# 中心思想 ## 业绩稳定增长，长期增长基础稳固 迪瑞医疗2019年半年度报告显示，公司业绩稳步增长，主要得益于核心产品线生化分析和尿液分析收入的良好增长态势。同时，妇科分泌物分析与化学发光产品市场渗透率稳步攀升，为公司中长期增长奠定基础。 ## 封闭式生化模式提升客户黏性，产品结构优化 公司通过优化产品结构，完善封闭式生化产品的销售模式，增加客户黏性，稳定提升配套试剂销售量，从而实现营业收入和净利润的增长。此外，新注册的全自动糖化血红蛋白分析仪也将为公司后续发展提供长足动力。 # 主要内容 ## 公司概况 迪瑞医疗是国内领先的医疗检验仪器及配套试纸试剂制造商，主营业务是医疗检验仪器及配套试纸试剂的研发、生产与销售。产品主要包括尿液分析、尿有形成分、生化、血细胞、化学发光免疫分析、妇科分泌物分析系统等系列。 ## 体外诊断行业高景气度及封闭式生化分析模式 体外诊断行业为国内第二大医疗器械品种，预计2017年到2024年复合增速达到19.2%。其中生化分析为技术最成熟的细分领域，封闭式产品将成为主流应用类型，提升客户黏性。 ## 核心产品线收入增长 母公司通过优化产品结构，完善封闭式生化产品的销售模式，增加已购买仪器客户的黏性，稳定提升配套试剂销售量，实现营业收入3.86亿元，同比增加15.97%，净利润1.22亿元，同比增长53.60%。 ## 妇科分泌物分析与化学发光产品 随着公司推广力度的加大，全自动妇科分泌物分析系统市场渗透率稳步攀升，更替传统“人工镜检+半自动干化学分析”检测产品的趋势愈加明显。全自动化学发光分析仪已在2018年试点投放，预计2019年底，试剂种类有望达到70-80项，单台仪器盈利能力有望大幅提升。 ## 糖化血红蛋白分析市场需求稳定 我国糖尿病患者数量约1.1亿，患病率约11.6%，糖尿病患者需要终生治疗，血糖检测也必不可少。公司新注册的全自动糖化血红蛋白分析仪可提供糖化血红蛋白的动态检测，具有针对性强、自动化程度高、体积小、操作便捷等特性。 ## 盈利预测与投资评级 预计公司2019年-2021年实现营业收入分别为11.15亿元、12.99亿、15.10亿元；归母净利润分别为2.51亿元、3.19亿元和4.02亿元；EPS分别为0.91元、1.16元和1.46元，对应PE分别为18.90X、14.91X和11.83X。维持“推荐”评级。 ## 风险提示 新产品获批进度、销售不及预期；研发进度不及预期。 # 总结 ## 业绩增长动力分析 迪瑞医疗凭借体外诊断行业的高景气度，以及自身在生化分析、尿液分析等核心产品线的优势，实现了业绩的稳定增长。封闭式生化分析模式的推广，有效提升了客户黏性，带动了配套试剂的销售。 ## 中长期增长潜力 妇科分泌物分析和化学发光产品市场渗透率的提升，以及新注册的糖化血红蛋白分析仪的推出，为公司中长期增长奠定了坚实基础。 ## 投资建议 东兴证券维持对迪瑞医疗的“推荐”评级，但同时也提示了新产品获批和销售不及预期，以及研发进度不及预期的风险。

# 中心思想 ## 口腔修复膜业务高速增长，活性生物骨产品潜力巨大 本报告的核心观点是：正海生物的口腔修复膜业务持续高速增长，尤其是在种植牙领域的小规格产品受益于行业发展。同时，公司独家活性生物骨产品预计将在2020年获批，上市后有望贡献显著业绩增长，具有高弹性。 ## 在研产品线丰富，未来增长动力充足 公司在研项目进展顺利，多个产品预计在未来几年内陆续上市，为公司业绩增长提供充足动力。其中，活性生物骨市场潜力巨大，有望成为公司新的增长引擎。 # 主要内容 ## 公司概况与财务表现 正海生物是我国再生医学领域的领先企业，2019年上半年营业收入同比增长26.09%，归属上市公司股东的净利润同比增长27.55%。业绩稳健增长，符合预期。 ## 口腔修复膜业务分析 口腔修复膜产品是公司主要收入来源，受益于种植牙行业的高速发展，小规格产品收入增长迅速，毛利率高。公司加强销售团队建设，直销模式占比提升。 ## 生物膜产品分析 脑膜产品是生物膜产品中的主要利润贡献者，公司通过前期市场开拓已形成较稳定的客户依赖。 ## 活性生物骨及在研项目进展 ### 活性生物骨 活性生物骨已进入技术评审阶段，预计2020年获得注册证。 ### 其他在研项目 引导组织再生膜项目已完成临床入组，鼻腔止血材料项目进入临床试验病例入组阶段，预计2021年获得注册证。其余在研产品预计在2023-2025年间陆续上市。 ## 骨修复材料市场分析 ### 市场需求 国内骨缺损病例数量庞大，但骨修复材料实际用量仍有较大提升空间，市场需求增长迅速。 ### 国产替代趋势 国产骨修复材料需求量增速高于进口产品，国产替代趋势明显。 ## 活性骨市场规模预测 ### 市场潜力 活性骨潜在市场规模有望达到22.5亿元，公司产品上市后销售收入预计可达4.5亿元。 ## 盈利预测与投资评级 预计公司2019-2021年营业收入和净利润将保持快速增长，维持“推荐”评级。 ## 风险提示 新产品获批进度、推广销售不及预期；行业竞争加剧。 # 总结 本报告分析了正海生物2019年半年度报告，指出公司口腔修复膜业务保持高速增长，生物骨产品具有高弹性增长潜力。公司在研产品线丰富，骨修复材料市场前景广阔，国产替代趋势明显。预计公司未来几年业绩将保持快速增长，维持“推荐”评级，但也提示了新产品获批进度和行业竞争加剧的风险。

# 中心思想 ## 注射剂业务高增长与创新药引进 海辰药业中报显示业绩高速增长，主要得益于核心注射剂产品的高增长以及原料药公司的投产。公司首次引进海外创新药项目，预示着公司向创新转型迈出重要一步。 ## 盈利预测与投资评级 东兴证券看好海辰药业注射剂业务的长期增长，以及创新业务的不断深化，预计公司未来营收和净利润将持续增长，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 # 主要内容 ## 1. 海辰药业事件描述 * 公司发布2019年半年报，营收和净利润均实现显著增长。 * 公司拟从关联方NMS公司引进在研IDH抑制剂候选化合物(I111b)，获得全球独家权利。 ## 2. 公司投资要点 ### 2.1 中报继续保持高速增长，受益原料药公司投产2019Q2收入同比增速快于Q1 * 2019年上半年净利润同比增长约30%，主要受益于托拉塞米、替加环素等主力产品的高增长。 * 原料药中间体项目于二季度逐渐兑现业绩，推动Q2收入增速加快。 ### 2.2 主要注射剂品种继续保持高增长，新品种陆续获批，原料药公司逐渐贡献利润 * 公司主要注射剂品种如托拉塞米、头孢替安、头孢西酮、替加环素等均保持高速增长。 * 注射用托拉塞米市场领导地位巩固，市占率大幅提升。 * 原料药全资子公司镇江德瑞实现投产，贡献收入，未来有望贡献更多利润。 ### 2.3 创新业务整合能力不断提升，NMS 研发进度明显加快 * NMS是全球一流的小分子研发平台，与全球著名制药企业合作进行新药商业化开发。 * 收购NMS后，产品研发进度明显加快，一系列创新成果陆续落地。 ### 2.4 首次引进NMS创新药项目，同NMS深度合作自此展开，公司开启创新转型新篇章 * I111b项目是NMS正在研发的新型口服小分子IDH抑制剂项目，适应症包括IDH突变型急性髓系白血病(AML)等。 * 公司将与NMS深度合作，引进多个具有全球竞争力的海外新药，向创新转型。 ## 3. 风险提示 * 注射剂销量不及预期 * 原料药贡献不及预期 * 其他风险 # 总结 ## 核心产品驱动增长，创新转型开启新篇章 海辰药业凭借核心注射剂产品的高速增长和原料药公司的贡献，中报业绩表现亮眼。首次引进NMS创新药项目，标志着公司向创新转型迈出重要一步，未来有望依托NMS成长为国内领先的创新型公司。 ## 盈利预测与投资建议 东兴证券看好海辰药业的长期发展，预计公司未来营收和净利润将持续增长，首次覆盖给予“强烈推荐”评级，但同时也提示了注射剂销量、原料药贡献等方面可能存在的风险。

# 中心思想 ## VE行业整合与浙江医药的机遇 本报告的核心观点是，浙江医药作为国内维生素E（VE）行业的龙头企业，将显著受益于VE行业产能整合带来的市场格局变化和产品提价。能特科技股权转让给DSM预计将导致VE产能收缩，推动VE价格上涨，为浙江医药带来利润增长的机遇。 ## 投资评级与盈利预测 基于对VE行业前景的看好和对浙江医药的分析，东兴证券维持对浙江医药“强烈推荐”的评级，并预测公司2019-2021年营业收入和净利润将稳步增长。 # 主要内容 ## 1. 浙江医药 VE 业务竞争对手能特科技股权转让靴子落地，预计将停产检修 8 个月 能特科技（浙江医药VE业务线的主要竞争对手）股权转让于DSM的事宜正式公告，预计股权交割将在6月底完成。能特科技将进行停产检修以达到DSM在欧洲的生产标准，预计需要约8个月的检修时间。 ## 2. VE 供方格局重组，价格触底回暖，处于涨价初期 VE市场格局呈现浙江医药、新和成、DSM、能特、巴斯夫、北沙6家寡头垄断格局。由于能特停产检修，预计将导致VE供应紧张，价格有望回暖，目前正处于涨价初期。 ## 3. 以史为镜，预见新一轮高景气度周期的开始——回顾 VE 近十年价格走势 回顾VE近十年价格走势，经历了无序竞争、供应短缺、格局稳定和新进入者破坏平衡等阶段。能特与DSM合作，双方产能有望进一步整合，未来VE供应市场将重新由无序转有序，市场格局趋向稳定，VE有望迎来新一轮的高景气度价格的长周期。 ## 4. 浙江医药将显著受益VE 提价带来的价格弹性 浙江医药作为国内维生素E领域的龙头企业，将显著受益于VE供应长期收紧和产品提价带来的利润弹性。根据测算，VE价格每提高10元，将增加净利润2.56亿元。 # 总结 ## VE行业整合带来机遇 本报告分析了VE行业产能整合的背景和影响，认为能特科技股权转让给DSM将导致VE产能收缩，推动VE价格上涨。 ## 浙江医药的投资价值 浙江医药作为VE行业的龙头企业，将显著受益于VE价格上涨带来的利润增长。东兴证券维持对浙江医药“强烈推荐”的评级，并预测公司未来业绩将稳步增长，建议投资者关注。

# 中心思想 ## 口腔修复膜销量高增长及在研产品顺利推进是核心驱动力 本报告的核心观点是： * 正海生物Q1业绩稳定增长，符合预期，主要受益于口腔修复膜销量延续去年高增长态势，以及生物膜产品市场地位的提升。 * 公司独家活性生物骨优先审评进展顺利，多个新品种研发有序进行，为中长期业绩增长提供保障。 # 主要内容 ## 公司一季报业绩分析 * **营收与利润增长：** 公司2019年Q1实现营业收入0.61亿元，同比增长30.18%；实现归属上市公司股东的净利润0.27亿元，同比增长23.60%。 * **销量增长分析：** 整体销量7.86万（片/瓶），同比增加48.01%。口腔修复膜销量延续去年高增长态势，Q1营收接近3000万，同比增长约30%；生物膜Q1营收超过2700万，同比增速约20%，占营收比例提升至约45%。 * **费用增长原因：** 销售费用随着公司市场推广力度增加同比增长34.01%，达到2089万元；公司新项目研发顺利进行，临床试验费用增加，导致研发费用同比增加 40.95%。 ## 口腔修复膜与生物膜市场分析 * **口腔修复膜市场：** 受益于口腔种植牙市场的高速增长和国产替代效应，2018年我国种植牙数量约为240万颗，复合增速30%以上，公司独家产品口腔修复膜同期销量达到约18万片，同比增长51.1%，市场占比达到约10%，Q1产品销量继续保持高速增长，有望带动全年实现市占率稳定提升。 * **生物膜市场：** 随着市场推广力度的加大，生物膜产品的市场地位逐步提升，对营收的贡献有望继续提高。 ## 在研产品线进展 * **活性生物骨：** 优先审评审批工作进展顺利，有望按期在2020年获得注册证。 * **其他在研产品：** 引导组织再生膜、鼻腔止血材料均已经进入临床试验阶段，预计2021年获得注册证；预计到2023年公司还会有多个品种上市，并有望在子宫内膜产品上取得较好的研发进展。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测：** 预计公司2019年-2021年实现营业收入分别为2.66亿元、3.24亿、3.85亿元；归母净利润分别为1.06亿元、1.32亿元和1.62亿元；EPS分别为1.32元、1.65元和2.02元，对应PE分别为41.8X、33.5X和27.3X。 * **投资评级：** 首次覆盖，给予“推荐”评级。 ## 财务指标预测 * **营业收入：** 2019E为2.66亿元，2020E为3.24亿元，2021E为3.85亿元。 * **净利润：** 2019E为1.06亿元，2020E为1.32亿元，2021E为1.62亿元。 * **每股收益：** 2019E为1.32元，2020E为1.65元，2021E为2.02元。 # 总结 ## 业绩增长与未来发展潜力 正海生物Q1业绩表现稳健，口腔修复膜销量持续高增长，生物膜市场地位提升。公司在研产品线进展顺利，活性生物骨有望在2020年获批，多个新品种进入临床试验阶段，为公司中长期业绩增长奠定基础。首次覆盖，给予“推荐”评级。

# 中心思想 ## Q1业绩增长提速及全年业绩展望 本报告分析了迪瑞医疗2019年第一季度的财务业绩，指出公司Q1业绩增长提速，主要得益于母公司业绩的贡献和新老产品线的双轮驱动。报告预计公司全年业绩将保持高速增长。 ## 新产品发力与老产品升级 报告强调了新产品（如全自动妇科分泌物分析系统GMD-S600和全自动化学发光分析仪CM-180）的市场潜力，以及老产品升级对业绩的带动作用。 # 主要内容 ## 一、事件 * 公司2019年Q1实现营业收入2.34亿元，同比增长23.51%；实现归属上市公司股东的净利润0.48亿元，同比增长39.23%，扣非后净利0.47亿元，同比增长46.92%；实现经营活动产生的现金流净额0.67亿元，同比增长66.66%；EPS为0.18元。 ## 二、Q1业绩增长提速，符合预期 * Q1营业收入2.34亿元，同比增长23.51%，业绩增长贡献点主要来源于母公司，子公司宁波瑞源业绩相对稳定。 * 仪器方面，生化类仪器同比增长20%，尿液分析同比增长40%-50%；试剂方面，母公司实现试剂30%高速增长。 * 扣非后净利润 0.47 亿元，同比增长46.92%，高出收入增速 23.41%，系仪器产品销量大幅增加持续拉动高毛利试剂耗材的增长，使得当期扣非净利润增速继续高于收入增速，公司盈利能力进一步优化。 * 当期经营性现金流净额0.67亿元，同比增加66.66%，一是公司销售模式的改善，使得业绩持续增长，经营支出逐渐减少，公司回款能力增强，二是期初结构性存款到期赎回，导致当期收到其他与经营活动相关现金增加1754.54万元。 * 财务费用较上年同期减少644.71万元，下降85.40%，系汇率波动造成的汇兑损失较上年大幅减少所致。 ## 三、新产品有望持续发力，老产品升级带动新增长 * 六大系列产品可覆盖医院检验80%以上的项目，为推进全自动流水线检测实验室建设打好基础。 * 全自动妇科分泌物分析系统GMD-S600在2018年已经逐渐向市场投放了约 50 台仪器，客户反馈较好，预期GMD-S600替代“人工镜检+半自动干化学分析”的传统检测方式的速度逐渐加快，在2019年Q1销量达到约40台，全年产品投放数量将有望向两百台的目标靠拢。 * 全自动化学发光分析仪 CM-180 在 2018 年试点投放约 10 台，公司将不断丰富配套试剂种类以推动 CM-180 加速放量，在 2019 年有望再获批约30-40项免疫试剂，使得免疫试剂种类总计拓展到70-80项，基本达到国内主流厂商试剂种类数量级。 * 全自动尿液分析系统 FUS-1000上市后，预期将持续拉动尿液分析仪器与试剂整体保持20%以上增速；另外新型号的血细胞分析仪性能提升，有效满足消费客户的应用需求，2019年也有望继续保持较好增长态势。 ## 四、盈利预测与投资评级 * 预计公司 2019 年-2021 年实现营业收入分别为 12.15亿元、14.55亿、17.02亿元；归母净利润分别为2.58亿元、3.39亿元和4.31亿元；EPS分别为0.94元、1.23元和1.56元，对应PE分别为20.27X、15.45X和12.14X。维持“推荐”评级。 ## 五、风险提示 * 新产品获批进度、销售不及预期；研发进度不及预期。 # 总结 ## 业绩增长动力与盈利能力 迪瑞医疗2019年Q1业绩高速增长，主要受益于母公司业绩贡献、新老产品线的协同发力以及销售模式的改善。公司盈利能力进一步优化，经营性现金流大幅增加。 ## 未来增长点与投资建议 新产品（如GMD-S600和CM-180）的市场推广以及老产品的升级换代将成为公司未来业绩增长的重要驱动力。东兴证券维持对迪瑞医疗的“推荐”评级，并给出了未来三年的盈利预测。同时，报告也提示了新产品获批和研发进度不及预期的风险。

# 中心思想 ## 业绩增长与产品创新双驱动 本报告的核心观点在于迪瑞医疗凭借其稳定的业绩增长和持续的新产品创新，展现出强劲的市场竞争力。具体来说： * 公司通过“仪器+试剂”的闭环销售模式，有效带动了高毛利试剂耗材产品的营收增长，优化了销售结构。 * 公司持续注重研发创新，推出全自动妇科分泌物分析系统GMD-S600和全自动化学发光分析仪CM-180等新产品，市场潜力逐渐释放，为公司业绩增长注入新动力。 # 主要内容 ## 公司概况与财务表现 * **营业收入与净利润增长：** 2018年公司实现营业收入9.33亿元，同比增长7.58%；归属于上市公司股东的净利润1.98亿元，同比增长18.12%。扣非后净利润1.85亿元，同比增长28.42%。 * **现金流状况：** 经营活动产生的现金流净额2.36亿元，同比增长2.32%；EPS为0.72元。 ## 业务模式与产品分析 * **闭环销售模式优化：** 公司采取“仪器+试剂”的闭环联动销售模式，持续带动高毛利试剂耗材产品营业收入的增长。报告期内，公司整体实现试剂产品营业收入6.00亿元，同比增长10.78%。 * **新产品市场潜力释放：** 全自动妇科分泌物分析系统GMD-S600和全自动化学发光分析仪CM-180等新产品逐渐向市场投放，市场潜力逐渐释放。 ## 研发投入与创新能力 * **研发投入增加：** 2018年公司研发投入1.02亿元，同比增加21.99%。 * **专利与注册证数量：** 截至2018年末，公司共持有219项国内医疗器械注册证，51项国际医疗器械注册证，正在申请的国内医疗器械注册产品有54项。 ## 估值与投资评级 * **估值回归中低位：** 根据预测，公司2019年估值仅为20X，处于历史中低位。 * **投资评级：** 首次覆盖，给予“推荐”评级。预计公司2019年-2021年实现营业收入分别为12.15亿元、14.55亿、17.02亿元；归母净利润分别为2.58亿元、3.39亿元和4.31亿元；EPS分别为0.94元、1.23元和1.56元，对应PE分别为20.27X、15.45X和12.14X。 ## 盈利预测 * **营业收入预测：** 预计公司2019年-2021年实现营业收入分别为12.15亿元、14.55亿、17.02亿元。 * **净利润预测：** 预计公司2019年-2021年归母净利润分别为2.58亿元、3.39亿元和4.31亿元。 # 总结 ## 业绩增长与创新驱动 迪瑞医疗2018年业绩稳定增长，主要得益于“仪器+试剂”的闭环销售模式以及新产品的市场推广。公司持续加大研发投入，不断推出新产品，为未来的业绩增长奠定了基础。 ## 投资建议与风险提示 东兴证券首次覆盖迪瑞医疗，给予“推荐”评级，并预测公司未来三年营收和净利润将保持快速增长。但同时也提示了新产品获批进度、推广销售以及产品研发进度不及预期的风险。

# 中心思想 ## 业绩增长与财务指标改善的平衡 本报告的核心观点是广誉远在2018年实现了业绩的快速增长，尤其是在精品中药和养生酒方面表现突出。但同时，应收账款增加和现金流紧张等财务问题也需要关注。报告认为，随着新厂投产、产能释放以及公司战略的推进，广誉远有望在2019年实现业绩增长和财务指标改善的平衡。 ## 维持“强烈推荐”评级 基于对公司前景的看好，东兴证券维持对广誉远的“强烈推荐”评级，并预测公司未来几年的净利润将保持增长态势。 # 主要内容 ## 1. 全年收入保持快速增长，Q4业绩增速因非经常因素放缓 * 公司2018年全年收入增速为38.51%，归母净利润增速为57.98%，扣非后归母净利润增速为81.43%。 * Q4业绩增速放缓主要是由于2017Q4特殊情况下的产品高净利率以及较多的非经常性损益所致。 ## 2. 精品中药快速增长，安宫牛黄丸+牛清心+养生酒表现突出 * 医药工业端收入增长37.14%，医药商业端收入增长34.41%。 * 传统中药收入增长34.83%，精品中药收入增长52.93%，养生酒收入增长106.49%。 * 定坤丹、龟龄集、安宫牛黄丸和牛黄清心丸等主要产品均实现增长，其中安宫牛黄丸和牛黄清心丸增速显著。 ## 3. 中间费用率明显下降，应收账款及现金流等待改善 * 销售费用率和管理费用率分别下降5.31和2.92个百分点，财务费用率略有上升。 * 应收账款和应收票据有所增加，公司解释是由于拓展销售终端、产品单价较高以及业务扩展速度较快等原因。 * 经营性现金流为负，主要是由于品牌宣传投入较大、商业客户以承兑汇票方式付款以及新厂区建设等原因。 ## 4. 未来公司看点展望 * 新厂投产突破产能瓶颈，2019年全面释放。 * 战略发展将进入第二阶段，恢复六大系列40多款经典国药的生产。 * 保健酒有望迎来爆发，成为公司新的增长点。 * 2018年版基药目录调整带来机遇，定坤丹、西黄丸等进入目录。 ## 结论 * 预计公司2019-2021年归母净利润分别为4.93亿元、6.80亿元、9.28亿元，增长分别为31.71%，38.17%，36.35%。 * 维持“强烈推荐”评级。 # 总结 ## 业绩增长与财务挑战并存 广誉远2018年业绩高速增长，尤其在精品中药和养生酒方面表现突出。但同时也面临应收账款增加和现金流紧张等财务挑战。 ## 未来增长动力与财务改善预期 随着新厂投产、产能释放以及公司战略的推进，广誉远有望在2019年实现业绩增长和财务指标改善的平衡。公司未来看点包括恢复经典国药生产、保健酒业务爆发以及受益于基药目录调整等。