化工行业：2024H1化工行业整体稳定，未来有望持续修复 　　2024H1，全球经济面临着多重压力，稳定发展遭遇诸多挑战。海外方面，全球各地区地缘政治冲突不断，美联储持续加息加剧全球经济风险；国内方面，尽管国民经济不断复苏，但因地产端有所拖累，使得经济复苏潜力仍有待挖掘。在面临内外部严峻形势的背景下，2024H1国内化工行业整体盈利能力基本稳定，未来有望进一步修复。我们统计了364家化工上市企业，剔除中国石油、中国石化和中国海油后，2024H1合计实现营业收入17,037.40亿元，同比增长1.83%；实现归母净利润750.80亿元，同比下降0.19%。 　　石化板块：2024H1石油化工板块整体业绩好转，2024Q2业绩修复趋势放缓2024H1，受油价震荡上涨、下游需求有所好转等因素影响，石油化工板块上市公司经营业绩逐步修复。2024H1，剔除中国石油、中国石化和中国海油后的32家石化上市公司合计实现营业收入7,182.81亿元，同比增长1.73%；实现归母净利润135.41亿元，同比增长14.99%。2024Q2，32家石化上市公司合计实现营业收入3,664.41亿元，同比下降2.21%、环比上升4.15%；实现归母净利润67.84亿元，同比下降10.18%、环比下降0.42%。 　　基化板块：2024H1整体复苏较弱，2024Q2盈利同环比增长步入正轨2024H1，我们统计的329家基础化工上市公司共实现营业收入9,855亿元，同比上升1.91%；实现归母净利润615.39亿元，同比下降3.00%。2024Q2，329家上市公司共实现营业收入5,259.62亿元，同比增长6.33%、环比增长14.46%；实现归母净利润334.65亿元，同比增长6.95%、环比增长19.21%。从细分领域来看，氟化工和轮胎等板块业绩与盈利能力明显好转；钛白粉、有机硅、化纤等板块基本处于周期底部，未来伴随海内外经济的逐步复苏，行业景气度有望底部反弹。 　　推荐标的及受益标的 　　推荐标的：【化工龙头白马】万华化学、华鲁恒升、恒力石化、荣盛石化、扬农化工、新和成、龙佰集团等；【化纤行业】新凤鸣1、华峰化学、三友化工、海利得等；【氟化工】金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技等；【农化&磷化工】亚钾国际、兴发集团、云图控股、和邦生物等；【轮胎】赛轮轮胎、通用股份；【硅】合盛硅业、硅宝科技、宏柏新材；【纯碱&氯碱】远兴能源、三友化工、滨化股份等；【其他】黑猫股份、振华股份、苏博特、江苏索普等。 　　受益标的：【化工龙头白马】卫星化学、东方盛虹等；【化纤行业】新乡化纤、神马股份等；【氟化工】东岳集团等；【农化&磷化工】云天化、川发龙蟒、湖北宜化、东方铁塔、盐湖股份等；【轮胎】森麒麟、玲珑轮胎、贵州轮胎；【硅】三孚股份、晨光新材、新安股份；【纯碱&氯碱】中泰化学、新疆天业等。 　　风险提示：宏观经济复苏不及预期、下游需求大幅下滑、行业扩产超出预期等。

　　原辅包：整体业绩恢复增长，去库存进入尾声，价格仍处于低位 　　去库存进入尾声，整体业绩恢复增长。原辅包板块包括华海药业、健友股份、国药现代、仙琚制药、浙江医药等沙坦类、肝素类、抗生素类、激素类、维生素类企业。2023年板块整体营业收入同比-2.71%；归母净利润同比-36.81%；扣非归母净利润同比-37.32%，业绩表现主要系疫情期间下游客户去库存周期引起。2024H1板块整体营业收入同比+4.93%；归母净利润同比+27.57%；扣非归母净利润同比+24.61%。2024H1板块业绩恢复。 　　毛利率略有回升，价格仍在底部震荡。2023年板块毛利率为32.34%，2024H1板块毛利率为33.31%；我们认为毛利率回升主要系部分企业产能爬坡+公司技改+规模优势导致，整体价格仍处于低位。 　　原料药制剂一体化提供持续业绩增量。2024H1部分重点公司制剂收入占比持续提升。在集采及续标降价、保供要求持续提升背景下，原料药产能的企业有望通过原料药制剂一体化降低生产成本。

　　投资要点 　　业绩表现强油价相关，上半年整体表现较好。2024H1，国际油价整体处于中高位偏强震荡，WTI原油和Brent原油均价78.74和83.42美元/桶，同比+5.3%和+4.4%。对应板块指数表现，2024H1石油石化申万行业指数+7.1%。分子行业看，以申万三级分类为标准，2024H1，炼油化工、油田服务、油气及炼化贸易、其他石化和油品石化贸易涨跌幅分别约+11.4%、+10.4%、-8.1%、-8.5%、-16.4%。2024年二季度，其他石化、炼油化工、油田服务、油气及炼化贸易、油品石化贸易申万行业指数累计变化分别约+1.2%、-2.7%、-5.5%、-10.7%、-12.1%。 　　油价高位支撑景气，资本开支有所放缓。2024H1，石油石化行业营业收入、归母净利和扣非归母净利分别为4.1万亿元、2189.0亿元和2195.5亿元，同比+2.5%、+11.1%、+13.0%。上半年行业毛利率、净利率和ROE分别约19.0%、5.8%、6.0%，同比+0.8pct、+0.6pct和+0.1pct。2024Q2实现营业收入、归母净利润和扣非归母净利润2.0万亿元、1077.0亿元和1095.8亿元，同比-0.6%、+11.8%、+15.2%；单季度毛利率、净利率和ROE约19.1%、5.7%和2.9%，同比+0.8pct、+0.6pct和+0.1pct。在建工程和固定资产方面，截至2024H1末，行业在建工程和固定资产总计5653.8亿元和1.9万亿元，同比-2.1%和+6.5%。趋势上看，单季度在建工程自2022Q4起已连续7个季度同比负增、固定资产同比增速连续5个季度环比下降。资本开支方面，2024H1行业累计资本开支2892.7亿元，同比-10.3%。2024Q2行业资本开支1379.3亿元，同比-23.7%，这也是自2022Q4以来行业资本开支总额首次同比出现负增。 　　地缘政治+供需趋紧，上半年油价偏强震荡。回顾2024H1油价走势，年初随着市场对全球经济衰退预期的减弱叠加OPEC+实际减产团结性较高，油价自年初起步入上行通道。伴随巴以、俄乌等地缘冲突的持续以及美联储的降息预期催化，到4月初，WTI和Brent油价达到上半年高点的86.91和91.17美元/桶。此后，随着地缘冲突的降温以及北半球炼厂陆续进入检修期，需求减弱下油价自高点开始逐步回落。根据6月OPEC+会议内容，新一轮减产政策分两方面执行：1）2023年4月宣布的165万桶/日额外减产延长至2025年12月；2）2023年11月宣布的220万桶/日额外减产延长至2024年9月底，后续逐月按计划增产。9月5日，OPEC声明将延长2个月执行增产。整体看，OPEC对全球原油供给侧支撑有所减弱。需求端看，受新能源车&LNG重卡渗透率提升影响，汽柴油表需有所下降，原油增量主要来自化工和航煤需求。根据IEA的预测，预计2024年全球原油需求1.03亿桶/日，同比+97.0万桶/日。 　　三桶油：增储上产精益管理，长期注重股东回报。在国家能源安全自主可控的背景下，三桶油上半年在高油价环境下持续推进增储上产，2024H1中国石油、中国石化、中国海油油气当量产量同比+1.3%、+3.1%、+9.3%。在Brent油价同比+4.4%的背景下，上半年各企业原油实现价格同比+4.5%、+5.6%、+9.2%，上游业务表现亮眼。资本开支层面，2024年上半年，中国石油、中国石化和中国海油资本支出789.4、559、631亿元，同比-7.3%、-25.2%、+11.7%。此外，作为央企改革排头兵，三桶油长期注重股东回报，2024年上半年，中国石油、中国石化和中国海油分别派发中期股息0.22元/股、0.146元/股和0.74港元/股（含税），分红比例分别约45.4%、49.8%、40.3%。若以2023年年末三桶油分红比例为基准，对应9月10日各公司市值下的2024年预计股息率约5.9%、6.1%、5.2%。业绩表现上看，2024H1，中国石油、中国石化和中国海油营收15539、15761、2268亿元，同比+5.0%、-1.1%、+18.1%；归母净利886、357、797亿元，同比+3.9%、+1.7%、+25.0%；扣非归母净利916、356、792亿元，同比+4.8%、+5.7%、+27.1%。 　　涤纶长丝：一口价政策托底盈利，龙头业绩表现亮眼。1）行业扩产趋于理性：2023年国内长丝产能净新增397万吨，当年度长丝总产能5425万吨/年，同比+7.9%，2019-2023年产能CAGR约5.8%。2024年行业增速显著放缓，根据我们统计，2024年预计行业仅新增约95万吨产能，考虑到部分装置的停产/减产和淘汰，实际新增产量增速或更低，行业整体产能或已见顶。2）一口价政策保障盈利：自5/23日长丝龙头企业锚定长丝加工费进行大幅提价开启新一轮限产保价模式以来，长丝价格价差提升明显。到2024年二季度末，POY、FDY、DTY价格较5/23分别+470、+170、+220元/吨。业绩层面看，2024H1，桐昆股份和新凤鸣分别实现营收482.1和312.7亿元，同比+30.7%和+11.0%，归母净利10.7和6.0亿元，同比+911.4%和+26.2%。 　　风险提示：宏观环境波动、地缘政治因素、油价大幅波动、数据与实际情况偏差风险、需求不及预期、使用的第三方数据信息更新不及时等