溢多利(300381) 　　投资要点 　　 事件：7月 29]日，公司与津市市人民政府签订《溢多利津市生物科技产业园扩产提质增效工程项目战略合作协议书》。 　　点评：公司拟投资建设溢多利津市生物科技产业园扩产提质增效工程项目，占地约 533亩，包括：1）湖南世唯植物提取物生产基地建设项目（计划整体投资4 亿元，一期投资 1亿元）；2）湖南康捷核苷类发酵中间体后处理车间建设项目（2亿元）；3）湖南鸿鹰“智能制造”提质增效技改工程项目（1亿元）；4）溢多利津市生物科技产业园实验检测与服务中心建设项目（5000 万元）。其中世唯植物提取物生产项目第一期工程主要用于生产天然抗氧化剂迷迭香提取物、食品饮料及功能性食品原料蒲公英提取物和玫瑰茄提取物，以及辅助调节血糖血压、改善睡眠类的保健食品、功能性食品。本次投资围绕生物酶制剂、活性天然产物、动物营养与健康三大主业，对津市生物科技产业园内子公司进行提质增效技改及产能扩建，同时优化产品性能，满足未来市场需求，彰显公司长期发展信心，长远来看前景向好，盈利能力有望得到增强。 　　饲用酶制剂稳步发展，工业酶产品持续研发。酶制剂是公司的核心业务，酶制剂业务中又以饲用酶制剂为核心产品，具体包括有植酸酶、木聚糖酶等，饲料价格多次上调，截至 2022年 7月，我国玉米现货平均价约 2813元/吨、小麦现货平均价约 3083元/吨、豆粕现货价格约 4240元/吨，21年三月农业农村部颁布的《饲料中玉米豆粕减量替代工作方案》中提到饲料配方调整的相关工作部署，我们认为相对应的消化酶以及木聚糖酶需求量或有提升。且公司注重研发及产品更新，未来将进一步开拓反刍动物饲料添加剂、水产饲料酶的市场，扩大市场份额。洗涤酶方面公司持续进行研发，致力于开发出适合在洗涤日化产品中添加的蛋白酶制剂产品、纤维素酶制剂产品，弥补空白实现国产替代，拥有广阔成长空间。 　　禁抗为养殖发展大趋势，公司为国内唯一博落回生产销售的企业，未来发展前景广阔。为保证食品安全，提倡绿色养殖，2020年 7月起我国饲料生产企业开始全面禁抗。博落回提取物具有抗菌消炎、开胃、促生长的功能，能降低动物腹泻率，提高饲料转化率，且毒性低、无耐药性、无休药期，博普总碱有效部位及其制剂作为中兽药添加在畜禽饲料中同样具有较高的开发价值，可研究将其制成抗菌消炎、保肝护肾的兽用天然药物，目前仍处于研制阶段。除品种替抗产品外，公司积极研发复合类替抗产品，如博溢康即为利用葡萄糖氧化酶与博落回散之间的协同作用，提高替抗效率。且公司于 2021年 4 月 27日签订协议收购世唯科技 29%的股权，交易完成后持股比例由 51%变为 80%。 　　盈利预测与投资建议。预计 2022-2024 年 EPS 分别为 0.15 元、0.22 元、0.3元，对应 PE 分别为 65/45/33 倍，维持“持有”评级。 　　风险提示：产品研发不及预期、下游需求不及预期、酶制剂销量不及预期。

　　诺思格(301333) 　　公司概览：全流程一体化临床CRO提供商 　　诺思格是专业的临床试验外包服务提供商，即临床 CRO 企业，为全球的医药企业和科研机构提供综合的药物临床研发全流程一体化服务。公司的服务涵盖医药临床研究的各阶段，主营业务包括临床试验运营服务（“CO 服务”）、临床试验现场管理服务（“SMO 服务”）、生物样本检测服务（“BA 服务”）、数据管理与统计分析服务（“DM/ST服务”）、临床试验咨询服务、临床药理学服务（“CP 服务”）等。 　　截止2022年7月， 诺思格控股股东为艾仕控股， 持有38.24%的股份； 实际控制人为 WU JIE（武杰）、 郑红蓓，两者为一致行动人， WU JIE（武杰）持有艾仕控股 83.32%的股份， WU JIE（武杰）之妻郑红蓓担任执行事务合伙人并持有石河子凯虹99.00%的股份。 　　诺思格拥有在行业深耕多年、经验丰富的研发团队，公司的核心技术人员为公司提高研发能力和核心竞争力奠定了坚实的基础。 　　行业概览： CRO行业国内外规模稳步提升，高速发展 　　根据 Frost & Sullivan 的统计及预测， 2014 年全球 CRO 市场规模约为 322 亿美元， 2018 年增长至 464 亿美元，其中，临床研究阶段外包服务作为 CRO 行业主要的细分领域，在 2018 年的规模约占 CRO 市场总容量的 81.7%。 预计至2023 年，全球 CRO市场规模将达 761 亿美元，其中临床研究阶段 CRO 市场规模约为 625 亿美元。 　　根据 Frost & Sullivan 的统计， 2014 年我国 CRO 市场规模仅 18 亿美元，到 2018年我国 CRO 市场已达 47 亿美元，年均复合增长率约为 28.0%，其中临床研究阶段CRO 市场约为 32 亿美元；相对于发达国家，我国的 CRO 行业发展还处于初级阶段，存在巨大的发展空间， 未来几年，中国 CRO 市场还将维持 29.4%的年复合增长率，至2023 年达到172 亿美元，其中临床研究阶段 CRO 市场规模将达到 133 亿美元。 　　行业概览：全球巨头已现， 国内竞争格局较为分散 　　从全球市场来看， CRO 行业市场化程度较高，市场集中度较高。欧美 CRO 行业起步较早，凭借多年的经验和客户积累、广阔的资源网络覆盖、全面的服务以及高素质的人才储备，在国际竞争中处于有利地位，出现了诸如 IQVIA、 LabCorp、百瑞精鼎等行业巨头。 　　中国的临床 CRO企业数量众多， 行业竞争格局较为分散。根据 Frost & Sullivan 的统计，中国临床 CRO 市场份额最大的 CRO 企业包括泰格医药、 IQVIA、 LabCorp 等。此外，国内专注于临床阶段的中国本土 CRO 公司，主要包括泰格医药、诺思格和博济医药等 　　行业概览：政策支持、外包服务需求增加 　　产业政策的支持下，医药研发特别是创新药的研发投入快速增长。 近年来，国家相继出台了一系列政策推动医疗健康产业的发展，支持医药研发投入。根据《国家中长期科学和技术发展规划纲要》，国务院组织实施了“重大新药创制” 科技重大专项。《关于促进医药产业健康发展的指导意见》提出要促进创新能力提升，加强原研药、首仿药、中药、新型制剂、高端医疗器械等创新能力建设；推动重大药物产业化，继续推进新药创制。 　　新药临床试验审批加速。 自 2015 年起， CFDA 启动了一系列改革以加快新药上市申请审批速度。根据NMPA 发布的《2020 年度药品审评报告》， 2020 年全年完成审评审批的注册申请共11,582 件， 2020 年底排队等待审评审批的注册申请已由 2015 年 9 月高峰时的近22000 件降至 4882 件（不含因申报资料缺陷等待申请人回复补充资料的注册申请），新药临床试验审批明显提速，审批速度的提升推升了制药企业在新药研发中的投入。 　　国内药企研发外包需求增加。 制药企业为加速药品注册上市，委托 CRO 企业进行临床试验将缩短研发周期、降低研发成本。同时，在国家药品研发监管日益严格以及我国劳动力价格逐步升高的双重背景下，国内医药企业的研发成本也在不断升高，按照原有依靠企业自身建立完整研发链条的模式已无法适应当前激烈的竞争环境。因此，国内医药企业通过更多地委托 CRO 企业开展临床试验，以此缩短研发周期、降低资金成本。 　　跨国药企研发转移趋势明显。 近年来，跨国企业由于专利药物到期、新药研发速度缓慢等原因，普遍面临收入增长放缓的压力。为了提高新药研发效率，跨国制药企业开始在全球范围整合研发体系，将部分研发工作转移到中国等新兴市场国家。中国具有庞大的人口基数，医药市场潜力巨大。且中国具有相关人才密集、疾病谱丰富、人力成本和原材料成本低廉等显著优势，成为跨国药企的重要研发基地之一。大量跨国企业在中国建立研发中心，将新药研发工作转移到中国开展，为我国 CRO 行业提供了更多发展机会。 　　经营情况：公司业绩持续增长，整体发展处在上升阶段 　　公司营业收入与净利润均保持良好增长态势。 2019-2021年，公司全产业链全方位的服务能力不断提升，交付能力效率提高，管理体系不断完善，收入和利润端保持良好增长。公司营业收入从2019年4.25亿元增长到2021年6.08亿元，复合增长率为19.59%；归母净利润从2019年0.83亿元增长到2021年0.99亿元，复合增长率9.59%。 2022Q1实现营收1.7亿元，同比增速18.28%；归母净利润0.27亿元，同比增速15.39%。 　　经营情况：期间费用率控制良好， 利润率水平稳定 　　销售费用率、管理费用率和财务费用率控制良好。 2019 年度至 2021 年度，公司期间费用不断增长，主要系随着业务规模的扩大，公司投入的人力资源及固定设备等随之增多。报告期内，公司期间费用以管理费用和研发费用为主，期间费用率较为稳定，期间费用的增长符合公司业务发展趋势，期间费用绝对值的增长具有合理性。 　　销售利润率水平稳定。 由于自身的技术优势和产品质量，诺思格的销售毛利率与净利率分别保持在40和20%左右的水平，公司盈利能力稳定 　　经营情况：临床试验运营占比最大，数统板块增长较快 　　2019年度、 2020年度和2021年度，临床试验运营服务贡献的主营业务收入分别为2.53亿元、 2.58亿元万元和3.16亿元，占主营业务收入的比例分别为59.55%、 53.36%和51.99%，是公司收入主要的组成部分。 其次是临床试验现场管理服务业务， 2019-2021年收入分别为0.72亿元、 0.80亿元和1.11亿元， 占主营业务收入的比例分别为16.91%、 16.54和18.22%。 　　公司数据管理与统计分析服务营业收入增长较快，占比从2019年的7.94%提升至2021年14.91%。 公司在数据管理与统计分析服务领域逐渐树立了良好的口碑，与部分优质客户达成了长期合作协议。 　　经营情况： 500万以上项目贡献主要营收 　　从项目金额上来看： 公司公司营业收入和利润主要来自于合同金额区间在“500万（含）至2000万” 以及“大于等于2000万” 区间的项目， 2021年度，该等区间的客户及项目的收入合计占公司总收入的63.49%，其中“大于等于2000万” 区间的合同全部来自于临床试验运营服务； “500万（含）至2000万” 区间的合同服务内容包括临床试验运营服务、临床试验现场管理服务、数据管理与统计分析服务。 　　从项目数量上来看： 2021年，公司小于100万的项目数量占比76.17%。 　　募投情况：本次募集资金计划投资项目 　　据公司招股说明书披露的信息，本次募集的资金投入将主要用于产能扩张和新技术研发，募投项目的建设能够有效增强公司的竞争力和可持续发展能力，符合公司的未来战略规划。 　　风险提示 　　新冠疫情不确定性风险； 　　行业监管政策变动风险； 　　市场竞争加剧; 　　对医药产业研发投入依赖的风险； 　　应收账款坏账损失风险。

中心思想 医学检验业务成核心增长引擎，全年高增长确定性增强 2022年上半年，谱尼测试营收同比增长128%至16.8亿元，归母净利润同比增长244%至0.91亿元，业绩符合预期。增长核心驱动力来自医学医药检测收入大幅放量，尤其核酸检测需求在疫情影响下强烈，推动生命科学与健康环保板块收入同比+150%至15.3亿元。尽管毛利率有所承压（该板块毛利率同比下降6.0pct至34.1%），但收入体量扩张叠加其他板块稳健增长，整体盈利能力仍显著提升。 新实验室产能爬坡与并购整合双轮驱动，中期成长路径清晰 IPO募投的上海与武汉基地处于产能爬坡期，预计为2022-2023年提供显著增量；定增项目（山东、西安总部大厦）有序推进，扩充检测品类与区域覆盖。2022年4月完成对深圳通测70%股权收购，填补华南电子电气检测空白。并购整合战略加速，有望快速提升服务能力与市场份额，支撑22-24年归母净利润CAGR达35%。 主要内容 业绩概述：1H22营收与利润高增，符合预期 总体表现：22年上半年营收16.8亿元（同比+128%），归母净利润0.91亿元（同比+244%），扣非后0.78亿元（同比+581%），均处于业绩预告区间。 季度拆分：2Q22单季营收11.5亿元（同比+169%），归母净利润0.85亿元（同比+24%），二季度利润增速放缓主要受毛利率波动及费用确认节奏影响。 分板块业务分析：医学检验强势，其他板块稳健 生命科学与健康环保（收入占比91%）：收入15.3亿元（同比+150%），但毛利率下降6.0pct至34.1%。核酸检测需求旺盛驱动医学检验收入大幅增长，医药CRO/CDMO受益上海基地产能释放，食品与环境检测保持稳健。 汽车及其他消费品：收入0.96亿元（同比+22%）。2Q22疫情导致汽车检测增速放缓，但化妆品检测放量推动板块增长。 安全保障与电子电气：安全保障收入0.30亿元（同比+28%），电子电气收入0.27亿元（同比+25%）。下半年销售旺季及深圳通测并表有望推动两大板块放量。 实验室建设与并购整合：新产能如期推进 IPO项目：上海、武汉基地仍在产能爬坡，预计22-23年提供显著增量。 定增项目：山东、西北（西安）总部大厦有序推进，扩充实验室种类与检测类别，提升华北、西北区域能力。 并购整合：2022年4月完成深圳通测70%股权收购，填补华南电子电气检测空白。利用上市平台加快行业整合。 估值与盈利预测：上调目标价，维持增持评级 盈利预测调整：上调22-24年归母净利至3.13/4.08/5.41亿元（前值2.82/3.57/4.48亿元），主因医学医药检测收入增长。调整后22-24年EPS为1.09/1.42/1.89元。 估值方法：参考检测行业可比公司22年PE均值40x（Wind一致预期），公司归母净利CAGR为35%（高于行业均值30%），但考虑部分可比公司自4月底超跌反弹后估值修复，适当收窄公司估值溢价率，给予22年45x目标PE。 目标价：对应目标价49.05元（调整股本后前值44.28元），当前股价45.63元，维持“增持”评级。 风险提示：品牌公信力受损、市场竞争加剧、新业务拓展不及预期。 总结 本报告基于谱尼测试2022年中报数据，系统分析了公司上半年业绩高增长的驱动因素、分板块业务表现、实验室建设及并购进展，并据此上调盈利预测与目标价。核心结论如下： 业绩超预期：医学检验业务在疫情催化下爆发式增长，推动整体营收与利润大幅提升，尽管毛利率有所下滑，但规模效应下盈利能力显著改善。 业务结构分化：生命科学与健康环保板块是绝对主力（收入占比91%），汽车、安全保障、电子电气等其他板块稳健增长，下半年有望受益于旺季及并表贡献。 产能释放与并购提速：IPO/定增项目逐步爬坡，叠加并购深圳通测，公司检测能力、区域覆盖及品类广度持续扩大，为中长期增长奠定基础。 估值调整合理：公司归母净利CAGR（35%）高于行业均值（30%），但考虑到可比公司估值修复，适当收窄溢价率后给予22年45xPE，目标价49.05元，维持“增持”评级。

中心思想 疫情扰动下品种分化显著，公司整体经营稳健 本报告认为，康缘药业在2022年上半年面对疫情区域性冲击，各产品线表现分化，但整体营收与利润仍保持较快增长，展现出经营韧性。核心品种中，银杏二萜因代理模式受疫情影响较大，拖累2Q22收入；热毒宁持续恢复，金振口服液维持高增长，二线品种表现亮眼。企业长期增长逻辑未改，股权激励与研发梯队为内生动力提供支撑。 研发驱动与激励并行，估值溢价反映成长预期 报告指出，公司作为国内领先的创新中药企业，通过覆盖广泛的股权激励激发销售与研发活力，同时储备丰富的在研管线（如经典名方、新适应症），有望持续补充产品矩阵。基于此，华泰研究给予公司2022年24倍PE（高于可比均值16倍），认为其具备估值溢价潜力，维持“买入”评级。 主要内容 一、业绩概览：2Q22扣非净利增长14%，华东区域受疫情影响显著 报告披露，2022年上半年公司实现营收21亿元（同比+19%），归母净利2.1亿元（同比+32%），扣非净利2亿元（同比+24%）。其中2Q22营收、归母、扣非归母同比分别+12%、+34%、+14%，环比分别-6%、-8%、-10%，主因疫情影响：1H22华东地区收入增速放缓至7%，其他区域多在20%-30%水平。经营活动现金流与净利润匹配度较好，反映盈利质量。 二、核心品种分析：银杏二萜短期承压，热毒宁、金振表现亮眼 银杏二萜：2Q22受疫情拖累，期待2H22修复 估算1H22银杏二萜收入约3.5～4亿元（1H21约5亿元），2Q22约1-1.5亿元，代理模式受疫情影响较大。报告预计全年仍有望突破10亿元，长期销售峰值可达20-30亿元，理由包括：1）经2017、2019两次降价后以价换量趋势显著，2021年国谈价格稳定；2）终端覆盖扩大至县级医院，配合学术推广；3）持续抢占丹参三七银杏注射剂市场。 热毒宁持续恢复，金振延续高增长 热毒宁：估算1H22收入3.5～4亿元（同比+>100%），2Q22收入2-3亿元（1Q22约1-1.5亿元），2Q21触底后持续恢复。2022年有望受益于疫后恢复、营销改革及广东联盟集采以价换量，中长期关注颗粒剂上市。 金振口服液：估算1H22收入约4亿元（同比+>50%），2Q22约2亿元（环比持平）。鉴于基层发力及竞品压力，预计2022年维持30-40%增长；儿童病毒性肺炎适应症获批临床，应用范围有望拓展。 特色品种：1H22杏贝止咳收入快速增长，筋骨止痛凝胶收入超900万元。 三、股权激励与研发：激发内生动力，管线持续补充 报告指出，公司已完成股权激励首次授予，覆盖高层及核心骨干163人，重点倾向销售与研发，考核涵盖营收、利润、非注射剂收入，有望全面激发经营活力。研发方面，作为国内领先的创新中药企业，近两年获批中药新药2款，在研管线中经典名方苓桂术甘颗粒已申报，紫辛鼻鼽颗粒进入三期，多项适应症获批临床，产品阵列持续完善。 四、盈利预测与估值：维持买入，目标价17.36元 基于稳健业绩，华泰维持盈利预测：预计2022-24年归母净利润4.2/5.2/6.4亿元，EPS 0.72/0.90/1.10元，同比增长30%/25%/22%。给予2022年PE估值24倍（参考可比公司均值16倍，因股权激励与研发优势给予溢价），目标价17.36元（前值21.70元），维持“买入”评级。风险提示：热毒宁恢复低于预期，银杏二萜再降价，金振覆盖低于预期。 总结 本报告对康缘药业2022年上半年经营情况进行了全面分析，核心结论包括：1）整体业绩稳健，疫情下区域分化明显（华东放缓，其他区域高增长）；2）核心品种表现分化——银杏二萜短期承压但长期空间大，热毒宁恢复强劲，金振维持高增长，二线品种增势良好；3）股权激励覆盖面广、考核多维，有望激活销售与研发；4）创新中药管线梯队清晰，后续产品储备丰富。基于此，华泰研究维持“买入”评级，目标价17.36元，认为公司具备优于可比公司的成长潜力与估值溢价空间。

中心思想 近视防控需求驱动，欧普康视构建全产业链护城河 国内角膜塑形镜龙头企业，二十年深耕铸就市场领先地位：欧普康视作为国内首家上市的眼视光高科技企业，专注于角膜塑形镜的研发与生产二十余年，已占据约30.8%的市场份额，成为该细分领域的领军者。公司凭借“梦戴维”和“DreamVision”等核心品牌，构建了从产品研发、生产到销售服务的完整业务体系。 需求与供给共振，全产业链布局打开成长空间：报告认为，中国青少年近视率居高不下（2020年总体近视率达52.7%），为角膜塑形镜等近视防控产品创造了庞大的市场需求。公司通过横向拓展产品线（如获批0.01%阿托品滴眼液、进入临床的巩膜镜）和纵向延伸产业链（加速建设社区化视光服务终端），打造了“产品+服务”的综合竞争优势，有望在千亿级眼科医疗服务市场中持续受益。 主要内容 1. 公司基本情况：角膜塑形镜领军企业，专注青少年近视防控 1.1. 二十年耕耘，快速发展为角膜塑形镜领先企业 欧普康视成立于2000年，是国内首家同时取得角膜塑形镜和硬性角膜接触镜产品注册证的生产企业。公司核心业务为角膜塑形镜等硬性接触镜类产品及配套护理产品的生产和销售，并正积极向眼视光服务延伸。 1.2. 公司创始人资历深厚，多次股权激励提升员工积极性 公司创始人、董事长陶悦群博士直接持有33.41%的股份，深耕角膜塑形镜领域多年。公司自2017年起多次推出股权激励计划，2021年的激励计划以扣非净利润同比增长20%为考核目标，并延长考核期至5年，彰显了公司对未来业绩的信心。 1.3. 业绩长期高速增长，未来以华东逐渐辐射全国 公司业绩保持高速增长，2021年实现营业收入12.95亿元（同比增长48.74%），归母净利润5.55亿元（同比增长28.02%）。2022年Q1受疫情影响，增长略有放缓，但全年增长可期。公司业绩增长主要由角膜接触镜类产品（2021年收入占比53%）和医疗服务业务（2021年收入同比增长180.78%）驱动。 2. 近视防控需求旺盛，医学视光市场前景广阔 2.1. 青少年近视率居高不下，防控形势严峻 中国青少年近视率与近视人口高居世界第一，2020年儿童青少年总体近视率达52.7%，疫情进一步加剧了近视防控的严峻形势。这使得眼科医疗服务需求持续增加。 2.2. 医学视光市场迎来快速发展，各路玩家纷涌而至 根据灼识咨询数据，中国眼科医疗服务市场规模预计至2025年将达2521.5亿元。其中，医学视光市场是重要细分领域，民营眼科医院凭借其专业性和可复制性发展迅猛。 2.3. 国家关注青少年眼健康，加大近视防控力度 从2018年中央八部门联合印发《综合防控儿童青少年近视实施方案》到2022年《“十四五”全国眼健康规划》，国家层面已将青少年近视防控上升到战略高度，为行业提供了强有力的政策支持。 3. 横向拓展产品布局，保持内生增长动能 3.1. 公司OK镜市占率领先，服务能力同步提升 公司是中国第一家获得牌照的国产OK镜厂商，2019年市占率约30.8%，位居全国第一。公司产品具有可矫正度数高、个性化定制和交货周期短等独特优势，同时公司正自研原材料以完善产业链布局。 3.2. 获批硫酸阿托品院内制剂，完善眼视光领域布局 3.2.1. 阿托品是药物治疗近视的主要手段之一 低浓度阿托品（0.01%）被证实能有效控制近视发展，且副作用小，已获得国家卫健委的认可。临床研究显示，阿托品与角膜塑形镜联合使用，能显著减缓青少年眼轴增长。 3.2.2. 阿托品滴眼液市场增长空间广阔 目前国内尚无经国家药监局注册批准的低浓度阿托品滴眼液上市，院内制剂是主要获取途径，市场供不应求。参考兴齐眼药，该产品有望带来超额营业收入。 3.2.3. 公司阿托品院内制剂获批，未来可期 公司旗下安徽医科大学康视眼科医院的0.01%硫酸阿托品滴眼液于2022年6月获批，标志着公司正式进入药品制剂领域，未来有望与角膜塑形镜共同成为公司近视防控的核心产品。 3.3. 公司多款在研产品蓄势待发 公司在研产品线丰富，包括已进入临床的巩膜镜、处于研制阶段的离焦软镜，以及多项护理产品和诊疗仪器的升级或研发，未来有望进一步丰富产品线，提升竞争力。 3.4. 公司产品布局全面，综合优势明显 公司已拥有“梦戴维”、“DreamVision”、“日戴维”等多品牌、全系列的角膜接触镜产品线，覆盖不同层次和需求人群。公司在研发、产品、技术培训及品牌建设方面均具备综合优势。 4. 纵向拓展产业链上下游，发力视光终端布局 4.1. 仿照美国成熟发展模式，打造欧普视光服务体系 公司借鉴美国视光师（OD）主导的基层眼保健模式，重点发展社区化眼视光服务终端。这些终端与大型医疗机构互补，可提供专业、便利、个性化的视力矫正和近视防控服务。 4.2. 战略布局视光终端网络，推动OK镜产品持续放量 公司自2017年起加速视光服务终端建设，截至2021年末，已建立合作关系的终端总数超过1400家。终端网络的拓展有效带动了核心产品（硬性角膜接触镜）销量的稳定增长，2016-2021年销量复合增长率达22%。 4.3. 定增计划加速扩大视光终端建设，完善近视防控服务业务布局 公司2022年定增募集15.03亿元，将用于“社区化眼视光服务终端建设项目”。计划五年内在安徽、江苏等八个省市新增1348个视光服务终端，为产品销售和服务拓展奠定坚实的渠道基础。 4.4. 持续拓展医疗渠道，积极开发零售渠道 公司采用经销和直销相结合的模式。除医疗渠道外，公司通过参股汇鼎光学（框架镜制造商）拓展覆盖零售渠道，旨在实现医疗和零售双渠道并进。 4.5. 丰富人才队伍稳固行业地位，专业人才培养助力长效经营 公司技术研发和技术培训团队不断壮大（技术人员从2016年的45人增至2021年的1771人）。公司设立了“欧普康视眼视光技术培训学校”，为终端建设和服务提供强有力的人才支持。 5. 盈利预测与估值 5.1. 盈利预测 基于核心业务持续增长、视光中心建设加速以及新药获批等假设，报告预计公司2022-2024年营业收入分别为16.92/22.00/28.66亿元，同比增长31%/30%/30%；归母净利润分别为7.28/9.34/11.92亿元。 5.2. 估值与投资评级 报告采用PE相对估值法，选取爱博医疗、爱尔眼科、兴齐眼药作为可比公司，其2022年平均PE为61.23倍。考虑到公司未来发展前景，给予公司2022年66倍PE，目标价53.72元，首次覆盖，给予“增持”评级。 6. 风险提示 报告提示了五大风险：医疗改革政策影响（如集采）、现有产品结构单一、销售区域（华东）较集中、子公司增多带来的内控管理风险以及募集资金投资项目风险。 总结 该报告全面、深入地分析了欧普康视（300595）的投资价值，核心逻辑可总结为“需求+布局”双轮驱动。 首先，市场端需求高度确定且持续增长。 报告明确指出，中国居高不下的青少年近视率为角膜塑形镜等防控产品提供了坚实的市场基础，并且得到了国家政策的持续支持，行业前景广阔。 其次，公司凭借前瞻性的横向与纵向布局，构筑了稳固的竞争壁垒。 横向拓展产品线：公司不仅是角膜塑形镜的龙头，还通过获批阿托品滴眼液、推进巩膜镜等创新产品，从单一产品向“近视防控综合方案提供商”转型，增强了风险抵御能力和增长动能。 纵向延伸产业链：公司正从产品销售商向“产品+服务”综合运营商转变。通过大规模定增建设社区化视光终端，公司不仅锁定了产品销售的终端渠道，更切入了高附加值、高粘性的医疗服务领域，实现了价值链的延伸。 报告中详实的财务数据（如营收增速、毛利率水平）、市场份额数据（30.8%）以及未来盈利预测，均有力支撑了其“增持”的评级。整体来看，报告对于欧普康视的未来发展持积极乐观态度，认为其在近视防控领域已具备全产业链优势，有望成为行业发展的核心受益者。

中心思想 疫情冲击下业绩韧性凸显，全年增长预期上调 2022年第二季度，药明康德实现收入92.8亿元，同比增长66%，经调整non-IFRS净利润22.5亿元，同比增长67%，增速分别超越管理层此前63-65%的指引和全年65-70%的目标。 新冠订单贡献27亿元（环比+77%），成为短期核心驱动力，剔除新冠项目后主要板块增速较一季度有所放缓，但国内疫情改善后，下半年业绩有望迎来反弹。 公司上调2022年全年收入增速指引至68-72%（对应下半年增速68-75%），显示管理层对未来经营信心增强。我们维持A股/港股“买入”评级及目标价，并将其列为行业首选标的之一。 业务板块分化中显韧性，长期成长逻辑未改 各业务板块表现分化：WuXi Chemistry（+102%）受益新冠商业化项目及小分子管线扩张；WuXi Testing（+17%）受临床CRO/SMO拖累；WuXi Biology（+12%）受上海疫情影响但新分子种类驱动强劲；WuXi ATU长期潜力巨大但短期毛利率承压；WuXi DDSU（-32%）处于主动转型期。 公司持续推进产能扩张（常州、泰兴、新加坡）与技术迭代（TESSA、LentiVex），叠加新分子业务（寡核苷酸、多肽）高速增长，为中长期增长奠定基础。 主要内容 2Q22业绩会及2022年投资者日活动总结 Wuxi Chemistry——市场份额和产能持续扩张 全年收入指引同比增长106%，我们预测100%。2Q22管线期末项目2,010个（临床阶段744个），全球临床阶段药物市占率约16%。小分子药物发现（R端）收入+28%，全年指引+35%；工艺研发生产（D&M端）收入+152%（剔除新冠后+20%），全年指引+151%。API产能今年同比提升70%，常州三期、泰兴一期及新加坡基地有序推进。制剂产能方面，注射剂产能2022-2024年翻倍。 WuXi Testing——优势业务继续加深护城河 全年收入指引+29%，我们预测+27%。实验室分析与测试服务全年+39%，安评业务1H22+53%，在手订单20亿元。SMO业务全年+23%，国内份额超30%。临床CRO业务全年预计-8%，受疫情影响及美国BD不及预期。 WuXi Biology——持续兑现和化学业务间的协同效应 全年收入指引+28%，我们预测+23%。2Q22因上海疫情增速放缓至+12%，但新分子种类相关收入+43%。预计3Q迎来较快反弹。生物学与化学业务协同显著：25%客户由生物学吸引，双业务客户收入CAGR 54%（2017-21）。 WuXi ATU——长期潜力巨大 板块管线67个项目，7个临床III期，4个NDA/BLA准备阶段。TESSA技术在200L规模下产率是传统技术的31倍，大幅降低成本。LentiVex Stable技术突破慢病毒载体生产瓶颈。公司指引2021-23E收入CAGR 30-35%。 WuXi DDSU——转型后未来仍可期 管线101个分子，1个NDA阶段（齐鲁ALK抑制剂伊鲁阿克有望年内上市），5个注册性临床。公司从DDSU 1.0向2.0转型，注重差异化创新。预计成功转型后，特许使用权收费收入2022-32年CAGR近75%。 盈利预测与估值（财务报表部分） 盈利预测调整 调高2022-24E收入/经调整non-IFRS利润预测0-3%/2-4%，维持A股目标价155元、港股176港元，对应46x/44x 2023E PE。 财务指标与估值表（图表1、8-14） 2022E收入387.75亿元（同比+69%），经调整non-IFRS归母净利润84.04亿元（同比+64%）。A股/H股PE（2022E）分别为36.4x/30.3x，低于历史均值。 总结 本报告深入分析了药明康德2022年第二季度的财务表现与业务进展。核心结论为：公司凭借新冠订单和强劲的化学业务实现超预期增长，上调全年指引；各板块在疫情扰动下展现韧性，其中WuXi Chemistry和WuXi Testing的核心竞争力持续强化，WuXi ATU和DDSU进入收获或转型期，长期成长逻辑清晰。产能扩张、技术迭代、新分子业务拓展以及多业务协同为公司提供了可持续增长动力。我们维持“买入”评级，认为当前估值（低于历史均值0.7个标准差）具有吸引力，建议投资者关注下半年业绩反弹及新药商业化进展。

中心思想 合成生物学驱动工业微生物战略升级 华东医药依托40余年工业微生物积淀，构建“三大研发平台+五大产业基地”的完整制造体系，深度布局合成生物学蓝海。2021年工业微生物板块收入同比增长69.2%，2022年Q1同比增长99%，营收快速增长。公司通过ADC毒素、mRNA修饰核苷等高技术壁垒产品，已占据全球关键供应链地位，叠加“政产学研”合作（拱墅区政府、浙江工业大学、郑裕国院士团队），政策与人才红利驱动合成生物学业务成为第二增长曲线。 多元化布局与产业协同加速成长 公司以珲达生物为技术核心，通过美琪健康（大健康）、美华高科（核苷与抗寄生虫药物）、珲益生物（酶与生物基材料）形成多领域、跨产业链的协同生态。逐步从医药向大健康、个护、食品、材料等横向延伸，工业微生物版图日趋完善。分部估值法下2022年目标市值1047亿元（目标价59.84元），维持“买入”评级，反映出市场对公司合成生物学与医美双轮驱动的高成长预期。 主要内容 1. 深耕工业微生物领域，打造第二增长曲线 1.1 积极布局工业微生物新蓝海，构筑较为完整的制造体系 华东医药拥有三大研发平台（中美华东、珲达生物、珲益生物）和五大产业基地（杭州祥符桥、钱塘新区、江苏九阳、美琪健康、美华高科），发酵单体车间规模省内最大，覆盖菌种构建至商业化生产的全流程。2021年工业微生物收入4.18亿元（+69.2%），2022Q1同比增长99%，管理团队产业经验丰富（吴晖等），研发人员363人，授权专利23项。 1.2 资深专家领衔开启合成生物学发展新篇章，“政产学研”多维度赋能 2022年7月，拱墅区政府、浙江工业大学、华东医药三方共建华东合成生物学产业技术研究院，郑裕国院士任院长。研究院聚焦营养与医药化学品、医美生物、新型材料、健康代糖品四大领域，华东医药享有技术专利优先受让权，预期成为区域生物经济创新引擎。 2. 珲达生物聚焦高壁垒、高附加值产品开发，研发管线国内领先 2.1 珲达生物搭建合成生物学三大平台，不断突破创新 珲达生物以微生物构建、代谢产物表达、纯化修饰体系为基础，已实现ADC毒素、mRNA修饰核苷等商业化，成为全球主要mRNA药物用修饰核苷制造商，管线涵盖ADC毒素、抗肿瘤、抗感染等，并提供CRO/CDMO服务。 2.2 珲达生物ADC毒素库产品丰富，供应全球 ADC毒素库含30个毒素（如Thailanstatin A）、4个Linker，已获两款抗癌药甲磺酸依喜替康和美登素DM1的US DMF备案。向全球100余客户提供产品及CDMO服务，生产场地通过NMPA/FDA/EMA/PMDA审计。 2.3 核苷类原料药修饰加工成mRNA药物，假尿苷已完成工艺验证 珲达生物核苷类化合物达134个，核心产品1-甲基假尿苷为Pfizer-BioNTech和Moderna mRNA疫苗关键原料，已完成工艺验证，无动物源成分，通过功能性测试，现为国际市场主要生产商。 2.4 以抗病毒类化合物为补充，囊括抗疱疹病毒、抗新冠病毒等市场 引入5款抗病毒化合物，包括更昔洛韦（抗疱疹）、巨霉素、普利地星（研究显示抗SARS-CoV-2比瑞德西韦更有效）等，拓展抗病毒市场布局。 2.5 拥有专业化研发团队，提供产品质量保障 珲达生物研发中心40余人，80%以上硕博士，平均10年以上从业经验；法定代表人吴晖拥有超30年药品开发经验。 2.6 珲益生物：拓展业务边界，丰富技术研发布局 2022年5月成立，拥有微生物细胞工厂、酶筛选与进化、发酵及分离纯化三大平台，覆盖七大酶系，业务包括工业酶、发酵优化、生物基材料等。 3. 产业基地建设加速布局 3.1 美琪健康：强强联手，助力华东医药业务延伸至大健康领域 华东医药与安琪集团合资组建美琪健康（2021年11月），持股40%+20%，依托安琪集团食品、大健康渠道，加速市场开发。 3.1.1 维生素K2：广泛用于日常食品的必需营养物质 维生素K2已获欧盟推荐添加于饮料、谷物、油脂等多种食品，国内市场也在发展。美琪健康委托安琪生产，产品有粉剂和油剂，指标严格。 3.1.2 吡咯喹啉醌二钠（PQQ）：人体无法合成，或成为市场刚需 PQQ已获美国GRAS认证，2022年3月通过国家卫健委审查，公司积极布局规模化生产。 3.1.3 依克多因：保湿、修复、抗老化，个护领域的新星 依克多因用于修复、防晒、抗衰等个护产品，具有显著保湿和修复功效，公司涉足个护领域。 3.2 美华高科：工业微生物领域全新产业化平台，已开始试生产 2021年12月收购华昌高科并更名美华高科，聚焦核苷系列产品、半合成抗寄生虫药物等，2022年4月试生产，年产2000kg核苷项目已备案。 4. 工业微生物版图日趋完善，有望享受未来市场红利 珲达生物为核酸药物蓝海做准备；美琪健康试水食品个护；美华高科产业化核苷及抗寄生虫药物；珲益生物研发绿色生物技术。全产业链布局完善，迎接全球工业微生物市场红利。 5. 盈利预测与估值 采用分部估值法：医药工业（28倍PE，约523亿元）、医药商业（0.28倍PS，约73亿元）、医美业务（20倍PS，约342亿元）、工业微生物（70倍PE，约110亿元）。合计2022年目标市值1047亿元，对应目标价59.84元，维持“买入”评级。 6. 风险提示 产学研合作进展不确定性、工业微生物业务进展不及预期、阿卡波糖和百令胶囊销售低于预期、创新药研发进展低于预期。 总结 华东医药以40余年工业微生物积累为基础，通过“三大研发平台+五大产业基地”形成完整制造体系，并在合成生物学领域构建“政产学研”合作（拱墅区政府、浙工大、郑裕国院士），确立技术壁垒。珲达生物在ADC毒素和mRNA修饰核苷领域占据全球关键供应链地位，美琪健康、美华高科、珲益生物分别拓展大健康、核苷产业化、绿色生物技术，实现从医药向大健康、个护、食品、材料的横向延伸。2021年工业微生物收入同比增长69.2%，2022Q1增速达99%，成长强劲。分部估值法下，2022年目标市值1047亿元（目标价59.84元），维持“买入”评级。风险点主要集中于产学研协同效果、工业微生物业务推进节奏、核心药品销售及创新药研发进度。

　　艾德生物(300685) 　　事件 　　7月29日，公司发布2022年上半年业绩报告，公司实现收入3.93亿元，同比下降1.62%；归母净利润8929万元，同比下降20%；其中2022年第二季度，公司实现收入1.86亿元，同比下降17%；归母净利润3567.29万元，同比下降47%。 　　点评 　　国内市场有望随疫情防控有力逐步恢复，海外持续稳健增长。分地区看，国内实现收入3.35亿元，同比下滑5%，主要系部分城市疫情影响，医院积极投入疫情抗击工作，叠加各地隔离政策等因素，医疗机构肿瘤患者就诊受限，对公司国内市场销售造成一定影响；国内疫情防控有力，院内诊疗流量随之逐步恢复，国内销售有望逐季度恢复。海外市场实现收入5717万，同比增长27%，预计未来将持续稳健增长。 　　多款新品有望相继放量，合作多家头部药企稳定收入增长。上半年公司国内PD-L1伴随诊断产品获批，成为该领域首张国产证书，海外PCR-11基因产品纳入日本医保，有望推动该产品在日本渗透率提升。上半年公司与阿斯利康、皮尔法伯、和黄医药等多家头部医药企业达成合作，推动伴随诊断产品的持续放量。 　　研发驱动创新，海外市场不断拓展。公司研发持续加码，2022年上半年研发投入7784万元，同比增长14%，占营业收入的20%；公司研发人员占比超过42%。同时公司进一步开拓海外市场，招聘海外市场人员，完善海外市场渠道布局，销售费用较同期增长，公司国际业务及BD团队50余人，100余家国际经销商覆盖60多个国家和地区，海外渠道竞争力持续提升。 　　盈利调整与投资建议 　　考虑公司半年度业绩情况，考虑公司SDC2产品权益及子公司股权转让对业绩的影响，我们预计公司22-24年归母净利润为3.08亿元、3.77亿元、4.67亿元，同比增长29%、22%、24%； 　　22-24年公司对应EPS分别为0.77、0.95、1.17元，对应当前PE分别为39、32、26倍。维持“增持”评级。 　　风险提示 　　行业政策变动风险；行业竞争加剧风险；汇率变动风险等。

　　贝达药业(300558) 　　主要观点： 　　 以肺癌治疗为“支点”， 研发创新为“杠杆”， “撬动” 新药无限可能 　　深耕肺癌等癌症治疗领域，公司已经构建了国内领先的新药研发体系，成功推动了三大产品上市。公司针对 EFGR、 ALK、 VEGF 等多个靶点开发了多种类型的药物研发管线。 40 余项在研项目涵盖靶向新药和免疫疗法，兼有小分子和大分子多种抗癌新药机制， 其中 EGFR/c-MET 双抗， KRAS 等管线或可打造管线联合与空白填补。 内部积极研发，外部寻求合作， 贝达的创新“血液”为公司发展不断创造新的可能。 　　 恩沙替尼一线、二线共同发力，有望国内、海外“两翼齐飞” 　　（ 1） 恩沙替尼是公司成功推动上市的第二个重磅产品。 2020 年，恩沙替尼针对 ALK 阳性的 NSCLC 患者的二线治疗适应症获得批准在国内上市并成功进入 2021 年医保目录。 eXalt3 试验的成功表明恩沙替尼具有显著延长 ALK 突变 NSCLC 患者无进展生存期的能力并且有较好的安全性， 也助力恩沙替尼一线治疗适应症在 2022 年成功获得批准在国内上市。一线、二线适应症都在国内上市成功， 术后辅助治疗适应症也处在 III 期临床阶段， 彰显恩沙替尼巨大的发展潜力。（ 2）作为中国第一个拥有自主知识产权的 ALK-TKI， 恩沙替尼的研发成果展示在在WCLC2020 和《JAMA Oncology》，其临床优势获得了国际学术界的充分认可，也为恩沙替尼全球上市奠定了坚实基础。目前，公司正在积极推进向美国食品药品监督管理局递交恩沙替尼一线治疗适应症的上市申请准备工作， 未来有望成为首个由中国企业主导在全球上市的肺癌靶向创新药。 　　埃克替尼术后辅助获批延续潜力， EGFR-TKI“代际联动”协同发展 　　（ 1） 埃克替尼作为公司的第一个上市产品， 上市十一年依然存在可以发掘的临床优势。 2021 年， EVIDENCE 试验的优异成果登上 2020WCLC 以及《柳叶刀· 呼吸医学》， 表明埃克替尼针对 EGFR 突变 NSCLC 患者疗效明显优于标准辅助化疗， 可以显著延长患者无病生存期且不良反应发生率明显低于标准辅助化疗。 试验的成功也助力埃克替尼进军术后辅助治疗并于年底进入医保。 术后辅助适应症的获批使埃克替尼能满足更多的临床需求， 有望在埃克替尼未来放量中起愈发重要的作用，延长了埃克替尼的产品生命周期。 （ 2） 为解决耐药性问题并追求更好的治疗效果，公司迎难而上积极开发第三代 EGFR-TKI—贝福替尼。 II 期临床数据表明贝福替尼的治疗效果与已上市的第三代 EGFR-TKI 临床数据对比有较强竞争力，还展示出治疗脑转移 NSCLC 患者的良好效果。 2021 年贝福替尼的二线适应症上市申请已经被受理， 如果成功上市将有望与已上市的埃克替尼（第一代 EGFR-TKI）以及在研的 BPI-361175（第四代 EGFR-TKI）、 MCLA-129（ EGFR/c-Met 双特异性抗体） 和 BPI-21668（ PI3Kα 抑制剂） 在未来协同发展， 进一步增强公司在 EGFR-TKI 领域的影响力。 　　贝伐珠单抗适应症布局广泛， VEGF 靶点贡献业绩增量 　　贝伐珠单抗是公司首个获批上市的大分子生物制品。 2021 年，贝安汀®正式获批上市，获批的适应症为转移性结直肠癌和晚期、转移性或复发性非小细胞肺癌。 III 期临床试验表明的贝安汀®有效性、安全性、免疫原性和群体药代动力学特征与贝伐珠单抗相似。 2022 年，贝安汀®再度扩展多项新适应症，如复发性胶质母细胞瘤、上皮性卵巢癌、输卵管癌或原发性腹膜癌、宫颈癌等。 广泛的适应症和良好的治疗效果使贝安汀®有望为公司贡献更多的业绩增长，也为拓展新的治疗领域打下基础。 　　投资建议 　　我们预计 2022-2024 年公司收入分别为 28.36 亿元、 39.16 亿元、 54.97亿元，分别同比增长 26.3%、 38.1%、 40.4%； 2022-2024 年归母净利润分别为 4.25 亿元、 5.88 亿元、 8.27 亿元， 分别同比增长 10.9%、 38.5%、40.7%。 2022-2024 年对应的 PE 分别为 49.00X、 35.38X、 25.15X。 我们通过 DCF 法对公司进行保守估值，可得公司 A 股合理市值区间为 309.84亿元~417.93 亿元， 并参考可比公司估值， 我们看好公司在肺癌靶向药市场及新药研发体系的领先地位， 我们首次覆盖， 给予“买入”评级。 　　风险提示 　　新药研发和审批风险；医药政策变动风险；产品销售不及预期等。

　　恩华药业(002262) 　　投资要点 　　事件：公司发布2022年半年报，上半年收入20亿元，同比增长7.3%，归母净利润4.5亿元，同比增长8.9%。业绩符合预期。 　　业绩端：麻醉板块表现亮眼，销售改革正当时。（1）麻醉板块表现亮眼，上半年实现收入9.8亿元，同比增长12.9%，占营收比重由2021年的46.5%提升至2022年的48.9%。公司重点加强新上市的瑞芬太尼、舒芬太尼、阿芬太尼、羟考酮的推广力度，加快产品市场准入，快速形成规模销售；（2）精神板块和神经板块业绩出现回调，同比下降0.6%和2.9%。面对集采冲击，公司一方面加大被纳入集采的产品在非集采市场的推广力度，使集采产品在集采区域能够维持较为稳定的收入；另一方面及时对销售队伍进行调整，将原精神线部分销售人员进行转岗培训后快速整合到麻醉线的销售队伍，全面投入到新产品的市场推广中。 　　研发端：中枢神经类药物研发提速，实施创仿分设，创仿并重。（1）公司加大研发投入，加快创新药物研发，推进重点仿制药产品的研发及一致性评价。在产品研发方面，公司在研科研项目70多项，投入科研经费2.09亿元，同期增长33.4%，取得了显著的研发成果。（2）在创新药研发方面，公司目前共有20多个在研创新药项目，其中开展I期临床研究项目4个，提交IND申报资料项目1个,提交Pre-IND资料在审评项目4个；（3）在重点仿制药产品研发及一致性评价方面，开展一致性评价项目16个，一致性评价在审评项目3个；获得仿制药生产批件1个，仿制药在审评项目3个，包括地佐辛及注射液、依托咪酯乳状注射液、奥氮平片。 　　全球化：国际BD业务进展顺利，奥赛利定富马酸盐处于NDA审核阶段。（1）奥赛利定富马酸盐（TRV-130）注射液于2022年1月向NMPA正式递交上市NDA申请，目前处于NDA审核阶段。（2）与天境生物共同资助的用于治疗阿尔茨海默症的新药Protollin，在美国的Ⅰ期临床试验进展顺利，目前已完成50%患者入组。（3）引进的治疗精神分裂症新药Lu-AF35700已于2022年6月底向CDE递交Pre-IND申请，有望于近期获批临床。 　　盈利预测与投资建议：通过院内、院外相结合的销售模式，公司业绩稳步增长，麻醉板块表现尤为亮眼。随着公司研发投入的不断提升，创仿并重战略的逐步落地，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为9.9、11.5和13.1亿元，对应EPS为0.99、1.14和1.3元，对应PE分别为14、12和10倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：研发进展不及预期、核心品种商业化进展不及预期、政策风险。