投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数下跌3.92%，跑输沪深300指数0.63个百分点，行业涨跌幅排名第19。2024年初以来至今，医药行业下跌9.76%，跑输沪深300指数25.43个百分点，行业涨跌幅排名第31。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为28倍，相对全部A股溢价率为84.28%(-0.78pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为36.89%(-0.15pp)，相对沪深300溢价率为131.36%(-2.19pp)。本周相对表现最好的子板块是医药流通，上涨0.1%，年初以来表现最好的前三板块分别是医药流通、原料药、化学制剂，涨跌幅分别为+2.6%、+1%、-1.1%。 　　建议聚焦基本面趋势向上个股。个股三季报发布以后，在市场情绪转好并且流动性提升的情况下，建议聚焦基本面趋势向上的个股。此外，近日默沙东宣布以5.9亿美元首付款、总额27亿美元里程碑付款收购礼新医药在研PD-1/VEGF双抗LM-299的全球权益。IO巨头布局，彰显PD-1/VEGF双抗价值。LM-299目前在中国处于1/2期临床研究阶段，默沙东此次与礼新的合作，彰显PD-1/VEGF双抗作为二代IO药物的巨大潜力。PD-1/VEGF双抗领衔二代IO开发浪潮。目前国内该靶点双抗已有十余款进入临床研究阶段，其中康方生物、普米斯等临床开发进度领先，其中普米斯已于近期被BioNTech以总交易额9.5亿美元股权收购。 　　重申2024年中期策略，我们看好医药板块下半年行情，重点看好低估值、出海、院内刚需三大主线。1)方向之一——红利板块包括高股息OTC个股；国企改革预期相关板块值得关注。2)方向之二——器械出海包括IVD、呼吸机及呼吸道检测产品、手套、冠脉支架等。创新药及类似物出海持续渐入佳境。3)方向之三——医疗反腐后，关注院内医疗刚性需求，比如血制品、骨科、麻醉药、胰岛素、IVD、电生理等领域。消费医疗属性品种，以及上游等板块中长期值得跟踪。此外，上半年减肥药和AI医疗主题投资性机会符合我们预期。 　　推荐组合：赛诺医疗(688108)、恩华药业(002262)、上海莱士(002252)、怡和嘉业(301367)、美好医疗(301363)、亿帆医药(002019)。 　　港股组合：荣昌生物(9995)、和黄医药(0013)、科伦博泰生物-B(6990)、先声药业(2096)、亚盛医药-B(6855)、康方生物(9926)。 　　稳健组合：恒瑞医药(600276)、新产业(300832)、华东医药(000963)、甘李药业(603087)、济川药业(600566)、贝达药业(300558)、马应龙(600993)。 　　科创板组合：首药控股-U(688197)、泽璟制药-U(688266)、圣湘生物(688289)、博瑞医药(688166)、普门科技(688389)、澳华内镜(688212)。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

　　本周行业观点1：棕榈油：行业供需偏紧，未来短期仍存涨价预期 　　2024年以来，棕榈油价格持续上涨，印尼、马来等国棕榈油库存位于低位，其主要原因在于：1、棕榈树老树增加，产油量减少；2、下游需求持续增长，印尼政府发力生物柴油。棕榈油产量存在明显季节性，一般表现为3月-10月增产，11月至次年2月减产。短期内随着棕榈油减产及库存低位，叠加下游需求维持，棕榈油供需或仍偏紧，价格存上涨预期。而随着棕榈油价格上涨，棕榈油关税价格在进一步增加。据赞宇科技公告，印尼毛棕榈油出口关税从2024年8月118美元/吨上涨至11月196美元/吨。因此，在海外有基地布局的油脂化工企业有望受益。据赞宇科技公告，公司具有印尼杜库达工厂，在原材料棕榈油采购上具有明显优势，展现出较强的盈利能力。据Wind数据，截至2024年11月16日，阴离子表面活性剂价格、价差分别为10100、2250元/吨，分别较2023年同期上涨60%、800%；硬脂酸价格价差分别为11100、2556元/吨，分别较2023年同期上涨36%、52%。赞宇科技作为油脂化工龙头企业有望受益于产品价格上涨，同时公司海外杜库达子公司可减少因棕榈油进口而带来的关税成本。受益标的：赞宇科技。 　　本周行业观点2：丁辛醇：2024年Q4丁辛醇价格上涨，未来供给端压力较大据Wind数据，截至11月15日，正丁醇、辛醇价格分别为7,590、9,776元/吨，分别较11月8日上涨3.80%、上涨5.66%。本轮丁辛醇价格上涨主要是由于下游增塑剂企业需求较好，同时部分老旧丁辛醇装置检修较多，行业供需偏紧带动丁辛醇价格上涨。但远期来看，未来丁辛醇行业新增产能较多，行业供给压力较大。 　　本周行业新闻：万华化学TPU三期-2扩建项目顺利中交等【TPU】万华化学TPU三期-2扩建项目顺利中交。【尼龙6】神马普利20万吨尼龙6项目投料试车成功。【生物基5-羟甲基糠醛】首条万吨级HMF产线启动。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：【化工龙头白马】万华化学、华鲁恒升、恒力石化、荣盛石化、赛轮轮胎、扬农化工、新和成、龙佰集团等；【化纤行业】新凤鸣、桐昆股份、华峰化学等；【氟化工】金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技等；【农化&磷化工】兴发集团、云图控股、亚钾国际、和邦生物等；【硅】合盛硅业、硅宝科技；【纯碱&氯碱】远兴能源、三友化工等；【其他】黑猫股份、振华股份、苏博特、江苏索普等。 　　【新材料】OLED：瑞联新材、莱特光电、奥来德、万润股份、濮阳惠成；胶膜：洁美科技、东材科技、长阳科技；其他：彤程新材、阿科力、松井股份、利安隆等。 　　受益标的：【化工龙头白马】卫星化学等；【氟化工】东岳集团等；【农化&磷化工】云天化、川恒股份、川发龙蟒、湖北宜化、盐湖股份等；【硅】新安股份；【纯碱&氯碱】中盐化工、新疆天业等。【新材料】国瓷材料、圣泉集团、蓝晓科技等。 　　风险提示：油价大幅波动；下游需求疲软；宏观经济下行；

　　上周指24年11月4-10日（下同），本周指24年11月11-17日（下同）。 　　本周重点新闻跟踪 　　2024年11月12日，美国商务部发布公告对进口自中国的香兰素（Vanillin）作出反补贴初裁，初步裁定Jiaxing Guihua Chemical Import and Export Co.,Ltd.和中国其他生产商/出口商的税率均为27.33%。美国商务部预计将于2025年3月24日作出反补贴终裁。本案涉及美国海关编码2912.41.0000和2912.42.0000项下产品。2024年6月25日，美国商务部对进口自中国的香兰素发起反倾销和反补贴调查。 　　本周重点产品价格跟踪点评 　　本周WTI油价下跌4.8%，为67.02美元/桶。 　　重点关注子行业：本周VA/醋酸/VE/纯MDI价格分别上涨7.3%/3.6%/1.7%/1.6%；橡胶/乙烯法PVC/TDI/尿素/电石法PVC/乙二醇/固体蛋氨酸/有机硅/液体蛋氨酸/聚合MDI/价格分别下跌2.4%/2.4%/1.9%/1.7%/1.7%/1.6%/1%/0.8%/0.6%/0.5%；DMF/钛白粉/轻质纯碱/氨纶/重质纯碱/烧碱/粘胶短纤/粘胶长丝价格维持不变。 　　本周涨幅前五化工产品：天然气（Henry Hub)（+42.2%）、液氯（+34.1%）、天然气（Texas）（+25%）、硫磺（CFR中国现货价）（+11%）、二氯甲烷（+7.8%）。 　　叶酸：本周叶酸主流厂家停签停报，经销商市场价格大幅上涨。由于前期市场对叶酸交投情绪不高，促使整体市场叶酸库存量并不多，叠加11月13日叶酸主流厂家停签停报消息刺激，近期价格快速上涨，且惜售情绪浓厚。截至11/14，叶酸市场主流接单价上涨至200元/公斤左右（本轮涨价之前市场主流接单价在172-176元/公斤左右）。 　　硫磺：本周国产硫磺价格普涨，随着近期长江现货价格飙升，带动周边南方国产炼厂价格纷纷走高。北方液体市场受山东地区价格高位拉动，区域内炼厂继续走势上行。华东地区，近期下游需求有所恢复，用户采购积极性提升，厂家走货节奏良好，区域内炼厂价格上调30-50元/吨；山东地区，由于上周五已进行一轮补涨，因此本轮定价持稳。外盘方面，因中国市场价格涨势飞快，国际硫磺供应商惜售挺价意愿随之增强。 　　本周化工板块行情表现 　　基础化工板块较上周下跌3.28%，沪深300指数较上周下跌3.29%。基础化工板块跑赢沪深300指数0.01个百分点，涨幅居于所有板块第17位。据申万分类，基础化工子行业周涨幅较大的有：合成树脂（+5.02%），氨纶（+4.93%），胶黏剂及胶带（+0.3%）。 　　重点关注子行业观点 　　国内化工在建增速23年Q1见顶、于24Q2已经至回落零值附近，阶段性在建已经达峰。预期新增产能投放的压力是抑制化工板块的盈利预期的主要因素，后续我们需要观察需求端修复与供给端产能释放节奏的匹配情况对盈利端的影响。另一方面，我们也观察到产能供给结构经过多年优化逐步有序，龙头及领先企业的产能竞争优势扩大，因此我们从硬资产和景气两条主线推荐： 　　①聚焦高质量发展的“硬资产”：重点推荐：万华化学、扬农化工，建议关注：云天化、龙佰集团 　　②景气角度：（1）景气修复中找结构性机会：需求韧性强且有望逐步迎来景气修复的农化、轮胎板块，农化板块重点推荐：扬农化工，建议关注磷肥相关标的：云天化、川恒股份。轮胎板块建议关注：赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎、通用股份。（2）制冷剂：下游家电排产状况良好，产品价格维持上行趋势、供给配额制约束性强；建议关注：巨化股份。（3）OLED材料：迎应用范围扩大、国产化率提升、单屏材料用量提升等多重增长；重点推荐：莱特光电、万润股份、瑞联新材，建议关注：奥来德。（4）代糖行业仍然以10%+的增速在增长，三氯供需稳定，双寡头竞争成长性行业，容易形成默契，有较大弹性。重点推荐：金禾实业。 　　风险提示：原油等原料价格大幅波动风险；产能大幅扩张风险；安全生产与环保风险；化工品需求不及预期

　　核心观点 　　一、周报摘要 　　上周医药生物板块小幅下跌，跑输沪深300指数，各细分领域均下跌，医疗服务领跌。上周国家医保局及财政部联合印发《关于做好医保基金预付工作的通知》，支持有条件的地区进一步完善预付金管理办法，通过预付部分医保基金的方式帮助定点医疗机构缓解医疗费用垫支压力，并明确了拨付条件、拨付标准。预付金作为医保增量政策之一，有助于缓解定点医疗机构医疗费用垫支压力，优化现金流，同时也有助于加快上游医药、器械及流通公司回款速度，缩短回款时间，降低坏账风险。此外，根据众成医械数据，近期医疗设备更新项目招投标提速。随着大量财政专项资金落实完毕以及设备更新招标浪潮来临，医疗设备更新项目加速落地，给医疗器械公司带来的增量业绩有望自2024Q4起开始逐步兑现。 　　二、行业观点更新 　　医保基金预付制度发布，缓解医疗费用垫支压力。11月11日，国家医保局办公室、财政部办公厅印发《关于做好医保基金预付工作的通知》（以下简称《通知》），支持有条件的地区进一步完善预付金管理办法，通过预付部分医保基金的方式帮助定点医疗机构缓解医疗费用垫支压力，促进医疗、医保、医药协同发展和治理，激励定点医疗机构更好地为参保人员提供医疗保障服务。《通知》明确，预付金是医保部门预付给定点医疗机构用于药品和医用耗材采购等医疗费用的周转资金，不得用于医疗机构基础建设投入、日常运行、偿还债务等非医疗费用支出。在拨付条件方面，《通知》明确原则上按照统筹地区医保统筹基金累计结余和医保基金运行风险等级作为拨付预付金的条件和标准，要求职工医保统筹基金累计结余可支付月数≥12个月可实施职工医保统筹基金预付，居民医保基金累计结余可支付月数≥6个月可实施居民医保基金预付，上年已出现当期赤字或者按照12个月滚动测算的方法预计本年赤字的统筹地区不能预付。在支出标准方面，核定标准原则上以前1至3年相关医疗保险基金月平均支出额为基数，合理确定预付金的基础规模，预付规模应在1个月左右。拨付时间方面，医保部门审核后商财政部门确定预付医疗机构范围及预付金规模，原则上于每年第一季度结束前按规定向定点医疗机构拨付预付金。整体来看，本次医保基金预付工作是医保增量政策之一，有助于缓解定点医疗机构医疗费用垫支压力，优化现金流，同时也有助于加快上游医药、器械及流通公司回款速度，缩短回款时间，降低坏账风险。

　　事件 　　根据披露规则，公募基金十大重仓股票信息应于每季度结束后15天内完成披露，2024Q3公募基金十大重仓股已经完全披露，本文分析主要基于化工行业（基础化工、石油石化）十大重仓股情况进行。 　　板块持仓变动 　　2024年三季度基础化工重仓持股比例环比小幅回落，该季度公募基金所持基础化工股市值占重仓持股配置比例为3.60%，yoy-0.37pcts，qoq-0.12pcts；2024Q3基础化工股票于A股中市值占比为3.60%，yoy-0.24pcts，qoq+0.04pcts，基础化工行业超配0.01%，超配比例qoq-0.16pcts。 　　石油化工板块方面，2020Q3以来公募基金石油化工股票整体配置比例提升趋势明显，在经历21Q4的小幅回落后，到22Q3逐步平稳，22Q4比例小幅下降。2023Q1-Q4，持仓比例呈现波动，24Q2公募基金所持石油化工股市值占其重仓持股配置比例为1.17%，达到阶段性高点；24Q3该比例降至0.81%，yoy-0.30pcts，qoq-0.36pcts，同期石油化工股票于A股中市值占比为4.95%，yoy+0.37pcts，qoq-1.01pcts。 　　24Q3公募基金重仓股持股个数环比下降，但仍处于历史相对高位水平。申万行业（包括轮胎）化工股被持个数（公募基金重仓股）方面，2023年基础化工行业共有30支新股上市，公募基金可投资标的范围扩大。截至2024Q3共有130支股票有基金持仓，同比减少13支，环比减少3支；石油化工股24Q3有16支股票有基金持仓，同比减少6支，环比减少6支。结合24Q3基础化工板块基金行业配置情况，24Q3较24Q2的被持股数量与持股市值占比均减少。 　　个股变动分析 　　我们将所有重仓股各基金持股市值加总后排序，得到2024Q3所研究基金的前50位重仓股，万华化学、赛轮轮胎、华鲁恒升、中国海油、宝丰能源位居前5位，与2024Q2相比一致。从重仓持股市值前50股的子行业分布看，24Q3农化行业配置的公司数目维持最多，该子行业共配置9家上市公司，占比18%，环比持平；其次是石油化工、食品及饲料添加剂、轮胎以及氟化工行业，24Q3分别配置8/4/3/3家，占比分别16%/8%/6%/6%，分别环比-3/+1/-1/-1家。 　　2024年Q3化工行业持有基金数量前50的重仓股中万华化学、赛轮轮胎、中国海油、华鲁恒升、宝丰能源位居前五位，与24Q2对比，宝丰能源取代中国石油进入前五。2024年Q3化工行业各基金持股股数排名前50的重仓股中，赛轮轮胎、广汇能源、华鲁恒升、宝丰能源、中国石油位居前5位，与24Q2对比，宝丰能源取代远兴能源进入前五。 　　市场偏好分析：行业龙头持仓集中，占比环比提升 　　根据公募基金重仓股持股市值统计，500亿以上股票（共8支）的持股市值占化工股前50名持股总市值的63.40%，环比+12.57pcts；300亿以上市值股票的持股市值占重仓化工股前50名持股总市值69.5%，环比+5.08pcts。细分子行业龙头股中，24Q3持有万华化学、新宙邦、扬农化工、龙佰集团、华峰化学、合盛硅业、云天化的基金产品的数量环比提升。 　　风险提示：原油价格大幅波动风险；安全环保风险；化工品需求不及预期；新增产能释放造成行业竞争加剧；新技术及新材料应用进展不及预期

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年11月15日，医药板块涨跌幅-2.08%，跑输沪深300指数0.33pct，涨跌幅居申万31个子行业第19名。各医药子行业中，血液制品(-1.05%)、体外诊断(-1.54%)、线下药店（-1.89%）表现居前，医院（-3.21%)、疫苗(-3.19%)、疫苗（-2.81%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为威尔药业(+7.04%)、诚达药业(+5.35%)、广济药业(+5.31%)；跌幅榜前3位为维康药业（-11.13%）、透景生命(-9.88%)、药易购（-9.78%)。 　　行业要闻： 　　11月15日，GSK宣布，公司ADC药物Blenrep在3期临床试验DREAMM-7的预定中期分析中获得了积极结果。试验达到了总生存期（OS）的关键次要终点，显示出Blenrep联合BorDex与标准治疗方案相比，显著降低了患者死亡风险。Blenrep是一种靶向B细胞成熟抗原（BCMA）的抗体偶联药物，由人源化抗BCMA单克隆抗体与细胞毒性载荷auristatin F通过不可切割的连接子结合而成。 　　（来源：GSK，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　华森制药（002907）：公司发布公告，近日收到重庆药监局颁发的小儿咽扁颗粒《药品GMP符合性检查告知书》，公司505车间中药前处理及提取生产线、503车间颗粒剂生产线通过上市前药品GMP符合性检查。 　　康希诺（688185）：公司发布公告，公司产品冻干b型流感嗜血杆菌结合疫苗于近日正式启动I期临床试验，并完成首例受试者入组。 　　恒瑞医药（600276）：公司发布公告，子公司广东恒瑞收到国家药品监督管理局核准签发关于SHR-2173注射液的《药物临床试验批准通知书》，将于近期开展适应症为原发免疫性血小板减少症的临床试验。 　　华纳药厂（688799）：公司发布公告，子公司湖南华纳大药厂手性药物有限公司收到湖南省药品监督管理局签发的《药品GMP符合性检查告知书》，公司泮托拉唑钠等5个原料药品种已通过药品GMP符合性检查。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　11月13日，国内创新药企业普米斯宣布与BioNTech达成股权收购协议，根据协议条款，BioNTech将以8亿美元预付款收购普米斯100%已发行股本，此外，BioNTech将在普米斯达到双方约定的里程碑条件时，额外支付最高1.5亿美元的里程碑付款。11月17日，康诺亚公告与Platina Medicines Ltd达成双抗新药CM336授权交易。自康方生物达成PD-1/VEGF双抗授权以来，双抗的并购交易显著增加，尤其是更多临床数据发布后，抢先合作也是未来市场的先机，中外合作步伐显著加快。并购和NewCo等新模式解决了创新药持续投入问题，海外市场主动筛选具备全球创新的中国新药，实现了去泡沫和价值发现。根据医药魔方统计，2024Q1-Q3中国相关交易中license-out交易数量同比增长18%，其中总交易金额>20亿美元的交易数量3笔，占已披露金额的交易6%；大于10亿美元的交易数量13笔，均为license-out，在国内直接IPO融资受限受阻后，中国创新药正在通过出海形成新的资金来源，新的循环正在形成。 　　2.期待医保结果发布，医保政策双向调节 　　2024年医保目录谈判已落幕，我们预计11月中公布结果。本轮医保谈判《全链条支持创新药发展实施方案》后的首次国家医保谈判，谈判的目的不仅仅是提高药品的可及性，平衡医保的收支，还要支持企业的创新发展。谈判入选的品种是医保医疗收支中愿意给与增量支持的方向，体现医保对医药创新发展支持的一面。2023年以来，医药行业经历了个账调整，医疗反腐、药店医保核查，高值耗材约谈降价、OTC品种地方联采等预期偏负面的事件，市场担忧未来政策持续压制医药行业发展，但从近年来医保收支来看，医保支出仍高于收入增长，更多有效压制非合理增长的费用，实际可延长医保收支平衡的时间越久，越有结余可持续新增创新药。11月11日财政部和医保局发布《关于做好医保基金预付工作的通知》，通过预付资金和考核相结合的方式，支持医保谈判品种的快速入院，强化医保目录和集采品种的执行效果。随着医保目录的最终落地并执行，我们认为市场会逐步认识到医保等政策对医药产业积极的一面，政策预期有望好转。 　　3.流感阳性率环比上升，呼吸道诊断需求旺季将到来 　　根据流感监测周报，近期南方和北方省份流感阳性率已开始环比提升，随着气温降低，12月将是流感的高发季节，同时支原体肺炎传播也在增加，呼吸道诊断需求的旺季将到来。从流感阳性率同比数据来看，2024年的前3季度的发病率低于2023年，但检测量依然增长，其驱动因素是送检率提升。随着呼吸道检测进一步向基层医疗机构渗透，未来市场还将持续增长。海外市场方面，2024年将是中国企业进军全球呼吸道联检市场的重要开端，10月7日，东方生物子公司美国衡健获得新冠、甲乙流抗原快速联合检测试剂的De Novo认证，这款产品成为在美国地区首款获得FDA De Novo认证的非处方(OTC)检测产品。此前，已有万孚生物和九安医疗获得EUA，中国企业进入美国新冠，甲乙流三联检测市场的企业数量已超过3家。2024年Q3，九安医疗实现单季度收入7.41亿元，同比增长60.32%，三联检测已在美国亚马逊等线上渠道实现销售，并带动业绩增长。在东南亚市场，英诺特的呼吸道诊断产品也先后获得马来西亚和缅甸的上市许可。考虑北半球流感流行从11月起开始逐步进入高发阶段，预计相关政府采购将在此前逐步推进落地。 　　4.国产GLP-1新药出海值得期待 　　根据诺和诺德2024年Q3数据，GLP-1中国地区的销售额为57.09亿丹麦克朗，约合59.11亿人民币，同比增长19%。虽然诺和诺德的司美格鲁肽已在中国获批减重适应症，可以在医院获得处方，但中国超重肥胖人群，糖尿病人群总量大，存在大量的未满足需求，也为国产GLP-1上市提供了广阔的市场机遇。国产GLP-1出海更值得期待。目前已对外授权的企业包括恒瑞医药等，出海合作模式多样。10月13日，博瑞医药发布BGM0504注射液Ⅱ期临床试验数据，减重效果显著，减重效率对标外资的替尔泊肽。众生药业的RAY1225预计11月达到减重的Ⅱ期终点。随着更多临床数据的发布，国产GLP-1新药的海外授权有望增加。 　　5.原料药供给端收紧，景气周期延长 　　继VB1，VE、VA和VD3提价之后，11月中，叶酸开始提价。从2023年Q3开始，维生素行业供给出清后进入提价周期，供方有一致的预期维持供需的稳定。从品种格局来看，VE仍是各品种中格局相对稳定的品种，根据BASF发布路德维希港事故复产通知，维生素E后延至2025年7月。抗生素中间体方面，2024年3季度，6-APA和阿莫西林等原料药继续保持出口价格的稳定，印度产能以满足自身市场供给为主，整体对供给的影响有限，而国内市场方面，Q4为抗生素需求的旺季，采购增加，6-APA等关键抗生素中间体有望保持价格稳定。原料药行业是医药板块中景气维持较好的一级行业，2024年8月，我国原料药出口额34.74亿美元，同比增长9.2%，其中维生素类8月份出口金额增长32.2%，主要增量来自价格提升。从已公布的川宁生物，浙江医药等财报来看，提价带来的业绩增量已显现。在目前Q4，我们认为价格维持高景气度，业绩弹性将持续兑现。 　　6.零售药房出清加速，龙头受益集中度提升 　　2024年是零售药店出清的转折点，从Q3零售药店上市公司的新开和并购门店数量来看，新增门店速度已显著下降。根据第一药店财智数据，2024年9月中国零售发展指数仍低于2023年同期，单店客流，单店收入下降趋势并未改变，2024年Q4关店趋势将延续。从政策来看，医保追溯码推广，将有效整治非规范操作，进一步加速行业出清，尤其是个体和小连锁。到2025年全国零售药房门店总数将下滑，预计下滑幅度超过10%，有效减少市场无效供应，对于竞争胜出的龙头企业客流量有望回升，单店盈利将改善。随着行业集中度提升，龙头连锁药房有望最先获得客流量的回升，提升经营效益。长期来看，随着统筹政策落地，更多处方药流向零售药房，市场将逐步恢复增长，零售药店作为健康服务的终端，拥有大量的优质的药师储备，高效快速服务大众。 　　医药推选及选股推荐思路 　　对创新药的支持将进一步确认，政策预期逐步转向正面，维持医药行业“推荐”的评级，具体的推选方向和选股思路如下： 　　1）2024年医保谈判结果即将发布，存在较大估值修复弹性，推荐【上海谊众】和【信立泰】、建议关注【海思科】和【康方生物】。2）CAR-T细胞治疗和创新疫苗等新领域，出海预期和授权收益。关注【科济药业】，推荐【康希诺】。 　　3）流感阳性率环比提高，呼吸道检测旺季将到来，推荐Q4业绩具备弹性快检龙头【英诺特】，推荐核酸检测技术持续迭代，满足临床和家庭自检趋势的【圣湘生物】，关注甲乙流新冠三联快检获得美国FDA许可的【东方生物】、【九安医疗】。 　　4）聚焦GLP-1大品种及配套产业链：①GLP-1创新药方向，全球GLP-1市场正处于快速增长阶段，海外已应验具有更佳减重效果的双靶点激动剂方向，国内已布局双靶点激动剂方向的创新药，可以凭借更好的效果与司美格鲁肽等仿制药进行差异化竞争，推荐一期临床减重数据优异的【众生药业】，关注【博瑞医药】、【甘李药业】、【华东医药】；②GLP-1注射用包材的国产化落地，推荐【美好医疗】。5）专注透皮等特色制剂研发，业绩持续高增长的【九典制药】。 　　合成生物学在应用中未来有望市场产品规模化量产的，关注【富祥药业】和【川宁生物】。 　　医药推选及选股推荐思路 　　7）零售药店面临拐点，药店总数下降，龙头企业份额提升，医保政策风向转变，建议关注【益丰药房】、【老百姓】和【一心堂】。8）医疗器械出海有望持续突破，品牌合作和海外市场拓展值得期待。推荐化学发光仪器及试剂出口逐步提升的【新产业】，关注具备出口潜力的【亚辉龙】，推荐具备掌超的技术平台和国内市场定位优势的【祥生医疗】。推荐进入全球睡眠呼吸机产业链的【美好医疗】。 　　9）医药国企管理考核优化，改革释放增长潜力，，化学制药类国企，经历集采后负面影响已基本消化，费用和成本存在优化空间，推荐【国药现代】，关注【华润双鹤】；医药流通类国企，国大药房的效率对比民营连锁提升潜力较大，可以【国药一致】；器械类国企，改革后经营效率持续提升，关注【新华医疗】；中药类国企，对内激励优化，激活销售潜力，关注【千金药业】。 　　10）国内投融资趋势有望逐步见底回升，CRO和CDMO出海迎来转机，推荐【凯莱英】，关注【益诺思】、【药明康德】、【药明生物】。 　　重点关注公司及盈利预测 　　2024-11-18EPS PE公司代码名称投资评级 　　风险提示 　　1.研发失败或无法产业化的风险 　　医药生物技术壁垒高，研发失败可能导致不能按计划开发出新产品，无法产业化。

　　MSCI中国医疗指数年初至今累计下跌17.9%，跑输MSCI中国指数32.4%。受益于海外降息以及国内宏观环境改善，医药作为高弹性行业有望跑赢市场。随着政策焦点转向刺激经济，我们认为医疗设备更新政策有望加速落地，推动国产医疗设备企业盈利复苏。此外，新一轮医保谈判的结果即将公布，尽管医保资金收支存在一定压力，我们认为医保资金支持创新药的政策趋势不会改变。医保基金监管趋严，同时满足院内、刚需、医保三个特点的产品将持续增长。CXO板块有望受益于海外研发需求复苏，《生物安全法案》的影响或将有限。 　　医疗设备招标将加速落地。随着国内经济刺激政策实施，医疗设备更新的落地进度有望加快。据众成医械统计，截至9月15日，全国共批复957个设备更新项目，总金额已突破410亿元。进入9月份以来，设备采购意向规模快速增加；11月第一周，新增采购意向规模超10亿元。通常，项目审批→采购意向→招标公告的周期约为2-3个月，招标落地有望加快。目前涉及的采购主要包含医学影像设备和体外诊断设备。我们预期国内龙头设备企业将从4季度开始迎来业绩修复，并延续至明年。 　　创新药出海成果丰硕，交易类型多样。MNC药企延续在中国“扫货”的势头，加速引进中国创新药资产以丰富自身管线。创新药出海交易类型不断丰富，包含产品授权、整体并购、NewCo等方式。例如：11月14日，默沙东宣布获得礼新医药LM-299（PD-1/VEGF）的全球权益，该项交易首付款高达5.88亿美元，里程碑付款高达27亿美元。11月13日，BioNTech宣布收购普米斯，将支付8亿美元预付款，并额外支付最高1.5亿美元的里程碑付款，主要涉及核心产品PM8002（PD-L1/VEGF）。11月7日，维立志博与风险投资公司AditumBio成立新药研发公司OblenioBio，推进CD19xBCMAxCD3三特异性T细胞衔接器抗体LBL-051的全球研发。 　　医保目录即将公布，基调延续“鼓励创新”。医保持续支持创新，过去6年，医保谈判新增药品协议期内销售近5,000亿元，医保基金支出超3,400亿元。预计新版医保药品目录将于11月底对外发布，明年1月1日起正式实施。我们重点关注的公司/品种包括：康方药业的卡度尼利单抗（PD-1/CTLA4，目录外）、依沃西单抗（PD-1/VEGF，目录外）；百济神州的替雷利珠单抗（新增适应症）、贝林妥欧单抗（目录外）、戈舍瑞林微球（新增适应症）。今年将有多家目录外的国产PD-(L)1产品进行谈判，对国内竞争格局或有潜在影响。 　　看好创新药、医疗设备、CXO、消费医疗板块。看好联影医疗、百济神州、药明康德、巨子生物、三生制药、信达生物、科伦博泰。

　　投资要点： 　　行情回顾：本周（2024年11月11日-11月15日）中信医药指数下跌3.9%，跑输沪深300指数0.6pct，在中信一级行业分类中排名第19位；2024年初至今中信医药生物板块指数下跌8.2%，跑输沪深300指数23.9pct，在中信行业分类中排名第29位。本周涨幅前五的个股为博士眼镜（+32.09%）、景峰医药（+27.65%）、圣达生物（+14.59%）、药易购（+14.05%）、嘉应制药（+12.72%）。 　　医保增量政策释放积极信号，再call医疗设备拐点性机会。1）近期宏观及医药层面重磅级增量政策出台，我们认为“化债”及“预付金”实质性增量政策及后续业绩兑现，将持续催化滞涨医药。2）招投标前瞻现拐点，医疗设备业绩将迎显著改善：9月医疗设备招采金额数据首次出现同比回正，10月大设备环比中标金额提升较快。以旧换新加速，设备板块预计于Q4至Q1业绩将显著改善；3）业绩触底，25年高增长性价比凸显，再call设备预期差：Q3业绩跌幅扩大，显著筑底，25年高增长估值低位，龙头迈瑞医疗估值仅为21倍（根据ifind一致预期）。我们认为，当前设备25年恢复性增长已形成共识，但增长幅度、业绩落地时间还有待验证，因此 　　板块高增长预期并未完全pricein，我们预计政策推动下个股报表端修复逐季改善，将持续推动设备板块行情。 　　本周市场复盘及中短期投资思考：本周A股迎来调整，医药略微跑输大盘。从基本面来看。本周医保局发布《关于做好医保基金预付工作的通知》，提出要建立预付金制度，用于药品和医用耗材采购等医疗费用周转支出，我们认为医药板块作为短期滞涨的行业，政策面边际向好，当前配置价值极强。短期来看，以下方向值得重视：1）设备复苏：政策催化，招投标有望迎来拐点，详见专题；2）创新：医保谈判结果即将落地，在全链条支持政策下产业趋势明确；3）消费复苏：顺周期为未来一年维度中短期主线，国内经济复苏背景下医药消费值得关注。从中长期看，我们持续看好创新+复苏+政策三大主线。1）创新主线：创新药械为产业周期最为明确，我们“寻增量”策略的核心方向，收入和利润正逐步体现，25年多个企业有望盈利。看好有出海竞争力的创新biopharma、有创新第二增长曲线的Pahrma及创新药配套产业链CXO；2）复苏主线：医疗设备9月的招投标情况回暖，可重点关注，同时消费刺激经济复苏，结合医疗反腐扰动阶段性结束，预计消费医疗在调整后仍有复苏潜力；3）政策主线：国家政策导向明确支持高分红企业，鼓励优质公司并购整合，结合国企改革，破净公司的市值管理，可以重点关注国改&重组。 　　中长期配置思路：根据医药-供给，人口-需求、医保-支付、医疗-结构的分析框架，我们在《医药新常态，路在何方？——调存量、寻增量、抓变量》报告中提出在行业进入新常态的大背景下，调存量（老龄化+进口替代）、寻增量（出海+大品种+仿转创）和抓变量（国企改革）或成为中长期医药投资关键词。详细方向及标的见后文。 　　本周建议关注组合：联影医疗、开立医疗、昆药集团、华润三九、普瑞眼科、云顶新耀； 　　十一月建议关注组合：恒瑞医药、康方生物、云顶新耀、亿帆医药、药明康德、昆药集团。 　　风险提示 　　行业需求不及预期；公司业绩不及预期；市场竞争加剧风险。

　　行业观点 　　医保预付金制度进一步完善，释放积极信号 　　11月11日，国家医保局办公室、财政部办公厅联合发布《关于做好医保基金预付工作的通知》，提出支持有条件的地区进一步完善预付金管理办法，通过预付部分医保基金的方式帮助定点医疗机构缓解医疗费用垫支压力。符合条件的定点医疗机构于每年度1月上旬自愿向统筹地区医保部门申请预付金，回款难等老问题有望得到解决。 　　医保预付金，指的是医保部门预付给定点医疗机构用于药品和医用耗材采购等医疗费用的周转资金。院端回款问题有望得到解决，药械流通经营企业，乃至下游企业资金周转有望得到显著改善。作为采购方，公立医院采购程序上一般是先供货再付款，而医院的款项中除涉及 　　自费项目，就是医保、社保支付，正常情况下，医保垫付部分可能需要一定的周期，院方才能收到回款，医院给供应商的回款也相应会拖延，可能在三个月到半年不等，而医保预付金制度的完善，能够真正破解医院回款慢的难题，进而缓解企业流动资金的风险。 　　此前，江苏、四川等地已就医保预付金进行了积极探索，各地具体执行标准有别。江苏院端反馈，当地预付金是根据医疗机构上一年度住院医保月平均结算额来确定的，一般情况下会在次年的1月拨付到医疗机构，目前医院2024年预付金的拨付已到位。 　　预付金制度的全面落地有望缓解医院的资金垫付压力，有助于医院更顺畅地运营。医院也能有更多的资金，落实好国谈药品和集中采购药品的相关政策。此外随着医保基金预付制度的实施，医院在购药方面的结算可能会更加及时，从而减少了医药企业的资金被占用的情况。因此，医保基金预付制度也对医药企业产生了一定的积极作用。 　　投资策略 　　站在当前时点，我们认为行业机会主要来自三个维度，即“内看复苏，外看出海，远看创新”。 　　“内看复苏”是从时间维度上来说的，国内市场主要的看点是院内市场复苏，因为去年的基数是前高后低，再加上医疗反腐的常态化边际影响弱化，所以国内的院内市场是复苏状态，从业绩角度看，行业整体下半年增速提升。 　　“外看出海”是从地理空间维度上来说的。海外市场相比国内具有更大的行业空间，而在欧美日等发达国家，当地市场往往还伴随着更高的价格体系、更优的竞争格局等优点。越来越多国内优质医药企业在内外部因素的驱使下加强海外市场布局，其海外开拓能力将变得 　　更加重要。 　　“远看创新”是从产业空间维度上来说的。全球医药创新迎来新的大适应症时代，最近1-2年，在传统的肿瘤与自免等大病种之外，医 　　药产业相继在减重、阿尔兹海默症、核医学等领域取得关键突破，行业蛋糕有望随之快速做大。国内医药创新支持政策陆续出台，叠加美债利率下行预期，创新产业链有望迎来估值修复。 　　建议围绕“复苏”、“出海”、“创新”三条主线进行布局。 　　“复苏”主线：重点围绕景气度边际转暖的赛道的优质公司进行布局，建议关注司太立、昆药集团、华润三九、迈瑞医疗、开立医疗、微电生理、澳华内镜、爱康医疗、惠泰医疗、固生堂等。 　　“出海”主线：掘金海外市场大有可为，建议关注新产业、科兴制药、奥浦迈、药康生物、百奥赛图、健友股份等。 　　“创新”主线：围绕创新，布局“空间大”“格局好”的品类，如阿尔兹海默、核医学、自身免疫病、高端透皮贴剂等细分领域投资机会，建议关注东诚药业、九典制药、一品红、康辰药业、中国生物制药、和黄医药、云顶新耀、千红制药、凯因科技、昭衍新 　　药、泰格医药等。 　　九典制药：1）国内经皮给药企业，新型外用贴剂布局丰富，格局好，市场大。酮洛芬凝胶贴膏进入医保目录快速放量。2）积极布局 　　OTC和线上渠道，进一步提前单品天花板和盈利能力。3）业绩未来3年有望保持CAGR在30%以上。 　　方盛制药：公司是国内中药创新药企业之一，管线持续丰富，新品放量带动业绩保持较快增长。同时，有望充分受益于基药目录调整。23年下半年受反腐影响业绩基数较低，24Q3开始业绩增速有望上一个台阶。 　　健友股份：制剂出口企业，海外制剂保持高速放量，国内制剂集采落地。肝素原料药业务减值计提充分，有望触底反弹。 　　奥锐特：1）制剂板块：地屈孕酮核心大单品持续贡献增量，地屈孕酮复方制剂有望接续增长；2）原料药板块：甾体原料药稳健，口服司美格鲁肽开始放量。 　　绿叶制药：公司成熟产品（力扑素、血脂康、思瑞康、欧开）稳定增长，2023-2024年获批上市的新产品有望贡献增量（百拓维、帕利哌酮、罗替高汀等），2024年7月帕利哌酮在美获批上市，预计2025年起逐步贡献收入。公司在费用端持续把控，2024-2026年持续 　　降低有息负债体量。从产品销售、费用控制等基本面层面公司向上改善，2024年有望迎来好转。 　　博腾股份：海外投融资环境出现复苏，业内企业新增订单普遍加速。公司目前处于订单与产能规模错配状态，叠加新兴业务投入，整 　　体业绩受损。上半年公司新兴业务团队得到精简，订单增加有望显著改善利润率。 　　微电生理：心脏电生理领域国产企业公司，国产首家全面布局射频、冷冻、脉冲三种消融方式的公司，并在三维手术量上优势显著，累计超过4万台，积累了大量临床反馈，为后续高端产品放量奠定基础。电生理行业国产化率不足20%、国产替代空间广阔，公司率先获 　　批高密度标测导管、压力感知射频导管、冷冻消融导管等高端产品，填补国产空白，有望全面进军房颤等核心市场，引领国产替代。公 　　司2024年一季度以来手术量趋势良好，集采影响逐步减弱、高端产品开始放量，公司迎来发展拐点。微创集团负面因素对其影响有限；电生理行业高增长优势继续兑现；估值有空间（远期折现&比对迈瑞收购惠泰的定价）。 　　爱康医疗：骨科关节领域企业企业，充分受益于老龄化趋势长期有望保持稳健增长。关节续约后，公司产品终端价有所提升，代理商 　　利润改善，有利于不断提升份额；上半年关节行业手术量逐步恢复，公司上半年基本完成目标；进入下半年公司手术量边际持续改善，下半年有望保持快速增长趋势；全年来看指引完成度较高，对应估值位置较低，具备一定性价比。 　　诺诚健华：公司是核心品种奥布替尼作为国内获批MZL的BTK抑制剂，2024上半年高速放量，围绕血液瘤、自免、实体瘤领域全方位布 　　局，在手现金充沛稳步推进在研管线。 　　百济神州：公司自研药物泽布替尼（百悦泽）在血液肿瘤领域的领导地位进一步巩固，公司作为在中国生物科技公司中全球临床布局和运营的领导者，与国际领先的制药公司建立战略合作，通过对外授权的方式推进自主研发产品在全球范围内的开发及商业化2024上半 　　年泽布替尼全球销售额80.2亿元，同比增长122.0%，在CLL新增患者的市场份额继续提升。 　　行业要闻荟萃 　　1）强生首款PFA产品获FDA批准上市；2）2款中药新药获批临床；3）正大天晴拿下“企业过评品种数”第一；4）百济神州三季 　　报出炉，全球产品收入超70亿元。 　　行情回顾 　　上周医药板块下跌3.92%，同期沪深300指数上涨下跌3.29%，医药行业在28个行业中涨跌幅排名第17位。上周H股医药板块下跌5.41%，同期恒生综指下跌6.04%，医药行业在11个行业中涨跌幅排名第5位。 　　风险提示 　　1）政策风险：医保控费、药品降价等政策对行业负面影响较大；2）研发风险：医药研发投入大、难度高，存在研发失败或进度 　　慢的可能；3）公司风险：公司经营情况不达预期。