中心思想 业绩稳健增长，多元业务驱动发展 华东医药在2022年实现了营业收入和归母净利润的稳定增长，其中第四季度表现尤为强劲。公司核心医药工业业务持续向好，同时工业微生物和医美两大新兴板块展现出显著的增长潜力，成为公司业绩增长的新引擎。 创新投入显著，未来增长潜力可期 公司持续加大研发投入，2022年医药工业研发投入同比增长44.8%，构建了丰富的创新药及生物类似药管线。多个重磅产品在肿瘤、内分泌和自免领域取得重要进展，为公司未来的可持续发展奠定了坚实基础。 主要内容 2022年业绩概览 2022年，公司实现营业收入377.15亿元，同比增长9.12%。 归母净利润达到24.99亿元，同比增长8.58%；扣非归母净利润为24.10亿元，同比增长10.10%。 第四季度单季业绩表现亮眼，实现收入98.56亿元，同比增长14.13%；归母净利润5.18亿元，同比增长27.45%；扣非归母净利润5.09亿元，同比增长19.20%。 医药工业稳健发展 核心子公司中美华东经营持续稳定向好，2022年实现销售收入（含CSO业务）112.44亿元，同比增长10.88%。 中美华东实现扣非净利润20.93亿元，同比增长4.71%，显示其核心产品销量稳定增长，并逐渐摆脱集采降价的影响。 工业微生物业务快速崛起 公司依托原有产业基础，快速布局工业微生物板块，已形成三大研发创新平台和六大产业基地。 2022年，工业微生物板块合计实现销售收入5.1亿元，同比增长22%，展现出强劲的增长势头。 医美业务全球化布局与高速增长 公司医美产品销售已覆盖全球80多个国家和地区，拥有“无创+微创”医美领域高端产品36款，其中24款已上市，12款在研，产品数量和覆盖领域均居行业前列。 2022年，医美板块实现营业收入19.15亿元（剔除内部抵消因素），按可比口径（剔除华东宁波）同比增长91.11%，收入创历史新高。 新型高端含利多卡因透明质酸MaiLi®系列收入同比增长190%，Lanluma®收入同比增长44%。 2023年一季度，Sinclair在欧洲市场推出Sculpt＆Shape，市场反馈良好；国内计划陆续上市多功能面部皮肤管理平台Préime DermaFacial和双极射频抗衰设备“芮艾瑅®”。 持续完善研发体系，丰富创新产品管线 2022年，公司医药工业研发投入达26.81亿元，同比增长44.8%，体现了公司对创新驱动发展的重视。 公司已储备在研创新药及生物类似药项目52款，其中5款处于Ⅲ期临床阶段，3款处于Ⅱ期临床阶段。 肿瘤领域：ELAHERE™已于2022年11月获得美国FDA加速批准上市，国内计划于2023年提交BLA申请。 内分泌领域：利拉鲁肽糖尿病适应症已在国内首家获批，其减肥适应症有望于2023年获批。 自免领域：ARCALYST®和乌司奴单抗生物类似药计划于2023年递交中国BLA申请。 总结 华东医药2022年业绩表现稳健，营业收入和归母净利润均实现增长，尤其第四季度增速显著。 公司核心医药工业业务持续向好，工业微生物和医美板块作为新兴增长点，分别实现了22%和91.11%（可比口径）的销售收入增长，成为公司业绩增长的重要驱动力。 公司持续加大研发投入，2022年研发投入同比增长44.8%，在肿瘤、内分泌和自免等关键治疗领域储备了丰富的创新产品管线，多个重磅产品有望在近期上市或提交上市申请。 尽管公司持续加大研发投入和全球销售团队建设可能对短期利润产生影响，但多元化业务布局和创新驱动战略有望支撑公司长期可持续发展，维持“买入”评级。

　　安琪酵母(600298) 　　投资要点： 　　事件：公司公布2022年年报。2022年，公司实现营业收入128.43亿元，同比增长20.31%；实现营业利润15.81亿元，同比增长5.46%；归属于母公司所有者的净利润13.21亿元，同比增长0.97%，基本每股收益为1.57元，同比下降1.23%；加权平均净资产收益率16.47%，同比下降4.07个百分点。2022年，公司销售酵母31.58万吨，同比下降4.14%，酵母综合价格提高18%。 　　2022年，海外市场销售同比高增，且成本大幅回落，我们预计海外成本回落趋势将延至20233Q。由于盈利提升，海外市场的利润贡献增加。由于海外糖蜜价格的弹性更大，我们认为公司的海外盈利将会持续好于国内市场。2022年，公司在海外市场的销售额39.23亿元，同比高增39.02%，增幅较2016至2021年均值13.48%进一步提升，我们判断产品提价是其主要原因。海外市场销售高增的原因一是疫情三年期间，公司抓住了市场机遇；二是海外销售的产品价格和产品结构大幅提升。在销售高增的同时，海外市场的成本大幅回落：2022年，海外工厂的营业成本增长25.97%，低于营收增长13.05个百分点，收入-成本差积极走阔。从单季度数据来看，海外成本的拐点出现在20224Q。由于成本有效回落，公司在海外市场的毛利率同比大幅上升7.69个百分点，达到25.83%，首次超过国内市场的盈利。截至2022年，在国内市场70%、国外市场30%的收入比例保持不变的情况下，海外市场的毛利润贡献升至32%，较2015年的18%大幅提升。 　　国内市场的销售保持常态增长，中规中矩，但成本仍然高企。我们预测国内市场的成本拐点在20232Q至20233Q，糖蜜和水解糖成本有望降至中枢水平。 　　2022年，国内市场的销售额为88.68亿元，同比增13.92%，增长较上年回落8.39个百分点，较2016至2021年的均值17.33%也稍有下降。拆分工厂来看，除安琪伊犁外，安琪崇左、安琪赤峰、安琪柳州2022年的销售增长均有改观，分别增长25.7%、50.1%、32.54%，较疫情期间的增长显著提振。除此外，几大核心工厂的净利润率于2022年也触底回升。展望2023年，国内市场的销售增长项包括：安琪伊犁于2022年7月搬迁完毕；安琪宜昌年产4.15万吨的酵母产线于2022年投产；滨州公司5000吨高核酸酵母抽提物及2000吨植物蛋白产线于2022年投产；普洱公司年产1.5万吨干酵母产线于2022年投产，上述新增产能有望在2023年落实为收入增长。 　　2022年，国内的生产成本仍然较高，当期营业成本增幅高于收入10.56个百分点，生产经营压力仍然较大。截至2023年3月，国内糖蜜吨价为1775元，同比上涨7.58%，较上年年底价格上涨26.79%，一季度为糖蜜的集中采购期，故价格抬升较多。我们预计国内的糖蜜成本在2023年二季度有望回落，一是因为采购期已经过去，二是因为公司的水解糖产能正在释放，从而打压糖蜜价格至中枢水平。 　　2022年，国内市场的毛利率降至24.29%新低，首次低于海外市场。我们认为，国内的产品盈利基本降至底部，很难再有下降空间，成本拐点有望在20232Q至20233Q显现。 　　综合海内外市场的情况来看，公司2022年的经营显示出以下特征：在海外销售的拉动下，酵母收入保持了较高的增长，20223Q、20224Q销售增长明显提振；在海外成本回落的促进下，2022年四季度我们看到了成本的拐点；国内市场的盈利进入“磨底”阶段，而国外市场的盈利仍有上升的潜力，预计2023年下半年公司盈利将会上行。 　　2022年，公司酵母主业收入90.2亿元，同比增12.98%，维持在较高的增长水平。拆分季度来看，20223Q、20224Q公司的销售增长明显提振。酵母毛利率31.67%，较上年微降1.35个百分点，结束“断崖式”下降，盈利处于磨底阶段。酵母成本增幅高出收入2.27个百分点，较上年的12.67个百分点而言，2022年酵母生产的成本压力已经大幅缓解。 　　投资评级：2023年，公司的盈利水平有望见底回升，酵母在全球市场的销售维持在较高水平，而公司的产能仍在扩张和释放期。我们预测公司2023、2024、2025年的EPS分别为1.74、2.11、2.53元，参照2023.4.18日收盘价，对应的市盈率分别为23.5、19.4和16.2倍，维持公司的“买入”评级。 　　风险提示：国内糖蜜成本居高，下降幅度有限；产品提价后，酵母销量受到冲击；人民币升值，汇兑损益波动加大。

　　信邦制药(002390) 　　投资要点 　　事件： 2022 年， 公司实现营业收入 63.50 亿元（ -1.88%，表示同比增速，下同）， 归母净利润 2.24 亿元（ -17.73%）， 扣非归母净利润 2.24 亿元，（ -22.62%）； 经营活动产生的现金流量净额 5.91 亿元，（ +29%）。公司收入利润业绩低于我们预期，主要原因为疫情影响医院经营，导致收入下滑； 股权激励计划实施终止，加速计提股份支付费用 8084 万元，导致利润减少、 资本公积增加。 若剔除股份支付费用影响，公司实现归母净利润 3.05 亿元（ +11.72%）。 　　医院板块受疫情影响收入下滑， 疫后有望实现收入与盈利同步提升：2022 年，医疗服务板块实现营收 18.61 亿元（ -10.18%）， 占比 23.43%，毛利率 9.58%， 剔除股份支付费用影响后的毛利率为 12.24%。 其中： 肿瘤医院实现营收 9.17 亿元（ -15.07%），综合医院 9.44 亿元。 2022 年医院门急诊量 108 万人次； 出入院约 20 万人次； 放疗 8.3 万人次； 手术3.22 万台次。 随着公司继续落实“同质化发展，全国一体化”管理思路，利用肿瘤医院和白云医院在人才培养、学科建设、医学技术等方面的领头作用，有望带动集团内其他医疗机构系统发展，并持续推进医疗服务网络布局，提升营收规模与盈利能力。 　　医药制造板块稳定贡献利润，中药饮片扩产助力增长： 医药制造板块主要包括中药制剂与中药饮片， 2022 年实现营收 7.9 亿元（ +12.23%）。 其中： 1） 中成药收入 3.73 亿元（ -6.19%）， 关节克痹丸 0.56 亿元（ +36%），得益于该品种开发与推广加强； 2） 中药饮片相关收入 4.16 亿元（ +36.28%），子公司同德药业改扩建项目完成了 GMP 符合性检查并投入生产，中药饮片加工产能由 3000 吨/年增至 6000 吨/年。 公司围绕医药主业， 开拓创新中成药市场结构、做大做强中药饮片和中药材业务。 　　医药流通板块营收同比持平，医院客户覆盖率继续提高。 医药流通板块实现营收 52.8 亿元， 同比基本持平， 毛利率 11.85%。 其中： 药品 44.12亿元，器械 8.68 亿元。 公司在全省等级以上医院客户覆盖率达 95%以上、 基层医院覆盖率达 45%以上、 OTC 零售市场覆盖率达 95%以上，同时科开大药房采取通过“加盟+并购+自建”加大门店布局， 通过差异化竞争拓宽新的经营利润空间，收入规模出现增长态势。 　　盈利预测与投资评级： 考虑的医院业务仍需逐步恢复，我们将 2023-2024年公司归母净利润由 4.37/5.78 亿元下调至 3.05/3.87 亿元， 预计 2025 年为 4.89 亿元， 对应当前市值的 2023-2025 年 PE 为 33/26/21X。 维持“买入”评级。 　　风险提示： 医院盈利能力提升不及预期；医药行业政策变化风险，医疗事故风险等。

　　信邦制药(002390) 　　剔除费用计提业绩正向增长， 利空因素出清轻装上阵， 维持“买入”评级 　　4 月 17 日，公司发布 2022 年度报告： 2022 年公司实现营收 63.50 亿元（-1.88%）；归母净利润 2.24 亿元（-17.73%）；扣非净利润 2.24 亿元（-22.62%）。 公司业绩下滑主要原因为终止实施股权激励计划，原计划应在等待期内确认的股份支付费用 8,084.17 万元在 2022 年度全部加速计提，剔除该影响因素公司实现归母净利润约 3.05 亿元，同比增长 11.7%。 考虑到公司终止股票期权激励加速费用计提0.81 亿元，我们下调 2023-2024 并新增 2025 年盈利预测，预计 2023-2025 年归母净利润分别为 2.72（原 3.45）、 3.17（原 4.15）、 3.67 亿元，当前股价对应 P/E分别为 37.0、 31.8、 27.5 倍， 公司业务结构、治理结构皆理顺， 医疗服务、医药流通、医药制造三大业务在贵州省具备明显优势及发展潜力，维持“买入”评级。 　　疫情影响医院客流及流通业务， 医药制造板块中药饮片销售亮眼 　　分季度看，公司 Q1/Q2/Q3/Q4 收入分别为 15.78 亿元（+8.1%）、 15.65 亿元（-4.45%）、 15.43 亿元（-5.06%）、 16.64 亿元（-4.86%）；归母净利润分别为 0.73亿元（+1.8%）、 0.58 亿元（-27.88%）、 1.10 亿元（+90.66%）、 -0.17 亿元（-126.36%）。医疗服务板块， 2022 年公司实现营收 18.60 亿元（-10.18%），主要是公司经营受到贵州疫情管控，医院客流及流通业务受到一定影响。全年门急诊 108 万人次、出入院共 20 万人次、放疗 8.3 万人次、手术 3.22 万台次。 我们看好疫情管控放开后医院业务逐步恢复增长。 医药流通板块， 2022 年公司医药流通实现营业收入 52.80 亿元，与 2021 年基本持平。 医药制造板块， 2022 年公司实现营业收入7.90 亿元（+12.23%），主要原因为中药饮片销售大幅提升。 　　旨在落实长效激励机制，促进公司持续健康发展 　　为充分落实员工激励机制，保护员工、公司及全体股东的利益，结合公司未来发展规划， 公司决定终止实施 2021 年激励计划并注销已授予但尚未行权的全部股票期权。 未来公司将继续通过优化薪酬体系、完善绩效考核制度等方式来充分调动公司管理团队及核心骨干员工的积极性，促进公司持续健康发展。 　　风险提示： 医保控费趋严；医院单床产出提升进度不及预期

　　国邦医药(605507) 　　投资要点 　　业绩总结：2022年公司实现营业收入 57.2 亿元，同比增长 27%，归母净利润为 9.2亿元，同比增长 30.4%，扣非后归母净利润为 9.1亿元，同比增长 31.2%。单四季度实现营收 16.1亿元，同比增长 24.4%，归母净利润为 2亿元，同比增长 8.1%。23年一季度公司实现营收 14.1亿元，同比增长 19.9%，归母净利润为 1.9 亿元，同比减少 2.9%，扣非后归母净利润 1.9 亿元，同比减少 2.7%。 　　点评：2022年公司收入提高主要系重点项目带动下，募投项目相关新产品陆续投向市场，产品矩阵丰富，销量提升。22 年强力霉素一期达产达标，同时拓展品类盐酸莫西沙星、维格列汀、碳酸镧、GBMC、硼酸三甲酯、环丙氨嗪等产品均取得大比例增长。利润同步增长得益于主要产品的市场占有率提升，竞争力增强。从项目建设角度看，公司特色原料药暨产业链完善项目泰拉霉素等产品建成并一次性调试成功，年产 4500吨氟苯尼考项目一期基建工程顺利进行，年产 1500吨强力霉素二期项目建设进入安装调机阶段，硼氢化钠系列产品项目建设已进行设备安装，未来产品品类愈发多样，业绩有望进一步增长。 　　规模养殖场占比提升，动保重视程度提高，公司把握产品质量优势，不断丰富产品矩阵。2022年全国生猪出栏 7亿头，十家上市生猪养殖企业出栏量合计达1.2亿头，占比达 17%左右，相较于 21年提升 3个百分点，另一方面新版 GMP正式实施，提高兽药行业准入门槛，淘汰落后产能。22年 Q4-23 年 Q1北方城市出现非瘟散点复发的现象，养殖企业需进一步提高防疫水平，重视生物安全防护。2020年 6月实施新版《兽药 GMP 验收评定标准》，提高兽药生产准入门槛，避免低水平重复建设和产能过剩，规定明确兽药生产企业须在 2022年 6月1 日前通过新版审核标准后方可继续生产经营，落后产能将被市场淘汰。公司发展动保原料药及制剂业务，产品矩阵丰富，综合竞争优势强，拳头产品氟苯尼考、恩诺沙星贡献营收过亿，市场占有率高，主要产品还包括动保领域广泛使用的强力霉素、环丙氨嗪、地克珠利、马波沙星等。 　　 “一个体系，两个平台”铸就综合优势。医药板块同步发展，推进产业链一体化。一个体系是指有效的管理和创新体系，两个平台分别为先进完整的规模化生产制造平台、广泛有效的全球化市场渠道平台。生产制造方面，公司掌握生产中典型化学反应、溶媒技术工艺，并通过一体化研究布局节省成本，形成集约化制造优势。渠道平台方面，公司服务海内外客户，内外贸易一体化，覆盖六大洲销售网络，产品销往 115 个国家和地区，与全球 3,000 余家客户建立了贸易与合作关系。公司在印度、荷兰、韩国、巴基斯坦及西班牙等国市场已建立原料药销售渠道，半制剂产品亦销往东南亚及非洲地区。医药业务方面，公司是全球规模最大的大环内酯类和喹诺酮类原料药供应商之一，产品包括抗生素类药、心血管系统类药、呼吸系统类药、泌尿系统类药及抗肿瘤类药。主要产品阿奇霉素、克拉霉素、罗红霉素、盐酸环丙沙星均为销售过亿元大单品系列。同时公司进行关键医药中间体生产，围绕还原剂系列产品、高级胺系列产品等开展经营，打造以中间体-原料药-制剂产业链一体化的布局。 　　盈利预测与投资建议。预计 2023-2025 年 EPS 分别为 1.98元、2.45元、2.93元，对应动态 PE 分别为13/10/9 倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：项目建设不及预期、产品销售情况不及预期、养殖业突发疫情等风险

　　威高骨科(688161) 　　核心观点 　　受疫情及集采双重影响， 营收净利同比均有所下滑。 2022 年实现营收 18.48亿（-14.18%） ， 归母净利润 5.44 亿（-21.17%） 。 第四季度单季营收 4.55亿， 同比下降 21.9%； 归母净利润 1.02 亿元， 同比下降 48.0%。 营收及净利同比下滑主要受到带量采购和新冠疫情双重影响。 具体来看， 脊柱收入8.87 亿（-13.1%） ， 毛利率 89.2%（-0.7pp） ； 创伤收入 4.17 亿（-31.6%），毛利率 78.6%（-6.2pp） ； 关节收入 4.46 亿（-4.85%） ， 毛利率 51.2%（-12.7pp）。 整体毛利率为 74.77%（-6.4pp）， 销售费用率 32.54%（-2.2pp），管理费用率 3.79%（+0.1pp） ， 财务费用率-2.01%（-1.14pp） ； 研发投入合计 1.08 亿， 占收入比为 5.83%（+0.2pp） ； 净利率为 29.43%（-2.67pp）。 　　借助集采提升市占率， 调整销售模式并建设仓储平台加强服务能力。 脊柱国采中公司合计报量保持行业第一， 首年采购需求量 12.7 万套。 创伤领域公司合计集采报量 26.6 万台， 市占率进一步提升。 关节国采公司合计需求量约 5.2 万台， 占全国集采需求量 9%。 伴随集采推动， 公司根据产线业务现状推动适合发展的销售模式， 海星关节业务全面试点配送服务。 同时积极探索全国区域仓储物流平台建设， 提升终端医院的配送服务能力。 　　创新研发加强布局， 完善上下游产业在研储备。 公司丰富运动医学产品线，提供整体解决方案。 新材料上布局新型骨水泥、 可降解镁合金、 增强 PEEK、关节陶瓷、 DBM、 钽金属等。 公司也在加速布局骨科内镜、 微创手术设备、动力系统及神外植入物等。 数字化方面， 术前规划、 术后测评系统、 3D 打印等取得临床应用进展； 骨科康复领域不断拓展 PRP 修复产品。 公司已启动上海（有源设备、 新兴材料、 电气工程、 数字化骨科） 、 武汉（新材料、康复等） 、 威海（现有产品更新迭代和基础研发设计） 三大研发转化平台的布局建设。 　　风险提示： 脊柱、 关节产品放量低于预期； 市场竞争风险； 医疗事故风险。 　　投资建议： 公司是平台化发展的国产骨科龙头， 实现了脊柱、 创伤、 关节和运动医学多产品线的全面覆盖， 集采趋势下公司快速提升市场份额， 巩固龙头地位。 考虑集采的影响， 下调 2023-24 年盈利预测， 新增 2025 年盈利预测， 预计 2023-25 年 EPS 为 1.49/1.89/2.35 元（2023-24 年原为 2.41/3.17元） ， 同比增长 9.7%/26.8%/24.1%， 当前股价对应 PE 40/32/26 倍， 看好公司长期成长潜力和平台化抗风险属性， 维持“增持”评级。

　　艾德生物(300685) 　　核心观点： 　　事件：公司发布2022年年报，2022年实现收入8.42亿（-8.16%），归母净利润2.64亿（+10.09%），扣非净利润1.57亿（-27.21%），EPS0.66元，经营性现金流1.49亿（-11.37%）。 　　国内业绩体现疫情影响，短期波动不改长期优势。2022年公司国内实现营收6.97亿元（-14.12%），占比80.52%（-4.68pct），主要是疫情影响检测量下滑所致，毛利率受业务及产品结构影响调整下降2.03个百分点至82.93%。公司产品PCR多基因/NGS10基因/BRCA1/2医院准入稳步推进，PD-L1完成100+医院预实验及准入工作。LDT方面，公司发挥技术研发、产品转化、供应链/生产/质量管理、实验室运营管理及技术服务整体优势，配合试点医院建立LDT产品研发/制备/使用/质控流程，有望受益于未来LDT产品成熟后向IVD转化。 　　全球化布局成效凸显，海外市场保持较好增势。2022年公司海外业务实现营收1.45亿元（+37.74%），占比19.48%（+4.68pct）。公司持续加大海外布局力度，推进日本、新加坡、欧洲、南美等重点市场本地化员工招聘，积极拓展东南亚及欧盟市场，合作阿斯利康推动HRD、HRR、BRCA等多项伴随诊断在中国、欧洲及日本的开发和商业化，PCR-11产品的EGFR/ALK/ROS1/BRAF/MET/KRASG12C/RET七靶点纳入日本医保后推广顺利，未来有望通过在海外其他地区获批打开销售新局面。截至2022年，公司已拥有70余人的国际业务及BD团队，国际经销商100+，覆盖60+国家/地区，产品以伴随诊断方式参与多家药企原研药物临床试验。 　　LDT产线储备丰富，药物伴随诊断进入收获期。2022年公司研发投入1.75亿元（+11.79%），研发费用率为20.72%（+3.7pct），研发力度持续加强，打造自上游（样本处理/核酸提取）至下游（自动报告/数据管理系统）的肿瘤精准检测整体解决方案。截至2022年，公司已上市III类IVD产品24个，储备LDT产品（正在注册报批）主要包括：①HRR/HRD产品（指导卵巢癌/前列腺癌/胰腺癌/乳腺癌PARP抑制剂用药）；②ClassicPanel(指导泛癌种靶向治疗检测)；③MasterPanel(满足泛癌种多组学检测需求)；④多款分子分型、辅助诊断和肿瘤早测产品。2022年公司临床研究服务业务实现营收8,604万元（+58.81%），与阿斯利康、皮尔法伯、和黄医药、百济神州等达成新伴随诊断合作，在PCR、NGS、IHC、FISH等各技术平台均有了成功的伴随诊断产品开发及注册经验。 　　投资建议：公司是伴随诊断行业龙头企业，产线及技术优势显著，海外布局逐步完善。我们预计公司2023年至2025年归母净利润分别为2.67/3.35/4.20亿元，同比增长1.23%/25.59%/25.30%，EPS分别为0.67/0.84/1.06元，当前股价对应2023-2025年PE为44/35/28倍，维持“谨慎推荐”评级。 　　风险提示：新产品上市进展不及预期的风险、降价幅度超预期的风险、海外市场推广效果不及预期的风险。

　　百克生物(688276) 　　投资要点 　　事件：公司发布]2023年一季报，实现营业收入1.79亿元，同比增长30.2%；实现归属于母公司股东净利润0.18亿元，同比增长6.2%；实现扣非后归母净利润0.18亿元，同比增长8.33%。 　　水痘疫苗低基数下实现较快增长，全年恢复可期。公司一季度收入贡献主要以水痘疫苗为主，根据中检院数据公司2023Q1实现水痘疫苗批签发29批次。从盈利能力来看，公司2023Q1毛利率为85.9%（-3.3pp）。销售费用率39.7%（-1pp），管理费用率为17.8%（-2.3pp），研发费用率为18.6%（-1.4pp），主要系单纯疱疹病毒-2疫苗项目、重组带状疱疹疫苗项目投入所致。财务费用率为-2.2%（+1.2pp）。公司2022年净利率为10.2%（-2.3pp）。公司利润端增速慢于收入端主要系公司于2022年9月发布限制性股票激励计划，其中23年股份支付费用约为4271万元，Q1体现约600-700万元。 　　带状疱疹疫苗已获首批批签发，全年放量可期。公司重磅创新品种带状疱疹减毒活疫苗试生产批次已经获得批签发，公司接种程序拟采用1针法，价格为1369/支，定价低于GSK疫苗（约1600元/支），且GSK采用两针法的免疫程序，有利于渗透价格敏感度较高的老年人群。其他管线中，百白破疫苗（三组分）完成Ⅰ期临床试验工作，目前正处于验证及生产Ⅲ期临床样品准备阶段；液体鼻喷流感疫苗完成Ⅰ期、Ⅱ期临床试验现场工作；狂犬单抗获得临床试验批准，进入临床试验阶段。 　　发布股权激励计划，彰显公司发展信心。公司于2022年9月23日发布股权激励计划，计划授予的激励对象共108人，占公司总员工的8.8%，参与对象包含董事、高级管理人员、核心技术人员等公司核心骨干。本次授予激励对象的限制性股票数量为320万股，约占公告日公司股本总额0.78%。从业绩目标来看，2023-2025年收入分别为17/23/29.5亿元，扣非归母净利润分别为3.5/5.7/8亿元。本次激励计划发布有利于提高员工积极性，助力公司业绩持续增长。 　　盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年EPS分别为1.11元、1.51元、2.00元，对应PE分别为58、42、32倍。考虑到目前疫情影响逐渐消除，预计23年对于传统疫苗的影响将会边际减弱。同时公司带状疱疹疫苗有望开始放量，带来较大业绩增量，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品销售下滑风险，产品研发进度不及预期。

　　长春高新(000661) 　　业绩简评 　　2023年4月17日，公司发布2023年第一季度报告，公司实现营业收入27.78亿元（-7%）；实现归属于上市公司股东净利润8.57亿元（-25%）；其中核心子公司金赛药业实现收入23.53亿元(-11%)，实现净利润8.95亿元(-26%)。 　　经营分析 　　一次性影响因素消除，业绩增长节奏恢复。根据公司投资者关系文件，子公司金赛药业在22年3月为应对特殊情况，向全国紧急发货超6亿元以保障市场供应，同时因部分销售费用和研发费用当时无法正常支付，形成了去年一季度相关业绩数据较高的基数状态，叠加今年一季度销售及研发费用支出恢复正常的因素，导致23年一季度业绩同比下滑。目前相关因素对业绩的影响已经完全落地，开年以来公司经营活动逐渐回复到正常状态，4月份新患入组继续保持较高增速，业绩增长节奏逐步恢复。 　　生长激素适应症布局持续完善，PEG自产实现降本增效。公司重组人生长激素注射液23年1月获批用于治疗慢性肾脏疾病（CKD）所引起的青春期前儿童生长障碍，生长激素产品获批适应症已增加到12项，行业领先地位持续巩固。此外随着PEG自用相关事项获批，公司将进一步加快长效剂型推广，根据公司测算，假设完全换成自产，预计2025年可节约1亿元左右的成本。 　　研发工作稳步推进，产品管线有望持续丰富。近年来公司研发费用稳健增长，品种储备涵盖肿瘤、痛风、减肥、医美、成人内分泌、麻醉等多个领域。公司长效生长激素即将在美国申报3期临床，预计25年完成，27年上市。金妥昔单抗预计两年后成为全球首个二线胃癌治疗药物，金纳单抗未来有望成为痛风性关节炎首选用药。减肥方面，胃占容等产品有望于今年上市。在医美领域，公司将以皮肤健康领域的新药开发为主，并补充具有独特竞争壁垒的玻尿酸、胶原蛋白、塑形、增肌减脂等产品。在成人内分泌方面将围绕增肌减脂等方向构建管线，与成人生长激素缺乏、抗衰老等形成互动。 　　盈利预测、估值与评级 　　公司生长激素龙头地位稳固，长期增长逻辑不变，我们维持盈利预期，预计公司2023-2025年分别实现归母净利润47.8（+15%）、55.1（+15%）、62.2亿元（+13%），EPS分别为11.81、13.60、15.38元，对应当前P/E分别为14、12、11倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　医保降价和控费风险；生长激素竞争加剧风险；疫苗销售不及预期；研发进展不达预期等。

　　太极集团(600129) 　　投资逻辑：公司拥有治疗领域广泛的中西药产品群与西南地区最完备的医药商业体系，现已发展成为OTC品牌前列。2021年国药正式入主成为公司实控人，有望实现管理效率提升、业务全面优化。OTC品牌中药有望在营销升级、产品提价、国药协同下继续进入高速发展阶段，麻精特色化药与区域商业体系作为辅线并行发展，稳健增长。公司发布“十四五”战略规划，通过内生发展、外延扩张，力争营收达到500亿，销售净利率不低于行业平均水平。公司有望进入业绩与估值双提升通道。 　　国药入主，公司迎来提质增效、盈利能力提升：国药入主后逐步完成阶段性转型：1）治理结构改革优化，引入经验丰富的高管梯队；2）精简优化组织架构，提升运营效率，推进以利润为考核目标的绩效考核机制；3）聚焦主业，形成以中药智造为主、麻精特色化药和区域商业为辅的战略方向，剥离两非两资，减少负债；4）对标及协同国药集团，中药化药有望加速放量，商业网络从西南龙头走向全国市场等。2022年，公司实现扭亏为盈，业绩呈现向上拐点，2023年力争20%以上收入增长。 　　OTC战略性品种仍具提价空间，化药大品种有望增厚公司业绩：2022年，公司核心中药大品种实现高速放量：藿香正气口服液15.67亿（+70%）、急支糖浆5.26亿（+89%）、通天口服液2.88亿（+53%）、鼻窦炎口服液2.14亿（+67%），营销改革+OTC品牌重塑效果显著。公司“十四五”目标确保战略品种每年收入增长30%以上，其它品种每年收入增长高于行业平均水平。2023年公司加强品牌品类规划，全力突破重点市场，力争医药工业实现营业收入同比增长30%。 　　医药商业优化布局，在提升销量、提高毛利和运营效率方面实效明显：公司拥有西部地区药品经营业态最完善、综合实力前三强的大型医药商业体系，营收稳步增长。公司构建商业“1+2+3”管理框架，调整区域布局，着力提质增效。2023年公司力争医药商业营业收入同比增长20%。 　　盈利预测与投资评级：我们预计2023-2025年，公司营业收入分别为171.84/202.86/236.96亿元，归母净利润为5.99/8.41/11.46亿元，对应当前市值的PE为40X/29X/21X。考虑到公司经营改革稳步推进，未来有望迎来业绩高增长与估值提升，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：公司改革进展或不及预期；市场推广或不及预期；医药行业政策不确定性风险等