中心思想 社会服务行业复苏分化与结构性机遇显现 本报告深入分析了2023年第三季度社会服务行业的市场动态与关键数据，揭示了行业在整体复苏背景下的结构性分化与新兴机遇。核心观点包括：出行与旅游板块在暑期旺季的强劲复苏，尤其体现在旅游景区业绩的超预期增长和免税业务的边际改善；餐饮与酒店行业在宏观消费谨慎的背景下，通过模式创新和资产优化寻求增长；福瑞达等特定公司凭借管理层调整和核心业务（化妆品）的显著增长，展现出强劲的盈利能力提升潜力；同时，社会服务板块整体市场表现承压，但教育等细分领域呈现领涨态势。 创新驱动与资产优化成为企业发展新引擎 报告强调，面对复杂的市场环境，社会服务行业内的企业正积极通过业务模式创新和资产结构优化来提升竞争力。例如，海底捞和奈雪的茶通过拓展新业态和新消费场景以贴近年轻消费者；锦江酒店则通过转让非核心资产实现“资产更轻”的运营模式，以期确认投资收益并提升盈利效率。这些策略不仅有助于企业适应市场变化，也为行业未来的可持续发展注入了新动能。 主要内容 出行/旅游：暑期旺季业绩超预期，免税业务持续改善 旅游景区Q3业绩弹性显著，长白山表现亮眼 2023年第三季度，出行/旅游板块受益于暑期传统旺季的强劲催化，旅游景区业绩预计延续超额修复。根据中国旅游研究院数据，暑期全国国内旅游人次达18.39亿，实现国内旅游收入1.21万亿元，旅游热度显著高于2019年同期。长线游占据主导，带动交通、酒店、景区旅游产品量价齐升。具体数据显示，暑期国内热门城市机票预订量较2019年增长40%，酒店预订量增长1.4倍，门票预订量增长35%。价格方面，全国各省进港机票均价同比上涨14.17%，酒店客房均价同比上涨46.88%，景区门票均价同比上涨4.63%。 长白山作为典型案例，其2023年前三季度业绩预告显示，预计营收约5亿元，较2019年同期增长30%；单三季度营收3.3亿元，较2019年同期增长30%。归母净利润预计1.47-1.57亿元，同比大幅提升675.09%-714.21%，较2019年同期增长79%-91%；单三季度利润1.35-1.45亿元，较2019年同期增长28%-37%。客流方面，2023Q3主景区累计接待游客158.53万人次，较2019年同期增长6%，其中7月和9月客流分别增长15.1%和24.46%。客单价方面，受益于景区北山门下移、城域交通布局深化以及客运业务经营范围扩张，预计人均客运单价较2019年同期增长约20%，客运收入同比增长约27.2%。此外，公司加快山下休闲度假项目开发，暑期温泉酒店入住率和房间单价超预期提升，预计酒店及其他业务较2019年同期增长35%以上，显示出客单价提升对业绩拉动作用强于客流增长。 航空与访港数据：国内回落，国际及全球访港持续恢复 双节假期后，国内民航出行需求环比回落。本周（10.8-10.14）全国日均客运执行航班量13589架次，恢复至2019年同期93%。其中，国内客运日均执行航班量12171架次，恢复至2019年同期102%。国际航班持续恢复，但仍未达到疫情前水平。 访港数据显示，本周（10.8-10.14）内地访客总入境人次达498599人，环比下降42.7%；全球访客总入境人次（除内地外）达172602人，环比增长26.8%。内地访客日均人数恢复至2019年10月日均的87.6%，全球访客日均人数（除内地外）恢复至2019年10月日均的96.5%，全球访港人数创年内新高。 免税市场：中免毛利率改善，新业态布局加速 中国中免发布三季度业绩快报，Q3预计实现收入149.79亿元，同比增长27.87%；归母净利润13.33亿元，同比增长93.19%（受益于2022年同期低基数）。2023Q3毛利率为34.27%，同比提升9.6个百分点，环比提升1.8个百分点，持续改善；归母净利率8.9%，同比提升3个百分点，环比下降1.5个百分点，整体符合预期。公司年内更加注重利润与规模的平衡，通过调整会员积分权益、汇兑收益管理和精细化折扣定价等措施，收效显著。 离岛免税旺季将至，新开业态有望贡献增量。三亚凤凰国际机场cdf免税店二期已于9月7日开业，经营面积扩容5000平米；三亚国际免税城一期二号地也将近期开业，引入LV等顶奢有税品牌有望引流。王府井旗下一站式购物中心海垦广场预计于10月28日开业，未来有望形成“离岛免税+岛民免税”双轮布局。LVMH旗下旅游零售商DFS迪斐世宣布与申亚集团合作，计划于2026年前在海南三亚建成首个世界级的七星奢侈品零售和休闲娱乐胜地，预计占地12.8万平方米，囊括1000个奢侈品牌，目标至2030年吸引年客流3000万，将进一步加剧三亚旅游零售商业竞争格局。 餐饮与酒店：模式创新与资产优化并举 餐饮市场：大盘恢复但消费趋于谨慎，企业创新求变 《中国餐饮品牌力白皮书2023》指出，2023年前8个月全国餐饮收入取得5年以来最好成绩，同比增速远高于社会消费品零售总额和商品零售。报告预计2023年全年餐饮业收入大概率将超过2019年，餐饮行业正迈向5万亿时代。然而，尽管市场强势复苏，消费者信心指数仍处于低位，餐饮消费预期趋向谨慎。餐饮创业竞争激烈，2023年前8个月餐饮相关企业注销、吊销数量已超过2022年全年。 面对市场变化，餐饮企业积极尝试新模式。海底捞在西安文理学院食堂开设全球首家校园店，推出钵钵鸡套餐、小龙虾炒饭等产品，以48元的双人套餐贴近大学生消费需求。奈雪的茶推出“奈雪茶馆”，全国首店于10月13日在深圳开业，定位于以纯茶及原叶茶零售为主的茶饮生活空间，涵盖“小盒茶”、“一席茶”、“原叶鲜奶茶”及“茶咖”4系列共22款产品，价格区间在5-21元，旨在开辟“茶空间”和“茶叶新零售”新赛道。 酒店行业：华住新开业数创新高，锦江轻资产战略推进 2023年第三季度，主要酒管集团新开业情况分化。华住集团新开业酒店数再创新高，前五省份合计新开185家，主要集中在华东区域（江苏、山东、浙江）和华中区域（湖北），以汉庭、全季等经济型或轻中端酒店品牌为主。锦江酒店集团小幅微升，前五省份合计新开118家，主要集中在西南省份（四川）和华东区域（山东），且均为中档、中高档酒店品牌（维也纳、维也纳国际、丽枫、白玉兰、希岸）。首旅如家集团和亚朵集团新开业数量相对落后。 锦江酒店拟挂牌转让全资子公司时尚之旅酒店管理有限公司100%股权，标的股权评估价值约为16.55亿元。此举旨在减少直营资产，实现“资产更轻”的运营模式，公司预计可确认投资收益约4.2亿元。时尚之旅2023年上半年实现净利润1125万元，净利率10.8%，显示出该资产具备盈利能力。这一战略调整有助于锦江酒店优化资产结构，提升盈利效率。 福瑞达：管理层调整顺应大健康战略，化妆品业务Q3增长显著 10月12日，福瑞达公告变动部分董事及高级管理人员，将山东福瑞达医药集团相关管理人员提拔至上市公司层面，给予化妆品和药品管理团队更高权限。此次调整顺应公司大健康发展战略，治理机制进一步理顺，有望促进化妆品、医药、原料板块加速发展。公司第二批次标的资产相关股权及债权将于10月31日前完成交割，后续将聚焦以化妆品为主，医药+原料协同发展的大健康产业，预计盈利能力将继续得到显著提升。2023年上半年，公司毛利率/净利率分别为44.2%/9.5%，同比分别提升13.3和5.2个百分点，主要得益于房地产业务剥离后盈利水平的改善。化妆品、生物医药、原料板块毛利率均处于较高水平。 公司化妆品业务以“4+N”品牌战略及“1托N”聚焦战略为基础高质量发展。根据久谦中台数据，2023年第三季度，颐莲和瑷尔博士两大核心品牌线上销售数据亮眼。颐莲品牌线上（天猫+京东+抖音）销售额在7月、8月、9月分别同比增长43.5%、42.7%、54.6%，Q3线上品牌增速显著。其中，玻尿酸深层补水为主的爽肤水/乳液面霜占比分别为57.3%/16.5%，嘭嘭霜增速亮眼。瑷尔博士线上销售额在7月、8月分别同比增长45.5%、20.5%，9月略有回落（-12.8%）。其洁面/护肤套装/贴片面膜占比分别为30.3%/19.7%/14.7%，洁颜蜜2.0氨基酸洗面奶和积雪草益生菌面膜2.0表现突出。 行业行情回顾：社服板块跑输大盘，教育类领涨 本周（10.9-10.13）社会服务指数下跌5.23%，跑输沪深300指数4.52个百分点，在31个一级行业中排名第31。2023年初至今，社会服务行业指数下跌19.16%，低于沪深300指数的-5.77%，在31个一级行业中排名第28。 本周社服标的表现分化，教育类标的领涨。涨幅前三名分别为学大教育（13.72%）、中公教育（12.81%）、西域旅游（9.53%）。跌幅前三名分别为兰生股份（-10.63%）、华测检测（-10.37%）、信测标准（-8.22%）。净流入额前三名为中公教育（49466万元）、传智教育（5992万元）、学大教育（5129万元）。净流出额后三名为宋城演艺（-9365万元）、首旅酒店（-6868万元）、中青旅（-5433万元）。 风险提示 报告提示了项目落地不及预期、出行不及预期以及行业竞争加剧等潜在风险。 总结 本周社会服务行业周报全面分析了2023年第三季度及近期市场表现。出行与旅游板块在暑期旺季的强劲需求下实现了显著复苏，尤其体现在旅游景区业绩的超预期增长和免税业务的边际改善，长白山等公司通过客单价提升和多元业态优化实现了业绩弹性。餐饮行业虽整体恢复，但消费者信心仍趋谨慎，海底捞和奈雪的茶通过创新模式积极拓展新市场。酒店行业则呈现华住新开业酒店数创新高、锦江酒店通过出售资产实现轻资产运营的趋势。福瑞达公司在管理层调整后，大健康战略进一步理顺，化妆品业务Q3线上销售额实现显著增长。然而，社会服务板块整体市场表现弱于大盘，但教育等细分领域表现突出。未来，行业需持续关注宏观经济走势、消费信心变化以及市场竞争加剧等风险因素。

　　本周行业观点一：9月制造业PMI指数继续回升，重返荣枯线以上 　　据国家统计局数据，2023年9月，我国制造业采购经理指数（PMI）为50.2%，环比8月上升0.5pcts，延续回升态势，重返荣枯线以上。其中生产指数、新订单指数和供应商配送时间指数均高于50%临界点，产需两端继续改善；原材料库存指数、从业人员指数分别为48.5%、48.1%，环比8月均上升0.1pcts。此外，我国非制造业PMI、综合PMI分别为51.7%、52.0%，环比8月均上升0.7pcts。随着稳增长系列政策效应逐步显现，目前我国三项PMI指数均位于扩张区间，经济景气度回升明显，多种化工品需求有望持续改善，建议关注涤纶长丝、粘胶短纤、烧碱、纯碱、萤石等品种。 　　本周行业观点二：萤石价格继续上涨，片碱价格维持高位 　　萤石：上周（9月25日-9月28日）萤石市场再度开启上行，市场重心小幅上移。据百川盈孚数据，截至9月28日，国内97%湿粉市场均价在3467元/吨，较前一工作日上涨42元/吨，涨幅1.23%；较9月22日上涨92元/吨，涨幅2.73%。2023年9月底，萤石下游新月价格开始陆续出具，各产品市场重心上移，受此利好因素托举，上周萤石厂家挺价情绪再起，多地报价顺势上行。片碱：上周（9月25日-9月28日）国内部分地区碱厂灵活调涨。据Wind数据，截至9月28日，我国片碱价格为3830元/吨，较9月22日上涨0.79%。截至9月29日，片碱市场库存为1.24万吨，环比9月22日上升3.33%。上周西北地区部分碱厂片碱新单报价上调50元/吨，其他企业多持稳出货；部分主流片碱企业完成国庆期间销售计划，近期交付预售长单为主，片碱出货顺畅，无库存压力。 　　本周新闻：阿科玛宣布将扩建其在中国常熟工业基地的产能 　　【阿科玛】据化工新材料公众号，9月28日，阿科玛宣布将其在中国常熟工业基地的有机过氧化物产能扩大至原来的2.5倍。这项投资约达5000万欧元，将助力集团在快速增长的市场中为亚洲客户提供支持，尤其是可再生能源领域。 　　受益标的 　　【化工龙头白马】万华化学、华鲁恒升、恒力石化、荣盛石化、东方盛虹、卫星化学、扬农化工、新和成、赛轮轮胎等；【化纤行业】新凤鸣、华峰化学、三友化工、海利得等；【氟化工】金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技、东岳集团等；【农化&磷化工】云天化、兴发集团、川恒股份、云图控股、和邦生物、川发龙蟒、湖北宜化、东方铁塔、盐湖股份、亚钾国际等；【硅】合盛硅业、硅宝科技、宏柏新材、三孚股份、晨光新材、新安股份；【纯碱&氯碱】远兴能源、三友化工、双环科技、山东海化、中泰化学、新疆天业、滨化股份等；【其他】振华股份、黑猫股份、江苏索普、苏博特等。 　　风险提示：油价大幅波动；下游需求疲软；宏观经济下行。

　　上周（9月25日-9月28日）行情回顾 　　新材料指数下跌0.39%，表现强于创业板指。半导体材料跌0.23%，OLED材料涨1.45%，液晶显示涨1.61%，尾气治理跌0.41%，添加剂跌0.41%，碳纤维跌0.58%，膜材料跌0.19%。涨幅前五为石英股份、彤程新材、水晶光电、沃特股份、松井股份；跌幅前五为共创草坪、东来技术、安集科技、国瓷材料、昊华科技。 　　新材料周观察：茂金属聚丙烯进口依赖度较高，进口替代空间广阔 　　茂金属聚丙烯为具有更高附加值的聚丙烯产品，在生产上其与普通聚丙烯产品的区别在于催化剂的不同。根据《聚丙烯催化剂及生产工艺新进展》（王俊荣等人），常规的聚丙烯是由Ziegler-Natta催化剂催化，而茂金属是指由过渡金属（如锆、钛、铪等）与环戊二烯形成的有机金属配位化合物，利用茂金属催化剂合成的聚丙烯称为茂金属聚丙烯（mPP），根据金属和有机配体排列组合，存在成千上万种茂金属化合物。茂金属催化剂为单活性中心催化剂，可以精确地定制聚丙烯树脂的分子结构。mPP主要应用于高端产品。根据聚烯烃人报道，茂金属聚丙烯主要用于熔喷料、高端卫生产品；少量用于高端产品包装。成套的茂金属催化剂包括主催化剂、助催化剂和载体，需根据反应进行完整体系的筛选。茂金属催化剂合成困难，其主要原因在于：（1）长期以来，国外对茂金属催化剂进行技术封锁；（2）技术壁垒高；（3）高效助催化剂国内尚不能生产。根据油化材讯、聚丙烯人报道，全球mPP需求量已经超过50万吨/年，2020年国内mPP需求量为10.2万吨，但国内产量仅能满足自身12.7%需求量（进口依赖度87.3%），进口依赖度较高。未来随着国内对高端产品的需求持续增加，mPP存在广阔进口替代空间。根据岳阳兴长公告，公司惠州立拓30万吨/年聚烯烃新材料项目，所使用特种催化剂及高端聚丙烯产品开发成套技术，均为公司自主研发的核心技术。受益标的：岳阳兴长等。 　　重要公司公告及行业资讯 　　【中石科技】定增上市:公司完成非公开发行，发行股票0.19亿股，发行价格16.08元/股，新增股份上市日为2023年9月27日。 　　受益标的 　　我们看好在国家安全、自主可控战略大背景下，化工新材料国产替代的历史性机遇，受益标的：【电子（半导体）新材料】昊华科技、鼎龙股份、国瓷材料、阿科力、洁美科技、长阳科技、瑞联新材、万润股份、东材科技、松井股份、彤程新材等；【新能源新材料】晨光新材、宏柏新材、振华股份、百合花、濮阳惠成、黑猫股份、道恩股份、蓝晓科技、中欣氟材、普利特等；【其他】利安隆等。 　　风险提示：技术突破不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动等。

　　可孚医疗(301087) 　　家用医疗器械领军企业， 正处快速成长期， 首次覆盖， 给予“买入”评级 　　可孚医疗专注家用医疗器械 14 载，经过多年渠道深耕和研发扩品，已形成健康监测、康复辅具、呼吸支持、医疗护理、中医理疗五大核心家用医疗器械板块，以满足客户一站式购物需求。 考虑公司目前处于精益管理优化费用支出、横向扩品类别纵向升级迭代、新产能推升自产比例、健耳听力门店扩店卡位阶段，收入利润有望快速增速， 我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 4.57/5.69/7.15亿元， EPS 分别为 2.19/2.73/3.43 元，当前股价对应 P/E 分别为 17.5/14.0/11.2 倍，与可比公司比较具备估值性价比且成长性较强， 首次覆盖， 给予“买入”评级。 　　 家用医疗器械为医疗器械第二大赛道，国内龙头在后疫情时代将大有可为 　　据医械汇测算，中国家用医疗器械市场规模从 2017 年的 750 亿元增长到 2022 年2086 亿元， CAGR 为 23%，目前是第二大医疗器械赛道，此赛道正处于器械生命周期的前期快速发展阶段。同时在后疫情时代，人们对自身健康管理更加重视，及国内老龄化进一步加深，即时家庭健康监控、智能诊断和快速治疗尤显必要，家用检测和康复保健器械需求中长期将持续释放，其中品牌形象好、客户粘性高、全渠道布局早、品类丰单品突出的头部企业有望在β机会中大有可为。 　　可孚医疗通过产品升级和提升自产有效提高毛利率，立体式渠道为产品赋能 　　公司具有清晰的产品研发上市规划，通过拓展中高端产品类别，升级迭代老产品，以及长沙和湘阴基地募投项目产能爬坡，自产比例有望不断提升，公司整体毛利率有望持续改善。公司拥有 102 家线上自营门店、 20 多万家药店合作和 11家仓储大卖场立体式渠道，可为公司新产品快速导入市场打开销售赋能，同时线上快速一站式购物和线下体验式购物相结合助力品牌力和影响力不断提升。 2023年 8 月“可孚”正式亮相央视频道，围绕制氧机、血糖仪、血压计等核心产品开展为期半年的立体化投放，知名度提升也正式进入加速阶段。 　　健耳听力验配中心正加速扩店卡位，潜在第二成长曲线已露锋芒 　　健耳听力业务处于助听器赛道，此赛道国产替代空间大（外资五大听力集团占90%市场份额）、国内渗透率低（不足 5%，远低于欧洲 20%、日本 14%）、老龄化加剧助听器需求较大和验配中心集中度不高。公司通过内延并购快速扩店卡位，截止 2022 年底，公司共有助听器验配中心 432 家和 1000 余名专业验配师，正逐步提高区域市场占有率和品牌影响力，且公司正积极研发真耳分析仪、高端数字助听器和定制机等产品，打造测听设备—助听器产品—助听器验配服务的产业链闭环，以满足不同消费需求，未来门店扩张量变有望带来利润释放质变。 　　风险提示： 公司新产品推广不及预期， 宏观经济下行致居民消费力大幅下降

　　本周（9月18日-9月22日）行情回顾 　　本周氟化工指数下跌0.98%，跑输基础化工指数0.26%。本周（9月18日-9月22日）氟化工指数收于4545.41点，下跌0.98%，跑输上证综指1.45%，跑输沪深300指数1.80%，跑输基础化工指数0.26%，跑输新材料指数0.09%。 　　氟化工周观点：萤石、制冷剂、氯化物价格持续上行 　　萤石：本周（9月18日-9月22日）萤石价格持续上行。据百川盈孚数据，截至9月22日，萤石97湿粉市场均价3,375元/吨，较上周同期上涨2.03%；9月均价（截至9月22日）3,297元/吨，同比上涨18.26%；2023年(截至9月22日)均价3,086元/吨，较2022年均价上涨10.55%。 　　制冷剂：本周（9月18日-9月22日）制冷剂价格总体上涨。截至09月22日，（1）R32价格、价差分别为15,000、904元/吨，较上周同期分别+1.69%、-14.70%；（2）R125价格、价差分别为24,500、8,755元/吨，较上周同期分别+4.26%、+6.48%；（3）R134a价格、价差分别为26,000、6,021元/吨，较上周同期分别+4.00%、+15.98%；（4）R22价格、价差分别为19,750、9,908元/吨，较上周同期分别持平、-5.44%。 　　重要公司公告及行业资讯 　　【配额政策】HFCs制冷剂配额政策初步落地，或有利于行业长期发展。9月21日，生态环境部发布《关于公开征求<2024年度氢氟碳化物配额总量设定与分配实施方案（征求意见稿）>意见的通知》，以及《<2024年度氢氟碳化物配额总量设定与分配实施方案（征求意见稿）>编制说明》。根据《方案》内容，我国HFCs生产和使用的基线值，以CO2为单位，分别为18.52亿吨（生产基线值=2020-2022年HFCs平均产量+65%HCFCs基线值）和9.04亿吨（使用基线值=内用生产配额+进口配额）。要点一：按品种发放配额，申请配额时可进行一次调整，调整上限10%。要点二：65%HCFCs暂不全部分配。近一个月来制冷剂价格普涨，展望2023Q4，预计在政策预期、成本推动、需求旺季等多重因素共振下，制冷剂行情有望迎来拐点，建议积极关注近期布局机会。 　　受益标的 　　我们认为，氟化工全产业链将进入长景气周期，从资源端的萤石，到碳中和最为彻底的行业之一制冷剂，以及受益于需求迸发的高端氟材料、含氟精细化学品等氟化工各个环节均具有较大发展潜力，国内企业将乘产业东风赶超国际先进，未来可期，建议长期重点关注。受益标的：【萤石】金石资源、永和股份、中欣氟材等；【制冷剂】巨化股份、三美股份、永和股份、昊华科技、东岳集团、东阳光、联创股份、鲁西化工等；【氟树脂】永和股份、昊华科技、巨化股份、东岳集团等；【氟精细】中欣氟材、新宙邦、昊华科技等。 　　风险提示：下游需求不及预期，价格波动，政策变化，安全生产等。

　　DS-1062有望成为下一款ADC爆款药物，国内TROP-2ADC药物蓬勃发展 　　9月23日，阿斯利康和第一三共联合宣布，DS-8201在治疗无法手术切除或转移性HR阳性，HER2低表达或阴性的经治乳腺癌患者的3期临床试验中结果积极，正在积极开展全球监管递交的计划。DS-1062采用第一三共专有的DXdADC技术设计的Trop-2ADC药物，在全球范围内开展TROPION系列临床开发计划，已有多个非小细胞肺癌和乳腺癌适应症处于3期临床。有望成为第一三共的另一重磅ADC药物。目前国内已有多款TROP-2ADC药物在研，其中科伦药业的SKB264处于3期临床阶段，其中三阴性乳腺癌、HR阳性、HER2阴性乳腺癌以及TKI耐药EGFR突变非小细胞肺癌适应症均进度最为靠前。SKB264进度位居第一梯队，有望成为首个获批国产TROP2-ADC。在国外，科伦博泰已独家许可默沙东在海外的研发、生产与商业化，SKB264的多项全球多中心注册性临床研究在筹备中。此外，君实生物的JS108、百利天恒的BL-M02D1、复旦张江的FDA018以及迈威生物的9MW2921等多个药物尚处于临床1期阶段。 　　本周医药生物上涨0.35%，子板块疫苗涨幅最多 　　本周整体趋于平稳，疫苗板块上涨最多，为3.78%；医疗耗材板块上涨0.92%，医疗研发外包板块上涨0.57%，其他生物制品板块上涨0.44%，医院板块上涨0.32%，中药板块上涨0.17%，线下药店板块上涨0.04%，化学制剂板块上涨0.04%；医疗设备板块下跌0.23%，体外诊断板块下跌0.24%，原料药板块下跌0.39%，医药流通板块下跌0.61%，血液制品板块下跌最多，为0.63%。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：中药：太极集团、羚锐制药；零售药店：益丰药房、健之佳；医疗服务：国际医学、美年健康、锦欣生殖、盈康生命、迪安诊断、希玛眼科；CXO：药明康德、普蕊斯、泓博医药；科研服务：毕得医药、百普赛斯；生物制品：博雅生物；创新药：东诚药业；化药原料药：人福医药、华东医药、九典制药；医疗器械：迈瑞医疗、开立医疗、戴维医疗、采纳股份。 　　受益标的：中药：片仔癀、康恩贝；零售药店：大参林；医疗服务：爱尔眼科；CXO：百诚医药、阳光诺和；科研服务：阿拉丁、药康生物；生物制品：神州细胞；创新药：科伦药业、君实生物、百利天恒、复旦张江、迈威生物、荣昌生物、科伦药业、乐普生物；化药原料药：远大医药、恩华药业；医疗器械：华兰股份、可孚医疗、联影医疗、华大智造、微创机器人、润达医疗。 　　风险提示：政策执行不及预期，行业黑天鹅事件。

　　本周（9月18日-9月22日）行情回顾 　　新材料指数下跌0.89%，表现弱于创业板指。半导体材料跌2.58%，OLED材料跌1.37%，液晶显示跌0.78%，尾气治理涨0.46%，添加剂涨1.31%，碳纤维跌0.67%，膜材料涨0.22%。涨幅前五为东来技术、新纶新材、安集科技、裕兴股份、扬帆新材；跌幅前五为凯美特气、瑞丰新材、南大光电、容大感光、强力新材。 　　新材料周观察：PSPI材料性能优异，国产替代空间广阔 　　光敏聚酰亚胺（PSPI）是一种对高能辐射如紫外光、α-射线、X-射线等敏感的一类聚酰亚胺材料，具有优异的绝缘性能、耐辐射、耐高温、高强度，且可在紫外光等高能辐射照射下自发实现图案化。PSPI在电子领域主要有光刻胶及电子封装两大作用，被广泛地应用于集成电路和绝缘隔层、表面钝化层及离子注入掩膜等。根据QYResearch数据，2022年全球PSPI市场规模达到了21亿元，预计2029年将达到120亿元，年复合增长率27.5%。PSPI的生产技术与市场主要由美国及日本企业所掌控和垄断，全球PSPI生产企业主要包括HDM公司、东丽Toray、富士胶片等企业。国内PSPI产业呈现“进口依赖度高、产业规模小、且产品多集中在中低端领域”等特点。中国PSPI市场存在较高的进口替代空间，在微电子、芯片等产业快速发展背景下，PSPI市场需求将持续攀升。目前国内PSPI行业已有多家企业布局。鼎龙股份是国内唯一一家PSPI产品在下游面板客户验证通过的企业，现有PSPI产能200吨/年，在2023年Q1实现PSPI产品销售收入同比增长85.11%。公司仙桃产业园年产1000吨PSPI项目也即将建成投产。国风新材与中科大先研院联合开发的半导体封装用PSPI光刻胶，取得阶段性成果，目前处于实验室送样检测阶段。受益标的：鼎龙股份、国风新材等。 　　重要公司公告及行业资讯 　　【宏昌电子】签署协议：公司全资子公司珠海宏昌，与比亚迪股份有限公司的全资子公司深圳市比亚迪供应链公司签署了《汽车零部件生产性物料采购通则》，比亚迪供应链公司将向珠海宏昌采购环氧树脂。 　　受益标的 　　我们看好在国家安全、自主可控战略大背景下，化工新材料国产替代的历史性机遇，受益标的：【电子（半导体）新材料】昊华科技、鼎龙股份、国瓷材料、阿科力、洁美科技、长阳科技、瑞联新材、万润股份、东材科技、松井股份、彤程新材等；【新能源新材料】晨光新材、宏柏新材、振华股份、百合花、濮阳惠成、黑猫股份、道恩股份、蓝晓科技、中欣氟材、普利特等；【其他】利安隆等。 　　风险提示：技术突破不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动等。

中心思想 重组胶原蛋白赛道前景广阔 本报告核心观点指出，重组胶原蛋白赛道因锦波生物的突破性科研发现而展现出巨大的长期发展潜力。公司旗下“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维”被证实能呈现与人皮肤胶原蛋白纤维网几乎一致的结构，其平均空隙宽度与人体自身胶原细胞孔道一致，为细胞有序增殖、分化、迁移等行为提供类似人体胶原的支撑空间。Frost&Sullivan数据预计，2027年重组胶原蛋白终端产品市场规模有望突破千亿，行业增长空间广阔，年复合增长率（CAGR）预计达42%。 消费复苏主线下的投资机遇 报告强调，在消费复苏主线下，国货美妆、医美、黄金珠宝和跨境电商等高景气细分赛道中的优质龙头企业具备显著的投资价值。这些企业凭借其强大的产品力、品牌力、渠道运营能力及技术创新，在各自领域表现突出，有望持续实现业绩增长。例如，珀莱雅、巨子生物在美妆领域表现亮眼，爱美客、朗姿股份在医美市场加速推进，老凤祥、周大生、潮宏基在黄金珠宝市场持续扩张，华凯易佰、吉宏股份则在跨境电商领域通过数字化和AI赋能实现高增长。 主要内容 零售行情回顾 市场表现与细分板块动态 本周（9月18日-9月22日），商贸零售指数报收2175.29点，上涨0.17%，跑输上证综指（上涨0.47%）0.30个百分点，在31个一级行业中位居第14位。2023年年初至今，零售行业指数下跌24.12%，表现弱于同期上涨1.40%的上证综指。在零售各细分板块中，本周互联网电商板块涨幅最大，周涨幅为1.32%；2023年年初至今，商业物业经营板块领跑，累计涨幅达11.49%。个股方面，ST通葡（+22.2%）、中成股份（+8.1%）、若羽臣（+6.3%）涨幅靠前。 零售观点：锦波生物公布新发现，看好胶原蛋白赛道发展 重组胶原蛋白技术突破与市场潜力 锦波生物科研团队公布新研究成果，公司旗下“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维”能呈现与人皮肤胶原蛋白纤维网几乎一致的纤维网状结构，其平均空隙宽度约10μm，与人体自身胶原细胞孔道宽度一致，可为组织细胞提供类似人体胶原的支撑空间，促进细胞有序增殖、分化、迁移等行为。这一发现为该产品在人体的应用和转化研究提供了重要依据。 “重组胶原蛋白”作为新型生物材料，应用领域广泛，市场空间巨大。根据Frost&Sullivan数据，2021年我国重组胶原蛋白终端产品市场规模已达108亿元，2017-2021年复合年增长率（CAGR）为63.8%。预计2022-2027年行业规模CAGR将达到42%，2027年有望突破千亿规模。报告指出，“重组人源化胶原蛋白”性能优于“重组类胶原蛋白”，后者不具备胶原蛋白纤维网结构。 自2022年以来，重组胶原蛋白市场关注度持续提升，巨子生物、锦波生物、创健医疗等行业领军企业资本化进程不断推进。近期，创健医疗完成超2亿元B轮融资，丸美股份举办第三届重组胶原蛋白科学家论坛，均彰显了资本市场对该赛道的高度关注和长期看好。 消费复苏主线下的高景气赛道优质公司 报告建议关注消费复苏主线下的高景气赛道优质公司，并提出了四大投资主线： 化妆品: 关注具备强产品力、强品牌力及强运营能力的国货美妆龙头。 珀莱雅: 2023H1营收36.27亿元（+38.1%），归母净利润4.99亿元（+68.2%），主品牌稳健，第二梯队品牌（彩棠、OR、悦芙媞）分别实现营收+78.7%、+94.2%、+64.8%的亮眼增长，国货美妆龙头地位稳固。 巨子生物: 2023H1营收16.06亿元（+63.0%），归母净利润6.67亿元（+52.5%），功效性护肤品（可复美+101.0%）增长较快，线上直销渠道营收占比达67.5%，重组胶原蛋白龙头表现亮眼。 华熙生物: 2023H1营收30.76亿元（+4.8%），归母净利润4.25亿元（-10.3%），在战略调整背景下短期经营承压，但医疗终端业务营收4.89亿元（+63.1%）表现较好，看好公司长期发展。 医美: 关注合规龙头企业。 爱美客: 2023H1营收14.59亿元（+64.9%），归母净利润9.63亿元（+64.7%），凝胶类产品营收（+139.0%）高增长，新品“如生天使”未来表现可期，产品、渠道、研发优势显著。 朗姿股份: 2023H1营收23.13亿元（+21.5%），归母净利润1.34亿元（+827.8%），医美业务盈利能力显著提升（毛利率54.1%，同比+4.7pct），“内生+外延”双重复苏加速推进。 黄金珠宝: 消费与投资需求双轮驱动高景气。 老凤祥: 2023H1营收403.44亿元（+19.6%），归母净利润12.73亿元（+43.0%），品牌积淀深厚，渠道扩张（净增22家营销网点至5631家），三年行动计划有望推动成长。 周大生: 2023H1营收80.74亿元（+58.4%），归母净利润7.40亿元（+26.4%），黄金品类高景气助推收入增长，渠道扩张节奏恢复良好（净开店119家至4735家）。 潮宏基: 2023H1营收30.06亿元（+38.3%），归母净利润2.09亿元（+38.8%），加盟渠道扩张亮眼（净增加盟店89家至923家），时尚珠宝构筑差异化产品力。 跨境电商: 基本面显著回暖，AI新技术赋能。 华凯易佰: 2023H1营收29.92亿元（+52.1%），归母净利润2.08亿元（+149.7%），跨境出口电商业务（+42.4%）高增长，深筑数字化壁垒驱动多元发展。 吉宏股份: 2023H1营收31.44亿元（+20.0%），归母净利润1.89亿元（+64.3%），作为东南亚跨境社交电商龙头，围绕“数据为轴，技术驱动”强化长期竞争力。 零售行业动态追踪 行业热点与公司公告 本周行业动态包括：创健医疗获L Catterton与中信里昂资本超2亿元B轮融资；中百集团线上自研平台“中百邻里购”正式上线到家业务；京东超市启动国货平价商品扶持专项；乔雅登丰颜鼻部适应症获批；抖音商城双11好物节招商大会正式启动；珀莱雅推出升级产品红宝石面霜3.0；锦波生物新发现为重组人源化胶原蛋白提供应用依据；瑞丽医美子公司拟1.5亿元建设皮肤注射产品生产平台；SHEIN英国子公司16个月收入突破11亿英镑；华东医药司美格鲁肽注射液Ⅲ期临床试验完成首例受试者入组；小红书宣布上线一站式线索经营平台私信通；淘宝上线“国货超市”，国货品牌成交额占比高达75%。 公司公告方面，吉宏股份、周大生、富森美发布半年度权益分派方案；珀莱雅2022年限制性股票激励计划第一个解除限售期解除限售；小商品城预计2023年前三季度归母净利润同比增长40%-50%；菜百股份预计2023年第三季度营业收入同比增长15.78%-31.43%。 风险提示 主要风险包括：消费复苏不及预期可能导致零售终端销售承压；行业竞争加剧可能影响公司盈利能力；以及反垄断等政策风险可能影响企业经营活动。 总结 本报告对商贸零售行业进行了专业且深入的分析。核心观点明确指出，重组胶原蛋白赛道因锦波生物的最新科研突破和巨大的市场潜力（预计2027年突破千亿规模）而备受瞩目，是未来值得长期关注的高景气领域。同时，在当前消费复苏的大背景下，国货美妆、医美、黄金珠宝和跨境电商等细分赛道中的优质龙头企业，凭借其在产品创新、品牌建设、渠道拓展和技术赋能方面的优势，展现出强劲的增长势头和显著的投资价值。报告通过详尽的数据和案例，分析了各重点公司的经营表现和战略布局。此外，报告也客观提示了消费复苏不及预期、行业竞争加剧和政策变化等潜在风险，为投资者提供了全面的市场洞察和决策参考。

中心思想 工程安全监测领域领先地位与核心竞争力 基康仪器深耕工程安全监测行业二十余载，已发展成为智能监测终端（精密传感器、智能数据采集设备）及安全监测物联网解决方案与服务的领先供应商。公司产品广泛应用于能源、水利、交通、智慧城市和地质灾害等关键基础设施领域，2022年智能监测终端收入占比高达74%。凭借振弦式传感、光纤光栅传感、光电传感、物联网集成应用及云服务平台应用等五大核心技术，公司在精密传感器和智能数据采集设备方面实现了国产替代，并拥有43项国家专利，构建了坚实的技术壁垒。公司通过募投项目进一步扩大智能数据采集设备产能113.19%，旨在巩固市场领先地位并提升综合竞争力。 多行业需求驱动下的业绩增长潜力 受益于国家对仪器仪表制造业投资的持续增长（2022年增长37.80%，2023H1增长24.1%）以及科学仪器国产化政策的推动，公司面临广阔的市场机遇。下游能源、水利、交通等支柱行业投资稳定增长，预计未来五年年均市场空间合计约31.43亿元，而公司2021年市场占有率合计仅为6.78%，显示出巨大的增长潜力。智慧城市和地质灾害等新兴领域的需求增长，也将为公司带来新的业绩增长点。公司财务表现稳健

　　华兰股份(301093) 　　药用胶塞龙头企业， 多年深耕助力国产替代， 首次覆盖， 给予“买入”评级 　　华兰股份深耕药用胶塞领域 31 年，重研发、稳质量、筑品牌牢牢占据龙头地位，近年通过快速响应能力满足市场新需求，药企客户群不断壮大。国内在政策和供应链加持下把握药用胶塞国产替代大机会，海外不断开疆扩土承接新客户和新品类合作。新建智能和启航车间有望进一步提高新产品附加值， 优化收入结构，助力业绩快速增长。 考虑公司目前处于新产能蓄力阶段， 药包材项目有望快速放量， 我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 1.16/1.68/2.50 亿元， EPS 分别为 0.86/1.24/1.84 元，当前股价对应 P/E 分别为 38.9/27.0/18.2 倍，与可比公司比利润增速较快， 公司成长性较强， 首次覆盖， 给予“买入”评级。 　　政策端： 药品集采凸显国产成本优势，共同审评&一致性评价产品质量为王 　　药品集采： 药企面临降价压力，降价需求已传至上游， 采用进口药用胶塞的药企有动力去寻找国产性价比产品，国产价格相对较低、供应链稳定且响应快速、质量沉淀多年可满足要求， 集采有望助力国产药用胶塞企业进行国产替代、份额提升； 共同审评&一致性评价： 在药品审评过程药企对药包材质量负责，药用胶塞产品质量会影响药品注册、临床和上市进度， 与质量稳定的龙头胶塞企业合作大势已现，行业将迎来优胜劣汰阶段， 且药企更换药包材的评估工作量大，申报周期长，客户合作粘性相对较强，份额将进一步向龙头集中。 　　药用胶塞行业集中度&覆膜胶塞渗透率有望进一步提升， 强者恒强 　　据中国医药包装协会数据， 2019 年我国药用胶塞市场规模约为 400 亿只， 其中国内龙头华兰股份占 10%份额， 而美国西氏全球市场份额超 50%， 国产市场集中度提升空间较大； 其中覆膜胶塞约 20 亿只（渗透率 5%），华兰股份占 28%份额，随着国内制药行业高端化、生物药等审批加速，覆膜胶塞渗透率提升速度有望加快，其中赛道龙头凭借工艺技术优势和规模化生产能力亦将强者恒强。 　　华兰股份客户群强背书，竞争优势十分明显， 新项目增长潜力大 　　公司客户覆盖中国医药工业百强 80%的企业，产品远销海外四十多个国家， 其中包括辉瑞制药、恒瑞医药、赛诺菲、阿斯利康、诺华制药等制药巨头， 知名客户群为公司产品强背书，有利于公司进一步开拓其它药企；配方与工艺技术积累、覆膜技术、质量、研发、品牌、规模在国内同行竞争中优势十分明显；精品车间精品胶塞项目和启航车间(卡式瓶铝盖复合垫片、胶塑组合盖、 TPE、COP/COC、胶塞)药包材项目 2023 年将进入产能爬坡期，产能设计空间较大，有望成业绩快速增长强力助推器。 　　风险提示： 公司新产品推广不及预期， 贸易争端影响海外订单