百利天恒(688506) 　　公司以化学仿制药和中成药业务起步，成功转型创新 　　百利天恒成立于1996年，是以化学仿制药和中成药业务起步的第一批民营医药企业。2010年公司开始创新转型，尝试小分子创新药物和生物药的研发。2023年公司与BMS就BL-B01D1达成全球重磅合作协议（首付8亿美元、近期或有付款5亿美元及潜在里程碑付款71亿美元），研发能力得到MNC认可，开启国际化新纪元。公司核心产品BL-B0ID1有望于2025年向NMPA申报NDA，有望于2026年迎来创新药业务商业化元年。我们看好公司的长期发展，预计公司2025-2027年归母净利润为-9.05/-10.66/-26.91亿元，EPS分别为-2.26/-2.66/-6.71元，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　BL-B01D1申报NDA在即，未来有望成为多瘤种基石用药 　　BL-B01D1是公司自主研发的全球首个EGFRxHER3ADC药物。截至公司2024年年报，BL-B01D1已在中国开展九项III期临床试验，布局肺癌、乳腺癌、食管鳞癌及鼻咽癌等适应症。其中，3L鼻咽癌及2L食管鳞癌有望于2025年内向NMPA递交NDA，多个2L NSCLC及BC适应症有望于2026年申报NDA。BMS于2024年10月开展BMS-986507（BL-B01D1）联合K药或联合奥希替尼治疗多种实体瘤的国际多中心I期临床试验，2025年有望开展首2~3个海外注册III期临床。 　　差异化ADC平台+全球领先多抗平台FIC及BIC管线 　　公司经过过去十年努力，已构建起了全球领先的ADC药物研发平台（HIRE-ADC平台）、创新多特异性抗体药物研发平台（GNC平台）、特异性增强双特异性抗体平台（SEBA平台）及创新ARC（核药）研发平台（HIRE-ARC平台）。BL-B01D1（EGFR/HER3ADC）已成功验证HIRE-ADC平台的实力。全球多抗药物研发处于早研阶段，尚无产品获批上市。公司已有多款双/多特异性T细胞衔接器进入临床，全球领先。 　　风险提示：药物临床研发失败、药物安全性风险、核心成员流失、行业竞争格局恶化等。

　　澳华内镜(688212) 　　2024年利润承压，国际业务领衔增长，维持“买入”评级 　　公司2024年实现营收7.50亿（+10.54%），归母净利润0.21亿（-63.68%），扣非净利润为-0.06亿（-114.13%），经营现金流净额-0.79亿（yoy-311.01%）。费用端，研发费用率21.83%（+0.15pct），管理费用率14.48%（+1.08pct），销售费用率33.38%（-0.89pct），利润承压主要系国内招采总额下降，并且公司为加大临床推广、营销渠道铺设和研发项目推进，相关费用支出增加较多，但AQ300高端主机和配套镜体快速渗透三级终端医院市场，成果斐然。分地区，国内主营业务收入5.86亿（yoy+3.93%），海外收入1.61亿（yoy+42.70%），海外业务领衔增长，多个国家的产品准入以及市场推广进展顺利。考虑行业政策和招采节奏对销售及毛利率的扰动，我们下调2025-2026年并新增2027年的盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为0.84/1.31/2.00亿元（原值1.77/2.85亿元），EPS分别为0.63/0.97/1.49元，当前股价对应PE分别为65.8/42.8/27.9倍，但2025年招标有望恢复，凭借公司产品线优势及市场渠道拓展，国内市场有望放量，国际业务保持高增，因此维持“买入”评级。 　　2024年AQ300-4K超高清系统三级医院装机加快，新产品陆续发布2024年内窥镜设备营收7.14亿（+14.72%），毛利率68.78%（-2.66pct）；内窥镜诊疗耗材营收0.21亿（-50.63%），毛利率45.88%（-2.02pct）；内窥镜维修服务营收0.13亿（+3.31%），毛利率72.64%（+10.98pct）。其中公司中高端产品销量稳步提升，中高端机型主机、镜体在三级医院装机（含中标）数量分别是137台，522根，进入三级医院116家。公司研发成果颇丰，新增发明专利22项，相继发布高光谱平台、AQ-150、AQ-120等内镜系统、640倍细胞内镜、140倍光学放大内镜、电子经皮胆道镜、电子膀胱镜、电子输尿管肾盂镜、超细胃镜等，进一步丰富了公司产品线，提高了科室覆盖度，为公司在软性内镜行业市场占有率的不断提升奠定了基础。 　　研发铸就产品核心竞争力，市场推广变革助力业绩长期稳定增长 　　公司通过多年技术研发沉淀，打造从AC-1到AQ300低中高端全系产品，创新推出4K超高清、分体式、无线供电、激光信号传递、射频卡识别等具有差异化竞争优势的功能，不断提升耐用性、可操作性等性能，并完善可变硬度、光学放大、细镜等镜体。正积极开发3D软性内镜和AI诊疗技术及内窥镜机器人，有望在未来新代产品中有序应用并持续提升安全性、可靠性和便利性，打造出满足临床各项需要的多功能综合性软镜设备，加速软性内窥镜设备的国产化替代进程。公司通过“澳华杯”CBI全国病例大赛、消化内镜技术手把手培训班和参与世界各地的学术会议，提升公司国内外的品牌识别度和加大客户粘性。 　　风险提示：行业政策变化风险、产品推广不及预期、汇兑风险。