中心思想 业绩稳健增长与市场拓展 迈瑞医疗在2023年及2024年第一季度展现出强劲的财务表现，营收和归母净利润均实现双位数增长，这主要得益于国内医疗诊疗活动的恢复以及海外高端市场的持续突破。公司在高基数背景下仍能保持营收正增长，显示出其业务的韧性和市场竞争力。 创新驱动与战略性业务布局 公司持续加大研发投入，不断推出高端医疗产品和数智化解决方案，巩固了其在医疗器械领域的领先地位。同时，通过积极响应国家“设备更新”政策，并战略性收购惠泰医疗进入心血管赛道，迈瑞医疗成功拓展了新的增长极，为未来的长期稳健发展奠定了坚实基础。 主要内容 业绩表现与增长驱动 迈瑞医疗在2023年实现营业收入349.32亿元，同比增长15.04%；归母净利润115.82亿元，同比增长20.56%。2024年第一季度，公司营收达93.73亿元，同比增长12.06%；归母净利润31.60亿元，同比增长22.90%。尽管去年同期国内重症病房建设导致基数较高，公司24Q1营收仍实现正增长，利润增长稳健。业绩增长主要源于国内医院常规诊疗活动的迅速恢复和海外高端客户群的加速突破。预计2024年医疗行业招投标活动的复苏将进一步提升公司营收增速。 研发创新与数智化布局 公司持续提升研发投入，2023年研发投入37.79亿元，同比增长18.43%；2024年第一季度研发投入10.30亿元。截至2024年第一季度，公司共获得授权专利4,945件，其中发明专利2,346件。多款高端产品相继发布，包括瑞智联生态易关护亚重症整体解决方案、4K三维内窥镜荧光摄像系统和Resona Y等。2023年，“三瑞”数智产品表现亮眼，“瑞智联”生态系统新增装机医院超过400家，“瑞影云++”新增装机近5500套，“迈瑞智检”试验解决方案新增装机65家。 政策机遇与战略扩张 2024年3月，国家发布“设备更新”政策，有望进一步释放国内医疗设备的采购需求，迈瑞医疗作为行业龙头公司预计将持续受益。同时，公司在2024年第一季度推进对心血管细分领域龙头企业惠泰医疗的控制权收购，成功进入心血管赛道，此举将为公司培育新的增长极，助力其长期稳健发展。 盈利预测与投资评级 光大证券研究所维持对迈瑞医疗2024-2025年的归母净利润预测，并引入2026年预测。预计2024年、2025年和2026年归母净利润分别为139.07亿元、168.39亿元和202.24亿元。现价对应2024-2026年PE分别为25倍、21倍和17倍。鉴于公司作为国内医疗器械龙头企业的地位以及其长期发展潜力，维持“买入”评级。风险提示包括产品研发及获批不及预期、市场竞争加剧等。 总结 迈瑞医疗在2023年及2024年第一季度实现了营收和净利润的稳健增长，这得益于国内诊疗活动的恢复、海外市场的有效拓展以及持续的研发投入和数智化产品创新。公司通过推出多款高端产品和“三瑞”数智化解决方案，不断提升市场竞争力。此外，国家“设备更新”政策为公司带来了新的市场机遇，而对惠泰医疗的战略性收购则成功拓展了公司在心血管领域的新增长点，进一步巩固了其行业地位并培育了未来增长潜力。综合来看，迈瑞医疗展现出强劲的盈利能力和良好的发展前景，投资评级维持“买入”。

中心思想 业绩稳健增长与结构优化 联影医疗在2023年及2024年第一季度展现出稳健的财务增长，营业收入和归母净利润均实现同比增长，符合市场预期。公司通过优化产品结构，提升高端产品和维修服务收入占比，有效改善了毛利率水平。特别是在MR和XR等高增长业务线，收入增速显著，显示出公司在高端医学影像设备市场的强劲竞争力。 研发驱动与全球市场拓展 公司持续保持高强度的研发投入，2023年研发费用占收入比重高达16.81%，推动了多款创新软硬件产品的成功上市，进一步巩固了其在国产医疗设备领域的领先地位。同时，联影医疗的国际化战略成效显著，海外业务收入实现高速增长，在北美、亚太、欧洲等重点市场取得突破，海外收入占比持续提升，展现出其全球市场拓展的强大潜力。 主要内容 业绩概览与财务表现 2023年及2024年一季度财务数据 联影医疗发布的2023年年报和2024年一季报显示，公司业绩符合市场预期。 2023年全年： 实现营业收入114.11亿元，同比增长23.52%；归母净利润19.74亿元，同比增长19.21%；扣非归母净利润16.65亿元，同比增长25.38%。 2024年第一季度： 实现营业收入23.50亿元，同比增长6.22%；归母净利润3.63亿元，同比增长10.20%；扣非归母净利润3.00亿元，同比增长8.52%。 业务线收入分析 公司2023年设备收入达到99.27亿元，同比增长21.10%。各业务线均有所增长，其中MR及XR业务线收入同比增速超过30%，表现尤为突出。 CT业务线： 收入40.66亿元，同比增长7.78%。 MR业务线： 收入32.80亿元，同比增长58.50%，其中3.0T以上超高场MR在国内新增市场占有率排名第一。 MI业务线： 收入15.52亿元，同比增长1.35%，在分子影像市场持续多年保持领先态势。 XR业务线： 收入7.60亿元，同比增长32.83%。 RT业务线： 收入2.70亿元，同比增长6.90%。 维修服务收入： 10.69亿元，同比增长42.78%，主要得益于公司装机量的不断累加。 盈利能力与费用结构 2023年公司毛利率同比增长0.12个百分点至48.48%，主要原因在于高端产品占比提升以及服务收入占比提升。 销售费用率： 15.51%，同比增加1.14个百分点。 研发费用率： 15.15%，同比增加1.01个百分点。 管理费用率： 4.91%，同比增加0.25个百分点。 研发创新与产品布局 持续高强度研发投入 公司持续保持强劲的研发投入，2023年研发投入达到19.19亿元，占营业收入的比重高达16.81%。这体现了公司对技术创新和产品迭代的高度重视。 产品迭代与市场竞争力 我国CT、MR、PET/CT等影像设备的人均保有量远低于发达国家水平，市场潜力巨大。联影医疗通过技术创新，已累计向市场推出近120款产品，产品性能达到国际领先水平。2023年，公司加速垂直创新全链条关键技术的迭代和突破，共计20余款软硬件产品新获国内NMPA注册并推向市场，包括全新一代PET/MR uPMR 890、新一代磁共振uMR 585e、全新一代智能后处理平台uOmnispace、长轴向uMIPanorama GS、uCT ATLAS Astound等众多高端医疗设备。这些新产品将持续开拓新的细分领域，丰富产品组合，增强产品线的竞争力。 国际化战略与市场拓展 海外业务高速增长 联影医疗的国际业务发展迅速，在重点国家建立了立体的营销网络和完善的售后服务体系。2023年，公司主营业务境外收入达到16.59亿元，同比增长53.97%，海外收入占比持续提升。 全球市场布局与高端产品策略 公司在北美、亚太、欧洲和新兴国家等地区发展迅速，高端和超高端产品在海外市场进展顺利，带动了联影全线产品在海外市场的推广。公司以中高端产品为先导，高举高打拓宽国际化市场，未来有望引领全球医学影像设备创新浪潮。 盈利预测与投资评级 盈利预测调整 光大证券研究所基于公司作为国内医学影像设备龙头的地位、持续的研发投入和技术创新能力，以及设备更新换代政策的推进等因素，对盈利预测进行了调整。 下调2024年至2025年归母净利润预测为23.74亿元和29.76亿元（较前次预测值分别下调7.52%和7.17%）。 新增2026年归母净利润预测为37.72亿元。 投资评级与风险提示 考虑到公司装机量攀升和在研产品梯队有序，光大证券研究所维持联影医疗“买入”评级。同时，报告提示了以下风险：需求回落风险、供应链风险、市场竞争加剧风险、研发进度不及预期风险以及新股股价波动风险。 总结 联影医疗在2023年及2024年第一季度表现出符合预期的业绩增长，尤其在MR和XR等高增长业务线表现亮眼。公司通过持续高强度的研发投入，不断推出创新产品，巩固了其在国产高端医疗设备市场的领先地位。同时，国际化战略取得显著成效，海外收入占比持续提升，展现出强大的全球竞争力。尽管对未来两年盈利预测进行了小幅下调，但基于公司稳健的增长态势、强大的研发实力和广阔的国际市场前景，光大证券研究所维持“买入”评级。投资者需关注潜在的市场需求、供应链、竞争及研发进度等风险。

中心思想 业绩稳健增长与战略聚焦 鱼跃医疗在2023年实现了显著的业绩增长，营业总收入和归母净利润分别同比增长12.25%和50.21%，显示出公司强大的盈利能力和市场竞争力。尽管2024年第一季度业绩有所下滑，但整体表现仍符合市场预期。公司战略性地聚焦呼吸治疗、糖尿病护理和感染控制三大核心赛道，并通过持续的研发投入和精细化管理，确保了各业务板块的稳健发展。 研发创新与全球化布局 公司持续加大研发投入，优化研发团队建设，并有效管控各项费用，提升了整体经营效率和毛利率。在市场策略上，鱼跃医疗采取“国内深耕与海外拓展”双轮驱动模式，一方面关注国内线下终端市场，深化区域化和城市化策略；另一方面积极推进海外重点国家市场拓展，加强属地化建设，并寻求与高水平第三方合作，共同构建创新中心，以实现全球化发展。 主要内容 2023年报及2024年一季报业绩概览 2023年度业绩表现 鱼跃医疗2023年实现营业总收入79.72亿元，同比增长12.25%；归母净利润23.96亿元，同比增长50.21%；扣非归母净利润18.36亿元，同比增长46.79%。公司业绩表现符合市场预期，显示出强劲的增长势头和盈利能力。 2024年第一季度业绩表现 2024年第一季度，公司实现营业总收入22.31亿元，同比下滑17.44%；归母净利润6.59亿元，同比下滑7.58%；扣非归母净利润5.51亿元，同比下滑21.69%。尽管一季度业绩有所波动，但仍符合市场预期。 核心业务板块发展与品牌影响力 呼吸治疗解决方案 2023年，呼吸治疗解决方案实现收入33.71亿元，同比增长50.55%，引领市场需求。该板块的品牌影响力和市场占有率持续提升，成为公司业绩增长的重要驱动力。 糖尿病护理板块 糖尿病护理板块在2023年实现收入7.26亿元，同比增长37.12%。其中，14天免校准CGM（持续葡萄糖监测）产品自上市以来，市场占有率不断提升，显示出该产品在市场上的竞争力。 消毒感控产品 消毒感控产品在2023年实现收入7.56亿元，同比下降36.15%。这一下滑主要是由于上年同期基数较高所致。 海外业务拓展 公司积极加强海外业务的属地化建设，并正在加快核心产品在海外国家的注册导入，为未来的国际市场扩张奠定基础。 研发投入与经营效率优化 毛利率提升 2023年，公司毛利率增长3.36个百分点至51.49%，主要得益于高毛利产品收入占比的持续提升，反映了公司产品结构的优化和盈利能力的增强。 费用管控成效 公司持续加大研发投入，注重研发团队的优化建设。同时，强化销售、管理费用管控及财务资源利用，使得整体费用变动趋势良好。2023年，销售费用率同比下降0.75个百分点至13.78%；研发费用率同比下降0.66个百分点至6.33%；管理费用率同比下降0.76个百分点至5.16%。 2024年经营计划与未来发展方向 核心赛道持续拓展 公司发布2024年经营计划，未来将持续针对呼吸治疗、糖尿病护理、感染控制三大核心赛道不断拓展，巩固市场领先地位。 高潜力业务孵化 鱼跃医疗将积极孵化急救、眼科、智能康复等高潜力业务，以期培育新的增长点，实现多元化发展。 市场策略深化 公司持续关注线下终端市场，聚焦区域化和城市化的市场策略，以更精准地触达和服务消费者。 海外市场战略 公司将持续推进海外重点国家市场拓展，并积极寻求与高水平第三方合作，共同构建创新中心，加速全球化布局。 盈利预测与投资评级 盈利预测调整 整体来看，公司坚持聚焦三大核心赛道业务，管理逐步改善，随着研发投入和技术创新，核心业务在国内和全球市场都具备竞争力。基于此，分析师上调了公司2024-2025年归母净利润预测，分别为24.21亿元（原预测22.84亿元，上调5.99%）和26.94亿元（原预测26.44亿元，上调1.90%），并新增2026年归母净利润预测为30.96亿元。 维持“买入”评级理由 考虑到公司现有业务增长潜力较大、品牌影响力逐步确立、在研产品梯队有序，分析师维持对鱼跃医疗的“买入”评级。 风险提示 潜在风险包括销售不及预期、研发进度不及预期以及管理风险等。 总结 鱼跃医疗在2023年实现了强劲的业绩增长，归母净利润同比大增50.21%，显示出其在医疗器械市场的领先地位和盈利能力。尽管2024年第一季度业绩有所回调，但仍符合市场预期。公司通过聚焦呼吸治疗、糖尿病护理和感染控制三大核心赛道，并辅以持续的研发投入和高效的费用管控，确保了业务的稳健发展和毛利率的提升。同时，公司积极推进国内市场深耕和海外市场拓展的“双轮驱动”战略，加强属地化建设并寻求国际合作，展现了其全球化发展的雄心。鉴于公司现有业务的巨大增长潜力、日益增强的品牌影响力以及有序的在研产品梯队，分析师维持“买入”评级，并上调了未来三年的盈利预测，肯定了鱼跃医疗的长期投资价值。

中心思想 业绩韧性与创新驱动 佰仁医疗在2023年及2024年第一季度展现出强劲的业绩增长韧性，尤其在牛心包瓣产品带动下，营收持续增长。公司通过不断的原研创新，多款重磅产品如限位可扩张外科瓣、血管生物补片等陆续获批或进入注册审核阶段，为长期发展奠定了广阔空间。 平台价值与市场前景 作为动物源性植介入医疗器械平台型企业，佰仁医疗凭借其在心脏瓣膜置换与修复、先天性心脏病植介入治疗及软组织修复等领域的核心技术和丰富在研管线，凸显了显著的平台价值。尽管短期内受手术淡季和市场恢复影响，但随着择期手术量逐步恢复及新产品上市放量，公司未来增长潜力巨大。 主要内容 核心业务表现与产品布局 牛心包瓣持续放量，择期手术有望不断恢复： 2023年全年，公司实现营业收入3.71亿元，同比增长25.57%。剔除股份支付后净利润1.40亿元，同比下降3.52%。 牛心包瓣销量超过8400枚，同比增长约28%，显示出瓣膜产品的需求刚性和竞争力。 2024年第一季度，公司实现营业收入0.76亿元，同比增长17.53%；归母净利润0.08亿元，同比下降28.88%。扣除股份支付后归母净利润0.13亿元，同比下降39.55%。 一季度收入下滑主要受传统手术淡季、市场手术量恢复性增长以及23年下半年以来产品新进院和新产品上量放缓影响，预计后续择期手术量恢复将带动全年增长。 多款重磅产品陆续获批，长期发展空间广阔： 2023年，限位可扩张外科瓣、新二尖瓣成形环已获批，其中限位可扩张外科瓣补足了瓣膜病治疗产品布局的关键一环。 球扩式介入主动脉瓣、介入瓣中瓣已按创新通道提交注册并进入正式审核。 血管生物补片已获批注册，有望快速放量，应用于颈动脉狭窄患者的血管重建或修复。 在研管线进展顺利，眼科生物补片已提交创新通道申请，介入肺动脉瓣已完成临床试验入组，分体式介入瓣进展顺利，分体式介入主动脉瓣动物试验效果达到预期。 动物源性植介入医疗器械平台型企业，平台价值显著： 公司研发团队深耕牛心包瓣研究30余年，形成了独特的核心技术与知识产权，可拓展至多个人工生物组织材料植介入领域。 已在心脏瓣膜置换与修复、先天性心脏病植介入治疗、软组织修复等领域构建系列化产品结构。 核心产品牛心包瓣是国内唯一具有长期随访数据的生物瓣产品。 在研管线储备丰富，拟提交注册或已在注册申请的产品有10余项，包括介入主动脉瓣系统、介入瓣中瓣系统、眼科生物补片等。 财务展望与风险考量 盈利预测与投资建议： 根据2023年年报及2024年一季报，考虑到行业手术量恢复阶段，下调心脏瓣膜置换与修复治疗、补片类产品收入预测。 上调期间费用率，以反映新品上市推广需求增加。 预测公司2024-2026年归母净利润分别为2.10亿元、2.86亿元、3.94亿元（原预测2024-2025年为2.74亿元、3.91亿元）。 根据DCF估值法给予目标价139.09元，维持“买入”评级。 风险提示： 研发失败导致的风险。 产品销售不及预期。 带量采购、竞争加剧等导致的价格下滑。 瓣膜市占率不及预期。 相关产品注册上市进度不及预期等风险。 总结 佰仁医疗在2023年及2024年第一季度展现出稳健的营收增长，尤其核心产品牛心包瓣销量持续放量，凸显了其市场竞争力。尽管短期内受市场环境影响，但公司凭借强大的研发实力，多款创新产品如限位可扩张外科瓣、血管生物补片等已获批或进入注册审核，为未来增长提供了坚实基础。作为动物源性植介入医疗器械平台型企业，佰仁医疗的持续创新能力和丰富的产品管线使其具备显著的平台价值和广阔的长期发展空间。分析师基于当前市场状况调整了盈利预测，并维持“买入”评级，但同时提示了研发、销售、政策及市场竞争等潜在风险。

中心思想 业绩拐点显现与核心业务驱动 三诺生物在2024年第一季度展现出强劲的业绩反弹，标志着公司经营拐点已然显现。传统血糖监测（BGM）主业在国内市场保持稳定增长和领先地位，同时，新一代连续血糖监测（CGM）产品作为公司的第二增长曲线，正加速国内外市场拓展，有望成为未来业绩增长的主要驱动力。 战略布局深化与长期增长潜力 公司通过并表Trividia优化了海外市场布局，并成功推动其经营减亏并实现盈利。CGM产品已获得欧洲CE认证，并积极推进美国FDA审批，清晰的全球化战略布局将为公司带来显著的长期成长潜力。三诺生物深耕血糖监测领域，凭借持续的技术创新和市场拓展，具备高成长性，维持“买入”评级。 主要内容 2023年与2024年一季度财务表现 2023年年度业绩： 公司实现营业收入40.59亿元，同比增长2.69%；归母净利润2.84亿元，同比下降36.31%；扣非归母净利润2.93亿元，同比下降16.79%。利润下滑主要受并表Trividia及商誉减值计提影响。 2024年一季度业绩： 公司收入达到10.14亿元，同比增长14.92%；归母净利润0.81亿元，同比增长35.51%；扣非归母净利润0.78亿元，同比增长21.48%。一季度业绩的显著改善，预示公司经营已步入正轨。 Trividia并表影响及经营改善 并表与减值： 2023年6月，公司完成对心诺健康（主要资产为100%控股Trividia）的并表，持有Trividia 55%股权。2023年心诺健康实现收入约10.65亿元，净利润约-1.8亿元，其中公司为Trividia计提商誉减值约7,134.68万元，对公司2023年表观利润产生较大影响。 经营优化： Trividia通过经营战略调整、增加测试试纸销量及精简人员等措施，已实现经营减亏。2023年第三季度实现盈利，2023年第四季度接近盈利，2024年第一季度继续保持盈利状态，预计2024年全年经营利润有望转正。 BGM主业稳健增长与市场空间 主业收入结构： 2023年公司血糖监测产品主业实现收入28.72亿元，同比增长6.21%。若扣除CGM和心诺健康血糖监测收入，预计公司BGM业务2023年收入同比增长超过10%。公司母公司收入约23.26亿元，同比增长约10.06%。 市场地位与覆盖： 公司是国内BGM业务的领先品牌，长期占据我国50%以上的血糖仪零售市场份额。产品覆盖3,500家二级以上医院、超过22万家药店及健康服务终端、9,000多家社区医院及乡镇医院，并覆盖20多家主流电商平台。 增长潜力： 据中国产业信息网数据，2019年我国糖尿病患者血糖仪渗透率仅25%左右，远低于世界平均60%和欧美国家90%的水平。国内BGM业务仍有广阔的成长空间，预计公司BGM业务在国内将中长期保持10-15%的复合增长。 CGM业务国内外加速拓展 国内市场发展： 公司于2023年4月推出新一代CGM产品，作为公司未来5-10年的第二增长曲线。2023年全年CGM销售金额接近亿元，但由于研发和销售投入较大，该业务仍处于亏损状态。预计2024年CGM销售额有望实现3-5亿元，并有望在2025年实现国内CGM市场份额第一的目标。 海外市场布局： CGM产品已获欧洲CE认证，公司正积极推进核心经销商/代理商签约及西欧等国家的医保准入工作。在美国市场，公司正推进成人组、儿童组的临床试验，未来有望在2025年获得FDA批准，届时公司将成为全球第三家在美国推出CGM产品的企业。 投资建议与未来业绩展望 投资评级： 维持“买入”评级。 业绩预测： 预计2024-2026年公司营业收入分别为47.11亿元、54.95亿元和63.84亿元，收入增速分别为16.1%、16.7%和16.2%。 盈利能力： 预计2024-2026年归母净利润分别实现4.50亿元、5.76亿元和7.20亿元，增速分别为58.3%、28.0%和24.9%，盈利能力将显著提升。 估值分析： 对应2024-2026年的PE分别为29x、23x和18x，公司深耕血糖监测领域，BGM业务稳定增长，CGM国内外拓展前景广阔，长期成长性高。 潜在风险提示 CGM产品销售可能不及预期。 海外子公司经营存在出现不可预期亏损的风险。 市场竞争可能加剧。 总结 三诺生物在2024年第一季度实现了显著的业绩反弹，预示着公司已成功度过调整期，并进入新的增长周期。公司传统BGM业务在国内市场保持领先地位，并受益于国内血糖仪渗透率的提升，预计将继续保持稳健增长。同时，新一代CGM产品作为公司的战略性第二增长曲线，在国内市场展现出强劲的放量势头，并积极拓展欧洲和美国等海外高端市场，有望在未来几年内实现盈利并成为全球领先的CGM供应商之一。尽管公司面临CGM销售不及预期、海外子公司经营风险以及市场竞争加剧等挑战，但凭借其在血糖监测领域的深厚积累、持续的技术创新能力和清晰的全球化战略布局，三诺生物具备显著的长期成长潜力。基于此，报告维持对三诺生物的“买入”评级。

中心思想 1Q24业绩短期承压，长期增长潜力显著 华兰生物2024年第一季度业绩受疫苗业务季节性影响及一次性收益因素，扣非净利润同比下滑20%。然而，报告维持“买入”评级，并设定目标价24.42元，主要基于对公司血制品业务采浆量提升和疫苗业务恢复常态及新产品贡献的乐观预期，预计2024-2026年归母净利润将保持约21%的复合增长。 血制品与疫苗双轮驱动，未来业绩有望提速 尽管短期业绩波动，但公司核心业务——血制品和疫苗——均展现出明确的增长驱动力。血制品受益于采浆量提升和新产能投产，预计后续季度将加速增长；疫苗业务在流感疫苗销量恢复和新狂犬疫苗、破伤风疫苗的增量贡献下，全年收入有望实现显著增长。 主要内容 1Q24业绩回顾与下滑原因分析 华兰生物2024年第一季度实现收入7.9亿元，同比下滑11%；归母净利润2.6亿元，同比下滑26%；扣非净利润2.2亿元，同比下滑20%。业绩下滑主要原因包括：疫苗公司一季度无流感疫苗销售，恢复至正常季节性节奏；2023年同期存在一次性资产处置收益；以及血制品净利率小幅度回落。 血制品业务：平稳增长与未来提速动能 1Q24血制品业务收入估算为7.5亿元，同比增长2%；净利润2.4亿元，同比下滑18%（主要因去年同期处置实物资产）；扣非利润2.1亿元，同比下滑8%（主要因毛利率同比下滑1.6pct及三费费率同比增长2.5pct）。展望未来，血制品业务有望提速，预计2024-2026年收入增速为15-20%。主要驱动因素包括：老浆站挖潜与新浆站开采，预计2024-2025年采浆量分别同比增长19%和14%至1590吨和1820吨；2024年投浆量预计增长15-20%；重庆新厂区（设计产能1860吨血浆）有望于2024年投产，匹配远期采浆能力。 疫苗业务：恢复常态与全年接种需求修复 疫苗公司1Q24收入约3400万元，远低于1Q23的1.4亿元，主要系1Q23因春季流感疫情导致部分已计提减值的疫苗转回确认收入，而1Q24流感疫苗需求较低，恢复至常态。报告认为流感疫苗一季度销售较少为正常现象。预计疫苗公司2024年收入将同比增长26%至30亿元，主要得益于：2024年流感疫苗销量有望超2300万支（2023年超1900万支）；4针+5针Vero狂苗（2023年1月上市）和破伤风疫苗（2023年上半年上市）有望逐步贡献增量；股权激励计划设定的2023-2025年扣非利润目标值分别为8.2/10.5/11.7亿元，触发值分别为7.7/9.6/10.5亿元，为业绩增长提供动力。 经营预测与估值 报告预测华兰生物2024-2026年营业收入分别为66.29亿元、80.19亿元和97.03亿元，同比增长24.09%、20.98%和20.99%。归属母公司净利润分别为17.87亿元、21.66亿元和26.15亿元，同比增长20.59%、21.25%和20.70%。基于可比公司2024年Wind一致预期PE均值23x，并考虑血制品与疫苗业务的向上弹性给予一定溢价，报告给予公司2024年25xPE估值，目标价24.42元，维持“买入”评级。 风险提示 主要风险包括采浆不及预期、血制品价格波动以及重组血制品替代风险。 总结 华兰生物2024年第一季度业绩受疫苗业务季节性及一次性收益影响出现短期下滑，但公司血制品和疫苗两大核心业务的长期增长逻辑依然稳固。血制品业务受益于采浆量提升和新产能释放，疫苗业务则在流感疫苗销量恢复和新产品上市的推动下，预计全年将实现显著增长。报告维持“买入”评级，并基于对未来业绩的乐观预期，给予24.42元的目标价，强调公司在生物医药领域的持续增长潜力。

中心思想 业绩稳健增长与盈利挑战 通策医疗在2024年第一季度实现了收入和归母净利润的平稳增长，分别达到7.1亿元（同比增长5.0%）和1.7亿元（同比增长2.5%）。然而，2023年全年归母净利润同比下降8.7%至5.0亿元，低于华泰研究的预期。这主要归因于外部环境扰动以及种植牙集采政策执行后，公司种植业务的客单价和毛利率有所降低。尽管面临短期盈利挑战，公司作为国内民营口腔服务龙头，其核心业务仍展现出积极的向上发展趋势。 业务发展前景与投资评级 华泰研究对通策医疗2024年各项业务的发展趋势持乐观态度，预计种植、正畸、儿科以及修复/大综合业务均将实现向好发展。公司通过区域总院的品牌影响力与蒲公英分院的积极扩张，持续优化服务网络布局。考虑到外部环境和集采政策的持续影响，华泰研究调整了2024-2026年的EPS预测，并相应将目标价调整至79.67元（前值103.59元），但维持“买入”评级，看好公司长期发展潜力。 主要内容 财务表现与盈利能力分析 2023年及1Q24业绩概览： 2023年，公司实现营业收入28.5亿元，同比增长4.7%；归母净利润5.0亿元，同比下降8.7%。利润端表现低于预期，主要原因在于外部环境扰动对齿科业务收入增长的影响，以及种植牙集采执行后公司种植客单价及毛利率的降低。 2024年第一季度，公司业绩实现平稳增长，营业收入达到7.1亿元，同比增长5.0%；归母净利润1.7亿元，同比增长2.5%。 盈利预测与估值调整： 鉴于外部环境扰动和种植牙集采对收入及毛利率的影响，华泰研究将2024-2026年EPS预测分别调整至1.85元、2.19元和2.54元（2024/2025年前值分别为2.30/2.80元）。 公司作为国内民营口腔服务龙头，技术实力过硬且服务网络持续拓展。华泰研究给予公司2024年43倍PE（可比公司Wind一致预期均值36倍），并将目标价调整至79.67元（前值103.59元），维持“买入”评级。 毛利率与费用率： 2024年第一季度，公司毛利率为44.6%，同比下降0.5个百分点，主要推测是种植牙集采影响以及正畸等业务内部服务结构占比变化所致。 同期，销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为0.9%、10.1%和1.6%，同比分别变动+0.1、+0.2和-0.1个百分点。公司杭口、城西等标杆总院的区域知名度较高，有效助力公司销售费用率持续保持在较低水平。 核心业务发展态势 种植业务： 2023年实现收入4.8亿元，同比增长7.0%。在种植牙集采执行后，公司种植牙数量实现显著增长，同比增长47%。随着公司持续推出种植牙宣传项目，预计2024年种植业务将呈现向上发展趋势。 正畸业务： 2023年收入为5.0亿元，同比下降3.1%。凭借公司过硬的服务能力和全面的配套方案，预计2024年正畸板块收入增速将有所反弹。 儿科业务： 2023年收入5.0亿元，同比增长2.9%。考虑到儿童齿科诊疗需求相对刚性，预计2024年儿科板块将实现向好发展。 修复/大综合业务： 2023年修复业务实现收入4.6亿元，同比增长6.7%；大综合业务实现收入7.6亿元，同比增长8.3%。公司口腔综合诊疗实力过硬且在浙江省内网络覆盖广泛，预计2024年这些板块将持续向上发展。 网络布局与市场策略 区域总院： 2023年，公司旗下杭州口腔医院、城西口腔医院和宁波口腔医院分别实现收入5.8亿元（同比下降12.0%）、4.2亿元（同比下降10.5%）和1.8亿元（同比增长5.6%）。杭州口腔医院和城西口腔医院收入同比下降，推测主要原因在于内部蒲公英分院分流了部分患者资源。区域总院凭借强大的专家阵容和全面的服务内容，预计2024年将持续发挥标杆作用，提升公司整体区域影响力。 蒲公英分院： 2023年，蒲公英分院收入实现较快增长，主要得益于存量医院的快速爬坡以及新开医院的增量贡献。预计2024年蒲公英分院将保持积极向好发展态势。 浙江省外医院： 公司积极调整发展战略，通过以收购加盟为主的方式实现浙江省外的网络扩张。此举有望为公司巩固行业地位添砖加瓦。 总结 通策医疗在2024年第一季度展现出稳健的增长势头，尽管2023年全年利润受到外部环境和种植牙集采政策的短期影响，但公司作为民营口腔服务领域的领军企业，其核心业务（种植、正畸、儿科、修复/大综合）在2024年均有望实现向上发展。公司通过区域总院的品牌效应和蒲公英分院的积极扩张，不断优化其服务网络布局，并积极拓展浙江省外市场以巩固行业地位。华泰研究维持对通策医疗的“买入”评级，并看好其在口腔医疗服务市场的长期增长潜力，尽管目标价有所调整以反映短期挑战。

中心思想 业绩韧性与增长驱动 迈瑞医疗在2023年及2024年第一季度，面对复杂的外部环境，依然展现出强劲的业绩韧性，实现了收入和归母净利润的稳健增长，符合市场预期。公司业绩增长主要得益于三大核心产线的协同发展、国内外市场的持续拓展，以及医疗新基建政策的积极拉动。 运营效率提升与价值重估 公司通过优化产品销售结构、精细化费用管理，实现了规模效应的逐步显现和经营活动现金流的显著改善。鉴于其作为国产医疗器械龙头的市场地位、广泛的产品布局和完善的销售渠道，公司抗风险能力较强，华泰研究维持“买入”评级并上调目标价，体现了对其未来增长潜力的认可。 主要内容 2023年及2024年第一季度财务表现 年度与季度业绩概览: 2023年，迈瑞医疗实现营业收入349.3亿元，同比增长15.04%；归属于母公司净利润115.8亿元，同比增长20.56%。这两项核心指标均与华泰研究的预期（预计收入yoy+15.0%，归母净利yoy+20.1%）基本吻合。 进入2024年第一季度，公司继续保持稳健增长，实现营业收入93.7亿元，同比增长12.1%；归母净利润31.6亿元，同比增长22.9%。其中，体外诊断（IVD）产线在第一季度表现突出，引领了整体业绩增长。 盈利能力与费用控制: 2024年第一季度，公司毛利率为66.0%，同比略有下降0.4个百分点，分析认为主要系产品销售结构常规变动所致。 在费用控制方面，销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为15.8%、5.1%和10.1%，同比分别下降0.6、0.4和0.1个百分点。这表明公司在稳步发展中，规模效应正陆续显现，运营效率持续提升。 现金流状况显著改善: 2024年第一季度，公司经营活动现金流量净额达到28.6亿元，同比大幅增长114.9%，显示出公司现金流水平的显著改善和健康的财务状况。 三大核心业务线发展分析 体外诊断（IVD）业务的强劲增长: 2023年，IVD业务实现收入124.2亿元，同比增长21.1%。 展望2024年，预计该板块将继续保持快速增长势头。主要驱动因素包括公司产品在海内外市场认可度的持续提升，例如2023年BC-7500高端血球仪和国内化学发光装机量均突破2000台，以及海外ICL（独立医学实验室）客户拓展超过100家。 生命信息与支持业务的稳健发展: 2023年，生命信息与支持业务实现收入152.5亿元，同比增长13.8%。 展望2024年，该板块有望实现稳健增长。这得益于国内医疗设备更新和医疗新基建政策的持续拉动，以及公司在海外高端客户群开发方面的顺利进展。 医学影像业务的持续突破: 2023年，医学影像业务实现收入70.3亿元，同比增长8.8%。 展望2024年，预计该板块将保持稳健发展。主要增长点在于公司高端新品的持续放量以及在高端客户群中的不断突破。 国内外市场布局与增长潜力 国内市场：新基建驱动下的快速增长: 2023年，公司国内市场收入达到213.8亿元，同比增长14.5%。 展望2024年全年，国内市场预计将实现较快增长。主要动力来源于医疗新基建订单的持续释放（公司统计截至2023年底，国内医疗新基建可及市场待释放空间超过200亿元），以及公司市场竞争力的进一步提升。 海外市场：全球化战略的持续推进: 2023年，公司海外市场收入达到135.5亿元，同比增长15.8%，且各业务区域均实现了收入增长。其中，亚太地区同比增长15.6%，拉美地区同比增长15.5%，欧洲地区同比增长9.7%，北美地区同比增长5.8%，其他地区同比增长29.2%。 展望2024年全年，海外业务预计将持续向好发展，主要得益于海外高端客户群和发展中国家市场的持续拓展。 盈利预测与投资建议 盈利预测调整与估值: 基于产品推广趋势向好，华泰研究调整了迈瑞医疗2024-2026年的EPS预测至11.50/13.83/16.59元（2024/2025年前值分别为11.44/13.77元）。 考虑到公司作为国产医疗器械龙头，产品布局广泛且销售渠道持续完善，整体抗风险能力较强，华泰研究给予公司2024年37倍PE估值（高于可比公司Wind一致预期均值31倍）。 目标价与投资评级: 调整目标价至425.63元（前值423.39元），并维持“买入”的投资评级。 潜在风险提示 核心产品销售不及预期: 市场竞争加剧或需求变化可能导致核心产品销售额未达预期。 核心产品招标降价风险: 集中采购等政策可能导致公司核心产品价格下降，影响盈利能力。 总结 迈瑞医疗在2023年及2024年第一季度展现出卓越的经营韧性和稳健的业绩增长，其收入和归母净利润均符合市场预期。公司通过精细化管理和规模效应，有效提升了运营效率并显著改善了现金流状况。展望未来，在体外诊断、生命信息与支持、医学影像三大核心业务线的持续创新和市场拓展，以及国内外市场（特别是国内医疗新基建和海外高端市场）的共同驱动下，迈瑞医疗的业绩增长动能强劲。尽管存在核心产品销售不达预期和招标降价的风险，但作为国产医疗器械行业的领军企业，迈瑞医疗凭借其广泛的产品线和完善的销售网络，具备较强的抗风险能力。华泰研究基于对公司未来增长潜力的积极评估，维持“买入”评级，并上调目标价至425.63元。

中心思想 业绩稳健增长与核心业务聚焦 百洋医药在2023年及2024年第一季度展现出稳健的财务增长态势，尤其在归母净利润和扣非归母净利润方面实现了显著提升。这一增长主要得益于公司战略性地聚焦高毛利的品牌运营业务，并通过优化业务结构、剥离非核心资产，有效提升了整体盈利能力。 品牌运营驱动未来发展 公司核心的品牌运营业务是主要的利润来源和未来增长引擎。通过对迪巧系列、海露、纽特舒玛等核心品牌的精细化管理、数字化营销能力的强化以及产品品规的不断创新，百洋医药成功巩固了市场地位并实现了业务的快速增长。尽管批发配送业务规模有所收缩，但整体业务结构的优化使得公司能够更专注于高价值业务，为未来的持续发展奠定基础。 主要内容 财务业绩回顾与分析 2023年年度业绩概览 营业收入： 公司2023年实现收入75.6亿元，同比增长0.7%。 归母净利润： 实现归属于上市公司股东的净利润6.6亿元，同比增长29.6%。 扣非归母净利润： 实现扣除非经常性损益后的归母净利润6.4亿元，同比增长25.1%。 2024年第一季度业绩概览 营业收入： 公司2024年第一季度实现收入16.6亿元，同比下降1.5%；若还原两票制业务后计算，实现营业收入17.83亿元。 归母净利润： 实现归属于上市公司股东的净利润1.7亿元，同比增长35.6%。 扣非归母净利润： 实现扣除非经常性损益后的归母净利润1.7亿元，同比增长30.7%。 增长驱动因素： 扣非净利润的显著增长主要得益于公司对迪巧、纽特舒玛等核心产品终端关键战役（如“百千万”、“8+30连锁突破”、“私域消费者服务”、“玩转营养”）等线上线下市场活动的深入开展，体现出全终端的规模效应。 核心业务板块表现 品牌运营业务 2023年表现： 核心品牌运营业务实现收入44亿元，同比增长18.9%；若还原两票制业务后计算，实现营业收入54.2亿元。该业务毛利率为43.2%，毛利额达19亿元，占公司总毛利额的83.8%，是公司的主要利润来源。 2024年第一季度表现： 品牌运营业务实现营业收入9.19亿元；若还原两票制业务后计算，实现营业收入10.41亿元。该业务实现毛利额4.06亿元，毛利额占比达82.14%，继续构成公司利润的主要来源。 迪巧系列及其他核心品牌 迪巧系列： 2023年实现营业收入18.97亿元，同比增长16.53%；若还原两票制业务后计算，实现营业收入19.87亿元，同比增长15.91%。公司持续将迪巧聚焦“进口钙”品类，不断强化产品生命周期管理与数字化营销能力。在品规方面，迪巧持续推出小黄条液体钙新品规，包括钙锌小黄条、钙DK保健品、维生素D小黄条等，以满足各类消费者补钙的不同需求。 海露： 2023年实现营业收入6.40亿元，同比增长49.88%。 安立泽： 2023年实现营业收入2.38亿元；若还原两票制业务后计算，实现营业收入2.76亿元。 纽特舒玛： 2023年实现营业收入0.83亿元，同比增长44.36%。 批发配送业务 2023年表现： 实现收入27.7亿元，同比下降19.2%。主要原因为公司聚焦核心品牌运营业务，压缩了批发配送业务规模，并于2022年8月出售了子公司北京万维。 2024年第一季度表现： 实现营业收入6.43亿元。 零售业务 2023年表现： 实现营业收入3.6亿元，同比增长0.09%。 2024年第一季度表现： 实现营业收入0.92亿元。 盈利预测与风险提示 未来业绩展望 归母净利润预测： 西南证券预计公司2024-2026年归母净利润分别为8.5亿元、11亿元、13.6亿元，对应同比增速为29.9%、29.2%、23.5%。 关键业务假设 品牌运营板块： 预计2024-2026年销售量有望按照15%/20%/20%的增速稳步增长，对应毛利率为44%/45%/45%。 医药批发板块： 预计2024-2026年销售量有望按照8%/8%/8%的增速变化，毛利率有望稳定在12%。 医药零售板块： 预计2024-2026年订单量有望按照10%/10%/10%的增速变化，对应毛利率为9%/10%/10%。 投资建议与潜在风险 投资建议： 建议积极关注。 风险提示： 品牌拓展不及预期的风险。 核心产品集中度高的风险。 市场竞争加剧的风险。 行业政策风险。 总结 百洋医药在2023年及2024年第一季度展现出稳健的财务增长，尤其在归母净利润和扣非净利润方面实现显著提升。公司战略性聚焦高毛利的品牌运营业务，通过对迪巧、海露等核心品牌的精细化管理和市场拓展，有效驱动了业绩增长。尽管批发配送业务规模有所收缩，但整体业务结构优化，盈利能力增强。展望未来，公司预计品牌运营业务将持续贡献主要增长动力，但需关注品牌拓展、产品集中度及市场竞争等潜在风险。

中心思想 海外子公司业绩承压与改善展望 三诺生物2023年业绩受海外子公司Trividia商誉减值及传统BGM业务受医保政策影响而亏损的拖累，导致归母净利润同比下降36.31%。然而，23H2海外子公司经营状况已显著好转，预计2024年有望扭亏为盈，从而降低未来的减值风险。 CGM产品驱动未来增长 公司自主研发的第三代CGM产品已在国内外市场取得可喜进展，2023年上市首年销售收入超1亿元。凭借其先进技术和公司在传统BGM领域的市场及渠道优势，CGM产品有望在国内低渗透率市场快速抢占份额，并计划于2025年Q2-Q3获得FDA认证，实现国内外市场的双向突破，成为公司未来业绩增长的核心驱动力。 主要内容 2023年报与2024年一季报业绩回顾 2023年，三诺生物实现营业收入40.59亿元，同比增长2.69%；归母净利润2.84亿元，同比下降36.31%；扣非归母净利润2.93亿元，同比下降16.79%。进入2024年一季度，公司业绩显著改善，实现营业收入10.14亿元，同比增长14.92%；归母净利润8094万元，同比增长35.51%；扣非归母净利润7758万元，同比增长21.48%，整体业绩符合预期。 海外子公司减值影响及经营改善 海外子公司Trividia主要经营传统BGM业务，受美国医保政策将2型糖尿病使用CGM纳入报销范围的影响，其传统BGM业务面临较大亏损，并导致心诺健康计提大额商誉减值。此外，2022年收到的一次性赔款也抬高了当期利润基数。报告指出，23H2 Trividia已基本摆脱政策不利影响，经营状况显著好转，预计2024年有望实现扭亏为盈，从而有效降低未来的减值风险。 CGM产品上市成果与市场前景 2023年，公司自主研发的第三代CGM产品已在英国、意大利等7个地区完成注册并在国内上市。该产品采用直接电子转移技术，具有低电位、不依赖氧气、干扰物少、稳定性好和准确性高等优点，i3 MARD值为8.71%，h3 MARD值达到7.45%，处于行业领先水平。上市首年，CGM产品销售收入已超过1亿元。鉴于国内CGM市场仍处于早期且渗透率较低，公司有望凭借其在传统BGM领域的市场地位、渠道销售优势以及CGM产品自身的产品力，在国内市场快速扩张。同时，公司CGM产品已在欧洲主流国家陆续取得注册证，美国临床试验稳步推进，预计2025年Q2-Q3有望获得FDA认证，实现国内外市场的双向突破。 2024年一季度利润端表现亮眼 2024年一季度公司单季度利润表现突出，主要得益于多方面因素。国内传统BGM业务经营稳健，预计收入同比增长10-15%。公司积极进行结构调整，销售更多高毛利产品。同时，成本管控得当，一季度销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为24.66%（同比下降2.44个百分点）、6.49%（同比下降1.64个百分点）和9.43%（同比下降0.18个百分点）。此外，公司对海外子公司整合得力，24Q1已成功扭亏为盈，对公司利润增长带来正向贡献。 盈利预测调整与投资评级 考虑到2023年公司海外子公司盈利存在不确定性以及CGM产品前期市场投入需求，报告将公司2024-2025年归母净利润预测由5.27亿元/6.78亿元下调至4.12亿元/5.24亿元，并预计2026年归母净利润为6.22亿元。当前市值对应PE分别为32倍、25倍和21倍。尽管短期盈利预测有所调整，但报告看好公司CGM产品未来的放量潜力，维持“买入”评级。 风险提示 报告提示了市场竞争加剧和产品获证不及预期的风险。 总结 三诺生物2023年业绩受海外子公司Trividia减值和传统业务转型影响，归母净利润同比下降36.31%。然而，2024年一季度公司业绩已显著改善，营业收入同比增长14.92%，归母净利润同比增长35.51%。海外子公司Trividia的经营状况在23H2已显著好转，预计2024年有望扭亏为盈。公司自主研发的第三代CGM产品上市首年销售收入超1亿元，凭借其技术优势和市场渠道，有望在国内低渗透率市场快速增长，并计划于2025年Q2-Q3获得FDA认证，实现国内外市场的双向突破，成为公司未来业绩增长的核心驱动力。尽管短期盈利预测因海外子公司不确定性和CGM市场投入而有所下调，但报告维持“买入”评级，看好公司CGM产品的长期放量潜力。