投资要点 　　本周、年初至今医药指数涨幅分别为-3.48%、-21.09%，相对沪指的超额收益分别为-2.51%、-21.98%；本周医药商业（-4.88%）、医疗器械（-2.56%）及中药（-2.64%）等股价跌幅较小，医疗服务（-4.52%）、生物制品（-3.73%）及化药（-3.84%）等股价跌幅相对较大；本周涨幅居前花园生物（+17.54%）、奥瑞特（+10.51%）、浙江医药（+7.75%），跌幅居前艾迪药业（-20.78%）、南华生物（-16.06%）、前沿生物（-15.78%）。涨跌表现特点：本周医药板块大小市值出现普跌，但GLP1与维生素个股涨幅较大。 　　减肥神药GLP-1原料药标的大涨，能否持续？大涨原因分别为：其一诺和诺德、礼来的司美格鲁肽及替尔博肽2023年分别创出200亿、50亿美金新高后，2024年一季度持续超预期，估计有望逐季度超预期；其二国内随着2026年司美格鲁肽专利期过期，研发仿制药公司需要其原料药做研发，其对原料药需求量大；其三非规范市场、美国药房市场制剂的销售也拉动原料药需求；其四药明系订单溢出现象出现，也给国内其它公司放量提供机会；其五，多肽类新药研发加速也为上游CDMO公司提供业绩增长机会，建议关注诺泰生物、奥瑞特、圣诺生物等。 　　百济神州的替雷利珠单抗注射液（商品名：百泽安）新适应症上市申请已获批准；百奥泰生物的倍维巴肽（batifiban，曾用名巴替非班）获批上市；浙江博锐生物制药有限公司宣布，其自主开发和生产的托珠单抗注射液（商品名：安佰欣？）正式获国家药品监督管理局（NMPA）批准上市。6月28日，NMPA官网显示，百济神州的替雷利珠单抗注射液（商品名：百泽安）新适应症上市申请已获批准（受理号：CXSS2300086）。本次获批的新适应症为替雷利珠单抗联合依托泊苷和铂类化疗用于一线治疗广泛期小细胞肺癌（ES-SCLC）患者。6月28日，百奥泰生物的倍维巴肽（batifiban，曾用名巴替非班）获批上市，用于PCI围术期抗血栓。该药上市申请于2020年10月获得药监局受理。6月28日，浙江博锐生物制药有限公司（以下简称“博锐生物”）旗下子公司杭州博之锐生物制药有限公司宣布，其自主开发和生产的托珠单抗注射液（商品名：安佰欣？）正式获国家药品监督管理局（NMPA）批准上市（国药准字S20240027）。 　　具体配置思路：1）GLP1产业链领域：博瑞医药、信达生物、新诺威、诺泰生物、奥瑞特等；2）CGM领域：鱼跃医疗、三诺生物等；3）中药领域：太极集团、东阿阿胶、佐力药业、方盛制药、达仁堂、康缘药业等；4）原料药领域：千红制药、同和药业、华海药业、天宇股份等；5）临床及仿制药CRO：诺思格、泰格医药、百诚医药、阳光诺和等；6）创新药领域：和黄医药、百济神州、恒瑞医药、海思科、迈威生物、泽景制药-U、迪哲药业；赛生药业、康诺亚等；7）医药商业：九州通、国药股份、柳药集团等；8）IVD领域：新产业、安图生物、亚辉龙等；9）医疗耗材领域：惠泰医疗、大博医疗、三友医疗等；10）仿创药领域：吉贝尔、恩华药业、仙琚制药、立方制药、信立泰等；11）医疗服务领域：爱尔眼科、三星医疗、海吉亚医疗、固生堂等；12）科研服务领域：药康生物、奥浦迈、百普赛斯等。13）血制品领域：上海莱士、天坛生物、博雅生物等。 　　风险提示：药品或耗材降价超预期；医保政策风险等。

中心思想 双龙头地位与高速增长 惠泰医疗凭借在心脏电生理和血管介入两大核心领域的全面布局和显著的先发优势，已成为国产医疗器械的“双龙头”企业。公司产品力领先，通过持续的市场开拓、产品覆盖率提升以及技术创新，实现了营收和归母净利润的持续高速增长。2017年至2023年，公司营收复合年增长率（CAGR）高达48.64%，归母净利润CAGR达到58.25%，盈利能力显著提升，净利率从2017年的17.68%增至2023年的31.64%。 创新驱动与战略协同 公司在电生理领域积极布局脉冲电场消融（PFA）等前沿技术，其心脏PFA创新产品是全球首款融合“压力感知/贴靠指示”+“磁电双定位三维标测”+“脉冲消融”三大功能于一体的消融系统，有望在未来电生理手术中占据40%-50%的份额，成为长期业绩增长的重磅项目。此外，迈瑞医疗的入主完成收购，将为惠泰医疗在血管介入产业资源整合、产品性能提升以及海外渠道拓展方面提供强大助力，进一步夯实其国产领先地位，并通过研发体系和全球资源的协同效应，加速高端产品上市和国际化战略的实施。 主要内容 核心业务市场分析与竞争优势 惠泰医疗概览与战略布局： 惠泰医疗成立于2002年，专注于心脏电生理和介入医疗器械的研发、生产和销售。 公司已形成以完整冠脉通路和心脏电生理医疗器械为主导，外周血管和神经介入医疗器械为重点发展方向的业务布局。 据弗若斯特沙利文数据，2019年公司在电生理国产器械品牌中市场份额排名第一，在冠脉通路国产器械产品中市场份额排名第三。 2024年，迈瑞医疗完成对惠泰医疗的控制权收购，深迈控及其一致行动人珠海彤昇合计持有公司24.61%股份，成为控股股东，预计将为惠泰的血管介入产业资源整合、产品性能提升以及出海渠道拓展提供强大助力。 公司管理层经验丰富，具备全球化视野和创新能力，为公司可持续发展奠定基础。 电生理市场：广阔蓝海与国产替代机遇： 心律失常在我国患者数量超过3000万人，其中房颤患者2021年为2025.47万人，预计2025年增至2266.63万人（CAGR 2.85%）。室上速患者2021年为333.57万人，预计2025年增至355.11万人（CAGR 1.58%）。 中国心脏电生理手术量持续高增长，2021年达21.40万例，预计2025年将达57.46万例（2021-2025年CAGR 28%），其中房颤手术量CAGR达39.56%。预计2032年将达到162.95万例（2025-2032年CAGR 16.06%）。 中国电生理手术渗透率远低于美国，2019年中国每百万人中仅128.5例，而美国为1302.3例，市场需求缺口巨大。2024年房颤手术渗透率仅1.3%，室上速手术渗透率3.59%。 中国心脏电生理市场规模已超百亿元（2023年），预计2025年和2032年将分别达到157.26亿元和419.73亿元（2021-2025年CAGR 24.34%，2025-2032年CAGR 15.06%）。 国产电生理医疗器械市场份额在2020年仅占9.6%，主要由强生、雅培、美敦力等进口厂商垄断。但国产市场增速迅猛，预计2020-2024年CAGR达42.3%，2024年国产厂商市场份额有望提升至12.9%。 2022年底福建牵头的电生理集采覆盖全国27省区市，涉及产品上年度采购总金额达70亿元。惠泰医疗产品全线中标，在多个细分品类中需求量名列前茅，集采政策的温和降价和加速放量将利好国产龙头企业抢占市场份额。 血管介入市场：高耗最大细分与双轮驱动： 血管介入类是高值耗材市场规模最大的细分品类，2022年占比高达35.74%。 中国心脑血管患病人数持续上升，2022年约3.3亿人，其中冠心病1100万。 经皮冠状动脉介入治疗（PCI）手术量持续增长，2022年达129.39万例（过去14年CAGR 14.27%）。 血管介入器械（除支架）市场规模预计2024年将达190亿元（2019-2024年CAGR 12.1%）。 冠脉介入市场2022年整体规模达210亿元，同比增长9.95%，占血管介入器械的43%。 冠脉支架接续采购实现量价齐升，2022年11月采购需求量186.51万个（较2020年首次集采增长73.5%），平均中标价774元（较2020年提升18.2%）。国产支架市场份额已扩大至80%以上。 药物洗脱球囊（DEB）使用量快速增长，从2016年的7500个增至2023年的71.46万个，在PCI术中渗透率从2019年的4.1%提升至2023年的28.8%。预计2025年使用量将达100万个，市场规模43.86亿元。 冠脉通路类产品仍由外资品牌主导，但国产厂商市场规模预计将从2019年的7.7亿元快速增长至2024年的21.5亿元（CAGR 22.7%），市场份额从12%稳步上升至21%。 产品创新与未来增长引擎 惠泰医疗电生理产品与技术领先： 公司是我国电生理领域的领先企业，是中国第一家从事电生理导管并首家上市的企业。 设备产品包括三维心脏电生理标测系统（HT Viewer，全球首款“磁电三维标测、多道记录仪、刺激仪”一体化设备）、多道电生理记录仪、RFG20A心脏射频消融仪和IP-1射频灌注泵。 耗材产品包括电生理电极标测导管、射频消融电极导管、房间隔穿刺针鞘等，其中多款为国内首家获证的国产产品。 2023年，公司电生理产品新增植入300余家医院，覆盖医院超1100家，完成三维电生理手术10000余例，同比增长超200%。 公司电生理产线在研项目储备丰富，脉冲消融导管、脉冲消融仪、高密度标测导管、压力射频仪等已进入临床试验阶段。 公司心脏PFA创新产品是全球首款融合“压力感知/贴靠指示”+“磁电双定位三维标测”+“脉冲消融”三大功能于一体的消融系统，已进入《创新医疗器械特别审查程序》，有望成为未来电生理行业手术占比40%-50%的重磅产品。 2023年电生理设备产能同比增长100%，耗材合计产能同比增长40%-50%，为未来业绩增长奠定基础。 惠泰医疗血管介入产品与新兴增长曲线： 公司已构建完整的冠脉通路产品线，可满足PCI手术的前三个重要步骤的临床需求，包括导引导丝、微导管、球囊、造影导丝及导管等，多款产品为国产独家或首个获证。 在冠脉通路细分产品领域，公司的微导管、造影套件等已占据明显领先地位，导引导管、导引导丝、球囊导管等产品也迅速崛起。 公司外周血管介入产品线持续完善，已于2019年正式推出，主要分为肿瘤栓塞介入治疗和周围血管介入治疗两个方向。 2023年公司取得了支撑导管注册证，形成了下肢介入手术通路完整解决方案。可调阀导管鞘为国内第一个取得国内注册证书的同类产品。造影球囊为国产首个拿证，可用于封堵血管。 2023年4月，公司创新产品RescSeal™胸主动脉覆膜支架系统获批上市，适用于Stanford B型主动脉夹层的腔内介入治疗，标志着公司从血管通路产品向主动脉治疗类产品的拓展。 公司外周线在研管线稳步推进，腔静脉滤器预计2024年四季度获证，弹簧圈等植入产品进入注册发补阶段，颈动脉支架、TIP覆膜支架进入临床试验阶段。 公司2023年布局非血管介入类产品线，泌尿系统和肝胆系统在研项目均进入注册审核阶段。 公司通过建立外周市场团队，利用血管外科平台进行市场推广，有望实现主动脉支架及外周通路的营收增长。 盈利预测与投资建议： 基于各业务线的高增长假设，预计公司2024/2025/2026年营业收入分别为22.15/29.44/38.75亿元，归母净利润分别为6.91/9.23/12.11亿元。 给予惠泰医疗2025年43倍PE，对应12个月内目标价为593.83元，维持“买入”评级。 风险提示： 集中带量采购政策变化风险，可能导致产品市场价格和毛利率下降。 产品升级及新产品开发风险，研发难度高，可能影响营收和盈利成长。 市场竞争加剧风险，可能削弱现有竞争优势，导致市场份额和盈利能力下降。 总结 惠泰医疗作为国内电生理和血管介入领域的双龙头企业，凭借其全面的产品布局、持续的技术创新和显著的先发优势，展现出强劲的增长潜力。公司在电生理市场受益于高企的终端需求和集采政策加速国产替代的机遇，尤其在脉冲电场消融（PFA）等前沿技术上的深度布局，有望成为未来业绩增长的核心驱动力。在血管介入领域，公司通过冠脉通路和外周介入业务的双轮驱动，不断提升市场竞争力，并借助迈瑞医疗的战略协同，进一步巩固其国产领先地位，加速产品升级和海外市场拓展。尽管面临集采政策变化、产品研发和市场竞争加剧等风险，但公司凭借其强大的创新能力和市场影响力，预计未来业绩将继续保持高速增长态势，具备显著的投资成长属性。

　　投资要点： 　　市场表现： 　　上周（6月24日至6月30日）医药生物板块整体下跌3.48%，在申万31个行业中排第27位，跑输沪深300指数2.51个百分点。年初至今，医药生物板块整体下跌21.09%，在申万31个行业中排第26位，跑输沪深300指数21.98个百分点。当前，医药生物板块PE估值为24.1倍，处于历史低位水平，相对于沪深300的估值溢价为109%。上周子板块全部下跌，跌幅前三的为医药商业、医疗服务、化学制药，跌幅分别为4.88%、4.52%、3.84%。个股方面，上周上涨的个股为39只（占比8.3%）；涨幅前五的个股分别为太安退（26.1%），花园生物（17.5%），奥锐特（10.5%），ST康美（8.4%），浙江医药（7.8%）。 　　市值方面，当前6月28日，A股申万医药生物板块总市值为5.56万亿元，在全部A股市值占比为6.54%。成交量方面，上周申万医药板块合计成交额为2134亿元，占全部A股成交额的6.41%，板块单周成交额环比下降1.26%。主力资金方面，上周医药行业整体的主力资金净流出合计为31.37亿元。 　　行业要闻： 　　6月28日，国家医保局发布《2024年国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录调整工作方案》及申报指南等文件。今年工作方案的主要调整包括以下三方面：一是申报条件方面。按规则对药品获批和修改适应症的时间要求进行了顺延，2019年1月1日以后获批上市或修改适应症的药品可以提出申报。二是调出品种的范围方面。将近3年未向医保定点医药机构供应的常规目录药品，以及未按协议约定保障市场供应的谈判药品列为重点考虑的情形，强化供应保障管理。三是强化专家监督管理。明确专家参与规则和遴选标准条件，加强对参与专家的专业培训和指导，提高评审测算的科学性、规范性。建立健全专家公正履职承诺、保密管理、对外宣传等规定。根据《工作方案》，今年的工作程序仍分为准备、申报、专家评审、谈判、公布结果5个阶段。7月1日正式启动申报，争取11月份完成谈判并公布结果。 　　投资建议： 　　上周医药生物板块表现依旧疲软，跑输大盘指数，子板块均呈下跌态势，其中医药商业、医疗服务、化学制药板块跌幅居前。近期医保医保目录调整方案公布，药监局推动进一步优化临床急需境外已上市药品审评审批有关事项；整体来看，当前我国医药行业政策环境及医保态度明确，通过每年医保目录调整及谈判加快创新药快速放量，力图将医保基金使用做到最大收益化，引导行业整体进一步高质量发展。当前医药生物板块整体表现持续低迷，市场情绪有待恢复，建议以中长线视角布局高景气细分领域投资机会。中短期来看，中报业绩开始陆续披露，重点关注基本面稳健，业绩表现良好的优质个股。建议关注：创新药械、品牌中药、血制品、特色原料药等细分板块个股的投资机会。 　　个股推荐组合：特宝生物、博雅生物、科伦药业、贝达药业、千红制药、海尔生物、老百姓； 　　个股关注组合：诺泰生物、羚锐制药、荣昌生物、开立医疗、安杰思、丽珠集团、华厦眼科等。 　　风险提示：行业政策风险；公司业绩不及预期风险；药械产品安全事件风险等。

中心思想 财税体制改革驱动原料药产业结构优化 本报告核心观点指出，宏观层面的新一轮财税体制改革将通过完善中央与地方财政事权和支出责任划分，以及清理地方税费优惠政策等手段，加速重资产原料药产业的落后产能出清和结构优化升级。此举将规范地方政府在土地供应和税收优惠方面的行为，加强中央对产业结构调整的引导，并有效防止地方政府在特定领域“一哄而上”，从而促进产业合理布局。 医药市场承压下的结构性机遇与投资策略 尽管当前医药市场整体表现不佳，医药指数持续跑输大盘且估值处于历史低点，但报告强调原料药行业已出现量价复苏迹象，资本开支趋弱，盈利能力触底回升，预示着2024年下半年存在成长机会。同时，报告提出“个股胜于赛道”的投资策略，建议关注高质量突破的细分领域，如眼科/体检服务、资源性中药OTC/血液制品、专科化药、新业态医药商业公司，以及一体化拓展的优质原料药、仿创类CXO和海外突破的医疗器械企业。 主要内容 周思考：从财税体制改革看原料药 宏观政策对原料药产业的影响分析 报告深入分析了新一轮财税体制改革对原料药产业的深远影响。6月25日，审计署向全国人大常委会报告了2023年度中央预算执行情况，其中提及谋划新一轮财税体制改革，旨在完善中央与地方财政事权和支出责任划分，加大均衡性转移支付力度，并清理地方税费优惠政策，专项治理地方保护、市场分割和招商引资不当竞争等问题。 分析师认为，此改革将带来多方面影响： 事权与支出责任重构：中央政府可能在土地使用、基础设施建设等领域承担更多职责，这将规范和限制地方政府通过土地供应和税收优惠吸引制造业投资的能力，从而减少地方政府对重资产原料药项目的过度支持。 产业政策统一化：中央对产业结构调整的引导力度将加强，有助于形成全国范围内的统一产业布局和发展规划，减少地方政府间的政策差异和不当竞争。 防止盲目扩张：有效遏制地方政府在特定领域“一哄而上”的现象，促进产业的合理布局和优化。 综合来看，新一轮财税体制改革将通过财税政策手段，推动落后产能淘汰和产业结构优化升级，加速原料药产业的出清。 原料药行业周期性复苏与投资展望 从中观层面看，原料药行业正经历资本开支趋弱、制剂弹性体现的阶段，2024年下半年有望迎来成长机遇。 量价周期复苏：全球医疗终端在2022-2023年清库存接近尾声，下游需求有望持续恢复。根据国家统计局数据，2024年1-5月，中国规模以上工业企业化学药品原料药产量达145.9万吨，同比增长5%，月度累计同比增速持续向好。价格方面，5月原料药PPI达到96，较4月的95.9降幅继续收窄，预示原料药整体价格有望延续回升态势。 资本开支强度减弱：2023年SW原料药行业整体资本开支强度减弱，资本支出/折旧和摊销由2022年的2.28下降至2023年的1.79。这反映了激烈竞争下原料药企业的策略调整，行业正经历结构调整和优化升级。 盈利能力触底回升：从上市公司平均毛利率和净利率水平看，2023年第四季度已达到2017年第一季度以来的最低值，但2024年第一季度有所回升。报告看好后续原料药价格触底回升、需求回暖，以及产品（前向一体化拓展）梯队化带来的规模效应，叠加工艺改进和降本增效，预计板块盈利能力有望进入上升趋势。 微观层面，报告指出行业分化明显，各公司周期不同。重点看好制剂产品积累进入规模化放量阶段驱动盈利能力提升的原料药公司，以及下游需求回暖、产品矩阵丰富化、成本控制/规模效应体现的药用辅料公司。推荐博瑞医药、奥锐特、仙琚制药、普洛药业，并关注山河药辅、新华制药、国邦医药、新天地、森萱医药等。 行情复盘：全线下跌，CXO调整较多 医药板块市场表现与估值分析 本周（2024年6月24日至6月28日），医药（中信）指数（CI005018）下跌3.27%，跑输沪深300指数2.29个百分点，在所有行业中涨幅排名倒数第4名。2024年以来，医药（中信）指数累计跌幅达20.0%，跑输沪深300指数20.89个百分点，在所有行业涨幅中排名倒数第6名。 成交额方面，本周医药行业成交额环比回升，达到2121亿元，占全部A股总成交额的6.4%，较前一周提升0.2个百分点，但仍低于2018年以来的中枢水平（8.0%）。 板块估值方面，截至2024年6月28日，医药板块整体估值（历史TTM，整体法，剔除负值）为24.25倍PE，环比下降0.82。医药行业相对沪深300的估值溢价率为111%，环比下滑7.5个百分点，低于四年来中枢水平（150.9%）。 细分板块表现与中期投资策略 根据Wind系统中信证券行业分类，本周医药子板块除中药饮片（+5.4%）外均下跌，其中医药流通（-4.8%）调整较多，医疗器械（-2.1%）、化学制剂（-3.3%）、中成药（-3.5%）、化学原料药（-3.8%）、医疗服务（-3.8%）、生物医药（-3.8%）均有不同程度下跌。根据浙商医药重点公司分类板块，本周医药子板块全线下跌，其中CXO跌幅最大，达-6.6%。 整体来看，医药估值和持仓仍处于历史低点，投资者在底部震荡中等待医药板块催化。国内医药行业正处于供给侧改革的深水区，创新升级和渠道结构变化是主要方向。报告判断，随着医疗环节改革的深入，医药价值链将发生较大重构，处方外流、医药CSO、各环节集中度提升将成为必然趋势，并带来更多投资机会。 2024年中期医药年度策略强调“个股胜于赛道”，建议自上而下关注高质量突破的赛道，包括： 眼科/体检服务：手术、诊疗恢复，中小企业扭亏为盈、龙头稳健。关注爱尔眼科、通策医疗、华厦眼科、盈康生命、普瑞眼科、美年健康。 资源性中药OTC/血液制品：同仁堂、健民集团、片仔癀、东阿阿胶、华润三九、羚锐制药、康缘药业、天坛生物。 专科化药：恩华药业、九典制药、科伦药业、华东医药、华特达因、迪哲医药、泽璟制药、福元医药、卫信康。 新业态拓展的医药商业公司：百洋医药、上海医药、重药控股、老百姓、益丰药房，关注九州通、国药一致。 同时，自下而上提示不要忽略以下投资机会： 一体化拓展的优质原料药：奥锐特、仙琚制药、普洛药业、博瑞医药，关注山河药辅、新华制药、国邦医药。 仿创类CXO：百诚医药、阳光诺和、泰格医药、药明康德、康龙化成、凯莱英。 海外突破和国内行业持续规范中的医疗器械企业：迈瑞医疗、鱼跃医疗、海尔生物、联影医疗、开立医疗、新华医疗、翔宇医疗、澳华内镜、南微医学、维力医疗、心脉医疗、新产业、亚辉龙，关注惠泰医疗、山东药玻、安杰思、普门科技、艾德生物、九强生物。 陆港通与限售解禁情况 截至2024年6月28日，陆港通医药行业投资额为1336亿元，占陆港通总资金的7.4%，医药北上资金环比下降43亿元。 未来一个月（2024年7月1日至7月26日），共有19家医药上市公司将发生限售股解禁，其中三生国健、威高骨科、百洋医药、锦波生物、悦康药业等公司涉及解禁股份占总股本比例较高。股权质押方面，ST百花、一品红、振东制药等第一大股东质押比例提升较多，双成药业、同和药业等第一大股东质押比例下降较多。 总结 本周医药生物行业报告深入分析了财税体制改革对原料药产业的宏观影响，预判其将加速落后产能出清并优化产业结构。中观层面，原料药行业已显现量价复苏迹象，资本开支趋弱，盈利能力触底回升，为2024年下半年的成长提供了基础。尽管近期医药板块整体表现不佳，估值处于历史低位，但报告强调“个股胜于赛道”的投资策略，并详细列举了眼科/体检服务、资源性中药OTC/血液制品、专科化药、新业态医药商业、一体化原料药、仿创类CXO以及海外突破医疗器械等具有高质量突破潜力的细分领域及重点公司。投资者需关注行业政策变动、研发进展及业绩不及预期等风险。

中心思想 GLP-1药物市场主导地位与国产潜力 GLP-1受体激动剂（GLP-1RAs）在全球2型糖尿病和减重领域占据核心地位，市场规模持续快速扩张。诺和诺德的司美格鲁肽凭借其卓越的疗效和市场份额稳居榜首。 国内GLP-1减重市场竞争态势与创新突破 全球GLP-1减重赛道竞争激烈，国内企业正积极布局，通过多靶点和口服剂型寻求差异化竞争优势。甘李药业的GZR18、恒瑞医药的HRS-9531等国产创新药在临床试验中展现出优于现有产品的减重效果，预示着巨大的市场潜力。 主要内容 1. GLP-1是减重领域焦点，司美格鲁肽稳居榜首 GLP-1的多重生理效应与市场关注 胰高血糖素样肽-1（GLP-1）作为一种肠道分泌的肽激素，通过激活其在胰腺、大脑、心肌等多个组织表达的受体，具有促进胰岛素分泌、抑制胰高血糖素、抑制食欲、延缓胃排空等多重效应。这些特性使其在2型糖尿病和减重治疗领域受到广泛关注。 GLP-1RAs药物市场规模的快速增长 得益于2型糖尿病和肥胖治疗市场的旺盛需求，GLP-1RAs药物市场规模实现了快速扩张。根据弗若斯特沙利文的数据，全球GLP-1RAs药物市场规模预计将从2020年的131亿美元增长至2030年的407亿美元。中国市场同期也将从16亿元人民币增长至501亿元人民币，显示出巨大的增长潜力。 司美格鲁肽的市场主导地位 目前全球共有13款GLP-1RAs创新药获批。从2023年的全球销售额来看，诺和诺德的司美格鲁肽市场份额稳居第一，其所有通用名药物占据了近60%的市场份额，凸显了其在GLP-1RAs市场中的领导地位。 2. 减重赛道拥挤，国内企业竞争激烈 全球GLP-1RAs减重管线概览 截至2024年6月28日，全球共有31条GLP-1RAs药物管线在减重领域处于临床I/II期及之后阶段。其中，已有4款药物获批用于超重或肥胖的治疗，但国内市场目前仅有司美格鲁肽一款长效GLP-1RAs药物获批。 多靶点与口服剂型成为差异化竞争方向 为应对激烈的市场竞争，多靶点（如GLP-1R/GIPR双靶点、GLP-1R/GIPR/GCGR三靶点）和口服剂型成为GLP-1RAs药物开发的重要差异化策略。替尔泊肽是目前减重领域唯一获批的双靶点GLP-1RAs药物，而瑞他鲁肽是进展最快的三靶点GLP-1RAs药物。在口服剂型方面，司美格鲁肽和Orforglipron均已进入中美临床III期阶段。 国内企业在GLP-1RAs领域的积极布局 国内企业在GLP-1RAs减重赛道竞争激烈。信达生物的玛仕度肽（双靶点）进度最快，已于2024年2月在国内申请上市。单靶点药物中，先为达生物的伊诺格鲁肽处于临床III期。三靶点药物中，乐普医疗控股公司民为生物的MWN-101处于临床II期。在口服GLP-1RAs药物方面，闻泰医药的VCT220、华东医药的HDM1002和恒瑞医药的HRS-7535均处于临床II期。值得注意的是，恒瑞医药在GLP-1RAs药物中大力布局，已有3款药物处于临床阶段，涵盖单靶点、双靶点和口服不同类型。 3. GZR18数据出色，国产药物极具潜力 甘李药业GZR18展现优异减重效果 2024年6月22日，甘李药业公布了其自研GLP-1受体激动剂GZR18注射液在中国肥胖/超重人群中的Ib/IIa期临床研究结果。数据显示，GZR18治疗35周后，QW组体重较基线平均降低17.8%，相对安慰剂组体重降低18.6%。与司美格鲁肽和替尔泊肽在中国患者群体中的III期临床试验数据（非头对头研究）对比，GZR18在较短的治疗周期中实现了更优的减重效果，并在安全性方面表现出一定优势。 瑞他鲁肽和HRS-9531的突出表现 从II/III期试验数据来看，三靶点GLP-1RAs药物瑞他鲁肽表现出惊艳的减重效果，在8-12mg剂量组中，相对于安慰剂的减重比例接近20%，是目前所有披露数据中减重比例最高的。此外，恒瑞医药的HRS-9531在用药24周时，相对于安慰剂即实现了16.7%的减重比例，甚至略优于同期瑞他鲁肽的数据，其后续III期临床试验结果值得期待。 口服剂型安全性问题需持续关注 在安全性方面，口服GLP-1RAs剂型普遍表现出更高的严重不良事件发生率和停药率。例如，PF-06882961的全因停药率超过50%，导致其BID用药方案停止开发。瑞他鲁肽高剂量组也表现出稍高的停药率。相比之下，HRS-9531的安全性数据更优。 4. 投资建议与投资标的 GLP-1RAs市场展望与投资机会 全球GLP-1RAs药物市场正处于快速发展阶段，凭借出色的减重效果和便捷的用药方式，其在减重领域的热度持续攀升，但市场竞争也日益激烈。 重点关注的国产药物与相关企业 从目前的开发进度和披露数据来看，信达生物的玛仕度肽进度较快，甘李药业的GZR18和恒瑞医药的HRS-9531数据出色，其后续临床试验结果值得期待。建议关注的投资标的包括：甘李药业(603087)、恒瑞医药(600276)、信达生物(01801)等。 5. 风险提示 创新药研发进度不及预期的风险 创新药开发风险高，临床试验可能因疗效、安全性、策略调整等问题导致进度慢于预期甚至失败。 同靶点药物竞争加剧的风险 如果未来同靶点药物数量大幅增加导致竞争加剧，可能会对在研药物的商业化价值产生不利影响。 总结 本报告深入分析了医药生物行业中GLP-1减重药物的市场现状与竞争格局。GLP-1RAs药物市场在全球范围内呈现快速增长态势，司美格鲁肽占据主导地位。国内减重赛道竞争激烈，众多企业通过多靶点和口服剂型寻求突破。甘李药业的GZR18、恒瑞医药的HRS-9531等国产创新药在临床试验中展现出优异的减重效果，具备显著的市场潜力。然而，创新药研发的高风险性以及同靶点药物竞争加剧的风险仍需投资者密切关注。报告建议关注在研药物进度快、数据出色的相关企业，如甘李药业、恒瑞医药和信达生物。

　　投资要点： 　　近期医药市场表现分析：近期医药板块情绪较弱，原因可能系：1）当前院内整顿持续，市场担心严肃医疗复苏相对疲软；2）医保端推动全国范围内的“四同药品”比价，市场担忧药店以及部分院外品种市场会受到影响；3）整体市场环境影响，微盘股持续超跌等。但是，在行业短期承压下，仍有部分领域发展呈持续向好趋势：1）创新药：国家持续鼓励创新药发展，近期多款国产重磅创新药获批，康方生物依沃西单抗、迪哲医药的戈利昔替尼、海思科的考格列汀等，和黄医药的呋喹替尼在欧盟获批上市，看好创新药大品种持续兑现催化；2）GLP-1产业链：近期催化不断，诺泰生物24H1业绩预告大超预期，国家卫健委等16个部门印发《“体重管理年”活动实施方案》，诺和诺德司美格鲁肽中国获批减重适应症，减肥药产业链具有较大投资潜力。 　　医药指数和各细分领域表现。涨跌幅分析：本周主线表现主要以GLP-1产业链个股如奥锐特和圣诺生物等表现亮眼，其他均为个股催化，整体分化较大。本周化学原料药（-2.5%）、医疗器械（-2.6%）及中药（-2.6%）等股价跌幅较小，医疗商业（-4.9%）、医疗服务（-4.5%）及生物制品（-3.7%）等跌幅较大；年初以来，中药（-12.7%）、化学原料药（-14.0%）和化学制剂（-15.5%）及等股价跌幅较小，医疗服务（-38.2%）、生物制品（-28.8%）及医药商业（-18.6%）等跌幅较大。 　　投资观点及建议关注标的：年初以来，医药指数下跌超20%，我们认为当前医药位置已经较为充分反应近期利空，估值处于历史低位，基金持仓预计亦处于较低位置。展望下半年，我们判断医药基本面有望企稳回升，业绩有望逐季度边际好转，结构性高增长的细分领域和个股值得期待。当前位置适合战略性布局，建议重点关注以下方向：1）超跌、基本面趋势边际向上品种：建议关注麦澜德、普门科技、百洋医药、百诚医药、东诚药业、一品红、人福医药等； 　　2）创新为王：建议关注和黄医药、科伦博泰、翰森制药、信达生物、康诺亚、泽璟制药、三诺生物、赛诺医疗等；3）困境反转：美好医疗、开立医疗、澳华内镜、海泰新光等；4）中药：建议关注昆药集团、方盛制药、贵州三力、太极集团等；5）基本面持续稳健、趋势向上： 　　建议关注九典制药、鱼跃医疗、派林生物、博雅生物、天坛生物等；6）国企改革：华润系，建议关注昆药集团、迪瑞医疗、博雅生物等；国药系，建议关注国药一致、太极集团、国药股份等。 　　风险提示：产品销售不及预期；海外拓展不及预期；竞争格局恶化风险。

　　84届ADA大会圆满落幕，国产新药减重降糖数据惊艳 　　在本次第84届美国糖尿病协会（ADA）年会中，信达生物、甘李药业、恒瑞医药以及翰森制药等公司分别展示了各自临床试验的优秀成果，突显了中国创新药企业在慢性健康问题上的突破性进展。 　　甘李药业的GZR18药物早期数据十分优异，肥胖患者在治疗35周后，GZR18QW组体重较基线的平均变化差值为-17.8%，GZR18Q2W组体重较基线的平均变化差值为-12.8%。恒瑞医药GLP-1/GIP双受体激动剂HRS9531的II期数据惊艳，患者治疗24周后，HRS9531各剂量组的体重较基线显著降低，1.0毫克、3.0毫克、4.5毫克和6.0毫克剂量组的参与者体重分别减轻5.4%、13.4%、14.0%和16.8%，而安慰剂组仅减轻0.1%。 　　信达生物的玛仕度肽III期数据优秀，并且展现出治疗MAFLD和MASH的潜力。在GLORY-1研究中，对69例基线LFC≥5%的受试者的进行了48周LFC评估，玛仕度肽治疗48周可大幅且剂量依赖性地降低LFC。玛仕度肽4mg和6mg组的LFC较基线平均相对降幅分别为63.3%和73.2%（安慰剂组上升8.2%）。在基线LFC≥10%且有48周LFC评估的受试者中，玛仕度肽6mg治疗48周后，LFC较基线平均降幅达80.2%。 　　美国、中国以及印度为全球肥胖患者增加最多的国家，减重市场空间大2022年，男性和女性肥胖症人数分别为3.74亿和5.04亿，比1990年分别增加了3.07亿和3.77亿，其中增加人数最多的国家分别是美国、中国和印度。根据《柳叶刀》发布的最新研究报告显示，全球年龄标准化的女性肥胖率从1990年的8.8%上升到2022年的18.5%，男性从4.8%增加到14.0%。全球年龄标准化的女孩（5~19岁）肥胖率从1990年的1.7%增加到2022年的6.9%，男孩（5~19岁）从2.1%增加到9.3%。2022年，男性和女性肥胖症人数分别为3.74亿和5.04亿，比1990年分别增加了3.07亿和3.77亿，其中增加人数最多的国家分别是美国、中国和印度。随着大家对于体重管理的认知提升，我们认为减重药物的市场空间有望快速扩大。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：制药及生物制品：九典制药、恩华药业、康诺亚、智翔金泰、三生国健、神州细胞、艾迪药业、恒瑞医药、京新药业、健康元、丽珠集团、东诚药业、人福医药；中药：悦康药业、方盛制药、羚锐制药、济川药业、昆药集团；医疗器械：三诺生物、可孚医疗、迈瑞医疗、开立医疗、澳华内镜、海泰新光、戴维医疗、海尔生物、振德医疗；原料药：奥锐特、普洛药业；CXO：诺泰生物、圣诺生物、药明生物、药明合联、泰格医药、百诚医药、阳光诺和、万邦医药；科研服务：毕得医药、皓元医药、百普赛斯、奥浦迈、药康生物；医疗服务：海吉亚医疗、美年健康；零售药店：益丰药房、健之佳；疫苗：康泰生物。 　　风险提示：政策推进不及预期，市场竞争加剧，产品销售不及预期。

1.1 本月国内新药获批临床/上市情况 根据摩熵医药数据统计，2024 年 6 月共有 118 个化药 1 类新药受理号获 CDE 承办（含补充申请 32 个）， 其中国产 72 个，进口 14 个，从申请类型来看，包括临床申请 82 个，上市申请 4 个，涉及 57 个品种，75 家企业；共有 68 个 1 类治疗用生物制品受理号获 CDE 承办（含补充申请 18 个），其中国产 43 个，进口 7 个，从申请类型来看，包括临床申请 47 个，上市申请 3 个，涉及 59 个品种，60 家企业；共有 5 个 1 类中 药受理号获 CDE 承办，从申请类型来看，包括临床申请 4 个，上市申请 1 个，涉及 5 个品种，6 家企业。 本月共有 108 款新药获批临床（共计 179 个受理号），其中包括 54 款化药，51 款生物制品，3 款中药； 本月有 12 款新药获批上市。

中心思想 医药市场近期表现与政策影响 本周（6.24-6.28）申万医药指数环比下跌3.48%，跑输沪深300指数，市场整体情绪偏悲观，主要受支付端政策理解加深及Q2业绩低于预期影响。然而，报告认为医药行业有望在Q3迎来交易氛围改善，并看好长期院外刚需、稳定成长及产业逻辑顺畅的资产。 设备更新驱动下的投资机遇 国家层面持续推进医疗设备大规模更新政策，并配套超长期国债、财政贴息等资金支持，各地政府也积极出台细化方案并启动项目申报与审批。这为医疗设备、信息化设施及相关产业链带来了明确的投资机遇，预计将拉动医疗领域设备投资规模显著增长。 主要内容 医疗设备更新政策的深入分析与落地情况 本周专题深入梳理了医疗设备更新政策的演进及各地推进情况。 政策演进与地方细化方案： 2月23日中央财经委员会提出大规模设备更新，3月13日国务院印发《行动方案》，目标到2027年医疗等领域设备投资规模较2023年增长25%以上。 4月7日中国人民银行设立科技创新和技术改造再贷款5000亿元。 5月29日发改委等四部门印发《推动医疗卫生领域设备更新实施方案》，明确资金来源（超长期国债、地方财政、专项债）及支持比例（东部40%、中西部80%等）。 6月21日财政部等四部门实施设备更新贷款财政贴息政策，中央财政贴息1个百分点，期限不超过2年。 截至6月28日，已有31个省、自治区、直辖市出台具体设备更新方案，如浙江省目标到2027年医疗装备投资规模增长30%以上，湖北省计划每年更新CT、核磁共振等设备300台套，改造病床10000个。 超长期国债保障项目落地： 政策已进入项目申报与审批阶段，多地发布可行性研究报告。 安徽省：5月发布三项设备更新及病房改造项目公示，总投资额合计44.07亿元，其中13个医疗设备改造及信息化设施迭代升级项目计划采购医疗设备1876台（套），总投资26.86亿元。 广西省：计划报废设备1292台，拟购置CT、DR、彩超等设备1298台，总投资7.05亿元，其中5亿元来自超长期特别国债。 广东省：发布8个医疗卫生领域设备更新项目可行性研究报告，设备采购数量2151台（套），总投资53.93亿元，中央投资申请24.22亿元。 福建省：高水平医院医疗设备更新项目计划更新设备179台（套），总投资7.59亿元，资金来源为超长期国债及单位自筹。 医药各细分领域市场表现与投资策略 广义药品： 创新药：当周中证创新药指数环比下跌3.87%，跑输申万医药指数和沪深300指数。年初至今下跌26.34%。关注GLP-1、ADC和PD-1联合疗法。艾伯维近期在IBD领域频频收购，阿斯利康奥希替尼片新适应症获批。推荐关注博瑞医药、信达生物、科伦博泰等。 仿制药：当周仿制药板块环比下跌4.53%，跑输申万医药指数。产业趋势为“集采出清+中期第二条成长曲线+复苏”。中国生物制药利拉鲁肽、信立泰特立帕肽上市申请获批，健友股份拟购买阿达木单抗生物类似药“Yusimry”美国FDA批件。推荐关注科伦药业、恒瑞医药等。 中药：当周中药指数下跌2.64%，跑赢申万医药指数。年初至今下跌12.73%，跑赢医药指数8.36个百分点。近期受药品比价系统影响，市场对药店及中药降价担忧，但头部企业基本面未受影响。看好高分红低估值稳健标的及小市值高增速弹性标的。推荐关注康恩贝、济川药业等。 疫苗：当周申万疫苗指数下跌2.87%，跑赢申万医药生物指数。年初至今下跌51.12%，跑输申万医药生物指数。板块整体表现较差，但HPV、带状疱疹、RSV疫苗等大单品关注度高。智飞生物2023年报符合预期，看好其二次成长曲线。推荐关注智飞生物。 血制品：当周申万血液制品指数下跌0.77%，跑赢申万医药生物指数。年初至今下跌3.73%，跑赢申万医药生物指数。板块属资源刚需，增长平稳，反腐影响较小。吨浆规模和行业整合是未来趋势。推荐关注派林生物。 医疗器械：当周医疗器械指数下跌2.56%，跑赢申万医药指数。年初至今下跌16.55%。 医疗设备：当周下跌2.65%。关注设备更新政策推进、出海增量逻辑、招采恢复情况。推荐开立医疗、澳华内镜、迈瑞医疗等。 医疗耗材：当周下跌1.87%。关注骨科集采后续影响、电生理手术景气度、低值耗材出海。推荐惠泰医疗、英科医疗、爱康医疗等。 体外诊断：当周下跌3.21%。关注DRGs对检测量的影响、反腐对仪器装机及试剂消耗的影响、化学发光集采落地。推荐九强生物、九安医疗、亚辉龙等。 配套领域： CXO：当周申万医疗研发外包指数下跌4.64%，跑输申万医药生物指数。年初至今下跌38.13%。板块估值及仓位均处历史低位，短期风险不大。看好创新情绪提升、投融资改善带来的底部布局机会。推荐药明康德、药明生物、泰格医药等。 原料药：当周申万原料药指数下跌2.46%，跑赢申万医药生物指数。年初至今下跌14.04%。原料药价格普遍进入低谷期，盈利能力承压。中长期伴随成本压力释放、价格回升，有望迎来基本面拐点。GLP-1药物热度为上游原料药带来弹性。推荐亿帆医药、仙琚制药、诺泰生物等。 药店：当周药店板块周涨幅-8.12%，跑输申万医药指数。近期受药品比价系统影响，市场担忧药店药品价格。但行业集中度提升及处方药外流大逻辑未变，门诊统筹有望贡献增量。推荐益丰药房、老百姓等。 医药商业：当周医药商业板块涨跌幅-2.31%，跑赢申万医药指数。整体估值较低，关注国企商业公司及有变化的商业公司。推荐百洋医药、柳药集团、九州通。 医疗服务：当周医疗服务板块跌幅-3.25%，跑赢申万医药指数。股价经过长时间调整，估值分位很低。消费医疗与消费恢复密切相关，部分公司月度同比数据逐步改善。推荐固生堂、三星医疗、爱尔眼科等。 生命科学产业链上游：当周股价多数下跌，跌幅算数平均值为5.25%。年初至今跌幅算数平均值为39.52%，跑输申万医药指数。行业景气度拐点仍需等待，但政策免疫且跌幅较大，间歇性会有反弹行情。长期看好国产替代和国际化。推荐义翘神州、诺唯赞、聚光科技等。 行情回顾与医药热度跟踪 当周（6.24-6.28）申万医药指数环比-3.48%，跑赢创业板指数，跑输沪深300指数，在所有行业中涨跌幅排在第24位。年初至今，医药涨跌幅排在第23位。子行业方面，当周表现最好的是化学原料药（-2.46%），最差的是医药商业II（-4.88%）。年初至今表现最好的是中药II（-12.73%），最差的是医疗服务II（-38.23%）。 估值方面，当周医药行业PE（TTM，剔除负值）为24.05，低于2005年以来均值（36.57）。行业估值溢价率（相较A股剔除银行）为30.00%，低于2005年以来均值（63.33%），处于相对低位。当周医药成交总额2097.54亿元，占沪深总成交额的6.32%，较2013年以来均值（7.25%）有所下降。 总结 本周医药生物行业整体表现承压，申万医药指数下跌3.48%，跑输大盘，主要受支付端政策深化理解和部分公司Q2业绩预期影响。然而，国家层面推动的大规模医疗设备更新政策正加速落地，超长期国债和财政贴息等资金支持为医疗设备、信息化设施及相关产业链带来明确的增长机遇。在细分领域，创新药、仿制药、中药、疫苗、血制品、医疗器械及配套领域均面临各自的挑战与机遇。尽管短期市场情绪悲观，但报告认为医药行业有望在Q3迎来交易氛围改善，并强调长期应关注院外刚需、稳定成长以及产业逻辑顺畅的优质资产。同时，需警惕医药负向政策超预期、行业增速不及预期及行业竞争加剧等风险。

中心思想 医药市场表现与估值分析 本周医药生物行业整体表现承压，指数下跌3.48%，跑输沪深300指数2.51个百分点，年初至今累计跌幅达21.09%，跑输沪深300指数21.98个百分点。行业估值水平（PE-TTM）为24倍，相对全部A股溢价率为79.96%，但溢价率环比有所下降。流动性指标R007加权平均利率近期有所提高，显示流动性有偏紧趋势。 结构性投资机遇与创新驱动 尽管市场整体承压，但医药板块仍存在结构性投资机会。报告强调了“创新+出海”、医疗反腐后的院内刚性需求以及“低估值+业绩反转”个股的投资价值。特别是“减肥药”产业链捷报频发，诺和诺德司美格鲁肽减重适应症在国内获批，恒瑞医药、信达生物等国内公司GLP-1相关药物研发取得积极进展，诺泰生物业绩超预期，多肽产能持续提升，显示出该领域的强劲增长潜力。此外，AI医疗也被视为重要的主题投资机会。 主要内容 投资策略与市场展望 当前行业投资策略分析 市场表现回顾与估值分析：本周（6.24-6.28）医药生物指数下跌