核心提要 　　连锁化率持续提升，头部连锁企业规模有望快速扩张：截至2022年底，全国共有零售药店62.3万家，其中连锁药店36.0万家，连锁化率57.8%。据中康CMH数据，2021年百强连锁市场份额为51.4%。2021年商务部《关于“十四五”时期促进药品流通行业高质量发展的指导意见》提出，到2025年药品零售连锁率接近70%、百强连锁市场份额65%以上。头部连锁企业门店管理质量优秀、上市融资渠道畅通，有望持续快速扩张。 　　医保门诊统筹持续推进，统筹基金支付药店费用政策拐点：2021年国务院印发《关于建立健全职工基本医疗保险门诊共济保障机制的指导意见》，允许职工医保个人账户资金用于家庭成员在零售药店购药。2023年国务院印发《关于进一步做好定点零售药店纳入门诊统筹管理的通知》，将零售药店纳入统筹基金支付范畴。随着相关政策逐步落地，零售药店医保支付力度将得到显著提升。 　　医药分离政策逐渐落地，处方院外流转条件逐步成熟：2017年药品零加成、2018年国家级药品集中采购，推动院内医药分离。为方便患者购药，国家医保局要求，2023年12月31日前，各省份要依托全国统一的医保信息平台电子处方中心，建立健全全省统一、高效运转、标准规范的处方流转机制，实现省域内“双通道”处方流转电子化。同时零售药店开设专业药房、升级软硬件系统，积极承接处方院外流转。 　　重点关注公司：头部企业扩张能力优秀、管理水平较高，如益丰药房、大参林、老百姓、一心堂；区域小龙头扩张潜力大，如漱玉平民、健之佳；国企改革提升经营效率，如国药一致。 　　行业评级及投资建议：推荐。医保门诊统筹和院外处方流转不断落地，头部连锁市场份额不断提升。首次覆盖，给予“推荐”评级。 　　风险提示：门诊统筹政策落地速度和执行力度不及预期，院外处方流转落地速度不及预期，连锁企业门店扩张速度不及预期，连锁药店医保管理风险，连锁药店零售价格受政策限制风险，加盟药店管理风险，重点关注公司业绩不及预期

　　核心观点 　　事件：7月28日，中央纪委、国家监委召开动员会，部署纪检监察机关配合开展全国医药领域腐败问题集中整治工作。 　　正本清源，利好行业长期发展。我们认为，开展针对医药领域腐败问题的集中整治工作，有利于解决医药行业长期存在的部分药品及器械销售费用率过高，带金销售及不正当利益输送等问题。长期来看，我们认为在更加规范的市场环境下，一些临床价值不高、依赖营销费用驱动放量的药品和器械的市场空间预计会不断萎缩，对于医保基金支出的消耗将逐步减少，腾挪出的支付额度有利于持续支持创新品种，临床价值突出的药品及器械有望脱颖而出，远期来看我们认为有利于医药行业的健康发展和产业升级。 　　建议关注出口产业链相关公司、药品/设备上游配套产业链、刚需药品及院外OTC品种。对比医药行业各细分领域，我们认为现阶段出口产业链相关公司、刚需药品、药品/设备上游配套产业链和院外OTC在业绩确定性和规避潜在风险方面具有相对优势，配置价值较高，建议关注：1.海外收入占比高且2022年业绩中新冠药物CDMO占比相对较低的CXO龙头，推荐药明康德、康龙化成；2.药品/设备上游配套产业链，推荐海泰新光、山河药辅；3.刚需药品，如麻醉药、血制品、大输液、原料药与和集采品种，推荐人福医药、科伦药业和京新药业，相关公司：天坛生物、华兰生物；4.22Q4-23Q1新冠相关药物收入占比较低的院外OTC，推荐羚锐制药、相关公司：九芝堂、百洋医药；5.进入盈利能力提升周期的一次性手套行业，相关公司：英科医疗、蓝帆医疗和中红医疗；6.海外收入占比高，受益于海外生物医药行业一级市场投融资复苏的生命科学上游试剂公司，推荐百普赛斯。 　　风险提示：药品在地方集采和全国集采中降价幅度超预期；政策扰动导致创新药放量速度和峰值低于预期、医疗机构设备采购推迟；全球制药工业产业链分工发生重大不利变化；一级市场投融资恢复力度不及预期，导致生命科学上游产业链、CXO公司订单和业绩恢复速度低于预期。

　　投资要点 　　事件：8月15日，国家卫健委官网发布《全国医药领域腐败问题集中整治工作有关问答》。 　　医药全链条、全领域、全覆盖系统治理。7月初，国家卫健委会同9部门共同启动为期1年的全国医药领域腐败问题集中整治工作。加强医药领域反腐工作是促进医药行业高质量发展的重要内容，是完善医药治理体系建设的重要组成部分。本次集中整治涵盖医药行业生产、流通、销售、使用、报销的全链条，以及医药领域行政管理部门、行业学（协）会、医疗卫生机构、医药生产经营企业、医保基金等全领域。整治工作明确要（1）集中突破，形成全国性集中整治医药领域腐败问题的高压态势；（2）纠建并举，实现医药领域腐败问题治理系统化、规范化、常态化。 　　鼓励开展规范学术会议，理性客观看待反腐工作。问答提到对于无中生有、编造虚假学术会议名头，进行违法违规利益输送/违规将学术会议赞助费私分的不法行为属于整治范围；医药行业的学术会议是学术交流、经验分享、促进医药技术进步和创新发展的重要平台，规范开展的学术会议及正常医学活动国家大力支持、积极鼓励。问答针对近期网上出现的“阜外医院徐波”、“江苏常州乳腺外科专家”等腐败案例做出回应，同时对不实信息做出澄清，有助于理性客观看待反腐工作。 　　整治聚焦重点，持续推进。本次集中整治内容重点聚焦六大方面：（1）医药领域行政管理部门以权寻租；（2）医疗卫生机构内“关键少数”和关键岗位，以及药品、器械、耗材等方面的“带金销售”；（3）接受医药领域行政部门管理指导的社会组织利用工作便利牟取利益；（4）涉及医保基金使用的有关问题；（5）医药生产经营企业在购销领域的不法行为；（6）医务人员违反《医疗机构工作人员廉洁从业九项准则》。目前，反腐已在医药行业内形成广泛共识，集中整治的各项工作正在稳步开展；下一步，集中整治工作将根据总体安排，持续推进，加大对工作的指导调度，加大对典型问题处置及通报力度，确保整治工作成效。 　　投资建议：我们认为医药领域反腐将促使临床使用真正有价值、有创新性的产品脱颖而出，推动支付端向优质创新药倾斜，净化医药行业生态，看好创新药长期空间。建议关注（1）创新药：百济神州、君实生物、智翔金泰、三生国健、泽璟制药等；（2）创新产业链上游：药明康德、泰格医药、博腾股份等；（3）中药：以岭药业、天士力、康缘药业、太极集团、华润三九、片仔癀、济川药业等；（4）医疗器械：迈瑞医疗、海泰新光、开立医疗、微电生理、乐普医疗等；（5）服务消费：爱尔眼科、通策医疗、我武生物、智飞生物、锦欣生殖等；（6）业绩高增长：西藏药业、九典制药、益丰药房、老百姓、一心堂等。 　　风险提示：整治工作落实不到位风险、网络舆情风险、产品销售节奏放缓风险等。

　　重磅品种带动行业发展。疫苗行业在医药领域中拥有产品放量迅速，投资回报周期快、竞争格局相对较好等优势。企业通过重磅品种放量获得现金流，从而加大在研管线投入形成良性循环。重磅品种如HPV疫苗、13价肺炎等具有发病率高、渗透率低、具有升级需求、接种意愿高的特点，从而贡献较大业绩弹性。 　　优秀疫苗企业的特点：1）根据对病原体的理解，最优技术路线的选择能力强：不同企业根据自身实力选择的疫苗技术路线存在优劣之分，关键变量在于企业对于疾病病原体的结构理解/免疫机制理解、技术平台掌握能力、生产放大能力；目前已上市品种中，灭活/减毒活疫苗技术最成熟，多糖/多糖结合/多联苗提高保护率效果优秀，重组蛋白/腺病毒载体疫苗针对高难度抗原表现更优。2）良好的渠道推广、商业化能力：成熟品种：规模效应提升的能力（净利率提升，疾控覆盖水平以及维系能力）；渗透率较低品种：推广能力（面向疾控/财政+消费者）、产品放量速度；规模化生产提供的稳定供应能力，相较于药品销售，疫苗的销售渠道更集中，强化了渠道管理能力的重要性。 　　新冠之后——现金流+出海能力+新技术能力三重提升。1）新冠疫苗之后，相应国内企业由此获得的现金流可以反哺到企业的研发投入之中形成良性的正向循环；2）从出海路径来看，可分为创新型品种license out以及针对低收入国家，提供产能供给两种方式进行。3）新技术能力方面，以核酸技术平台为例，此次新冠竞赛中，mRNA路线不管从研发时间、产品效果、针对变异株的应对能力都处于各个技术路线的领先位置。从技术应用上来看，mRNA技术不仅可应用于疫苗领域、在治疗性药物、蛋白质替代疗法等领域的应用前景也十分广阔。企业对于mRNA等新技术的布局是未来管线竞争的重点。 　　主要标的：管线有重磅品种支撑现金流，放量节奏快，长期技术能力优秀的龙头疫苗企业。如智飞生物、康泰生物、康希诺、万泰生物、康华生物、欧林生物、百克生物、金迪克、华兰生物、成大生物、瑞科生物等。 　　风险提示：疫苗研发不及预期的风险；产品销售不及预期的风险；市场竞争格局加剧的风险。

　　核心观点 　　本周化工板块表现：本周（8 月 7 日-8 月 11 日）上证综指报收3189.25，周跌幅 3.01%，深证成指报收10808.87，周跌幅 3.82%，中小板 100 指数报收 7004.12，周跌幅 3.38%，基础化工（申万）报收3746.77，周跌幅 1.95%，跑赢上证综指 1.05 pct。申万 31个一级行业，0 个涨幅为正，申万化工 7 个二级子行业中，0 个涨幅为正，申万化工23 个三级子行业中，10 个涨幅为正。本周化工行业 407 家上市公司中，有 57 家涨幅为正。涨幅居前的个股有中毅达、昊华科技、广康生化、三美股份、巨化股份等。 　　化工品价格回顾：本周我们关注的化学品中价格涨幅居前的硫酸（+18.52%）、煤焦油（+17.98%）、对硝基氯化苯（+13.04%）、丙烷（+11.68%）、硫磺（+10.71%）。本周硫酸价格涨幅居前，主要受秋季用肥需求持续释放，下游磷肥价格上涨态势不减，而供给端 8-9 月份甘肃、安徽、浙江地区大厂有检修计划，供给有望收缩，推动硫酸价格上涨。本周化工品跌幅居前的有合成氨（-8.70%）、正丁醇（-6.10%）、电池级碳酸锂（-6.08%）、锂电池电解液（-6.06%）、工业级碳酸锂（-5.62%）。 　　化工品价差回顾：本周化工品价差涨幅居前的有“二甲醚价差”（+190.57%） 、 “ 尼 龙 6 价 差 ” （+40.04%） 、 “DMC 价 差 ”（+38.06%）、“PX(韩国)-石脑油价差”（+36.64%）、“苯胺-0.86纯苯-0.91 硝酸价差”（+ 17.72%）。本周“二甲醚价差”涨幅居前，主要由于二甲醚近期下游需求较前期有所回暖，价格小幅上调，而原料端甲醇价格小幅下降，二甲醚盈利能力有所改善，但长期仍需关注下游需求改善情况。本周化工品价差降幅居前的有“醋酐-1.25 醋酸价差”（-26.45%）、“PVC-1.55 电石法价差”（-10.75%） 、“己二酸价差”（-10.33%）、“双酚 A 价差”（-9.01%）、“PTA-0.655PX(华东)价差”（-8.20%）。 　　化工投资主线： 　　（1）周期主线：我们认为化工龙头企业所具有的不仅是单纯的成本优势亦或是技术优势，而是在多年的发展和竞争进程中，围绕化工这一系统工程所做的全方位积累与提升，我们称之为系统竞争优势，正是这种持续增高和迭代的系统竞争优势造就了强者恒强的局面。叠加双碳背景下供应端的约束、技术和产品升级带来的化工品价格中枢的抬升，持续看好各化工龙头企业的盈利能力和投资价值，建议关注万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、卫星化学、云天化。 　　（2）成长主线：新旧能源更替的进程是漫长的，但归根到底，未来是属于新能源的，风电和光伏在我国以及全球的能源结构中占比将会日益增大。国内企业跟随行业的发展浪潮几经沉浮，逐渐在产业链多个环节占据举足轻重的地位，我们看好 EVA 的供需格局和价格走势，建议关注联泓新科，碳纤维相关标的为吉林碳谷。 　　（3）近期央行和银保监会出台十六条措施支持房地产市场平稳健康发展，政策持续发力，效果在累积中逐步显现，地产行业边际改善，建议关注龙佰集团、远兴能源。 　　风险提示：原油价格大幅波动；化工品价格大幅波动；地缘政治形势恶化；下游需求修复不及预期；汇率大幅波动

　　SPD提升医疗行业流通透明度，亦或是提升医院廉政建设有力抓手 　　院内物流管理系统（SPD，Supply供应，Processing加工，Distribution配送）是医药和医疗器械领域新兴的集中配送模式。通常可被简要地描述为医疗用品的供应、库存管理、加工等物流活动的集中处理或外包管理方法。SPD系统通过实时追踪药品在供应链中的流向和库存情况，建立了一个透明的药品流通记录。每个药品的进出、仓储和配送都有可追溯的记录，任何异常情况都能被追溯到源头。这种透明度减少了供应信息被篡改或掩盖的可能性，便于监管部门进行全程监管，减少了供应链各环节不合规行为的空间。随着此轮医疗整顿的持续进行，药械流通领域预计迎来行业重大革新，医院有望通过SPD及其他院内信息化系统作为抓手，进一步提升药械供应链精细化管理，同时SPD系统可以实现对流通全过程追溯，增强药械流通环节透明度，便于政府相关部门监管，提升药品供应链的合规性及院内物流管理廉洁性。 　　SPD目前在公立医院渗透率约为5.5%，行业市场规模有望快速扩大 　　根据中物联医疗器械供应链分会数据，从2019年到2022年10月，收集到国内开展SPD项目的公立医院数从32个迅速增长到647个，截至2022年10月，开展医疗器械SPD项目的公立医院中，三级医院占比76%，三级及以下医院占比24%；医院类别主要以综合性医院为主，占比达86%。根据国家卫生健康委员会发布的《2021年我国卫生健康事业发展统计公报》显示，截至2021年末，我国共有11804家公立医院，按照此市场存量推算，截止2022年10月，我国医疗器械SPD项目在全国公立医院的渗透率约为5.5%，未来市场发展空间较大。同时，SPD项目价值量高，根据建发致新招股书披露，其2022年主要客户平均每家医院一年的收费为599万元。市场空间方面，按照不同级别的医院渗透率进行估算，2025年规模有望达135亿元。从竞争格局来看，国药控股率先入场，目前掌握着所有医疗器械商业企业主导SPD市场份额的41%，市场占有率大，并且有望进一步扩大自己的优势。主要医药流通企业纷纷进入SPD市场，如塞力医疗、国科恒泰、上海医药、九州通等，其中塞力医疗2022年SPD业务占比较高，达29.8%。从省份分布来看，山东省、广东省和浙江省公开的招标SPD项目位居前。 　　受益标的 　　我们认为此轮医疗整顿后，药械流通领域预计迎来行业重大革新，SPD项目可实现院内物资精细化管理，提升院内信息化水平，易于接受政府监管，提升药品供应链的合规性及院内物流管理廉洁性。头部国资背景供应链企业有望进一步保持领先优势，SPD收入贡献占比较高的个股预计维持高速增长。受益标的：国药控股、塞力医疗、国科恒泰、国新健康、润达医疗、上海医药、华润医药。 　　风险提示：药械院内销售放缓，SPD相关公司业绩可能不及预期。

　　行业近况：招采端口径下，我国整体内镜设备（软镜+硬镜）市场规模2022年估计达到约172亿元，同比增长46%；2023H1估计达到约83亿元，近三年复合增长率达到29%，维持快速增长。 　　2022年，我国软镜市场规模实现约85.9亿元，占整体内镜设备市场比重达到49.8%，同比增长达47.8%；2023H1实现约44亿元，近三年复合增速达33%。细分来看，消化内镜市场规模约为74亿元，同比增长约53%；支气管镜市场规模约为12亿元，同比增长约23%。 　　2022年，我国硬镜市场规模实现约86.5亿元，占整体内镜设备市场比重达到50.16%，同比增长达44%；2023H1实现约39亿元，近三年复合增速达24%。硬镜市场的细分领域较多，可分为胸腹腔镜、关节镜、鼻咽喉镜、宫腔镜、脊柱内镜、泌尿外科内镜等。其中，体量占比最高的两大细分是胸腹腔镜和骨科内镜（关节、脊柱），22年分别占据将近50%和20%的份额。 　　长期空间：预计2032年我国整体医用内镜市场规模将有望超过500亿元（设备，招采端口径；耗材，假设长期来看集采降价50%），未来10年的CAGR预计约为8.7%。 　　结构方面，2032年，预计我国软镜市场规模达到约230亿元左右，未来10年CAGR约为10.6%；硬镜达到约180亿元左右，CAGR7.8%，硬镜细分领域众多，且较杂，若单看部分高景气细分，如胸腹腔镜、骨科等，预计CAGR会高于市场平均水平，介于硬镜平均增速与软镜平均增速之间；内镜耗材，若假设集采后降价50%，那么预计将达到约95亿元，CAGR约为6.6%。假若不考虑集采因素，2032年内镜耗材市场规模预计将接近190亿元，CAGR达14.2%，同时整体医用内镜市场有望超过600亿元，CAGR约10%+。 　　竞争格局：2023H1，消化内镜国产化率合计份额约15%，硬镜国产化率约40-50%。 　　2022年，我国硬镜市场外资企业份额合计约为52.17%，国产企业份额合计为34.27%；2023H1，外资企业份额合计为46.03%，近3年累计降幅达到26.89pct，国产企业份额合计为40.57%，近3年累计提升幅度达到29.42pct。软镜的市场格局相对集中，2022年外资三大家（奥林巴斯、富士、宾得）在国内软镜市场的占有率共为77.82%，其中消化内镜达到约85%；2023H1，合计市场份额达70.45%，近3年累计下降约16pct，其中消化内镜合计市场份额达到82%，近3年累计下降约8.4pct。开立+澳华在国内软镜市场的合计市占率于2022年达到11.92%，其中消化内镜市占率达到约13%；2023H1达到约14.62%，近3年提升约8.7pct，其中消化内镜达到15.4%，近3年提升约9.2pct。 　　内镜行业成长性强，底部配置价值高。 　　行业看未来10年的复合增速预计在10%左右，加上部分细分领域目前外资占比仍然较高（>80%），叠加国产替代的持续进行，开立、澳华、迈瑞等国产龙头的成长空间十分可观。假设2032年，我国软镜设备招采端年市场规模达到230亿，若国产龙头市占率能够达30%+，那么对应销售规模预计将达到70亿元左右（招采端），结合现有体量来看，单软镜这一条业务线的成长空间就在5-10倍这一区间。近期市场受短期因素影响出现较大波动，无需对内镜板块过度悲观，中长期人口结构变化、恶性肿瘤发病率提升、微创诊疗的普及、内镜开展率与治疗率（渗透率）和国产化率的提升对行业持续产生拉动的逻辑不变；中长期来看，医疗反腐有利于为行业正本清源，减少厂商的不必要的销售费用，为真正创新的产品、具有高临床获益的产品提供空间。在底部关注先前估值较高的高景气度内镜核心标的具有较高性价比。 　　建议关注标的：（1）内镜设备端：a）内镜业务现阶段以软镜为主：开立医疗、澳华内镜；b）内镜业务现阶段以硬镜为主：迈瑞医疗、海泰新光、西山科技等；（2）内镜诊疗耗材：南微医学、安杰思等。 　　风险提示：（1）行业政策端的不确定性；（2）行业需求端波动的风险；（3）有关公司产品推广不及预期；（4）测算模型存在统计误差的风险：本文中与市场规模、竞争格局、产品价格、厂商业务经营相关的数据仅代表从公开数据统计和在此基础上测算而来的结果，而由于数据获取可及性方面的局限和抽样统计本身的误差，其结果或与公司真实经营数据间客观存在差距，请投资者谨慎参考，尤其是具体公司的经营数据还应以公司披露口径为准。

　　事件 　　2023年8月15日，国药药典委员会发布《关于转发第五批25个中药配方颗粒国家药品标准的通知》，第五批25个中药配方颗粒国家药品标准正式颁布。截止目前，中药配方颗粒国家药品标准已有265个。 　　点评 　　国标推出将提高中药质量整体控制水平。中药配方颗粒国家标准充分体现了中药质量的控制特点和质量全程管控理念，以“标准汤剂”为基准衡量配方颗粒与饮片汤剂的“一致性”，建立量值传递数据表与特征图谱控制指标，实现配方颗粒质量专属性与整体性的综合管控。标准的严格化与量化将提高中药质量整体控制水平，有利于中药的进一步推广。 　　随着国标数量的提高与销售终端的增长，配方颗粒行业整体有望快速扩容。此前国标品种数量不足导致临床组方受限，行业配方颗粒业务收入收到影响。随着配方颗粒国标的数量不断提高，临床大部分组方将逐渐使用配方颗粒国标品种；同时在2021年中药配方颗粒试点结束后，配方颗粒的使用终端由二级及其以上中医院拓展至所有具备中医执业资格的各级医疗机构。随着国标数量的增加和销售终端的增长，配方颗粒行业有望迎来快速扩容。 　　随着配方颗粒国标陆续发布，头部企业优势凸显。头部企业深入参与到配方颗粒国标的制定中，对于国标的技术标准具有更深的理解；而新进入的公司需要摸索国标并进行生产、备案，则需要一定的时间。同时，中药配方颗粒国标对中药材质量、生产过程管理等提出了更高的要求，头部企业在原材料端、生产管理端更具优势。在销售端，头部企业多年来在各销售终端已经形成深厚积累，新进入者在渠道开拓经验、开拓速度上均难以赶上头部企业。 　　投资建议 　　随着配方颗粒国标不断推出，行业加速扩容，我们建议关注对上游原材料具有强把控力、技术标准理解深入、生产过程管理严格、销售端积累深厚的头部企业。 　　重点公司：中国中药、红日药业、华润三九等 　　风险提示 　　原材料供应及价格波动风险；行业竞争加剧风险；配方颗粒国标推出进度不及预期风险。