药明康德(603259) 　　核心观点 　　2024年三季度单季收入破百亿。2024Q1-3公司实现营业收入277.0亿元，（同比-6.2%，剔除新冠商业化项目后同比+4.6%），归母净利润65.3亿元（同比-19.1%），经调整Non-IFRS归母净利润73.5亿元（同比-10.1%）。其中2024年三季度单季度实现营业收入104.6亿元（同比-2.0%，剔除新冠商业化项目后同比+14.6%，环比+13.0%），归母净利润22.9亿元（同比-17.0%，环比-0.2%），经调整Non-IFRS归母净利润29.7亿元（同比-3.2%，环比+20.9%）。 　　收入多元化，24年前三季度美国客户收入增速转正。2024Q1-3美国客户实现收入176.2亿元（剔除新冠商业化项目同比+7.6%）；欧洲客户实现收入35.3亿元（同比+14.8%）。2024H1美国客户实现收入107.1亿元（剔除新冠商业化项目同比-1.2%）；欧洲客户实现收入22.2亿元（同比+5.3%）24年前三季度美国客户收入增速转正，欧洲客户收入增长提速。 　　一体化CRDMO模式持续驱动发展。1）化学业务方面，CRDMO模式驱动业务持续增长。小分子CDMO管线持续扩张，2024年前三季度新增分子915个，包括临床期及临床I前项目898个，临床II期项目14个，临床III期项目1个，商业化项目2个。2）ATU业务方面，前三季度收入和毛利率同比下降，主要受美国拟议法案影响，新签订单减少，管线项目的新增势头放缓，但多个商业化项目仍在积极推进，前三季度ATUCDMO管线共计59个项目，新增了世界首个TIL（创新肿瘤淋巴细胞疗法）商业化项目。 　　在手订单增长趋势良好，TIDES业务高速增长。截至2024年9月底，公司在手订单达438.2亿元（剔除新冠商业化项目同比+35.2%），2024年前三季度全球前20大制药企业客户收入112.2亿元（剔除新冠商业化项目同比+23.1%）；TIDES业务2024年前三季度收入35.5亿元（同比+71.0%），在手订单同比增长196%，寡核苷酸和多肽D&M客户数和分子数量稳步提升，产能持续扩张，推动TIDES业务持续高速增长。风险提示：地缘政治风险；景气度下行风险；行业竞争加剧风险。 　　投资建议：在手订单增长趋势良好，维持“优于大市”评级。

　　健之佳(605266) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024年三季报。2024年前三季度公司实现收入67.4亿元（+3.6%）；归母净利润1.0亿元（-63.8%）；扣非归母净利润1.0亿元（-64.3%）。2024Q3公司实现收入22.5亿元（+4.1%）；归母净利润0.4亿元（-68.5%）；扣非归母净利润0.3亿元（-73.1%）。 　　“自建+收购”双轮驱动，门店稳健扩张。公司门店覆盖云南、四川、重庆、广西、河北、辽宁、贵州7个省市，初步形成深耕云南、立足西南，向全国发展的格局。截至2024Q3，公司门店总数为5501家，较年初门店数增长7.5%，同比增长16.8%。前三季度公司自建门店288家，收购门店122家，因发展规划及经营策略调整关闭门店25家，净增门店385家。 　　重点提升县级以上门店数量和规模。公司坚持“以中心城市为核心向下渗透”的扩张策略，在巩固省会市场的基础上，重点提升有较大发展空间的地级、县级市场门店规模。截至2024年9月末，公司医药零售门店数为5170家，其中县级以上门店总数达4899家，占比达94.8%。新店（店龄一年以内）、次新店（店龄二年以内）占比21.1%，自建培育期门店+并购整合门店近1500家（占药店比例近30%）。 　　中西成药业务增长稳健。2024年1-9月，公司通过品类规划调整，积极承接院内顾客外流长期趋势带来的增量业务，处方药和非处方药（中西成药）销售收入增长4.3%、结构占比为76.8%（+1.5pp）。 　　盈利预测：预计2024-2026年归母净利润分别为2.5亿元、3.1亿元、3.6亿元。 　　风险提示：行业政策风险，市场竞争加剧风险，新增门店不及预期风险。

　　普洛药业(000739) 　　核心观点 　　24Q3收入端稳健增长，利润端增长承压。2024年前三季度，公司实现营收92.9亿元（+9.3%），归母净利润8.7亿元（+2.2%），扣非归母净利润8.3亿元（+0.4%）。其中，第三季度收入28.6亿元（+12.4%），归母净利润2.4亿元（-2.2%），扣非归母净利润2.3亿元（-1.8%）。 　　分板块业绩：制剂板块表现突出，高基数下CDMO板块收入有所下滑。2024年前三季度各板块情况如下：1）原料药板块：实现营收69.0亿元，同比增长15.3%；毛利10.8亿元，同比下降0.9%；毛利率15.6%，同比下降2.6个百分点，主要系2023年上半年管控放开后，API销售毛利率基数较高所致。2）CDMO板块：实现营收14.2亿元，同比下降11.4%，毛利5.8亿元，同比下降19.6%；毛利率40.8%，同比下降4.2个百分点，主要系2023年上半年有特殊订单，2024年前三季度扣除特殊订单影响后CDMO业务的销售收入与毛利仍保持稳健增长。3）制剂板块：实现营收9.5亿元，同比增长8.6%；毛利5.9亿元，同比增长28.0%；毛利率62.2%，毛利率同比提升近10个百分点，主要系部分产品销售模式有所调整，同时生产效率有较大提升，综合成本下降较大。 　　CDMO业务项目数持续高增长。2024年前三季度，公司报价项目1198个，同比增长85%；进行中项目948个，同比增长47%。其中，商业化阶段项目344个，同比增长33%；研发阶段项目604个，同比增长57%。API项目共113个，同比增长51%，其中18个已经进入生产商业化，16个正在验证阶段，79个处于研发阶段。截至2024年9月底，公司已经与550家创新药公司签订了保密协议。总体而言，随着公司技术、制造和服务能力的不断增强，项目数持续高增长，为CDMO业务的收入增长提供了强有力支撑。 　　风险提示：地缘政治风险；行业竞争加剧风险；研发失败风险。 　　投资建议：原料药制剂一体化布局稳步推进，维持“优于大市”评级。收入增长稳健，制剂板块毛利率提升显著，维持盈利预测，预计2024-2026年归母净利润11.23/13.25/15.94亿元，同比增速6.4%/18.0%/20.3%。

　　北陆药业(300016) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2024年三季度报告，前三季度，公司实现营业收入7.30亿元，同比增长12.30%；归母净利润为2439.43万元，同比增长1156.34%。 　　第三季度，公司实现营业收入2.56亿元，同比增长20.77%；归母净利润为485.31万元，同比增长163.36%，公司经营保持稳健态势，盈利能力强力回升，战略转型初见成效。 　　点评： 　　公司基本盘稳固，并表天原药业加大中成药板块布局 　　公司持续推动纳入集采的对比剂产品及降糖类产品的集采执标工作，并积极推广其他未纳入集采的产品销售，同时海外市场业务进展顺利。 　　公司已通过并购的方式收购承德天原药业80%的股权，并已成功并表。公司目前拥有59个中成药产品，北陆药业的九味镇心颗粒和天原药业的金莲花颗粒作为公司两大销售额过亿的“黄金单品”，不仅具有良好的市场竞争力，同时为公司打造中药品牌提供了极强的助力。随着公司对天原药业的整合与赋能，公司的中药板块将成为公司业绩持续增长的重要驱动力，有望成为公司的“第二增长曲线”。 　　研发效率不断提升，研发成果落地提升公司业绩天花板 　　公司继续调整研发组织架构，提高研发效率，在对比剂制剂及原料药、中枢神经、内分泌、消化、维生素、外用制剂等领域布局，研发立项更加多元。全资子公司艾湃克斯积极落实公司的各项研发任务，并取得了阶段性的进展。 　　公司钆布醇注射液（15ml:9.0708g）、盐酸帕罗西汀肠溶缓释片、钆特酸葡胺注射液及原料药、硫酸钠等获批上市。钆贝葡胺注射液（10ml:5.290g）、钆喷酸葡胺注射液（10ml：4.69g、12ml：5.63g）通过仿制药质量和疗效一致性评价。控股子公司海昌药业碘克沙醇化学原料药获批上市，生产车间通过GMP符合性检查。丰富的产品储备让公司未来经营业绩有了更多的增长可能性。 　　投资建议：维持“增持”评级 　　预计2024-2026年公司收入分别为10.76/13.97/16.61亿元（前值为10.58/13.51/15.74亿元），收入增速分别为20.8%/29.8%/19.0%，2024-2026年归母净利润分别为26/39/44百万元（前值18/31/39百万元），增速分别为136.0%/49.8%/14.9%，2024-2026年EPS预计分别为0.05/0.08/0.09元，对应2024-2026年的PE分别为94/63/55x，公司作为国内对比剂领头企业，不断通过“外延并购+自主研发”开辟公司第二增长曲线，我们看好其未来发展。维持“增持”评级。 　　风险提示 　　产品未中标集采或价格下降的风险；研发进度或结果不理想的风险；投资并购及整合的风险。

　　九典制药(300705) 　　主要观点： 　　事件 　　2024年10月28日，九典制药发布2024年三季度报告。2024年前三季度，公司实现营业收入21.46亿元，同比增长13.36%；归母净利润4.50亿元，同比增长45.08%；扣非归母净利润4.18亿元，同比增长44.82%；经营性现金流量净额6.02亿元，同比增长55.47%。 　　事件点评 　　利润端维持高速增长，24Q3利润超预期 　　24Q3公司营业收入为7.80亿元，同比增长15.47%，归母净利润1.66亿元，同比增长47.38%，扣非归母净利润1.63亿元，同比增长47.37%。24Q3公司利润端维持高速增长。 　　费用率持续优化，净利率稳步提升 　　24年前三季度公司销售毛利率为73.76%，同比下降4.23个百分点；销售净利率为20.96%，同比增长4.58个百分点。销售费用率39.85%，同比下降6.73个百分点，销售费用率持续优化主要是由于1）洛索集采陆续执标，销售费用有所降低；2）营销模式持续转型；3）院外市场占比逐步提升，预计未来随着销售效率提升，销售费用率有望持续优化；管理费用率2.86%，同比下降0.65个百分点；研发费用率7.80%，同比下降0.51个百分点；财务费用率0.54%，同比+0.44个百分点，费用率持续优化。 　　洛索院内市场集采陆续执标，院外市场高速发展 　　24Q3院内贴膏剂快速放量，院外规模增长迅速。公司贴膏剂24Q3销售总额为4.62亿元，同比增长15.57%，其中院内收入同比增长8.47%，销售数量同比增长73.02%;院外收入0.58亿元，同比增长113.49% 　　洛索院内：多次参加集采，价格逐步趋于稳定，该产品在广东联盟地区、京津冀“3+N”联盟地区、甘肃省集采的中标价格是18.19元/贴，浙江省、云南省集采的中标价格是17.37元/贴。截至24年10月，洛索在全国剩4个区域（北京、上海、山东、湖北）未被集采，已集采中标地区剩2个区域（黑龙江、西藏）未执行。 　　洛索院外：公司持续加大建设，院外市场维持高速发展。公司未来将继续加大在零售端的投入力度。随着新品的陆续推出，将构建起产品矩阵，并通过共享渠道进行推广，持续增强新品在零售市场的销售优势。 　　新产品预计持续推出，逐步扩大局部镇痛贴膏剂领域布局 　　23年3月酮洛芬凝胶贴膏上市，24年预计新产品消炎解痛巴布膏 　　有望在连锁药房和诊所端开始销售，25年预计吲哚美辛凝胶贴膏和氟比洛芬凝胶贴膏有望陆续落地。 　　投资建议：维持“买入”评级 　　公司核心产品洛索洛芬钠凝胶贴膏持续放量，院外市场快速发展，我们看好公司未来发展。根据公司三季度报告，公司利润端维持高速增长，费用率持续优化，盈利能力稳步提升，我们上调了利润端预测，预计公司24-26年，收入分别为31.06/36.15/42.43亿元，分别同比增长15%/16%/17%，归母净利润分别为5.15/6.82/9.06亿元（前预测值为4.86/6.42/8.66亿元），分别同比增长40%/32%/33%，对应估值为22X/17X/13X。维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　政策变化风险；产品质量控制风险；研发风险

　　皓元医药(688131) 　　高盈利的前端业务保持快速增长，业绩持续超预期 　　2024年前三季度，公司实现营业收入16.19亿元，同比增长17.65%；实现归母净利润1.43亿元，同比增长21.31%；实现扣非归母净利润1.30亿元，同比增长21.04%。单看2024Q3，公司实现营业收入5.64亿元，同比增长13.80%，环比增长2.33%；实现归母净利润0.73亿元，同比增长212.93%，环比增长35.95%；实现扣非归母净利润0.63亿元，同比增长194.47%，环比增长19.95%。鉴于公司高盈利业务持续快速增长叠加成本控制，我们上调2024-2026年的盈利预测，预计归母净利润分别为1.95/2.75/3.54亿元（原预计1.61/2.32/3.00亿元），EPS为0.93/1.30/1.68元，当前股价对应P/E为39.6/28.1/21.9倍，维持“买入”评级。 　　扩品类+拓渠道，工具化合物销售高速增长驱动利润率环比快速提升 　　公司盈利能力环比快速提升，主要系毛利率较高的工具化合物销售增长强劲。2024年前三季度，公司销售毛利率为47.58%，同比下滑0.76pct；销售净利率为8.70%，同比增长0.22pct。2024年Q1-Q3，公司单季度销售毛利率分别为40.80%、49.57%、51.71%，单季度销售净利率分别为3.28%、9.51%、12.75%。2024H1，公司生命科学试剂业务收入7.00亿元，同比增长30.70%。其中，分子砌块营收2.08亿元，同比增长46.0%；工具化合物和生化试剂收入4.92亿元，同比增长25.2%。截至2024年半年报，公司累计储备超12.6万种生命科学试剂，构建了200多种集成化化合物库，为客户提供品类丰富的高质量研究工具。 　　后端业务增速放缓，合规产能+XDC平台持续完善 　　2024年上半年，公司成功构建了XDC Payload-Linker CMC一体化服务平台，承接ADC项目数超70个。公司安徽马鞍山、山东菏泽、重庆皓元抗体偶联药物CDMO等产业化基地建设有序进行，高端原料药和制剂的CDMO服务能力稳步提升，创新成果逐步转化。截至2024年半年报，公司仿制药项目数共363个，其中商业化项目81个；创新药项目数量769个。截至2024年半年报，公司原料药和中间体、制剂业务在手订单金额稳健，在手项目数同比增加20%。 　　风险提示：医药外包服务需求下滑、核心成员流失、新产品开发失败等。

　　方盛制药(603998) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2024年三季度报告：2024年前三季度实现营业收入13.48亿元，同比+10.95%；归母净利润2.28亿元，同比+60.66%；扣非归母净利润1.63亿元，同比+33.87%。 　　分析点评 　　三季度利润增长亮眼，毛利率提升明显 　　公司2024Q3收入为4.38亿元，同比+21.69%；归母净利润为0.91亿元，同比+158.74%，主要是由于核心产品销售稳步增长以及处置子公司股权产生收益；扣非归母净利润为0.52亿元，同比+52.62%。公司坚持以“338大产品打造计划”的落地实施为中心，充分挖掘并激活管理层和员工的潜能，实现绩效增长。 　　24年前三季度公司整体毛利率为72.86%，同比+3.73个百分点；销售费用率40.62%，同比-0.95个百分点；管理费用率7.69%，同比-1.29个百分点；研发费用率7.67%，同比+2.96百分点；财务费用率0.50%，同比-0.12个百分点；经营性现金流净额为1.17亿元。 　　中药创新药放量迅速，化药产品依折麦布片增长迅速 　　24年前三季度，制药板块业绩稳步增长，收入12.39亿元，同比+14.31%。中药方面，藤黄健骨片全面实行集采，销售量同比增长约14%，目前该产品已经累计完成近8,400家公立医疗机构的覆盖，其中等级医院约2,400家；中药创新药玄七健骨片、小儿荆杏止咳颗粒创销售新高，其中玄七健骨片前三季度收入约8600万元，同比增长超340%，该产品已经覆盖1,000多家公立医疗机构，其中等级医院近700家；小儿荆杏止咳颗粒销售收入约6000万元，同比增长超130%，该产品已经累计完成1,500多家公立医疗机构的覆盖，其中等级医院超1,000家；子公司滕王阁药业收入1.85亿元，同比增长超15%；化药方面，依折麦布片销售收入约2.33亿元，同比增长超100%，该产品累计完成了近4,500家公立医疗机构的覆盖，其中等级医院约1,800家。 　　新产品养血祛风止痛颗粒提交上市许可申请，该产品未来市场空间可观养血祛风止痛颗粒是基于中国近代著名中医大家张锡纯先生的代表性方剂“升陷汤”的加减配方而成，能改善脑供血不足情况，迅速缓解头痛、头晕症状，可广泛应用于临床治疗反复发作性紧张型头痛。头痛相关疾患病人数多，诊断和治疗仍然存在较大不足，据《中国偏头痛诊断与治疗指南（中华医学会神经病学分会第一版）》，偏头痛是一种常见的慢性发作性脑功能障碍性疾病，全球约10.4亿人患有偏头痛，男性终身患病率约10%，女性约22%，我国偏头痛的年患病率约为9%。养血祛风止痛颗粒未来发展空间较大，市场前景可观。 　　投资建议 　　我们看好公司中药创新药品种稳步放量。根据公司三季度报告显示，化药产品依折麦布片集采后快速放量，前三季度利润增长迅速，业绩表现亮眼。收入端，我们维持此前预测，预计24-26年收入为 　　17.37/20.26/23.64亿元，分别同比增长7%/17%/17%，利润端，考虑到公司产品结构持续优化，毛利率稳步提升，集采内产品持续放量，前三季度利润端增长显著，同时处置子公司股权产生收益贡献利润，我们上调了此前利润预测，预计24-26年归母净利润分别为2.79/3.04/3.67亿元（前预测值为2.25/3.00/3.52亿元），分别同比增长49%/9%/21%，对应估值为19X/17X/14X。维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　政策变化风险；产品质量控制风险；研发风险

　　迈瑞医疗(300760) 　　投资要点 　　事件：公司公告，2024年前三季度，公司实现营业总收入294.85亿元（+7.99%，表示同比增速，下同），归母净利润106.37亿元（+8.16%），扣非归母净利润104.37亿元（+7.75%），业绩符合我们预期。 　　国内市场短期承压，海外市场表现良好。前三季度国内市场由于公立医院招标低位运行，非刚性医疗需求疲软，国内市场整体承压，公司Q1-3国内收入174.7亿（+1.9%），单Q3国内收入下滑9.7%。前三季度海外市场受益于海外高端战略客户和中大样本量实验室的持续突破，动物医疗、微创外科、AED等业务放量，公司海外业务表现良好，公司Q1-3国际市场收入120.2亿（+18.3%），单Q3国际市场收入同比增长18.6%，其中欧洲市场单Q3收入同比增长近30%，发展中国家单Q3收入同比增长超20%，亚太地区单Q3收入同比增长超30%。 　　主业体外诊断业务增速强劲。前三季度营收114亿元，同比增长20.9%，营收占比38.7%，其中化学发光收入增长超过20%。前三季度生命信息与支持业务收入108.9亿元，同比下降11.7%，营收占比36.9%，其中微创外科收入增长超过45%。前三季度医学影像业务收入59.7亿，同比增长11.4%，营收占比20.2%，其中超声高端及超高端型号增长超过30%。 　　盈利预测与投资评级：公司前三季度业绩受国内招采延后影响，我们下调公司2024-2026年归母净利润由138.21/167.38/199.84至129.12/153.63/180.68亿元，对应当前市值的PE估值分别为25/21/18倍，考虑到明年设备招采有望逐季度恢复，维持“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争加剧，新产品研发或推广不及预期的风险。

　　华熙生物(688363) 　　事件：华熙生物发布2024年三季报。24Q1-3，公司实现营收38.75亿元，同比-8.21%；归母净利润3.62亿元，同比-29.62%；扣非归母净利3.27亿元，同比-24.58%。单Q3看，公司实现营收10.64亿元，同比-7.14%；归母净利润0.20亿元，同比-77.44%；扣非归母净利0.11亿元，同比-85.37%。 　　销售费用率优化，组织管理变革期管理费用率提升。1）毛利率方面，24Q1-3/Q3，公司毛利率为73.93%/72.38%，同比+0.86/+1.25pct；2）费用率方面，24Q1-3/Q3，公司销售费用率为42.09%/42.53%，同比-3.92/-3.06pct；管理费用率为10.92%/16.59%，同比+3.34/+6.62pct；研发费用率为8.08%/10.58%，同比+1.52/+2.69pct；3）净利率方面，24Q1-3/Q3，公司归母净利率为9.34%/1.90%，同比-2.84/-5.93pct；扣非归母净利率8.43%/0.99%，同比-1.83/-5.32pct。 　　推行变革调整，业绩短期承压，建议关注调整后提质增效。1）护肤品业务： 　　基于最新科研成果进行产品升级和推新，提升产品竞争力；9月润百颜推出新品胶原紧塑霜，新品首次采用独家BloomCell细胞超塑新生科技，从根源激活细胞活力，提升全皮层胶原自生力；10月夸迪上新CT50抗垮面霜，采用新一代CT50细胞能量液，能够自主定位成纤维细胞实现精准抗垮；2）医疗终端业务： 　　持续丰富医美业务产品管线，10月上新颈纹针润致·格格和唇部注射的润致·斐然，其中润致·斐然是专用于唇部注射的玻尿酸，与润致Natrual、2号、3号和5号协同形成较为完善的面部抗衰解决方案；格格针主要适用于纠正颈部中重度皱纹，补充品牌在颈部抗衰领域的空白，开启“面颈同龄”新时代。3）原料业务： 　　医药级原料无菌级HA生产线已完成试产，新增用于修护和润滑产品的医疗器械级透明质酸钠，有望进一步巩固公司在HA高端市场的领先地位。 　　研发聚焦糖生物学和细胞生物学，持续引领科技转化生态。华熙生物成立以来坚持合成生物创新驱动的生物科技公司和生物材料全产业链平台公司的整体定位，截至目前已构建起透明质酸生物合成和产业化体系，并不断提高透明质酸发酵水平、质量和生产规模，推动透明质酸在公司各业务的广泛应用。近年来，公司主要的基础研发开始向以透明质酸为基础的糖生物学和细胞生物学两大方向聚集，而衰老干预和再生医学为这两大方向提供了应用研究的丰富场景，这些基础研究和应用研究成为华熙生物技术创新和产品创新的源泉，最终合成生物为最终的产品转化提供先进制造能力支持，持续助力华熙成为业内头部的科技转化生态企业。 　　投资建议：公司为透明质酸龙头，原料业务基本盘稳固，润致品牌驱动医美业务高速成长，功效性护肤品业务主动进行阶段性调整，中长期业绩增长可期，我们预计2024-2026年归母净利润分别为5.11/7.45/9.97亿元，同比增速分别为-13.7%/+45.7%/+33.8%，当前股价对应PE分别为57x、39x、29x，维持“推荐”评级。 　　风险提示：行业竞争加剧；产品研发进度不及预期；费用管控不及预期。

　　老百姓(603883) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024三季报，2024年前三季度实现营收162.32亿元（+1.19%，同比，下同），归母净利润6.30亿元（-12.06%），扣非归母净利润6.07亿元（-5.94%）。单Q3季度，实现营收52.92亿元（+1.18%），归母净利润1.27亿元（-37.32%），扣非归母净利润1.25亿元（-19.10%）。 　　利润受新店爬坡及基数影响短期承压，火炬项目有望进一步提升毛利率。公司2024Q3利润下滑主要原因包括1）新店及次新店爬坡带来一定亏损。2）23Q3因出售南京相关子公司产生3793万非经常利润导致基数较高。2024前三季度，公司销售毛利率33.87%（+1.32pp），原因为火炬项目及降本增效成效明显，预计未来随着公司多种提利计划如迭代升级数智化管理系统、多元化新品引入、优化新品评估流程、重构选品逻辑、智能化铺货清货等方式的持续实施，整体毛利率有望进一步提升。 　　扩张步伐稳健，持续聚焦优势区域，深耕下沉市场。截至2024Q3，公司门店数15591家，其中直营门店10300家，加盟门店5291家；前三季度新增门店2368家，其中直营门店新增1264家，加盟门店新增1104家，整体新增门店中，优势省份及重点城市门店占比86%，地级市及以下门店占比77%。直营方面，公司数智化工具提升新店开店质量，缩短筹备周期，Q3新店平均筹备周期40天，较同期缩短5天。加盟方面，公司聚焦新店质量，全面提升老店转盟占比，2024前三季度加盟业务实现配送销售额16.39亿元，同比提升7.5%。联盟方面，公司助力合作企业降本增效、提升业务能力。2024前三季度联盟销售规模达220+亿元，联盟门店数达1.85万家，实现配送额2.8亿元，同比增长90.8%。其中，公司参股合作企业76家，对应零售规模54亿元。 　　盈利预测与投资评级：考虑公司今年门店拓展速度放缓，新店爬坡周期延长导致利润承压，我们将公司2024-2026年归母净利润由10.43/13.46/17.19亿元调整至8.25/9.51/10.86亿元，对应当前市值的PE估值分别为16/14/12倍。考虑公司火炬计划提利成效明显，25-26年有望持续提升毛利率，具备业绩弹性，维持“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。