5月份建议关注：1、大宗商品价格上行，关注大型能源央企及相关油服公司在新时代背景下的改革改善与经营业绩提升；2、下游催化较多，一季报超预期的部分半导体、OLED等电子材料公司；3、化纤、制冷剂、化肥等子行业的旺季及补库行情，农药或迎来触底改善。 　　行业动态 　　本周（5.20-5.26）均价跟踪的101个化工品种中，共有42个品种价格上涨，26个品种价格下跌，33个品种价格稳定。周均价涨幅居前的品种分别是R22（巨化）、NYMEX天然气、PVC(华东电石法)、苯胺（华东）、尿素(波罗的海小粒装)；而周均价跌幅居前的品种分别是液氯（长三角）、R125（浙江高端）、液氨（河北新化）、醋酸（华东）、丙酮（华东）。 　　本周（5.20-5.26）国际油价下跌，WTI原油收于77.72美元/桶，收盘价周跌幅2.92%；布伦特原油收于82.12美元/桶，收盘价周跌幅2.21%。宏观方面，美国5月份商业活动加速，制造商进货价格显著提升，标普全球追踪制造业和服务业的美国综合采购经理人指数(PMI)5月初值跃升至54.4，4月终值为51.3。供应端，截至5月17日当周，美国原油日均产量1,310万桶，比去年同期高6.7%，在美能源企业活跃油气钻井平台四周以来首次略有增加。需求端，美国汽油和馏分油需求同比下降。根据美国能源信息署数据，截至5月17日当周，美国汽油日需求量931.5万桶，比前一周高43.9万桶；馏分油日均需求量388.3万桶，比前一周日均高5.2万桶。库存方面，美国商业原油和馏分油库存增长，汽油库存下降。截至5月17日，美国商业原油库存量比前一周增长182.5万桶，馏分油库存量比前一周增长37.9万桶，汽油库存总量比前一周下降94.5万桶。展望后市，全球经济增速放缓或抑制原油需求增长，然而原油供应存在收窄可能，我们预计国际油价在中高位水平震荡。本周NYMEX天然气期货收报2.52美元/mmbtu，收盘价周跌幅4.04%；TTF天然气期货收报34.12欧元/兆瓦时，收盘价周涨幅10.87%。根据美国能源署报告显示，截至5月17日，美国天然气库存量为27,110亿立方英尺，较前一周上涨780亿立方英尺，库存量比去年同期高4,020亿立方英尺，涨幅17.4%。较5年历史均值高6,060亿立方英尺，涨幅28.8%。展望后市，短期来看，海外天然气库存充裕，价格或维持低位，中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（5.20-5.26）工业级磷铵价格上涨。根据百川盈孚，截至5月23日，国内73%工业级磷酸一铵市场均价为6138元/吨，较上周同期上涨203元/吨，涨幅3.42%，本轮自5月14日开始累计上涨10.14%。需求方面，下游新疆市场水溶肥旺季，拿货情绪高涨；磷酸铁市场需求也有所提升；叠加出口政策放宽，出口量有所增加。供给方面，截至5月23日，工业级磷铵行业开工率为56.08%，环比上周54.71%小幅上升，其中华中、西南地区开工率分别为58.56%、62.54%。库存方面，主流企业待发较为充足，在需求旺盛下各企库存处于低位。展望后市，预计供需失衡下短期内工铵价格继续探涨。 　　本周（5.20-5.26）制冷剂整体价格上涨，不同品种之间表现分化。根据百川盈孚，本周制冷剂R22均价为29000元/吨，较上周上涨9.43%；制冷剂R32均价为36000元/吨，较上周上涨2.86%；制冷剂R410a均价为37000元/吨，较上周上涨1.37%，制冷剂R134a、R125均价分别为32000元/吨、41500元/吨，较上周分别持平、下降7.78%。需求方面，空调生产、售后进入旺季，对R22、R32市场价格形成提振。供给方面，主要生产装置以正常运行为主，但原料酸级萤石粉短期供应仍偏紧。展望后市，终端需求对价格的驱动作用较为明显，预计短期内下游需求向好的制冷剂R22、R32稳中上行为主。 　　投资建议 　　截至5月26日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为21.49倍，处在历史（2002年至今）的56.30%分位数；市净率（MRQ）为1.79倍，处在历史水平的8.68%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为12.06倍，处在历史（2002年至今）的23.61%分位数；市净率（MRQ）为1.31倍，处在历史水平的8.77%分位数。5月份建议关注：1、大宗商品价格上行，关注大型能源央企及相关油服公司在新时代背景下的改革改善与经营业绩提升；2、下游催化较多，一季报超预期的部分半导体、OLED等电子材料公司；3、化纤、制冷剂、化肥等子行业的旺季及补库行情，农药或迎来触底改善。中长期推荐投资主线：1、中高油价背景下，特大型能源央企依托特有的资源禀赋、技术优势，以及提质增效，有望受益行业高景气度并迎来价值重估。2、半导体、显示面板行业有望复苏，关注先进封装、HBM等引起的行业变化以及OLED渗透率的提升，关注上游材料国产替代进程；另外，吸附分离材料多领域需求持续高增长。3、周期磨底，关注景气度有望向上的子行业。一是供需结构预期改善，氟化工、涤纶长丝行业景气度有望提升；二是龙头企业抗风险能力强，化工品需求有望复苏，关注新能源新材料领域持续延伸；三是民营石化公司盈利触底向好，并看好民营炼化公司进入新能源、高性能树脂、可降解塑料等具成长性的新材料领域。推荐：万华化学、华鲁恒升、新和成、卫星化学、荣盛石化、东方盛虹、恒力石化、中国石化、中国石油、鼎龙股份、安集科技、雅克科技、万润股份、飞凯材料、沪硅产业、江丰电子、德邦科技、巨化股份、桐昆股份；建议关注：中国海油、华特气体、联瑞新材、莱特光电、奥来德、瑞联新材、圣泉集团、新凤鸣。 　　5月金股：万华化学、安集科技 　　评级面临的主要风险 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　再设单位GDP能耗目标，新一轮供给侧改革或势在必行 　　3月5日的《政府工作报告》提出了2024年发展主要预期目标，其中提到：单位国内生产总值能耗降低2.5%左右，生态环境质量持续改善。回顾2015年至今的历年政府工作报告，均对单位国内生产总值能耗及主要污染物排放量的降低提出相应的目标。此次《政府工作报告》是继2022-2023年连续两年均没有设定年度单位国内生产总值能耗降低的具体数值之后，再次针对2024年单位国内生产总值能耗降低提出具体目标，且设定了2.5%左右这一相对较高的数值。可以看出，此次《政府工作报告》对于单位GDP能耗降低事项的重视以及实现2024年目标的必要性与重要性。为了实现这一目标，我们认为，设备更新、提升行业标准、技术升级改造等措施或对降低单位GDP能耗具有重要作用。 　　复盘历史三轮周期，当前或已处于新一轮周期的起点 　　我国工业景气（包括化工行业）自2008年以来经历了三轮周期：（1）2008年底-2015年，全球金融危机后的“四万亿”需求刺激计划带动制造业景气迅速回升。（2）2015年底-2020年中，提出供给侧结构性改革，通过“三去一降一补”等措施，工业景气度大幅提升。（3）2020年底-2023年，因我国率先从全球公共卫生事件冲击中恢复生产，出口需求旺盛，同时我国新能源产业高速发展，进一步带动了工业品需求。而提出“双碳”战略，在供给端对高耗能产业有所约束。我国工业景气度因此迅速回升。回顾历史，立足当下，我们认为，化工行业当前处于景气周期低点，并呈现边际改善趋势。从近期政策端提及的“新质生产力”、约束新能源产能过剩、推动设备更新和以旧换新、重提能耗指标等表述来看，新一轮供给改革以及经济向高质量发展转型或势在必行。 　　化工配置的“两个思路，四大方向” 　　我们提出化工配置的“两个思路，四大方向”。两个思路：（1）寻找进行节能降耗效果更加明显的高能耗行业：如工业硅、黄磷等。（2）寻找行业集中度较低、能耗或成本曲线陡峭的行业：如工业硅、纯碱、PVC等。四大方向：（1）龙头白马：如万华化学、华鲁恒升等，作为代表化工行业的具有标志性的龙头白马企业，在每次周期上行时期均有不错的表现。同时这些企业自身又有很强的内生成长性，所以长期来看，其α和β兼具，往往成为标配标的。（2）已开启景气上行的行业：如氟化工、涤纶长丝、轮胎等，行业已经处于或即将开启景气上行周期，供给侧改革的到来或将进一步催化行情。（3）“新质生产力”即下游需求较好的行业：如工业硅、纯碱等，下游光伏发展空间依然较大，叠加本身高耗能属性，供给侧改革+需求高增或可使行业景气快速反转。（4）传统高耗能行业：如氯碱、磷化工、钛白粉等行业，将直接受益于供给侧改革、能耗控制等政策。 　　风险提示：政策执行不及预期，宏观经济下滑超预期，需求下滑超预期。

　　本周新药行情回顾：2024年5月20日-2024年5月24日，新药板块涨幅前5企业：和铂医药（8.70%）、科笛（8.16%）、复宏汉霖（4.78%）、科伦博泰（3.05%）、东曜药业（2.07%），跌幅前5企业：康方生物（-23.92%）、君圣泰（-17.80%）、圣诺医药（-16.20%）康宁杰瑞（-11.89%）、迈博药业（-11.54%）。 　　本周新药行业重点分析：近日科伦博泰于ASCO2024年会上公布了TROP2ADC联合KL-A167（抗PD-L1单抗）用于一线治疗晚期非小细胞肺癌(NSCLC)患者的2期研究数据，相关数据对比其他药物历史数据表现优异，未来其在NSCLC一线治疗的应用值得期待。 　　EGFR野生型NSCLC一线治疗中，SKB264在SKB264Q3W+KL-A1671200mg Q3W剂量组下实现15.4个月的mPFS，非头对头比较优于包括其他ADC在内的其他药物的历史数据，数据表现优异；此外，SKB264Q2W+KL-A167900mg Q2W剂量组6个月PFS率高于SKB264Q3W+KL-A1671200mg Q3W，表明在高剂量情况下有望得到更好的生存数据，未来SKB264一线治疗值得期待。 　　本周新药获批&受理情况： 　　本周国内6个新药或新适应症获批上市，36个新药获批IND，35个新药IND获受理，6个新药NDA获受理。 　　本周国内新药行业TOP3重点关注： 　　（1）5月23日Karuna/再鼎公司等在中国启动一项评价KarXT治疗阿尔茨海默病相关的精神行为症状的3期临床研究。再鼎医药拥有KarXT在大中华区的开发、生产和商业化权益。 　　（2）5月21日中国国家药监局药品审评中心官网公示，恒瑞医药注射用SHR-A1921拟纳入突破性治疗品种，针对适应症为铂耐药复发上皮性卵巢癌。 　　（3）5月24日康方生物PD-1/VEGF双抗依沃西单抗注射液获批上市，联合培美曲塞和卡铂，用于经表皮生长因子受体（EGFR）酪氨酸激酶抑制剂（TKI）治疗后进展的EGFR基因突变阳性的局部晚期或转移性非鳞状非小细胞肺癌（NSCLC）患者的治疗。 　　本周海外新药行业TOP3重点关注： 　　（1）5月21日中国国家药监局官网公示，礼来公司递交的GIP/GLP-1受体双重激动剂替尔泊肽注射液上市申请已获批准，用于治疗成人2型糖尿病患者血糖控制。 　　（2）5月23日渤健和HI-Bio达成最终协议，渤健同意以潜在总额达18亿美元款项收购HI-Bio，并囊获其潜在“first-in-class”疗法felzartamab。 　　（3）5月21日Atara宣布已向FDA提交tab-cel生物制品许可申请。Tab-cel是一种同种异体的EBV特异性T细胞免疫疗法，旨在靶向并消除EBV感染的细胞，用于治疗淋巴增殖性疾病。 　　风险提示：临床试验进度不及预期的风险，临床试验结果不及预期的风险，医药政策变动的风险，创新药专利纠纷的风险。

　　主要观点： 　　行业周观点 　　本周（2024/5/20-2024/5/24）化工板块整体涨跌幅表现排名第21位，涨跌幅为-3.79%，走势处于市场整体走势下游。上证综指涨跌幅为-2.07%，创业板指涨跌幅为-2.49%，申万化工板块跑输上证综指1.73个百分点，跑输创业板指1.31个百分点。 　　2024年化工行业景气度将延续分化趋势，推荐关注合成生物学、农药、层析介质、代糖、维生素、轻烃化工、COC聚合物、MDI等行业: 　　（1）合成生物学奇点时刻到来。能源结构调整大背景下，化石基材料或在局部面临颠覆性冲击，低耗能的产品或产业有望获得更长成长窗口。对于传统化工企业而言，未来的竞争在于能耗和碳税的成本，优秀的传统化工企业会利用绿色能源代替方案、一体化和规模化优势来降低能耗成本，亦或新增产能转移至更大的海外市场，从而达到双减的目标。同时，随着生物基材料成本下降以及“非粮”原料的生物基材料的突破，生物基材料有望迎来需求爆发期，需求超预期的高景气赛道，未来有望盈利估值与业绩的双重提升。推荐关注合成生物学领域，重点关注凯赛生物、华恒生物等行业领先企业。 　　（2）配额政策落地在即，三代制冷剂有望进入高景气周期。24年起三代制冷剂供给进入“定额+持续削减”阶段，同时二代制冷剂加速削减，四代制冷剂因为专利问题价格居高不下难以形成替代，制冷剂供给端持续缩减。同时随着热泵、冷链市场发展以及空调存量市场持续扩张，叠加东南亚国家制冷剂需求扩张等因素，需求端保持稳定增长。未来制冷剂市场供需缺口将会持续扩大，制冷剂价格稳定上涨，拥有较高配额占比的公司将充分受益。建议关注：巨化股份、三美股份、昊华科技、永和股份。 　　（3）电子特气是电子工业的“粮食”，是产业链国产化的核心一环。从全球电子特气市场的角度来看，目前行业呈现出高技术壁垒和高附加值的特征。从国内电子特气市场的角度来看，下游晶圆制造的产业升级迅速与国产高端电子特气市场分散、产能不足的矛盾日益加剧。换而言之，产业链的松散和稀缺也带来了较大的国产替代机遇，率先布局高端产能，拥有丰厚技术储备的企业有望占据先机，迎来更大的发展空间。从需求端来看，集成电路/面板/光伏三轮驱动，高端产能需求日益迫切。其中，半导体对特气的拉动主要表现为集成电路高端化带来的量价齐升；平板显示来自于为产业升级与迭代带来的特气品类需求提升；光伏主要表现为装机量快速增长带动量的增长。综上，电子特气行业核心竞争力可以总结为：提纯的技术+混合的配方+多（全）品类供应的潜力。建议关注有望凭借核心产品向着全品类的平台型公司进发，实现以点破面，最终真正实现电子特气国产化的优质公司：金宏气体、华特气体、中船特气。 　　（4）轻烃化工成全球性趋势。近十年全球范围内烯烃行业最显著的变革之一是原料轻质化趋势，即烯烃生产原料逐渐由重质石脑油转向更为轻质的低碳烷烃乙烷、丙烷等。经过十年的发展，全球乙烯中轻质化原料占比逐步提升，且除亚洲还有煤头和油头路线的增长，其他所有地区增量均来自于轻质化原料。以乙烷裂解和丙烷脱氢为代表的轻烃化工具有流程短、收率高、成本低的特点，在全球范围内掀起烯烃结构轻质化的浪潮。同时，轻烃化工还有低碳排、低能耗、低水耗的特点，其副产主要为氢气，能够有效降低循环产业链的用氢成本，并可以向外提供高纯低成本氢能源，符合碳中和背景下低碳节能的全球共识。我们认为，碳中和背景下原料轻质化已成为全球烯烃行业不可逆的趋势，轻烃化工头部企业价值有望重估。推荐关注轻烃化工赛道，重点关注卫星化学。 　　（5）COC聚合物产业化进程加速，国产突围可期。COC/COP（环烯烃共聚物/聚合物）是一类性能优越的材料，这种材料依赖于C5产业链，由C5原料制备得到环烯烃单体，并在此基础上通过共聚或者自聚制得COC/COP。其中环烯烃共聚物(COC)具有紫外可见区高透明度等优良的光学性能，低吸水性，高生物相容性等。目前主流的手机摄像镜头均采用以COC/COP为原料的塑料镜片，同时COC/COP近年来也拓展了预灌注、医疗包装、食品包装等用途。近两年，COC/COP国内产业化进程加速，主要原因来自于：1）国内部分企业经过多年研发积累已实现了一定的产业化突破；2）光学领域中消费电子、新能源车等下游产业链明显转移至国内，该材料由日本卡脖子问题日益突出，供应链安全担忧下下游厂商的国产替代意愿加强，从而促使上下游产业化开发进程加快。目前该材料在很多领域仍呈现过高的价格将产品定位于高端应用领域，我们认为市场主要瓶颈仍在供给侧，国产企业有望形成突围，打开市场空间。推荐关注COC聚合物生产环节，建议关注阿科力。 　　（6）国际巨头撤回报价或减产，钾肥价格有望触底回升。我们认为钾肥价格有望触底回升，行业已进入去库存周期。Canpotex撤回新报价，Nutrien宣布减产，导致短期内钾肥供给下滑，有望消解生产厂商的库存压力。叠加俄罗斯终止《黑海粮食外运协议》，小麦和玉米期货价格均大幅上升，农民粮食种植意愿有所提升，推高了钾肥的需求。综合来看钾肥短期内供需关系失衡，库存主要集中在上游的化肥生产企业上，因此企业或较容易实现对价格的管控，秋季全球各国有望加大钾肥补库力度，钾肥价格将迎来反转。建议关注钾肥领域，建议关注亚钾国际、盐湖股份、藏格矿业、东方铁塔等行业领先企业。 　　2/30 　　（7）MDI寡头垄断，行业供给格局有望向好。受益于聚氨酯材料应用端的拓展，近20年MDI需求端稳中向好，而且MDI目前仍是公认的高技术壁垒产品，核心技术没有外散，全球MDI厂家共计8家，其中产能主要集中在万华化学、巴斯夫、科思创、亨斯迈、陶氏5家化工巨头中，5家厂商MDI总产能占比达到90.85%。目前受经济下行影响，MDI价格维持底部区间震荡，但单吨利润依旧可观，随着万华收购巨力以及欧洲整体产能持续低位运行，未来MDI供给格局有望向好，随着需求端逐步修复，MDI将成为极少数能够穿越整个经济周期的化工品。推荐关注聚氨酯领域，重点关注万华化学等企业。 　　化工价格周度跟踪 　　本周价格涨幅前五：制冷剂R22（+11.11%）、NYMEX天然气（+10.67%）、纯吡啶（+3.19%）、硫酸钾（+3.13%）、制冷剂R32（+2.86%）。 　　本周价格跌幅前五：液氯（-13.75%）、制冷剂R125（-7.78%）、硝酸（-7.14%）、甲醇（-4.66%）、丙酮（-3.43%）。 　　本周价差涨幅前五：PTA（+357.70%）、甲醇（+123.20%）、电石法PVC（+79.43%）、己二酸（+56.37%）、制冷剂R22（+17.28%）。 　　本周价差跌幅前五：涤纶短纤（-101.31%）、醋酸乙烯（-39.80%）、DMF（-35.85%）、双酚A（-33.30%）、黄磷（-13.36%）。 　　化工供给侧跟踪 　　本周行业内主要化工产品共有174家企业产能状况受到影响，较上周统计数量增加8家，其中统计新增检修15家，重启7家。本周新增检修主要集中在纯苯、丙烯、丙稀酸和合成氨，预计2024年5月份共有30家企业重启生产。 　　风险提示 　　政策扰动；技术扩散；新技术突破；全球知识产权争端；全球贸易争端；碳排放趋严带来抢上产能风险；油价大幅下跌风险；经济大幅下滑风险。

　　投资摘要 　　财报总结：2023年及2024年一季度创新药板块营收快速增长，亏损大幅缩窄。我们统计了49家A+H股创新药公司的财报（包括24家港股公司），整体来看，2023年创新药板块收入1467.2亿元（+16.7%），归母净利润-66.8亿元（-75.9%）；2024年Q1收入156.0亿元（+30.8%），归母净利润-13.9亿元（-39.5%）。新上市/新进入医保的创新药产品销售快速放量，叠加部分公司对外授权的收入推动板块整体的营收大幅增长；同时各项费用率均有较大幅度的下降，创新药公司的盈利能力明显改善。 　　仿创结合药企：仿制药集采影响逐步消化，创新管线进入收获期。2018年至今，国内已进行了九批药品集采，大品类仿制药基本均已纳入，集采降价影响基本出清，随报量增长，仿制药存量业务有望触底反转。国内仿制药企业创新转型初见成效，产品进入上市/放量窗口期，建议关注：恒瑞医药（创新药收入占比持续提升，海外BD能力逐渐得到验证）、海思科（环泊酚放量，思美宁DPNP适应症获批、PNH适应症提交NDA）、特宝生物（派格宾放量，乙肝功能治愈适应症sNDA获受理，长效生长激素提交NDA）、凯因科技（凯力唯放量，派益生乙肝适应症处于Ph3临床，有望年内提交NDA）等。 　　Biotech公司过去2~3年内集中进入商业化阶段，龙头公司已具备较强的商业化能力。通过对16家样本公司的财报分析发现，在产品销售驱动营收大幅增长的前提下，公司对于销售费用、研发费用的投入趋于谨慎、合理，越来越多的公司实现商业化盈利。优秀的biotech公司具备自身的造血能力之后，可以利用销售产生的现金流支持后续管线的研发，成功实现向pharma的转型。推荐关注商业化能力得到验证的优质公司：百济神州、信达生物、和黄医药、康方生物、三生国健等。 　　创新药授权出海事件频发，国产差异化创新陆续得到全球认可。2024年的ASCO年会将在5月底到6月初举行，相关数据摘要将在5月下旬挂网发布，临床数据的读出对于创新药公司是重要的催化剂和里程碑事件，数据读出对于验证分子的成药性、测算分子的市场空间以及出海潜力也越发关键。建议关注拥有差异化设计和出海潜力的重磅品种的创新药公司：科伦博泰生物-B、康方生物、迈威生物-U等。 　　风险提示：创新产品研发失败或进度慢于预期的风险；商业化风险；药品监管政策调整风险；地缘政治风险。

　　多发性硬化症凭借每年10万人中新发病例不足1人，于2018年由国家卫健委等多部门列入罕见病目录，加之其病灶深植神经中枢难以直观发现的患病特点，中国多发性硬化症治疗用药当前仍存在较大需求缺口。对于各病情分型中最为多见的复发缓解型患者，疾病修正治疗（DiseaseModifying Therapy,DMT）药物为当前临床治疗前沿用药，中国已上市DMT药物品类较少，亟需本土企业加大研发创新力度以突破患者治疗困境。DMT药物中单克隆抗体药物因前期研发投入体量大，降价空间不足，面临集采覆盖难题，患者接受靶向治疗仍存在高成本负压。与此同时干扰素α大品类集采为多发性硬化症对症治疗用干扰素β可及性提升提供可能性。竞争格局层面，多种药品市场的主要份额仍由海外品牌占据，DMT口服药物仅有少数本土仿制药上市，单抗注射药物暂未开始国产化进程，中国多发性硬化症药物治疗行业发展可期。本报告将从多发性硬化症引发机制、药物治疗分型、药物治疗行业发展沿革、产业链现状总览、市场规模驱动因素和参与玩家竞争格局等角度对多发性硬化症药物治疗行业进行深入探索。 　　病灶深植神经中枢导致病情误诊概率较高，确诊时患者平均病程较长 　　多发性硬化症病发于中枢神经炎症导致的髓鞘脱失，大脑白质和灰质非正常代谢导致全身多器官机能受损，而此病灶因深植神经中枢而难以在初步诊疗中被发觉，因此引发的视力变化、眩晕、肌肉痉挛、共济失调等症状则易引导多发性硬化症被误诊为眼科疾病、脑血管病、颈椎病和焦虑抑郁等。误诊引发患者对病情关注度降低，50.3%多发性硬化症患者首次就诊时未被确诊，首次就诊至最终确诊平均跨度长达2.27年。 　　进口依赖程度高致使患者药物治疗负担重，用药渗透率提升存在卡点 　　中国约有82.5%的多发性硬化症患者属于复发缓解分型，此分型患者以DMT药物治疗为主，用药市场中特立氟胺、芬戈莫德、西尼莫德等口服药物仍由海外品牌占据主要市场份额，本土仅有海纳制药、东阳光药等少数仿制药生产企业获批上市，单抗类注射剂药物暂无国产品牌供给。进口药物长期保持较高话语权导致患者用药成本负担居高不下，约30%已确诊患者因药物治疗花销过高而选择放弃治疗，本土研发创新提速成为药物治疗渗透率提升关键。 　　发病人群表现出明显年龄和性别特征分布，临床防治工作针对性提升 　　柳叶刀杂志前沿统计数据显示，中国目前多发性硬化症患者平均新发病率为0.235/10万人，发病率峰值落入40-44岁和45-49岁区间，分别为0.356/10万人和0.360/10万人，其中女性居民患多发性硬化症风险显著高于男性，30-60岁中国女性居民发病率均高于0.4/10万人，同年龄区间的男性居民平均发病率仅约为0.2/10万人。由此可见罕见病防控工作应重点关注中青年居民群体，同时应大力推进以女性居民为重点筛查对象的罕见病早筛工作。

　　国药集团为国内领先的综合医药企业，十四五战略剑指万亿规模。国药集团为国内领先的综合医药企业，在十四五末，旨在实现营收、资产总额或市值过万亿，打造具有全球竞争力的世界一流综合性医药健康产业集团。2022年分别实现营收和净利润6328亿及206亿元，净利润率为3.3%。国药集团由国务院国资委直接管理，旗下拥有1700余家成员企业及包括国药控股、国药股份、国药一致、国药现代、太极集团在内的9家上市公司，业务板块覆盖全面，旗下上市公司2023年平均ROE约为12%，PB水平约为1X~5X，大部分公司在近几年均有20-30%左右的现金分红。 　　国药控股：国药集团医药商贸流通板块的承载企业，拥有中国最大的全国药品及医疗器械分销网络。2023年公司分别实现收入与归母净利润5966亿及91亿元，同比增长8.0%及6.2%。业务主要覆盖分销及零售两个板块。其中分销业务为公司绝大部分的收入及利润来源，医药和器械分销2023年收入分别为4238亿元（YOY+8%）及1296亿元（YOY+8%），经营利润分别为132亿元（YOY+2%）及45亿元（YOY-11%）。零售业务2023年收入及经营利润分别为350亿元及11亿元，19-23年CAGR分别为16%和23%，保持较快增速。截止2023年布局药房数量为12109家，其中10516家为国大药房，占比87%。公司经营性现金流表现优秀，2022-2023年不仅相较2021年实现大幅增长，而且大幅高于公司归母净利润。2023年ROE为12.7%，考虑到国大药房净利率有提升空间，未来ROE有望提升。公司在手现金从2012年的97亿元逐年提升至2023年的638亿元，比较充裕，历史分红率稳定维持在约30%的水平。 　　国药一致：批零一体协同发展，零售利润率提升潜力大。国药一致为拥有“分销+零售+工业投资”完整产业链的综合性医药上市公司，2023年分别实现收入与归母净利润755亿及16亿元，同比增长2.8%及7.6%；公司旗下的国大药房为全国连锁药房龙头，23年利润率仅有约2%，主要是由于与其他上市药房相比毛利率较低，未来有望持续通过品类优化与提升运营效率等举措，增强盈利能力，利润率提升空间大。分销业务方面，公司为两广分销龙头，2020-22年两广市占率从25%提升至28%，未来通过强化优势区域网络的广覆盖与深布局，市占率有望继续增长。ROE近几年表现趋于平稳，2023年达到9.5%。随着国大药房提质增效、产品结构优化等工作的持续开展，预计未来仍有提升空间。2015年开始公司经营性现金流始终高于归母净利润，经营质量高。截止2023年在手现金为65亿元，处于历史较高位置，分红率呈逐年提升趋势，2023年为24%。 　　国药股份：麻精特药分销龙头，经营质量突出。国药股份为药械流通企业，2023年分别实现收入与归母净利润497亿及21亿元，同比增长9.2%及9.3%。公司收入来源主要分为医药商业、医药工业及仓储物流，其中医药商业占据绝大部分收入和净利润，2023年分别为483亿元（YOY+9.4%）和22亿元（YOY+8.8%）。公司是国内仅有的三家具备全国性麻醉药品和第一类精神药品定点批发资质的企业之一，并且保持着领先的市场份额。随着我国医院诊疗陆续恢复常态，23H1麻药销售显著恢复，同比增长率超20%。国药股份有望率先受益于诊疗秩序恢复带来的潜在麻精药品配送需求。国药股份的ROE与国药集团旗下其他上市公司相比水平较高，2023年达14.3%。从2021年开始，公司经营性现金流保持较快增速且大幅高于归母净利润，经营质量得到显著改善。2018-2023年间，公司在手现金从51亿元提升至109亿元，近年现金分红率基本稳定维持在30%左右。 　　国药现代：国药集团旗下化药平台，增质提效+外延整合潜力大。公司产品聚焦抗感染、心血管、抗肿瘤及免疫、麻醉及精神、代谢及内分泌五大优势领域，2023年通过定增获大股东12亿现金，主要用于提升公司产品的竞争力以及补充日常运营资金，优化公司财务结构。分业务看：1）化学制剂：2023年收入达68.3亿元（YOY-9.3%），主要是由于多个产品受集采实施、医保目录调整、限制辅助用药等因素影响。制剂集采有望接近尾声，预计业绩未来将企稳回升。公司研发投入逐年提升，正在积极布局潜力领域例如神经系统、呼吸系统用药等，23年均达到了较高增长。2）原料药及医药中间体：2023年收入达47.9亿元（YOY-6.5%），主要是由于部分重点产品销量受市场需求影响出现下滑。但公司通过提振管理效益，管控生产成本等手段将板块毛利率提升10.9个百分点，盈利能力得到显著提升。该板块核心子公司威奇达2023年净利润为1.8亿元，在经历了2022年的亏损后已经重新实现盈利。 　　太极集团：提质增效工作成效初现，预计净利率仍有较大提升空间。太极集团为国药集团现代中药板块的重要组成部分，2023年分别实现收入与归母净利润156.2亿及8.2亿元，同比增长10.6%及132.0%，改革初见成效，利润端大幅增长。公司2023年的净利率为5.5%，仍低于同业可比公司，未来仍有潜在的提升空间。分业务看：1）工业板块：2023年实现收入104亿元（YOY+19%），其中现代中药业务实现收入66亿元（YOY+32%）。以藿香正气口服液、急支糖浆、通天口服液及鼻窦炎口服液为首的核心品种主品品牌战略持续发力，近年保持较快增速。随着公司持续优化销售策略，未来仍有望保持稳健增长。2）医药商业板块：公司拥有西部地区药品经营业态最完善、综合实力前三强的大型医药商业体系，2023年收入77亿元（YOY-3%），同比略有降低。在此情况下，公司通过狠抓内部管理降成本控费用，大幅提升川渝两大经营平台经营质量。3）中药材：规模快速增长，2023年收入已突破十亿。 　　天坛生物：国内血制品龙头，业绩表现稳健。天坛生物为国药集团旗下的血制品平台，质量、规模和品牌等综合优势强。2023年公司分别实现收入与归母净利润51.8亿及11.1亿元，同比增长21.6%及26.0%，增速稳健。盈利能力提升趋势显著，毛利率从2021年的47.5%提升至2023年的50.8%，净利率从2021年的26.0%提升至2023年29.1%。采浆方面，公司在营单采血浆站数量近两年大幅增长，2023年达到80家，采浆量达到2415吨（YOY+18.7%），约占国内总采浆量的20%。目前公司正在产能扩建中，随着项目陆续投产，规模有望持续扩大。覆盖销售终端实现快速增长，2023年已达到四万余家，覆盖数量在国内持续领先。 　　中国中药：中药配方颗粒龙头，净利率有望企稳回升。2022年配方颗粒业务受到疫情、国标和省标公布及备案品种不足等影响，导致公司整体业绩出现较大下滑。2023年分别实现收入与股权持有人应占溢利181亿及13亿元，同比增长26.7%及68.2%，恢复趋势明显，未来利润率有望企稳回升。分业务看，中药配方颗粒、中成药及中药饮片是公司的最核心收入来源，配方颗粒收入随着公司加大国标省标品种开发力度、市场开拓等工作，2023年收入达91.1亿元（YOY+18%），且与公司其他业务相比有较高的盈利能力，2023年毛利率达到65.5%。中药饮片近几年实现较高增长，2023年收入达28.1亿元（YOY+45%）。2020-22年中成药收入基本维持在30亿左右，2023年公司强化了开发和推广力度，核心品种表现优异，因此收入实现了较大的突破，达39.9亿元（YOY+28%）。 　　风险提示：行业竞争加剧风险；政策变化风险；行业需求不及预期风险。