投资要点 　　弱化子板块β，强调自下而上选择个股α。本周沪深300上涨1.3%，医药生物下跌0.8%，处于31个一级子行业第31位，本周子行业医药商业、医疗服务、中药分别上涨1.83%、1.12%、0.84%，化学制药、医疗器械、生物制品分别下跌2.34%、1.88%、0.14%。本周医药板块继续调整，前期强势个股出现补跌，我们认为可能成为板块触底信号。当下，医药行业的政策扰动带来整体市场较为悲观情绪，板块内部各个细分子行业均一定程度受到内部医保的政策压力、宏观经济扰动、或者外部的地缘风险，但我们认为从各行业比较来看，医药行业仍然是受到宏观经济影响较小、需求刚性且持续增长、具有科技成长属性、供给创造需求的行业，其中不乏具备成长或者刚性防御的资产。我们认为未来子板块的β投资机会可能会弱化，会更加强调自下而上的个股α机会。 　　我们认为中报落地有望带来医药板块利空出尽，完成快速探底，看好Q3医药整体基本面改善及估值修复。当前政策预期、估值水平、基金持仓均处于历史底部位置，而医药行业的创新升级、产业转移、国产替代等逻辑均持续稳步推进，结构性机会依然值得重点关注。我们建议继续把握基本面强劲的细分板块和个股，一方面关注基本面有望明确修复，估值相对偏低的板块，如：①低基数及政策催化的院内刚需产品：药品、诊断、设备，②基本面持续改善的特色原料药、低值耗材、生命科学上游；③低估值、稳增长的国企改革、高股息；④高增长，高弹性的GLP-1产业链。 　　2024年诺奖风向标拉斯克奖表彰cGAS-STING、GLP-1、HIV相关研究。“诺奖风向标”，备受瞩目的2024拉斯克奖（The Lasker Awards）于当地时间9月19日正式揭晓。①2024年的拉斯克基础医学研究奖授予了得克萨斯大学西南医学中心的陈志坚（Zhijian Chen）博士，表彰他在发现环鸟苷酸-腺苷酸合成酶（cGAS）-STING信号通路中的贡献。侵入人体的病原体DNA和肿瘤细胞泄露的DNA，被细胞质中的DNA感受器cGAS迅速识别、结合，生成能够转导细胞信号的2'，3'-cGAMP。2'，3'-cGAMP将接收到的上游细胞信号递送给下游的接头蛋白——STING，STING激活后触发免疫应答，分泌Ⅰ型IFN和TNF-α等细胞因子。cGAS-STING信号通路与感染性疾病、癌症、自身免疫性疾病的发生发展相关，建议关注相关靶向药物开发进展，如：cGAS抑制剂、STING拮抗剂、STING激动剂（包括中国生物制药旗下F-STAR的SB11285、成都先导的HG381）。②临床医学研究奖授予了麻省总医院的Joel Habener博士、洛克菲勒大学的Svetlana Mojsov博士，以及诺和诺德的Lotte Bjerre Knudsen女士，以表彰他们发现并开发了GLP-1类药物。建议关注GLP-1产业链公司，如众生药业、华东医药、博瑞医药、诺泰生物、圣诺生物等。③公共服务奖则授予了CAPRISA研究中心/哥伦比亚大学的Quarraisha Abdool Karim博士与Salim Abdool Karim博士，以表彰他们阐明了异性恋HIV传播的主要驱动因素，并引入了预防和治疗HIV的方法。建议关注艾迪药业等。 　　世界慢粒日来临，相关活动助力市场教育。9月22日定为世界慢粒认知日，在世界慢粒日来临之际，江倩教授团队将在未来几天，以短视频科普患教、“患者线上面对面”等形式，为患者分享疾病科普知识、答疑解惑。建议关注慢粒领域的新药研发及推广进展，如：亚盛医药的HQP1351、翰森制药的氟马替尼和引进的TRN-000632等。 　　重点推荐个股表现：9月重点推荐：华润三九、康方生物、贝达药业、诺泰生物、仙琚制药、奥锐特、诺唯赞、九强生物、方盛制药、圣诺生物。中泰医药重点推荐本周平均下跌2.27%，跑输医药行业1.48% 　　一周市场动态：对2024年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-27.6%，同期沪深300收益率-6.7%，医药板块跑输沪深300收益率20.9%。本周沪深300上涨1.3%，医药生物下跌0.8%，处于31个一级子行业第31位，本周子行业医药商业、医疗服务、中药分别上涨1.83%、1.12%、0.84%，化学制药、医疗器械、生物制品分别下跌2.34%、1.88%、0.14%。以2024年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值18.4倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率大约为14.9倍PE，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为23.3%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值22.0倍PE，低于历史平均水平（35.4倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为31.6%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　本期内容提要: 　　我国轮胎行业出海主要驱动力是贸易壁垒之下的全球轮胎供需结构区域性不平衡。全球轮胎市场消费量整体波动中保持长期向上增长趋势，2023年半钢胎和全钢胎消费量共17.86亿条，欧美需求占比50%以上，我国需求为3.27亿条、占比约18%，而我们推算得到我国半钢胎和全钢胎产能在10亿条以上，我国轮胎行业供给过剩，对外出口显得尤为重要。在欧美对我国轮胎出口设置了双反关税的背景下，出海建厂是企业规避贸易壁垒的方式，海外工厂成为了企业盈利的主要来源。 　　我们认为可以把中国轮胎企业在2012-2021的10年间的出海，定义为出海1.0时代。出海1.0时代，中国轮胎企业实现了海外产能从无到有的变化，也通过海外产能，承接了部分因为贸易制裁而丢失的欧美地区的订单，从而在这10年间，有海外工厂的企业与没有海外工厂的企业之间出现了显著的分化。在2022年以来的出海2.0时代，尤其是2023年下半年以来，我国轮胎企业出海的步伐加快，公布出海建厂规划的项目数量增多，市场担忧中国轮胎海外产能过剩。 　　供给方面，海外建厂的难度较大，从建设到投产到爬坡需要的时间较长。我们详细梳理了海外工厂的产能以及投产节奏等情况。根据我们的统计，2023年中国企业海外建成了半钢胎产能8350万条、全钢胎产能2439万条。不考虑在已投产工厂的基础上的扩建项目，我们统计得到：从企业数量来看，已有海外工厂的中国轮胎企业有12家，另有9家企业规划或建设了海外工厂；从工厂数量来看，已建成投产的海外工厂有15个，规划或建设中的海外第二工厂（或以上）共有6个，首次出海的海外工厂有10个。结合以往海外工厂的建设节奏、投产节奏、失败案例，再考虑到出海建厂所需要的资金、经验、不同地区的建设难度等，我们认为，出海建厂并非易事，在成功的项目中，12个海外（一期）工厂从项目公布到投产平均需要33个月（约3年），从投产到达产平均需要3年的时间。此外，部分出海项目已经终止或投产可能性较小，比如三角轮胎美国工厂项目（公司发公告终止该项目）、奥戈瑞轮胎印尼工厂项目（公司破产）、昊华轮胎斯里兰卡工厂项目（因为当地局势问题，投产具有较大不确定性）。 　　需求方面，全球轮胎需求有望保持增长，且中国企业仍有份额提升的广阔空间。全球以及欧美等市场的轮胎消费量主要是替换市场，替换市场轮胎需要主要随着汽车保有量的增长而增长。同时，全球轮胎行业存在着一线份额下降、二三线份额提升的趋势；中国轮胎目前出口至美国的轮胎合计量仍低于2014年高峰时期中国本土出口至美国的数量，对美出口仍有增长空间；单一的中国轮胎品牌目前所占份额依然较低，仍有较大上升空间。海外工厂在规避欧美对中国本土的贸易壁垒，销往欧美的同时，也可以满足其他地区的需求。 　　综合来看，我们认为市场对于轮胎出海产能过剩的担忧是片面的。从供需平衡的角度，尽管未来确实有大量的拟建产能，但从实际投产的节奏来看，我们认为2027年前出现产能过剩的概率较低。从产能总量来看，由于欧美市场的体量和对于高性价比轮胎的需求稳定并持续增加，欧洲和美国市场对于中国轮胎需求的总量也不存在着市场认知的产能过剩风险。 　　最后，更为重要的是，我们最需要强调在出海2.0时代，中国轮胎企业在海外的竞争，已经不是从0→1的竞争，而是从60分到90分甚至100分的竞争。比的是哪个企业选址合适，从而能够更快地投产、更稳定地生产、更好地控制生产成本，更比的是哪个企业在欧美市场、在欧美消费者的认知中，性能更好、品牌更可靠。只有走通第二条路，单个中国轮胎品牌的全球市占率才能从2023年最高的2%左右提升至5%甚至更高，这才是中国轮胎通往成长的真正长久之路。 　　投资建议：我们依然建议投资者关注积极出海建厂布局的轮胎公司，同时建议投资者关注积极提升自身品牌价值的公司。建议投资者关注赛轮轮胎、通用股份。 　　风险因素：下游需求大幅下降；原材料价格大幅上涨；欧美对东南亚轮胎发起新一轮双反或国内外其它贸易政策有不利变动

　　1 .国内政策改革时点，出海机遇和风险并存 　　根据国家医保局， 2024年国家医保药品目录调整工作已完成专家评审，医保局在北京召开拟谈判/竞价企业现场沟通会。根据初步形式审查的申报药品名单， 244个目录外品种通过， 196个目录内品种通过。医保对创新药谈判的纳入和调整不仅需要考虑当期新增支出，还需要考虑长期续约后增量支出， 2023年职工医保基金（含生育保险）收入22931.65亿元，比上年增长10.3%，基金（含生育保险）支出17750.73亿元，比上年增长16.4%，支出增速大于收入增速，而且从长期来看，医保增速会逐步递减，而随着人口老龄化，退休人员增加，支出仍将保存增长。保持未来医保基金的收入平衡，医保必须保持支出的合理分配。对于获得医保增量的创新，医保局也会谨慎考虑，充分议价获得医保的最大价值。近几年来， 医保谈判药品的平均降价幅度基本在50%~60%，而谈判成功率则波动较大， 2022年超过80%。处于国内政策变化的时点，过于仅靠国内即可实现发展壮大的模式变得更为困难，出海成为医药产业链突破瓶颈的重要窗口。中国的原料药、研发服务、医疗器械已实现较高比例的出口，创新药械正逐步通过海外授权，并购整合和直接临床申报等多种方式进入规范市场。虽然出海面临中美贸易等不确定因素较多，但中国企业已经在全球医药产业生态链中建立优势，而且不仅仅是成本优势，还包括效率和可靠性，都是决定全球创新医药产业难以脱钩中国的重要因素。 　　2. 医药出口数据靓丽，创新出海值得期待 　　根据医保商会数据， 2024年1-7月，中国市场医药产品出口额614.33亿美元，同比增长2.70%，其中医疗器械类增3.92%，西药类增长2.68%，中药类下滑6.82%。器械类增长领先， 2024年1-7月一次性耗材出口额大增8.96%，医疗诊断和治疗类增长3.2%。对比国内医疗设备市场，海外市场增长节奏不一致。根据中国医学装备协会数据， 2024年上半年，国内县级医院医疗设备采购规模同比下降50.57%，截止2024年8月31日，医疗器械上市公司业绩披露结束，整体出口增长也优于国内市场。自2023年8月起，器械出口增长已逐步恢复。经历疫情防控阶段，中国医疗器械的品质已获得海外，尤其是一带一路国家的认可。在欧美等发达国家市场，通过FDA认证产品增加，并且高值耗材、中高端装备比例提升。中国研发生产体外诊断试剂，先后获得欧盟市场认证，在国际疫情防控中，效率和成本获得国际组织的认可，如近期入选全球基金（TheGlobal Fund）的猴痘病毒检测试剂盒。制剂国际化方面， 2024年1-7月，西成药出口41.12亿美元，同比增长14.38%，大幅领先于医药整体出口。根据药智网统计， 2023年国产创新药跨境License-out交易数量超过50笔，潜在总金额超400亿美元。在2024上半年，国产创新药达成跨境License-out交易25笔，潜在总金额超过270亿元。随着更多国产创新药械的临床进展，预计创新出海合作项目将继续保持快速增长势头。 　　3 .连锁药房总数面临拐点， 龙头受益集中度提升 　　截至2023年底， 全国零售药店数量达到已666960家，相较于2019年，新增14.3万家，其中2023年就新增4.37万家，而门店数量增长的同时，零售药品市场却因为统筹改革等因素下滑。根据中康资讯， 2023年零售药店市场全品类规模5394亿元，同比增长-0.7%， 2024年上半年零售药店(含O2O) 同比增速为-0.7%。竞争加剧下，单店收入下降，门店亏损面增加，门店关闭增加。零售药店行业逐步从扩张转向收紧，根据《中国药店》 统计，对比2023年， 2024年有41.6%的被访者表示其门店的员工数量有所减少，平均减少1.7人。考虑单体和中小连锁的抗风险能力较弱，叠加医保监管趋严等政策冲击，我们认为到2024年Q4，零售行业将达成新的平衡。 2025年全国零售药房门店总数将下滑，预计下滑幅度超过10%，有效减少市场无效供应，对于竞争胜出的龙头企业客流量有望回升，单店盈利将改善。统计分析连锁药房上市公司业绩， 2024年上半年收入增速已回落，新开门店数量下降，扣非归母净利润增速为-18.36%，门店客流下降对头部连锁业形成经营压力，预计下半年头部连锁也会调整新开和关闭门店节奏，更为注重经营的稳定。随着行业集中度提升，龙头连锁药房有望最先获得客流量的回升，提升经营效益。政策方面，门诊统筹的覆盖面在逐步扩大，全零售市场中，处方药销售比例在提升，但各地执行差异大，相对市场化的区域，零售药店已获得门诊统筹的增量，而部分区域仍限制统筹药品使用互联网处方，并且价格有严格限制，因此政策影响的具有加较强的区域性。 　　4. VE短期供需博弈加强，未来进入提价关键阶段 　　近期， VE国内市场报价已从7月底的93-96元/kg， 提升至150-170元/kg， 由于在提价过程中， 前期低价签单的发货， 下游饲料企业消化储备库存， 部分经销商报价有所波动。 下游库存消耗的时间， 我们预计需要1个月左右， 小品种库存消化更快，如VB1和VD3等， 库存消耗越快， 提价节奏恢复则越快。 提升的空间。 推动本轮VE等原料药品种涨价的驱动因素主要是供给端龙头企业经营策略转变， 目前VE的竞争格局稳定， 未来市场策略仍将以利润为导向， 目前VE仍处于提价的中程， 未来成交价格有望突破200元/kg。 对于万华化学新投产的柠檬醛产能， 我们认为从柠檬醛到VE， 仍需要解决三甲基氢醌等关键中间体， 需要布局的时间很长， 而且万华的柠檬醛产能预计到2025年Q2才能规模化生产。 业绩兑现方面， 我们预计从2024年Q2起， 部分品种提价带动的盈利好转有望逐步可见。 浙江医药和新和成已发布2024年中报， Q2净利相对于Q1均有显著增长。 根据VE出口均价， 2024年Q2均价高于Q1。 7月VE出口均价9.72美元/kg， 高于5~6月均价， 2024年Q3浙江医药和新和成的业绩弹性有望进一步加大。 　　5. 新冠等其他呼吸道疾病叠加传播，呼吸道检测市场继续增长 　　根据疾控中心检测数据， 近期南方和北方省份处于流感低传播阶段， 全国未报告流感样病例暴发疫情， 但新冠等其他呼吸道传染病仍在传播， 根据广东省疾病预防控制局数据， 7月全省新冠病毒感染发病数为18384， 对比6月份增加了1万余病例，全国新冠阳性率也上升至18.7%（7月22日-7月28日） 。 自疫情管控放开以来， 流感、 新冠、 腺病毒、 肺炎支原体等多种呼吸道传染病就处于交替传播的状态， 因此呼吸道感染检测需求季度波动减弱， 而且随着先检测后治疗的意识提高， 检测渗透率逐季提升。 7月31日， 国家卫健委发布《关于加快推进村卫生室纳入医保定点管理的通知》 ， 明确提出， 加大医保基金对乡村医疗卫生体系支持力度， 规范村卫生室医保服务协议管理， 推动更多村卫生室纳入医保定点管理。 感冒发热和呼吸道感染为基层常发病， 加强规范化管理， 离不开诊断作为临床处方的依据， 抗原抗体快检自然适合基层村卫生室的诊断需求， 未来医保覆盖面增加， 将带动呼吸道快检向基层渗透。 2024年将是国内企业进军全球呼吸道联检市场的重要开端， 其产品平均定价有望高于国内， 市场值得期待。 对于率先完成海外渠道和生产布局的企业， 其获得订单和市场的能力更强，海外市场有望带来增长弹性。 　　6. 重组白蛋白申报上市，行业整合仍在持续推进中 　　9月12日， 植物源重组人血清白蛋白注射液获得国家药品监督管理局的新药注册申请（NDA） 受理， 考虑到目前重组人血清白蛋白的适应症仅为肝硬化导致的低白蛋白血症， 对比人源血清白蛋白的适应症范围仍相对单一， 而且抢救休克等适应症的临床试验难度大， 重组来源要替代人源仍需较长时间， 而且患者与医生都需要持续学术教育接受信任重组来源， 因此血液制品仍具有资源属性。 行业集中度提升是未来十年血液制品的重要趋势。 　　7.国产GLP-1新药出海值得期待 　　根据诺和诺德2024年中报数据， GLP-1中国地区的销售额为36.84亿丹麦克朗， 约合38.68亿人民币， 同比增长23%， 中国超重肥胖人群， 糖尿病人群总量达， 治疗的积极性高， 为国产GLP-1上市提供了广阔的市场机遇。 国产GLP-1出海更值得期待。 目前已对外授权的企业包括恒瑞医药等， 出海合作模式多样， 随着更多临床数据的发布， 国产GLP-1新药的海外授权有望增加 　　医药推选及选股推荐思路 　　2024年是医药行业实现驱动切换， 依靠新技术应用， 依靠出海开发新市场， 逐步走出供给端“内卷” 的关键时期， 考虑未来降息环境下，创新药的发展恢复， CRO迎来窗口期， 医药出口保持快速增长， 维持医药行业“推荐” 的评级， 具体的推选方向和选股思路如下： 　　1） CRO和CDMO产业链出海迎来转机， 推荐【凯莱英】 ， 关注【药明康德】 、 【药明生物】 。 　　2） 医疗器械出海有望持续突破， 品牌合作和海外市场拓展值得期待。 推荐化学发光仪器及试剂出口逐步提升的【新产业】 ， 关注具备出口潜力的【亚辉龙】 ， 推荐具备掌超的技术平台和国内市场定位优势的【祥生医疗】 。 推荐进入全球睡眠呼吸机产业链的【美好医疗】 。 　　3） 呼吸道检测市场向基层渗透， 出海打开市场空间， 海外市场关注甲乙流新冠三联快检获得美国FDA许可的【东方生物】 、 【九安医疗】 。 推荐具有快检优势， Q3海外订单具备弹性【英诺特】 ， 推荐核酸检测技术持续迭代， 满足临床和家庭自检趋势的【圣湘生物】 ； 　　4） 零售药店面临拐点， 药店总数下降， 龙头企业份额提升， 客流量和单店收入回升， 建议关注【益丰药房】 、 【老百姓】 和【一心堂】 。 　　5） VE下游库存消化， 提价节奏再启动， 推荐受益于VE大幅提价， Q3业绩具备弹性的【浙江医药】 ， 关注【能特科技】 和【新和成】 ;关注供应格局稳定， 具备持续提价的VB1， 推荐【天新药业】 ， 关注普通VD3提价和25-羟基VD3上量的【花园生物】 ， 合成生物学在应用中未来有望市场产品规模化量产的， 关注【川宁生物】 。 　　6） 聚焦GLP-1大品种及配套产业链： ①GLP-1创新药方向， 全球GLP-1市场正处于快速增长阶段， 海外已应验具有更佳减重效果的双靶点激动剂方向， 国内已布局双靶点激动剂方向的创新药， 可以凭借更好的效果与司美格鲁肽等仿制药进行差异化竞争， 推荐一期临床减重数据优异的【众生药业】 ， 关注【博瑞医药】 、 【甘李药业】 、 【华东医药】 ； ②GLP-1注射用包材的国产化落地， 推荐【美好医疗】 。 　　7） 医药国企改革的增长潜力有望继续释放， 央国企平台的效率提升更为突出， 化学制药类国企， 经历集采后负面影响已基本消化， 费用和成本存在优化空间， 推荐【国药现代】 ， 关注【华润双鹤】 ；医药流通类国企， 国大药房的效率对比民营连锁提升潜力较大， 可以【国药一致】 ；器械类国企， 改革后经营效率持续提升， 推荐【迪瑞医疗】 ， 关注【新华医疗】 ；中药类国企， 对内激励优化， 激活销售潜力， 关注【千金药业】 。 　　8） 二类疫苗研发， 结构性机会可以关注人二倍体狂苗的市场增长， 推荐【康华生物】 。 　　风 险 提 示 　　1.研发失败或无法产业化的风险 　　医药生物技术壁垒高，研发失败可能导致不能按计划开发出新产品，无法产业化。 　　2.销售不及预期风险 　　因营销策略不能适应市场、学术推广不充分等因素影响，导致销售不及预期。 　　3.竞争加剧风险 　　如有多个同种产品已上市，或即将有多个产品陆续上市，市场竞争激烈。 　　4.政策性风险 　　医药生物是受高监管的行业，任何行业政策调整都可能对公司产生影响。 　　5.推荐公司业绩不及预期风险

　　美国生物安全法案引起市场担忧 　　生物安全法案主要指2023年12月以来美国国会以国家生物和基因安全为由发起的一系列法案，旨在限制中国医药生物供应商对美业务，引起了市场对于国内CXO相关产业发展的担忧。目前生物安全法案主要包括以下两类：（1）以单独立法形式推进的法案，主要包括S.3385、H.R.7085、H.R.8333；（2）作为美国国防授权法案（NDAA）的修正案，以期能够跟随NDAA获得快速批准，如S.4863的修正案S.Amdt.2166。 　　生物安全法案完成单独立法时间紧张 　　我们以单独立法进展最快的H.R.8333为例，该版本已经由众议院全体会议表决通过，仍需在2024年完成参议院全体会议表决、两院协商一致、总统签署法案。参议院在2024年的排会日期仅剩9月23-27日，11月12-22日及12月2-20日，共计29个工作日。根据参议院官网信息，9月24-26日待审议事项并无生物安全法案。考虑到11月5日为美国大选日，后续将进行换届的交接工作，生物安全法案面临较大的不确定性。因此，我们认为法案在2024年通过的概率较低。 　　生物安全法案加入NDAA修正案再次失败 　　国防授权法案（NDAA）是美国国会提出的年度法案，包括国防部资金提议、能源部核武器项目及其他国防相关活动。2024年NDAA连续第63年颁布，由于审议速度较快，许多法案希望作为NDAA修正案，以获得快速批准。2024年7月8日众议院版NDAA（H.R.8070）通过众议院全体会议并提交至参议院，2024年9月19日参议院版NDAA（S.4638）通过参议院军事委员会，两者均不涉及生物安全法案，意味着2024年生物安全法案作为NDAA修正案获得立法可能性极低。 　　建议关注CXO行业的估值修复与边际改善 　　全球医药生物研发景气度提升，2024年以来海外创新药投融资已呈现较为明显的复苏迹象，而国内创新药投融资回暖仍需时间。2024年上半年，头部CXO的新签/在手订单同比增速多在10-30%，欧美地区收入占比仍维持较高水平，生物安全法案并未对国内CXO业绩产生明显影响。因此，随着生物安全法案获批可能性逐步降低，叠加美国开启降息周期，对于以海外业务为主的头部CXO的估值压制有望消除，建议关注CXO行业的边际改善，相关公司包括药明康德、药明合联等。 　　风险提示：地缘政治风险；医药行业监管趋严；行业竞争加剧；需求不及预期。

　　本周化工市场综述 　　本周申万化工指数下跌0.24%，跑输沪深300指数0.71%。标的表现方面，涨幅较大的标的大多与半导体及并购重组主题有关，跌幅较大的标的大多和前期涨幅较大回调有关，值得关注的是本周油价有趋稳态势，前期由于需求担忧而调整的三桶油和顺周期龙头本周表现较强。估值方面，本周基础化工板块PB历史分位数为0%，PE历史分位数为33%，当下板块的安全垫较高。大化工板块边际变化方面，一是赛轮印尼新项目奠基，国内轮胎企业进入全球化布局阶段，随着布局的落地，行业抗风险能力将进一步增强；二是美国商务部公布了对中国、印度、韩国和中国台湾等国家和地区的环氧树脂产品的反补贴初裁结果，中国的环氧树脂出口量和出口金额份额均为最少，但仍然被裁定了高额的补贴税率（108.64%），这一巨大差异可能基于两方面：1.补贴调查中的“不利事实推定”；2.倾向性制裁与贸易保护；三是近期受台风、降雨等天气影响，天然橡胶的生产和供应受阻。流动性方面，本周美联储将联邦基金利率下调50个基点至4.75%~5.00%，降息幅度超出市场预期。汽车需求方面，欧洲汽车制造商协会（ACEA）数据显示，欧盟8月份新车销量下滑18.3%，跌至三年来最低水平。投资方面，核心还是在于基本面，建议继续以防守为主。 　　本周大事件 　　大事件一：美联储将联邦基金利率下调50个基点至4.75%~5.00%，降息幅度超出市场预期。这是美联储四年来首次降息。政策声明显示，通胀虽已向2%目标取得进一步进展，但仍处于“略高”水平，就业和通胀目标面临的风险处于平衡状态。此外，点阵图显示，美联储预计今年还会降息50基点。 　　大事件二：欧洲汽车制造商协会（ACEA）数据显示，欧盟8月份新车销量下滑18.3%，跌至三年来最低水平。电动汽车销量连续第四个月下降，其中德国8月电动汽车销量暴跌70%。 　　大事件三：近期受台风、降雨等天气影响，天然橡胶的生产和供应受阻。曾是全球最大的天然橡胶生产国的马来西亚，目前年产量不及顶峰时期的五分之一。数据显示，过去一个月，马来西亚橡胶价格平均上涨超5%。 　　大事件四：9月14日，关于江苏华峰瑞讯生物材料有限公司年产50万吨生物基聚四亚甲基醚二醇(BiOPTMEG)、2万吨四氢呋喃及副产4.55万吨乙酸甲酯、0.35万吨1.4-丁二醇、0.15万吨γ-丁内酯项目在相关网站公示。本项目以玉米芯制取的糠醛为主要原料，年产50万吨生物基聚四亚甲基醚二醇(BiOPTMEG)、2万吨四氢呋及副产4.55万吨乙酸甲酯、0.35万吨1,4-丁二醇、0.15万吨γ-丁内酯。项目拟分三期建设，其中一期PTMEG产能5万吨/年，二期PTMEG产能155万吨/年，三期PTMEG产能305万吨/年；其余产品产能与此配套。 　　大事件五：华盛顿时间2024年9月10日，美国商务部公布了对中国、印度、韩国和中国台湾等国家和地区的环氧树脂产品的反补贴初裁结果。中国的环氧树脂出口量和出口金额份额均为最少，但仍然被裁定了高额的补贴税率（108.64%）。相比之下，韩国的出口量和出口金额明显更大，但裁定补贴税率仅为0.74%和0.89%。这一巨大差异可能基于两方面：1.补贴调查中的“不利事实推定”；2.倾向性制裁与贸易保护。 　　投资组合推荐 　　万华化学、宝丰能源、森麒麟 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。

　　报告摘要 　　2024上半年CXO板块收入端、利润端承压。2024上半年CXO板块（25家样本标的）收入475亿元（-9.0%），归母净利润78亿元（-34.2%），扣非归母净利润72亿元（-30.5%）。相较前几年业绩的高速增长，进入2023年以来，在全球医药生物投融资遇冷的大环境下，CXO板块营收增速明显放缓，叠加部分领域竞争加剧以及生物资产减值的影响，利润端有所承压。随着海外投融资的逐季度恢复，美联储开启降息周期，部分CXO板块公司的收入及利润有望呈现逐季度环比改善趋势，海外业务占比大的公司有望改善更加明显。 　　CDMO：剔除新冠大订单标的，板块收入微增，龙头标的收入稳健。剔除药明康德、博腾股份、凯莱英3家新冠大订单基数较高的企业，A股CDMO板块24H1/24Q1/24Q2营收分别同比+3.1%/+0.4%/+5.9%，归母净利润分别同比-8.1%/-9.4%/-7.0%。剔除新冠大订单影响后，药明康德、药明生物、凯莱英24H1收入增速分别约为-1%、+8%、+1%，龙头CDMO标的收入依旧稳健。 　　临床前CRO：仿制药CRO业绩、订单均保持稳健增长。2024上半年临床前CRO板块（9家样本标的）收入92亿元（-3.6%），归母净利润11亿元（-12.8%），扣非归母净利润4亿元（-65.9%）。分季度看，24Q1/24Q2收入43/49亿元（-4.2%/-3.1%），归母净利润1/11亿元（-92.0%/+79.3%），扣非归母净利润-0.2/4亿元（-102.5%/-20.0%）。其中：1）创新药业务为主的临床前CRO利润端承压，如昭衍新药、美迪西等，新签订单同比下降，其中昭衍新药还面临生物资产减值带来的亏损，而一体化龙头康龙化成可较好消化这方面的影响，后续需关注投融资回暖节奏及企业订单改善情况。2）仿制药CRO业绩、订单均保持稳健增长，仿制药CRO受投融资影响小，阳光诺和、百诚医药24H1业绩和新签订单增长相对稳健。 　　临床CRO：订单价格承压，2024年上半年临床CRO板块收入、利润双双下滑。2024上半年临床CRO板块（4家样本标的）收入45亿元（-3.9%），归母净利润6亿元（-59.0%），扣非归母净利润8亿元（-17.6%）。分季度看，24Q1/24Q2收入22/23亿元（-1.6%/-5.9%），归母净利润3/3亿元（-53.1%/-63.1%），扣非归母净利润4/4亿元（-17.1%/-18.0%）。受竞争加剧影响，订单价格承压。 　　投资建议：展望后市，建议关注两条主线的投资机会：1）历经前期回调，当前估值已较为充分体现了对于未来地缘政治不确定性的担忧，龙头收入、新签依然稳健，关注竞争格局良好、具有效率与成本优势的CXO龙头，如药明康德、药明生物、康龙化成、凯莱英等；2）ADC、多肽、寡核苷酸、CGT等新分子业务的快速发展有望进一步打开CXO板块的增长空间，建议关注相关产业链的投资机会，例如药明合联、诺泰生物等。 　　风险提示：订单获取与执行不及预期；竞争加剧风险；生物资产减值风险；药物研发失败风险；医药监管政策风险；地缘政治风险。

中心思想 医药板块估值底部与投资机遇 本报告核心观点指出，当前医药生物行业估值已处于历史底部区域。尽管上半年受宏观环境压力、医疗反腐、集采降价和DRGs等医保控费措施影响，医药板块整体增长承压，增速有所回落，但估值低位为投资者提供了布局优质资产的良好时机。 短期与中长期投资策略 报告建议，在当前医保控费环境下，短期内可重点关注稳健增长的医疗刚需类资产、院外消费医疗资产以及国际化领先的资产。从中长期角度看，应布局创新药械核心优质资产和医疗服务龙头企业，这些企业虽短期增速可能承压，但不改其长期市场地位和竞争力。报告同时提示了改革进度不及预期、销售不及预期、临床数据不及预期、集采降价幅度高于预期以及市场竞争加剧等潜在风险。 主要内容 市场表现与政策导向 1. 医药行业周观点 1.1 上周行情及上周重点关注新闻政策动态 上周（2024年9月16日至9月20日），医药生物板块收益率为-0.79%，相对沪深300指数收益率为-2.11%，在31个一级子行业中涨跌幅排名第31位。其中，医药商业板块周涨幅最大，达1.83%（相对沪深300收益率为+0.51%）；化学制药跌幅最大，为2.34%（相对沪深300收益率为-3.66%）。近一个月（2024年8月21日至9月20日），医药生物板块收益率为-4.68%，相对沪深300指数收益率为-1.05%，在31个一级子行业中排名第20位。医疗服务子板块月跌幅最小，为0.35%；中药II跌幅最大，为6.94%。 政策动态方面，9月18日，国家卫健委等部门发布《关于做好2024年基本公共卫生服务工作的通知》，明确人均补助标准再增加5元，达到94元，并继续用于扩大受益人群覆盖面。同日，国家卫健委等印发《综合医院中医药工作指南2024版》，要求三级综合医院均应设置中医临床科室。9月19日，国家医保局、财政部发布《关于进一步加强异地医保就医直接结算管理服务通知》，旨在加强异地就医备案管理、优化结算报销政策和基金监管。 1.2 核心观点 报告认为，当前医药行业估值处于底部区域。短期投资策略建议关注： 刚需型医疗企业： 如呼吸机海外去库存结束（美好医疗、怡和嘉业）、低值耗材海外需求提振（英科医疗、振德医疗、维力医疗）。 受益于集采市场格局变化的企业： 如福安药业、三鑫医疗、山河药辅、山东药玻、力诺特玻。 改革提升盈利能力的央国企： 如华润双鹤、国药现代、哈药股份。 人工骨市场份额提升的企业： 如奥精医疗。 中长期投资策略建议关注： 创新药： 如信达生物、百济神州、康方生物、泽璟制药、复星医药。 创新器械： 如迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、南微医学。 医疗消费与服务： 如可孚医疗、爱尔眼科、鱼跃医疗、泰格医药、通策医疗、金域医学、迪安诊断。 估值分析与细分行业洞察 2. 医药板块走势与估值 医药生物行业在最近1个月、3个月和6个月内均跑输沪深300指数，分别跑输1.05、2.97和10.28个百分点。当前医药生物行业指数的动态市盈率（PE TTM）为22.04倍，远低于近5年历史平均的31.88倍，接近历史最低点21.11倍，显示估值处于历史较低位置。上周，医药行业PE（TTM）在申万一级行业中排名第6，相对于沪深300指数PE（TTM）溢价率为109.8%。 3. 行情跟踪 3.1 行业月度涨跌幅 最近一个月（2024年8月21日至9月20日），医药生物板块跌幅为4.68%，跑输沪深300指数1.05个百分点，在申万31个一级行业中超额收益排名第20位。 3.2 行业周度涨跌幅 最近一周（2024年9月16日至9月20日），医药生物板块跌幅为0.79%，跑输沪深300指数2.11个百分点，在申万31个一级行业中超额收益排名第31位。 3.3 子行业相对估值 从细分子行业来看，最近一年（2023年9月21日至2024年9月20日），化学制药跌幅最小，为13.89%，当前PE（TTM）为25.76倍；医疗服务跌幅最大，为45.08%，当前PE（TTM）为24.04倍。生物制品、医疗器械、医药商业和中药的1年期变动分别为-31.01%、-22.83%、-26.10%和-22.25%。 3.4 子行业涨跌幅 最近一周，医药商业子板块涨幅最大（1.83%），化学制药跌幅最大（2.34%）。最近一月，医疗服务子板块跌幅最小（0.35%），中药II跌幅最大（6.94%）。 3.5 医药板块个股周涨跌幅 上周A股市场中，双成药业（+33.00%）因拟收购宁波奥拉半导体股份有限公司100%股份而涨幅领先；海创药业（+19.67%）因自主研发的HP515片用于治疗代谢性脂肪性肝炎（MASH）的临床试验申请获FDA批准而表现突出。港股市场中，亚盛医药-B和药明生物涨幅领先，分别为15.99%和15.94%。 4. 关注个股-最近一周涨跌幅及估值 报告提供了医药生物行业关注个股的最近一周和近一个月涨跌幅及估值动态，涵盖了A股和港股市场，为投资者提供了详细的数据参考。 5. 行业及公司动态 报告梳理了近期重要的行业政策和要闻，包括： 政策动态： 综合医院中医药工作指南、基本公共卫生服务经费补助标准提升、异地医保就医直接结算管理加强。 行业要闻： 职工医保个人账户共济范围扩大至近亲属、国家布局15个国家区域公共卫生中心、推广三明医改经验、新增5种门诊慢特病相关治疗费用纳入跨省直接结算范围。 上市公司公告： 多家公司发布了产品获批、临床试验进展、新产品注册证书以及政府补助等重要公告，例如科伦药业、石药集团、迈克生物、圣湘生物、人福医药、华海药业、翰宇药业等均有新产品或新批文进展。 总结 本周报对医药生物行业进行了深入分析，指出当前板块估值处于历史底部，为投资者提供了布局机会。报告详细阐述了短期内应关注医疗刚需、院外消费医疗及国际化领先资产，而中长期则应聚焦创新药械核心优质资产和医疗服务龙头企业。通过对市场表现、估值状况、细分行业走势以及最新政策和公司动态的全面梳理，本报告为投资者提供了专业且具分析性的市场洞察和投资策略建议，同时提示了相关风险。

中心思想 医药市场承压下的创新亮点 本周医药行业整体表现弱于沪深300指数，但细分领域如医疗研发外包仍有增长。诺华伊普可泮胶囊新适应症拟纳入优先审评，以及国内多家药企的创新药研发进展，共同揭示了行业在创新驱动下的发展潜力。 风险与机遇并存的行业格局 尽管面临新药研发不及预期、政策变动及市场竞争加剧等风险，但中国药企在生物药、小分子靶向药及国际化临床试验方面的积极布局，预示着行业在技术创新和产品管线拓展方面的持续投入，为未来增长奠定基础。 主要内容 市场表现与板块分化 行业整体表现弱于大盘 截至2024年9月23日，医药子行业整体涨跌幅为-0.59%，跑输沪深300指数。在各子行业中，医疗研发外包表现突出，涨幅达+1.33%；医药流通和疫苗板块跌幅较小，分别为-0.02%和-0.62%。相比之下，线下药店、医疗设备和医疗耗材板块表现居后，跌幅分别为-2.94%、-1.81%和-1.36%，显示出市场对不同子板块的差异化预期。 个股涨跌幅榜单分析 本周个股表现分化显著。涨幅榜前三位分别为睿智医药（+20.09%）、浙江震元（+10.07%）和佛慈制药（+10.05%），显示出部分个股的强劲增长势头。跌幅榜前三位则为圣诺生物（-12.14%）、诺诚健华（-11.92%）和三生国健（-7.95%），反映了市场对部分公司面临挑战的担忧。 行业要闻与政策导向 诺华创新药获优先审评资格 中国国家药监局药品审评中心（CDE）最新公示，诺华（Novartis）的盐酸伊普可泮胶囊（Iptacopan，LNP023）新适应症上市申请拟被纳入优先审评，用于治疗C3肾小球病（C3G）成人患者。伊普可泮胶囊作为一种口服特异性替代补体途径因子 B 抑制剂，其优先审评地位凸显了该药物在解决C3G未满足临床需求方面的潜力。 公司动态与研发进展 国内药企创新成果频现 本周多家国内药企公布了重要的研发进展： 百利天恒（688506）：自主研发的创新生物药多特异性抗体GNC-077获得国家药品监督管理局的药物临床试验批准。 海思科（002653）：子公司西藏海思科自主研发的口服、强效和高选择性小分子抑制剂HSK46575片（拟用于前列腺癌治疗）获得《受理通知书》。 复旦张江（688505）：用于治疗鲜红斑痣的注射用海姆泊芬美国注册项目（F0026项目）II期临床试验在美国成功完成首例受试者入组。 艾力斯（688578）：AST2303片在携带EGFR C797S突变的晚期非小细胞肺癌成人患者中开展临床试验获得国家药品监督管理局批准。 这些进展共同展示了中国药企在生物药、小分子靶向药以及国际化临床试验方面的积极布局和创新能力。 风险提示与投资考量 行业发展面临多重风险 报告提示了医药行业面临的主要风险，包括新药研发及上市可能不及预期、政策推进存在超预期变动的可能性，以及市场竞争日益加剧的风险。投资者需关注这些潜在挑战对行业未来发展和企业盈利能力的影响。 总结 本周医药行业整体表现弱于大盘，但创新研发活动活跃，诺华伊普可泮胶囊拟纳入优先审评，以及多家国内药企在生物药和化药领域取得临床进展，显示出行业在创新驱动下的发展潜力。尽管面临新药研发、政策和市场竞争等多重风险，但持续的研发投入和产品管线拓展为行业提供了增长动力。投资者需密切关注市场动态和政策变化，审慎评估风险。

　　投资要点: 　　核心逻辑 　　新材料是化工行业未来发展的一个重要方向，正处于下游需求迅速爆发阶段，随着政策支持与技术突破，国内新材料有望迎来加速成长期。所谓“一代材料，一代产业”，新材料产业属于基石性产业，是其他产业的物质基础。我们筛选了支撑人类社会发展的重要领域，包括电子信息、新能源、生物技术、节能环保等，持续挖掘并追踪处于上游核心供应链、研发能力较强、管理优异的新材料公司。 　　1）电子信息板块：重点关注半导体材料、显示材料、5G材料等。 　　板块动态： 　　9月18日，SEMI：自中华人民共和国工业和信息化部官网获悉，工信部宣布印发《首台（套）重大技术装备推广应用指导目录（2024年版）》。其中，在《首台（套）重大技术装备推广应用指导目录（2024年版）》电子专用装备目录下，集成电路设备方面包括：氟化氩光刻机，光源193纳米，分辨率≤65nm，套刻≤8nm。在“工信微报”官方公众号中提到，重大技术装备是国之重器，事关综合国力和国家安全。中国首台（套）重大技术装备是指国内实现重大技术突破、拥有知识产权、尚未取得明显市场业绩的装备产品，包括整机设备、核心系统和关键零部件等。该文件的发布旨在促进首台（套）重大 　　技术装备创新发展和推广应用，加强产业、财政、金融、科技等国家支持政策的协同。 　　2）航空航天板块：重点关注PI薄膜、精密陶瓷、碳纤维。 　　板块动态： 　　9月20日，财联社：9月20日，我国在太原卫星发射中心使用长征二号丁运载火箭，成功将吉林一号宽幅02B01~06星发射升空，卫星顺利进入预定轨道，发射任务获得圆满成功。 　　3）新能源板块：重点关注光伏、锂离子电池、质子交换膜、储氢材料等。 　　板块动态： 　　9月19日，中国能源网：西班牙Grenergy公司宣布，将与比亚迪扩大在智利的世界级光储项目供货协议，提升至3GWh。根据新的协议内容，继比亚迪为智利阿塔卡马绿洲项目的一期和二期提供了1.1GWh的储能系统后，比亚迪还将为三期项目提供其MCCube解决方案。在三期项目中，预计将增加537个集装箱式储能系统单元，并计划于2025年第二季度完成交付。目前，一期项目的装机已经顺利通过了工厂验收测试(FAT)，这一测试验证了储能系统的正常运行状态。Grenergy的首席执行官表示，此次与比亚迪的战略协议的扩展，标志着扩展计划的一个重要里程碑，并将推动存储项目达到前所未有的规模，以建立更高效、更可持续的能源系统。 　　4）生物技术板块：重点关注合成生物学、科学服务等。 　　板块动态： 　　9月19日，synbio深波公众号：科睿唯安公布了2024年度引文桂冠奖名单，来自6个国家的22位世界顶尖研究人员获此殊荣。科睿唯安（Clarivate）科学信息研究所（ISI）的分析表明，他们的研究成果被普遍认为达到诺奖级别。其中，美国西雅图华盛顿大学医学院生物化学教授、蛋白质设计研究所所长，霍华德·休斯医学研究所研究员DavidBaker，谷歌DeepMind项目总监JohnM.Jumper，谷歌DeepMind首席执行官兼联合创始人Demis Hassabis因对蛋白质三维结构和功能的预测和设计做出贡献而获奖。其他获奖者则是在在清洁能源、纳米技术、分子动力学、基因组印记、心脏病药物研发、量子计算、凝聚态物理、腐败的经济影响等领域做出了重大贡献。 　　5）节能环保板块：重点关注吸附树脂、膜材料、可降解塑料等。 　　板块动态： 　　2024年9月20日，北极星大气网：工业和信息化部组织编制了《工业重点行业领域设备更新和技术改造指南》，并于9月20日予以发布。其中，重点行业：一、石化化工行业；二、钢铁行业；三、有色金属行业；四、建材行业；五、汽车行业；六、工程机械行业；七、重型机械行业；八、基础零部件与基础制造工艺行业；九、工业机器人行业；十、工业母机行业；十一、船舶行业；十二、航空行业；十三、石化通用装备行业；十四、轨道交通装备行业；十五、农机装备行业；十六、医疗装备行业；十七、电力装备行业；十八、食品行业；十九、纺织行业；二十、轻工行业；二十一、医疗行业；二十二、电子组装行业；二十三、电子元器件和电子材料行业；二十四、锂电池行业；二十五、仪器仪表行业；二十六、光伏行业；二十七、民爆行业。重点领域：一、工业软件领域；二、工业网络设备；三、绿色节能设备；四、安全应急装备。 　　行业评级及投资策略：新材料受到下游应用板块催化，逐步放量迎来景气周期，维持新材料行业“推荐”评级。 　　风险提示：替代技术出现；行业竞争加剧；经济大幅下行；产品价格大幅波动；重点关注公司业绩不达预期等。

　　本期内容提要: 　　市场表现：上周医药生物板块收益率为-0.79%，板块相对沪深300收益率为-2.11%，在31个一级子行业指数中涨跌幅排名第31。6个子板块中，医药商业板块周涨幅最大，涨幅1.83%（相对沪深300收益率为0.51%）；跌幅最大的为化学制药，跌幅为2.34%（相对沪深300收益率为-3.66%）。 　　行业政策：9月18日，国家卫健委、财政部、国家中医药管理局、国家疾病预防控制局发布《关于做好2024年基本公共卫生服务工作的通知》，明确2024年人均基本公共卫生服务经费补助标准再增加5元，达到94元，新增经费和2020年至2023年累计增加的基本公共卫生服务财政补助经费，继续用于扩大受益人群覆盖面。 　　周观点：上半年因宏观环境压力、医疗反腐、集采降价和DRGs等医保控费措施影响，医药板块增长整体承压，增速回落，当前医药行业估值处于底部区域。考虑到第十批国采将至，由河南牵头的可替代药品集采、由安徽牵头的肿标、甲功集采陆续落地，我们认为短期可布局稳健增长的医疗刚需类资产、院外消费医疗资产、国际化较为领先的资产，中长期角度布局创新药械核心优质资产，相关投资主线如下： 　　1）短期角度，在国内医保控费环境下，建议关注刚需型医疗企业、海外业务增长突出的企业、改革提升盈利能力的部分央国企：①呼吸机海外去库存结束&订单逐步恢复，建议关注美好医疗、怡和嘉业；②低值耗材海外需求提振，建议关注英科医疗、振德医疗、维力医疗；③受益于药械集采，市场格局及需求变化，建议关注福安药业、三鑫医疗、山河药辅、山东药玻、力诺特玻等；④央国企管理改革带来盈利提升，建议关注华润双鹤、国药现代、哈药股份；⑤受益于同种异体骨市场事件，人工骨市场份额提升，建议关注奥精医疗。 　　2）中长期角度，当前医药板块处于估值底部，核心资产估值均有回落，优质的创新药械和医疗服务龙头企业，估值吸引力逐步凸显，短期增速承压，不改长期市场地位和竞争力，建议关注：①创新药如信达生物、百济神州、康方生物、泽璟制药、复星医药等；②创新器械如迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、南微医学等；③医疗消费&服务：可孚医疗、爱尔眼科、鱼跃医疗、泰格医药、通策医疗、金域医学、迪安诊断等。 　　风险因素：改革进度不及预期；销售不及预期；临床数据不及预期；集采降价幅度高于预期；市场竞争加剧。