亿元，同比增长14.6%，保持快速增长。定制繁育营收0.85亿元，同比增长8.0%。模型定制营收0.34亿元，同比下降3.4%。毛利率下降主要系商品化小鼠模型中毛利率较低品类占比提升，以及功能药效业务开拓科研客户价格较低。 海外市场表现亮眼，成为核心增长引擎 按区域划分，2024年海外营收达1.14亿元，同比增长22.5%，业务占比18.3%，显示出强劲的增长势头。国内营收5.72亿元，同比增长8.3%。海外市场的高增长在整体需求下行背景下尤为突出，凸显了公司在全球市场的竞争力。 公司核心竞争力与未来成长性 国内设施布局完善，基因编辑鼠业务潜力巨大 药康生物已完成国内设施布局，合计约28万笼位，同比增长40%，是国内唯一实现生产设施全国布局的模式动物企业。随着笼位从基础代繁向斑点鼠等基因编辑鼠业务转化，有望带来利润端增量。 海外市场拓展加速，工程师红利提升全球竞争力 海外市场规模数倍于国内，中国模式动物企业凭借工程师红利具备全球竞争力。公司海外产能自2024年第一季度启用，海外团队已拓充至40多人，新增租赁笼位设施已就位，预计海外业务将继续保持高增长。 产品线持续丰富，挖掘实验动物新需求 公司拥有最齐全的小鼠模型品系，并持续推出野化鼠、药筛鼠、无菌鼠等新品类，以及全人源抗体转基因模型平台。2024年入股灵康生物（基因编辑猪），并将纽迈生物平台推向市场（基于NeoMab的抗体发现服务），持续挖掘实验动物相关需求，引入增量市场。 盈利预测与投资评级调整 营收与净利润预测下调，但成长空间广阔 考虑到行业整体增速情况，报告将公司2025-2026年营收预测分别下调至8.15亿元和9.35亿元（原预测为9.60亿元和11.52亿元），归母净利润预测分别下调至1.33亿元和1.61亿元（原预测为2.20亿元和2.64亿元）。同时预测2027年营收和归母净利润分别为10.68亿元和1.96亿元。 维持“买入”评级，关注潜在风险 尽管盈利预测有所下调，但报告看好公司业务模式及成长空间，维持“买入”评级。同时提示风险，包括需求持续下行、海外市场拓展不及预期以及市场竞争加剧等。 总结 药康生物在2024年及2025年一季度面临利润短期承压，主要受市场需求不振和毛利率结构性变化影响。然而，公司海外业务表现出强劲的增长势头，成为业绩亮点。展望未来，药康生物凭借其完善的国内设施布局、加速的海外市场拓展以及持续丰富的产品线和创新平台，具备显著的长期成长潜力。尽管盈利预测有所调整，但基于对公司核心竞争力和成长空间的认可，报告维持“买入”评级，并建议关注行业需求、海外拓展及市场竞争等潜在风险。

中心思想 奥泰生物业绩持续超预期，POCT龙头地位稳固 奥泰生物（688606）在2024年及2025年第一季度展现出强劲的财务表现，业绩持续超出市场预期。公司作为“小而美”的POCT（即时检验）领域龙头企业，通过聚焦客户需求、深化全球化布局以及持续的技术创新，实现了营收和净利润的显著增长。2024年归母净利润同比增长67.5%，2025年第一季度归母净利润同比增长36.7%，充分印证了其在体外诊断市场的竞争优势和盈利能力。东吴证券维持“买入”评级，反映了市场对其未来增长潜力的认可。 全球化布局与创新驱动，增长潜力显著 公司凭借其全球化战略，产品远销全球170多个国家和地区，境外销售占比超过90%，在国际市场，尤其是在欧美高端市场，建立了强大的品牌影响力和竞争力。同时，奥泰生物持续投入研发，截至2024年累计获得196项授权专利/软件著作权，并于当年新增上市产品107项，展现出卓越的创新能力和丰富的技术储备。这种全球化布局与创新驱动的双轮战略，为公司未来的持续增长奠定了坚实基础，预示着其在POCT细分领域的市场份额和行业地位将进一步提升。 主要内容 2024年及2025Q1业绩概览 奥泰生物于2025年4月29日公布的财报显示，公司在2024年及2025年第一季度取得了亮眼的业绩。 2024年财务表现： 实现总营业收入8.67亿元，同比增长14.83%。 实现归母净利润3.02亿元，同比增长67.5%。 实现扣非归母净利润2.38亿元，同比增长61.7%。 2025年第一季度财务表现： 实现总营业收入2.08亿元，同比增长4.3%。 实现归母净利润0.61亿元，同比增长36.7%。 实现扣非归母净利润0.58亿元，同比增长54.5%。 这些数据显示公司盈利能力显著增强，净利润增速远超营收增速，体现了公司运营效率的提升。 业务结构与销售增长 公司通过聚焦客户需求和多渠道拓展，实现了销售的稳步增长，并优化了产品结构。 产品类别收入贡献及增长： 传染病类检测产品收入3.66亿元，同比增长33.07%，是公司最大的收入来源。 毒品及药物滥用类检测产品收入2.32亿元，同比增长13.70%。 妇女健康类检测产品收入0.76亿元，同比增长7.72%。 肿瘤类检测产品收入0.33亿元，同比增长64.16%，增速最快，显示出该领域的巨大潜力。 市场拓展与客户群体： 公司积极参与国内外数十个知名行业展会，如Medica、CMEF、FIME等。 通过多渠道拓展，净增客户超过500个，客户群体不断扩大，市场份额持续提升。 国际市场布局与竞争优势 奥泰生物采取全球化布局和分散型客户战略，在国际POCT市场展现出强大的影响力和竞争力。 全球市场覆盖： 产品远销全球170多个国家和地区，境外合作客户超过2000个。 境外销售占比超过90%，凸显其国际化经营的深度。 高端市场竞争力： 新产品在欧美等高端市场具有较强的市场竞争力。 在欧洲市场，毒品检测产品具有绝对优势，能够与国际巨头竞争。 传染病检测试剂被用于东南亚等地区的政府、海军医院。 心肌肌钙蛋白I、A族链球菌等检测试剂销往世界500强企业，客户在体外诊断领域具有一定影响力。 公司具备参与国际市场的竞争优势，这也有助于其未来在国内市场的拓展。 创新能力与产品研发 公司坚持技术创新，不断提升产品质量和企业竞争力，拥有显著的创新优势和丰富的产品种类。 专利与知识产权： 截至2024年，公司累计获得授权专利/软件著作权196项。 其中包括发明专利35项、实用新型专利78项、外观设计专利73项、软件著作权10项。 新产品上市： 2024年公司新增上市产品107项，显示出强大的科研成果转化能力。 公司推动POCT快速诊断技术不断创新突破，为体外诊断试剂行业向中高端领域发展做出了积极贡献。 盈利预测与投资评级 基于公司持续向好的经营状况，东吴证券上调了奥泰生物的盈利预测并维持“买入”评级。 上调盈利预测： 预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.61亿元、4.89亿元和6.33亿元（原预测2025-2026年为3.51亿元、4.51亿元）。 预计营业收入分别为11.30亿元、14.91亿元和19.81亿元（新增2027年预测）。 EPS（每股收益）分别为4.55元、6.17元和7.99元（原预测2025-2026年为4.42元、5.69元）。 估值与评级： 当前股价对应2025-2027年P/E分别为14.26倍、10.52倍和8.13倍。 维持“买入”评级。 风险提示 报告提示了奥泰生物未来发展可能面临的风险。 新产品延期获批及推广不及预期的风险。 经销商管理风险。 经营规模扩大带来的战略与管理风险。 总结 奥泰生物在2024年及2025年第一季度表现出色，营收和归母净利润均实现显著增长，特别是归母净利润增速远超营收，显示出公司强大的盈利能力和运营效率。作为POCT领域的领先企业，公司通过多元化的产品组合（传染病、毒品及药物滥用、妇女健康、肿瘤等），以及积极的国内外市场拓展策略，持续扩大市场份额。其全球化布局使其产品远销170多个国家和地区，境外销售占比超过90%，在国际高端市场具备强劲竞争力。同时，公司高度重视技术创新，拥有丰富的专利储备和持续的新产品上市能力，为未来的可持续发展提供了坚实基础。尽管存在新产品推广、经销商管理和规模扩张等风险，但鉴于公司持续向好的经营态势和强劲的增长潜力，东吴证券上调了盈利预测并维持“买入”评级，表明对奥泰生物未来发展的积极展望。

　　药康生物(688046) 　　投资要点 　　事件：2024年，公司实现营收6.87亿元（+10.39%，括号内为同比增速，下同），归母净利润1.10亿元（-30.89%），扣非0.76亿元（-29.33%）；销售毛利率61.99%（-5.62pct），归母净利率15.99%（-9.55pct），销售费用率15.6%（+0.3pct），研发费用率12.7%（-2.8pct），管理费用率19.3%（+0.4ct）。2025Q1，公司实现营收1.71亿元（+8.76%），归母净利润29.98百万元（+1.70%），扣非25.11百万元（+9.80%）；销售毛利率63.05%，归母净利率17.55%，销售费用率14.5%（+0.3pct），研发费用率10.7%（-4.0pct），管理费用率18.1%（-1.7pct）。 　　利润短期承压，海外业务保持高增长：①分业务来看，24FY商品化小鼠模型销售营收4.0亿元（+9.0%），功能药效营收1.5亿元（+14.6%），定制繁育营收0.85亿元（+8.0%），模型定制营收0.34亿元（-3.4%）。受投融资下行引起的需求不振等因素影响，商品化小鼠模型尤其人源化小鼠增速有所放缓；但随着公司小鼠品系丰富、药效服务体系完善，功能药效业务保持了快速增长。②分区域来看，海外营收1.14亿元（+22.5%，业务占比18.3%），国内营收5.72亿元（+8.3%）。③报告期内毛利率有所下降，主要系商品化小鼠模型销售中毛利率较低的品类占比提升，以及功能药效开拓项目价格较低的科研客户，同时也有部分人员成本、设施折旧与租金增加原因；25Q1毛利率随着价格竞争情况有所好转，我们判断未来趋势向好。费用方面，销售费用提升主要系海外市场拓展，研发费用缓和主要系斑点鼠平台搭建工作基本准备就绪。 　　我们认为公司具备较强成长性，主要体现在：①国内设施布局完成，合计约28万笼（+40%），是唯一实现生产设施全国布局的国内模式动物企业，23Q4其陆续投产，未来随着笼位从基础代繁向斑点鼠等基因编辑鼠业务转化，有望带来利润端增量；②海外市场规模数倍于国内市场，且中国模式动物企业依靠工程师红利具备全球竞争力，23-24年需求下行的情况下海外依旧实现了高增长，随着海外产能自24Q1启用，海外团队目前拓充至40多人，海外新增租赁笼位设施已就位，海外有望继续保持高增长；③公司为小鼠模型最齐全的企业，并持续推出野化鼠、药筛鼠、无菌鼠等品类以及全人源抗体转基因模型平台，24年入股灵康生物（基因编辑猪），并将纽迈生物平台推向市场（基于NeoMab的抗体发现服务），持续挖掘实验动物相关需求，引入增量市场。 　　盈利预测与投资评级：考虑行业整体增速情况，我们将公司2025-2026年营收从9.60/11.52亿元下调至8.15/9.35亿元，归母净利润从2.20/2.64亿元下调至1.33/1.61亿元，并预测2027年营收和归母净利润分别为10.68亿元和1.96亿元；2025-2027年对应当前股价PE分别为35/29/24×。看好公司业务模式及成长空间，维持“买入”评级。 　　风险提示：需求持续下行；海外市场拓展不及预期；市场竞争加剧等。

　　迈瑞医疗(300760) 　　投资要点 　　事件：公司近期发布2024年及2025年一季度财报，2024年全年，公司实现营业收入367.26亿元（+5.14%，同比，下同），实现归母净利润116.68亿元（+0.74%）。2024Q4单季度实现营业收入72.41亿元（-5.08%），实现归母净利润10.31亿元（-40.99%）。2025Q1单季度实现营业收入82.37亿元（-12.12%），实现归母净利润26.29亿元（-16.81%）。2025Q1季报业绩略低于我们预期。 　　2024年及2025Q1国内短期承压，期待2025年迎来拐点。分业务来看，1）2024年公司生命信息与支持业务实现收入135.57亿，同比减少11.11%，其中微创外科业务同比增长超过30%，国际生命信息与支持业务实现了同比双位数增长。国内市场监护仪、除颤仪、呼吸机、输液泵等相关产品的市场规模在2024年出现了大幅度下滑。国际市场生命信息与支持业务全年实现同比双位数增长。2）体外诊断业务实现收入137.65亿，同比增长10.82%，收入体量首次超过生命信息与支持业务，其中国际体外诊断业务同比增长超过30%。国内市场部分试剂的检测量和价格均一定幅度下滑。根据公司统计，公司化学发光业务的市场排名首次实现国内第三，生化业务的市场占有率首次超过15%，并仍在持续提升。3）医学影像类实现收入74.98亿，同比增长6.60%，其中国际医学影像业务同比增长超15%，超高端超声系统ResonaA20上市首年实现超4亿元收入。4）电生理与血管介入类实现收入14.39亿，公司于2024年完成对惠泰医疗控制权的收购，快速布局心血管领域细分赛道。 　　持续创新，驱动成长。2024年，公司在生命信息与支持领域推出了瑞智重症决策辅助系统、UX7系列4K三维荧光内窥镜摄像系统、4K三维电子胸腹腔内窥镜系统、腔镜吻合器、A3/A1麻醉系统、BeneHeart E/L/H系列半自动体外除颤器、BeneHeart R900/R700/R300全数字多道心电图机、NH9系列高流量呼吸湿化治疗仪、SV700/SV900呼吸机、一次性使用双极闭合器械等。AI医疗方面，公司推出基于启元重症大模型的瑞智重症决策辅助系统，提升患者救治质量，帮助医生快速、准确输出病历，提升文书效率。 　　盈利预测与投资评级：考虑到国内新品推广及海外市场开拓费用增加，我们将2025-2026年公司归母净利润预期由153.63/180.68亿元，调整至119.60/131.31亿元，预期2027年为152.80亿元，对应当前市值的PE分别为22/20/17倍，考虑到公司产品线丰富，竞争力强，维持“买入”评级。 　　风险提示：地缘政治风险，新产品市场推广或不及预期的风险等，并购整合不及预期风险。

　　佐力药业(300181) 　　投资要点 　　事件：2024年，公司全年实现营业收入25.78亿元（+32.71%，同比增长32.71%，下同）；归母净利润5.08亿元（+32.60%），扣非归母净利润5.08亿元（+35.89%）。单Q4季度来看，公司实现营收5.33亿元（+11.62%），归母净利润0.86亿元（-10.18%），扣非归母净利润0.93亿元（-0.17%）。2025年Q1，公司收入8.24亿元（+22.52%），归母净利润为1.81亿元（+27.2%），扣非归母净利润1.81亿元（+26.16%）。业绩符合此前预告预期。 　　核心产品稳健放量，盈利能力有所提升。分产品来看，2024年乌灵系列营业收入14.38亿元（+17.14%），其中，乌灵胶囊销售量同比增长22.62%；灵泽片销售量同比增长23.17%；百令系列实现收入1.88亿元（-6.78%），其中百令片的销售数量增长15.17%，但由于集采价格的下降，收入有所下滑；中药饮片系列营收6.73亿元（+46.02%）；中药配方颗粒营业收入1.02亿元（+143.19%）。从收入来看，四季度在医保控费的大背景下，产品增速有所放缓。2024年，受集采降价影响，公司毛利率有所下滑，但基于销售费用率的控制，公司销售净利率保持基本稳定，销售净利率为20.01%，扣非销售净利率提升至19.69%（+0.46pct，同比提升0.46个百分点，下同）。 　　2025年Q1，公司增长态势良好，配方颗粒及中药饮片业务表现亮眼。其中乌灵系列营业收入同比增长8.77%，主要是乌灵胶囊的销售数量和销售金额较上年同期分别增长了8.07%和6.24%；灵泽片的量及收入同比增长了22.49%和23.39%。百令片的销售数量和销售金额同比增长了15.72%和11.20%；中药配方颗收入同比增长50.64%；中药饮片收入同比增长26.39%；佐力医药公司商业销售收入较上年同期增长了204.69%。公司盈利能力同环比均有所改善。2025年Q1，公司销售净利率为22.24%（+0.82pct），销售费用率为31.09%（-6.14pct），管理费用率为2.85%（-0.99pct），提质增效效果明显。 　　盈利预测与投资评级：考虑到股权激励费用及客观政策的影响，我们将2025-2026年公司归母净利润的预测由7.14/8.94亿元下调至6.55/8.41亿元，2027年预计为10.41亿元，对应PE估值为17/13/11X。公司紧抓集采机遇，深耕等级医院及基层市场开拓，积极往OTC拓展，业绩增速可期，同时保持较高的分红率，维持“买入”评级。 　　风险提示：集采后放量不及预期风险，行业政策风险，市场竞争加剧风险等。

　　奥锐特(605116) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年实现收入14.76亿元（+16.89%，括号内为同比，下同），归母净利润3.55亿元（+22.59%），扣非归母净利润3.51亿元（+34.25%）。2025年一季度实现收入4.02亿元（+19.78%），归母净利润1.19亿元（+45.30%），扣非归母净利润1.13亿元（+37.51%）。业绩基本符合我们预期。 　　原料药板块稳健增长，新品放量可期：2024年原料药中间体板块合计收入11.41亿元（+7.73%），其中：心血管类收入4.32亿元（+43.81%），抗肿瘤类收入2.12亿元（-13.31%），女性健康类收入1.26亿元（-33.11%），呼吸系统类收入1.91亿元（+16.8%），神经系统类收入0.68亿元（-7.46%），抗感染类收入2.49亿元（+34.49%），其他类收入0.87亿元（+24.28%）。多肽类原料药在特定市场的开拓取得了一定的进展，我们看好多肽原料药与寡核苷酸成为原料药板块的新增长极。 　　地屈孕酮制剂收入快速增长，深化与源道医药合作布局创新药：公司制剂品种为地屈孕酮片，2024年实现收入2.20亿元（+144.87%），销售量581万盒。公司对全国的经销商网络不断完善和优化，加速推进终端覆盖，核心标杆医院开发的同时加强县域级渠道的下沉覆盖及推广。线上销售也取得良好进展，已入驻京东、阿里、美团等主流线上销售平台。截至2024年底，地屈孕酮片已经在31个省市自治区和新疆建设兵团挂网，进院6660家（含社区门诊）。2024年公司对参股公司源道医药增资。源道医药聚焦慢病领域，致力于FIRST-IN-CLASS原创新药的自主研发；利用研究团队在人工智能药物设计方面特有的技术优势，通过精准药物设计高效地发现新药先导物，充分分析临床数据快速推进慢病个性化和精准化治疗药物的发现。截至2024年底，源道医药FIRST-IN-CLASS小分子新药已取得了一定的进展：抗心衰候选新药已提交Pre-IND申请；自免新药的合作开发谈判进程已开启。 　　盈利预测与投资评级：考虑到存量品种竞争加剧、地屈孕酮片预计2026年集采，我们调整公司2025-2026年归母净利润由4.94/6.21亿元至4.77/5.98亿元，2027年归母净利润预计为7.32亿元；对应当前市值P/E估值18/14/12X，维持“买入”评级。 　　风险提示：原料药下游需求不及预期；产品价格波动风险；地缘政治风险