一周观点：医保局确定2023年集采方向，促进医保、医疗、医药协同发展 　　3月1日，国家医疗保障局办公室发布《关于做好2023年医药集中采购和价格管理工作的通知》（下称“通知”），在六个方面对全国的医药集采和价格管理工作指出明确方向：推进药品耗材集采、提高集采精细化管理水平、加强药品价格综合管理、推进医疗服务价格改革管理、开展种植牙价格专项治理、优化医疗价格治理能力支撑等六个方面对全国的医药集采和价格管理工作做出明确要求。《通知》进一步明确了集采目标，国家集采继续推进，省级集采完成三大领域全面覆盖。同时，部分集采品种还要再降价，无死角开展药品、医疗服务价格治理，完善医药价格形成机制，致力于促进医保、医疗、医药协同发展和治理，向人民群众提供优质高效、经济合理、方便可及的医药服务。我们认为在涉及基础民生的医疗领域，国家集采将继续常态化，建议短期内规避集采品种为主营业务的标的，重点关注创新药、创新器械相关标的，不受集采影响的医疗设备板块、消费医疗板块以及目前国产化率较低，通过集采放量快速占领市场份额的标的。 　　一周观点：医疗器械板块重点关注通过集采快速放量，诊疗量提升受益标的 　　体外诊断板块，国家医保局已于近日明确在2023年对IVD领域进行大规模集采，建议积极关注国产化率较低，有望在集采政策背景下，快速提升市场份额的龙头公司，以及高速增长的细分赛道。重点关注化学发光、分子诊断、凝血、微生物等领域。家用医疗器械板块，受益于后疫情时代，人们对自身健康管理更加重视，家庭医疗器械需求逐步回暖；同时我国第七次人口普查显示60岁人口占总人口18.7%，老龄化进一步加深，其中大部分老年人饱受各类疾病困扰。即时家庭健康监控、智能诊断和快速治疗十分必要，血糖、血脂、尿酸等家用检测设备，呼吸制氧机、助行器、轮椅等康复保健器械需求中长期都将持续释放。高低值耗材板块，进入2月门诊和手术需求快速释放，叠加防控放开跨区域患者流动量上升，病床周转率逐渐提高，相关高低值耗材使用量同比快速提升，建议关注手术量恢复受益和2023Q1有望表现较好标的。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：3月金股：九芝堂、可孚医疗、美年健康、迪安诊断、国际医学、康为世纪、昌红科技。稳健组合：毕得医药、康龙化成、昌红科技、开立医疗、羚锐制药、康缘药业、人福医药、东诚药业、益丰药房、老百姓、健之佳、海吉亚医疗、新天药业、寿仙谷。弹性组合：泓博医药、皓元医药、药石科技、美迪西、海泰新光、澳华内镜、戴维医疗、采纳股份、博腾股份、康拓医疗、完美医疗。受益标的：三诺生物、爱康医疗、春立医疗、振德医疗、联影医疗、九洲药业、凯莱英、纳微科技、百普赛斯、神州细胞、康希诺、万泰生物、石药集团、三叶草生物、丽珠集团、君实生物、鱼跃医疗、乐普医疗、怡和嘉业、美好医疗、东方生物、安旭生物、万孚生物、明德生物、汤臣倍健。 　　风险提示：政策执行不及预期，行业黑天鹅事件。

中心思想 营收增长与战略转型 佳先股份在2022年实现了营业收入的显著增长，预计同比增长18.33%，达到5.67亿元。尽管归母净利润因项目建设影响短期下降2.97%，但公司通过自产苯乙酮和苯甲酸甲酯等原材料，有效降低了成本并开辟了新的营收增长点。同时，公司积极响应环保趋势，战略性切入生物可降解材料功能助剂领域，并加速年产1.5万吨项目的建设，预示着未来业绩的强劲增长潜力。 环保助剂市场前景广阔 作为PVC环保热稳定剂助剂领域的“专精特新”小巨人，佳先股份受益于全球日益趋严的环保政策。在热稳定剂市场中，无铅化、环保化是明确的发展方向。公司主营的硬脂酸盐类热稳定剂有望逐步替代目前占比最大的铅盐类热稳定剂，从而获得巨大的市场替代空间和成长机遇。基于此，分析师维持了对佳先股份的“买入”评级。 主要内容 2022年业绩回顾与未来展望 根据业绩快报，佳先股份2022年实现营业收入5.67亿元，同比增长18.33%。然而，归母净利润同比下降2.97%至6036.76万元，主要系三季度实施DBM二期、原材料自产及技改等项目建设，对产销量造成短期影响。分析师小幅下调了盈利预测，预计2022-2024年归母净利润分别为0.60亿元、0.86亿元和0.91亿元，对应EPS分别为0.44元、0.63元和0.67元。公司新增苯乙酮和苯甲酸甲酯各5000吨的自产产能并已实现对外销售，预计将成为未来营收增长的新动力。 专精特新地位与生物可降解材料布局 佳先股份是专注于PVC环保热稳定剂助剂研发、生产和销售的高新技术企业，是《二苯甲酰甲烷》和《硬脂酰苯甲酰甲烷》国家标准的主起草单位，并于2022年8月入选第四批国家级专精特新“小巨人”企业。为顺应行业发展趋势，公司于2022年8月与合肥工业大学化学与化工学院合作建立“生物可降解材料应用技术研究中心”，正式切入生物可降解材料行业。2023年2月，年产1.5万吨生物可降解材料功能助剂项目已进入建设阶段，有望为公司带来新的增长极。 无铅热稳定剂的市场替代空间 佳先股份主要产品为PVC热稳定剂中的硬脂酸盐类热稳定剂。热稳定剂是PVC添加剂中用量第二大的品种。当前市场主要热稳定剂包括铅盐类（约占34%）、硬脂酸盐类（约占21%）和复合型（约占28%）。随着全球环保法规日益趋严，热稳定剂正加速向无铅化、环保化方向发展。市场预期硬脂酸盐类热稳定剂将逐步替代铅盐类产品，为佳先股份所处的细分行业带来巨大的成长空间和市场机遇。 潜在风险因素分析 报告提示了佳先股份未来发展可能面临的风险，包括产能释放不及预期、行业竞争加剧以及原材料价格波动等。这些因素可能对公司的经营业绩和市场表现产生不利影响，需要投资者密切关注。 总结 佳先股份作为北交所的“专精特新”企业，在2022年实现了稳健的营收增长，并通过原材料自产有效提升了盈利能力。公司积极布局生物可降解材料功能助剂项目，并受益于全球环保政策趋严背景下无铅热稳定剂的巨大市场替代空间。尽管短期内利润受到项目建设影响，但其战略转型和新产能的落地为未来业绩增长奠定了坚实基础。分析师维持“买入”评级，看好公司在环保化工领域的长期发展潜力。

　　康乐卫士(833575) 　　三大核心管线：三价HPV疫苗、九价HPV疫苗（男、女性适应症） 　　康乐卫士成立于2008年，目前有十款在研疫苗，其中以三价、九价HPV疫苗作为核心，分别将于2026年与2028年左右上市。三价HPV疫苗采取性价比战略，针对东亚感染特性将宫颈癌预防比率从70%提升至78%，与同属低价次二价、四价疫苗竞争。九价女性HPV疫苗研发进度属国内第一梯队，争做国产替代先行者，产品效力与默沙东无明显差异。男性尚无疫苗获批。 　　HPV市场：预计2025年保守估计230亿，乐观值400亿；2031年达600亿 　　HPV疫苗市场规模主要由（1）接种人数、（2）接种率和（3）价格等参数相乘计算得出，2017-2020年，中国HPV疫苗市场规模从9.4亿元增长至135.6亿元，年均复合增长率达143.43%。目前已上市五款疫苗中默沙东占据90%市场份额，万泰生物则在低价次市场成长性较高。较快增长期在2026年，而在此之前多方各持平台期或稳步上行观点。适龄接种人群数量将由近年约6.5亿人逐渐衰退至2030年约6亿人；2020年女性接种率为3.61%，目标60%-80%，前景广阔。价格遵从价数又高到底排列，此外进口贵于国产。全球市场规模：2020-2025年预期CAGR20.04%。 　　HPV及其疫苗研究较为成熟，短期消除接种剂次下降、纳入免疫规划的疑虑 　　人乳头瘤病毒（HumanPapillomavirus，HPV）是一种感染皮肤或黏膜细胞的无包膜小DNA病毒，严重者其诱发的宫颈癌是15-44岁女性中第二大恶性肿瘤。疫苗价数对应了预防的HPV类型数量。研发阶段目前采用大肠杆菌、酵母、杆状病毒/昆虫细胞三种表达系统进行制备，康乐采用的大肠杆菌路线工艺简单、产能易放大和生产成本低，同时可控制内毒素于标准内。桥接试验则可将成年女性HPV疫苗推广至未成年女性。因调整成本、供应端等原因，未来接种趋势9-14岁女性2剂次，其余人群3剂次，同时纳入免疫规划可能性较低。 　　估值情况：发行公告价格对应PB4.9X，P/R&D27.1X均低于可比 　　按照本次发行公告价格42元/股、2021年研发费用21,827.79万元、2021年净资产121,525.34万元计算，本次发行不超过7,000,000股（未考虑超额配售选择权），对应的发行后市研率为27.05倍、发行后市净率为4.86倍，低于行业均值234.26X与17.34X。考虑到康乐的核心HPV疫苗管线产品效力与上市产品无异，预估上市时间也处于第一梯队，同时采取了差异化竞争策略，建议谨慎申购。 　　风险提示：新产品开发存在的风险、未来一段时间内产品结构相对单一的风险、HPV疫苗上市后商业化前景不及预期的风险、新股破发风险

中心思想 康乐卫士：国产HPV疫苗研发先锋与市场定位 本报告核心观点指出，康乐卫士（833575.BJ）作为一家成立于2008年的生物医药企业，正凭借其在重组蛋白疫苗领域的深厚积累，成为国产HPV疫苗市场的重要新势力。公司拥有十款在研疫苗，其中三价和九价HPV疫苗是其核心管线，预计分别于2026年和2028年左右上市。康乐卫士采取了差异化的竞争策略，其三价HPV疫苗针对东亚地区感染特性，将宫颈癌预防比率从70%提升至78%，并以高性价比策略与现有低价次疫苗竞争。同时，其九价女性HPV疫苗研发进度处于国内第一梯队，产品效力与默沙东无明显差异，且率先布局男性适应症九价HPV疫苗，有望抓住市场空白。 市场潜力、估值分析及投资风险 HPV疫苗市场前景广阔，预计中国市场规模在2025年保守估计可达230亿元，乐观值400亿元，并有望在2031年达到600亿元。全球市场规模预计在2020-2025年间实现20.04%的年均复合增长率。康乐卫士的估值情况显示，其发行公告价格对应的市研率（P/R&D）为27.1倍，市净率（PB）为4.9倍，均显著低于行业平均水平（234.26倍和17.34倍）。考虑到公司核心HPV疫苗管线的产品效力与上市产品无异，预估上市时间处于第一梯队，且采取了差异化竞争策略，报告建议投资者谨慎申购。然而，报告也提示了新产品开发、未来产品结构相对单一、HPV疫苗商业化前景不及预期以及新股破发等潜在风险。 主要内容 HPV疫苗研发进展与市场策略深度解析 HPV疫苗基础与康乐卫士的研发优势 人乳头瘤病毒（HPV）是一种感染皮肤或黏膜细胞的无包膜小DNA病毒，其中高危型HPV持续感染是导致宫颈癌的主要原因，宫颈癌是15-44岁女性中第二大恶性肿瘤。中国每年新发宫颈癌病例约11万，死亡人数近6万。HPV疫苗通过基因工程技术制备病毒样颗粒（VLPs），诱导机体产生强免疫应答以预防感染。 在研发阶段，康乐卫士的三价HPV疫苗额外针对东亚地区易感染的HPV 58型别，将对东亚女性宫颈癌的保护范围从约70%提高至约78%，体现了其精准的市场定位。在表达系统方面，康乐卫士采用大肠杆菌路线，该技术路线具有工艺简单、产能易放大和生产成本低等优势。尽管大肠杆菌表达系统存在内毒素问题，但康乐卫士通过序列改造和纯化工艺，能将内毒素控制在小于5 EU/ml，优于欧洲药典标准，有效解决了技术瓶颈。 在临床阶段，康乐卫士采用免疫桥接试验，将成年女性HPV疫苗的有效性外推至未成年女性，符合行业通用开发策略和WHO推荐。在有效性评价方面，康乐卫士的九价HPV疫苗在Ⅰ期临床试验中与默沙东九价HPV疫苗展示了相当的免疫原性和相似的安全性。在Ⅱ期临床试验中，与默沙东四价HPV疫苗相比，康乐卫士九价疫苗在诱导抗HPV 6、11和18中和抗体方面非劣效，在诱导抗HPV 31、33、45、52和58中和抗体方面优效，安全性相似，但在抗HPV 16中和抗体方面略显劣效，这主要是由于增加了更多HPV型别抗原可能导致免疫干扰。 商业化策略与市场准入挑战 在商业阶段，康乐卫士采取了性价比战略，以应对高低价次HPV疫苗并存的竞争格局。其三价HPV疫苗拟定价为429元/剂，低于四价疫苗（798元/剂），高于国产二价疫苗（329元/剂）。九价HPV疫苗拟定价为948元/剂，低于默沙东九价疫苗（1298元/剂），旨在实现国产替代。公司预计未来产品价格仍有下降空间，以适应市场竞争和免疫规划需求。 在接种剂次方面，目前已上市HPV疫苗多为2剂次或3剂次。康乐卫士的HPV疫苗设计符合未来趋势，9-14岁女性可采用2剂次或3剂次接种程序，其余人群为3剂次。报告分析指出，短期内HPV疫苗纳入中国国家免疫规划的可能性较低。这主要受限于政策面（WHO推荐与我国免疫规划不完全重合，且调整周期长）以及科学与商业层面（疫苗供应不足、价格较高、市场尚未完全成熟）。 行业竞争格局、市场规模及公司财务状况 HPV疫苗市场规模与竞争态势 中国HPV疫苗市场在2017-2020年间从9.4亿元增长至135.6亿元，年均复合增长率高达143.43%，主要得益于被抑制需求的释放和产品供应的增长。Frost & Sullivan预测，中国HPV疫苗市场规模预计到2031年将达到625.4亿元。市场规模的增长受接种人数、接种率和价格等因素影响。适龄接种人群数量预计在2025年前维持在约6.5亿人，随后逐渐下降至2030年的约6亿人。女性接种率从2017年的0.15%增长至2020年的3.61%，但仍远低于发达国家。未来，9-14岁女性的疫苗接种率最为乐观，预计到2031年可达80%，这得益于WHO的全球战略目标和国内多地启动的免费接种试点项目。成年女性接种率预计到2031年可达59.68%。男性HPV疫苗市场尚处于培育阶段，预计到2031年累计接种率约为8.53%。 全球HPV疫苗市场规模在2016-2020年间从22.6亿美元增长至42.2亿美元，年均复合增长率16.90%。预计到2025年和2031年将分别达到105.2亿美元和168.2亿美元，主要驱动因素包括在研疫苗上市、产能提升、中低收入国家渗透率提高以及男性接种群体的拓展。 在同行竞争方面，全球和中国市场目前由默沙东主导，其九价HPV疫苗是市场上唯一的同类产品。万泰生物的二价HPV疫苗在国产市场中占据一定份额。康乐卫士的研发进度处于未上市企业中的第一梯队。其三价HPV疫苗进度领先于其他低价次在研产品，九价HPV疫苗（女性适应症）的研发进度与最早启动Ⅲ期临床的竞品仅相差8个月，预计上市时间与上海博唯和万泰生物的同类产品相差不到1年。在技术路线上，万泰生物大肠杆菌表达系统的成功商业化，降低了康乐卫士采用相同技术路线的技术风险。 公司财务状况与募投项目 康乐卫士目前暂无管线实现营收利润，其财务指标主要反映了研发投入和偿债能力。公司三大核心管线均已进入临床阶段，预计仍需投入约10.8亿元资金用于后续临床研究。尽管三价HPV疫苗和九价HPV疫苗（女性适应症）的人均试验费用略低于可比公司，但九价HPV疫苗（男性适应症）的人均试验费用因招募难度明显高于同行业。 在偿债能力方面，康乐卫士自2020年以来显著改善。2021年，其流动比率为6.05，速动比率为6.04，资产负债率为18.65%，均优于行业平均水平（分别为3.93、3.60和29.05%），显示出较强的偿债能力。 公司本次公开发行股票募集资金（扣除发行费用后）将主要用于HPV疫苗研发项目（7000万元）和昆明生产基地代建回购项目（2.3亿元），旨在缓解研发资金压力。公司规划的九价HPV疫苗年产能目标为3000万剂，与三价HPV疫苗共用生产线，以满足未来市场需求。 公司治理与股权结构 康乐卫士的核心人物以科学家陈小江为技术核心，刘永江担任总经理。公司历经多轮融资，天狼星集团自2008年天使投资阶段介入，现为控股股东，其法人陶涛为实际控制人。天狼星集团及其一致行动人合计持有公司31.24%的股份。天狼星集团是一家多元化跨国企业集团，业务领域广泛，与俄罗斯合作密切，其背景为康乐卫士的国际合作（如与R-Pharm的合作）提供了支持。 总结 本报告对北交所新股康乐卫士（833575.BJ）的申购进行了专业且分析性的评估。康乐卫士凭借其差异化的HPV疫苗研发策略，特别是针对东亚地区感染特性和男性适应症的布局，在国内HPV疫苗市场中占据了有利的竞争位置，其核心管线研发进度处于国内第一梯队。中国及全球HPV疫苗市场规模庞大且增长迅速，为康乐卫士提供了广阔的商业化前景。尽管公司目前尚未实现营收，但其财务偿债能力优于可比公司，且估值指标低于行业平均水平。报告建议投资者谨慎申购，同时提示了新产品开发、商业化不及预期等潜在风险。康乐卫士的募投项目将进一步支持其研发和产能建设，有望在未来市场竞争中取得优势。

　　本周（2月20日-2月24日）行情回顾 　　新材料指数上涨0.33%，表现强于创业板指。半导体材料涨0.62%，OLED材料涨0.61%，液晶显示涨1.36%，尾气治理涨0.04%，添加剂涨0.21%，碳纤维跌1.32%，膜材料涨0.28%。涨幅前五为威孚高科、石英股份、杭氧股份、海优新材、TCL中环；跌幅前五为艾可蓝、康普化学、奥来德、金禾实业、科思股份。 　　新材料周观察：氮化硅轴承球市场稳步增长，国瓷材料具备一体化生产能力氮化硅具有优异的耐磨损性、耐腐蚀性、耐高温性、抗热震性和韧性。在氮化硅陶瓷的各项应用中，轴承球应用最为广泛，其年产量占全球高性能氮化硅制品的十分之三。氮化硅陶瓷轴承球与传统钢制球相比具有密度低、耐高温、自润滑、耐腐蚀的优良性能，主要用于机床精密轴承、汽车轴承、风力发电机绝缘轴承、石油化工耐腐蚀和耐高温轴承等领域。此外，由于氮化硅轴具有绝缘性，非常适合应用于电动汽车等领域。据立木信息咨询，2021年全球氮化硅轴承球消费总额达到5.5亿美元，同比增长7.8%。未来伴随新能源汽车、风电等领域需求的持续增长，氮化硅陶瓷轴承市场空间有望进一步扩大。我国高端氮化硅陶瓷轴承球90%依赖进口，目前，国际知名氮化硅陶瓷球生产商主要有美国CoorsTek（原法国Saint-Gobain）和日本东芝陶瓷等，国内生产企业主要有中材高新、上海泛联、上海材料所、国瓷材料等。据国瓷材料公告，国瓷材料已经具备从氮化硅粉体制备到陶瓷球制造的一体化生产能力，产品已经通过了下游多家头部轴承厂商的验证，部分产品已开始小批量供货，为应对下游应用领域的不断拓展，公司正在积极扩充产能。受益标的：国瓷材料。 　　重要公司公告及行业资讯 　　【新和成】业绩快报：2022年度公司实现营业收入159.32亿元，同比增长6.80%；实现归母净利润36.43亿元，同比下降16.39%。 　　【凯美特气】框架协议签订：公司与中国石油天然气股份有限公司广东石化、华南化工销售签署《产品氢气供销（合作）框架协议》。在保证广东石化装置平稳运行前提下，广东石化按约定的质量和数量向公司供应产品氢气作为原料。 　　受益标的 　　我们看好在国家安全、自主可控战略大背景下，化工新材料国产替代的历史性机遇：【电子（半导体）新材料】：昊华科技、鼎龙股份、国瓷材料，阿科力、洁美科技、长阳科技、瑞联新材、万润股份、东材科技、松井股份、彤程新材等；【新能源新材料】：泰和新材、晨光新材、宏柏新材、振华股份、百合花、濮阳惠成、黑猫股份、道恩股份、蓝晓科技、中欣氟材、普利特等；【其他】利安隆等。 　　风险提示：技术突破不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动等。

　　本周行业观点一：供给紧张报价上行，磷矿石资源稀缺性日益凸显 　　在2月中上旬四川磷矿石率先上调40-50元/吨后，贵州磷矿石交易价格跟涨30-40元/吨，2月24日贵州磷矿报价再次调涨20元/吨，其中，开阳地区28%车板价报价上涨20元至1020元/吨，30%车板报价后续有跟涨可能；福泉地区28%车板报价上涨20元至1020元/吨；进口埃及磷矿28%品位报价上涨5美金至120美元/吨CFR以上。目前未到春耕市场高需求阶段，下游肥料企业装置正常生产，国内磷铵库存仍处于低位，短期内对磷矿需求以稳为主。我们认为，考虑3月之后春耕不断拉近，且国家对磷肥的保供稳价政策，磷肥价格有望迎来反弹；远期“磷矿石-湿法磷酸-湿法净化磷酸-磷酸铁（锂）”产业链的扩产将带动上游磷矿石可观的需求增量，而磷矿石产量增量有限主要受制于磷矿采选行业的高壁垒而非仅仅主产区的流通性限制政策，随着供需格局进一步收紧，我们看好磷矿资源的稀缺性日益凸显，磷矿石行业有望迎来价值重估，我们看好企业配套优质磷矿资源，并有望受益于磷肥出口配额。受益标的：云天化、兴发集团、川恒股份、云图控股等。 　　本周行业观点二：江浙织机开机率继续提升，多数制冷剂价差扩大 　　化纤：据Wind数据，截至2月23日，聚酯产业链江浙织机负荷率为67.52%，较2月16日+8.59pcts，开工负荷持续提升。制冷剂：周内萤石企业开工平稳，生产萤石粉多供应节前订单或填补工厂库存。国内无水氢氟酸山东地区商谈价格在9200-9500元/吨，市场主流重心维稳；制冷剂R22市场坚挺维稳。纯碱：据百川盈孚数据，截至2月23日，轻质纯碱市场均价为2763元/吨，重质纯碱市场均价为2977元/吨，国内纯碱市场行情暂稳。国内纯碱厂家订单仍较满，厂家现货库存量继续保持低位。 　　行业新闻：欧洲巴斯夫关闭年产30万吨TDI装置等 　　【TDI】2月24日，据天天化工网报道，欧洲巴斯夫关闭年产30万吨TDI装置。受益标的：万华化学、沧州大化等。 　　受益标的 　　【化工龙头白马】万华化学、华鲁恒升、恒力石化、荣盛石化、东方盛虹、卫星化学、扬农化工、新和成、赛轮轮胎等；【化纤行业】泰和新材、新凤鸣、华峰化学、新乡化纤、三友化工、海利得等；【氟化工】金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技、中欣氟材、东岳集团等；【纯碱&氯碱】远兴能源、三友化工、双环科技、山东海化、雪天盐业、中泰化学、新疆天业、滨化股份等；【三氯氢硅&硅烷】宏柏新材、晨光新材、三孚股份；【农化&磷化工】云图控股、和邦生物、川发龙蟒、云天化、湖北宜化、川恒股份、兴发集团、东方铁塔、盐湖股份、亚钾国际等；【硅】合盛硅业、新安股份、硅宝科技；【其他】黑猫股份、江苏索普、苏博特等。 　　风险提示：油价大幅波动；下游需求疲软；宏观经济下行。

中心思想 业绩强劲增长与产品结构优化 康缘药业在2022年实现了营收和归母净利润的显著增长，分别达到43.51亿元（+19.25%）和4.34亿元（+35.54%），超额完成股权激励考核目标。公司产品结构持续优化，非注射剂收入占比提升至66.65%，其中金振口服液等核心非注射剂品种表现出强劲的增长势头，热毒宁注射液也因列入新冠诊疗推荐用药而恢复增长。 创新驱动与市场拓展策略 公司持续加大研发投入，新药储备丰富，并有多个创新中药获批上市并快速放量，如筋骨止痛凝胶和银翘清热片。展望2023年，康缘药业将聚焦金振口服液、热毒宁注射液、银杏二萜三大核心品种，并积极发展非注射品种群梯队和加大基层市场开发力度，以股权激励提升员工积极性，为公司未来发展提供充足动力。 主要内容 2022年业绩回顾与产品结构分析 整体财务表现： 2022年公司实现营业收入43.51亿元，同比增长19.25%；归属于母公司净利润4.34亿元，同比增长35.54%；扣除非经常性损益的净利润3.95亿元，同比增长30.87%。经营现金流净额9.96亿元，同比增长9.65%。 季度业绩分析： 公司Q1和Q3收入增长均超过25%，Q2和Q4受疫情影响增速放缓，但扣非净利润在除Q2外均实现35%以上高增长，Q4利润增长尤其明显。 产品结构优化： 非注射剂收入占比从2021年的64.3%提升至66.65%，同比增长23.69%，超过股权激励22%的增速预期。 核心品种表现： 口服液收入增长68.4%至11.22亿元，主要得益于金振口服液销售量同比增长74.8%，首次销售规模达10亿元。 注射剂同比增长11.3%，主要系热毒宁注射液销售量同比增长54.9%，部分原因在于其被列入新冠诊疗推荐用药。 颗粒剂/冲剂收入增长104.46%，主要系杏贝止咳颗粒、散寒化湿颗粒（皆为新冠诊疗推荐用药）销售额上升。 凝胶剂收入增长417.69%至0.3亿元，主要系筋骨止痛凝胶进入医保后快速放量。 盈利能力与费用： 口服液毛利率2020-2022年持续提升，注射剂和胶囊毛利率有所下降。2022年各季度净利率均高于2021年同期，费用率（销售、研发、管理）整体保持稳定。 营运能力改善： 2022年应收账款周转天数从83天下降至60天，存货周转天数从125天下降至101天，营运效率显著提升。 研发创新与未来增长潜力 丰富的新药储备： 截至2022年底，公司拥有205个药品生产批件，其中46个为中药独家品种，4个中药保护品种。108个品种被列入2022版国家医保目录（含24个独家品种），43个品种进入国家基本药物目录（含6个独家品种）。 创新中药获批上市： 自2020年7月新中药注册分类实施以来，公司相继获批3款呼吸系统疾病中成药，包括1.1类中药新药银翘清热片、3.2类中药新药散寒化湿颗粒和3.1类中药新药苓桂术甘颗粒。 新上市药品快速放量： 筋骨止痛凝胶在2020年进入国家医保目录后，2022年收入增长418%至0.3亿元。银翘清热片于2021年获批上市，并于2023年1月进入医保目录，有望实现快速放量。 2023年战略重点与市场布局 核心品种打造： 公司将继续打造金振口服液、热毒宁注射液、银杏二萜三大核心大品种。 非注射品种群梯队建设： 布局一批发展级品种，形成非注射品种群梯队，包括杏贝止咳颗粒、桂枝茯苓胶囊、腰痹通胶囊、复方南星止痛膏等独家医保、基药品种，预计疫情管控放开后将恢复较快增长。 基层市场开发： 加大基层市场开发力度，推动独家基药品种杏贝止咳颗粒、银翘解毒软胶囊快速覆盖各城市社区服务中心和乡镇卫生院，并力争实现金振口服液对公司现有基层终端的全覆盖。 股权激励效应： 公司对161名核心骨干进行股权激励，并平均涨薪10%以上，有望提升员工积极性，为2023年加速发展提供动力。 盈利预测与投资建议： 基于产品结构优化和新药放量预期，上调2023-2024年、新增2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为5.39/6.56/8.00亿元，维持“买入”评级。 风险提示： 市场竞争加剧导致产品推广不及预期风险；产品价格下降风险。 总结 康缘药业在2022年展现出强劲的业绩增长势头，成功完成股权激励考核目标。公司通过持续优化产品结构，提升非注射剂收入占比，并成功推动金振口服液等核心品种快速放量。在研发创新方面，公司新药储备丰富，多款创新中药获批上市并展现出良好的市场潜力。展望2023年，康缘药业将聚焦核心大品种的打造、非注射品种群梯队的建设以及基层市场的深度开发，辅以有效的股权激励机制，有望进一步巩固市场地位并实现可持续增长。尽管面临市场竞争和产品价格波动的风险，但公司凭借其全面的研发平台、丰富的产品管线和清晰的市场战略，未来发展前景依然乐观，因此维持“买入”评级。

　　康缘药业(600557) 　　完成2022年股权激励考核目标，产品结构持续优化，维持“买入”评级 　　2月20日，公司发布2022年年报：2022年实现营收43.51亿元（+19.25%），归母净利润4.34亿元（+35.54%），扣非净利润3.95亿元（+30.87%）。公司Q1/Q3收入皆增长25%+，实现较高增长，Q2由于疫情影响收入增速为12%，Q4收入增速为15%，预计与Q4医院加大呼吸类药品储备导致心脑血管药品院内销售减少有关。公司逐步优化产品结构，非注射产品收入快速增长，我们上调2023-2024年、新增2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为5.39（原为5.08）/6.56（原为6.21）/8.00亿元，EPS分别为0.92/1.12/1.37元，当前股价对应PE分别为27.7/22.8/18.7倍，维持“买入”评级。 　　非注射剂收入占比继续提升，金振口服液快速放量，热毒宁注射液恢复增长分剂型看，2022年公司收入结构进一步优化，非注射剂收入占比从2021年的64.3%提升至66.65%，收入同比增长23.69%，超过股权激励22%的增速预期。口服液收入增长68.4%达到11.22亿元，主要系金振口服液销售量增长74.8%；注射剂同比增长11.3%，主要系热毒宁注射液销售量同比增长54.9%（销售加大拓展+列入新冠诊疗推荐用药）。颗粒剂/冲剂收入增长104.46%，主要系杏贝止咳颗粒、散寒化湿颗粒销售额上升所致（皆为新冠诊疗推荐用药），凝胶剂收入增长417.69%至0.3亿元，主要系筋骨止痛凝胶进入医保后快速放量所致。 　　2023年经营重点：打造3大核心品种，发展非注射品种群梯队和基层市场公司继续打造金振口服液、热毒宁注射液、银杏二萜3个核心大品种，同时布局一批发展级品种，以形成非注射品种群梯队。同时，公司将加大开发基层市场，助力独家基药品种杏贝止咳颗粒、银翘解毒软胶囊快速覆盖各城市社区服务中心和乡镇卫生院，同时力争实现金振口服液对公司现有基层终端的全覆盖。 　　风险提示：市场竞争加剧导致产品推广不及预期风险；产品价格下降风险。

　　一周观点：国家药监局加强中药新药注册管理，推动中药注册流程优化2月10日，国家药监局发布《中药注册管理专门规定》（下称“专门规定”），自2023年7月1日起施行。《专门规定》是在2008年原国家食药监局发布的《中药注册管理补充规定》基础上，充分吸纳药品审评审批制度改革成熟经验，结合疫情防控中药成果转化实践探索，借鉴国内外药品监管科学研究成果，全方位、系统地构建了中药注册管理体系，进一步对中药研制相关要求进行细化，加强了中药新药研制与注册管理。《专门规定》此次加大了对三结合当中的人用经验的应用指导，根据条件优化审评审批流程。强调建立适合中药研制情形的简化审批、优先审批、附条件审批、特别审批的相应规定，明确了部分药品豁免临床试验的条件，有望推进药品注册工作节奏加快。例如：（1）对古代经典名方中药复方制剂的上市申请实施简化注册审批；（2）对临床定位清晰且具有明显临床价值的部分中药新药等的注册申请实行优先审评审批。此外，《专门规定》此次加大了对儿科用药的新药研发支持。 　　一周观点：医保局发布政策加速推动处方外流，零售药店龙头进一步受益2月15日，国家医疗保障局办公室发布《关于进一步做好定点零售药店纳入门诊统筹管理的通知》，高度重视定点零售药店纳入门诊统筹工作，将门诊统筹基金用于扩大医药服务供给，保障居民更好的享受统筹医保便利，近年来随着“医疗、医药、医保”三医联动改革的不断深入，“药占比、零差率、医保控费、分级诊疗、一致性评价、带量采购、双通道”等一系列医改措施的稳步推进，以及“互联网+”政策、技术、服务的不断发展，医院处方外流逐步提速，医药分开趋势更加明朗。本次新发布《通知》在此前政策基础上推进处方进一步外流，带动药店承接处方量提升，龙头药房有望受益。龙头药房统筹资质药房布局领先，具备申请统筹资质的核心优势。有望优化行业竞争格局，推动行业集中度进一步提升。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：2月金股：海尔生物、泓博医药、戴维医疗、昌红科技、美年健康。稳健组合：毕得医药、康龙化成、昌红科技、开立医疗、羚锐制药、康缘药业、人福医药、东诚药业、益丰药房、老百姓、健之佳、海吉亚医疗、新天药业、寿仙谷。弹性组合：泓博医药、皓元医药、药石科技、美迪西、海泰新光、澳华内镜、戴维医疗、采纳股份、博腾股份、康拓医疗、完美医疗。受益标的：迪安诊断、联影医疗、九洲药业、凯莱英、纳微科技、百普赛斯、神州细胞、康希诺、万泰生物、石药集团、三叶草生物、丽珠集团、君实生物、鱼跃医疗、乐普医疗、怡和嘉业、美好医疗、东方生物、安旭生物、万孚生物、明德生物、汤臣倍健。 　　风险提示：政策执行不及预期，行业黑天鹅事件。

　　本周行业观点一：苯酚、丙酮价格稳中上涨，酚酮企业利润回升 　　我国苯酚生产线主要采用异丙苯法，生产过程中会产生大量丙酮作为副产物，因此苯酚、丙酮及其下游常被统称为酚酮产业链。苯酚：市场价格稳步上涨，场内库存消化明显。据百川盈孚数据，截至2月16日苯酚市场均价为8174元/吨，较上周五上涨5.9%。本周周初国内苯酚港口库存水平较上涨周五减少0.2万吨，前期积压的库存得到有效消化。丙酮：市场价格稳中上涨，出货节奏逐渐转快。据百川盈孚数据，截至2月16日，我国丙酮市场均价为5558元/吨，较上周五均价上涨6.06%。沙特丙酮装置停车检修，泰国货源持续延期到港，供给端收紧支撑国际市场丙酮价格全面上涨。由于上游纯苯、丙酮价格坚挺，目前我国酚酮工厂理论值持续处于亏损状态，工厂受供应面紧张刺激积极调涨苯酚/丙酮挂牌价格，酚酮利润开始回升。受益标的：维远股份等。 　　本周行业观点二：制冷剂价格持续上行，市场交投逐步开启 　　【制冷剂】据百川盈孚数据，本周（2月13日-2月17日）制冷剂R22市场坚挺维稳，下游需求有待恢复；空调售后市场需求淡季，厂家刚需采买，受假期物流不畅及出口许可证办理影响，1月出口面利空，近期市场交投逐步开启，外贸面拿货量稳步回升，部分厂家反馈库存不足，不接新单，且配额支撑下企业挺价为主，整体价格维持高位。我们认为，随着碳达峰、碳中和战略的持续推进，各类非二氧化碳温室气体的管控中，HFCs政策预期最为明朗、路径最为清晰，随着我国第二代制冷剂配额的大幅削减、第三代制冷剂配额管理措施逐步落地，以及下游空调、汽车等消费需求持续复苏，制冷剂后市价格有望持续抬升。 　　行业新闻：我国首个甲醇制氢加氢一体站投用等 　　【甲醇制氢】2月15日，我国首个甲醇制氢加氢一体站在辽宁大连投用，该站是由中石化燃料油公司大连盛港油气氢电服“五位一体”综合加能站升级而来，每天可产出1000公斤99.999%高纯度氢气。该项目采用中国石化自主研发的分布式甲醇制氢系统，包含甲醇重整、催化氧化、过程强化等多项自主创新成果。 　　受益标的 　　【化工龙头白马】万华化学、华鲁恒升、恒力石化、荣盛石化、东方盛虹、卫星化学、扬农化工、新和成、赛轮轮胎等；【化纤行业】泰和新材、新凤鸣、华峰化学、新乡化纤、三友化工、海利得等；【氟化工】金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技、中欣氟材、东岳集团等；【纯碱&氯碱】远兴能源、三友化工、双环科技、山东海化、雪天盐业、中泰化学、新疆天业、滨化股份等；【三氯氢硅&硅烷】宏柏新材、晨光新材、三孚股份；【农化&磷化工】云图控股、和邦生物、川发龙蟒、云天化、湖北宜化、川恒股份、兴发集团、东方铁塔、盐湖股份、亚钾国际等；【硅】合盛硅业、新安股份、硅宝科技；【其他】黑猫股份、江苏索普、苏博特等。 　　风险提示：油价大幅波动；下游需求疲软；宏观经济下行。