投资要点： 　　本周板块行情：本周，上证综合指数下跌1.11%，创业板指数下跌3.58%，沪深300下跌1.45%，中信基础化工指数下跌4.29%，申万化工指数下跌3.65%。化工各子行业板块涨跌幅：本周，化工板块涨幅前五的子行业分别为印染化学品(0.96%)、合成树脂(-0.63%)、复合肥(-2.21%)、纯碱(-2.4%)、轮胎(-2.46%)；化工板块跌幅前五的子行业分别为橡胶助剂(-7.72%)、其他化学原料(-7.47%)、涂料油墨颜料(-7%)、钛白粉(-6.2%)、电子化学品(-5.75%)。 　　本周行业主要动态： 　　发改委表示今年春耕期间化肥供应较为充足。4月19日，国家发展改革委政研室副主任、新闻发言人孟玮在新闻发布会上表示，当前化肥价格水平整体仍高于正常年份，但今年春耕期间化肥供应较为充足，化肥市场运行基本稳定，保供稳价基础好于去年。当前正值春耕春播关键阶段，保障好化肥供应事关农业生产和粮食安全大局。国家发展改革委充分发挥跨部门化肥保供稳价工作机制作用，紧盯产供储销各环节，扎扎实实做好以下四方面工作。一是调研在前摸实情。今年以来，多次深入基层调研化肥供需形势，了解市场真实情况，听取地方、协会、企业和农户意见。2月初在河南新乡召开调研现场会，研判春耕期间化肥保供稳价面临的形势，推广黑龙江、河南、湖南、青海等省份化肥保供工作的好经验好做法。二是全面部署落责任。会同有关部门和单位印发通知，重点对保障今年春耕化肥原材料供应、畅通运输流通、发挥储备和进出口调节作用、规范市场秩序等作出部署安排，明确和压实各方责任。三是加强督导重协调。督促指导有关方面将工作任务落实到位，特别是针对年初部分化肥生产企业面临的“三缺”问题，即缺原料、缺能源、缺运力问题，积极协调有关方面，切实解决好产需衔接的矛盾。四是适时投储补缺口。充分利用国家化肥商业储备调节市场作用，督促指导有关承储企业在春耕前落实化肥商业储备，春耕期间按要求、分节奏积极投放储备。截至3月底已累计投放529万吨，4月份还将投放500余万吨，有效满足农业生产用肥需求。总的看，尽管受要素成本上升、市场供需不稳、国际市场波动等因素综合影响，当前化肥价格水平整体仍高于正常年份，但今年春耕期间化肥供应较为充足，化肥市场运行基本稳定，保供稳价基础好于去年。据有关协会监测，一季度尿素、磷酸二铵、氯化钾供应量同比分别增长7.2%、1.4%、11.1%。与去年同期相比，目前尿素价格基本持平，磷肥小幅上涨，钾肥显著下降，大部分肥种继续低于国际市场，其中磷酸二铵、磷酸一铵较国际市场低15%以上。（资料来源：中国化工报） 　　工信部对17个行业企业实现节能监察全覆盖。4月21日，工信部发布《工业和信息化部办公厅关于组织开展2023年度工业节能监察工作的通知》（以下简称《通知》）。《通知》指出，对重点行业能效专项监察。在2021年、2022年工作基础上，对钢铁、焦化、水泥（有熟料生产线）炼油、现代煤化工（煤制甲醇、煤制烯烃、煤制乙二醇）、合成氨等17个行业企业，开展行业强制性能耗限额标准、能效标杆水平和基准水平，以及电机、风机、空压机、泵、变压器等产品设备强制性能效标准执行情况专项监察，原则上“十四五”前三年应对本地区上述行业企业实现节能监察全覆盖。《通知》强调，对2022年违规企业整改落实情况专项监察。对2022年度工业节能监察工作中发现的能耗超限额企业和其他违反节能法律法规的企业进行“回头看”。对未按照要求整改或整改不到位的，依法依规予以处理。（资料来源：中国能源报） 　　投资建议：（1）受下游光伏装机量提升预期带动，看好国内光伏级EVA未来景气度，建议重点关注：联泓新科。（2）近期我国地沟油价格有所回落，生物柴油企业盈利能力增强，海外生物柴油需求量持续增长，看好生物柴油行业景气度。建议重点关注：嘉澳环保。（3）硅基材料受新能源相关领域拉动，需求持续向好。受装配式建筑及光伏组件拉动，看好工业胶及建筑胶需求提升，建议重点关注：硅宝科技。看好未来多晶硅产能持续投放下三氯氢硅的行业高景气度，建议重点关注：三孚股份。硅基材料需求向好，龙头企业凭借低成本优势实现产能扩张与产业链衍生，建议重点关注：合盛硅业。（4）碳中和大背景下，看好能降低生产成本、碳排放的合成生物学企业，建议重点关注：凯赛生物、华恒生物。（5）铬化学品行业整合完成，行业格局优化下头部企业控价能力出色，铬化学品价格经历多轮上调，提振公司业绩，建议重点关注：振华股份。（6）磷化工供需格局改善，今年以来磷矿石价格持续上行，商品磷矿供应偏紧，磷矿资源属性凸显，建议重点关注：云天化、川恒股份、兴发集团。（7）碳中和大背景下环保要求提升，催化剂领域市场空间广阔，多家公司实现国产替代进程，成长确定性强，建议重点关注：中触媒、凯立新材、建龙微纳。（8）国内纯碱市场持续向好，远兴能源作为国内天然碱法龙头，将受益于行业景气度上行，且新发现天然碱矿有望重塑国内纯碱供应格局，远期成长空间广阔，建议重点关注：远兴能源。（9）化工行业龙头企业历经多年竞争和扩张，持续夯实成本护城河，核心竞争力显著，且当前估值相对偏低，建议重点关注：万华化学、华鲁恒升、扬农化工、华峰化学。（10）全球轮胎市场是万亿级赛道，疫情加速行业洗牌，国内龙头企业加速扩张抢占全球市场份额，有望保持快速发展，建议重点关注：玲珑轮胎、赛轮轮胎。（11）宝丰能源为国内煤制烯烃领先企业，低成本优势构筑高盈利护城河，碳中和背景下迎来新发展机遇，建议重点关注：宝丰能源。 　　风险提示：宏观经济下行；油价大幅波动；下游需求不及预期。

　　报告摘要 　　本周我们讨论C5a/C5aR靶向药物。 　　C5a/C5aR靶向药物是目前补体系统相关的新兴研发赛道，已展现出广谱抗炎症潜力。补体系统末端通路是罕见疾病中损伤和激活靶细胞的驱动力，三条补体激活途径具有共同的末端通路，即C5在C5转化酶的作用下可以裂解成C5a和C5b。补体蛋白C5是末端通路的核心蛋白，下游C5a蛋白也是急性感染、组织损伤炎症早期出现的最强因子，被公认为是广谱炎性放大器，C5a蛋白的受体即C5aR与其相互作用，介导体内炎症反应，C5a/C5aR是抑制促炎进程的重要靶点。目前全球有多款在研C5a/C5aR靶向药物，两款已上市：1）Avacopan：由ChemoCentryx公司开发，于2021年获FDA批准用于成人AAV的辅助治疗；2）Vilobelimab：由InflaRx公司开发，治疗重症新冠于2023年获得FDA紧急使用授权，其余均处于临床早期及临床前阶段，涉及多种难治炎症，C5a/C5aR靶向药物有望迎来免疫炎症领域的广阔蓝海。就国内在研情况来看，进展较快的为舒泰神的BDB-001、天境生物的TJ210。 　　舒泰神就C5a靶点外引内育深度钻研，布局多个难治炎症。公司自德国InflaRx引进靶向C5a的IgG4嵌合抗体BDB-001，其通过特异性结合过敏毒素C5a，使C5a丧失结合受体的能力，阻断C5a诱导的生物学功能，如中性粒细胞趋化、脱颗粒和氧呼吸爆发等，抑制炎症反应，其在研的适应症包括：1）重症新冠：处于临床III期，同细胞株、同靶点药物Vilobelimab已就此适应症获批； 　　2）化脓性汗腺炎（HS）：处于临床Ib/II期，国内目前尚无治疗HS的生物制剂获批，根据InflaRx公告，Vilobelimab治疗HS的Ⅱb期临床结果显示：Vilobelimab相比安慰剂对受试者生活质量指数的改善有统计学意义，且该药物安全性良好；3）ANCA相关血管炎（AAV）：处于临床Ib/2期，根据InflaRx公告，在标准疗法的基础上加用BDB-001展示出良好的临床活性，可减少糖皮质激素的使用。公司亦自研靶向C5a的全人源IgG1单抗STSA-1002，治疗急性呼吸窘迫综合征、AAV的试验均处于Ⅰ期临床。 　　行情回顾：本周医药板块有所下跌，在所有板块中排名下游。本周医药板块有所下跌，在所有板块中排名下游。本周（4月17日-4月21日）生物医药板块下跌4.00%，跑输沪深300指数2.55pct，跑输创业板指数0.42pct，在30个中信一级行业中排名偏下。 　　本周中信医药子板块全部下跌，其中医疗服务、医药流通板块跌幅较大，分别下降8.10%，4.27%；中成药和化学制剂板块略有下降，分别下降1.80%，2.85%。 　　投资建议： 　　短期来看，近期陆续进入2022年年度报告以及2023年第一季度报告集中披露时期，建议关注市场估值低、第一季度业绩弹性大的标的，例如影像设备（新基建、贴息贷款、鼓励国产）、麻药/血凝药（手术复苏、份额增加）、中药处方药（政策支持、中特估）、部分消费医疗（眼科、医美）等领域。 　　中长期来看，医药板块估值仍处于底部区间，疫情稳定后诊疗复苏、企业经营边际改善，以及部分集采政策预期向好的刺激呈现良好的反弹势头。从基本面出发，考虑到估值与业绩增速匹配性，我们建议继续建议关注边际改善带来估值反弹。 　　1、高端医疗器械快速发展，替代进口步入攻坚期 　　相关标的：迈瑞医疗、新产业、开立医疗、澳华内镜、海泰新光、惠泰医疗、微电生理、祥生医疗。 　　2、头部服务企业规模化优势明显，竞争格局相对稳定 　　相关标的：金域医学、迪安诊断、爱尔眼科、通策医疗、美年健康。 　　3、受益于疫后医院诊疗量恢复，大单品销售反转确定性强 　　相关标的：康辰药业、康弘药业、正海生物。 　　风险提示：政策风险，价格风险，产品研发风险，医疗事故风险，业绩不及预期风险，扩张进度不及预期风险，并购整合不及预期等风险。

　　本周SW医药生物行业跑输深300指数。2023年4月17日-4月23日，SW医药生物行业下跌4.16%，跑输同期沪深300指数约2.71个百分点。SW医药生物行业三级细分板块中，全部细分板块均录得负收益，其中医疗研发外包和线下药店板块跌幅居前，分别下跌9.40%和9.35%。 　　本周医药生物行业净流入9.73亿元。2023年4月17日-4月23日，陆股通净流入3.38亿元，其中沪股通净流入48.99亿元，深股通净流出45.61亿元。申万一级行业中，交通运输和煤炭净流入额居前，电子和非银金融净流出额居前。本周医药生物行业净流入9.73亿元。 　　行业新闻。4月21日，国家疾控局发布关于新冠病毒XBB.1.16变异毒株相关信息：相对于父代毒株XBB.1，XBB.1.16更容易传播，且逃逸能力出众，目前在多个国家有发现，在印度已成主要流行株。 　　维持对行业的超配评级。本周医药生物板块跑输沪深300指数，整个板块跌幅较大，上周有所反弹的医疗研发外包板块跌幅居前。4月21日，国家疾控局发布关于新冠病毒XBB.1.16变异毒株相关信息，周五抗疫相关个股开始有所表现。后续建议关注中药、创新药和抗疫相关板块投资机会。关注板块包括医疗设备：迈瑞医疗（300760）、联影医疗（688271）、澳华内镜（688212）、海泰新光（688677）、开立医疗（300633）、键凯科技（688356）、欧普康视（300595）；医药商业：益丰药房（603939）、大参林（603233）、一心堂（002727）、老百姓（603883）等；医美：爱美客（300896）、华东医药（000963）等；科学服务：诺唯赞（688105）、百普赛斯（301080）、优宁维（301166）；医院及诊断服务：爱尔眼科（300015）、通策医疗（600763）、金域医学（603882）等；中药：华润三九（000999）、同仁堂（600085）、以岭药业（002603）；创新药：恒瑞医药（600276）、贝达药业（300558）、华东医药（000963）等；生物制品：智飞生物（300122）、沃森生物（300142）、华兰疫苗（301207）等；CXO：药明康德（603259）、凯莱英（002821）、泰格医药（300347）、昭衍新药（603127）等。 　　风险提示：新冠疫情持续反复，行业竞争加剧，产品降价，产品安全质量风险，政策风险，研发进度低于预期等。

　　本周板块表现 　　本周市场综合指数整体下行，上证综指报收3301.26，本周下跌1.11%，深证成指本周下跌2.96%，创业板指下跌3.58%，化工板块下跌4.10%。本周化工多数细分板块均下行，唯能源板块上涨了1.46%；而有机硅、膜材料、化学原料跌幅明显，板块指数分别下跌5.77%、5.34%、5.27%。 　　本周化工个股表现 　　本周涨幅居前的个股有科思股份、圣泉集团、三孚新科、润禾材料、金宏气体、联科科技、ST榕泰、晶雪节能、鼎龙股份、蓝晓科技。本周科思股份发布年报，22年归母净利润同比增长192.13%，股价累计上涨17.28%，领涨化工板块；受益于人工智能概念行情延续，电子化学品相关标的受益，圣泉集团大涨14.26%，公司光刻胶树脂业务稳步增长，5GPCB用特种电子树脂等客户认证顺利且持续放量；三孚新科、润禾材料、金宏气体亦分别上涨14.04%、10.92%、9.19%；鼎龙股份上涨4.72%，公司19日公布实现PSPI产品批量销售，打破海外绝对独家垄断。 　　本周重点化工品价格 　　原油：本周布伦特原油期货下跌了5.4%，至81.66美元/桶，市场对美联储继续加息的担忧致国际油价承压下行。 　　化工品：本周我们监测的化工品涨幅居前的为丁二烯(+5.9%)、聚合MDI(+4.7%)、BDO（+3.9%）、苯胺（+3.8%）、双酚A（+3.7%）。本周丁二烯下游橡胶装置开工提升，且较多装置存检修计划，丁二烯价格上涨；本周福建部分聚合MDI装置低负荷运行，上海工厂公布检修计划，同时下游组合料及喷涂需求增多，聚合MDI市场走高；本周多套BDO装置检修致BDO价格小幅拉涨；本周部分苯胺检修装置仍未重启，工厂库存低位，苯胺价格小幅上涨；本周双酚A下游环氧树脂及PC行业开工率上行，双酚A价格小幅走高。 　　投资建议 　　俄乌冲突下我国工业相对优势提升，叠加化工产业链不断完善升级，我们持续看好化工行业前景，给予“强于大市”评级。 　　重点推荐受益锂盐跌价的国产分子筛龙头建龙微纳；推荐卫材热熔胶龙头聚胶股份、固废处理科技型企业惠城环保；关注合成生物学领域嘉必优、华恒生物；关注电子材料领域晶瑞电材、上海新阳、华特气体。 　　风险提示：经济紧缩风险；油价大幅波动；国际贸易摩擦风险

中心思想 聚乙二醇修饰：超越长效化的创新驱动 本报告的核心观点在于，聚乙二醇（PEG）修饰作为药物释放系统创新的关键工具，其应用前景远不止于传统的“长效化”概念。PEG修饰通过优化药物的理化性质，能够实现前药在特定靶点的精准活化，或有效降低小分子药物的毒副作用，从而为药物开发带来革命性的变革。 伊立替康改良剂型：市场潜力与差异化竞争 尽管小分子PEG修饰在临床中后期案例较少，且面临靶向性不强和偶联稳定性不足等挑战，但以伊立替康为例，其脂质体和聚乙二醇修饰剂型已在全球范围内取得显著进展。特别是中国市场，随着相关专利的到期，预计将迎来伊立替康改良剂型市场容量的显著提升。键凯科技等企业通过聚乙二醇伊立替康等创新药物，正积极布局差异化适应症竞争，有望在抗肿瘤领域开辟新的应用空间，其临床进展值得持续关注。 主要内容 1. PEG修饰：药物释放系统创新驱动的工具创新 聚乙二醇修饰的多元应用与优势 聚乙二醇（PEG）修饰被视为药物释放系统（DDS）创新的核心工具，其应用远不止于延长药物半衰期。PEG作为一种应用广泛的聚合物类载体，具备多重显著优点：首先，其分散度低，相对分子质量（M）小于5000的分散度为1.01，大于5000的分散度为1.1，且M分布较广，具有较大的选择性；其次，PEG既溶于水又溶于有机溶剂；再者，它无免疫原性，由于骨架高度柔性，其溶解性比相同分子质量的蛋白高出5-10倍；此外，PEG无毒性且可生物降解。在小分子修饰中，PEG主要通过改变化合物的理化性质，使前药在到达特异性作用靶点后被活化而发挥药效，或改变小分子的脂溶性或水溶性以降低毒副作用。其应用场景可以分类为发挥实体瘤高通透性和滞留效应（EPR效应）的被动靶向性药物释放系统，以及由载体、活性化合物和靶分子组成的主动靶向药物释放系统。 小分子PEG修饰的现状与挑战 在已有的聚乙二醇化应用中，大分子和递送系统修饰的成功案例相对较多，而小分子修饰上市的药品较少。目前，聚乙二醇化的小分子修饰尝试多集中于抗肿瘤和精神麻醉领域。成功上市的案例包括Nektar支持的Movantik（即RedHill销售的PEG化纳洛酮），用于伴有慢性非癌性疼痛的、阿片药物诱导的成人便秘患者治疗。其他尝试包括聚乙二醇喜树碱衍生物（如NKTR-102、EZN-2208）、聚乙二醇吉西他滨和聚乙二醇羟考酮（NKTR-181）。尽管聚乙二醇小分子修饰可以部分优化原有药品水溶性低、毒副作用高的问题，并延长血液中半衰期，但在实际临床中常见的弊端包括靶向性不强（被动靶向为主）和偶联物稳定性不足（聚乙二醇与小分子链接的衍生物是否可裂解、链接在哪个位置等）等问题。 2. 以伊立替康为例看PEG化小分子的应用 喜树碱类化合物（如伊立替康）抗肿瘤活性强，但其脂溶性和水溶性差、内酯环不稳定（在pH>6条件下快速向羧酸盐型转化，药理活性低、毒性更强）等问题直接影响临床使用效果。主要的药物优化和设计尝试包括脂溶性和水溶性改造、递送系统优化（如伊立替康脂质体Onivyde®）、PEG化（如Nektar的NKTR-102、键凯科技的JK-1201I）以及作为ADC的Payload。 2.1 伊立替康脂质体：全球应用成熟与中国市场机遇 伊立替康脂质体由凝胶或沉淀状态的伊立替康八硫酸蔗糖盐包裹在单层磷脂双分子层中，脂质体由DSPC、胆固醇和MPEG-2000-DSPE以3:2:0.015摩尔比组合的混合物制成。 临床进展与市场表现 在临床方面，Onivyde®全球已获批适应症为胰腺癌，并在晚期胆管癌、小细胞肺癌等领域开展临床研究。针对晚期胆管癌，2021年11月发表的临床2b试验结果显示，吉西他滨+顺铂方案后联用伊立替康脂质体+氟尿嘧啶+亚叶酸钙方案（NIFTY方案）的mPFS显著优于对照组（前者为7.1个月，后者为1.4个月）。针对晚期小细胞肺癌，2023年3月30日的ELCC会议报告显示，脂质体伊立替康方案（RESILIENT方案）的mPFS更高（4个月 vs 3.3个月）且ORR更高（44.1% vs 21.6%），尽管mOS未达到主要终点。 在海外销售方面，美国伊立替康脂质体单疗程价格相对较高，每两周的Onivyde®费用约7560-8190美金/人。2022年Ipsen的Onivyde®在美国等地销售额为1.62亿欧元，同比增长14.1%，仍处于增长爬坡阶段。 中国市场展望与专利到期影响 中国有多家公司（包括石药欧意、恒瑞医药、圣兆药物等）正在申报伊立替康脂质体。根据Merrimack年报，Onivyde®美国专利2033年到期，美国以外区域（包括中国）最早2025年专利到期。脂质体递送作为低毒、低免疫原性、高生物相容性和生物降解性的递送方式，能够部分改善伊立替康羟基-内酯环pH依赖的转换特性，保护伊立替康不被早期转化为活性代谢物SN-38，并避免肾脏过滤效应（粒径在10-150nm之间），同时具有高渗透长滞留效应（EPR效应）。参考国内上市和临床申报进度，预计2025年后多家伊立替康脂质体上市有望带动伊立替康改良剂型市场容量提升。 2.2 聚乙二醇伊立替康：多适应症尝试与差异化竞争 NKTR-102的临床探索与潜力 Nektar设计的聚乙二醇伊立替康新药NKTR-102自2015年以来在多适应症上进行了临床探索。在晚期乳腺癌临床三期和3L转移性非小细胞肺癌临床二期中，NKTR-102未能达到主要终点。然而，在末线复发性铂耐药卵巢癌、神经胶质瘤和2L转移性结直肠癌的临床二期试验中，NKTR-102均达到了主要终点，显示出后续临床推进的潜力。例如，在神经胶质瘤的临床二期试验中，6周PFS率为55%（大于25%），达到了主要临床终点，且患者影像学缓解率（18%）显著高于其他临床（2%）。在2L转移性结直肠癌的临床二期试验中，聚乙二醇伊立替康组的mPFS为4个月，mOS为9.6个月，均优于伊立替康组的2.8个月和8.4个月。 键凯科技JK-1201I的差异化布局 键凯科技的1类新药JK-1201I（聚乙二醇伊立替康）通过差异化适应症竞争，展现出良好的商业化前景。根据公司公告，其小细胞肺癌适应症已于2023年1月获得CDE同意开展临床三期试验，脑胶质瘤适应症于2022年11月正式入组临床二期。鉴于目前中国上市的盐酸伊立替康脂质体主要适应症为胰腺癌（施维雅于2022年4月首次获批），聚乙二醇伊立替康在小细胞肺癌和脑胶质瘤等领域的布局，有望实现与国内已上市竞品在适应症上的差异化竞争，期待后续更多临床数据读出和临床三期顺利推进。 3. 投资建议 本报告认为，PEG作为药物释放系统创新的重要工具，在小分子、大分子、递送系统修饰等领域具有广阔的应用延展空间。相对于PEG衍生物制造，PEG修饰的核心壁垒源于研发人员对成药性的深刻理解以及PEG衍生物结构设计和偶联设计的创新性，具有较强的创新属性。我们持续看好PEG修饰在下游药品、器械、医美等领域的应用创新，预计随着全球投融资改善和临床项目推进，全球PEG衍生物相关的项目有望持续增长。针对小分子PEG修饰，全球在研项目多集中于抗肿瘤化药的改良和精麻类产品，已顺利上市的项目并不多，这源于PEG及小分子偶联设计、临床方案设计等具有较高的壁垒。我们看好以键凯科技聚乙二醇伊立替康为代表的改良型新药的应用空间，建议关注该产品的临床二期数据和临床三期推进进度。 4. 风险提示 投资面临多重风险。首先是临床进度不及预期风险，PEG修饰药物的研发高度依赖研发人员对成药性的理解和临床方案设计，若临床进度滞后或数据未达主要终点，可能对公司发展产生不利影响。其次是技术迭代风险，药物释放系统技术迭代较快，新技术应用变化可能直接影响公司产品未来上市后的理论渗透率和市场占有率。再者是竞争格局变化导致的降价风险，国内集采等政策可能影响竞品销售价，且伊立替康脂质体专利到期后仿制药可能通过降价抢占市场份额，甚至参与集采，进而影响聚乙二醇伊立替康的定价。最后是医药监管政策变化的风险，药品临床、上市等监管政策的调整可能直接影响公司产品的上市进度和未来的潜在销售空间。 总结 本报告深入分析了聚乙二醇（PEG）修饰作为药物释放系统创新工具的核心价值和广阔应用前景。报告指出，PEG修饰通过优化药物理化性质、降低毒副作用，在小分子药物领域展现出超越传统“长效化”的创新潜力。通过对伊立替康脂质体和聚乙二醇伊立替康的详细案例分析，报告展示了改良剂型在克服原药局限性、提升疗效方面的显著进展。尽管小分子PEG修饰面临技术挑战，但全球及中国市场在专利到期和差异化竞争策略下，有望迎来改良型新药的市场增长。报告强调了PEG修饰的创新属性和技术壁垒，并建议投资者关注键凯科技等相关创新药物的临床进展，同时提示了临床进度、技术迭代、竞争格局变化和医药监管政策调整等多方面的潜在风险。

中心思想 社会消费稳步复苏，结构性亮点突出 2023年3月社会消费品零售总额（社零）同比增长10.6%，一季度两年复合增速为4.5%，显示社会消费稳步复苏，但边际增速有所放缓。 线上渠道渗透率持续提升，线下渠道中百货店和专卖店改善明显。 可选消费品类表现亮眼，特别是黄金珠宝类社零同比大幅增长37.4%，医美机构也持续复苏向好。 投资聚焦高景气赛道与龙头企业 报告建议关注消费复苏主线下的高景气赛道优质公司，包括国货化妆品龙头、医美行业、线下消费（特别是珠宝钻石板块）以及先发布局AIGC新技术的跨境电商公司。 强调龙头企业在产品、渠道、品牌和技术创新方面的竞争优势，以及股权激励计划对长期成长的信心。 主要内容 市场概览与消费复苏态势 零售行情回顾：市场承压，多业态零售表现突出 本周（4月17日-4月21日），商贸零售指数报收2536.75点，下跌3.92%，跑输上证综指（下跌1.11%）2.82个百分点，在31个一级行业中位居

　　投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数下跌4.16%，跑输沪深300指数2.71个百分点，行业涨跌幅排名第26。2023年初以来至今，医药行业上涨0.87%，跑输沪深300指数3.28个百分点，行业涨跌幅排名第15。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为25倍，相对全部A股溢价率为73.96%(-4.89pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为28.96%(-3.42pp)，相对沪深300溢价率为117.96%(-8.07pp)。医药子行业来看，本周医药流通为涨幅最大子行业，涨幅为-0.6%，其次是中药Ⅲ、体外诊断，涨幅分别为-1.8%和-3.0%。年初至今表现最好的子行业是中药Ⅲ，上涨幅度为9.6%。 　　坚定看好创新药及中药板块。创新药板块估值持续修复叠加近期美国通胀超预期回落，创新药边际转暖明显。本周MadrigalPharmaceuticals宣布resmetirom已获FDA的突破性疗法认定，用以治疗带有肝纤维化的非酒精性脂肪性肝炎（NASH）患者，NASH相关题材迎来利好；FDA批准抗体偶联药物（ADC）Polivy（polatuzumabvedotin）与利妥昔单抗加环磷酰胺、多柔比星和泼尼松（R-CHP）联用，一线治疗弥漫性大B细胞淋巴瘤（DLBCL）患者。Polivy组合是近20年来FDA批准一线治疗DLBCL的首款新疗法，标志着抗癌疗法的进一步拓展。此外，重点把握五大中药主线：中药消费品、中药创新药、品牌OTC、基药目录独家品种、中药配方颗粒等。全年来看，我们持续看好三条投资主线：确定性之1——创新仍是医药行业持续发展的本源；确定性之2——疫后医药复苏亦是核心主线。确定性之3——自主可控/产业链安全。 　　本周弹性组合：京新药业（002020）、海创药业-U(688302)、首药控股-U(688197)、盟科药业-U(688373)、祥生医疗（688358）、新华医疗(600587)、佐力药业(300181)、寿仙谷(603896)、上海医药(601607)、柳药集团(603368)。 　　本周稳健组合：恒瑞医药(600276)、爱尔眼科(300015)、迈瑞医疗(300760)、华厦眼科(301267)、太极集团(600129)、我武生物(300357)、智飞生物(300122)、通策医疗(600763)、华润三九(000999)、云南白药(000538)。 　　本周科创板组合：荣昌生物(688331)、泽璟制药-U(688266)、康希诺(688185)、海泰新光(688677)、诺维赞(688105)、联影医疗(688271)、澳华内镜(688212)、华大智造(688114)、爱博医疗(688050)、百济神州(688235)。 　　本周港股组合：金斯瑞生物科技(1548)、先声药业（2096）、和黄医药（0013）、基石药业(2616)、康方生物-B(9926)、微创机器人（2252）、诺辉健康(6606)、瑞尔集团(6639)、锦欣生殖(1951)、药明生物(2269)。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

　　主要观点： 　　医疗IT千亿级市场，蕴含长期增长潜力。原因在于：1）医疗信息化建设短期内受政策强指引。我国2018年底发布的电子病历评级政策正式开启“以评促建”快节奏发展周期；近期虽无类似电子病历这类的强政策，但我们认为“数字中国”主线叠加《“十四五”全民健康信息化规划》等多个要点、时点明确的政策，支持力度较为充足，将开启下一轮景气上升周期。2）长线发展的底层逻辑为老龄化社会下全民日益增长的健康需求。我国医疗存在严重的供需矛盾，医疗信息化是帮助医疗机构实现降本增效提质、提升民众就医体验的必经手段，未来将逐步成为医疗机构的核心竞争力。3）“云数物智移”等前沿技术的发展为医疗信息化带来新的转型机遇，同时医疗信创建设如火如荼，国产化替代需求激增。4）突发公卫事件暴露行业短板，凸显医疗IT价值。5）从下游医疗信息化资金投入来看，B端投入有保障、有提升，C端付费意愿加强。 　　供给端形势较差，但仍处于变革之中，为市场所诟病的竞争格局、商业模式、业绩兑现等方面逐步趋好。 　　1）竞争格局有望趋于优化。过早先发卡位+地域性导致医疗IT行业高度分散，造成产品标准化差、同质化严重、质量不高，行业整体发展迟滞。但参考美国经验，我们认为头部大厂具备技术优势（产品化率高，平台化建设能力强，前沿技术储备丰富）和规模优势（客户资源深厚，整体化建设浪潮下承接大额订单的优势显著），将通过内生发展逐步壮大市场份额；同时也可凭借资金优势，收购兼并区域内中小厂商，外延式扩张突破地域限制。行业竞争格局有望进一步优化。 　　2）商业模式开始向平台化转型，医疗IT行业仍然以传统的项目制为主，标准化程度普遍不高，毛利率分化严重，但以卫宁健康、创业慧康为代表的头部企业上云已成趋势，开启向“解决方案模式→产品模式→平台模式”的转型，积极探索SaaS租赁、平台分润等新盈利模式。 　　3）业绩释放有望走向正轨。大型医疗IT项目建设周期长、难度大，会计准则更改为终验法导致收入确认时点后延；疫情反复耽误工期，业绩不确定性加大。我们认为2023年疫情防控放开后，项目实施恢复正常；同时头部企业积极进行技术升级大幅缩短产品交付效率，业绩释放有望走向正轨。考虑到防控放开+下游需求复苏+部分订单延期确认收入，我们预计2023年医疗IT板块的业绩基本面将迎来复苏。 　　投资建议： 　　从行业整体估值来看，目前医疗IT估值回升至均值附近，仍有一定的上升空间。此轮行情，板块低估值+强政策使医疗IT市场表现走强半年之久，但需注意业绩兑现并未真正“靴子落地”，板块行情需要持续性的政策推动+业绩兑现支撑。目前部分龙头公司股价涨幅已经较大，向上弹性不足，回调风险较大。但我们重申，医疗IT是目前少有的中长期高景气度的行业，行业仍处于成长期，蕴含长期投资价值，无惧短期扰动，建议投资者持续关注医疗IT行业的演变。 　　个股层面，从行业供需端及竞争格局分析，我们认为产品线的长度及完整度优势突出或在一些专业细分领域中具有较深护城河的HIT企业更具投资价值。综合财务基本面、客户壁垒、产品结构、业务布局等多方考虑，我们建议重点关注卫宁健康、创业惠康、嘉和美康、久远银海，相关受益标的为健麾信息、艾隆科技、山大地纬、德生科技、东华软件、东软集团、麦迪科技等。 　　风险提示： 　　政策落地情况不及预期，医疗IT需求释放节奏变缓；市场集中度难以提升，行业竞争进一步加剧；技术转型与产品开发不能满足市场需求；财务基本面风险，如收入确认时点不确定、存在潜在的商誉减值损失及坏账损失风险等。

　　本周（4月17日-4月21日）行情回顾 　　新材料指数下跌4.87%，表现弱于创业板指。半导体材料跌3.53%，OLED材料跌6.06%，液晶显示跌7.01%，尾气治理跌4.89%，添加剂跌3.8%，碳纤维跌2.18%，膜材料跌5.68%。涨幅前五为中石科技、科思股份、兴森科技、金宏气体、雅克科技；跌幅前五为碳元科技、天奈科技、松井股份、瑞联新材、瑞丰新材。 　　新材料周观察：PPO应用领域广泛，全球与国内市场规模持续增长 　　聚苯醚（简称PPO或PPE）是五大工程塑料之一，在实际中需要进行改性后使用。改性PPO树脂及组合物（MPPO）具有优异的耐高低温性、电绝缘性等优良性能，可应用于电子电器（消费占比72%）、汽车行业、机械行业等领域。在电子领域，PPO是最有潜力的覆铜板基体树脂种类之一，可应用于高端AI服务器。2021年服务器领域PCB中树脂的市场规模约为20亿元。未来AI发展带动的服务器数量增长、单机PCB面积与层数提升以及高频高速覆铜板的需求增加，或将为以PPO为代表的基板树脂市场提供充足成长动力。2015年至2022年期间内，全球聚苯醚消费市场以9.57%的增速持续增长，预计2022年达到220亿元。目前全球真正掌握万吨级PPO工业化生产技术的仅有5家企业，分别为沙特基础工业公司(SABIC)、旭化成、日本三菱瓦斯化学、中国蓝星旗下南通星辰以及鑫宝新材料有限公司，总计产能约33万吨。在我国上市企业中，东材科技于2022年投产“年产5200吨高频高速印制电路板用特种树脂材料产业化项目”，包含低介电热固性聚苯醚树脂1000吨；圣泉集团1000吨/年官能化聚苯醚项目正在建设中。受益标的：东材科技、圣泉集团。 　　重要公司公告及行业资讯 　　【万润股份】2022年公司实现营收50.8亿元，同比增长16.56%；实现归母净利润7.21亿元，同比增长15.1%。 　　【昊华科技】2022年公司实现营收90.68亿元，同比增长22.13%；实现归母净利润11.65亿元，同比增长30.67%。 　　【阿科力】公司潜江项目通过环评，潜江市生态环境局同意阿科力科技建设年产20,000吨聚醚胺、年产30,000吨光学材料（环烯烃单体及聚合物）。 　　受益标的 　　我们看好在国家安全、自主可控战略大背景下，化工新材料国产替代历史性机遇：【电子（半导体）新材料】：昊华科技、鼎龙股份、国瓷材料，阿科力、洁美科技、长阳科技、瑞联新材、万润股份、东材科技、松井股份、彤程新材等；【新能源新材料】：泰和新材、晨光新材、宏柏新材、振华股份、百合花、濮阳惠成、黑猫股份、道恩股份、蓝晓科技、中欣氟材、普利特等；【其他】利安隆等。 　　风险提示：技术突破不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动等。

　　主要观点 　　基础化工：行业震荡为主，关注穿越周期的确定性品种 　　需求仍存不确定性，化工行业景气未现拐点 　　2022年通胀高企，全球经济增速下行，海内外需求双弱，叠加地缘政治冲突加剧，国际资源品价格快速上涨，行业成本端承压。2022年是各大企业资本开支集中落地年，基础化工品供给普遍有所增加，化工行业营收利润增速放缓，毛利率均有所下行。后疫情时期，国内外需求仍存不确定性，行业整体景气仍未现明显拐点。 　　三代制冷剂即将进入配额管理时代，氟化工行业景气有望迎来反转 　　2022年是三代制冷剂2020-2022配额基准年的最后一年，各大企业配额竞争结束，未来行业格局基本确定。随着配额管理时代到来，氟化工行业格局有序，景气有望迎来反转。 　　关注新能源产业链优质赛道，硅基负极材料等关键材料市场需求空间广阔 　　建议关注新能源产业链优质细分赛道，新型材料性能优异，需求空间广阔。硅基负极能量优势巨大，正处在产业化加速过程中，出货量快速增长；国内企业攻克POE生产关键技术，国产化进程正处于冲刺阶段，有望实现进口替代。 　　风险提示：需求不及预期；原材料价格波动、行业政策变动；新建项目推进不及预期。