投资要点： 　　VE主流厂商陆续宣布检修计划 　　新和成按照计划对山东VE工厂进行停产检修，检修时间从2025年1月20号开始，持续时间3-4周。浙江医药昌海生物分公司计划2025年1月中旬起停产检修4-5周。帝斯曼-芬美意宣布，其与中国能特的合资企业益曼特将于2025年1月-2月进行临时维护关闭，并于2025年6月再次关闭，每次关闭预计将持续约2周。 　　维生素重点品种 　　维生素E：截至12月27日，报价为142.5元/千克，较上月末的147.5元/千克下跌5元/千克，跌幅为3.4%。 　　维生素A：截至12月27日，报价为137.5元/千克，较上月末的161元/千克下跌23.5元/千克，跌幅为14.6%。 　　维生素D3：截至12月27日，报价为265元/千克，较上月末的 　　260元/千克上涨5元/千克，涨幅为1.9%。 　　维生素B9（叶酸）：截至12月27日，报价为352.5元/千克，较上月末的345元/千克上涨7.5元/千克，涨幅为2.2%。 　　下游生猪利润回落、白羽鸡利润有所恢复 　　猪：11月，全国能繁母猪存栏量为4080万头，较10月上升7万头，涨幅0.2%；商品猪（样本企业）存栏量为3660万头，较10月上升6.25万头，涨幅0.2%。猪企利润有所回落，截至2024年12月27日，自繁自养生猪利润为115.36元/头，较上月末下降41%。 　　鸡：截至12月27日，主产区白羽肉鸡平均价为7.61元/公斤，较上月末下降0.09元/公斤；白羽肉鸡养殖利润为-1.22元/羽，较上月末上升0.36元/羽。 　　投资建议 　　建议关注受益于维生素A、维生素E涨价的浙江医药、新和成；受益于维生素D3涨价的花园生物；受益于叶酸涨价的圣达生物、天新药业。 　　风险提示 　　需求不及预期；企业因不可抗力导致装置变动；原材料价格大幅上

　　DLL3：SCLC高表达明星靶点，重磅BD交易频出 　　DLL3为一种附着在细胞表面的单次跨膜蛋白，属于Notch配体家族中的一员，与SCLC细胞增殖、迁移和侵袭能力的增强密切相关。DLL3在80%的SCLC患者中高表达，而在正常组织中少量表达甚至不表达，为靶向治疗提供了较好的解决方案。DLL3领域重磅BD交易频出，2016年艾伯维以58亿美元收购Stemcentrx管线中当时还处于II期临床的DLL3ADC产品Rova-T；2023年11月至今，DLL3领域共有4起超1亿美元的重磅交易，研发景气度持续提升。 　　针对DLL3靶点，目前已开发出了ADC、双抗/三抗、CAR-T等多种疗法，通过特异性靶向DLL3靶点杀伤肿瘤细胞。目前仅安进制药的CD3/DLL3双抗产品塔拉妥单抗获批上市，其余管线均在II期临床及之前，靶点竞争格局较好。 　　SCLC：侵袭性强、预后较差，DLL3靶向药物或为二三线治疗提供新途径小细胞肺癌（SCLC）是一种起源于支气管黏膜或腺体的肺恶性肿瘤，约占肺癌总体病例的15%。相较于非小细胞肺癌（NSCLC），小细胞肺癌的侵袭性强，早期即可发生远处转移，预后相对更差。针对局限期SCLC，目前还是以手术切除、辅助放疗、辅助化疗作为常见疗法。针对广泛期SCLC，免疫治疗联用化疗方案是一线标准疗法；二线治疗将伊立替康、芦比替定等化疗方案作为标准疗法。DLL3在80%的SCLC患者中高表达，靶向药物或为二三线治疗提供新途径。 　　DLL3靶点已有1款产品获批上市，多款早研管线疗效优异 　　艾伯维重磅产品DLL3ADC Rova-T研发失败由临床方案设计、分子结构设计等多因素造成，我们认为并不能证明DLL3靶点的成药性问题。塔拉妥单抗（CD3/DLL3双抗）已于2024年5月获FDA批准上市，三线治疗SCLC mPFS约3-5m；相较于塔拉妥单抗，泽璟制药的ZG006（CD3/DLL3/DLL3三抗）与再鼎医药的ZL-1310（DLL3ADC）表现出了更优异的响应率（ORR分别为66.70%与74.00%），且安全性整体良好，未来具有较大的临床开发潜力。 　　投资建议 　　SCLC侵袭性较强、预后相对较差，目前二三线治疗缺乏有效靶向治疗药物。DLL3在80%的SCLC患者中高表达，为靶向治疗提供了较好的解决方案。目前针对该靶点仅1款产品获批上市，竞争格局好。随着该领域未来越来越多管线布局及早研数据读出，赛道景气度预计持续提升，相关标的有望受益。 　　推荐标的：泽璟制药-U；受益标的：恒瑞医药、百济神州-U、中国生物制药、信达生物、百利天恒-U、再鼎医药。 　　风险提示：创新药研发热度下滑、药物临床研发失败、药物安全性风险等。

　　2024年复盘：需求表现疲软，化工盈利能力底部运行2024年前三季度，化工品价格重心有所回落，但规模扩张下，化工行业营收基本持稳。此外，受国内宏观经济承压、外部不确定因素增多影响，化工需求端表现疲弱，行业盈利能力承压。2024年前三季度，基础化工、石油化工归母净利润分别同比下降6.2%、22.4%,盈利能力均处于历史底部区域。 　　2025年展望：周期底部运行，把握化工结构性投资机会目前我国化工行业景气正值历史底部区域，预计2025年Brent原油价格中枢下移至70美元／桶，行业成本端压力有望缓解，但行业景气修复程度与供需情况息息相关。供给端，近几年化工行业资本开支增速趋缓，但在建、存量产能仍待时间消化；需求端，国际贸易摩擦不确定性增强，化工品出口预计面临一定挑战，政策端持续发力下，聚焦内需潜力的释放。我们认为，2025年应重点关注内需提振、新材料国产替代、资源品三条主线，把握化工结构性投资机会。 　　全方位扩大内需，把握成长确定性机会1)聚焦西部大开发，看好疆煤、民爆板块发展机遇，关注广汇能源、广东宏大、易普力等。2)供给存约束支撑，看好氟化工、MDI板块，关注巨化股份、三美股份、永和股份、万华化学等。3)成本压力有望减轻，改性塑料规模持续扩张，关注国恩股份、金发科技、南京聚隆等。 　　培育新质生产力，新材料国产替代正当时1)VR/AR光学镜片首选材料，COC/COP国产放量在即，关注相关企业阿科力。2)低碳化进程持续推进，塑料循环经济大有可为，关注国内废塑料裂解先行者惠城环保。3)高性能PI薄膜海外高度垄断，国产替代进程正提速，推荐PI薄膜领军者瑞华泰。4)成核剂需求稳步增长，行业龙头引领国产替代，关注呈和科技。 　　聚焦资源禀赋，打造发展胜势1)境外找钾持续推进，看好钾盐资源储备优势标的，推荐亚钾国际。2)磷矿石供需结构中期趋紧，看好具有资源优势、磷矿产能加速释放的磷化工企业，关注云天化、兴发集团、湖北宜化、芭田股份等。3)钛矿高景气延续，一体化企业经营韧性凸显，关注龙佰集团。4)成本比较优势凸显，看好非石油路线核心资产，推荐煤化工龙头宝丰能源、轻烃加工龙头卫星化学。 　　风险提示：原料价格大幅上涨的风险，下游需求不及预期的风险，项目达产不及预期的风险，国际贸易摩擦加剧的风险等。

　　投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数下跌1.91%，跑输沪深300指数3.27个百分点，行业涨跌幅排名第23。2024年初以来至今，医药行业下跌12.33%，跑输沪深300指数28.36个百分点，行业涨跌幅排名第31。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为26.95倍，相对全部A股溢价率为75.49%(-4.06pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为32%(-2.3pp)，相对沪深300溢价率为117.95%(-7.95pp)。本周相对表现最好的子板块是血液制品，上涨0.4%，年初以来表现最好的前三板块分别是医药流通、化学制剂、原料药，涨跌幅分别为+0.6%、-2.3%、-3.7%。 　　安徽IVD集采规则温和，国产替代持续。2024年12月24日，安徽省医保局发布了《二十八省（区、兵团）2024年体外诊断试剂省际联盟集中带量采购公告（第3号）》。集采品种主要包括肿瘤标志物十六项检测以及甲状腺功能九项检测（不包含联检试剂），采购周期设定为2年。国产龙头厂家在此次集采中表现出色，基本都进入了A组。包括迈瑞、新产业、安图生物、迈克生物等。亚辉龙在肿瘤标志物检测试剂的分组中进入A组，在甲状腺功能检测试剂的分组中进入B组，整体报量结果符合预期。此次集采的规则二明确规定，在最高有效申报价的基础上降价50%即可增补中选，符合市场预期。我们认为IVD市场有望借集采实现集中度将加速提升。建议关注集采后续中标情况。 　　2025年围绕新质生产力和高质量发展大背景，看好医药创新+出海、主题投资、红利三大主线。 　　创新+出海主线——创新药：政策端，2024年7月国常会审议通过《全链条支持创新药发展实施方案》，创新药作为新质生产力之一，顶层设计方案有望助推创新药快速发展。2024年11月末，创新药医保谈判成功率达90%以上，医保强调支持“真创新”药物的政策导向。2024年11月，国家医保局发文提到引导商保更多支持包容创新药耗和器械，未来支付端商保发展空间值得关注。研发端，SKB264、AK112等于WCLC/ASCO会议发布肺癌适应症出色临床数据，国产创新持续亮相；出海方面，2024年国产新药授权出海百花齐放，二代IO、减肥药、自免TCE、ADC、新机制、新适应症等热点频出。恒瑞医药以NewCo模式实现GLP-1产品组合授权出海，交易总金额超60亿美元。医疗器械：随着第五批国采（人工耳蜗、外周血管支架类）和重点省际联盟集采开始，关注常态化医疗刚需下的国产替代，包括自主可控创新器械等。器械出海方向仍看好，但需关注后续地缘政治对企业出海进度的影响。此外，以旧换新政策对医疗设备行业业绩尚需观察。 　　主题投资主线——药品关注国产减肥药等临床数据进展；器械关注设备更新相关政策，低耗关注关税相关变化，关注AI医疗影像和AI信息化、银发经济、呼吸道检测等主题；消费医疗方向关注相关政策刺激；中药关注基药目录相关进展；CXO关注生物安全法案相关进展。此外，关注并购重组预期。 　　红利主线——随着10年期国债收益率下降至2%以下，具备长期稳定增长、有较好且可持续现金流、较高且持续分红比例的红利资产，仍是不错的防御选择，和进攻性配置具备一定跷跷板效应。红利板块包括高股息OTC个股；国企改革预期相关板块值得关注。 　　推荐组合：恒瑞医药(600276)、荣昌生物(688331)、恩华药业(002262)、亿帆医药(002019)、甘李药业(603087)、上海医药(601607)、长春高新(000661)、济川药业(600566)、英科医疗(300677)、怡和嘉业(301367)。 　　稳健组合：上海莱士(002252)、华东医药(000963)、贝达药业(300558)、科伦药业(002422)、新产业(300832)、云南白药(000538)、太极集团(600129)、马应龙(600993)、美好医疗(301363)。 　　科创板组合：首药控股-U(688197)、赛诺医疗(688108)、心脉医疗(688016)、圣湘生物(688289)、泽璟制药-U(688266)、博瑞医药(688166)。 　　港股组合：和黄医药(0013)、荣昌生物(9995)、科伦博泰生物-B(6990)、先声药业(2096)、康方生物(9926)、亚盛医药-B(6855)、微创机器人-B(2252)、康希诺生物(6185)、爱康医疗(1789)。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

　　投资要点： 　　行情回顾：本周（2024年12月23日-27日）中信医药指数下跌1.8%，跑输沪深300指数3.1pct，在中信一级行业分类中排名第21位；2024年初至今中信医药生物板块指数下跌10.7%，跑输沪深300指数26.8pct，在中信行业分类中排名第29位。本周涨幅前五的个股为景峰医药（+12.4%）、双鹭药业（+10.8%）、信邦制药（+9.9%）、科兴制药（+7.8%）、欧普康视（+7.7%）。 　　医药年初1-2月行情复盘：仅2024年医药在23H2反腐背景下显著承压跑输，2019-2023年医药板块相对沪深300均能接近或跑赢，分析下来虽没有大的特征，但考虑到医药已连跌4年，24年以来医全市场垫底，但医保发展商业健康险的态度变化，我们认为25年初开始医药有较大概率跑赢。 　　本周市场复盘及中短期投资思考：本周AH股医药略跑输指数，医药仍不在市场主线，情绪低迷，成交量持续萎缩，目前占A股低至4.5%，各子板块均有所调整，其中医疗设备表现相对较好，主要系迈瑞和联影等权重股带动。本周我们复盘了历年医药1-2月的行情，医药板块整体除了2024反腐背景下跑输较多外，19-23年均表现尚可，24年即将过去，医药外部、产业和政策均出现积极变化，医药25年明确向上，我们估计25年初开始医药大概率将取得积极表现，当前需要乐观起来，推荐积极配置医药。当前环境下，医药板块我们重点推荐关注：1）创新药：仍为医药最明确长期主线，后续期待商业健康险相关政策催化，除了一二线创新药标的，市场中短期可能偏向对传统企业布局的创新药管线价值重估挖掘，寻找新东西；2）消费医疗+品牌中药：消费复苏预期+低库存周期，25H1有望迎来情绪拐点叠加业绩兑现的上行机会；3）医疗设备：设备招标受环境环境影响需求延后较多，24M11招投标数据已经好转，25年将迎来明确复苏反弹。 　　中长期配置思路：我们持续看好创新+复苏+政策三大主线。1）创新主线：创新药械为产业周期最为明确，我们“寻增量”策略的核心方向，收入和利润正逐步体现，25年多个企业有望盈利。看好有出海竞争力的创新Biopharma、有创新第二增长曲线的Pharma及创新药配套产业链CXO；2）复苏主线：医疗设备11月的招投标情况回暖，可重点关注，同时消费刺激经济复苏，结合医疗反腐扰动阶段性结束，预计品牌中药及消费医疗在调整后仍有复苏潜力；3）政策主线：国家政策导向明确支持高分红企业，鼓励优质公司并购整合，结合国企改革，破净公司的市值管理，可以重点关注国改&重组。 　　本周建议关注组合：华海药业、昆药集团、三友医疗、华特达因、葵花药业； 　　一月建议关注组合：恒瑞医药、联影医疗、奥赛康、华海药业、华润三九、九典制药、华特达因、康为世纪。 　　风险提示 　　行业需求不及预期；公司业绩不及预期；市场竞争加剧风险。

　　投资要点： 　　本周板块行情：本周，上证综合指数上涨0.95%，创业板指数下跌0.22%，沪深300上涨1.36%，中信基础化工指数下跌1.71%，申万化工指数下跌1.29%。 　　化工各子行业板块涨跌幅：本周，化工板块涨幅前五的子行业分别为合成树脂(2.3%)、涤纶(1.88%)、轮胎(1.3%)、橡胶助剂(0.42%)、复合肥(0.39%)；化工板块跌幅前五的子行业分别为其他塑料制品(-7.1%)、膜材料(-5.25%)、涂料油墨颜料(-4.95%)、有机硅(-4.39%)、粘胶(-4.3%)。 　　本周行业主要动态： 　　万华丙烯酸及酯项目验收完成。近日，万华（蓬莱）丙烯酸及酯项目各项验收工作顺利完成，即将进入投料试生产阶段。12月3日和7日，烟台市建设局与蓬莱区建设局分批对丙烯酸及酯装置消防工程进行了专项验收，验收工作顺利通过；12日，装置冷冻站、装卸站、碱洗单元、泡沫站、污染雨水池、产品罐区和酯中间罐区7个主项进行的试生产验收顺利完成并通过验收；14日，装置的第二批主项试生产验收顺利完成。至此，项目所有主项验收工作全面完成。该项目是以万华化学（蓬莱）有限公司为主体单位，在山东省烟台市蓬莱区北沟镇万华蓬莱工业园内新建16万吨/年丙烯酸装置、40万吨/年丙烯酸丁酯装置、丙烯酸酯中间罐区及配套公用工程和辅助设施（资料来源：化工新材料） 　　华峰化学己二酸扩建项目投产。12月25日晚间，华峰化学公告，公司控股孙公司华峰重庆化工有限公司投资建设的115万吨/年己二酸扩建项目（六期）已于近期正式投产。该项目采用环己烯法生产己二酸的生产技术，具有低能耗、低排放、低污染、循环经济的优势。项目投产后，公司己二酸产品的整体规模将进一步扩大，有利于降低单位成本，提高生产效率与市场占有率，进一步增强公司整体竞争力。（资料来源：华峰化学、化工新材料） 　　投资主线一：轮胎赛道国内企业已具备较强竞争力，稀缺成长标的值得关注。全球轮胎行业空间广阔，国内轮胎企业迅速发展。建议关注：赛轮轮胎、森麒麟、通用股份、玲珑轮胎。 　　投资主线二：消费电子有望逐渐复苏，关注上游材料企业。随着下游消费电子需求逐渐回暖复苏，面板产业链相关标的有望充分受益。部分国内企业在面板产业链部分环节成功实现进口替代，切入下游头部面板厂供应链，自身α属性充足。随着面板产业链景气度有望回暖，头部显示材料厂商有望享受行业β共振。建议关注：东材科技（光学膜核心标的，电子树脂稳步放量）、斯迪克（OCA光学胶龙头企业）、莱特光电（OLED终端材料核心标的）、瑞联新材（OLED中间体及液晶材料生产商）。 　　投资主线三：关注具有较强韧性的景气周期行业、以及库存完成去化迎来底部反转。（1）磷化工：供给端受环保政策限制，磷矿及下游主要产品供给扩张难，叠加下游新能源需求增长，供需格局趋紧。磷矿资源属性凸显，支撑产业链景气度。建议关注：云天化、川恒股份、兴发集团、芭田股份。（2）氟化工：二代制冷剂生产配额加速削减支撑盈利能力高位企稳，三代制冷剂生产配额落地在即迎来景气修复，高端氟聚合物及氟精细化学品高速发展，萤石需求资源属性增强价格阶段性高位。建议关注：金石资源（萤石资源储量、成长性行业领先）、巨化股份（制冷剂龙头企业）、三美股份、永和股份、中欣氟材。（3）涤纶长丝：库存去化至较低水平，充分受益下游纺织服装需求回暖。建议关注：桐昆股份、新凤鸣。 　　投资主线四：经济向好、需求复苏，龙头白马充分受益。随着海内外经济回暖，主要化工品价格与需求均步入修复通道。化工行业龙头企业历经多年竞争和扩张，具有显著规模优势，且通过研发投入持续夯实成本护城河，核心竞争力显著。在需求复苏、价格回暖双重因素共振下，具有规模优势、成本优势的龙头白马具有更大弹性。建议关注：万华化学、华鲁恒升、宝丰能源等。 　　投资主线五：关注供给异动的维生素品种。巴斯夫宣布维生素A、E供应遭遇不可抗力，影响当前市场供给，随着维生素采买旺季的到来，供需失衡会进一步突出。建议关注：浙江医药、新和成等。 　　风险提示 　　宏观经济下行；油价大幅波动；下游需求不及预期

　　投资要点： 　　本周医药市场表现分析：12月23日至12月27日，沪深300指数上涨1.36%；医药生物(申万)指数下跌1.91%。本周医药表现承压，市场短期内缺乏投资主线，部分早期创新药标的如科兴制药表现相对突出，展望后市，在医保局2025年推进健全多层次医疗保障体系，强化医保战略购买，有望赋能医药产业创新发展，探索创新药的多元支付机制，看好医药板块有望企稳回升。建议关注：1）医药最为明确的方向创新药，建议关注信立泰、恒瑞医药、迪哲药业、翰森制药、科伦博泰、康方生物、益方生物、热景生物、科兴制药等。2）2025年有望反转、边际向上的中药和设备，包括昆药集团、同仁堂、盘龙药业、开立医疗、联影医疗等；3）细分领域有望提估值的个股：建议关注九典制药、人福医药、鱼跃医疗、百洋医药、方盛制药、普门科技等； 　　医药指数和各细分领域表现、涨跌幅：本周医药指数下跌（-1.91%）。本周上涨个股数量82家，下跌个股数量404家，涨幅居前为*ST景峰（+12.39%）、双鹭药业（+10.76%）、信邦制药（+9.88%）、科兴制药（+7.82%）和欧普康视（+7.71%），跌幅居前为开开实业（-23.07%）、莱美药业（-23.00%）、博迅生物（-20.64%）、荣丰控股（-18.33%）和四环生物（-18.05%）。 　　国产新药授权节奏前移，紧跟MNC，掘金中国新药早期价值资产。国内新药研发历经早期Fastfollow/Mebetter，以及近些年以一系列FIC双抗/ADC为典型代表的国产新药大额BD出海，因此国内创新药研发在新靶点挖掘、热点快速跟踪、BD交易出海等方便已积累十余年经验，我们发现近期MNC收购国内资产大有临床阶段前移的趋势，并且交易目光更发散到未满足的临床需求领域，因此我们认为二级资本市场关注度应紧跟产业端的交易趋势，把握相应投资机会。 　　投资观点及建议关注标的：年初以来医药指数下跌10.62%，位于申万行业倒数第一。近期医药边际改善信号显著，商业健康险有望显著加速，支付能力提升空间可期，看好2025年医药否极泰来，坚持“创新+出海+老龄化”主线，关注医药低估值修复机会。建议关注：1）创新药械：建议关注恒瑞医药、和黄医药、科伦博泰、翰森制药、康方生物、信达生物、康诺亚、泽璟制药、信立泰、海思科、赛诺医疗等；2）出海：建议关注迈瑞医疗、联影医疗、三诺生物、美好医疗、福瑞股份、新产业、三友医疗、科兴制药等；3）国产替代：建议关注开立医疗、澳华内镜、惠泰医疗、微电生理等。4）老龄化及院外消费：建议关注鱼跃医疗、九典制药、可孚医疗、昆药集团、华润三九、太极集团、羚锐制药等；5）高壁垒行业：建议关注麻药（人福医药、恩华药业、国药股份等）、血制品（派林生物、天坛生物、博雅生物等）；6）小而美标的：建议关注百洋医药、普门科技、盘龙药业、麦澜德、方盛制药、立方制药等。 　　本周投资组合：昆药集团、鱼跃医疗、信立泰、开立医疗、科兴制药； 　　十二月投资组合：九典制药、昆药集团、东诚药业、翰森制药、科伦博泰、三诺生物、普门科技、百洋医药、开立医疗、人福医药。 　　风险提示：行业竞争加剧风险，政策变化风险，行业需求不及预期风险。

　　医药行业2025年度投资策略：三重共振向上，重点聚焦医药创新+医药消费 　　政策、基本面、情绪三重共振，看多医药板块行情。政策端，医药创新全链条支持创新药发展政策，从研发、审评、准入、支付、投融资等环节全方位支持创新药快速发展；医保层面，城乡居民医保财政补充叠加商业保险鼓励支持。24Q3医药板块见底，四季度开始报表端逐渐进入持续修复期。持仓及市场情绪方面，医药板块亦处于底部。看好政策、基本面和市场情绪三重共振向上，全面看多医药板块行情，重点聚焦医药创新和医药消费领域优质资产。 　　创新驱动医药成长：看好创新药、创新产业链、创新器械等细分领域。创新药板块，创新出海开启第二成长曲线，经营效率提升+对外授权催化利润大幅提升。创新产业链（CXO及生命科学上游），需求见底、逐步反转，看好龙头公司估值复苏，以及AI制药等驱动下的创新产业链细分成长。创新器械方面，看好国产替代及创新出海。创新出海层面，看好药品方向的肿瘤、自免、GLP-1及biosimilar等细分领域及器械方向的骨科、内镜耗材、呼吸机部件等细分领域。 　　医药消费领域，需求刚性及成长性兼备，看好中医药、医疗服务等细分。随着人口老龄化，医药消费领域的需求刚性价值凸显，在贴膏制剂、OTC大单品、中医药等多个细分方向上，长期成长确定。 　　医疗设备及科学仪器，看好国产替代及出海。24Q4开始国内医疗设备招投标逐渐进入强复苏周期，叠加设备更新政策落地，看好25年板块基本面及估值修复。科学仪器是自主可控国之重器，医疗、半导体等多个细分领域25年进入加速国产替代周期，看好平台型龙头企业及细分领域新成长。 　　投资建议：建议关注健友股份、聚光科技、博瑞医药、华海药业、美好医疗、恒瑞医药、百济神州、新诺威、贝达药业、信达生物、和黄医药、众生药业，药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成、凯莱英、博腾股份、九洲药业，迈瑞医疗、三友医疗、惠泰医疗、微电生理、迈普医学、赛诺医疗、洁特生物，九典制药、羚锐制药、同仁堂、固生堂等。 　　风险提示：汇率波动风险，地缘政治风险，竞争加剧风险，政策法规变化风险，创新与技术风险。

　　投资要点 　　【聚氨酯板块】本周纯MDI/聚合MDI/TDI行业均价为18320/18100/12900元/吨，环比分别-160/-40/+0元/吨，纯MDI/聚合MDI/TDI行业毛利分别为5073/5830/578元/吨，环比分别-87/+56/+82元/吨。 　　【油煤气烯烃板块】①本周乙烷/丙烷/动力煤/石脑油均价分别为1297/4298/630/4640元/吨，环比分别+102/-76/-5/+42元/吨。②本周聚乙烯均价为8347元/吨，环比-23元/吨，乙烷裂解/CTO/石脑油裂解制聚乙烯理论利润分别为1475/1935/-148元/吨，环比分别-134/-4/-64元/吨。③本周聚丙烯均价为7300元/吨，环比+0元/吨，PDH/CTO/石脑油裂解制聚丙烯理论利润分别为-80/1439/-452元/吨，环比分别+62/+11/-48元/吨。 　　【煤化工板块】本周合成氨/尿素/DMF/醋酸行业均价为2600/1751/4110/2732元/吨，环比分别-10/-21/-25/+47元/吨，合成氨/尿素/DMF/醋酸行业毛利分别为513/41/-495/43元/吨，环比分别+40/-10/-171/+34元/吨。 　　【相关上市公司】化工白马：万华化学、宝丰能源、卫星化学、华鲁恒升。 　　【风险提示】1）项目实施进度不及预期；2）宏观经济增速下滑，导致需求复苏弱于预期；3）地缘风险演化导致原材料价格波动；4）行业产能发生重大变化；5）统计口径及计算误差。

　　主要观点 　　GLP-1药物全球和国内市场空间可观，长效化、多靶点和口服药物研发已经成为核心方向 　　GLP-1药物全球和国内市场空间可观。仅考虑减重适应症，从市场规模来看，在2030年的全球市场为千亿美元级，国内市场规模超200亿元；如果再考虑到2型糖尿病和在其他适应症上的需求，国际市场规模有望达2000亿美元，国内市场规模也将达到500亿元。从研发趋势来看，长效化、多靶点和口服药物研发已经成为核心方向。其中，口服药物可以为患者提供更多使用选择。一旦小分子GLP-1药物的安全性和疗效得到验证，其成本优势将对GLP-1减肥药市场竞争形成冲击。现有的GLP-1受体激动剂均为大分子多肽药物，但多肽本身存在稳定性差易被降解等原因，口服对于制剂优化要求高，生物利用度较低。目前新药研发角度来看，口服剂型改造的方式主要有两种。其一是诺和诺德的Rybelsus（口服司美格鲁肽），通过添加吸收促进剂SNAC，提高胃内局部pH值，减少胃蛋白酶对多肽分子的降解，同时通过促进司美格鲁肽跨细胞转运来实现该分子的胃内吸收，提高口服给药的生物利用度。其二是围绕GLP-1靶点筛选小分子减肥药物。相比于口服多肽制剂而言，小分子产品的工艺开发更简单，成本控制能力更强。根据Insight数据库，截至2024年6月底，全球进入临床阶段的用于减重适应症的小分子GLP-1药物共17个。其中进展最快的是礼来的Orforglipron，已经进入临床III期。中国药企在小分子GLP-1领域布局较多，共有11家企业处于临床研发阶段。 　　近年来多个国产GLP-1小分子口服药通过授权出海，加入全球竞争➢2024年12月18日，翰森制药与默沙东共同宣布，双方已签署关于HS-10535（一种在研的口服小分子GLP-1受体激动剂）的全球独家许可协议。根据协议，翰森制药授予默沙东开发、生产和商业化HS-10535的全球独家许可权。翰森制药将获得1.12亿美元的首付款，并有资格根据候选药物的开发、注册审批和商业化进展获得最高19亿美元的里程碑付款，同时还将获得基于产品销售的特许权使用费。在特定条件下，翰森制药可能会在中国共同推广或独家商业化HS-10535。 　　恒瑞医药在2024年5月份也通过NewCo的方式，将公司具有自主知识产权的GLP-1类创新药HRS-7535（口服小分子GLP-1R激动剂）、HRS9531、HRS-4729在除大中华区以外的全球范围内开发、生产和商业化的独家权利有偿许可给美国Hercules公司。根据协议条款，美国Hercules公司将向恒瑞医药支付首付款和近期里程碑款总计1.1亿美元，临床开发及监管里程碑款累计不超过2亿美元，销售里程碑款累计不超过57.25亿美元，及达到实际年净销售额低个位数至低两位数比例的销售提成。作为对外许可交易对价一部分，恒瑞医药将取得美国Hercules公司19.9%的股权。➢阿斯利康在2023年11月通过与诚益生物达成交易，获得了处于2期临床阶段的口服小分子GLP-1受体激动剂ECC5004，根据该协议，阿斯利康将拥有中国以外的所有地区独家开发和商业化ECC5004的权利，用于包括肥胖症、2型糖尿病和其他合并症的潜在治疗；诚益生物将获得1.85亿美元的首付款，还将有资格获得高达18.25亿美元的未来临床、注册和商业化里程碑付款以及特许权使用费。 　　我们认为GLP-1小分子口服药市场空间大，是全球各大药企的必争之地，国产GLP-1小分子口服药通过授权出海，加入全球战局，未来有望进一步获得可观的收益。建议关注拥有GLP-1小分子口服药管线的相关标的。 　　投资建议 　　建议关注：翰森制药、恒瑞医药、华东医药、信立泰、海思科、一品红、硕迪生物等。 　　风险提示 　　药品/耗材降价风险；行业政策变动风险等；市场竞争加剧风险等。