# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **新产品与解决方案提升竞争力：** 万东医疗推出的新一代DSA系统和i-Space核磁共振，以及配套的整体解决方案，能够充分满足基层医疗机构的诊疗需求，并协助其创建和发展相关科室，从而提高市场地位和产品竞争力。 * **政策红利与市场份额提升：** 随着分级诊疗等政策的逐步落实，基层医疗机构对MRI和DSA设备的需求将快速释放。万东医疗作为深耕基层市场的龙头企业，有望充分受益于市场规模的扩大和国产设备份额的提高，实现业绩增长。 # 主要内容 ## 公司动态事项 * 万东医疗于2019年3月30日召开了1.5T i-Space核磁共振和全新DSA介入系统的新品发布会。 ## 事项点评 * **DSA系统升级与整体解决方案：** 新一代DSA系统强化了多项核心功能，能更有效地满足临床治疗需求，降低医生和患者的辐射量。公司还推出了介入中心整体解决方案，包括医生培训和科室运营协助，助力医院快速建立综合介入诊疗能力。 * **核磁共振技术创新与人才培养：** 新一代i-Space MRI新增多项智能技术，提供更清晰的成像服务，提高产品竞争力。公司还通过万里云平台和磁共振应用学院等线上服务，解决基层医疗机构阅片人才匮乏的问题，并助力客户自行培养阅片人才。 * **政策推动基层需求释放：** 卫健委发布通知，要求二级及以上医院建立五大医疗中心，并配备DSA和MRI设备，这将快速释放基层医疗机构对相关设备的需求。同时，国产设备进口替代政策的落实，以及国产设备的价格优势，将进一步提升万东医疗的市场份额。 ## 投资建议 * **首次覆盖给予“增持”评级：** 预计公司2018、2019年EPS至0.28、0.37元，以3月29日收盘价13.25元计算，动态PE分别为48.07倍和35.45倍。公司推出的新产品和全面解决方案，以及在基层医疗机构市场的深耕，将使其充分受益于市场规模的扩大和国产设备份额的提高，业绩具备明确成长性。 # 总结 本报告分析了万东医疗的新产品发布会，认为其新一代DSA系统和i-Space核磁共振，以及配套的整体解决方案，将有效提升公司在基层医疗市场的竞争力。同时，随着分级诊疗等政策的推进，基层医疗机构对相关设备的需求将快速释放，万东医疗有望充分受益于市场规模的扩大和国产设备份额的提高。因此，报告首次覆盖，给予万东医疗“增持”评级。

# 中心思想 ## 深耕区域市场，批零一体化优势显著 柳药股份深耕广西医药流通市场，批发业务稳健增长，零售业务积极扩张，工业业务快速发展，股权激励计划提升公司可持续发展能力。 ## 维持“谨慎增持”评级，看好未来发展 公司在广西省内具有渠道和配送优势，终端市场覆盖能力强，叠加DTP药店布局等竞争优势，未来发展可期，维持“谨慎增持”评级。 # 主要内容 ## 公司动态事项 公司发布2018年年度报告。 ## 事项点评 ### 业绩符合预期，批发业务增长强劲 公司2018年营收117.15亿元，同比增长24.00%；归母净利润5.28亿元，同比增长31.59%。批发业务收入102.24亿元，同比增长20.04%，其中医院销售业务收入88.65亿元，同比增长24.60%。 ### 积极布局新业务，培育业绩增长点 零售业务收入13.06亿元，同比增长50.54%，桂中大药房门店数量达443家，同比增长64.1%。工业业务收入1.63亿元，同比增长238.55%，主要受益于仙茱中药科技产能提高和万通制药并表。 ### 股权激励计划提升可持续发展能力 公司累计回购308.54万股用于股权激励计划，并拟对201人授予限制性股票。公司层面业绩考核目标为2019-2021年收入分别增长18%、35%、50%。 ## 风险提示 * 两票制等行业政策风险 * 医院供应链延伸项目进展不及预期的风险 * DTP业务增速不及预期的风险 ## 投资建议 结合2018年年报调整公司19、20年EPS至2.52、3.06元，维持“谨慎增持”评级。 # 总结 本报告分析了柳药股份2018年年度报告，认为公司业绩基本符合预期，批发业务持续快速增长，零售和工业业务积极布局，股权激励计划提升公司可持续发展能力。公司深耕广西医药流通区域市场，具有批零一体化的协同优势，维持“谨慎增持”评级。同时，报告也提示了两票制等行业政策风险、医院供应链延伸项目进展不及预期的风险以及DTP业务增速不及预期的风险。

中心思想 核心业务增长与结构优化 国药股份在2018年实现了稳健的业绩增长，其收入和归母净利润分别同比增长6.77%和23.01%，基本符合市场预期。公司通过持续优化业务结构，特别是高毛利业务如麻精特药、器械及耗材以及工业业务的快速增长，有效提升了整体毛利率水平。医药分销业务作为核心收入来源，在“两票制”政策背景下，通过拓展社区基层医疗市场和提升直销占比，保持了稳定发展。 区域整合与竞争力提升 公司于2017年完成的资产重组，使其成为国药集团在北京地区唯一的医药分销平台，显著巩固了其在该区域的龙头地位。尽管部分被收购标的公司受市场竞争加剧和药品降价影响未能完全达成业绩承诺，但整体整合效应显著，被收购公司贡献了公司归母净利润的56.15%。公司计划在2019年继续深化资源整合，以进一步强化核心竞争力，应对行业政策变化带来的挑战。基于对公司适应政策环境、巩固市场地位及高毛利业务增长的预期，分析师维持了“谨慎增持”的投资评级。 主要内容 2018年业绩表现与分析 整体业绩概览： 国药股份2018年实现营业收入387.40亿元，同比增长6.77%；归属于母公司股东的净利润为14.04亿元，同比增长23.01%；扣除非经常性损益后的归母净利润为12.64亿元，同比增长24.36%。这些数据表明公司业绩基本符合预期。 第四季度表现： 2018年第四季度，公司实现营业收入99.63亿元，同比增长8.09%；归母净利润4.54亿元，同比增长48.37%；扣非归母净利润3.24亿元，同比增长15.90%。第四季度归母净利润增速高于扣非归母净利润增速，主要原因是联营公司青海制药出售股权，为公司带来1.16亿元的投资收益，计入非经常性损益。 业务结构优化与毛利率提升 医药分销业务： 作为公司收入的主要来源，占整体收入的90%以上。2018年，公司二级以上医院销售同比增长7.09%，社区基层医疗市场销售同比增长23.51%。受全国“两票制”全面推进等因素影响，直销相关业态收入占比有所提升。 麻精特药业务： 该业务保持了约80%的市场份额。联营公司宜昌人福在2018年表现出色，实现营业收入31.41亿元，同比增长22.73%；净利润8.01亿元，同比增长28.47%。 器械及耗材业务： 2018年收入同比增长21.39%。其中，以国控华鸿为代表的器械SPD项目保持了较快增长。控股子公司国控华鸿实现营业收入53.32亿元，同比增长5.66%；净利润2.27亿元，同比增长18.53%。 工业业务： 工业业务稳步发展。控股子公司国瑞药业2018年实现营业收入9.52亿元，同比增长48.99%；净利润0.45亿元，同比增长35.15%。 毛利率水平： 公司2018年销售毛利率为8.80%，同比提升1.01个百分点。这主要得益于高毛利业态（如麻精特药、工业、器械等）收入增速高于低毛利业态，以及工业业务毛利率水平的大幅增长。 资产重组与区域市场巩固 重组完成与战略地位： 公司于2017年6月完成资产重组并合并报表，成功收购国控北京、国控康辰、国控华鸿、国控天星等四家标的公司。此次重组使国药股份成为国药集团旗下在北京地区唯一的医药分销平台，显著巩固了公司在北京区域医药商业的龙头地位。 标的公司业绩贡献与挑战： 四家标的公司在2018年合计实现扣非归母净利润7.05亿元，占公司整体归母净利润的56.15%。其中，国控华鸿和国控康辰均达成了业绩承诺目标。然而，国控北京和国控天星未能达成业绩承诺，主要原因在于基层医疗市场竞争加剧、药品降价等因素导致毛利率水平有所下降。 未来整合计划： 公司计划在2019年通过加速资源整合等方式，进一步提高公司核心竞争力，保障标的公司的稳步发展。 风险提示与投资展望 主要风险： 报告提示了多项风险，包括“两票制”等行业政策风险、资产重组完成后整合进度不及预期风险、业绩承诺不及预期风险、商誉减值风险以及药品降价风险。 投资建议： 分析师维持了对国药股份未来六个月“谨慎增持”的投资评级。 评级理由： 公司已逐步适应“阳光采购”等政策环境变化，并消化了“两票制”执行对低毛利业态的负面影响。通过整合标的公司，公司巩固了在北京区域医药流通的龙头地位，凭借终端医院覆盖面全、基层医疗机构配送能力强等竞争优势，积极拓展直销业务。同时，麻精特药、器械等高毛利业态的快速增长也带动了公司整体业绩回暖。 财务预测与估值概览 盈利预测调整： 结合2018年年报，分析师调整了公司2019年和2020年的每股收益（EPS）预测，分别为1.92元和2.14元。 估值水平： 以2019年3月21日收盘价25.79元计算，公司2019年和2020年的动态市盈率（PE）分别为13.44倍和12.06倍。 未来业绩展望： 报告预测公司营业收入将持续增长，2019E、2020E、2021E的年增长率分别为8.27%、9.59%、9.65%。归属于母公司的净利润预计也将保持增长，2019E、2020E、2021E的年增长率分别为4.49%、11.43%、11.07%。 总结 国药股份在2018年展现出稳健的经营态势，业绩基本符合预期，主要得益于高毛利业务的快速增长和业务结构的持续优化。公司通过2017年的资产重组，成功巩固了其在北京区域医药分销市场的龙头地位，并计划通过进一步的资源整合来提升核心竞争力。尽管面临行业政策变化和部分标的公司业绩未达预期的挑战，但公司已逐步适应市场环境，并凭借其在医药分销领域的竞争优势和高毛利业务的增长潜力，预计未来业绩将持续回暖。基于对公司基本面和未来发展前景的分析，分析师维持了“谨慎增持”的投资评级。

# 中心思想 ## 北京业务稳健增长，外埠业务成为新增长点 嘉事堂作为北京地区的医药商业龙头，在巩固北京市场的同时，积极拓展外埠业务，实现了整体营收的稳健增长。公司通过强化销售网络、丰富产品品类、推进高值耗材全国布局等方式，不断提升盈利能力。 ## 维持“谨慎增持”评级，看好公司未来发展 报告维持对嘉事堂“谨慎增持”评级，主要基于公司在北京市场的龙头地位以及在外埠业务拓展方面的积极进展。预计公司未来将受益于行业整合和外埠业务的持续发力，实现业绩的稳健增长。 # 主要内容 ## 公司动态事项：2018年年度报告 公司发布2018年年度报告。 ## 事项点评：业绩符合预期，北京地区业务平稳过渡 * **业绩概况**：公司2018年实现营业收入179.60亿元，同比增长26.13%；实现归母净利润3.28亿元，同比增长24.27%。 * **区域分析**：北京地区实现营业收入80.86亿元，同比增长10.78%，业务平稳过渡；其他地区实现营业收入95.45亿元，同比增长37.54%，保持高速增长。 * **盈利能力分析**：公司2018年销售毛利率为9.92%，同比上升0.70个百分点；期间费用率为5.68%，同比上升0.62个百分点，主要原因是短期融资增加等因素导致财务费用率上升。 * **外埠业务拓展**：16家器械子公司及1家药品子公司合计实现营业收入114.08亿元，同比增长43.20%；实现净利润4.47亿元，同比增长18.30%。 ## 风险提示 * 北京区域市场竞争加剧的风险 * 药品招标、医保支付等行业政策风险 * GPO业务拓展不及预期风险 * 北京以外地区扩张不及预期风险 * 商誉减值风险 ## 投资建议：未来六个月，维持“谨慎增持”评级 * **盈利预测**：结合2018年年报调整公司19、20年EPS至1.58、1.88元，以2月27日收盘价16.43元计算，动态PE分别为10.43倍和8.75倍。 * **投资逻辑**： * 公司作为北京地区的龙头医药商业公司，借实施的阳光采购为契机，受益于行业整合有望扩大市场占有率，做大做强北京市场。 * 公司积极推进外埠业务布局，强化销售网络的同时丰富产品品类，进一步完善高值耗材业务的全国布局。 # 总结 本报告对嘉事堂2018年年度报告进行了分析，认为公司业绩符合预期，北京地区业务平稳过渡，外埠业务持续发力。公司通过加强销售网络、丰富产品品类、推进高值耗材全国布局等方式，不断提升盈利能力。报告维持对嘉事堂“谨慎增持”评级，主要基于公司在北京市场的龙头地位以及在外埠业务拓展方面的积极进展。同时，报告也提示了北京区域市场竞争加剧、药品招标政策变化等风险。总体而言，嘉事堂作为医药商业龙头，未来发展前景值得期待。

# 中心思想 * **业绩增长与盈利能力分析** 瑞康医药2018年前三季度收入保持高速增长，但财务费用率上升导致利润增速低于收入增速。公司通过调整产品结构和优化融资方式，力图改善盈利能力。 * **运营效率提升与未来展望** 公司通过上线SAP系统，加强对子公司的精细化管理，经营性现金流逐季改善。维持“增持”评级，看好公司数字化转型和器械业务的增长潜力。 # 主要内容 ## 公司动态事项 * 公司发布2018年第三季度报告。 ## 事项点评 * **收入与利润分析** 公司2018年前三季度实现营业收入245.56亿元，同比增长47.45%；实现归属于母公司净利润8.33亿元，同比增长15.38%。Q3季度营业收入90.48亿元，同比增长44.55%；实现归属于母公司净利润2.53亿元，同比增长21.54%。利润增速低于收入增速的主要原因是财务费用率同比上升。 * **毛利率与费用分析** 公司2018年前三季度销售毛利率为19.72%，同比增长2.37个百分点，主要是产品结构变化等因素所致。期间费用率为12.59%，同比上升2.00个百分点，其中财务费用率为1.89%，同比上升1.21个百分点，主要原因是外部融资增长等。 * **现金流改善与融资** 公司通过ABS等融资方式缓解现金流压力。2018Q1-Q3经营性现金流净额分别为-23.48亿元、-0.34亿元、14.98亿元，经营性现金流逐季改善。 * **SAP系统上线** 截至2018年6月底，公司SAP系统已上线178家子公司，预计2018年内所有子分公司将全部上线SAP系统，提升公司的运营管理能力和盈利能力。 ## 风险提示 * 两票制推行进度不及预期风险 * 并购速度不及预期风险 * 区域市场竞争激烈导致毛利率水平下降的风险 ## 投资建议 * **评级与估值** 维持“增持”评级。考虑到公司外部融资增长，调整公司18、19年EPS至0.80、0.94元，以10月29日收盘价8.40元计算，动态PE分别为10.79倍和9.08倍。 * **投资逻辑** 公司已在全国31个省份及直辖市完成直销渠道建设，通过数字化转型提高运营能力和盈利能力，有望保持器械业务高速增长。 ## 附表 * 附表1 损益简表及预测（单位：百万元人民币） * 资产负债表（单位：百万元） * 利润表（单位：百万元） * 现金流量表（单位：百万元） * 财务比率分析 # 总结 本报告分析了瑞康医药2018年第三季度报告，指出公司收入持续高增长，但受财务费用影响，利润增速低于收入增速。公司通过产品结构调整、融资优化和SAP系统上线等措施，提升盈利能力和运营效率，经营性现金流逐季改善。报告维持“增持”评级，看好公司数字化转型和器械业务的增长潜力，但同时也提示了两票制推行、并购速度和市场竞争等风险。

# 中心思想 ## 业绩稳健增长与盈利能力提升 国药一致2018年前三季度业绩稳健增长，销售毛利率同比有所提升，主要受益于分销业务纯销比例提升和零售业务引入战投后经营效率提升。 ## 分销与零售业务双轮驱动 公司分销业务在两广地区具有竞争优势，有望逐步复苏；零售业务引入战略投资者沃博联后，经营效率和盈利能力有望持续改善，为公司带来新的增长点。 # 主要内容 ## 公司动态事项点评 * **业绩增长稳健，销售毛利率同比有所提升** 公司2018年前三季度实现收入317.67亿元，同比增长1.56%；实现归母净利润9.27亿元，同比增长15.42%。销售毛利率为11.49%，同比增长1.06个百分点。 ## 分销业务 * **分销业务竞争优势明显，有望逐步复苏** 公司作为两广地区医药流通龙头企业，分销业务在终端覆盖、物流网络建设方面均具有竞争优势。通过拓展纯销业务和创新业务，有望逐步复苏。 ## 零售业务 * **零售业务引入战投后经营效率、盈利能力有望持续改善** 全资子公司国大药房引入战略投资者沃博联，借鉴其先进经验，有利于打造差异化商业模式，提升运营水平和盈利能力。 ## 风险提示 * **行业政策、业务发展与整合风险** 报告提示了包括两票制等行业政策风险、DTP业务增速不及预期的风险、资产重组完成后整合管理不及预期的风险以及国大药房业绩不及预期风险。 ## 投资建议 * **维持“谨慎增持”评级** 预计公司18、19年EPS至2.76、3.09元，维持“谨慎增持”评级。理由是公司分销业务有望复苏，零售业务引入战投后有望提升运营水平和盈利能力。 ## 附表 * **财务数据预测** 报告提供了公司2017A、2018E、2019E、2020E的损益简表及预测、资产负债表、利润表和现金流量表等财务数据。 # 总结 本报告对国药一致（000028）2018年第三季度报告进行了分析，认为公司业绩增长稳健，销售毛利率有所提升。分销业务有望逐步复苏，零售业务引入战投后经营效率和盈利能力有望持续改善。维持“谨慎增持”评级，并提示了相关风险。报告还提供了详细的财务数据预测，为投资者提供参考。

# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **业绩增长与费用控制：** 柳药股份2018年前三季度业绩持续快速增长，但期间费用率小幅上升，需关注费用控制情况。 * **医药工业布局：** 公司积极布局医药工业业务，收购万通制药股权，有望通过协同效应提高盈利能力，培育新的业绩增长点。 # 主要内容 ## 业绩持续快速增长，期间费用率小幅上升 公司2018年前三季度实现营业收入87.10亿元，同比增长24.00%；实现归母净利润3.91亿元，同比增长34.94%。其中，Q3季度实现营业收入31.94亿元，同比增长23.72%；实现归母净利润1.35亿元，同比增长38.26%。公司前三季度销售毛利率为10.29%，同比提升0.88个百分点，预计主要受益于纯销业务比例提高、高毛利的零售业务和创新业务收入增速较高等因素。公司前三季度期间费用率为4.30%，同比提高0.75个百分点，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别提高0.19个百分点、0.20个百分点、0.36个百分点。 ## 积极布局医药工业业务，收购万通制药60%股权 公司积极向上游医药工业布局，发展中药饮片生产加工业务。公司收购万通制药60%股权，万通制药是广西著名中成药生产企业，拥有115项药品生产批文，主导产品为复方金钱草颗粒和万通炎康片（胶囊）。万通制药2017年实现营业收入1.24亿元，净利润0.66亿元，对应PE为18.17倍，估值相对合理。公司有望通过医院销售渠道及零售网点帮助万通制药实现市场推广，扩大销售规模，同时公司的中药饮片生产加工业务，通过万通制药的生产研发能力转化为医药产品，提高附加值，发挥协同效应，有利于提高公司的盈利能力，培育新的业绩增长点。 # 总结 本报告分析了柳药股份2018年第三季度业绩，指出公司业绩持续快速增长，但期间费用率小幅上升。公司积极布局医药工业业务，收购万通制药股权，有望通过协同效应提高盈利能力。维持“谨慎增持”评级。

中心思想 业绩稳健增长与战略布局深化 中国医药（600056）在2018年前三季度实现了营业收入和归母净利润的稳健增长，其中第三季度收入增速显著回升，显示出公司良好的经营态势。 公司持续深化医药商业网络布局，通过一系列并购和合资项目，强化区域市场渗透，提升纯销业务比例，旨在增强商业板块的盈利能力。 持续增长潜力与“谨慎增持”评级 分析师维持对中国医药“谨慎增持”的投资评级，认为公司作为通用技术集团唯一的医药产业平台，在工业、商业、贸易三大业务整合下，具备较强的内生性增长能力。 工业板块通过产品结构优化和营销强化有望保持快速增长，商业板块则在“两票制”背景下通过网络布局和纯销拓展实现业绩提升。 主要内容 公司动态事项 公司于2018年10月31日发布了2018年第三季度报告。 事项点评 Q3收入端同比增速较上半年有所提升 2018年前三季度财务表现： 实现营业收入221.97亿元，同比增长2.71%。 实现归母净利润12.40亿元，同比增长23.08%。 实现扣非归母净利润10.92亿元，同比增长14.13%。 2018年第三季度财务表现： 实现营业收入76.68亿元，同比增长7.39%，收入增速较上半年有所提升。 实现归母净利润4.01亿元，同比增长16.63%。 实现扣非归母净利润3.21亿元，同比增长1.22%。扣非归母净利润增速低于归母净利润增速的主要原因是子公司债务金额变更导致第三季度营业外收入显著高于上年同期。 盈利能力与费用分析： 2018年前三季度销售毛利率为22.01%，同比上升7.95个百分点，主要得益于收入结构调整等因素。 2018年前三季度销售费用率为10.98%，同比上升6.66个百分点，主要系受工业板块销售规模高增长、医疗政策改革等因素影响，公司加大精细化招商力度，销售服务与宣传费用同比增长较大。 继续推进商业网络布局 战略方向： 公司医药商业板块持续贯彻“点强网通”网络布局策略，积极调整业务结构，加快区域扩张步伐。 具体举措： 继上半年收购河北金仑、沈阳铸盈，投资控股齐齐哈尔中瑞，合资新设江门公司、深圳公司等项目后。 公司于2018年9月和10月分别在深圳、秦皇岛设立合资公司，进一步搭建区域性医药商业业务平台。 战略目标： 通过上述布局，提高纯销业务比例，强化在辽宁、河北、广东等区域市场的商业网络渠道，从而进一步提升商业板块的盈利能力。 风险提示 行业政策风险： 面临“两票制”等行业政策变化带来的不确定性。 海外贸易合同风险： 海外贸易合同执行可能不及预期。 资产注入风险： 资产注入进度或规模可能低于预期。 投资建议 评级维持： 分析师维持对中国医药未来六个月“谨慎增持”的投资评级。 盈利预测与估值： 预计公司2018年、2019年每股收益（EPS）分别为1.44元和1.72元。 以2018年10月26日收盘价15.16元计算，动态市盈率（PE）分别为10.50倍和8.82倍。 投资逻辑： 公司作为通用技术集团旗下唯一的医药产业平台，正积极推动工商贸三大业务整合。 工业板块：通过优化产品结构、强化营销等方式，有望保持较快的业绩增速。 商业板块：在“两票制”的行业背景下，公司通过强化商业网络布局、拓展纯销业务等方式，展现出较强的内生性增长能力。 数据与估值预测 营业收入（单位：百万元）： 2017A: 30,102.34 2018E: 34,635.16 (年增长率15.06%) 2019E: 39,789.14 (年增长率14.88%) 2020E: 45,265.80 (年增长率13.76%) 归属于母公司的净利润（单位：百万元）： 2017A: 1,298.52 2018E: 1,542.98 (年增长率18.83%) 2019E: 1,836.69 (年增长率19.04%) 2020E: 2,217.87 (年增长率20.75%) 每股收益（元）： 2017A: 1.22 2018E: 1.44 2019E: 1.72 2020E: 2.08 市盈率PER（X）： 2017A: 12.47 2018E: 10.50 2019E: 8.82 2020E: 7.30 财务比率分析 毛利率： 2017A: 14.32% 2018E: 14.55% 2019E: 14.73% 2020E: 15.47% 净利润率： 2017A: 4.31% 2018E: 4.45% 2019E: 4.62% 2020E: 4.90% 总资产回报率（ROA）： 2017A: 7.28% 2018E: 7.43% 2019E: 8.19% 2020E: 8.54% 净资产收益率（ROE）： 2017A: 16.73% 2018E: 18.01% 2019E: 18.64% 2020E: 19.45% 总结 中国医药（600056）在2018年前三季度展现出良好的经营韧性，尤其第三季度收入增速显著回升，归母净利润实现两位数增长。公司通过积极的商业网络布局，包括一系列并购和合资项目，持续强化区域市场渗透和纯销业务，以应对行业政策变化并提升盈利能力。分析师基于公司作为通用技术集团唯一医药产业平台的战略地位及其在工业、商业、贸易三大板块的整合优势，维持“谨慎增持”的投资评级。预计公司未来几年营收和净利润将保持稳健增长，各项财务比率亦呈现向好趋势，尽管仍需关注行业政策、海外贸易合同及资产注入等潜在风险。

# 中心思想 ## 业绩稳健增长与竞争优势 本报告的核心观点是国药股份业绩增长稳健，尤其是在麻精特药领域具有显著的竞争优势。公司通过整合北京区域医药流通资源，拓展直销业务，并积极适应政策环境变化，实现了整体业绩的回暖。 ## 维持“谨慎增持”评级 基于公司良好的发展前景和稳健的业绩增长，报告维持对国药股份“谨慎增持”的评级。 # 主要内容 ## 公司动态事项 公司发布2018年第三季度报告。 ## 事项点评 ### 业绩增长分析 公司2018年前三季度实现收入287.77亿元，同比增长6.32%；实现归母净利润9.50亿元，同比增长13.73%；实现扣非归母净利润9.40亿元，同比增长27.57%。 ### 毛利率上升原因 公司2018H1销售毛利率为8.77%，同比增长1.61个百分点，主要原因是高毛利业态（麻精特药、工业、器械等）收入增速高于低毛利业态。 公司已逐步适应“阳光采购”等政策环境变化，消化了“两票制”执行对低毛利业态的负面影响，公司整合标的公司后巩固公司北京区域医药流通的龙头地位，凭借终端医院覆盖面全、基层医疗机构配送能力强等竞争优势，积极拓展直销业务，叠加麻精特药、器械等高毛利业态快速增长，带动公司整体业绩回暖。 ### 转让股权的影响 公司参股子公司青药集团拟挂牌转让青海制药厂45.16%的股权，挂牌底价拟不低于42,362.59万元。本次股权转让有利于公司梳理麻药投资产业链，且根据公司初步测算，若以挂牌底价4.24亿元为成交价，合并报表层面公司投资收益将增加1.20亿元。 ## 投资建议 预计公司18、19年EPS至1.68、1.94元，以10月25日收盘价25.23元计算，动态PE分别为15.06倍和13.00倍。我们认为，公司重组后进一步巩固了北京区域医药流通的龙头地位，凭借终端医院覆盖面全、基层医疗机构配送能力强等竞争优势，叠加麻精特药、器械等高毛利业态快速增长，前景广阔。未来六个月，维持“谨慎增持”评级。 # 总结 ## 核心业务稳健增长 国药股份通过优化业务结构，提高高毛利业务占比，有效应对政策变化，巩固了其在北京医药流通领域的领先地位。 ## 投资评级与未来展望 维持“谨慎增持”评级，反映了对公司未来发展前景的信心，尤其是在麻精特药等高增长领域的潜力。

# 中心思想 ## 业绩增长与外埠拓展双轮驱动 本报告的核心观点如下： * **业绩符合预期，维持较快增速：** 嘉事堂2018年前三季度业绩表现符合预期，营业收入和归母净利润均实现显著增长，延续了上半年的良好势头。 * **外埠业务拓展加速：** 公司积极推进外埠业务布局，通过增资子公司等方式，拓展辽宁等地区的业务，提升经营规模和盈利能力。 * **维持“谨慎增持”评级：** 综合考虑公司在北京地区的龙头地位和外埠业务的积极拓展，维持对嘉事堂“谨慎增持”的评级。 # 主要内容 ## 公司动态事项 * 嘉事堂发布2018年三季度报告。 ## 事项点评 ### 业绩符合预期，维持较快增速 公司2018年前三季度实现营业收入131.64亿元，同比增长28.78%；实现归母净利润2.60亿元，同比增长29.86%。分季度来看，公司2018Q3实现营业收入46.44亿元，同比增长25.99%；实现归母净利润0.75亿元，同比增长29.94%，延续了上半年较快业绩增速。公司确立“药品+耗材”二元结构发展，一方面，公司作为北京区域药品配送龙头，受益于阳光采购、分级诊疗等政策，医院纯销业务和基药配送业务保持较快增速；另一方面，公司持续推进药械板块布局，在外埠区域加速整合区域内资源的同时提升管理效率，带动公司业绩长期向好。 ### 持续拓展外埠业务，拟增资辽宁嘉事堂 公司召开董事会会议，审议通过了《关于对全资子公司辽宁嘉事堂药业有限公司增资增资的议案》，拟对全资子公司辽宁嘉事堂增资1,500万元。辽宁嘉事堂前身是辽宁药业，2014年3月被公司收购100%股权，主要业务为医药批发，2018年前三季度实现营业收入1.05亿元，净利润262.98万元。本次增资完成后，辽宁嘉事堂注册资本增加至4,000万元。本次增资有利于子公司进一步拓展辽宁地区业务，提升外埠地区的经营规模和盈利能力，为公司长期业绩经营发展提供资金保障。 ### 财务费用率同比小幅上升 公司2018年前三季度销售毛利率为9.93%，较上年同期上升0.51个百分点，毛利率水平趋于平稳。公司2018年前三季度期间费用率为5.02%，较上年同期上升0.46个百分点，其中销售费用率为2.93%（+0.18个百分点），销售费用率为1.08%（-0.03个百分点），财务费用率为1.01%（+0.31个百分点），财务费用率上升的主要原因是公司收入规模快速增长且两票制执行导致上游供应商预付货款、现款支付金额增加，导致公司资金需求扩大。 ## 投资建议 * 未来六个月，维持“谨慎增持”评级 * 预计整公司18、19年实现EPS为1.33、1.64元，以10月17日收盘价14.41元计算，动态PE分别为10.84倍和8.81倍。我们认为：1）公司作为北京地区的龙头医药商业公司，借实施的阳光采购为契机，受益于行业整合有望扩大市场占有率，做大做强北京市场；2）公司积极推进外埠业务布局，2017年通过收购浙江同瀚、浙江商漾进一步完善医疗器械业务的全国布局，2018年上半年积极推进与美敦力、雅培就心内介入耗材的全国代理合作事宜，强化销售网络的同时丰富产品品类。 * 未来六个月内，维持“谨慎增持”评级。 ## 风险提示 * 北京区域市场竞争加剧的风险； * 药品招标、医保支付等行业政策风险； * GPO业务拓展不及预期风险； * 北京以外地区扩张不及预期风险。 # 总结 ## 业绩稳健增长，战略布局清晰 本报告分析了嘉事堂2018年三季度报告，指出公司业绩符合预期，维持较快增速。公司通过“药品+耗材”二元结构发展，巩固北京市场龙头地位，并积极拓展外埠业务。财务方面，公司毛利率保持平稳，但财务费用率有所上升。 ## 维持谨慎增持，关注风险因素 综合考虑公司在北京地区的优势和外埠业务的拓展，维持“谨慎增持”评级。同时，报告也提示了北京市场竞争、政策变化、业务拓展不及预期等风险因素，建议投资者关注。