中心思想 业绩回暖与业务结构优化 海康威视在2023年第三季度展现出显著的业绩回暖态势，营收和归母净利润同比增速均有提升，特别是扣非归母净利润实现19%的同比增长。公司业务结构持续优化，EBG（企业事业业务群）保持强劲增长，海外业务整体表现回暖，而此前承压的PBG（公共事业业务群）和SMBG（中小企业业务群）也出现积极信号，政府招投标数量和金额已止跌转正，SMBG实现单季度转正。 AI大模型驱动未来增长 公司正积极布局并推进“观澜”大模型战略，该模型具备全面的感知体系、深厚的垂类行业积累以及独特的模型小型化部署优势。这使得海康威视在多模态大模型推动B端智慧化应用方面具备核心竞争力，有望成为公司长期增长的新引擎。分析师维持“买入”评级，认为公司在底部复苏叠加AI多模态长期受益逻辑下，成长空间广阔。 主要内容 2023年前三季度及单季度财务表现 海康威视于2023年10月23日发布三季报，财务数据显示公司业绩呈现积极变化。 前三季度整体表现： 公司实现营业收入612.75亿元，同比增长2.60%；归属于上市公司股东的净利润为88.51亿元，同比增长0.12%。毛利率达到44.85%，同比提升2.5个百分点，显示盈利能力有所改善；净利率为15.5%，同比略下降0.2个百分点。 单三季度业绩加速： 第三季度单季实现营业收入237.04亿元，同比增长5.52%，环比增长10.92%。归母净利润为35.13亿元，同比增长14%，环比微降0.4%；扣除非经常性损益后的归母净利润为34.26亿元，同比增长19%，环比下降1.61%。单三季度毛利率为44.32%，环比下降0.88个百分点；净利率为15.79%，环比下降2.03个百分点。 汇兑损益影响： 前三季度公司产生汇兑收益约1.05亿元，但第三季度单季则出现约1.8亿元的汇兑损失，对当期利润产生了一定负面影响。 各业务板块市场表现与增长驱动 公司各业务板块在第三季度呈现分化但整体向好的趋势，数字化转型成为未来增长的重要动力。 PBG（公共事业业务群）表现与政府采购回暖： 第三季度PBG业务继续负增长，主要受政府财政紧张和项目落地进展缓慢的影响。然而，积极信号是政府采购招投标项目的数量和金额已止住了之前的下滑趋势，并开始转正，预示未来PBG业务有望逐步改善。 EBG（企业事业业务群）持续增长： EBG在第三季度保持了增长势头，其在国内主业收入中占比接近45%。其中，工商企业增速领先。除金融板块表现相对较弱外，智慧建筑、能源冶金、教育教学等其他行业均实现增长，显示出EBG业务的韧性和多元化增长点。 SMBG（中小企业业务群）实现转正： SMBG业务在第三季度实现了单季度转正，表明中小企业市场需求有所恢复。公司强调，未来增长将更多地基于数字化转型带来的动力。 创新业务与海外市场回暖： 创新业务在第三季度同比增速较上半年进一步上升，整体增长良好。海外业务前三季度增速逐步提升，整体表现趋势回暖。尽管韩国、以巴等个别国家和地区表现欠佳，但大部分国家和地区均呈现增长态势。 “观澜”大模型：技术架构与核心优势 海康威视的“观澜”大模型是公司在人工智能领域的核心战略布局，具备独特的技术架构和显著优势。 三层架构体系： “观澜”大模型分为三个层次。底层是通用大模型，包括语言大模型、视觉大模型、X光大模型等；中层是行业大模型，针对金融、交通、城市治理等特定行业进行优化；顶层是任务模型，根据用户不同的场景需求进行训练和部署。 全面的感知体系优势： 公司构建了全面的感知体系，涵盖红外、雷达、X光等全波段电磁波，声波、超声波等机械波，以及流量、压力等大量物理传感技术。这种多模态感知能力为大模型提供了丰富的数据输入和理解基础。 垂类行业深厚积累： 海康威视的业务面向千行百业，与大量的行业用户有深入合作的基础，这使得公司在垂类行业大模型的训练和应用方面积累了深厚的知识和经验。 小型化部署优势： 相较于许多主要以云端业务为主的厂商，海康威视的业务架构更强调云边融合。公司在边缘端进行模型小型化部署方面积累了大量经验，能够更好地满足客户在本地化、低延迟、高安全等方面的需求。 投资评级与未来展望 基于对公司业绩、业务发展和技术创新的分析，分析师对海康威视维持“买入”评级。 公司定位与长期受益逻辑： 海康威视作为智慧视觉领域的龙头企业，在垂类领域积累深厚。长期来看，公司有望受益于多模态大模型推动B端智慧化应用的提升。 盈利预测与估值： 预计公司2023年至2025年的净利润分别为140.7亿元、163.0亿元和196.6亿元。对应2023年10月23日收盘价，P/E估值分别为22.4倍、19.3倍和16.0倍。 投资建议： 分析师认为，公司当前处于底部复苏阶段，叠加AI多模态的长期受益逻辑，成长空间广阔，因此维持“买入”评级。 潜在风险因素 报告提示了投资者在关注海康威视投资机会时需注意的潜在风险。 行业景气度不及预期： 宏观经济波动或行业竞争加剧可能导致整体市场景气度低于预期。 智能安防渗透率不及预期： 智能安防产品和解决方案的市场渗透速度可能慢于预期。 新产品迭代不及预期： 公司新产品和技术的研发、市场推广及迭代速度可能无法达到预期。 研报使用信息更新不及时风险： 证券研究报告所依据的信息可能存在更新不及时的情况。 总结 业绩复苏与战略转型成效 海康威视2023年第三季度财务表现强劲，营收和净利润增速显著回升，特别是扣非归母净利润实现19%的同比高增长，显示出公司核心业务的强劲复苏势头。EBG和海外业务是当前主要的增长引擎，而PBG和SMBG也呈现出积极的改善迹象，政府招投标的回暖和SMBG的单季度转正为公司未来增长注入信心。公司通过优化业务结构和提升运营效率，成功应对市场挑战，实现了业绩的底部反弹。 AI赋能下的长期增长潜力 “观澜”大模型作为海康威视在人工智能领域的核心战略，凭借其全面的感知体系、深厚的行业积累和独特的边缘小型化部署优势，为公司在B端智慧化应用市场构建了强大的竞争壁垒。这一战略布局不仅有望推动公司现有业务的智能化升级，更将开启新的增长空间，使其成为多模态大模型技术赋能千行百业的长期受益者。分析师维持“买入”评级，强调了公司在业绩复苏和AI技术驱动下的广阔成长前景。

中心思想 业绩承压下的战略转型与增长潜力 公司2023年前三季度业绩受核酸检测需求下降影响显著承压，营收和归母净利润均出现大幅下滑。然而，公司正积极通过多元化业务布局和新兴碳核查业务进行战略转型，以应对市场变化。 多元化布局与碳核查业务驱动未来增长 展望未来，公司凭借其作为大型综合性检验认证集团的多元化业务布局（涵盖生命科学与健康、汽车及其他消费品、安全保障、电子电器检测），有望平抑单一行业波动。同时，在CCER重启和CBAM落地背景下，公司获得的联合国CDM DOE资质将为其碳核查业务带来广阔前景。公司积极投资新建生物医药基地及区域实验室，旨在优化成本结构并扩大产能，为长期增长奠定基础。国金证券维持“增持”评级，预计未来两年归母净利润将实现显著增长。 主要内容 业绩简评 2023年前三季度，公司实现营收17.6亿元，同比下降34.4%；实现归母净利润1.05亿元，同比下降41.7%。其中，第三季度单季实现营收5.7亿元，同比下降42.8%；实现归母净利润0.12亿元，同比下降84.1%。业绩下滑主要系感染类医学检验相关业务需求（特别是核酸检测业务）锐减所致。 经营分析 公司业绩波动主要源于感染类医学检验业务需求下降。然而，公司作为大型综合性检验认证集团，其广泛的行业覆盖（包括生命科学与健康、汽车及其他消费品、安全保障、电子电器检测四大类）有助于抵御单一行业需求扰动。 在碳核查领域，公司已获得联合国清洁发展机制（CDM）指定经营实体（DOE）资质，随着CCER重启和CBAM落地，碳核查业务前景广阔，公司有望从中受益。 公司积极进行产能扩张和战略布局，2023年前三季度公告以4598.4万元竞得北京市两块工业用地合计5.3万平米，拟新建谱尼北京生物医药基地，以充分利用首都产业优势推动生物医药产业发展。此外，公司在建项目还包括山东总部、西北总部、郑州公司三地实验室，通过自有替代租赁方式，有助于降低租赁成本并实现产能扩张。 盈利预测、估值与评级 公司被定位为综合性检测龙头之一，业绩增长由多场景驱动。国金证券预测公司2023年至2025年分别实现归母净利润3.5亿元、4.8亿元和6.4亿元，对应摊薄每股收益（EPS）分别为0.64元、0.88元和1.17元。基于此，对应市盈率（PE）分别为25倍、18倍和14倍。国金证券维持对公司的“增持”评级。 风险提示 主要风险包括实验室产能释放不及预期、场景拓展不及预期以及行业竞争加剧等。 总结 公司2023年前三季度业绩因核酸检测需求大幅下降而面临显著压力，营收和归母净利润均出现两位数下滑。然而，公司作为大型综合性检验认证集团，正通过其多元化的业务布局（涵盖生命科学与健康、汽车及其他消费品、安全保障、电子电器检测）来平抑单一行业波动。同时，公司在碳核查领域具备联合国CDM DOE资质，有望在CCER重启和CBAM落地背景下抓住市场机遇。公司积极投资新建生物医药基地及区域实验室，旨在优化成本结构并扩大产能，为长期增长奠定基础。尽管短期业绩承压，但分析师基于公司长期增长潜力，维持“增持”评级，并预计未来两年归母净利润将实现强劲增长。投资者需关注实验室产能释放、业务场景拓展及市场竞争等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长与非经常性损益影响分析 艾德生物2023年前三季度营收实现稳健增长，同比增长18.08%，其中第三季度营收增长20.38%。尽管归母净利润受非经常性收益（如2022年技术转让）和汇兑损失等因素影响同比下降，但扣非归母净利润仍保持27.09%的同比增长，显示出公司核心业务的良好发展态势。 研发投入持续加大与战略合作深化 公司持续加大研发投入，前三季度研发费用同比增长24.07%，占营收比重达21.31%，并取得了多项医疗器械注册证和发明专利，赋能产品创新。同时，与阿斯利康的战略合作不断深化，从HRD检测扩展至肺癌HER2伴随诊断产品，进一步巩固了公司在肿瘤伴随诊断领域的市场地位和技术优势。 主要内容 营收稳健增长，利润结构性调整 2023年前三季度，艾德生物实现营收7.08亿元，同比增长18.08%。其中，第三季度营收达2.49亿元，同比增长20.38%，显示出疫情干扰消退后的业务快速恢复。 归母净利润为1.74亿元，同比下降22.50%。这主要由于2022年第三季度公司完成了SDC2产品的技术转让，产生了约8039万元的非经营性收益，以及本期到期理财收益减少和联营企业亏损增加。 扣非归母净利润为1.54亿元，同比增长27.09%，剔除非经常性损益后，公司核心业务盈利能力显著提升。第三季度扣非归母净利润为0.45亿元，同比增长0.30%，基本与去年同期持平，主要受汇率变动导致的外币资产汇兑损失增加财务费用，以及研发投入加大的影响。 盈利能力方面，前三季度销售毛利率同比提升0.36个百分点至83.60%。销售费用率同比降低3.29个百分点至31.51%，管理费用及研发费用率同比上升0.20个百分点至28.77%，财务费用率同比增长1.87个百分点至-3.18%，期间费用率同比下降1.21个百分点至57.09%。 研发投入持续加码，创新成果显著 公司持续重视研发投入，2023年前三季度研发投入达到1.51亿元，同比增长24.07%，占营收的比例为21.31%，体现了公司对技术创新的坚定承诺。 研发成果丰硕，第三季度获得了基因测序仪、PD-L1抗体试剂、人类KRAS基因7种突变检测试剂盒等医疗器械注册证，进一步丰富了产品线。 知识产权方面，公司获得了2项中国国家知识产权局颁发的发明专利证书，以及1项美国发明专利证书，专利名称为“一种探针及其适用于高通量测序的对目标区域进行富集的方法”，彰显了公司在全球范围内的技术领先性。 深化与阿斯利康合作，拓展伴随诊断市场 艾德生物与阿斯利康的战略合作持续深化。继2023年7月24日达成HRD检测产品合作后，双方于8月15日再次宣布在中国合作开发肺癌HER2伴随诊断产品。 此次合作将基于艾德生物自主研发的人类10基因突变联合检测试剂盒（可逆末端终止测序法），用于ENHERTU药物的伴随诊断用途，以筛选HER2（ERBB2）突变阳性的非小细胞肺癌(NSCLC)患者。 此前，两家公司已在前列腺癌、乳腺癌和卵巢癌领域开展合作，此次新协议的签署进一步扩大了双方的合作范围，巩固了艾德生物在肿瘤伴随诊断领域的领先地位。 盈利预测与投资评级 基于公司前三季度业务的较快恢复，分析师维持了对艾德生物2023-2025年归母净利润的预测，分别为2.58亿元、3.22亿元和3.96亿元。 当前股价对应2023-2025年的市盈率（PE）分别为35倍、28倍和23倍。 鉴于公司作为国内肿瘤伴随诊断行业的龙头企业，具备显著的技术壁垒和产品优势，分析师看好公司长期发展前景，并继续维持“买入”评级。 风险提示包括产品研发及获批不及预期风险、市场竞争加剧风险。 总结 艾德生物2023年前三季度营收实现稳健增长，核心业务盈利能力强劲，扣非归母净利润同比增长27.09%。公司持续加大研发投入，不断推出创新产品并获得多项国内外专利。同时，与阿斯利康的战略合作进一步深化，拓展了在肿瘤伴随诊断领域的市场份额和技术应用。尽管短期内归母净利润受非经常性因素影响有所波动，但公司作为行业龙头，凭借其技术优势和产品布局，长期发展前景依然看好，维持“买入”评级。

　　华东医药(000963) 　　投资要点： 　　渠道优势突出的医药工商业龙头，全面创新布局引领业绩增长新阶段。华东医药成立于1993年，并于2000年在深圳证券交易所上市交易。公司业务范围广泛，包括医药工业、医药商业、医美、工业微生物四大业务板块。公司近年受到传统强势药品集采失标与医保谈判等政策因素影响，业绩出现短暂下滑期。此后公司加快进行业务转型，全面拓展医美与创新药等板块。2022年实现营业收入377.1亿元，同比增长9.1%，实现归母净利润25.0亿元，同比增长8.6%，实现扣非归母净利润24.1亿元，同比增长10.1%，业绩实现恢复性增长。我们认为公司拥有优质医药工商业产业布局，稳步推进创新战略转型，老牌医药企业有望迎来高质量增长新阶段。 　　全球战略化布局，医美开启第二增长极。公司于2013年取得韩国LG公司伊婉品牌玻尿酸在中国的独家代理权，正式开始布局医美产业。2018年公司收购英国Sinclair，开启全球医美产业布局时代，并以非手术类医美产品作为核心发展领域。国内医美板块中少女针与能量源设备等核心产品实现快速放量。同时公司深入布局埋线、透明质酸以及多系列能量源设备等医美产品。2022医美板块实现营业收入19.15亿元（剔除内部抵消因素），国内外医美业务收入均创历史最高水平。按可比口径（剔除华东宁波）同比增长91.11%，医美板块占总体营收比重逐步提升。我们认为随着轻医美行业进入蓬勃发展期，公司以非手术类医美为核心的战略布局有望获益，医美板块将持续贡献业绩增量，逐步成为公司重要增长引擎。 　　集采风险逐步出清，减重降糖优势渠道赋能创新产品快速放量。2018年以来国家药品集采与医保谈判持续深入，受到传统优势大品种阿卡波糖集采失标和百令胶囊降价影响，工业板块核心子公司中美华东2021年业绩出现下滑。2022年公司医药工业板块营收116.66亿元，同比增长10.90%，业绩实现恢复性增长。公司近年全面深入布局糖尿病领域，在GLP-1相关药物方面进行多款产品布局，利拉鲁肽注射液糖尿病适应症与肥胖或超重适应症分别于2023年3月和7月获批上市，借助公司渠道优势有望快速放量。公司成为国内第一家提交利拉鲁肽生物类似药两个适应症注册申请并成功获批的企业。同时公司深入布局GLP-1口服制剂以及双靶点与多靶点方向，包括TTP273、HDM1002等核心产品，面向未来糖尿病与减重市场进行提前布局。我们认为随着公司工业板块核心大品种集采相关风险逐步出清，公司加快进行糖尿病 　　工业微生物产业技术平台深厚布局，合成生物学引入新增长潜力。公司在工业微生物领域深耕40余年，拥有深厚的产业基础。公司已成功开发、制造包括百令胶囊、阿卡波糖、环孢素等多个工业微生物药物。公司拥有中美华东、珲达生物、珲益生物三个微生物研发平台。2022年工业微生物板块实现营收5.1亿元，同比增长22%。根据前瞻产业研究院测算，全球合成生物学市场规模在2020年达到68亿美元，预计2025年达到208亿美元，CAGR28.8%，行业预计将实现快速发展。我们认为公司未来有望利用在工业微生物领域的深厚积累，实现快速切入合成生物学全新赛道，增长潜力有望得到释放。 　　医药商业提供优质营销渠道，与工业板块协同发展。公司医药商业拥有中西药、医疗器械、药材参茸、健康产业四大业务板块，涵盖医药批发、医药零售、以冷链为特色的第三方医药物流、医药电商、医院增值服务及特色大健康产业。在经历两票制后，公司通过商业板块创新发展，逐步恢复稳定盈利。2022年医药商业实现营收257.1亿元，同比增长6.2%，重新回归正常增长。商业板块成本较高，毛利率稳定。2022年商业板块实现毛利润18.2亿元，毛利率为7.3%。公司的医药商业多年来占据浙江省龙头地位。商业形态完备，经销品种丰富，在市场准入及网络覆盖方面具有综合竞争优势。我们认为医药商业板块是公司发展基石，为工业板块发展提供优质营销渠道，将有效助力创新产品放量。 　　盈利预测与估值。公司作为传统医药白马，医美板块开启全新增长极，集采等负面影响逐步消除，工商业务协同发展，有望迎来快速增长期，我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为29.96亿元、36.10亿元、43.56亿元，同比分别增长19.9%、20.5%、20.7%，对应EPS分别为1.71元、2.06元、2.48元。参考可比公司，我们给予公司2023年35XPE，每股目标价59.85元，给予“优于大市”评级。 　　风险提示。创新产品研发进度不及预期，市场竞争加剧风险，核心产品放量不及预期。等核心领域全面创新布局，借助公司传统降糖减重优势渠道能力，工业板块有望重回增长快车道。

　　海泰新光(688677) 　　投资要点 　　业绩短期承压：公司发布2023年三季报，2023Q1-3实现收入3.76亿元（+11%，同比增速，下同）、归母净利润1.18亿元（-16%）、扣非归母净利润1.11亿元（-14%）；2023Q3单季度实现收入1.08亿元（-24%）、归母净利润0.29亿元（-52%）、扣非归母净利润0.25亿元（-55%）。2023Q3单季度来看，公司业绩短期承压，主要是因为去年第三季度公司内窥镜镜体发货量增加，且今年第三季度受客户新旧两代产品迭代的影响，公司内窥镜镜体发货短期需求下降。第三季度净利润同比变动较大，主要受营业收入、汇兑收益、理财收益同比减少以及股份支付、联营企业投资损失增加等因素综合影响。 　　核心客户新产品已上市，订单量有望逐步恢复。单三季度来看，受新旧产品迭代影响，公司核心客户产品订单需求短期下降。公司核心客户史赛克1788内窥镜系统平台已于2023年9月上市，新产品合作订单有望逐步落地，推动公司业绩恢复快速增长，公司也将快速做好相关核心部件的量产工作。同时，公司将加快完成关节镜、宫腔镜、腹腔镜的国内注册，为公司业绩带来新的增量。整机方面来看，公司与国药新光、中国史赛克合作的整机已于10月陆续获批，且公司持续完善全国经销渠道，未来有望通过国药新光渠道协同，加快推动公司自主品牌整机放量。 　　投资建议：考虑到公司业绩受到核心客户订单影响，我们下调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.71/2.46/3.15亿元，增速分别为-6%/44%/28%，对应PE分别为35/24/19倍。随着史赛克持续加大新产品上市推广，公司合作新订单有望逐步落地，同时自主品牌整机加速推广，公司业绩有望恢复增长，维持“增持-A”评级。 　　风险提示：对史赛克粘性较高风险、整机推广不及预期风险、汇率波动风险。

　　昭衍新药(603127) 　　非临床安评龙头 CRO，深耕行业快速发展 　　近 30 年行业深耕，公司以临床前 CRO 业务为核心，聚焦安全性评价业务，同时开展早期临床研究业务和实验动物模型销售业务。 2017 和2021 年，公司分别于 A 股和 H 股上市，成为国内第四家“ A+H”的CRO 企业。随着公司实验设施不断扩增及技术团队规模扩大，产能逐步释放，公司承接订单的能力进一步增强。 2018-2022 年，公司营业收入和归母净利润复合增长率分别为 53.47%/77.44%， 2022 年，公司营业总收入 22.68 亿元，同比增长 49.54%；归母净利润 10.74 亿元，同比增长 92.71%。 2023H1，公司营业收入 10.12 亿元，同比增长 30.27%；归母净利润 0.91 亿元，同比减少 75.58%。 2023H1 公司净利润下降源于扣非净利润和非经常性损益的共同影响。 　　临床前 CRO 优势赛道，政策驱动，壁垒高筑 　　政策驱动： 政策驱动创新药研发，国家出台各种政策加速药企“由仿转创”过程，而药企研发热情会拉动需求增长，利好 CRO 行业的整体发展。根据 Frost&Sullivan 的预测，预计到 2024 年全球和中国药物研发支出将达到 2270/476 亿美元，全球和中国的安评市场将达到 87/19.7亿美元。 　　壁垒高筑： GLP 资质稀缺，奠定行业“高门槛”，目前国内通过中国GLP 认证的安评中心不足百家，企业性质的研究中心更为稀缺。国内仅有六家 CRO 企业同时获得 NMPA、 OECD GLP 认证以及通过 FDAGLP 检查，昭衍新药是国内上市 CRO 中唯一一家同时拿到 NMPA、FDA、 OECD 和 MFDS 的 GLP 认证的公司，在实验室资质的竞争方面具备领先优势。 GLP 资质的高门槛和稀缺属性进一步提升了安评行业的外包渗透率，在药物研发的各个阶段中，药理毒理研究外包渗透率最高，达 70%。 　　 “资质+产能+经验”三位一体，公司构建自身核心优势 　　资质： 公司在北京和苏州具有两个资质完备的 GLP 实验室，满足各类客户的药物研发需要，成为保障公司业务稳健发展的“护城河”。 　　产能： 公司设施全面扩建，产能伴随订单承接有序释放，保障中长期业绩发展。目前公司国内产能以苏州和北京为核心，在梧州、南宁、重庆等地围绕自身业务发展逐年拓建设施，释放产能。在国外， 2019 年，公司收购 Biomere， 2021 年于加州租赁 6000 平米设施，美国东西海岸联动与国内产能相协同承接订单。 　　经验： 项目经验累积成就丰富药物评价经验。经过多年发展，公司于多个药物安全性评价领域（如眼科、吸入毒性及致癌性）已拥有领先的专业知识， 2019 年至 2023 上半年，共新增生物药约 1300 个、化学药约 1000 个、中药 40 余个的非临床研究项目；公司在承担新药非临床评价项目数量和承担生物类新药非临床评价项目数量上均处于国内领先地位。 　　战略性收购实验动物资源，为公司可持续发展蓄力 　　实验动物是开展非临床安全性评价、药效学与药代动力学研究的载体，动物模型限制安评业务的应用，往往也会直接影响安评实验的结果。供需失衡加之新冠疫情干扰，实验猴价格与日俱增，自 2017 年以来，食蟹猴单价持续上涨，目前已开始回落。昭衍新药于 2022 年 4 月收购广西玮美和云南英茂两家实验用猴繁育基地，这两家猴场均具有实验猴生产许可证，设施面积分别为 30528m2 和 5000m2，配合公司在广西自建的设施面积为 8847m2 的猴场，共同作为公司在实验猴领域的战略储备，为业绩长期增长提供战略储备资源。 　　 业务一体化与国际化共同发展，打开成长天花板 　　基于公司在药物安全性评价方面的核心能力，公司一直在拓宽综合服务范围，公司一方面以临床前 CRO 业务为基点，将业务拓展至下游的临床 CRO 业务，一方面开展国际化发展策略。 　　一体化： 公司临床试验服务聚焦于早期临床研究（仿制药 BE/创新药 I期、 PK 研究等），建立了符合国际规范的质量管理体系，可为客户提供从注册申报、临床药理及医学、临床运营与监查、数据管理与统计、药物警戒等服务。 2019-2022 年，公司临床试验服务收入从 275.40 万元增长至 4956.80 万元，年均复合增长率达 162.19%， 2023 年上半年公司临床试验服务收入 3133.20 万元，同比增长 57.93%。随着上游业务导入通量增加，客户粘性提升，未来公司临床服务收入有望进一步放量。 　　国际化： 收购 Biomere 加速国际化进程， Biomere 与国内公司协同发展， 2019-2022 年， Biomere 全年承接订单金额分别为 1.39/1.60/2.80/3.50 亿元，年均复合增长率达 36.05%； 2019-2022 年，国内公司出海订单金额分别为 0.42/0.78/1.60/2.56 亿元，年均复合增长率达 82.67%。二者协同发展，公司正积极拓展海外市场，加速国际化布局。 　　投资建议 　　我们预计公司 2023~2025 年营收分别为 26.75/28.16/32.47 亿元，同比增速为 18.0%/5.3%/15.3%；归母净利润分别为 7.33/7.26/7.97 亿元，同比增速为-31.8%/-1.0%/9.8%，对应 2023~2025 年 EPS 为 0.98/0.97/1.06 元/股； PE 估值为 24x/24x/22x。考虑到公司在非临床安评领域的龙头地位，项目经验丰富，GLP 资质齐全，积极拓展海外市场，收购 Biomere后承接海外订单能力进一步增强，加快全业务链条协同发展，实验猴战略储备优势明显，支撑核心业务长期增长。我们首次覆盖，给予“增持”评级。 　　风险提示 　　人才流失风险；市场竞争风险；原材料供应风险；新业务拓展风险。

　　海泰新光(688677) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2023年三季报。公司23Q1-3实现营收3.76亿元（+11%），归母净利润1.18亿元（-16%），归母扣非净利润1.11亿元（-14%），实现毛利率64.1%（同比下降1.6pct）,实现净利率30.8%（同比下降10.3pct）；23Q3实现营收1.08亿元（-24%），归母净利润2886万元（-52%），归母扣非净利润2521万元（-55%）。 　　高基数叠加新老产品过渡期，影响23Q3表观收入。公司23Q3营收同比下降主要系1）22Q3因史赛克新产品上市备货，导致公司内窥镜镜体发货量呈现高基数；2）受史赛克新旧两代产品迭代的影响，23Q3公司内窥镜镜体发货短期需求下降。23Q1-3归母净利润及归母扣非净利润同比下降主要系受股份支付和对联营企业投资损失的影响，若剔除两方面直接影响，归母净利润及归母扣非净利润分别同比增长约2.4%、5.2%。 　　史赛克1788正式发布，订单有望快速释放。2023年9月，公司与史赛克合作的1788已于北美上市，运用多光谱荧光成像技术，进一步实现癌症边界诊断并将运用诊疗领域拓展，1788光源组搭配显像剂CYTALUX？可实现肺癌和卵巢癌术中辅助，助力史赛克实现临床科室广覆盖。 　　公司二代整机产品陆续获批，多渠道将带来整机新机遇。2023年10月，公司联营企业国药新光4K超高清内窥镜系统获批；中国史赛克赛镜TS884K荧光内窥镜系统获批；公司自有渠道品牌二代整机产品已有光源系统获批，摄像系统有望年内获批。二代整机系统未来将作为主力产品推向市场，有望成为营收贡献新增量。 　　盈利预测与投资建议：受三季度大客户新老产品过渡期影响，公司短期业绩承压，我们预计公司2023-2025年归母净利润为1.9/2.7/3.4亿元（前值为2.2/3.0/3.8亿元），CAGR为22.6%。随史赛克新品发布及整机系统陆续获批，公司有望展现业绩增长弹性，维持2024年28倍PE估值，对应目标价63元，维持“买入”评级。 　　风险提示：ODM业务大客户依赖性较高；整机业务市场拓展不及预期；汇率波动风险。

　　三诺生物(300298) 　　投资要点 　　事件：公司2023前三季度实现收入30.35亿元（+6.46%，按报表口径调整后，同比，下同）；实现归母净利润3.18亿元（-17.5%），扣非归母净利润3.39亿元（+8.06%）。业绩符合预期。 　　心诺健康拖累表观业绩，剔除心诺后稳健增长：23年新增心诺健康并表，由于美国CMS将二型糖尿病使用CGM纳入医保，影响BGM销售等因素，我们预计心诺健康主要子公司Trividia23年前三季度营收相比22年同期有所下滑；此外，22年心诺健康存在大额赔款，带来利润端高基数。若剔除心诺健康并表影响，我们预计公司前三季度收入增速为10%-15%。从单季度角度看，单Q3公司整体实现营业收入10.28亿元（+2.7%），归母净利润1.43亿元（-8.5%），扣非归母净利润1.40亿元（-7.1%），若进一步剔除退税影响（23Q3为2100万元，22Q3为3685万元），利润基端本持平。 　　分业务线条看，BGM稳步增长，CGM海外获证有望贡献业绩： 　　1.我们预计前三季度及单Q3公司BGM业务在剔除心诺健康后同样保持10%以上的收入增长，全年有望维持10%-15%的增长；其余血脂、iPOCT等板块同样稳步增长； 　　2.CGM业务线上渠道迅速放量，天猫旗舰店数据截至10月24日已形成销售3万多套，同时线上好评率不断攀升，未来随着公司线下渠道及院内渠道的推广，全年有望实现1-1.2亿元收入；此外三诺CGM产品海外拿证进展顺利，已于9月底获欧盟MDR认证，预计将在Q4形成销售；在美国的临床试验同样稳步推进中，预计将在24Q4或25Q1前获美国FDA认证。我们认为，公司在BGM领域积累的渠道、用户基础优势，CGM业务有望持续快速放量。 　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2023-2025年的归母净利润为4.1/5.3/6.8亿元，当前市值对应PE分别为33/26/20倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：CGM推广不及预期，海外子公司业绩不及预期。

　　三诺生物(300298) 　　业绩简述 　　2023年10月23日，公司发布2023年三季度报告，2023年前三季度公司实现收入30.35亿元，同比+6%；实现归母净利润3.18亿元，同比-18%；实现扣非归母净利润3.39亿元，同比+8%。单季度来看，公司2023Q3实现收入10.28亿元，同比+3%；实现归母净利润1.43亿元，同比-9%；实现扣非归母净利润1.40亿元，同比-6%。 　　经营分析 　　整体收入实现稳定增长，血糖检测领域竞争力进一步提升。前三季度公司收入端实现了6%的稳步增长，由于公司上半年通过对心诺健康的股权认购完成了对美国公司Trividia的控股，预计对合并报表增速有一定影响，国内血糖板块预计依然实现了较为稳定的增长，Trividia未来有望在原材料采购、技术研发、质量管理、渠道销售等多方面与公司实现协同。 　　研发费用持续提升，毛利率相对稳定。前三季度公司合并报表毛利率达到53.0%，同比-0.8pct，毛利率保持相对稳定。费用投入方面，公司前三季度销售费用率达到23.6%，同比+0.8pct；管理费用率10.4%，同比-0.1pct；研发费用率8.1%，同比+0.4pct，研发投入持续提升，产品竞争优势有望进一步扩大。 　　CGM产品获得欧盟MDR认证，有望打开海外增长潜力。继国内上半年CGM产品获批后，9月公司持续葡萄糖监测系统产品获得欧盟MDR认证，未来可在欧盟及认可MDR资质的国家进行销售，进一步增强了公司血糖监测产品的海外市场拓展能力。未来公司CGM产品还将在美国等其他区域推进研发注册，与PTS、Trividia等海外子公司将形成协同，有望持续打开海外更大的CGM市场潜力。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们看好公司未来在血糖检测领域的发展，预计2023-2025年归母净利润分别为4.56、5.59、6.74亿元，同比增长6%、22%、21%，EPS分别为0.81、0.99、1.20元，现价对应PE为30、25、20倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；行业竞争加剧风险；商誉和海外资产减值风险。

　　百克生物(688276) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2023年第三季度报告。2023年前三季度，公司实现营业收入12.43亿元，同比增长43.60%；实现归属于上市公司股东的净利润3.31亿元，同比增长56.31%；实现扣非归母净利润3.26亿元，同比增长62.91%。 　　点评： 　　公司Q3业绩实现快速增长。公司2023年第三季度实现营业收入6.84亿元，同比增长60.91%；实现归属于上市公司股东的净利润2.20亿元，同比增长58.92%；实现扣非归母净利润2.19亿元，同比增长70.60%。公司第三季度业绩实现快速增长，业绩增速符合预期。 　　公司带状疱疹疫苗开始加速放量。2023年2月1日，公司带状疱疹疫苗获批上市，公司疫苗品种和产品结构进一步优化，带动产业布局和主营业务全面发展。在此之前，全球范围内仅有两款带状疱疹疫苗上市，分别为默沙东的Zostavax以及葛兰素史克的Shingrix。目前，中国地区仅有葛兰素史克生产的Shingrix和公司带状疱疹疫苗实现上市销售，公司产品是国内首款国产带状疱疹疫苗，整体竞争格局良好。随着带状疱疹疫苗开始加速放量，带动公司第三季度业绩实现快速增长。 　　公司期间费用率进一步优化，盈利能力有所加强。2023年前三季度，公司销售费用率为35.70%，同比下降2.92个百分点；管理费用率为9.21%，同比下降2.1个百分点；研发费用率为10.99%，同比下降0.48个百分点；销售毛利率为88.83%，同比提升1.02个百分点；销量净利率为26.63%，同比提升2.16个百分点。公司带状疱疹疫苗获批上市，带动公司业绩快速增长，公司规模效应进一步凸显，期间费用率得到进一步优化。 　　维持买入评级。预计公司2023-2024年EPS分别为1.04元和1.47元，对应PE分别为58倍和41倍。公司是国内疫苗领先企业，拥有流感疫苗和带状疱疹疫苗等重磅产品，在研产品丰富，为公司未来业绩增长提供保障。维持对公司的“买入”评级。 　　风险提示。新产品拓展不及预期风险，市场竞争加剧风险和在研产品研发进度不及预期的风险等。