中心思想 业绩增长与盈利能力提升： 仁和药业2019年上半年业绩表现亮眼，营收和净利润均实现显著增长，主要得益于持续的渠道拓展和黄金单品的打造。 维持“买入”评级： 考虑到公司良好的业绩表现和未来发展潜力，天风证券维持对仁和药业“买入”评级，并小幅上调了盈利预测。 主要内容 上半年业绩回顾 营收与净利润双增长： 2019年上半年，仁和药业实现营收24.52亿元，同比增长8.25%；归母净利润3.24亿元，同比增长32.48%。经营净现金流2.49亿元，同比增长39.55%。 业绩符合预期： 整体业绩符合市场预期，显示出公司稳健的经营态势。 渠道拓展与黄金单品策略 深化渠道拓展： 公司坚持“直供终端品牌化、销售渠道多元化”的发展方向，深化连锁和医疗渠道、网络渠道的拓展。 打造黄金单品： 对销售品种进行结构优化，重点打造自有黄金单品或重点品种，通过加大自主品牌品种的营销力度，提升整体毛利率。 品牌年轻化： 围绕仁和、妇炎洁、仁和可立克、优卡丹、闪亮五大品牌进行全面创新，采用年轻化推广载体手法，赋予品牌新面貌，提高经营质量和盈利能力。 新产品研发与费用控制 加大新产品研发力度： 2018年公司推进了16个经典名方的研究工作和6个重点品种的一致性评价研发工作；开展技术攻关类项目80个，完成47个新品上市，未来产品群将持续丰富。 期间费用控制良好： 销售费用同比下降7.84%；管理费用同比增长12.00%，财务费用为-0.20亿元，利息收入有所增加。 医保目录调整 超200个品种进入新医保： 公司共有220个产品进入国家医保目录，其中化药110个，中成药110个，有望积极推动相关药品后续销售及公司的长远发展。 盈利预测与投资评级 盈利预测调整： 基于公司良好的业绩表现，小幅调整公司盈利预测，预计公司2019-2021年EPS分别为0.53、0.66和0.81元。 维持“买入”评级： 对应估值为别为14、11及9倍，维持“买入”评级。 总结 仁和药业2019年上半年业绩表现出色，营收和净利润均实现显著增长。公司通过持续深化渠道拓展，重点打造黄金单品，加大新产品研发力度，并有效控制期间费用，提升了整体盈利能力。在新医保目录调整中，公司众多产品进入目录，有望推动未来销售增长。天风证券看好公司稳健发展，维持“买入”评级，并小幅上调了盈利预测。投资者应关注品牌产品的市场推广情况以及各领域产品竞争加剧的风险。

中心思想 业绩增长与产业链布局： 金城医药2019年上半年业绩表现亮眼，利润端实现高速增长，同时公司正积极布局医药中间体和特色原料药产业链。 维持“买入”评级： 报告看好金城医药在头孢制剂市场的发展前景，维持“买入”评级，并略微上调了盈利预测。 主要内容 公司业绩概况 营收与净利润分析： 2019年上半年，金城医药实现营业收入12.82亿元，同比下降15.08%；归母净利润3.25亿元，同比增长113.85%；归母扣非净利润2.16亿元，同比增长46.58%。剔除宁波丰众影响后，公司上半年营业收入同比增长10.46%。 现金流状况： 上半年公司实现经营活动现金流净额3.52亿元，同比增长483.86%，经营现金流持续向好。 产品收入与毛利率分析 各产品线表现： 头孢侧链活性酯系列收入4.05亿，同比略有下降（-4.89%），毛利率37.61%（+2.99%）；生物制药及特色原料药系列收入1.58亿（+22.42%），毛利率60.26%（7.28%）；制剂产品收入4.14亿（+20.14%），毛利率89.54%（+3.27%）。 金城金素与金城泰尔： 金城金素（以头孢制剂为主）收入2.91亿元（+29.12%），净利润1542万元（+22.54%）；子公司金城泰尔收入1.28亿（-14.04%），净利润1879万（-35.62%），预期下半年业绩将有较大改观。 盈利能力与费用控制 盈利能力提升： 上半年公司销售毛利率与销售净利率分别为59.14%、25.97%，同比分别上升16.14%、15.51%，盈利能力大幅提升。 费用控制： 公司费用端整体控制良好，上半年销售费用率、管理费用率与财务费用率分别为16.91%、11.12%、0.37%，同比去年略有增加。 盈利预测与投资评级 盈利预测调整： 略微上调盈利预测，将2019-2021净利润由4.94/5.66/6.41亿元调整为5.04/5.81/6.47亿元，对应PE分别为16/13/12。 维持评级： 看好公司未来在头孢制剂市场的表现，维持“买入”评级。 风险提示 公司业绩不及预期；头孢侧链中间体涨价幅度及持续性不及预期；招标后产品市场推广不及预期；合作谈判失败风险。 财务数据和估值 关键财务指标： 报告提供了2017年至2021年的营业收入、EBITDA、净利润、EPS、市盈率、市净率、市销率、EV/EBITDA等关键财务数据和估值指标的预测。 资产负债表和利润表： 报告详细列出了2017年至2021年的资产负债表和利润表，包括货币资金、应收账款、存货、固定资产、营业收入、营业成本、营业费用、管理费用、财务费用等。 现金流量表： 报告还提供了2017年至2021年的现金流量表，包括经营活动现金流、投资活动现金流和筹资活动现金流。 总结 核心观点重申： 金城医药2019年上半年业绩表现出色，利润端高速增长，公司在医药中间体和特色原料药领域具有较强竞争力。 投资建议： 维持“买入”评级，看好公司在头孢制剂市场的发展前景，但需关注业绩不及预期、中间体涨价、市场推广以及合作谈判等风险。

中心思想 业绩强劲增长与战略性市场扩张 利民股份在2019年上半年实现了超预期的业绩翻番，营业收入和归母净利润分别同比增长52.65%和92.98%。 业绩增长主要得益于核心产品销售的量价齐升、百菌清市场的高景气度以及威远公司的成功并表。 公司通过稳步推进多项在建产能项目，积极拓展未来成长空间，并借助战略并购深化产品布局，预计将产生显著的协同效应，进一步增厚公司业绩。 产能升级与并购驱动的未来增长 公司未来增长动力清晰，一方面来源于现有主营产品的持续优化和新产能的逐步释放，例如代森锰锌、苯醚甲环唑、吡唑醚菌酯和石硫合剂等新项目的建设与投产，将为公司带来持续的业绩增量。 另一方面，通过收购威远公司，公司成功切入阿维菌素、草铵膦等明星农兽药产品领域，不仅丰富了产品结构，更在采购、技术和渠道方面构建了协同优势，为公司中长期发展注入强劲动力。 基于公司强劲的业绩增长、清晰的产能扩张路径和并购带来的协同效应，以及相对行业平均水平较低的估值，分析师维持“推荐”评级。 主要内容 一、事件概述 2019年上半年财务表现卓越 利民股份于2019年8月26日发布了2019年中期报告，展示了显著的财务增长。 报告期内，公司实现营业收入10.88亿元人民币，较去年同期大幅增长52.65%。 归属于母公司股东的净利润达到1.99亿元人民币，同比激增92.98%，接近翻番。 扣除非经常性损益后的归母净利润为1.89亿元人民币，同比增长89.29%，显示出主营业务的强劲

# 中心思想 * **业绩稳健增长与市场需求驱动**：贝瑞基因2019年上半年业绩表现稳健，营收和归母净利润均实现显著增长，主要受益于基因检测行业政策完善、二胎政策放开以及全民健康意识提升带来的市场需求增长。 * **早筛领域重大突破与未来增长潜力**：公司在肿瘤早筛项目上取得重大突破，尤其是在肝癌早筛方面，检测灵敏度超过97%，预示着公司在疾病早诊早筛领域具有强大的市场潜力，未来业绩有望继续保持增长。 # 主要内容 ## 公司业绩概况 * **营收与利润双增长**：2019年上半年，贝瑞基因实现营业收入7.53亿元，同比增长16.87%；归母净利润为2.51亿元，同比增长71.95%；扣非后归母净利润为1.55亿元，同比增长9.35%。 * **市场驱动因素**：基因检测市场需求增加，公司市场占有率稳定增长，前期市场投入逐渐显现出规模效应，驱动业绩增长。 ## 产品细分收入与毛利率分析 * **基础科研服务增长显著**：基础科研服务实现收入1.37亿元，同比增长219.37%，毛利率为59.35%，同比提升45.18个百分点。 * **检测服务收入略有下降**：检测服务实现收入3.40亿元，同比减少7.65%，但毛利率为65.78%，同比提升了7.2个百分点。 * **试剂销售与设备销售稳步增长**：试剂销售实现收入2.04亿元，同比增长6.30%，毛利率为65.12%；设备销售实现收入0.48亿元，同比增长26.50%，毛利率为22.36%。 ## 期间费用分析 * **研发投入大幅增加**：销售费用、管理费用、财务费用、研发投入分别同比增长27.90%、10.35%、-468.36%、71.94%。研发投入增长主要系基因检测项目研发持续投入，相关试剂耗材及人工费投入增加所致。 ## 肿瘤早筛项目重大突破 * **PreCar肝癌早筛项目**：在肝硬化患者和肝癌患者的对照组检测试验中，在特异性100%的情况下，肝癌的检测灵敏度超过97%。该成果在国内外同类试验中处于领先地位。 ## 投资评级与盈利预测 * **维持“持有”评级**：持续看好公司在疾病早诊早筛领域的市场领先优势，随着一系列产业链、数据库的不断优化，下半年业绩增长可期。 * **盈利预测**：预计19-21年EPS为1.02、1.34、1.74元/股，维持“持有”评级。 ## 风险提示 * **主要风险**：技术创新滞后风险、市场竞争加剧风险、汇率波动及关税变化风险、人才流失风险等。 # 总结 贝瑞基因2019年上半年业绩稳健增长，主要受益于基因检测市场需求的增加和公司市场占有率的提升。公司在肿瘤早筛项目上取得重大突破，尤其是在肝癌早筛方面，显示出强大的市场潜力。维持“持有”评级，但需关注技术创新、市场竞争、汇率波动和人才流失等风险。

# 中心思想 * **业绩稳定与研发投入并重**：华大基因2019年上半年业绩保持稳定增长，同时公司持续加大研发投入，以保持和增强其核心竞争力。 * **业务板块全面增长**：公司五大业务板块均实现增长，尤其在感染防控领域表现突出，为公司整体业绩增长提供了有力支撑。 # 主要内容 ## 公司业绩概况 * **营收与净利润分析**：2019年上半年，华大基因实现营业收入12.91亿元，同比增长13.20%；归母净利润为1.98亿元，同比下降4.70%。 * **单季度业绩表现**：2019年第二季度，公司实现收入7.09亿元，同比增长13.49%；归母净利润为1.00亿元，同比下降6.75%。 ## 研发投入与专利成果 * **研发投入力度加大**：公司研发投入总金额为1.52亿元，同比增长51.63%，占营业收入的11.78%。 * **专利成果显著**：截至2019年6月30日，公司及其子公司拥有已获授权专利358项，其中发明专利333项。上半年新增获授权专利12项，新增专利申请17项。 ## 五大业务板块分析 * **生育健康基础研究和临床应用服务**：实现收入5.74亿元，同比增长13.89%，毛利率为72.03%，同比增加0.87%。 * **肿瘤防控及转化医学类服务**：实现收入1.29亿元，同比增长10.14%，毛利率为59.80%，同比增加3.64%。 * **感染防控基础研究和临床应用服务**：实现收入0.35亿元，同比增长90.87%，毛利率为55.74%，同比增加19.23%。 * **多组学大数据服务与合成业务**：实现收入3.28亿元，同比增长4.50%，毛利率为26.05%，同比增加4.02%。 * **精准医学检测综合解决方案**：实现收入2.25亿元，同比增长20.45%，毛利率为67.10%，同比增加1.88%。 ## 期间费用分析 * **销售费用增长**：销售费用为2.67亿元，同比增长32.86%，主要原因是销售规模扩大，市场推广费和销售人员职工薪酬增长。 * **财务费用变动**：财务费用为-0.04亿元，同比变动-7,672.11%，主要原因是利息收入增加和汇率波动影响。 ## 投资评级与盈利预测 * **维持“持有”评级**：公司作为全球少数具备全产业链资源的多组学科学技术服务提供商和医疗服务运营商，具有产业内全方位优势，保持稳定的行业领先地位。 * **盈利预测**：预计2019-2021年EPS分别为1.04、1.16、1.30元/股。 ## 风险提示 * 报告中提示了技术和工艺的局限性、行业监管政策变化、市场竞争加剧、新产品研发失败、知识产权纠纷以及相关收入核算不规范等风险。 # 总结 华大基因在2019年上半年保持了稳健的业绩增长，并通过加大研发投入和拓展五大业务板块，进一步巩固了其在基因测序和精准医疗领域的领先地位。尽管面临市场竞争和技术风险，但公司凭借其全产业链优势和持续创新能力，有望在未来实现更大的发展。天风证券维持对华大基因的“持有”评级，并给出了未来三年的盈利预测，同时也提示了投资者需要关注的各项风险因素。

# 中心思想 ## 业绩平稳与未来增长点 本报告分析了云南白药2019年中报业绩，指出公司业绩相对平稳，但扣非归母净利润受混改相关费用影响有所下滑。报告强调了云南白药作为百年民族品牌的深厚积淀和“伤科圣药”的金字招牌，是公司核心竞争力的主要来源。 ## 混改助力与投资评级 报告认为，混合所有制改革落地将从多方位助力公司经营腾飞，并有望开启新一轮快速增长。但考虑到公司处于吸收合并后的经营调整期，核心业务业绩恢复需要一定时间，因此将投资评级下调至“推荐”评级。 # 主要内容 ## 公司简介与重大事项提示 公司是由传统中成药企业逐步发展而来的大型工商医药企业，业务范围覆盖药品、健康品、中药资源和医药商业四大板块。核心产品为云南白药系列药品、云南白药牙膏等。未来3-6个月无重大事项提示。 ## 中报业绩分析 报告期内，公司营业收入及净利润增速相对平稳，扣非归母净利润下滑，低于预期。归母净利润受非流动资产处置损益的影响，扣非归母净利更能反映公司真实经营情况。管理费用和财务费用增加是扣非归母净利增速低于预期的主要原因。经营现金流为负主要与应收票据及应收账款增速较高有关。 ## 药品板块分析 云南白药具有深厚的历史积淀，其百年民族口碑是公司核心竞争力的主要来源，“伤科圣药”金字招牌为长期业绩增长提供持续驱动。公司基于白药品牌，构建了以药品、健康品、中药资源和医药商业四大板块为核心的经营体系，其中药品板块是公司经营的基石。公司药品板以白药为基础，一方面大力推动产品创新，另一方面，通过实践前沿营销策略，整体提升品牌的线上/线下影响力，拉动产品增长。 ## 健康板块分析 健康板块是公司的另一增长极，报告期内，牙膏业务保持了稳健增长，市场占有率增长至20.1%， 已超越黑人牙膏跃居至全国第一位。公司也积极推动云南白药儿童牙膏、活性肽系列等新品的市场推广。采之汲美肤系列是公司健康板块另一重点培育品种，报告内产品通过出展 2019 意大利博洛尼亚国际美容展、抢滩日本美妆市场等举措，实现品牌升级蜕变和口碑树立，并助力公司的国际化拓展。 ## 混合所有制改革的影响 2019 年 6月 1日，公司吸收合并白药股份已完成交割，目前董事会换届选举已顺利完成。混合所有制改革落地将从多方位助力公司经营腾飞：一方面公司形成新的股权结构，公司治理结构更加市场化，决策效率提升；另一方面，高管薪酬市场化和员工持股计划激励也进一步激活公司活力。在全新机制体制的基础上，公司有望进一步拓宽产品结构和产业链，实现内生与外延双向发展，持续提升盈利能力，开启新一轮快速增长。 ## 盈利预测及投资评级 预计公司 2019、2020、2021 年实现营收 297.72、330.13和 363.97 亿，归母净利润有望分别达到38.26、43.29和48.03亿，EPS为3.00、3.39和3.76元，当前股价对应估值为26.27、23.23、20.93倍。考虑到公司处于吸收合并后的经营调整期，核心业务业绩恢复需要一定时间，因此将投资评级下调至“推荐”评级。 ## 风险提示 新产品推广不达预期；吸收合并后整合不达预期。 # 总结 ## 核心业务稳健，混改带来新机遇 云南白药2019年中报业绩表现平稳，虽然短期内受到混改相关费用的影响，但长期来看，公司凭借其深厚的品牌积淀和不断创新的产品线，特别是在药品和健康品板块的优势，依然具备强大的增长潜力。 ## 关注整合效果，期待长期发展 混合所有制改革为云南白药带来了新的发展机遇，有望提升公司治理效率和激励机制。然而，新产品推广和吸收合并后的整合效果仍存在不确定性，需要密切关注。总体而言，维持“推荐”评级，期待公司在调整期后迎来新一轮的快速增长。

# 中心思想 本报告对云南白药（000538）2019年半年度报告进行了分析，核心观点如下： * **业绩增速放缓但下半年有望回升：** 上半年公司营收和归母净利润增速有所放缓，但考虑到公司正处于经营调整期，预计下半年业绩有望回升。 * **重组顺利推进，管理优化：** 公司反向吸收合并白药控股顺利推进，简化管理层级，提高资源利用效率，为公司注入资金和优质资产。 * **维持“买入”评级：** 尽管短期业绩承压，但看好公司重组后的未来发展，维持“买入”评级。 # 主要内容 ## 上半年业绩及财务分析 * **营收净利双增长，现金流大幅减少：** 2019年上半年，云南白药实现营业收入138.97亿元，同比增长5.72%；归母净利润22.47亿元，同比增长8.59%。但经营性现金流为-4.51亿元，同比下降111.86%。 * **分板块业绩表现分化：** 工业销售收入同比下降3.16%，医药商业板块收入同比增长12.86%。牙膏市场份额跃居国内第一。 ## 重组及管理层优化 * **重组顺利推进，简化管理层级：** 白药控股的全部资产、负债、业务等均已转移至云南白药，为后续工作做好准备。 * **研发投入加大，重视职工待遇：** 上半年研发费用同比增长22.5%，职工薪酬大幅提升。 ## 投资评级与盈利预测 * **下调盈利预测，维持“买入”评级：** 考虑到公司上半年业绩不及预期，小幅下调2019-2021年净利润预测，但维持“买入”评级。 * **风险提示：** 报告提示了重组整合进度不及预期、产品销售推广不及预期等风险。 # 总结 本报告分析了云南白药2019年半年度报告，指出公司上半年业绩增速放缓，但重组顺利推进，管理层级进一步优化。医药商业板块收入增加，牙膏市场份额跃居国内第一。公司研发投入持续加大，更加重视提高职工待遇。维持“买入”评级，但需关注重组整合进度和产品销售推广等风险。

中心思想 业绩超预期，内生增长强劲 凯利泰（300326）2019年上半年业绩表现显著超出市场预期，实现了强劲的内生增长。报告期内，公司营业收入和归母净利润分别同比增长24.5%和38.6%，扣非归母净利润更是实现了50.3%的高增长，显示出公司核心业务的强劲发展势头。 骨科业务驱动，未来前景广阔 公司业绩增长主要得益于骨科业务的强劲驱动，特别是PKP/PVP业务持续保持高增长，以及elliquence和艾迪尔业务的稳步发展。凯利泰聚焦大骨科领域，并积极布局脊柱微创和运动医学，这些战略性举措有望在未来三年内推动公司内生业务保持年均30%左右的增长，且当前估值被认为显著低估，具备广阔的投资前景。 主要内容 2019年上半年业绩概览 凯利泰在2019年上半年取得了令人瞩目的财务表现。公司实现营业收入5.7亿元，同比增长24.5%。归属于母公司股东的净利润达到1.5亿元，同比增长38.6%。扣除非经常性损益后的归母净利润为1.5亿元，同比大幅增长50.3%，这表明公司主营业务盈利能力显著提升。 核心业务驱动力分析 母公司业务表现： 上半年母公司收入达到2.8亿元，同比增长50%。尽管母公司净利润为9136万元，同比下滑14.4%，但这主要是由于投资收益同比减少5315万元所致。若剔除投资收益的影响，母公司净利润增速高达60%以上，显示出其强大的内生增长潜力。 骨科产品线： 骨科产品线收入达到4亿元，同比增长56.4%，是公司整体业绩增长的核心驱动力。 PKP/PVP业务： 作为核心产品，PKP/PVP业务同比增长38.6%，延续了自2017年以来超过30%的高增长态势。 elliquence业务： 实现收入6679万元。其中，美国市场受益于医保支持，实现了约70%的增长。国内市场受经销商去库存影响，预计增长10%以上，但预计下半年增速将提升。elliquence上半年实现净利润2811万元，预计随着公司下半年收回其国内代理权，净利润将大幅提升。 艾迪尔业务： 实现收入8858万元，同比增长14.5%，增长趋势进一步确立。该业务实现净利润3461万元，同比增长5.9%，利润增速低于收入增速主要系公司加大了营销改革力度。 战略布局与增长潜力 聚焦大骨科领域： 凯利泰自2018年以来核心业务呈现加速增长趋势，2019年上半年继续保持高增长。公司业务聚焦于大骨科领域，预计未来三年内生业务年均增长有望保持在30%左右。 脊柱微创与运动医学： 公司在脊柱微创和运动医学领域的布局均处于国内领先地位。特别是运动医学，有望借助公司丰富的产业资源抢占行业发展先机，为公司长远发展奠定坚实基础。 估值分析： 整体来看，公司未来几年的战略布局清晰，业绩将进入稳健增长阶段。当前公司估值被认为显著低估，具备较高的投资价值。 盈利预测与投资建议 基于公司经营层面的持续改善和广阔的业务布局前景，西南证券维持对凯利泰的“买入”评级。 归母净利润预测： 预计公司2019年至2021年的归母净利润分别为2.9亿元、3.9亿元和4.9亿元。 关键财务指标预测（部分）： 营业收入（百万元）： 2019E: 1208.10 (+29.78%)；2020E: 1487.03 (+23.09%)；2021E: 1815.91 (+22.12%)。 归属母公司净利润（百万元）： 2019E: 293.88 (-36.47%)；2020E: 385.10 (+31.04%)；2021E: 493.42 (+28.13%)。 每股收益EPS（元）： 2019E: 0.41；2020E: 0.53；2021E: 0.68。 PE： 2019E: 27；2020E: 21；2021E: 16。 毛利率： 2019E: 65.74%；2020E: 68.00%；2021E: 69.87%。 净利率： 2019E: 24.20%；2020E: 25.82%；2021E: 27.14%。 潜在风险提示 投资者需关注以下潜在风险： 核心产品可能面临大幅降价的风险。 Elliquence业务整合效果可能不及预期。 存在商誉减值的风险。 总结 凯利泰（300326）在2019年上半年展现出超预期的业绩增长，主要得益于其骨科业务的强劲表现，特别是PKP/PVP业务的持续高增长以及elliquence和艾迪尔业务的稳健发展。公司聚焦大骨科领域，并积极布局脊柱微创和运动医学，这些战略举措为其未来三年的内生增长奠定了坚实基础，预计年均增长率可达30%左右。尽管母公司净利润受投资收益影响有所波动，但剔除该因素后，其内生增长动力依然强劲。分析师认为公司当前估值显著低估，并维持“买入”评级，但同时提示了核心产品降价、Elliquence整合不及预期及商誉减值等潜在风险。

中心思想 业绩承压与业务结构优化 海普瑞2019年上半年业绩受原料价格波动影响，归母净利润同比下降，但扣非归母净利润实现增长。公司通过优化业务结构，推动核心血制品业务稳定增长，并积极布局CDMO和创新药等新增长点，以应对市场挑战并寻求长期发展。 战略转型与增长潜力 公司在传统肝素原料药业务面临原料涨价压力下，积极拓展制剂、CDMO及创新药业务。CDMO业务受益于产能提升和订单增加实现高速增长，创新药研发进展顺利，采浆站数量和采浆量有望大幅提升，预示着公司未来业绩增长将由多元化业务驱动。 主要内容 2019上半年业绩回顾 财务表现： 2019年上半年，海普瑞实现营业收入21亿元，同比下降2.31%-2.5%；归母净利润约5.5-10亿元，同比增长144%；实现扣非归母净利润6572万元，同比下降63%。业绩符合预期。 原料价格影响： 原料价格波动是影响利润的主要因素，非洲猪瘟导致肝素原料药价格上升，使得肝素原料药销量略有下滑，毛利率同比下降6.4个百分点。 核心业务板块表现 原料药业务： 上半年实现营收12.6亿元，同比减少15.5%，毛利率为34.2%，同比下降6.4pct，主要受原料价格上涨影响。 制剂业务： 实现营收4.7亿元，同比增长19%，毛利率为45.8%，同比下降10.5pct，同样受到上游原料涨价影响。 CDMO业务： 实现营收3.3亿元，同比增长68.6%，主要得益于赛湾生物产能提升和订单交付量增加。预计下半年将保持稳定高增长。 血制品业务： 随着行业去库存顺利，行业持续改善，预计增速超过20%。公司收购复大医药后，广东省销售能力大幅增强。丹霞GMP现场检查通过，有望成为国内千吨级血制品龙头之一，采浆站数量和采浆量有望大幅提升。 新业务布局与未来展望 创新药研发： 公司创新药研发公司Resverlogix的主要产品RVX-208国际多中心III期临床试验已完成受试者最后一次随访，预计年内完成揭盲。参股创新药研发公司Aridis，其主要产品AR-301、AR-105和AR-101均已进入Ⅱ期或Ⅲ期临床。创新药业务未来将成为公司重要增长点。 采浆站布局： 公司目前拥有12个采浆站，2018年采浆量为350吨，预计2019年采浆量有望超过400吨。丹霞目前拥有25个单采血浆站，采浆量已超过400吨，预计注入后采浆站数量将位居国内前列，采浆量将超过800吨，并有望冲击千吨级采浆量。 盈利预测与估值： 预计2019-2021年营业收入分别为53.2亿元、62.3亿元和72.6亿元，归母净利润分别为10.7亿元、8.7亿元和10.4亿元。对应估值分别为26倍、32倍和27倍。考虑公司在全球肝素钠原料药领域的地位以及在CDMO和创新药领域的布局，维持“增持”评级。 主要风险因素 研发失败风险： 新产品研发不及预期的风险。 原料价格风险： 原料价格持续上涨的风险。 非血制品业务销售风险： 非血制品业务销售不及预期的风险。 总结 海普瑞2019年上半年业绩受到原料价格波动影响，但扣非归母净利润实现增长，显示出公司业务的韧性。公司核心血制品业务在行业去库存和销售模式变革背景下保持稳定增长，并通过收购复大医药和丹霞GMP通过，显著增强了市场竞争力和采浆能力。同时，CDMO业务受益于全球生物药创新研发投入，实现高速增长，创新药研发也取得积极进展。尽管面临研发失败和原料价格上涨等风险，但公司围绕血液制品进行的广泛布局以及在CDMO和创新药领域的战略转型，有望在未来贡献更多业绩增量，支撑公司持续发展。因此，报告维持“增持”评级。