当下制冷剂价格和板块估值什么水平？ 　　截至2024年2月20日，R32/R125/R134a价格相较2023年内低点分别上涨77%/81%/52%，价格涨幅已接近甚至小幅超过前期二代制冷剂配额落地后的68%。截至2024年2月22日，基础化工板块市盈率TTM为19.48，而氟化工板块市盈率TTM高达44.5。 　　如何看待当下制冷剂价格？ 　　我们认为，前期三代制冷剂的提前渗透压制了部分二代制冷剂的需求和价格上涨空间。站在当下时点，受到专利和成本原因，四代制冷剂难以短时间形成替代，叠加即将到来的3月旺季，三代制冷剂价格仍然具备向上空间，弹性值得期待。 　　如何看待当下制冷剂板块估值？ 　　我们认为，一方面，2023年盈利底部对应较高的估值属于合理情形，另一方面，随着制冷剂价格价差的扩大，相关公司的估值正被快速消化。 　　根据我们对价格价差修复带动估值消化的量化测算，如果制冷剂企业的合理估值为20倍，那么即使在悲观情形下，相关企业的合理市值较当前仍有较大上涨空间。 　　投资建议：建议关注巨化股份、三美股份、昊华科技、永和股份我们看好制冷剂板块迎来复苏拐点后的业绩弹性，并建议关注巨化股份、三美股份、昊华科技、永和股份。其中，巨化股份配额量最大，三美股份有望具备最大的盈利弹性，昊华科技拟收购中化蓝天注入优质资产，永和股份品类齐全，在小品种上话语权较大。按照权益配额计算，四者的三代制冷剂合计配额占比分别为34%、16%、11%、7%。 　　风险提示：下游市场需求不及预期；原材料价格大幅上涨风险；政策变化风险

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年2月22日，医药板块涨幅+0.48%，跑输沪深300指数0.38pct，涨跌幅居申万31个子行业第26名。各医药子行业中，医药流通(+1.68%)、疫苗(+1.22%)、医疗研发外包（+0.62%）表现居前，医疗设备(-1.24%)、线下药店(-0.30%)、医疗耗材(-0.12%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为粤万年青(+13.03%)、大理药业(+10.08%)、万泰生物(+9.99%)；跌幅榜前3位为海泰新光（-2.99%）、东阿阿胶(-2.53%)、迪瑞医疗(-2.45%)。 　　行业要闻： 　　2月22日，CDE发布《低分子量肝素类仿制药药学研究与评价技术指导原则（试行）》、《胃食管反流病治疗药物临床试验技术指导原则》（征求意见稿），可进一步完善低分子量肝素类仿制药药学研究技术要求和规范胃食管反流病治疗药物临床试验。 　　（来源：CDE） 　　公司要闻： 　　丽珠集团（000513）:公司发布公告，全资子公司丽珠研究所收到国家药品监督管理局核准签发的《药物临床试验批准通知书》，批准JP-1366片开展临床试验，适应症为反流性食管炎。 　　智飞生物（300122）：公司发布公告，拟使用自有资金以集中竞价交易方式回购部分公司股份，回购总金额为3-5亿元，回购价格不超过人民币75元/股，将用于注销并减少公司注册资本。 　　恒瑞医药（600276）：公司发布公告，近日子公司盛迪医药收到国家药品监督管理局核准签发关于阿得贝利单抗注射液的《药物临床试验批准通知书》，将于近期开展临床试验。 　　翰宇药业（300199）：公司发布公告，近日收到国家药品监督管理局签发的特立帕肽注射液《受理通知书》，该药是一种人甲状旁腺激素重组多肽衍生物，适用于有骨折高发风险的绝经后妇女骨质疏松症的治疗。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险

　　投资要点 　　国内过速性心律失常患者基数庞大，电生理需求旺盛。随着国内老龄化加速、不健康生活方式增加，国内心血管发病率和死亡率不断升高。过速性心律失常是心血管常见病症，根据弗若斯特沙利文预测，2022年中国房颤患者超2078万人、室上速患者超339万人、室速患者超248万人，相关治疗需求旺盛。心脏电生理消融治疗经过多年临床研究证实，在维持窦性心律和改善生活质量等方面优于药物治疗，在临床指南和共识中推荐级别不断上升，推动市场快速发展。目前电生理行业仍处于技术快速迭代期，相较于庞大的人群基数，手术治疗渗透率仍然较低，预计全球包括中国市场电生理手术量有望保持快速增长趋势。 　　多种消融方式并存，各有优劣共同发展。电生理相关器械技术壁垒极高，其中三维磁电结合定位技术、高密度标测模块、压力感知模块、射频消融技术、冷冻消融技术等较难突破，且“系统+设备+耗材+闭源”逐渐成为行业主流方式，企业先发优势愈加明显。标测导管上高密度标测效果更好，是突破房颤等复杂术式必备产品；治疗导管可通过射频、冷冻和脉冲三种方式进行消融治疗，这三种消融方式各有优劣，有望共同发展。其中射频消融可以提高房颤治疗率，显著提升患者生活质量，但有一定复发和并发症风险；而冷冻球囊消融术操作相对更为简单，并减少了血栓形成、肺静脉狭窄、心房食管瘘的风险，但是对非肺静脉起源的复杂过速心律失常不如射频消融术灵活，效果尚不确切；脉冲场消融具备组织选择性消融特征，效率和安全性更高，操作更易上手，但目前临床证据较少，且高压电脉冲可能引发患者心率、血压升高等仍需要全麻手术，已上市的非线性PFA导管仍存在仅消融环肺静脉的局限等。 　　国产企业崭露头角，逐步突破进口垄断，国产替代空间广阔。国内市场呈现国际巨头市占率高、对外强依赖的竞争局面，国产化率较低，替代空间广阔，其中房颤射频消融术式必需的高密度标测及压力感知消融导管长期被外资厂商占据。国内企业积极布局，在三维标测系统、压力感知射频技术、冷冻消融、脉冲电场消融等高端技术方面不断突破。其中标测系统作为设备竞争的关键，国产企业已逐步完成从二维到三维磁电定位系统的突破，国产龙头企业已具备一定规模装机量；射频消融导管中逐步突破电定位射频消融导管→磁定位射频消融导管→磁定位冷盐水灌注射频消融导管→磁定位压力感知射频消融导管（已实现首家国产获批），有望进入房颤核心市场；新技术冷冻消融和脉冲消融亦有较多国产企业布局，2023年相继有产品获批，打破国产空白，未来发展可期。 　　投资建议：电生理行业需求旺盛，手术量有望保持快速增长趋势，同时存在较大国产替代空间。而随着微电生理高密度标测导管、压力感知射频消融导管，微电生理、康沣生物冷冻消融系统，锦江电子脉冲场消融系统等相继获得NMPA注册上市，国产破局在即，建议关注产品布局完善、设备装机量靠前的国产优质厂商，如微电生理、惠泰医疗等。 　　风险提示：产品研发进度不及预期、集采等政策加剧、产品渗透不及预期、竞争加剧等风险。

　　事件：近期制冷剂已开启景气上行周期，价格明显回暖。据氟务在线数据，截至2月22日，R22市场国内核心工厂报盘价为21500-2250元/吨；R134a出厂涨至31000-32000元/吨；R32市场出厂价21000-25000元/吨附近，近期临近招标，高端报盘涨幅陆续提升；R125部分企业出厂涨至38000-45000元/吨，下游混配R410、R507等品种涨价顺畅；R410a因原料R32、R125市场坚挺，当前市场落实30000-35000元/吨，经销商市场拿货顺畅助推产品持续提振。R143报盘57000元/吨，混配R404、R507报盘49000元/吨。 　　国信化工观点： 　　1）《蒙特利尔议定书》促使全球氟制冷剂升级换代，三代制冷剂配额方案已出台，国内四代技术储备中。二代制冷剂配额持续削减中，2025年将进一步大幅削减。2020-2022年，我国制冷剂厂商处于抢占三代制冷剂市场份额的状态，目前竞争已明显趋于缓和；2024年初，我国新一轮的第二代制冷剂配额、首次的三代制冷剂配额已发放。2024年我国HFCs生产基线值为18.53亿tCO2（含65%HCFCs生产基线值约为4.41亿吨）、HFCs使用基线值为9.05亿tCO2（含进口基线值0.05亿tCO2，含65%HCFCs使用基线值约2.98亿吨)；进口配额总量为0.1亿tCO2。2024年1月11日，生态环境部对每家企业、每项产品的生产、使用配额等进行了详细公示：2024年我国三代制冷剂的生产/内用配额分别为74.56/34.00万吨。此外，四代制冷剂方面，我国R1234yf、R1234ze等的应用正处于起步阶段，目前巨化股份、三爱富、中欣氟材等公司已实现代加工或已储备相应技术，未来第四代制冷剂将因其卓越性能与环保性成为第三代HFC制冷剂的绿色替代方案。 　　2）制冷需求前景仍然广阔，行业格局优化，目前三代制冷剂已底部反转并步入上行通道。长期来看，全球空调市场持续增长，冷链/热泵/新能源车等行业将打开制冷剂需求空间；氟制冷剂的升级换代，已为氟制冷剂龙头公司发展与产品升级带来了市场机遇。在经历了自2021年Q4起的景气震荡下行阶段，2023年四季度，受制冷剂传统备货旺季、前期企业及市场低库存、配额方案落地预期等多重因素提振，以R143a及其相关混配制冷剂为首的整体制冷剂价格已快速反弹。进入2024年，随着配额细则方案落地，叠加开年空调排产数据表现靓丽、利率政策组合拳助力房地产市场困境缓解、部分企业停工检修等，制冷剂延续景气上行趋势，国内R143a、R125、R404、R507、R32等多数产品价格进一步上涨。展望后市，随着配额管理已经落地、供给侧结构性改革不断深化、行业竞争格局趋向集中，而下游需求持续平稳增长，我们看好三代制冷剂持续景气复苏，三代制冷剂龙头厂商将经营业绩有望显著修复。未来全球制冷行业发展趋势是开发出能效更高、更稳定的高效换热器、压缩系统及更环保/可回收的制冷工质，提升制冷安全性、技术实力、能效水平、环保性能、并适度降低充注量等。伴随未来几年在高性能、高附加值氟产品等应用领域的不断深入，我国氟化工产业快速发展的势头有望延续。 　　投资建议：随着配额管理落地、供给侧结构性改革不断深化、行业竞争格局趋向集中，而下游需求持续平稳增长、新型领域、新兴市场需求高速发展，我们看好三代制冷剂将持续景气复苏，供需格局向好发展趋势确定性强，三代制冷剂龙头厂商将迎来经营业绩的大幅修复及复苏。我们建议关注产业链完整、基础设施配套齐全、规模领先以及工艺技术先进的氟化工龙头企业。相关标的：巨化股份、三美股份、永和股份、昊华科技等公司。 　　风险提示：制冷需求不及预期；政策风险（氟制冷剂环保政策趋严、升级换代进程加快、配额发放政策变更等）；全球贸易摩擦及出口受阻；地产周期景气度低迷；各公司项目投产进度不及预期；原材料价格上涨；化工安全生产风险等。

　　创新药驱动板块增长，迎接制药行业商业化新周期；中药多家公司业绩较好 　　传统制药企业2023年业绩表现呈现分化态势。部分企业受益于新产品上市放量，收入规模及净利润同比大幅增长；部分企业受原有业务集采、长期资产及存货减值、固定资产折旧摊销金额增长等因素影响，利润端整体波动较大。创新药企业随着核心产品陆续上市后实现商业化，营收端同比大幅增长；在研管线持续推进，一些产品多处于临床阶段/商业化初期，研发投入整体保持较高水平，利润端暂时还处于亏损状态，如迪哲医药、迈威生物、百利天恒。 　　中药板块多家上市公司业绩表现多为积极：华润三九、片仔癀、同仁堂、天士力、东阿阿胶等企业归母净利润突破10亿元，太极集团、太龙药业、益佰制药、珍宝岛等企业的归母净利润和扣非归母净利润增速高于100%，表现出强劲的增长势头，其中太龙药业、益佰制药的归母净利润和扣非归母净利润扭亏为盈。在统计的30家企业中，归母净利润和扣非归母净利润均表现亏损的仅有5家企业，其中振东制药亏损同比缩小。 　　医疗设备、高低值耗材、体外诊断2023年业绩存在较大分化 　　医疗设备景气度较高，如内镜、基因测序、家用康复等赛道2023年业绩表现亮眼，高值耗材板块在2023年下半年受医疗合规有所影响，在老龄化强需求、集采逐步出清、新产品创新迭代导入市场和诊疗恢复背景下，后续成长持续性预期较强，低值耗材及体外诊断板块受新冠管控变化影响、海外需求不振等影响，2023年业绩探底出清，2024年有望迎来新一轮成长。 　　疫苗和血制品整体表现多为积极，眼科及体检医疗服务板块业绩预告较好 　　多家生物制品板块上市企业表现多为积极，疫苗板块百克生物业绩表现亮眼，主要得益于2023年公司带状疱疹疫苗获批上市，并实现快速放量。血制品板块受益于核心产品人血白蛋白和静丙的放量销售，2023年业绩表现良好。 　　医疗服务板块部分上市公司2023年业绩维持较好增长。眼科医疗公司2023年业绩均维持较好增长，其中何氏眼科归母净利润增长50%以上，普瑞眼科增长11倍以上。体检业务公司也维持亮眼表现，美年健康2023年归母净利润4.6-5.7亿元，同比增长186%以上。康复医疗行业景气度较高，三星医疗2023年归母净利润达到94%以上的增长。 　　2023年制药产业链、原料药等板块经营承压，静待花开 　　受到新冠订单减少、下游创新药行业需求疲软、订单价格下滑、同业竞争加剧等因素影响，CXO及生命科学上游企业业绩整体表现较差；部分细分子行业需求依然强劲，企业业绩表现亮眼，如多肽产业链（诺泰生物）、临床CRO（诺思格、普蕊斯）等。原料药行业2023年竞争激烈，静待2024年价格企稳。 　　风险提示：政策推进不及预期，市场竞争加剧，产品销售不及预期。

中心思想 2024年医药行业展望：创新驱动与结构性增长 本报告对2024年医药生物行业持乐观态度，认为在宏观环境改善、行业估值处于历史低位以及2023年业绩低基数等多重因素叠加下，行业有望迎来“百花齐放”的增长格局。核心观点聚焦于创新药的质量逻辑转换、医疗器械的国产替代加速、医药消费板块的结构性优化，以及生命科学服务等新兴领域的巨大潜力。 海外心血管器械市场：高增长细分领域与并购策略 报告深入分析了海外心血管器械市场，指出其作为医疗器械第二大细分赛道的巨大市场规模和稳定增长潜力。通过对美敦力、雅培、波士顿科学、强生和爱德华生命科学等全球五大龙头企业的收入拆分和管线分析，揭示了电生理、左心耳封堵、二尖瓣/三尖瓣治疗等新兴高增长细分领域的崛起，并强调了并购在这些企业拓展管线和增强竞争力方面的重要作用。 主要内容 第一部分：行情回顾与市场概览 行情回顾 本周（2024年2月19日至2月23日），中信医药指数上涨2.09%，跑输沪深300指数1.62个百分点，在中信30个一级行业中排名第30位。本周涨幅前十名股票包括景峰医药（60.87%）、常山药业（40.97%）等，跌幅前十名股票包括兴齐眼药（-9.70%）、益丰药房（-8.98%）等。 整体观点和投资主线 整体观点 当前医药板块估值处于低位，公募基金（剔除医药基金）配置亦处于低位。考虑到美债利率等宏观环境的积极恢复、2023年前三季度受市场环境变化和疫情影响造成的行业业绩低基数，以及大领域大品种对行业的拉动效应，我们对2024年医药行业的增长保持乐观，预计投资机会将百花齐放。 创新药 国内创新药行业正从数量逻辑（如me-too速度、入组速度）向质量逻辑（如BIC/FIC产品指标）转换，进入“产品为王”阶段。2023年，建议重视国内差异化和海外国际化管线，关注能够兑现利润的产品和公司，如恒瑞、百济、贝达等。 医疗器械 高值耗材：关注电生理和骨科赛道，推荐春立医疗、惠泰医疗、微电生理等。骨科受益于老龄化和国内低渗透率，集采后有望拉动手术量；电生理市场国产化率不足10%，技术突破和政策支持将加速进口替代。 IVD：关注集采弹性和高增长，首推迪瑞医疗、普门科技、新产业。化学发光是IVD中规模最大（2021年超300亿元）且增速较快（2021-2025年CAGR预计15-20%）的细分赛道，国产替代空间广阔。 医疗设备：受益于持续的国产替代政策支持和三年疫情更新设备需求，首推澳华内镜、开立医疗、迈瑞医疗、海泰新光。软镜和硬镜赛道国产企业技术水平与进口差距缩小，产品性价比高。 低值耗材：处于低估值高增长状态，国内受益产品升级及渠道扩张，海外订单逐季度恢复，关注维力医疗、振德医疗。一次性手套行业在经历去库存周期后，拐点有望到来。 ICL：医保控费环境下，ICL渗透率有望提升，推荐金域医学。 药房 展望2024年，处方外流（门诊统筹+互联网处方）有望提速，各省电子处方流转平台逐步建成。竞争格局有望优化，上市连锁药房相较中小药房具备显著优势，线下集中度稳步提升。坚定看好药房板块投资机会，关注老百姓、益丰药房、大参林等。 中药 基药：目录颁布预计不会缺席，独家基药增速远高于非基药，关注昆药集团、康缘药业等。 国企改革：央企考核体系调整更重视ROE指标，有望带动基本面大幅提升，重点关注昆药集团、太极集团等。 其他：关注新版医保目录解限品种、兼具老龄化属性+中药渗透率提升+医保免疫的OTC企业（如片仔癀、同仁堂），以及具备爆款特质的潜力大单品（如以岭药业的八子补肾）。 医疗服务 反腐+集采净化医疗市场环境，有望完善市场机制、推进医生多点执业，长期看民营医疗综合竞争力有望显著提升。商保+自费医疗的快速扩容，为民营医疗带来差异化竞争优势。建议关注固生堂（中医赛道龙头）、眼科（华厦眼科、普瑞眼科、爱尔眼科）等。 医药工业 特色原料药行业成本端有望迎来改善，估值处于近十年低位，有望迎来新一轮成长周期。关注重磅品种专利到期带来的新增量和纵向拓展制剂逐步进入兑现期的企业，如同和药业、天宇股份、华海药业。 血制品 “十四五”期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开，各企业品种丰富度不断提升、产能稳步扩张，行业中长期成长路径清晰。随着疫情放开，血制品行业供需两端弹性有望释放，业绩逐步改善，关注天坛生物、博雅生物。 生命科学服务 国产替代空间大，需求急迫，行业发展空间广阔。重点关注奥浦迈、百普赛斯、华大智造等。国内基因测序仪、质谱仪、色谱仪、生物试剂等细分领域国产份额仍较低，但已出现达到国际先进水平的国产公司，政策支持和需求端变化将持续推进进口替代。 专题研究：2023年海外心血管器械龙头收入拆分和管线分析 心血管器械市场概况 心血管疾病是全球1/3死亡人口的致死原因，2019年达1800万人。心血管领域是医疗器械的第二大细分赛道，2022年全球市场规模达598亿美元，预计到2032年将达到1272亿美元，期间CAGR为7.8%。 全球头部械企心血管业务表现 2023财年，美敦力、雅培、波士顿科学、强生、爱德华生命科学等五大全球头部医疗器械企业的心血管业务收入在其医疗器械板块中均占较高比重（37%至85%），且心血管业务营收增速普遍高于其总体器械收入增速，显示出心血管业务对企业整体增长的推动作用。 美敦力分析 收入拆分与增长驱动 2023财年，美敦力心血管部门收入115.7亿美元，同比增长1.3%。结构性心脏病和主动脉业务增长10%，主要受益于美国和日本地区经导管主动脉瓣置换术（TAVR）手术量提高。新兴市场心血管收入增速领先，达到7%。 产品管线进展 在心脏节律和心衰领域，Aurora EV-ICD™、PulseSelect™ PFA系统和Micra™ AV2/VR2无线心脏起搏器等产品陆续获得CE/FDA批准。在冠脉和外周血管领域，RDN系统Symplicity Spyral™获FDA批准用于治疗高血压。 雅培分析 收入拆分与增长驱动 2023年，雅培心血管相关业务收入102.4亿美元，同比增长10.3%。电生理、结构性心脏病、心衰业务均实现两位数以上增长，其中电生理增长13.9%，结构性心脏病增长13.6%。 产品管线进展 全球首款双腔无引线起搏器AVEIR™ DR获FDA批准。TactiFlex™消融导管获CE和FDA批准。Volt™ PFA系统开启全球首例临床试验。Navitor™经导管主动脉瓣植入系统和TriClip™三尖瓣修复产品获FDA批准。 波士顿科学分析 收入拆分与增长驱动 2023年，波士顿科学心血管业务收入88.19亿美元，同比增长12.6%。Watchman（左心耳封堵）业务增长25.1%，电生理业务增长36.7%，均显著提高。 产品管线进展 冷冻消融球囊POLARx FIT获多国批准。FARAPULSE™脉冲场消融系统获FDA批准用于治疗耐药型阵发性房颤。最新一代WATCHMAN FLX™ Pro左心耳封堵器获FDA批准。 强生分析 收入拆分与增长驱动 2023年，强生心血管相关业务收入63.5亿美元，同比增长47.7%，主要得益于合并2022年并购的ABIOMED公司收入，以及电生理业务19.1%的快速增长。 产品管线进展 电生理领域，OPTRELL™标测导管和VARIPULSE™脉冲电场消融平台在日本获批。通过并购ABIOMED进入心衰领域，通过收购Laminar进入左心耳封堵领域。 爱德华生命科学分析 收入拆分与增长驱动 2023年，爱德华心血管相关业务收入50.8亿美元，同比增长12.1%。经导管二尖瓣和三尖瓣治疗（TMTT）业务实现70.1%的高增长，经导管主动脉瓣置换术（TAVR）业务增长10.3%。 产品管线进展 经导管三尖瓣置换系统EVOQUE获得CE认证和FDA批准，是全球首个获批的该类产品。PASCAL Precision系统在日本获批用于治疗退行性二尖瓣反流患者。 专题总结 心血管器械是优质赛道，市场规模大且增长稳定。电生理、左心耳封堵、二尖瓣/三尖瓣治疗等新的高增长细分领域不断涌现。并购是械企在心血管行业切入更多赛道、增强产品技术、提高竞争力的重要手段。 细分板块投资策略 创新药 2023年国产新药IND/NDA/获批均创历史新高，海外授权金额超400亿美元。看好中国ADC、实体瘤双抗、BCMA CART、CAR-T布局B细胞自免、PROTAC、国产小核酸、GLP-1后时代、自免新靶点、VEGF/ANG2双抗等细分领域。 医疗器械 高值耗材 集采落地后迎来新成长，重点推荐骨科（春立医疗、威高骨科、三友医疗）和电生理（惠泰医疗、微创电生理）。 IVD 受益诊疗恢复有望回归高增长，重点推荐化学发光赛道，如普门科技、迪瑞医疗、迈瑞医疗、新产业、安图生物。 医疗设备 受益国产替代大浪潮，重点推荐澳华内镜、开立医疗、迈瑞医疗、海泰新光、新华医疗。 低值耗材 处于低估值高增长状态，国内入院情况逐步恢复，海外订单好转，关注维力医疗、振德医疗、英科医疗、中红医疗。 医药消费 药房 处方外流提速，竞争格局优化，药房板块否极泰来，建议关注老百姓、益丰药房、大参林、漱玉平民、健之佳、一心堂。 中药 重点推荐基药、国企改革，同时关注医保解限以及呼吸条线催化，如昆药集团、康缘药业、片仔癀、同仁堂等。 医疗服务 看好具备全国化扩张能力优质标的，重点推荐固生堂、华厦眼科、普瑞眼科、爱尔眼科等。 医药工业 看好特色原料药行业困境反转，关注重磅品种专利到期带来的新增量和纵向拓展制剂逐步进入兑现期的企业，如同和药业、天宇股份、华海药业。 生命科学服务 国内生命科学服务市场国产市占率低，替代空间大。重点关注奥浦迈、百普赛斯、华大智造等。 投资组合精选 报告维持推荐维力医疗、振德医疗、澳华内镜、开立医疗、迈瑞医疗、普门科技、春立医疗、迪瑞医疗、海泰新光、金域医学、新产业、新华医疗、和黄医药、科伦博泰、三生国健、来凯医药、翰森制药、艾迪药业、以岭药业、华润三九、东阿阿胶、康缘药业、固生堂、达仁堂、康恩贝、太极集团、信立泰、华东医药、人福医药、通化东宝、健之佳、漱玉平民、普瑞眼科、华厦眼科、三博脑科、九州通、百普赛斯、华大智造、毕得医药、奥浦迈、诺思格、药明合联等股票，并提供了2023E-2025E的归母净利润和PE预测。 市场事件与风险提示 行业热点 近期行业热点包括美敦力退出呼吸机产品线、中国中药拟私有化（溢价约34.11%）、3M计划分拆医疗保健业务为Solventum（2023年销售额82亿美元）。 涨跌幅榜个股原因分析 本周涨幅前五名股票如景峰医药（预重整延期）、常山药业（减肥药概念）等有明确原因。跌幅前五名股票如兴齐眼药、益丰药房等则无特殊原因，或受CRO板块波动影响。 风险提示 主要风险包括集采力度超预期、创新药谈判降价幅度超预期、医院门诊量恢复低于预期。 总结 本报告对2024年医药生物行业持积极乐观态度，认为行业正处于估值低位和宏观环境改善的有利时期，有望实现结构性增长。核心驱动力包括创新药从数量到质量的转型、医疗器械领域的国产替代加速、以及医药消费板块（药房、中药、医疗服务）的结构性优化。 报告特别强调了心血管器械作为高增长优质赛道的投资价值，通过对全球五大龙头企业（美敦力、雅培、波士顿科学、强生、爱德华生命科学）的深入分析，揭示了电生理、左心耳封堵、二尖瓣/三尖瓣治疗等新兴细分领域的巨大增长潜力，并指出并购是这些企业拓展产品管线和增强市场竞争力的关键策略。 在细分板块投资策略上，报告详细阐述了创新药、医疗器械（高值耗材、IVD、医疗设备、低值耗材）、医药消费（药房、中药、医疗服务）、医药工业和生命科学服务等领域的投资机会和推荐标的。同时，报告也提示了集采、创新药降价和医院门诊量恢复不及预期等潜在风险。整体而言，报告为投资者提供了全面且深入的医药行业市场分析和投资指引。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年2月21日，医药板块涨幅+0.28%，跑输沪深300指数1.07pct，涨跌幅居申万31个子行业第26名。各医药子行业中，医疗研发外包(+2.46%)、医院(+2.05%)、医疗设备（+0.52%）表现居前，血制品(-1.27%)、体外诊断(-0.27%)、医药流通(+0.05%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为景峰医药(+10.95%)、荣丰控股(+10.18%)、皓宸医疗(+10.05%)；跌幅榜前3位为九典制药（-5.21%）、博瑞医疗(-4.89%)、东阿阿胶(-4.37%)。 　　行业要闻： 　　近日，药明生基宣布，FDA已批准其费城基地进行AMTAGVI的分析测试和生产。AMTAGVI是一种肿瘤源性自体T细胞免疫疗法，适用于先前已接受PD-1阻断抗体治疗的不可切除或转移性黑色素瘤成人患者，其生物制品许可证申请（BLA）已于2024年2月16日获得FDA加速批准。 　　（来源：药明生基） 　　公司要闻： 　　众生药业（002317）:公司发布公告，子公司众生睿创自主研发的一类创新多肽药物RAY1225注射液，已于2024年2月同步启动用于2型糖尿病及超重/肥胖患者的两项II期临床试验，并于近日完成超重/肥胖II期临床试验的首例受试者入组。 　　键凯科技（002393）：公司发布公告，拟使用自有资金以集中竞价交易方式回购部分公司股份，回购总金额为1000-2000万元，回购价格不超过人民币125.22元/股，将用于实施员工持股计划、股权激励计划或注销。 　　仙琚制药（002332）：公司发布公告，近日收到国家药品监督管理局下发的雌二醇片境内生产药品注册受理通知书，经审查，本次公司申报的雌二醇片规格与参比制剂已批准上市的规格一致，按化学药品4类进行申报。 　　泰恩康（301263）：公司发布公告，全资子公司华铂凯盛于近日收到国家药监局签发的盐酸伐地那非片境内生产药品注册上市许可申请《受理通知书》，经审查，该药品已获得注册申请受理。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险

　　事件： 　　2024年2月20日主流制冷剂价格上涨。据百川盈孚数据显示，2月20日国内制冷剂R22市场均价为22000元/吨，较前一日上涨1000元/吨。2月20日国内制冷剂R32市场均价为23500元/吨，较前一日上涨500元/吨。2月20日国内制冷剂R125市场均价为39000元/吨，较前一日上涨1000元/吨。2月20日国内制冷剂R134a市场均价为31500元/吨，较前一日持平。 　　投资要点: 　　节后制冷剂价格上涨，原材料液氯价格下降 　　节后国内主流制冷剂价格上涨，且部分产品企业多暂停接单，存一定捂盘心态，但随着价格涨至高位，头部业者在尚有一定库存储备情况下，拿货意愿有所转弱，多维持按需采购节奏。外贸市场年度配额供应相较充裕，整体价格商谈重心较国内市场偏低，但外商仍存一定观望心态，新单成交平稳。原材料方面，2月20日，无水氢氟酸的价格为9558元/吨，较前一日持平，液氯价格为0元/吨，较前一日下降50元/吨。 　　长期来看行业景气度提升 　　1月29日，生态环境部核发2024年度消耗臭氧层物质和氢氟碳化物生产、使用和进口配额，2024年二代制冷剂生产配额为21.347万吨，同 　　比-0.63%，小幅下降。三代制冷剂（不含三氟甲烷）生产配额合计74.56万吨，内用生产配额34.00万吨。配额落地背景下，我们预计二代制冷剂会逐步退出市场，三代制冷剂的供给开始受限，价格不断上涨，2024年三代制冷剂整体行业景气度有望上升。 　　行业评级及投资策略综合考虑三代制冷剂未来有望迎来较长景气周期，维持氟化工行业“推荐”评级。 　　重点关注个股巨化股份、三美股份、永和股份、东岳集团、昊华科技。 　　风险提示政策落地不及预期；宏观经济波动风险；原材料价格大幅波动；四代制冷剂对三代制冷剂替代加速的风险；重点关注公司未来业绩的不确定性。

中心思想 创新药政策利好驱动行业发展 本报告核心观点指出，国家医保局出台的《关于建立新上市化学药品首发价格形成机制鼓励高质量创新的通知》征求意见稿，旨在通过量化评价机制和分类管理模式，显著提升对创新药的政策支持力度。该政策有望为高创新价值的化学药品提供更优的定价自由度、更快的挂网流程以及更长的市场稳定期，从而有效激励医药企业加大研发投入，推动我国创新药产业高质量发展。 医药生物板块市场表现强劲 在政策利好预期下，2024年2月5日至2月8日期间，A股申万医药生物板块和港股恒生医疗保健指数均表现出色，涨幅位居各自市场一级子行业首位，显著跑赢大盘指数。这表明市场对创新药政策的积极响应，以及对医药生物行业未来增长潜力的乐观预期。 主要内容 医药生物行业市场回顾与数据分析 A股与港股市场表现概览 上周（2024年2月5日-2月8日），A股申万医药生物板块整体上涨10.31%，表现强劲，跑赢沪深300指数4.48个百分点，跑赢创业板综指数3.87个百分点，在申万31个一级子行业中涨跌幅排名位列第1位。同期，恒生医疗保健指数上涨3.74%，跑赢恒生指数2.37个百分点，在恒生12个一级子行业中同样排名第1位。这充分体现了医药生物板块在当前市场环境下的领先地位和投资吸引力。 个股涨跌幅数据分析 在A股市场，个股表现分化明显，涨幅前五位分别为荣昌生物（+28.24%）、大唐药业（+25.63%）、安科生物（+24.97%）、太极集团（+24.94%）和诺唯赞（+24.37%）。跌幅后五位则包括长药控股（-28.85%）、景峰医药（-26.2%）、荣丰控股（-25.82%）、河化股份（-25.33%）和塞力医疗（-23.23%）。港股方面，中国中药（+18.69%）、药明巨诺-B（+17.39%）、艾迪康控股（+17.36%）、科济药业-B（+15.6%）和诺辉健康（+14.1%）位列涨幅前五。跌幅后五位则有高视医疗（-19.44%）、开拓药业-B（-15.93%）、再鼎医药（-13.67%）、嘉和生物-B（-10.89%）和瑞尔集团（-8.71%）。这些数据反映了市场对特定创新药企业或具有独特竞争优势公司的青睐，以及部分公司面临的挑战。 化药首发定价新规的政策解读与影响 创新药定价机制的改革方向 国家医保局于2月5日下发了《关于建立新上市化学药品首发价格形成机制鼓励高质量创新的通知》征求意见稿，旨在通过建立科学合理的新药首发价格形成机制，鼓励医药创新。该《征求意见稿》的核心在于试行以自主量化评价为基础的分类办理模式，由国家医保局统一制定企业自评量表，从药学物质基础、临床价值和循证证据强度等多个维度，对新上市药品的创新质量进行量化评价。 量化评价细则与政策支持力度 自评量表共包含3部分13组34个评价项，最高可获得150点。根据自评点数，药品被划分为高、中、低三个组别，享受不同程度的政策支持： 高分区间（90至150点）： 属于自评点数高的一档，将获得最大限度的支持。具体便利包括：各地按照首发价格直接挂网，无需企业重复申报；根据批准状态（正式批准、附条件批准）赋予首发价格1-5年不等的稳定期，稳定期内暂不纳入集中带量采购范围；企业可在接到国家药监局药品审评中心上市许可申请《受理通知书》之日起，提前向符合条件的受理单位申报首发价格，大大提高挂网效率。 中分区间（50至90点）： 接受企业自主定价结果，但医保部门将关注首发价格的透明度和公允性。 低分区间（0至50点）： 医保部门将引导企业降低偏高的价格预期。 这一细致的量化评价机制明确了创新价值与政策支持的关联，点数越高，表明药品创新价值含量越高，新上市药品首发价格的自由度就越高，并能获得绿色通道挂网、稳定期保护等政策扶持。 公司动态与行业风险提示 报告期内，多家医药公司发布重要公告，例如香雪制药子公司TAEST16001注射液新增适应症临床注册申请获受理，健康元控股子公司司美格鲁肽注射液获批开展体重管理适应症临床试验，三鑫医疗血管鞘组取得医疗器械注册证，安科生物注射用人生长激素新增小于胎龄儿适应症补充申请获受理。这些动态反映了行业内企业在研发和产品线拓展方面的积极进展。同时，报告也提示了行业面临的风险，包括销售不及预期风险、医药政策影响不确定的风险以及市场竞争加剧的风险，提醒投资者需审慎评估。 总结 本次医药生物行业周报的核心在于国家医保局出台的化药首发定价新规征求意见稿，该政策通过建立量化评价机制和分类管理模式，明确向高质量创新药倾斜，旨在鼓励医药创新并推动我国创新药产业发展。市场对此反应积极，医药生物板块在报告期内表现突出，A股和港股相关指数均位居各自市场涨幅榜首。政策的落地将为具有高创新价值的药品提供更优的定价环境和市场保护，有望激发企业研发活力。报告建议投资者关注国内创新药企业，如恒瑞医药、君实生物、百利天恒、百济神州等，但同时需警惕销售不及预期、政策不确定性及市场竞争加剧等潜在风险。

中心思想 重组人胶原蛋白技术突破引领市场新机遇 本报告的核心观点聚焦于重组人胶原蛋白技术的重大突破及其对商贸零售，特别是功效型护肤和医美针剂市场带来的深远影响与投资机遇。创健医疗在Ⅲ型重组人胶原蛋白研发上的成功，不仅标志着该领域关键技术瓶颈的突破，即实现了氨基酸序列与人天然胶原蛋白完全一致且具有天然三螺旋结构的产品，更预示着“真”人胶原蛋白产品将加速产业化进程。这一进展将显著提升胶原蛋白产品的生物活性、安全性和功效性，从而推动整个功效型护肤和医疗美容行业向更高标准、更广阔应用空间迈进。市场对稀缺性人胶原蛋白的需求日益增长，而技术进步正逐步满足这一需求，为相关产业链上下游企业创造了巨大的增长潜力。 功效型护肤与医美针剂赛道投资价值凸显 随着消费者对产品功效和安全性的要求不断提高，以及医美市场渗透率的持续提升，功效型护肤品和医美针剂已成为商贸零售行业中极具成长性的细分赛道。重组胶原蛋白作为核心生物活性成分，其在抗衰老、皮肤修复、组织填充等方面的卓越表现，使其成为驱动这些赛道增长的关键力量。报告强调，应持续关注那些在胶原蛋白研发、生产及商业化方面具有领先优势的企业。这些企业通过技术创新、品牌建设和渠道拓展，有望在激烈的市场竞争中脱颖而出，实现业绩的快速增长。特别是那些已成功布局Ⅲ类医疗器械产品线的公司，其未来业绩增长的催化剂效应将更为显著，预示着巨大的市场潜力和投资回报。 主要内容 创健医疗在重组人胶原蛋白领域的关键进展与战略布局 创健医疗于2024年2月20日宣布，其研究院技术专家团队成功研发出氨基酸序列与人天然胶原蛋白完全一致且具有天然三螺旋结构的Ⅲ型重组人胶原蛋白，并能实现产业化。这一成就具有里程碑意义，因为它解决了重组人胶原蛋白生产中的两大核心技术难题——“全长氨基酸序列”和“三螺旋结构”的同步实现与量产。根据国家药品监督管理局2021年3月发布的《重组胶原蛋白生物材料命名指导原则》，重组胶原蛋白按等级由高到低分为人胶原蛋白、人源化胶原蛋白、类胶原蛋白三级，明确要求重组人胶原蛋白须同时具备上述两大核心要素。创健医疗的突破使其与东万生物一同成为少数能够攻克人胶原研发瓶颈的企业，并且创健医疗已实现规模化量产，而当前市场终端产品多为氨基酸序列来自人胶原蛋白某个片段的单次或多次重复。 在产业化布局方面，创健医疗已取得多项重大技术突破，包括“重组Ⅲ型胶原蛋白酵母菌稳定遗传表达体系的构建”和“30吨稳定发酵纯化技术开发”。公司已完成重组Ⅰ、Ⅱ、Ⅲ、XVII型胶原蛋白的规模化、标准化生产。其自有品牌矩阵涵盖多个细分领域：悦白之几专注于医美，悦白素见布局医发和毛发护理，悦生之几则侧重头皮抗衰。此外，创健医疗已启动医美植入剂的临床试验，并于2024年1月公布了上市辅导备案，显示其加速商业化进程的决心。Ⅲ型重组人胶原蛋白的成功研发，将进一步推动其在高力学支撑性、卓越活性抗衰功效、低免疫原性及病毒风险的填充剂产品在产业及商业化方面的进展。 胶原蛋白产业链主要参与者及其市场表现与战略分析 报告详细分析了胶原蛋白功效性护肤及填充剂产品上下游的重点企业，揭示了各公司在市场中的竞争优势和发展潜力： 巨子生物：功效型护肤领导者与医美针剂新势力 巨子生物在功效型护肤领域表现卓越，已成功打造可复美和可丽金两大标杆品牌。可复美在2022年实现收入超过16亿元人民币，同比增长80%，2023年上半年收入超过12亿元，预计全年将突破20亿元。在2023年双11期间，其线上全渠道GMV增速超过100%，在天猫美妆国货类目中位列第四，胶原乳和吨吨次抛等新品表现突出。可丽金则通过强化胶原抗皱心智和差异化打法，在双11期间线上全渠道GMV增速超过50%，保龄霜和大膜王等单品GMV均增长超过150%，天猫渠道销售额实现翻倍。在医美针剂方面，巨子生物预计在2024年将有2款Ⅲ类医疗器械产品上市，有望成为其业绩增长的新催化剂。 锦波生物：高速增长的医美针剂与原料供应商 锦波生物展现出强劲的增长势头，根据业绩预告，2023年归母净利润预计达到2.8亿至3.0亿元人民币，同比增长156%至175%。在医美针剂市场，公司拥有2款Ⅲ类医疗器械重组Ⅲ型人源化胶原蛋白产品：冻干纤维“薇旖美”凭借先发优势主要在民营医疗美容机构销售，而胶原蛋白溶液产品正处于渠道铺设和商业化进程中。在化妆品级原料领域，锦波生物的原料已获得国际巨头认可，欧莱雅于2023年底采购其原料并应用于金致系列“小蜜罐面霜二代”，这标志着其原料技术和品质达到国际领先水平。 江苏吴中：再生类针剂与重组人胶原蛋白原料布局 江苏吴中通过战略合作和投资，积极拓展再生类针剂和重组人胶原蛋白原料市场。2024年1月，其子公司达透医疗独家代理的“聚乳酸面部填充剂”AestheFill（童颜针爱塑美）正式获得NMPA批准上市，这将为公司打开再生类针剂的巨大增长空间。此外，公司在2023年下半年战略投资东万生物，后者已攻克完整三螺旋活性结构原料的研发瓶颈，尽管尚未产业化，但江苏吴中美学已获得其重组人胶原蛋白原料的独家经销权与独家开发权，为其未来在重组人胶原蛋白领域的布局奠定了基础。 创健医疗（未上市）：多类型胶原蛋白产品线与Ⅲ类械临床进展 作为未上市公司，创健医疗已获批Ⅱ类医疗器械重组Ⅲ型人源化胶原蛋白溶液，主要用于皮肤抗衰。其产品线还包括悦白素见（重组Ⅲ型人源化胶原蛋白修复液，主打基础维养抗初老）和悦生之几（重组XVII型胶原蛋白次抛精华液，主打头皮抗衰）。在Ⅲ类医疗器械方面，公司的重组Ⅲ型胶原蛋白植入剂、重组Ⅲ型胶原蛋白冻干纤维、医用重组胶原蛋白可吸收修复敷料等已进入临床试验阶段。预计2024年还将有5项Ⅲ类医疗器械产品进入临床，显示其在高端医美产品领域的强大研发实力和商业化潜力。 丸美股份：自研双胶原技术与长期赛道投入规划 丸美股份凭借其自研的重组双胶原技术，具备Ⅰ型+Ⅲ型嵌合、C-pro扣环三螺旋结构以及翻译暂停专利技术三重优势。公司目前已推出2款Ⅱ类医疗器械产品，并计划在未来10年内投入超过1亿元人民币用于该赛道。其新产品推出路径清晰，预计在2026年推出重组胶原蛋白水光针Ⅲ类医疗器械产品，并在2028年推出填充类Ⅲ类医疗器械产品，展现了其在重组胶原蛋白领域的长期战略布局和雄心。 聚源生物（未上市）与福瑞达：新兴力量与市场拓展 聚源生物（未上市）预计在2024年将有2款Ⅲ类医疗器械重组胶原蛋白冻干纤维植入剂获批，有望成为市场新进入者。福瑞达则在2023年12月推出了首个重组胶原蛋白医美品牌珂谧KeyC，主要针对医美术后修复场景，持续扩充其专业级产品矩阵，显示出其在医美领域的积极拓展。 行业风险提示 尽管胶原蛋白市场前景广阔，但报告也提示了潜在风险：包括新品推广和新品牌孵化成本上升可能侵蚀利润；产业化进程或产品获批进度不及预期可能影响市场布局；功效性护肤赛道竞争加剧可能导致市场份额分散；以及获客成本增长可能压缩盈利空间。这些风险因素需要投资者和企业在市场发展中予以密切关注。 总结 本报告深入分析了商贸零售行业中重组人胶原蛋白领域的最新动态与投资机遇。创健医疗在Ⅲ型重组人胶原蛋白研发及产业化上的突破，标志着该技术已迈入成熟阶段，为功效型护肤和医美针剂市场注入了新的活力。具备天然三螺旋结构和全长氨基酸序列的重组人胶原蛋白，因其卓越的生物相容性和功效性，正成为市场追逐的焦点。 报告详细梳理了胶原蛋白产业链上的主要参与者，包括巨子生物、锦波生物、江苏吴中、创健医疗、丸美股份、聚源生物和福瑞达等。这些企业通过技术创新、产品研发和市场拓展，在功效型护肤、医美针剂、再生类填充剂以及原料供应等多个细分市场展现出强劲的增长潜力和竞争优势。巨子生物和锦波生物凭借其在功效型护肤和医美针剂领域的领先地位及显著的业绩增长，成为市场的亮点。同时，江苏吴中通过战略合作布局再生类针剂和重组人胶原蛋白原料，丸美股份则以自研双胶原技术和长期投入规划展现其雄心。 总体而言，重组人胶原蛋白技术的进步正在重塑功效型护肤和医美市场格局，为相关企业带来了巨大的发展空间。然而，市场竞争加剧、新品推广成本上升以及审批进度不确定性等风险因素，也要求企业和投资者保持审慎。未来，拥有核心技术、强大研发能力和完善商业化布局的企业，有望在这一高成长赛道中持续领跑。