安琪酵母(600298) 　　投资要点： 　　酵母巨头崛起步履坚实，布局寰宇扬帆起航 　　公司深耕酵母产业近四十载；依托酵母技术与产品优势，公司成功建立一条覆盖上下游、辐射全世界的产业链，并形成了多产品、多业务、多事业的战略布局。目前主营产品包括烘焙酵母、酵母抽提物、酿酒酵母等，应用领域涵盖烘焙食品与发酵面食、调味品、微生物发酵、动物营养、人类营养健康、酿造与生物能源等市场。其中，公司在烘焙面食、烘焙国际、YE食品调味等主业持续增长下，目前已成为亚洲第一、全球第二的酵母公司，经营基本盘牢固，产业议价力强大。 　　全球酵母产业前景好、竞争格局清晰，公司系中国制造的比学赶超 　　全球酵母产业稳步扩容；且在消费健康化、技术创新等驱动下，下游应用持续延伸，行业天花板不断被打开。其中，我国酵母行业逐步迈向成熟，未来靠烘焙食品渗透、衍生品扩容引领增长。其中，YE等衍生品近年在需求升级、技术迭代下快速发展，未来有望持续受益于减盐、零添加等健康化升级。另一方面，酵母行业属于典型的寡头垄断行业，整体竞争格局稳定；且对比其他行业龙头，安琪酵母增长势能更高，全球竞争优势不断凸显。 　　长坡厚雪下的行稳致远，业绩周期上行可期 　　YE等深加工引领、海外招商拓市下，酵母主业有望保持双位数增长，进而驱动公司冲击200亿目标。其次，在成本、业务结构等因子共振下，公司盈利能力有望实现持续修复，阶段性业绩增长弹性或将逐步呈现。具体而言，受益于下游需求提质、C端消费健康化等趋势，YE等衍生品业务或持续增长，同时海外业务持续放量，进一步提振整体毛利率；其次，糖蜜价格回落以及水解糖产效提升将带动成本结构改善，进而贡献利润弹性。此外，公司抓紧保健品业务扭亏止损，同时股权激励等刚性费用在逐步收窄；再叠加产能布局日趋成熟，公司资本投入稳步改善，对应的折旧摊销费用在边际可控；最终，多项因素共振促进公司业绩周期向上。 　　盈利预测与投资建议 　　我们预计公司2024-2026年归母净利润将达到13.9/16.6/20.1亿元，分别同比增长9%/20%/21%。考虑到YE等深加工引领、海外持续快增等因素，预计酵母主业保持双位数增长；叠加业务结构优化、原料成本下行、费用摊销收窄等多重因素共振，公司业绩有望进入上行周期。因此，首次覆盖给予公司“买入”评级。 　　风险提示 　　国内需求恢复不及预期、原材料价格波动、海外业务拓展不及预期、产能投放不及预期、汇率波动风险、食品安全风险

　　力诺特玻(301188) 　　公司发布2023年报及2024年一季报 　　2024Q1实现收入2.7亿，同比+19%，归母净利润0.2亿，同比+8.2%；23年实现收入9.5亿，同比+15.3%，归母净利润0.7亿，同比-43.5%；其中23Q4收入2.6亿，同比+1.3%，归母净利润0.1亿，同比-59.1%。 　　耐热玻璃收入恢复，药用玻璃稳定增长 　　23年公司耐热玻璃收入5.2亿，同比+24.9%，毛利率13.1%，同比-6.9pct；药用玻璃收入4.1亿，同比+15.3%，毛利率23.2%，同比-1.6pct。 　　耐热玻璃方面，下游主要为乐扣乐扣、双立人、康宁等国际知名企业，公司客户资源优质，是世界高硼硅耐热玻璃的领军企业。公司在传统产品之外，不断丰富产品类别，重点开发高附加值产品，逐步推进产品转型；海外需求逐步恢复，主要原材料成本开始稳定并回落，有利于公司耐热玻璃业务的恢复。 　　药用玻璃方面，公司快速扩充中硼硅药用玻璃产能，快速抢占中硼硅药用玻璃市场，取得显著成果。在管制瓶生产领域，公司同时掌握了低硼硅药用玻璃管和中硼硅药用玻璃管的生产技术，中硼硅拉管项目的投产使公司形成了从拉管-制瓶的全产业链条优势，有利于进一步降低产品成本，提升市场竞争力。 　　23年原材料能源价格上涨，预计24年盈利能力复苏 　　23年毛利率17.4%，同比-4.7pct，净利率7.0%，同比-7.2pct，盈利能力下滑主要系：1）23年公司原材料硼砂、硼酸价格大幅增长，已处于历史高点，生产所需的电力、天然气价格也处于较高水平，导致公司生产成本较往年提升；2）23年公司发行了可转债，导致利息费用大幅增加；3）随着市场端的恢复，公司点火了多台窑炉，产生相应的费用。 　　24年随着新点窑炉的合格率爬坡，公司的成本持续下降；此外海外需求逐步恢复，主要原材料成本开始稳定并回落，有利于公司耐热玻璃业务恢复，我们预计盈利水平有望修复。 　　中硼硅模制瓶已获转A，看好中期放量成长 　　公司中硼硅玻璃模制注射剂瓶于近日通过CDE技术评审，已在CDE原料药、药用辅料和药包材登记信息公示平台上显示登记号转为“A”状态，表明公司生产的中硼硅玻璃模制注射剂瓶可以正式批量化上市销售。 　　本次转A响应了国家一致性评价政策，能够更好地满足下游客户对中硼硅模制瓶不断增长的需求，进一步扩大公司在药用包装领域的市场份额，对公司的经营业绩产生一定的贡献，有利于推动公司战略目标的实现。 　　调整盈利预测，维持“买入”评级 　　日用玻璃方面，公司持续升级产品结构、有望优化盈利；药用玻璃方面，一致性评价政策及国家药品集中带量采购政策推动中硼硅药用玻璃渗透率快速提升，公司中硼硅模制瓶转A及募投项目陆续投产，有望打开成长空间，我们调整盈利预测，预计24-26年归母净利润分别为1.7/2.2/2.8亿（24-25年前值分别为1.3/1.7亿），对应PE为24/19/15X，维持“买入”评级。 　　风险提示：主要原材料价格波动，汇率波动风险，募投项目投产进度或不及预期风险

中心思想 业绩稳健增长与市场扩张 药康生物在2023年及2024年第一季度展现出稳健的营收增长，尤其在海外市场实现了快速拓展，收入占比和客户数量显著提升。公司通过自建团队和寻求代理商相结合的策略，有效扩大了国际影响力。 研发创新驱动未来发展 公司持续投入品系研发，拥有庞大的自主知识产权小鼠模型库，并在肿瘤、代谢、自免、神经等关键疾病领域不断推出创新产品，如“斑点鼠计划”和“药筛鼠”品系库，以及即将上市的全人源抗体模型，巩固了其在小鼠模型行业的领先地位。 主要内容 2023年及2024年一季度财务表现 2023年年度业绩： 公司实现营业收入6.22亿元，同比增长20.45%。归属于母公司股东的净利润为1.59亿元，同比减少3.49%。扣除非经常性损益后的归母净利润为1.07亿元，同比增长5.00%。 2024年第一季度业绩： 公司实现营业收入1.57亿元，同比增长11.96%。归属于母公司股东的净利润为2948万元，同比减少5.06%。扣除非经常性损益后的归母净利润为2287万元，同比增长2.74%。 市场拓展与产能布局 海外市场表现 收入增长与占比： 2023年海外市场收入达到9295万元，同比增长39.94%，占总收入的比重上升至14.94%。其中，工业客户收入占比超过70%。 全球覆盖与客户基础： 公司已在超过20个国家实现销售，累计服务客户超过200家。 销售策略： 主要以自建销售渠道为主，组建了超过15人的BD团队，分别覆盖北美、亚太及欧洲三大区域。通过参加超过30场国际学术会议、加大广告投放、定期邮件推送、定期Webinar和系统性线下拜访客户等多种方式提升行业知名度和客户触达。 代理商合作： 在部分非核心区域，公司积极寻找代理商，以在保证种源安全的前提下提高海外市场覆盖度。 国内市场覆盖与产能 市场覆盖： 公司通过多中心布局策略实现了国内主要区域的全覆盖，建立了近90人的BD团队，服务客户超过2300家，新增客户近800家，国内市场渗透率进一步提升。 科研与医院市场： 在科研领域，公司一方面提升一线城市科研院校市场占有率，加大对重点二线城市的开拓力度；另一方面，加强对医院客户的开拓，目前已覆盖近600家三甲医院，三甲医院覆盖率约35%。 产能扩张： 公司位于北京、上海以及广东（二期项目）的设施陆续建成投产，新增产能约8万笼，较2022年底同比增长约40%，目前均已开始向市场规模化供鼠。公司目前运营的七个大型生产设施合计产能约28万笼。 研发创新与品系优势 模型数量与创制能力： 截至2023年12月31日，公司累计拥有近22000种具有自主知识产权的商品化小鼠模型，年模型创制通量超过6,000个。 重点领域拓展： 在肿瘤、代谢、自免、神经四大领域的模型数量持续扩充。 创新项目： 2023年，“斑点鼠计划”新增品系近400个；上线了近300款人源化小鼠品系库“药筛鼠”，且目前仍有超过100个品系正在研发中。 抗体模型开发： 除全人源抗体转基因小鼠模型NeoMabTM外，公司还在开发全人源单重链抗体、共轻链抗体模型，预计将于2024年推向市场，以满足客户多样化的抗体发现需求，持续拓宽业务领域。 投资展望与潜在风险 投资建议： 华创证券维持对药康生物的“推荐”评级。 业绩预测： 预计2024-2026年公司营业收入分别为7.69亿元、9.27亿元和10.86亿元，同比增速分别为23.7%、20.5%和17.2%。预计归母净利润分别为2.05亿元、2.49亿元和2.97亿元，同比增速分别为28.8%、21.6%和19.4%。 目标估值： 根据DCF测算，公司合理估值为66亿元，对应目标股价为16.1元。 风险提示： 主要风险包括小鼠模型行业技术升级迭代、小鼠知识产权保护风险、公司生产运营风险以及小鼠模型行业发展不及预期导致发展空间受阻。 总结 药康生物在2023年及2024年一季度实现了营收的稳健增长，尽管归母净利润短期承压，但扣非归母净利润保持增长态势。公司在海外市场拓展方面表现尤为突出，收入和客户数量均实现快速增长，并通过多元化的销售策略扩大国际影响力。在国内市场，公司通过多中心布局和BD团队建设，提升了市场覆盖率和客户服务能力，同时产能扩张也为未来发展奠定了基础。在品系研发方面，药康生物持续保持领先地位，拥有丰富的自主知识产权小鼠模型，并不断推出创新产品以满足市场需求。华创证券基于对公司未来业绩的积极预测，维持“推荐”评级，并给出了16.1元的目标价。然而，投资者仍需关注行业技术迭代、知识产权保护、生产运营以及行业发展不及预期等潜在风险。

中心思想 创新药物研发实力凸显 信达生物在2024年美国临床肿瘤学会（ASCO）年会上公布了多项创新药物的临床数据，全面展示了其在单抗、双抗及ADC（抗体偶联药物）等前沿领域的强大研发实力和丰富的管线布局。这些数据涵盖了IBI363（PD-1/IL-2双特异性抗体融合蛋白）、IBI389（CLDN18.2/CD3双抗）、IBI343（CLDN18.2 ADC）以及IBI310（抗CTLA-4抗体）等多个核心产品，为公司未来在肿瘤治疗领域的市场竞争力奠定了坚实基础。 多靶点布局前景广阔 报告强调了信达生物在多个关键肿瘤靶点上的深入布局，特别是CLDN18.2靶点，通过ADC和双抗两种不同机制的药物开发，展现了在胰腺癌、胃癌等难治性肿瘤领域的巨大潜力。同时，公司在免疫治疗新辅助领域也取得了积极进展，为现有治疗方案提供了新的证据和选择。 主要内容 IBI363：PD-1/IL-2双特异性抗体融合蛋白 IBI363是一款PD-1/IL-2R双特异性融合蛋白，采用非对称二聚体设计，旨在最大化疗效并降低系统毒性。 针对晚期结直肠癌（CRC）： 在既往中位治疗线数≥3线的晚期CRC患者（I期研究）中，IBI363展现了初步临床疗效，尤其在PD-L1 CPS≥1的患者中，应答率（ORR）和疾病控制率（DCR）表现良好。 非头对头对比荟萃分析数据显示，在患者基线经治线数更高的情况下，IBI363的整体ORR和DCR与PD-1/PD-L1单药或联合疗法相似。 安全性方面，IBI363的3级及以上治疗相关不良事件（TRAE）发生率低于PD-1/PD-L1单药或联合疗法（23.5% vs 33.0%），安全性数据略优。 针对其他晚期实体瘤及IO耐药黑色素瘤： 在胆道癌、头颈鳞状细胞癌、宫颈癌和卵巢癌等其他晚期实体瘤以及黑色素瘤IO耐药人群中，IBI363也显示出不错的疗效，安全性整体可控。 尽管样本量较小，但初步数据符合预期，值得后续关注。 CLDN18.2靶点布局：ADC和双抗在胰腺癌、胃癌领域前景可期 IBI389：CLDN18.2/CD3双抗 IBI389是全球同靶点双抗药物中进度领先的产品。 针对晚期复发/转移性胰腺导管腺癌（PDAC）： I期研究数据显示，IBI389的3级及以上TRAE发生率（54.7%）和因TEAEs停药率（4.7%）均低于SOC化疗（86%和30%）。 应答率（ORR）为30.4%，与SOC化疗（36-20%）、CLDN18.2 ADC和CLDN18.2 CAR-T等同靶点药物可比。 细胞因子释放综合征（CRS）发生率为51.6%，但未发生≥3级CRS，相较于CLDN18.2 CAR-T的10%≥3级CRS发生率具有优势。 针对晚期胃癌： I期研究公布了IBI389在晚期胃癌适应症的耐受性和初步疗效数据，整体符合预期。 IBI343：重组人源抗CLDN18.2 ADC IBI343是信达生物与Synaffix合作设计的一款重组人源抗CLDN18.2 ADC，采用TOPO1i payload和定点偶联技术，DAR为3.6，具备旁观者效应，在全球同靶点ADC药物中进度靠前，具备先发优势。 针对胰腺导管腺癌（PDAC）和胆道癌（BTC）： I期研究数据显示，在CLDN18.2表达≥60%的患者人群中，IBI343取得了不错的应答率。 在10名PDAC患者的亚组中，ORR为40%，非头对头对比同靶点药物具备一定优势。 目前随访时间较短，需等待DoR和PFS数据成熟。 信迪利单抗新辅助治疗：为免疫新辅助增添新证据 IBI310（CTLA-4单抗）联合信迪利单抗（PD-1） 针对MSI-H/dMMR CRC患者的新辅助治疗： Ib期结果显示，IBI310联合信迪利单抗方案显著提高了病理完全缓解（pCR）率（80%），高于信迪利单抗单药方案（48%）。 两个方案整体安全性可控且具有可比性。 信迪利单抗联合白蛋白结合紫杉醇和卡铂 针对晚期可切除食管鳞状细胞癌（ESCC）的新辅助治疗： Phase II期数据显示，该方案初步证明了临床获益和可控的安全性。 总结 信达生物在2024年ASCO大会上公布的多项临床数据，充分彰显了公司在肿瘤创新药物研发领域的强大实力和前瞻性布局。IBI363在冷肿瘤和IO耐药肿瘤中展现出可接受的安全性与初步疗效，尤其在结直肠癌中与现有疗法相比安全性略优。CLDN18.2靶点上的IBI389（双抗）和IBI343（ADC）在胰腺癌和胃癌等难治性肿瘤中表现出良好前景，其中IBI389在安全性方面优于SOC化疗，IBI343则凭借其先进技术和初步疗效占据先发优势。此外，信迪利单抗在免疫新辅助治疗领域也取得了积极进展，为MSI-H/dMMR CRC和ESCC患者提供了新的治疗选择。尽管部分数据仍需更长时间的随访和更大样本量的验证，但整体而言，信达生物的研发管线展现出显著的临床价值和市场潜力，有望在未来肿瘤治疗市场中占据重要地位。

中心思想 市场地位巩固与增长驱动 登康口腔在中国高度集中的牙膏市场中，凭借本土品牌优势和在抗敏感等细分领域的领导地位，实现了持续的市场份额增长。公司通过全域全渠的营销策略和产品结构优化，不断巩固其市场地位。 战略转型与多元化发展 公司正积极从基础口腔清洁向口腔医疗和口腔美容等大健康领域拓展，通过电动口腔护理产品和细分子品类的创新，构建新的增长曲线。这一战略转型有望驱动公司未来营收和利润的持续增长。 主要内容 牙膏品类品牌头部效应凸显，过去3年登康份额持续增长 市场集中度与本土品牌优势 根据尼尔森数据，中国牙膏市场呈现高度集中态势，2023年线下市场前十大厂商占据80.58%的份额，而包括登康口腔在内的前四大厂商市场份额达到60.18%。本土头部企业如云南白药和登康口腔的份额增长显著高于外资品牌。在过去三年中，登康口腔在排名前五的牙膏厂商中表现出显著的增长势头。 抗敏感市场加速发展 在产品功效方面，牙龈护理、美白和抗敏感类牙膏是消费者购买的主要品类，2023年线下市场份额占比分别为28.5%、23.6%和11.7%。值得注意的是，2021年至2023年，美白和防蛀类牙膏市场份额持续萎缩，而抗敏感牙膏市场份额整体呈上升趋势，其重要性持续增长。登康口腔的核心品牌“冷酸灵”连续多年占据抗敏感细分市场的领导地位。 全域全渠加速破局，市场营销提质增效 线上线下整合营销 公司在线上全面开启提质增效的高质量发展模式，中心电商盈利能力持续增强，兴趣电商自营占比不断提升，新零售业务快速成长并成为行业头部品牌。在深度分销渠道，登康口腔建立了经分销商两级渠道管理体系，并打造了县域开发运作模式。在KA（大客户）渠道，公司建立了专业的零售管理模式，并结合新零售发展，形成了线上线下整合营销渠道运营体系。 精细化运营与用户资产积累 在电商领域，公司借助中心电商和兴趣电商两大平台，以“顶层设计，战略发展，精细落地”为指导，构建了电商产品矩阵。通过精细化运营及平台资源的深度整合，公司实现了用户沉淀、营销转化、C端用户精准运营以及“人货场”的有效连接，旨在形成第二增长曲线。 口腔健康新业务快速成长 电动口腔护理产品布局 登康口腔积极投入并着力发展电动口腔护理产品市场拓展，先后推出了“登康”、“冷酸灵”、“贝乐乐”等品牌的电动牙刷及冲牙器等电动口腔产品，为消费者提供了更丰富的口腔护理选择。 业务范围拓展与营收增长 公司逐步丰富了牙齿脱敏剂、口腔抑菌膏、口腔抑菌护理液、牙线棒、正畸牙刷、正畸保持器清洁片等细分子品类。公司主营业务正从口腔清洁基础护理向口腔医疗、口腔美容等领域快速延伸。2023年，口腔医疗与美容护理产品营业收入同比增长47.59%，为全面进入口腔大健康产业奠定了坚实基础。 维持盈利预测，维持“增持”评级 产品结构优化与价值提升 公司在产品品类多样化、产品功能多元化、产品价值提升三方面均进行结构改善。在技术与营销双向驱动下，产品创新获得更多用户认可，公司加强中高端产品卖力与推广，增强品牌盈利能力。除牙膏、牙刷品类外，电动牙刷、漱口水等多品类持续深耕，为用户提供口腔护理的综合解决方案，有助于市场竞争能力进一步提升。 财务预测与风险提示 天风证券维持对登康口腔的盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.6亿元、1.9亿元和2.2亿元，对应EPS分别为0.93元/股、1.1元/股和1.3元/股，对应PE分别为27倍、23倍和19倍。预计2024E-2026E营业收入增长率分别为11.48%、14.70%和16.10%，归母净利润增长率分别为13.04%、19.01%和17.60%。毛利率预计维持在44%左右，净利率预计稳步提升至10.95%。基于此，维持“增持”评级。报告同时提示了市场竞争加剧、原材料价格波动、研发及新产品开发、应收账款管理等风险。 总结 登康口腔作为中国口腔护理市场的头部企业，在牙膏品类中持续保持增长优势，尤其在抗敏感细分市场占据领导地位。公司通过线上线下整合营销策略，提升了市场营销效率和用户运营能力。同时，公司积极拓展口腔健康新业务，电动口腔护理产品和口腔医疗美容产品线快速成长，2023年相关业务营收同比增长47.59%，为公司向口腔大健康产业转型奠定坚实基础。分析师维持“增持”评级，并预计公司未来三年营收和净利润将持续增长，但需关注市场竞争、原材料价格波动及新产品开发等潜在风险。

中心思想 双行业龙头地位稳固，业绩增长与高股息兼具 康师傅控股（322 HK）作为中国方便面与软饮料两大快消品行业的双重龙头，凭借其三十余年的深耕发展，已确立了无可匹敌的市场领先优势。公司不仅在渠道覆盖上实现了深度与广度的兼顾，下沉至小城市和乡镇市场，拥有高铺货率和高动销速度，成为中国快消品渠道建设的典范，其渠道力居行业首位。 在公司治理层面，康师傅的股权结构集中且稳定，由顶新（开曼）控股有限公司和日本三洋食品株式会社共同作为主要大股东，各持股33.42%。经验丰富的管理团队通过持续多年的股权激励计划，如截至2023年底已行使的0.49亿股购股权（占已发行股份0.87%，实际行权对价总额4.72亿），深度绑定了公司核心团队的利益，为公司的长期稳健发展奠定了坚实基础。 饮料业务表现强劲，受益于2024年以来出行、旅游等消费场景的显著恢复，行业销量持续增长。康师傅的产品矩阵精准贴合当前宏观消费追求性价比的趋势，其有糖即饮茶和有糖碳酸饮料作为传统强项，以其高性价比受到消费者青睐。同时，公司积极响应市场变化，及时推出“

　　恒瑞医药(600276) 　　事件 　　公司公告2023年及2024年第一季度业绩。2023年收入228.20亿元，同比增长7.3%，归母净利润43.02亿元，同比增长10.1%；扣非净利润41.41亿元，同比增长21.5%。2024年第一季度收入59.98亿元，同比增长9.2%，归母净利润13.69亿元，同比增长10.5%，扣非净利润14.4亿元，同比增长18.1%。 　　创新药收入高速增长，有望继续完成激励计划考核目标，股权激励目标2022、2023、2024三年均保持20%+复合增速 　　2023年创新药收入（含税，不含对外许可收入）106.37亿元，同比增长22.10%。公司2022/2023连续两年按100%解锁比例完成股权激励考核目标。2024、2024-2025、2024-2026年累计股权激励目标分别对应130亿元、295亿元和503亿元，对应同比增速分别为22%，49%和53%。未来三年创新药有望继续保持高速增长。 　　2024年仍有多款产品有望获批上市，持续提供增长动力，包括SHR8058、SHR8028、夫那奇珠单抗（IL-17A）、艾玛昔替尼（JAK1抑制剂）和瑞卡西单抗等。 　　研发持续兑现，代谢领域和ADC领域均有望于2024年取得重要进展公司于2023年完成GLP-1/GIP双靶点在研药物HRS9531三项减重或降糖相关的II期临床试验入组。按观察时间在20周至36周不等，均有望于今年读出数据并启动III期临床。 　　SHR-A1811已获得5项BTD认证，涉及适应症包括乳腺癌，非小细胞肺癌，结直肠癌和胃癌。目前SHR-A1811共5项III期临床试验，涉及乳腺癌（辅助、HER2高表达晚期1L，HER2低表达晚期2L）、3L结直肠癌和2L胃癌。SHR-A1811有望于2024年递交上市申请。 　　盈利预测与投资评级 　　我们预计公司2024、2025、2026年收入分别为259.46亿、300.72亿和352.80亿元人民币;2024年归母净利润为53.02亿，考虑到2025年研发支出及部分药品仍处于上市初期，我们将2025年归母净利润由64.27亿元下调至60.00亿元。我们预计公司2026年归母净利润为70.06亿元人民币。维持“买入”评级。 　　风险提示：研发进度不及预期，上市药物价格降幅超预期，商业化竞争风险

　　康华生物(300841) 　　事件： 　　2024年3-4月，康华生物披露2023年年度报告及2024年一季报，2023年公司实现营业收入15.77亿元，同比+9.03%；实现归母净利润5.09亿元，同比-14.86%；实现扣非归母净利润5.43亿元，同比-0.38%。2024Q1公司实现营业收入3.11亿元，同比+11.96%；归母净利润1.49亿元，同比+42.09%；扣非归母净利润1.49亿元，同比+58.02%。 　　非免疫规划疫苗销售稳健增长 　　分产品看，2023年公司非免疫规划疫苗销售收入为15.77亿元，同比+9.34%；兽用疫苗销售收入46.70万元，同比-87.85%。2023年，公司冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）批签发693.89万支，同比减少14.29%。 　　销售毛利率维持稳定，研发投入加大 　　2023年，公司销售毛利率为93.52%，同比-0.04pct，毛利率基本维持稳定。2023年公司销售费用率为31.41%，同比+1.82pct；管理费用率为6.77%，同比+1.06pct；研发费用率为16.04%，同比+3.60pct。 　　推进技术出海取得进展 　　2023年公司持续推进在研产品、技术的研究开发，重点研发项目进展均按计划持续推进，重组六价诺如疫苗于2023年2月在澳大利亚获得I期临床试验许可、2023年9月获得美国FDA临床试验许可，公司同步推进该产品的国内临床申报。 　　盈利预测与投资评级 　　2024Q1公司业绩增长迅速，我们认为随着人二倍体狂苗继续放量，业绩有望持续稳健增长。考虑到新的人二倍体狂苗产品获批上市等因素，公司对销售费用投入可能会加大力度，因此我们将2024-2025年营业收入由18.98/22.93亿元调整为19.22/23.29亿元，2026年收入预测为26.19亿元；2024-2025年归母净利润预测由7.28/8.86亿元调整至6.78/8.09亿元，2026年归母净利润预测为9.12亿元。维持“买入”评级。 　　风险提示：产品研发不达预期的风险，产品销售不达预期的风险，行业政策变动的风险，产品结构相对不丰富的风险。

　　安科生物(300009) 　　短效生长激素是营收大头 　　安科生物2009年上市，2014年至今，公司营收仅在2020年受疫情影响出现过下滑。 　　2014-23年，公司营收CAGR为20.3%，2023年为28.7亿。今年一季度，营收6.6亿，同比增长10.4%，可见公司整体营收增速较快且比较稳健。公司将产品分为三类，分别是基因工程药、外用贴膏和其他，前两类分别属于生物制品、现代中成药，其他业务主要覆盖化学合成药、多肽药物、法医DNA检测、细胞药物等业务，业务范围广。 　　作为一家以生物医药产业为主的公司，基因工程药是公司的重点发展领域，是拉动公司增长的最大来源。2014-2023年，基因工程药营收连续增长，CAGR为23.5%，2023年营收为20.3亿，营收占比为70.9%。 　　2023年10月，公司公告其首款抗体药物注射用曲妥珠单抗获批上市，意味着曲妥珠单抗加入公司基因工程药阵营。 　　目前人生长激素“安苏萌”、人干扰素α2b“安达芬”及曲妥珠单抗“安赛汀”是公司的三大主要基因工程药物，我们先来看生长激素业务。 　　简单来说，目前国内在售的生长激素分三种：短效粉针剂、短效水针剂、长效水针剂，售价由低到高，疗效和便利性也是如此。 　　三者中，长效水针具备更佳的疗效和便利性，但对于普通家庭来说，太贵了，年花费大概要15万元，目前未进医保，价格大约是集采前短效生长激素的3-7倍。而短效水针凭借着性价比优势，是国内生长激素市场中的主导产品，2022年市场份额超60%。

　　艾迪药业(688488) 　　HIV药物市场持续扩容，创新药艾诺米替有望进一步放量 　　公司是集药品研发、生产、销售于一体的创新药企，围绕抗HIV为主的抗病毒领域及人源蛋白领域，着力打造抗艾滋病、抗炎和脑卒中等领域的研发管线。受益于HIV市场持续扩容，2023年公司抗HIV创新药艾诺韦林片和艾诺米替片的销售初步起量，后续有望进一步放量。同时，公司已于2023年11月向国家药品监督管理局药品审评中心递交艾诺韦林片和艾诺米替片新适应症（针对经治HIV-1感染者）上市许可申请并获受理。我们看好公司HIV新药的优势和竞争力，预计公司2024-2026年的营业收入分别为5.59、9.34和12.59亿元，同比增长35.8%、67.2%和34.7%，EPS分别为-0.08、0.02元、0.14元，当前股价对应PS分别为11.1、6.6、4.9倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　HIV总感染人数持续提升，医保药物市场前景广阔 　　全球及中国总HIV感染者人数仍处于增长阶段，HIV感染者发现率、确诊者接受治疗率及受疗者病毒抑制率的持续上升潜在增加抗HIV药物的用药需求。截至2022年，我国报告存活艾滋病感染者122.3万。国家免费抗HIV药物目录更新较慢，医保+自费的抗HIV药物市场规模逐年扩大，根据中商情报网，2022年中国医保+自费抗HIV药物预计约为2.4亿美元，医保药物市场前景广阔，为新进入医保目录的HIV药物提供新机遇。 　　国内首个三合一复方制剂艾诺米替片有望进一步放量 　　艾诺韦林片抗HIV的第三代非核苷类逆转录酶抑制剂（NNRTIs），2021年6月国内获批，当年被收入指南推荐及医保。根据公司公告，公司艾诺韦林片2023年销售2474万元，当年对应销售量为59386瓶。复方制剂艾诺米替片于2022年12月获批上市并于2023年底纳入医保。与头对头试验的艾考恩丙替片比，艾诺米替片可以持久维持病毒抑制且有效性相当，不良反应发生率低。根据公司公告，艾诺米替片在2023年共计销售4884.4万元。随着公司推广力度的不断加大，我们预计药物销售额会进一步提升。 　　风险提示：行业政策变化、HIV新药销售不达预期及竞争格局变动的风险。