云南白药(000538) 　　报告摘要 　　四大事业群稳健增长，新兴事业部贡献增量 　　云南白药以药品、健康品、中药资源和云南省医药公司四大事业群为生产经营核心底座，同时快速推进医疗器械事业部和滋补保健品事业部等新兴业务发展。 　　药品事业群：从学术临床、市场营销、渠道细分、生产提效等方面持续推进各项重点工作，有望继续保持稳健增长。 　　健康品事业群：通过优化研发管理、渠道管理、生产管理、供应管理流程，实现从供应商到市场投放，从企业管理到用户服务、从产品研发到用户需求的端到端打通，口腔护理和头皮护理产品将继续保持增长。 　　中药资源事业群：公司围绕种业、种植、加工、市场、品牌等方面明确目标、细化措施，加快推进中药材产业高质量发展，有望带动云南省中药材产业链联动发展。 　　省医药公司：通过开展多仓运营、货源共建、母子公司运营协同、质量共享平台等数百余个项目，省医药公司进一步实现服务能力和服务范围的扩展。 　　研发战略布局清晰，推动创新中药与核药研发 　　公司不断构建适合白药战略发展阶段的研发创新体系和研发运营管理能力，坚持统筹打好“中药”和“创新药”两张牌。 　　短期研发项目：公司全力布局上市品种二次创新开发、快速药械开发，目前在研项目涉及二次开发的中药大品种11个，开展项目25个。 　　中期研发项目：公司全力推进创新中药开发，持续打造云南白药透皮制剂明星产品，目前贴膏剂项目共有4个在研品种，累计获得专利4项。 　　长期研发项目：公司创新药项目聚焦社会需求和科技赋能，以核药发展为中心，布局多个创新药物管线，提升持续发展动力。 　　盈利预测与估值 　　公司四大核心事业群药品、健康品、中药资源和省医药公司长期保持稳健增长，预计公司2025/2026/2027年营业收入为417.62/435.30/452.78亿元，同比增速为4.32%/4.23%/4.02%；归母净利润为51.33/56.30/59.99亿元，同比增速为8.08%/9.68%/6.55%。对应EPS分别为2.88/3.16/3.36元，对应当前股价PE分别为19.77/18.03/16.92倍。 　　我们选取中药行业同为老字号品牌的片仔癀、同仁堂、东阿阿胶和华润三九等公司作为可比公司，四家可比公司2025年市盈率预期均值为25.2倍，云南白药市盈率相对较低，公司估值有望继续修复，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　部分中药产品集采风险；中药材原料价格波动风险；创新管线研发不及预期风险。

　　华东医药(000963) 　　投资要点 　　核心观点：公司创新转型成果即将兑现，license-in与自研创新品种将陆续上市贡献业绩。存量仿制药及中成药业务集采影响逐步出清的同时，工业微生物、医美业务板块补足业绩增长。公司整体业绩稳健增长+创新兑现，有望价值重估。 　　自研创新崭露头角，创新品种开始上市及商业化销售。公司通过自研、引进、投资合作等方式，聚焦内分泌、自身免疫及肿瘤三大领域；截至2024年底，公司创新药产品管线已超80项。其中，内分泌领域围绕GLP-1布局单靶点、双靶点、三靶点产品矩阵，单靶点口服小分子已进入三期，三靶点Ⅱa期临床数据显示优异数据。肿瘤领域，潜力靶点ROR1ADC已进入Ⅰ期临床，此外CDH17ADC、protac等重要靶点布局。自免领域已建立生物制剂/外用制剂覆盖全领域适应症。自2025年开始，公司license-in的创新品种率先上市销售，夯实创新药销售体系，未来创新品种销售占比提升、自研创新品种进展，将有望带来业绩贡献与估值提升。 　　工业微生物、医美板块成型，打造多元增长极。工微板块，公司通过自建及并购，加速工业微生物战略版图，已形成xRNA、特色原料药&中间体、大健康&生物材料、动物保健四大业务，随着客户积累与订单转化，产能释放后有望实现高速增长。医美方面，公司通过收购英国Sinclair及设立国内欣可丽美学，打造国际化高端化医美布局，未来随着maili玻尿酸、重组肉毒素及多款医美设备上市，医美板块有望恢复较快增长。传统工业方面，近年来存量大品种集采逐步落地，自免产品竞争格局较好，短期内集采压力较小，中长期看创新品种上市将减轻集采负面压力。 　　盈利预测与估值：考虑公司创新持续兑现，我们将其2025-2027年归母净利润由40.14/45.39/50.48亿元上调至40.32/45.55/51.54亿元，对应当前市值的PE估值分别为19/17/15倍。考虑到公司未来创新药品种陆续上市贡献业绩，及创新能力兑现带来估值重塑，维持“买入”评级。 　　风险提示：新产品研发失败的风险、新产品市场推广或不及预期的风险、医药行业政策不确定性风险等。