投资要点 　　【聚氨酯板块】本周纯MDI/聚合MDI/TDI行业均价为17140/14330/10653元/吨，环比分别-350/-1240/-915元/吨，纯MDI/聚合MDI/TDI行业毛利分别为3688/2066/-910元/吨，环比分别-164/-929/-733元/吨。 　　【油煤气烯烃板块】①本周乙烷/丙烷/动力煤/石脑油均价分别为1234/4521/540/4061元/吨，环比分别-132/+509/+0/+209元/吨。②本周聚乙烯均价为7918元/吨，环比-97元/吨，乙烷裂解/CTO/石脑油裂解制聚乙烯理论利润分别为1268/1889/182元/吨，环比分别+80/-63/-215元/吨。③本周聚丙烯均价为7200元/吨，环比+0元/吨，PDH/CTO/石脑油裂解制聚丙烯理论利润分别为-330/1610/96元/吨，环比分别-433/+0/-155元/吨。 　　【煤化工板块】本周合成氨/尿素/DMF/醋酸行业均价为2642/1866/4545/2625元/吨，环比分别-52/-27/+30/-3元/吨，合成氨/尿素/DMF/醋酸行业毛利分别为673/181/190/67元/吨，环比分别-72/-19/+40/-35元/吨。 　　【相关上市公司】化工白马：万华化学、宝丰能源、卫星化学、华鲁恒升。 　　【风险提示】1）项目实施进度不及预期；2）宏观经济增速下滑，导致需求复苏弱于预期；3）地缘风险演化导致原材料价格波动；4）行业产能发生重大变化；5）统计口径及计算误差。

　　本周行业观点1：2025年一季度国内经济平稳起步，内需持续增长 　　国家统计局4月16日发布数据初步核算，2025年一季度中国国内生产总值31.88万亿元，同比增长5.4%。一季度，国民经济起步平稳、开局良好，高质量发展向新向好。据国家统计局官网，我国2025年一季度经济发展有以下特点：（1）增长稳中有升。2025年一季度GDP同比增长5.4%，增速高于2024年全年5%的增速。（2）市场活力信心增强。2025年3月份，制造业采购经理指数是50.5%，比上月上升了0.3个百分点，连续两个月回升。（3）内需持续增长。消费品以旧换新等一系列提振消费政策落地显效，推进消费提质升级，市场销售增速持续加快。2025年一季度，社会消费品零售总额12.47万亿元，同比增长4.6%；扣除价格因素，实际增长4.8%。 　　本周行业观点2：旺季备货持续，部分农药产品景气上行 　　2025年4月13日，中农立华原药价格指数报73.28点，同比去年下跌5.5%，环比上月上涨1.31%。4月春耕备货持续进行，下游需求端询盘增多，应季交投明显增量。产品行情震荡分化。市场进入传统旺季，内外贸应季补备货需求叠加，受安全生产检查及中间体价格上涨影响，溴素相关部分产品出现供需错配，价格上调，市场信心较前期修复。 　　本周行业新闻：埃克森美孚惠州乙烯一期乙烯装置实现一次投料试生产成功等【乙烯】埃克森美孚惠州乙烯一期项目乙烯装置实现一次投料试生产成功。据中国化工报4月14日报道，埃克森美孚惠州乙烯一期项目乙烯装置实现一次投料试生产成功，并产出合格乙烯，其他生产装置将陆续进入试生产阶段。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：【化工龙头白马】万华化学、华鲁恒升、恒力石化、荣盛石化、赛轮轮胎、扬农化工、新和成、龙佰集团、盐湖股份等；【化纤行业】新凤鸣、桐昆股份、华峰化学等；【氟化工】金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技等；【农化&磷化工】兴发集团、利民股份、云图控股、亚钾国际、和邦生物等；【硅】合盛硅业、硅宝科技；【纯碱&氯碱】远兴能源、三友化工等；【其他】黑猫股份、振华股份、苏博特、江苏索普等。【新材料】OLED：瑞联新材、莱特光电、奥来德、万润股份、濮阳惠成；胶膜：洁美科技、东材科技、长阳科技；其他：彤程新材、阿科力、松井股份、利安隆、安利股份等。受益标的：【化工龙头白马】卫星化学等；【化纤行业】聚合顺等；【氟化工】东岳集团等；【农化&磷化工】云天化、川恒股份、苏利股份、川发龙蟒、湖北宜化等；【硅】新安股份；【纯碱&氯碱】中盐化工、新疆天业等。【新材料】国瓷材料、圣泉集团、蓝晓科技等。【其他】华锦股份等。 　　风险提示：油价大幅波动；下游需求疲软；宏观经济下行；其他风险详见倒数第二页标注1。

中心思想 口服GLP-1小分子药物的里程碑意义与市场潜力 本报告核心观点指出，礼来公司口服GLP-1小分子药物Orforglipron在糖尿病患者3期临床试验中取得积极结果，具有里程碑式意义。该药物的成功有望推动糖尿病治疗实现胰岛素前用药全程口服化，显著提升慢病患者的用药依从性，并因其相对口服GLP-1多肽的成本优势，预示着巨大的市场增长潜力。全球GLP-1类药物市场规模庞大，2024年销售额已达518亿美元，其中糖尿病产品占比73%，口服小分子GLP-1的加入将进一步驱动市场扩张。 生物医药行业创新活跃与多元化发展 本周生物医药行业整体呈现活跃态势，新药研发、审批及资本市场均有亮点。国内新药获批及受理数量持续增长，表明创新药研发投入和产出效率不断提升。同时，国内外重点关注事件涵盖了银屑病、恶性肿瘤、阿尔茨海默病等多个治疗领域的新药上市、优先审评及临床进展，以及创新抗体偶联药物（ADC）公司的成功IPO，体现了生物医药领域多元化的创新方向和持续的资本关注。 主要内容 1. 本周新药行情回顾 2025年4月14日至2025年4月20日期间，新药板块表现分化： 涨幅前五企业： 博安生物（68.01%）、复宏汉霖（18.71%）、君圣泰（16.20%）、诺思兰德（11.00%）、益方生物（10.48%）。 跌幅前五企业： 友芝友（-21.19%）、北海康成（-16.57%）、艾迪药业（-9.48%）、歌礼制药（-7.84%）、海思科（-7.54%）。 整体市场波动反映了投资者对特定新药研发进展和市场预期的快速反应。 2. 本周新药行业重点分析 本周行业分析聚焦于口服GLP-1小分子药物Orforglipron的突破性进展： 礼来Orforglipron 3期临床成功： 针对糖尿病患者的ACHIEVE-1研究显示积极结果。在第40周时，Orforglipron相较安慰剂显著降低糖化血红蛋白（HbA1c）水平，平均从基线的8.0%下降1.3%至1.6%。超过65%的患者在使用最高剂量后A1C降至≤6.5%，低于美国糖尿病协会（ADA）的诊断阈值。此外，接受最高剂量治疗的患者平均体重减轻7.9%，且研究结束时尚未达到体重平台期，预示进一步减重潜力。 糖尿病治疗全程口服化可期： 既往9大类主流糖尿病药物中，有7类为口服给药。口服GLP-1小分子的成功有望进一步增加口服药物数量，实现糖尿病患者在最后使用胰岛素之前的其他类型用药全程口服化。 口服给药的显著优势： 慢病患者口服给药能够显著提升用药依从性。同时，口服GLP-1小分子相对于口服GLP-1多肽具有成本优势，这使得其在糖尿病治疗领域具有重要的临床和经济意义。 GLP-1药物市场规模庞大且增长可期： 根据诺和诺德、礼来等公司2024年财报数据，全球GLP-1类药物销售额约达518亿美元，市场持续增长。其中，用于糖尿病的产品合计销售额377.1亿美元，占比73%；用于肥胖的产品合计销售额140.6亿美元，占比27%。鉴于GLP-1药物的巨大市场规模，口服GLP-1小分子未来增长潜力巨大。 3. 本周新药获批&受理情况 本周国内新药审批和受理情况活跃，数据显示创新药研发管线持续丰富： 新药或新适应症获批上市： 国内共有3个新药或新适应症获批上市。 新药获批IND（临床试验申请）： 共有299个新药获批IND，显示大量新药进入临床开发阶段。 新药IND获受理： 共有38个新药IND获受理，反映了新药研发的持续投入。 新药NDA（上市申请）获受理： 共有10个新药NDA获受理，预示未来将有更多创新药物推向市场。 4. 本周国内新药行业重点关注 本周国内生物医药行业亮点频出，多个重要事件值得关注： 康方生物依若奇单抗注射液获批上市： 4月18日，靶向IL-12/IL-23的全人源单克隆抗体依若奇单抗注射液的上市申请获得NMPA批准，适应症为银屑病。 百济神州索托克拉片纳入优先审评： 4月17日，新一代BCL2抑制剂索托克拉片所申报的慢性淋巴细胞白血病、小淋巴细胞淋巴瘤和套细胞淋巴瘤的适应症获得CDE纳入优先审评。 映恩生物港交所IPO： 4月15日，致力于研发创新抗体偶联药物（ADC）的映恩生物正式在港交所IPO，目前拥有12款ADC候选药物管线。 其他重点关注： 翰森制药：1类新药靶向KRAS G12D的HS-10529片临床申请获CDE批准，适应症为KRAS G12D突变的晚期实体瘤。 兴和制药：新型过氧化物酶体增殖物激活受体α激动剂佩玛贝特的血脂异常适应症获NMPA批准。 阿斯利康：多肽类药物AZD6234和合成GLP-1/胰高血糖素双受体激动剂AZD9550的临床申请获CDE受理。 康弘药业：靶向滋养层细胞表面抗原2的新型双载荷抗体偶联药物注射用KH815获CDE批准临床。 尧唐生物：靶向PCSK9基因的体内碱基编辑药物YOLT-101注射液的临床试验申请获CDE受理。 信念医药：腺相关病毒基因治疗药物BBM-D101注射液用于治疗杜氏肌营养不良获CDE批准临床。 橙帆医药/Ollin Biosciences：就IGF-1R/TSHR双特异性抗体药物VBS-102达成全球独家授权协议。 5. 本周海外新药行业重点关注 本周海外新药行业同样呈现多点开花的局面，多项重要临床进展和上市审批引人注目： 礼来orforglipron 3期临床试验结果公布： 4月18日，小分子口服GLP-1受体激动剂orforglipron公布了首个3期临床试验结果，表现出与注射剂型相当的疗效，进一步验证了口服GLP-1小分子的潜力。 卫材/渤健Leqembi获欧盟批准上市： 4月16日，与β淀粉样蛋白的可溶性寡聚体特异性结合的Leqembi针对阿尔茨海默病获得欧盟批准上市，为该疾病治疗带来新选择。 百时美施贵宝纳武利尤单抗联用获FDA批准： 4月14日，PD-1抑制剂纳武利尤单抗与CTLA-4靶向抗体伊匹木单抗联用获得FDA批准用于治疗肝细胞癌。 其他重点关注： 罗氏：靶向T细胞表面CD3和B细胞表面CD20的双特异性抗体Columvi与化疗联用获欧盟批准治疗淋巴瘤患者。 Verve Therapeutics：由腺嘌呤碱基编辑器和针对PCSK9基因的引导RNA组成的VERVE-102在1b期临床试验获得初步积极数据。 Telix Pharmaceuticals：LAT-1靶向放射性偶联药物TLX101在临床2期试验研究中获得胶质瘤的初步积极结果。 Glycomine：潜在“first-in-class”的甘露糖-1-磷酸替代疗法GLM101获得1.15亿美元C轮融资用于开发。 勃林格殷格翰/Cue Biopharma：就T细胞介导机制的在研、潜在“first-in-class”双抗CUE-501达成战略研究合作与许可协议。 赛诺菲/Earendil Labs：就两款双特异性抗体HXN-1002和HXN-1003的全球独家开发与商业化权利达成商业合作。 强生：与IL-23R结合并对人类T细胞中的IL-23信号传导产生强效的选择性抑制剂icotrokinra的3期临床研究获得积极结果。 Cyprumed/MSD：就利用Cyprumed的创新药物递送技术，合作开发MSD多肽类药物的口服制剂达成了一项非独家许可协议。 总结 本周生物医药行业周报揭示了全球新药研发的强劲势头和市场活力的持续提升。礼来口服GLP-1小分子Orforglipron在糖尿病3期临床的成功，不仅预示着糖尿病治疗模式的重大变革，即实现胰岛素前用药全程口服化，更因其在用药依从性和成本效益上的优势，有望在庞大的GLP-1药物市场中占据重要份额。2024年全球GLP-1类药物销售额已达518亿美元，口服小分子药物的加入将进一步推动这一市场的增长。 国内方面，新药获批及受理数量持续高位，康方生物依若奇单抗获批上市、百济神州索托克拉片纳入优先审评、映恩生物成功IPO等事件，均体现了中国创新药研发的活跃度和多元化发展。国际市场同样亮点纷呈，阿尔茨海默病新药Leqembi获欧盟批准、肝细胞癌联合疗法获FDA批准，以及多项创新疗法在临床试验中取得积极进展，共同描绘了全球生物医药领域创新不止、潜力无限的图景。整体而言，生物医药行业正处于快速发展和深度变革时期，创新药物的不断涌现将持续改善患者福祉，并为市场带来新的增长机遇。

中心思想 关税政策驱动医疗器械国产替代机遇 本报告核心观点指出，面对美国对中国输美商品加征关税的反制措施，我国对原产于美国的进口商品全面加征关税，税率最高达125%，其中涵盖医疗器械及诊断产品。这一政策将显著推高进口医疗器械的成本，从而加速国内医疗器械的国产替代进程。报告强调，这为国内具备创新属性、高技术壁垒、供应链多元或自主可控，以及美产仪器占比较高的医疗器械领域带来了重要的发展机遇，如医学影像设备、基因测序设备、临床质谱仪器、手术机器人及电生理等细分赛道。 支付视角下的医药生物行业投资策略 报告提出了2025年度的投资策略，即“重塑底层逻辑，掘金支付视角”。在人口结构、政策框架和经济环境复杂变化的背景下，鉴于需求侧无法无限扩张，投资机会的结构性甄选成为关键，其核心矛盾在于支付意愿与支付能力。因此，报告从院内支付、自费支付和海外支付三大支付渠道出发，梳理并看好三大投资方向：一是院内政策支持下的创新药械和设备更新；二是人民群众需求扩容驱动的血制品、家用医疗器械和减肥药产业链；三是出海周期上行带来的肝素和呼吸道联检等机会。 主要内容 市场行情回顾与本周核心观点 A股与港股医药市场表现分析 上周（2025年4月14日至4月18日），A股医药生物指数下跌0.36%，跑输沪深300指数0.94个百分点，在31个子行业中排名第24，表现相对较差。同期，港股恒生医疗健康指数收涨0.57%，但跑输恒生国企指数0.66个百分点。从A股子板块来看，线下药店涨幅最大，达到1.73%；而血液制品跌幅最大，下跌3.45%。个股层面，A股双成药业以56.38%的涨幅居首，*ST吉药跌幅最大，为50.67%。H股中国再生医学涨幅达46.55%，满贯集团跌幅最大，为84.18%。 关税政策驱动医疗器械国产替代机遇 本周报告的核心观点聚焦于我国对美加征关税政策的全面执行及其对医疗器械国产替代的推动作用。作为对美国不合理关税的反制，我国已于4月4日、9日、11日将对原产于美国的进口商品加征关税税率分别提升至34%、84%和125%，征收对象涵盖所有原产于美国的进口商品，包括医疗器械及诊断产品。这一政策将显著提高进口医疗器械的成本，从而加速国内医疗器械的国产替代进程。报告认为，此举将利好国内具有创新属性、高壁垒、供应链多元或自主可控、且美产仪器占比较高的医疗器械领域，例如医学影像设备、基因测序设备、临床质谱仪器、手术机器人以及电生理等赛道。报告建议关注联影医疗、华大智造、聚光科技、微创机器人-B、惠泰医疗等重点公司。 2025年度投资策略：重塑底层逻辑，掘金支付视角 报告提出了2025年度的投资策略，强调在人口结构、政策框架和经济环境复杂变化的趋势下，需求侧无法无限扩张，因此需要结构性甄选投资机会，核心矛盾在于支付意愿与支付能力。基于此，报告从院内支付、自费支付和海外支付三大支付渠道进行梳理，看好三大方向：一是院内政策支持，包括创新药械和设备更新；二是人民群众需求扩容，涉及血制品、家用医疗器械和减肥药产业链；三是出海周期上行，如肝素和呼吸道联检。重点推荐迈瑞医疗、联影医疗、鱼跃医疗、派林生物。 医药公司动态与研发进展 医药公司重要公告汇总 近期，多家医药公司发布重要公告。博雅生物拟公开挂牌转让江西博雅欣和制药有限公司80%股权。普门科技13项电化学发光试剂产品获得欧盟IVDR CE认证。维力医疗的一次性三通道可弯曲喉罩获得二类医疗器械注册证。达仁堂拟转让中美天津史克制药有限公司部分股权，预计影响当期投资收益约15.4亿元人民币。九州通的Pre-REITs不动产私募投资基金已完成备案及募集，首期资金8.26亿元人民币已实缴到位。美好医疗发布2025年限制性股票激励计划草案，拟授予500万股。诺泰生物的英克司兰原料药取得FDA DMF备案号。翰宇药业的替尔泊肽原料药获得韩国MFDS受理。迪哲医药的创新药物高瑞哲®（戈利昔替尼胶囊）治疗复发/难治外周T细胞淋巴瘤获《CSCO淋巴瘤诊疗指南（2025版）》I级推荐。 上市公司研发进度更新 在研发方面，上周百济神州的BGB-C354和恒瑞医药的SHR-4506注射液的临床申请新进承办。同时，百济神州的BGB-21447片和海思科的HSK45030分散片的IND申请也新进承办。临床试验进展方面，石药集团的IBI3002和正大天晴的HRS-5817正在进行三期临床；海思科的TQB3473正在进行二期临床；康方生物的CMS-D001正在进行一期临床。 重要数据库更新与行业趋势 医院诊疗量与医保基金运行状况 2024年1月至4月，全国医院累计总诊疗人次数达到14.83亿人次，同比增长13.29%，呈现较快恢复态势。其中，三级医院诊疗人次为9.18亿人次，同比增长18.63%；二级医院为4.22亿人次，同比增长6.03%；一级医院为0.85亿人次，同比增长12.02%。基层医疗机构总诊疗人次为9.06亿人次，同比增长21.01%。 2025年1月至2月，基本医保收入累计达5464亿元，基本医保支出累计达3305亿元。2月当月基本医保收入为2321亿元，环比减少26.2%；当月支出为1506亿元，环比减少16.3%。截至2025年2月，基本医保累计结余2159亿元，累计结余率为39.5%。当月基本医保结余815亿元，当月结余率35.1%。 原料药价格与医药制造业数据分析 2025年2月，国内抗生素价格表现为持平或下跌。其中，6-APA、4-AA、硫氰酸红霉素和7-ADA价格维持稳定，而7-ACA和青霉素工业盐价格有所下降。维生素原料药价格在4月18日较4月11日涨跌不一，维生素E价格上涨，维生素B1、D3、K3、泛酸钙价格维持稳定，而维生素A和生物素价格下降。心脑血管原料药价格在2月基本稳定，缬沙坦、厄贝沙坦、阿托伐他汀钙、赖诺普利价格维持稳定，阿司匹林价格则有所上升。 2025年1月至2月，医药制造业累计收入为3694.30亿元，同比下降3.40%。同期，营业成本同比下降1.30%，利润总额同比下降2.70%。与2024年同期相比，收入、成本和利润增速分别提升了0.3、1.0和12.4个百分点。期间费用率方面，销售费用率为15.5%，同比下降1.6个百分点；管理费用率为7.1%，同比上升0.4个百分点；财务费用率为0.5%，同比上升0.2个百分点。 宏观经济指标与耗材采购政策 2025年3月，整体CPI同比下降0.1%，环比下降0.4%。医疗保健CPI环比持平，同比上升0.1%。其中，中药CPI同比上涨0.5%，西药CPI同比下降1.2%，医疗服务CPI同比上涨0.4%。 在耗材带量采购方面，甘肃省医保局于4月15日发布通知，自2025年4月25日起，全省所有公立医院（含军队医院）和已填报意向采购量的医保定点社会办医院将开始执行外周血管介入类微导管（含套装）、微导丝、明胶海绵、栓塞胶、栓塞微球等五类医用耗材省际联盟集中带量采购中选结果。 医药公司融资与风险提示 医药板块定向增发预案概览 近期，多家医药公司公布了定向增发预案。美年健康董事会通过定增预案，募集资金用于收购其他资产。百利天恒和鲁抗医药的定增预案已受理，募集资金主要用于项目融资和补充流动资金。迪哲医药的定增已实施，募集资金用于项目融资和补充流动资金。爱博医疗的定增已获证监会注册，募集资金用于项目融资和补充流动资金。广生堂的定增已获股东大会通过，募集资金用于项目融资和补充流动资金。 潜在市场风险分析 报告提示了医药生物行业面临的潜在风险，包括控费政策超预期、研发失败风险、政策支持不及预期以及板块估值下挫风险。这些风险因素可能对行业的未来发展和投资回报产生不利影响。 总结 国产替代与支付创新双轮驱动 本报告深入分析了当前医药生物行业的市场动态与未来投资机遇。核心观点明确指出，我国对美加征关税政策的全面执行，特别是对医疗器械及诊断产品的高额关税，将显著提升进口产品成本，从而强力驱动国内医疗器械的国产替代进程。这为医学影像、基因测序、手术机器人等高技术壁垒领域带来了前所未有的发展机遇。同时，报告提出的“掘金支付视角”投资策略，从院内、自费和海外三大支付渠道出发，精准定位了创新药械、设备更新、血制品、家用医疗器械、减肥药产业链以及出海业务等结构性投资机会，强调了支付能力和意愿在当前市场环境下的核心作用。 行业数据洞察与风险展望 通过对最新行业数据的分析，报告揭示了医药生物行业的整体运行态势。A股医药生物指数表现相对疲软，但港股医疗健康指数有所上涨，显示出市场内部的结构性差异。医院总诊疗人次呈现较快恢复，医保基金收入与支出保持稳定增长，累计结余率良好，为行业发展提供了基础支撑。原料药价格波动，医药制造业收入同比下降但成本和利润增速有所改善，反映出行业在转型升级中的挑战与机遇。耗材带量采购的持续推进，将进一步优化市场竞争格局。尽管行业面临控费政策超预期、研发失败、政策支持不及预期以及估值下挫等风险，但国产替代和支付创新作为双重驱动力，将持续塑造行业发展格局，为投资者提供结构性机会。

中心思想 2025年医药行业展望与核心驱动 本报告核心观点认为，当前医药生物板块估值处于历史低位，公募基金配置比例亦偏低，但随着美债利率等宏观环境因素的积极恢复以及大领域大品种的拉动效应，对2025年医药行业的增长保持乐观态度，预计投资机会将“百花齐放”。创新药行业正从数量逻辑转向质量逻辑，强调差异化和国际化管线；医疗器械受益于设备更新、进口替代和出海加速；创新链（CXO+生命科学服务）有望触底反弹，重回高增长轨道；医药工业关注特色原料药的困境反转和制剂一体化；中药、药房和医疗服务等消费属性板块亦存在结构性机会；血制品行业则因浆站审批宽松和产能扩张而成长路径清晰。 关税反制下的白蛋白市场重塑 报告特别关注中美关税反制措施对国产白蛋白市场带来的深远影响。中国对进口白蛋白存在高度依存，2024年进口白蛋白占据院内76%、院外61%的市场份额。美国对华商品征收“对等关税”后，中国对原产于美国的进口人血白蛋白加征关税，使其总税率达到125%。报告分析指出，若进口企业不转嫁关税成本，当前税率已逼近或击穿美国进口白蛋白的成本线，且院内提价困难、院外提价空间有限。基于此，报告判断美国进口白蛋白将逐步减少，为国产白蛋白带来良好的进口替代窗口期，短期内有望实现销量增长，中期可能导致白蛋白市场阶段性供不应求，长期则需关注重组白蛋白的崛起，如禾元生物的植物源重组人血清白蛋白，其成本优势和临床进展预示着巨大的市场潜力。 主要内容 行情回顾 医药指数表现与个股涨跌 本周（截至2025年4月19日），中信医药指数下跌0.40%，跑输沪深300指数0.99个百分点，在中信30个一级行业中排名第22位。涨幅前十名股票包括双成药业（56.38%）、立方制药（47.07%）、舒泰神（30.27%）等，其中立方制药和舒泰神因产品获批及BD预期而上涨。跌幅前十名股票包括*ST吉药（-50.67%）因退市风险而大幅下跌，哈三联（-19.10%）和金河生物（-18.95%）则因前期涨幅较高出现短期回调。 整体观点和投资主线 细分板块投资策略 创新药： 行业正从数量逻辑向质量逻辑转变，产品为王。2025年应重视国内差异化和海外国际化管线，关注能兑现利润的公司。建议关注恒瑞、百济、贝达、信达、康方、科伦、康宁、诺诚健华、科济、康诺亚、和黄、先声、首药、歌礼、金斯瑞传奇、翰森、荣昌等。 医疗器械： 设备更新与家用器械： 影像类设备招投标量回暖明显，设备更新持续推进，关注迈瑞、联影、开立、澳华等。家用医疗器械市场有补贴政策推进，叠加出海加速，关注鱼跃等。 发光集采与进口替代： 发光集采落地后，国产龙头份额提升可观，有望加速进口替代，且发光出海深入，关注迈瑞、新产业等。 骨科与神经外科： 骨科集采出清后恢复较好增长，关注爱康、春立等。神经外科领域集采后放量和进口替代加速，创新新品带来增量收入，关注迈普等。 低值耗材： 海外去库存影响出清，新客户订单上量，国内产品迭代升级，关注维力等。 创新链（CXO+生命科学服务）： 海外投融资有望持续回暖，国内投融资底部盘整有望触底回升，创新链浪潮正在来临，底部反转正在开启。 CXO： 产业周期或趋势向上，已传导至订单面，有望逐渐传导至业绩面，2025年有望重回高增长车道。建议关注药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成、凯莱英、泰格医药、昭衍新药、诺思格等。 生命科学服务： 行业需求有所复苏，供给端出清持续，长期渗透率仍低，国产替代是趋势，并购整合助力做大做强。 医药工业： 特色原料药行业成本端有望改善，估值处于近十年低位，有望迎来新一轮成长周期。关注重磅品种专利到期带来的新增量和纵向拓展制剂逐步进入兑现期的企业。建议关注同和药业、天宇股份、华海药业。 中药： 基药： 目录颁布虽有迟到，但预计不会缺席，独家基药增速远高于非基药，预计未来市场会反复博弈基药主线。建议关注昆药集团、康缘药业、康恩贝等。 国企改革： 2024年央企考核体系调整后更重视ROE指标，有望带动基本面大幅提升。建议重点关注昆药集团、太极集团、康恩贝、东阿阿胶、达仁堂、江中药业、华润三九等。 其他： 新版医保目录解限品种（如康缘药业）；兼具老龄化属性+中药渗透率提升+医保免疫的OTC企业（如片仔癀、同仁堂、东阿阿胶、达仁堂、羚锐制药、江中药业、马应龙等）；具备爆款特质的潜力大单品（如以岭药业、太极集团、健民集团）。 药房： 展望2025年，处方外流+格局优化等核心逻辑有望显著增强，结合估值处于历史底部，坚定看好药房板块投资机会。处方外流或提速，竞争格局有望优化。建议关注老百姓、益丰药房、大参林、漱玉平民、健之佳、一心堂。 医疗服务： 反腐+集采净化医疗市场环境，有望完善医疗行业市场机制、推进医生多点执业，民营医疗综合竞争力有望显著提升；商保+自费医疗快速扩容，为民营医疗带来差异化竞争优势。建议关注固生堂、华厦眼科、普瑞眼科、爱尔眼科、海吉亚医疗、国际医学、通策医疗、三星医疗、锦欣生殖。 血制品： “十四五”期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开，各企业品种丰富度不断提升、产能稳步扩张，行业中长期成长路径清晰。随着疫情放开，血制品行业供需两端均有较大弹性有待释放，各公司业绩有望逐步改善。建议关注天坛生物、博雅生物。 本周关注：对美关税反制，国产白蛋白市场展望 白蛋白市场供需格局演变 中国对进口白蛋白的高度依存： 中国是全球白蛋白消费大国，2024年市场规模约235.0亿元，同比下滑8.4%，主要受疫情高基数、联盟集采降价及DRG限制影响。院外市场贡献20%。2024年进口白蛋白占据院内76%份额，院外61%份额，进口份额呈提升趋势，显示国内市场对进口的高度依存。 美国进口白蛋白受关税冲击： 中国对原产于美国的所有进口商品加征关税，人血白蛋白（海关增值税税号3002909000）在现行13%增值税基础上，额外加征34%、50%、41%关税，目前美国进口产品的海关关税已达到125%水平。2024年中国白蛋白批签发量约8200万支，其中进口白蛋白约6000万支，原产地来自美国约2100-2200万支（占整体批签发量约25%）。 关税对成本线的冲击： 报告测算，进口白蛋白10g规格成本预计在15-20美元（约110-146元人民币）。在125%关税下，若企业不转嫁成本，CSL白蛋白的报关价/到岸价将下降至127元，理论上已逼近或击穿其成本线。 院内院外提价空间有限： 院内白蛋白提价难度大，受集采和医保政策影响，进口企业难以直接以转嫁关税成本为由提价。院外提价空间也较为有限，无法全面覆盖关税成本。 美国进口白蛋白或逐步减少： 若当前关税政策维持不变，美国白蛋白在中国市场难以盈利，预计其进口量将逐步减少。目前行业白蛋白库存保有量约5-6个月，处在相对充裕水平。预计在消化1-2个月库存后，美国进口白蛋白供给减少的情况才会出现，短期国产白蛋白的机会主要集中在院内进口替代带来的销量增长。 国产替代与重组白蛋白机遇 短期：国产白蛋白迎来进口替代窗口： 2014年之前，国内采浆量长期低迷，进口白蛋白凭借充足产能、相对低价和强大推广占据主导。近年来，中国采浆量迅速爬升，2024年达到13400吨，同比增长11%，预计后续仍将保持高增长。2024年国产白蛋白供应量可达3245-3366万瓶（占批签发量40-41%），但实际市场份额仅27%，存在巨大进口替代空间。中美贸易关系不确定性下，医院出于供应稳定考虑，大概率会转向国产产品，加速进口替代进程。 中期：白蛋白有望阶段性供不应求： 若进口企业减少美国白蛋白投放，行业可能出现阶段性供不应求。这将带来产品价格上涨、利润弹性增大，以及卖方市场下血制品可采用捆绑销售模式，显著降低销售费用。采浆量快速增长预计每年国产白蛋白供应能力增强，约2000万支美国进口白蛋白将被国产品牌瓜分，代表血制品行业整体EPS提高。 长期：静丙将驱动血制品行业增长： 从更长周期看，全球血制品市场已从白蛋白驱动转向静丙驱动。中国静丙市场增速此前不及白蛋白，行业增长主要由白蛋白驱动，市场结构与1980年代全球市场类似，仍处于早期发展阶段。长期来看，白蛋白增速将逐步降低，血制品行业增长需静丙拉动。 重组白蛋白的市场契机： 全球药品级重组人血白蛋白研发管线中，中国企业占据主导。禾元生物采用水稻胚乳细胞表达体系，临床进展全球第一，已于2024年2月达到III期临床终点，并于2024Q3递交上市申请，获得优先审评资质，预计2025H2获批。其II期临床数据显示疗效非劣于阳性对照药，安全性良好。禾元重组白蛋白表达量高，规模化生产后成本可大幅降低，第二代技术平台下单位成本约10-13元/g（未来有望降至7-10元/g），在进口白蛋白供给减少背景下具有较好的市场契机。 创新药：诺诚健华——肿瘤产品适应症稳步拓展，自免开启第二成长曲线 血液瘤布局全面： 诺诚健华在血液瘤领域布局6款产品，覆盖骨髓瘤、白血病及非霍奇金淋巴瘤。已上市BTK抑制剂奥布替尼随着独家适应症r/r MZL获批并纳入医保，销售有望显著提升；一线治疗CLL/SLL的NDA已获CDE受理。国内首款CD19单抗坦昔妥单抗联合来那度胺治疗r/r DLBCL的上市申请已获CDE受理并纳入优先审评，预计上半年上市。 自免开启第二成长曲线： 自免疾病患者人群庞大，全球超5亿，中国约8000万。诺诚健华凭借小分子研发能力，布局多款差异化小分子药物。BTK抑制剂奥布替尼治疗ITP已至III期，SLE IIb期完成入组，PPMS III期获FDA同意，SPMS III期研究获FDA建议。JAK1/TYK2抑制剂ICP-332治疗AD已读出II期积极数据，展现同类最优潜力，将启动III期。ICP-488治疗中重度斑块状银屑病II期达到主要终点，PASI 75应答率达77.3%-78.6%。口服IL-17小分子药物ICP-923在临床前展现优异疗效。 实体瘤布局me-better品种： 公司在实体瘤领域布局五款候选产品，包括pan-FGFR抑制剂ICP-192、二代TRK抑制剂ICP-723、SHP2抑制剂ICP-189等。ICP-723治疗NTRK融合阳性肿瘤和ICP-192治疗胆管瘤已进入注册II期临床，ICP-723已处于pre-NDA阶段，预计近期递交上市申请。 医疗器械：高值耗材迎来新成长，IVD有望回归高增长 高值耗材： 骨科： 受益老龄化，国内市场前景广阔，手术渗透率低。集采后手术价格下降有望拉动手术量提升。集采促进国产替代加速，头部企业有望受益并拓展产品矩阵。海外市场空间广阔，国产企业出海处于早期阶段。重点关注春立医疗、爱康医疗。 神经外科： 迈普医学已形成完善产品线，主要产品具备独特优势且协同效应显著，销售放量在即。业绩驱动因素包括集采影响转向利好、拓展产品适应症和应用科室、持续开拓新产品（如止血纱拓展至全外科）、海外收入持续高增长、股权激励计划落地。 IVD： 化学发光： IVD中规模最大（2023年超400亿元）且增速较快（2021-2025年CAGR预计15-20%）的细分赛道。 国产替代与出海： 国内发光市场国产市占率20-30%，国产替代空间广阔，集采加快这一进程。迈瑞、新产业、安图等国产发光品牌在集采中份额提升。出海逐渐深化，迈瑞、新产业等海外业务进展迅速，安图出海业务起步强劲。推荐迈瑞医疗、新产业、安图生物。 医疗器械：医疗设备国产替代加速，低值耗材估值性价比突出 医疗设备： 影像类设备： 2024年第四季度开始，设备更新落地明显好转，多数省份医院开展设备更新工作，项目进入采购意向和招标阶段。2024年第四季度市场规模大幅增长，2025年1月同比增长47.82%。预计招投标市场好转将在2025年体现在各医疗设备厂家经营业绩上。建议关注迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、澳华内镜。 家用医疗器械： 受益于补贴政策，血糖仪、制氧机、呼吸机等产品线上皆享受政府补贴。建议关注鱼跃医疗，其积极孵化高潜力业务，快速推进高毛利率产品海外注册，完善海外渠道布局，线上销售能力国内领先。 低值耗材： 海外去库存影响出清： 2023年以来，低值耗材厂商海外大客户进入去库存周期，国内厂商订单量同比减少。经过近一年消化，外销订单出现明显好转，维力医疗2024年前三季度外销收入持续高增长，新老客户订单持续上量。 国内产品迭代升级： 低耗厂家的国内产品体系不断迭代升级，维力多个新产品单价较高，脱离“低耗”范畴。2024年新产品入院节奏受医疗合规化行动影响，但第四季度以来入院放缓情况边际减弱，国内业务恢复中。推荐维力医疗。 创新链（CXO+生命科学服务）：底部反转，否极泰来 前瞻指标改善： 海外生物医药投融资项目数量和金额连续几个季度回暖并企稳，美元降息周期开启，2024年9月、10月海外投融资数据积极。中国生物医药市场环境不断向好，投融资有望触底回升。 CXO产业周期向上： 海外生物医药投融资回暖，海外需求或迎来向上周期；中国生物医药投融资筑底回升，国内需求或迎来触底反弹。改善节奏上，投融资好转会从2024年上半年开始在CXO订单面逐渐体现，并逐渐转化为收入，2025年有望重回高增长车道。需求结构上，目前海外需求大于国内需求，CDMO需求大于临床CRO需求大于临床前CRO需求。建议关注药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成、凯莱英、泰格医药、昭衍新药、诺思格等。 生命科学服务复苏： 短期来看，行业需求有所复苏，海外市场需求和国内市场需求（科研端、工业端CXO、工业端药企）均向好。供给端出清持续，细分龙头市场份额提升，相关公司有望进入投入回报期并带来高利润弹性。长期来看，行业渗透率仍非常低，国产替代是趋势。政策端高度重视供应链自主可控，需求端集采及医保控费、进口供应短缺等使得客户选择国产意愿变强。并购整合助力公司做大做强，新“国九条”鼓励并购，行业迎来并购时代，产业格局或将重塑。 医药消费：重点关注中药及医疗服务相关机会 药房： 展望2025年，处方外流提速（“门诊统筹+互联网处方”成为优解，各省电子处方流转平台逐步建成），竞争格局优化（线上线下融合加速，上市连锁优势显著，线下集中度提升）。建议关注老百姓、益丰药房、大参林、漱玉平民、健之佳、一心堂。 中药： 重点推荐基药（目录颁布预计不会缺席，独家基药增速远高于非基药，关注昆药集团、康缘药业、康恩贝等）、国企改革（央企考核体系调整更重视ROE，关注昆药集团、太极集团、康恩贝、东阿阿胶、达仁堂、江中药业、华润三九等）。同时关注新版医保目录解限品种（如康缘药业），兼具老龄化属性+中药渗透率提升+医保免疫的OTC企业（如片仔癀、同仁堂、东阿阿胶、达仁堂、羚锐制药、江中药业、马应龙等），以及具备爆款特质的潜力大单品（如以岭药业、太极集团、健民集团）。 医疗服务： 反腐+集采净化医疗市场环境，有望完善医疗行业市场机制、推进医生多点执业，民营医疗综合竞争力有望显著提升；商保+自费医疗快速扩容，为民营医疗带来更多差异化竞争优势。建议关注固生堂（中医赛道龙头）、眼科（华厦眼科、普瑞眼科、爱尔眼科等）、其他细分赛道龙头（海吉亚医疗、国际医学、通策医疗、三星医疗、锦欣生殖）。 医药工业：看好特色原料药行业困境反转 重磅品种专利到期带来的新增量： 2019年至2026年，全球有近3000亿美元原研药（如沙班类、列汀类、列净类等新慢病重磅品种）陆续专利到期，仿制药价格约为专利药的10%-20%，2019-2026年仿制药的替代空间大概为298-596亿美元。随着增量仿制药对专利药份额的侵袭，会进一步扩容特色原料药市场。建议关注同和药业、天宇股份。 向下游制剂端延伸： 原料制剂一体化企业具备较强成本优势，在当前国内外的仿制药环境下都较为舒适。建议关注纵向拓展制剂已进入业绩兑现期的华海药业。 投资组合精选 报告维持推荐维力医疗、振德医疗、澳华内镜、开立医疗、迈瑞医疗、普门科技、春立医疗、海泰新光、金域医学、新产业、新华医疗、迈普医学、三诺生物、九安医疗、鱼跃医疗、联影医疗、归创通桥、和黄医药、信达生物、乐普生物、诺诚健华、信立泰、人福医药、苑东生物、卫信康、恩华药业、同和药业、仙琚制药、华海药业、天宇股份、昂利康、健友股份、普瑞眼科、华厦眼科、国际医学、九州通、百普赛斯、华大智造、毕得医药、奥浦迈、诺思格、泰格医药等公司。 行业热点与个股分析 行业热点： 强生公司表示全球关税升级将对其财务预测造成约4亿美元冲击，主要来自从美国出口到中国的医疗设备。礼来宣布口服小分子GLP-1受体激动剂orforglipron的III期ACHIEVE-1研究取得积极结果，显示在2型糖尿病成人中A1C降低更优，平均减重16.0磅。百济神州的索托克拉片（Bcl-2抑制剂）

中心思想 2025年医药市场展望：结构性走牛与支付端改善 本报告对2025年医药生物市场持乐观态度，预计将呈现结构性走牛态势，交易氛围良好。核心驱动力在于商业健康险的鼓励与支持，有望在中长期角度改善医药支付端的核心矛盾，形成“预期脉冲”和“慢变量积累改善”的积极效应。投资主线聚焦于创新药、自主可控、新科技及泛整合等领域。 蛋白降解技术：开启医药创新2.0时代 报告重点强调了蛋白降解技术（TPD）作为生物医药行业的新兴前沿，已进入“2.0时代”。该技术通过靶向降解致病蛋白质，为“不可成药”靶点提供了新的治疗可能。全球及中国在分子胶、异双功能降解剂（如PROTAC）等领域的研发管线快速推进，BD交易活跃，预示着巨大的市场潜力和投资机遇。 主要内容 医药市场宏观分析与投资策略 创新技术与细分赛道深度洞察 一、医药核心观点 当周（4.14-4.18）回顾与周专题： 申万医药指数环比下跌0.36%，表现优于创业板指数但逊于沪深300指数。本周专题深入探讨了蛋白降解领域。 近期复盘： 当周表现： 医药板块整体呈现震荡格局，主要围绕小市值创新药和部分业绩预期进行演绎，自主可控的国产替代概念也阶段性活跃。 原因分析： 市场持续消化特朗普关税的后续影响，情绪面逐步钝化，风险偏好趋于稳定下降。医药板块缺乏明确的强主线，表现较好的多为新挖掘的小创新药标的，以及年报一季报期间的业绩线。自主可控国产替代被视为未来清晰的主线，但目前处于阶段性演绎。 未来展望： 中短期维度： 投资思路围绕自主可控（如科研仪器、部分设备、上游）、深挖新技术新机制的早期创新药标的、挖掘一季报高增长企业以及生育政策预期相关标的。 2025年展望： 预计医药市场将结构性走牛，交易氛围良好。商业健康险的鼓励和支持将逐步改善医药支付端的核心矛盾。具体投资思路包括：【创新药】（海外大药、早研双新、国内超卖、仿创重估）、【自主可控】（科研仪器、部分设备、部分上游、美国大基建）、【新科技】（脑机接口、AI医药）和【泛整合】（国改、大集团小公司）。 二、蛋白降解 2.0 时代到来，国内公司有哪些？ 蛋白降解领域风起云涌： 靶向蛋白质降解（TPD）技术作为生物医药前沿，通过利用内源性蛋白质处理系统去除致病蛋白质，有望解决约85%“不可成药”蛋白质的治疗难题。目前主要涵盖分子胶、异双功能降解剂（如PROTAC）和选择性雌激素受体降解剂（SERD）三种分子类型。近年来，全球靶向蛋白降解领域的BD交易案例呈逐年增长趋势，多项分子胶领域的BD交易金额从数亿美元到数十亿美元不等，市场活跃度高。 全球临床管线快速推进： 截至2024年11月19日，全球蛋白降解研发管线项目总数已超过千个，其中95款处于临床开发阶段。在中国，近80家公司/机构布局了超过380条研发管线，其中35条已进入临床开发阶段。2024年在中国首次获批临床的蛋白降解1类新药包括格博生物的GLB-001胶囊（分子胶，癌症）、康朴生物的KPG-818胶囊（分子胶，自免疾病）、和径医药的HJ-002-03片（PROTAC，癌症）等。全球范围内约50款PROTAC临床管线积极推进，预计到2030年该类药物年销售额将达到37亿美元。国内在该领域布局的创新药上市公司包括恒瑞医药、海创药业、百济神州、贝达药业、华东医药、海思科、苑东生物等，至少有20款PROTAC类药物处于临床开发阶段。 三、细分领域投资策略与思考 3.1 广义药品 3.1.1 创新药： 当周（4.14-4.18）中证创新药指数环比下跌0.60%，跑输医药指数和沪深300指数。然而，2025年初至今，该指数累计上涨1.73%，跑赢申万医药指数和沪深300指数。个股方面，博安生物、复宏汉霖等涨幅居前。康方生物自主研发的依若奇单抗（AK101）获批上市，成为首个靶向IL-12/IL-23的国产1类新药。投资观点建议关注GLP-1产业链和PD-1/ADC combo等热点。 3.1.2 仿制药： 当周（4.14-4.18）仿制药板块环比上涨1.80%，跑赢申万医药指数2.15个百分点。双成药业、立方制药等个股涨幅显著。华东医药2024年实现营业收入419.06亿元（同比+3.16%），归母净利润35.12亿元（同比+23.72%）。恩华药业2025Q1营收15.11亿元（同比+11.29%），归母净利润3.01亿元（同比+13.35%）。观点认为集采影响趋弱，传统仿制药企经营趋势向上，平台型pharma有望迎来估值修复。 3.1.3 中药： 当周（4.14-4.18）中药指数上涨0.60%，跑赢医药指数0.96个百分点。但202

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年4月17日，医药板块涨跌幅+0.04%，跑赢沪深300指数0.06pct，涨跌幅居申万31个子行业第16名。各医药子行业中，医疗设备(+0.98%)、医药流通(+0.40%)、线下药店（+0.35%）表现居前，其他生物制品（-0.57%)、疫苗(-0.48%)、血液制品（-0.22%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为康鹏科技(+20.00%)、诺思格(+10.06%)、益盛药业(+10.03%)；跌幅榜前3位为长药控股（-6.33%）、哈三联(-5.26%)、首药控股（-4.81%)。 　　行业要闻： 　　4月17日，礼来宣布，公司口服GLP-1（胰高血糖素样肽-1）受体激动剂Orforglipron奥格列龙在一项关键的III期临床试验（ACHIEVE-1）中取得了具有统计学意义的积极结果。这项研究评估了Orforglipron与安慰剂相比，在仅通过饮食和运动控制血糖不佳的成人2型糖尿病患者中的安全性和有效性。Orforglipron是一种研究性的、每日一次口服的小分子（非肽）胰高血糖素样肽-1受体激动剂，可在一天中的任何时间服用，且不受食物和饮水限制。 　　（来源：礼来，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　花园生物（300401）：公司发布2025年一季报，公司实现营业收入3.26亿元，同比下降1.18%，归母净利润为0.97亿元，同比增长5.50%，扣非后归母净利润为0.88亿元，同比增长44.42%。 　　普洛药业（000739）：公司发布2025年一季报，公司实现营业收入27.30亿元，同比下降14.63%，归母净利润为2.49亿元，同比增长1.98%，扣非后归母净利润为2.06亿元，同比下降14.05%。 　　三博脑科（301293）：公司发布2024年年报，公司实现营业收入14.29亿元，同比增长8.84%，归母净利润为1.05亿元，同比增长34.24%，扣非后归母净利润为0.94亿元，同比增长0.77%。 　　贝达药业（300558）：公司发布2024年年报，公司实现营业收入28.92亿元，同比增长17.74%，归母净利润为4.03亿元，同比增长15.67%，扣非后归母净利润为4.10亿元，同比增长55.92%。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　本期内容提要: 　　特朗普对等关税政策对全球加税。2025年4月2日，美国总统特朗普正式签署行政令，宣布实施全球“对等关税”政策，标志着其贸易政策的全面升级。该政策的核心内容分为两部分：一是对所有贸易伙伴国征收10%的基准关税，自4月5日起生效；二是对贸易逆差较大的60个国家加征更高关税，税率根据美国单方面计算的“非互惠待遇威胁”确定，其中对中国商品加征34%的额外关税（叠加此前因芬太尼问题征收的20%关税），欧盟、日本、越南则分别面临20%、24%、46%的税率，此类关税于4月9日生效。除此之外，中国轮胎行业主要布局的东南亚地区的泰国地区税率为36%，柬埔寨为49%，塞尔维亚为37%。加拿大、墨西哥因《美墨加协定》（USMCA）合规商品获得豁免。同时新的关税措施也不适用于已经受所谓“232条款”调查影响的部分产品，如汽车和汽车零部件、钢铁和铝产品、半导体和木材等。4月10日，特朗普宣布对不采取报复行动的国家实施90天关税暂停，宣布对中国输美商品征收“对等关税”的税率进一步提高至125%。 　　加征关税对美国轮胎市场影响。我们认为，特朗普政府对全球国家加征关税，而具体到主要轮胎进口国来看，除墨西哥豁免外，越南、泰国、柬埔寨等地的税率都在40%左右，如果按照232条款征收，则为25%。在该情况下，由于美国轮胎进口依赖度长期维持在60%以上，会直接推升美国轮胎的价格。但需要注意的是，轮胎消费具有极强的刚性，决定轮胎消费的是保有量和替换频率，而轮胎的替换频率由于安全等相关规定无法下降。因此关税的提升的直接承担者是经销商和美国终端消费者。但除此以外，经销商也会综合考虑不同地区税率之间的差异进行一定的贸易转移，比如此轮豁免的墨西哥地区或大幅增加对美国的轮胎出口。 　　本土产能影响有限，核心仍需看其在本土市场和非美市场的竞争力。尽管自2013年以来，中国轮胎企业陆续出海，且进入2022年之后出海的节奏显著加快，但中国轮胎企业的主要产能仍集中在国内。对于中国本土的轮胎产能，由于2015年和2018年美国对中国轮胎的双反和贸易制裁关税，中国本土的轮胎产品已经基本退出美国市场。因此，本轮关税基本不会直接影响到本土的产能。其次，由于美国轮胎的消费需求具有相对刚性，因此也不会存在大规模的挤出效应从而影响到其他地区的供应情况。中国本土的轮胎产能本质上仍然看其在中国本土和非美地区的竞争力。 　　海外产能：全球化布局仍是不能停止的步伐。尽管特朗普加税增加了全球市场的交易成本，但从全球的供给消费逻辑而言，对于中国轮胎企业而言，美国占全球市场的超过20%，且产品价格显著高于其他市场，仍是中国轮胎企业不能轻易放弃的市场。我们认为，正是有美国对不同地区持续不断地贸易制裁，中国轮胎企业中率先走出去、并实现分散化布局的企业才能与其他企业走出差距。此轮关税虽然涉及到所有的国家和地区，但不同的国家和地区仍存在税率的差异。因此，具有充分分散化产能布局的企业可以在不同税率的工厂之间进行订单的切换。因此，此轮关税之中，短期会对存量的东南亚海外工厂产生冲击，但对于能快速切换至税率较低工厂的企业而言或不失为一种机遇。 　　品牌建设仍然迫在眉睫。在贸易制裁的背景下，核心仍是消费者、经销商和生产企业之间的博弈，谁具有更强的溢价权谁才能在关税的冲击之下收受到的影响更小。中国轮胎企业在制造端的成本优势已经十分突出，全球化布局进一步降低关税冲击的风险，但仍无法完全规避。因此，处于品牌建设初期的中国品牌如果能够持续的提升品牌力从而实现价格的提升，将是更加终极的规避贸易制裁的手段，因此长期来看，能实现品牌升级的中国轮胎才是不管在何种外部冲击中具备长期成长能力的企业。 　　投资建议：我们依然建议投资者关注积极出海建厂布局的轮胎公司，同时建议投资者关注积极提升自身品牌价值的公司。建议投资者关注赛轮轮胎、通用股份。 　　风险因素：下游需求大幅下降；原材料价格大幅上涨；欧美对东南亚轮胎发起新一轮双反或国内外其它贸易政策有不利变动

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年4月16日，医药板块涨跌幅-1.04%，跑输沪深300指数1.35pct，涨跌幅居申万31个子行业第23名。各医药子行业中，线下药店(+0.47%)、医疗设备(-0.51%)、医院（-0.76%）表现居前，血液制品（-2.85%)、医疗耗材(-1.87%)、其他生物制品（-1.86%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为双成药业(+10.05%)、健尔康(+10.01%)、立方制药(+9.99%)；跌幅榜前3位为润都股份（-10.01%）、艾迪药业(-7.64%)、长药控股（-6.88%)。 　　行业要闻： 　　4月16日，中国国家药监局药品审评中心（CDE）官网公示，礼来申报的米吉珠单抗注射液（mirikizumab）以及其皮下注射剂型的新适应症上市申请获得受理。米吉珠单抗是一款人源化IgG4单克隆抗体，可与IL-23的p19亚基结合，阻断IL-23介导的炎症反应。该药此次在华申报上市的适应症为可能为治疗中重度活动性溃疡性结肠炎（UC）成人患者。 　　（来源：CDE，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　上海凯宝（300039）：公司发布2024年年报，公司实现营业收入14.73亿元，同比下降7.57%，归母净利润为3.76亿元，同比增长14.55%，扣非后归母净利润为3.53亿元，同比增长21.16%。 　　海正药业（600267）：公司发布2025年一季报，公司实现营业收入26.32亿元，同比下降3.48%，归母净利润为1.94亿元，同比下降21.85%，扣非后归母净利润为1.82亿元，同比增长36.94%。 　　康弘药业（002773）：公司发布公告，子公司康弘生物申报的注射用KH815临床试验申请获得国家药品监督管理局签发的《药物临床试验批准通知书》，适应症为晚期实体瘤。 　　迪哲医药（688192）：公司发布公告，公司向泰康资产、朱雀基金在内的14名特定对象发行股票41,764,808股，发行价格为43.00元/股，募集资金总额为人民币1,795,886,744.00元，扣除不含税发行费用人民币22,440,613.47元，募集资金净额为人民币1,773,446,130.53元。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　2024年，医保控费、带量采购等政策进入常态化阶段，行业需求基本盘稳健，医药制造企业营业收入止跌回升，利润水平整体企稳。仿制药一致性评价政策的推进、带量采购政策的落地执行等均对行业产生了深刻影响。近年来，中国医药行业政策进一步强化医疗、医保、医药联动方面的改革，鼓励研究和创制新药，鼓励优质中医药企业发展。与此同时，医药反腐政策进一步规范了行业发展，加速行业内部分化。未来，预计国内医药需求有望继续保持增长，且医保基金支付能力可持续性较强，医药行业整体经营业绩有望保持稳定。