东阿阿胶(000423) 　　事件：2025年3月17日，公司发布《2024年年度报告》。2024年公司实现营业收入59.21亿元，同比增长25.57%，实现归母净利润15.57亿元，同比增长35.29%，实现扣非归母净利润14.42亿元，同比增长33.17%。 　　点评： 　　阿胶及系列产品保持高速增长，盈利能力稳步提升。 　　从业务拆分来看：2024年公司医药工业实现营业收入57.80亿元，同比增长27.00%，其中阿胶及系列产品实现营业收入55.44亿元，同比增长27.04%；其他药品及保健品实现营业收入2.36亿元，同比增长26.19%。2024年公司毛驴养殖及销售实现营业收入0.61亿元，同比下滑28.92%。公司主要增长点来自于阿胶及系列产品，我们推测核心品种东阿阿胶（块）经营趋势稳定，复方阿胶浆贯彻落实大品种战略贡献重要增量，桃花姬和阿胶速溶粉助力健康消费品高速增长。从盈利能力来看，公司毛利率和净利率稳步提升：2024年公司医药工业整体毛利率为73.46%，同比提升1.15pct，其中阿胶及系列产品毛利率为73.61%，同比提升1.23pct；2024年公司销售净利率为26.30%，同比提升1.87pct，主要得益于公司经营效率的提升。2024年公司销售费用金额19.73亿元，同比增长32.77%，公司持续加大品牌曝光和终端推广投入；管理费用金额为4.46亿元，同比增长18.20%，研发费用金额为1.74亿元，同比基本持平。 　　坚持“1238”发展战略，2025年有望保持稳健增长。 　　公司坚持“1238”发展战略：“1”即一个定位，坚定扛起中医药文化传承创新的使命担当，做大众最信赖的滋补健康引领者；“2”是双轮驱动，构建药品+健康消费品双轮驱动业务增长模式，相互协同、相互赋能，推动业务持续增长，实现公司高质量发展；“3”为三产融合，一产聚焦养殖示范、技术引领和资源保供；二产聚焦主业发展，围绕“东阿阿胶”打造一超多强的品牌格局；三产侧重文化引领，发挥中医药传承创新示范作用，打造东阿阿胶特色的“中医药文化体验样本”；“8”是八大能力，即产业链构建、品牌打造、全渠道营销、研发创新、资本运作、智数变革、敏捷供应、组织保障。展望2025年，我们认为公司核心产品东阿阿胶（块）、复方阿胶浆、桃花姬、阿胶速溶粉有望继续保持稳定增长，皇家围场1619、壮本、燕真卿等新产品有望贡献重要增量。2025年是“十四五”规划圆满落幕与“十五五”规划谋篇布局的交汇之际，公司致力于在商业模式、增长路径、新产品打造、新业务探索、投资并购、研发创新、组织能力提升等多个维度实现关键性突破。 　　重视股东回报，高股息核心资产。 　　公司高度重视股东回报，1999年首次分红以来，累计分红金额达到84.69亿元。我们认为，充足的现金储备和稳健的现金流是公司保持高额分红的信心基础，2024年公司经营活动现金流净额为21.71亿元，同比增长11.13%，经营活动现金流净额和归母净利润的比值达到139%；截至2024年12月，公司货币资金余额达到50.15亿元，交易性金融资产余额达到35.19亿元。2024年公司宣布每10股派发现金红利12.70元（含税），现金红利总额约为8.18亿元，加上前期2024年9月分配的中期分红约为7.37亿元，2024年全年合计分红金额约为15.55亿元，整体分红占2024年归母净利润的比例接近100%。以2025年3月18日收盘价为参照，2024年整体分红金额对应股息率约为4.1%左右，属于高股息核心资产。 　　盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为68.15亿元、78.49亿元、90.45亿元，归母净利润分别为18.42亿元、21.52亿元、25.16亿元，EPS（摊薄）分别为2.86元、3.34元、3.91元，对应PE估值分别为20.37倍、17.43倍、14.91倍。 　　风险因素：宏观消费环境变动的风险；医保政策变动的风险；原材料价格波动的风险；行业竞争加剧的风险。

　　药明康德(603259) 　　事件：2025年3月17日，公司发布《2024年年度报告》。2024年公司实现营业收入392.4亿元，同比下滑2.7%，如果剔除新冠商业化项目同比增长5.2%；2024年公司实现归母净利润94.5亿元，同比下滑1.6%，实现扣非归母净利润99.9亿元，同比增长2.5%，实现经调整Non-IFRS归母净利润105.8亿元，同比下滑2.5%。 　　点评： 　　业绩边际改善趋势明确，2025年有望实现双位数增长。 　　2024年Q1-Q4公司四个季度的营业收入分别为79.8亿元、92.6亿元、104.6亿元、115.4亿元，经调整Non-IFRS归母净利润分别为19.1亿元、24.6亿元、29.7亿元、32.4亿元，公司业绩边际改善趋势明确。单季度来看，2024年Q4公司实现营业收入115.4亿元，环比2024年Q3增长10.3%，同比2023年Q4增长6.9%，实现经调整Non-IFRS归母净利润32.4亿元，同比2023年Q4增长20.4%。我们认为，公司业绩的改善主要得益于欧美市场需求的恢复，2024年公司来自美国客户收入250.2亿元，剔除特定商业化生产项目同比增长7.7%；来自欧洲客户收入52.3亿元，同比增长14.4%。截至2024年末公司持续经营业务在手订单493.1亿元，同比增长47.0%，公司在手订单储备丰富，为2025年的业绩增长建立信心，公司预计2025年持续经营业务收入重回双位数增长，同比增长10%-15%，整体收入达到415-430亿元。 　　化学业务表现亮眼，以ATU为代表的部分资产完成出售。 　　1）化学业务（WuXi Chemistry）：2024年公司化学业务实现收入290.5亿元，同比下滑0.4%，剔除特定商业化生产项目同比增长11.2%。其中，小分子药物发现（R）业务为客户成功合成并交付超过46万个新化合物，同比增长10%；小分子工艺研发和生产（D&M）实现收入178.7亿元，剔除特定商业化生产项目同比增长6.4%，截至2024年末，小分子D&M管线总数达到3,377个，包括72个商业化项目，80个临床III期项目，360个临床II期项目，2,865个临床前和临床I期项目。TIDES业务（寡核苷酸和多肽）实现收入58.0亿元，同比增长70.1%，截至2024年末，TIDES在手订单同比增长103.9%，服务客户数同比提升15%，服务分子数量同比提升22%。我们认为，化学业务是公司最核心的资产，前端R业务持续为后端D&M业务引流，D&M管线漏斗结构合理，TIDES业务高增长且在手订单丰富，2025年化学业务有望成为公司主要的增长点。 　　2）测试业务（WuXi Testing）：2024年公司测试业务实现收入56.7亿元，同比下滑4.8%。具体来看，实验室分析及测试服务收入38.6亿元，同比下降8.0%，主要是受市场影响订单价格下降所致，其中药物安全性评价业务收入同比下降13.0%；临床CRO及SMO业务收入18.1亿元，同比增长2.8%，其中SMO业务同比增长15.4%。测试业务整体增长乏力，我们推测主要是由于国内业务占比较高，受市场竞争压力影响较大，如果2025年国内市场需求企稳，测试业务有望显著改善。 　　3）生物学业务（WuXi Biology）：2024年公司生物学业务实现收入25.4亿元，同比下滑0.3%。非肿瘤业务2024年收入同比增长29.9%，其中代谢类、神经生物学等领域引领增长。公司持续打造全面的综合筛选平台，相关收入同比增长18.7%。公司持续建设新分子种类相关生物学能力，2024年新分子种类相关业务收入占比超生物学业务板块的28%。2024年生物学业务为公司持续贡献超过20%的新客户。我们认为，生物学业务表现稳健，通过结构性调整不断实现业务优化，不断为公司引流新客户，是公司发展的重要支点。 　　4）终止经营业务（WuXi ATU）：2024年末公司已签订协议出售WuXiATU业务的美国和英国运营主体及美国医疗器械测试业务，上述业务被划分为终止经营业务，截至年报发布日已完成出售和交割。该部分业务2024年营业收入13.2亿元，同比下滑20.4%，毛利率为-16.1%，对公司整体盈利存在明显拖累。我们认为，本次资产出售有助于公司减轻负担，聚焦关键盈利点，实现ROE提升。 　　产能扩张均衡合理，积极回馈股东。 　　2024年公司资本开支为40亿元，同比2023年的55亿元有所下行，公司预计2025年资本开支达到70-80亿元，主要用于加速推进全球D&M产能建设。具体来看，2024年泰兴原料药生产基地投入运营，预计2025年末小分子原料药反应釜总体积将超4,000kL；2024年末多肽固相合成反应釜总体积增加至41,000L，预计2025年末将进一步提升至超100,000L；公司持续投入瑞士库威基地，2024年期间口服制剂产能翻倍；公司持续推进美国米德尔顿基地建设，计划于2026年末投入运营。2024年5月，新加坡研发及生产基地正式开工建设，基地一期计划于2027年投入运营。我们认为，随着CXO行业发展逐渐稳定，公司作为行业龙头正在从高速成长期进入平稳成长期，持续优质的现金流有望转化为股东回报。2024年公司维持30%年度现金分红比例（~28.4亿）基础上，拟额外一次性派发10亿特殊分红，并在2025年增加中期分红，同时拟在2025年适时回购10亿元A股。 　　盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为423.15亿元、470.80亿元、522.38亿元，归母净利润分别为110.24亿元、125.03亿元、140.93亿元，EPS（摊薄）分别为3.82元、4.33元、4.88元，对应PE估值分别为16.77倍、14.79倍、13.12倍。 　　风险因素：行业投融资需求波动风险；中美地缘政治风险；新签订单不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。

　　本期内容提要: 　　市场表现：本周医药生物板块收益率为-0.62%，板块相对沪深300收益率为-2.20%，在31个一级子行业指数中涨跌幅排名第29。6个子板块中，医疗服务板块周涨幅最大，涨幅为6.44%（相对沪深300收益率为+4.85%）；涨幅最小的为化学制药，涨幅为1.09%（相对沪深300收益率为-0.50%）。 　　行业动态：①3月10日，华为正式组建医疗卫生军团，旨在构建AI辅助诊断解决方案，推动医疗大模型在临床的应用。华为军团模式灵感源自谷歌，此前已在20多个领域取得成果。此次组建医疗卫生军团，标志着华为将智慧医疗提升至更高战略级别，从技术探索转向系统性攻坚。②3月12日，国家医保局颁发《神经系统类医疗服务价格项目立项指南（试行）》，将现行神经系统价格项目映射整合为82项，加收项24项，扩展项8项，下一步将指导各省医保局参考，结合实际做好对接落实，制定全省统一的价格基准，由具有价格管理权限的统筹地区对照全省价格基准，上下浮动确定实际执行的价格水平。其中专门为脑机接口新技术单独立项，设立了侵入式脑机接口植入费、取出费，非侵入式脑机接口适配费等价格项目。③3月14日，呼和浩特市卫生健康委发布《呼和浩特市人民政府关于促进人口集聚推动人口高质量发展的实施意见》，为生育一孩并落户我市的家庭一次性发放育儿补贴1万元，生育二孩并落户我市的发放育儿补贴5万元（分五年发放），生育三孩及以上并落户我市的发放育儿补贴10万元（分十年发放）。 　　周观点：本周医疗服务和医药流通涨幅居前，前期表现亮眼的AI医疗和创新药行情出现阶段性回调，市场风格有所变化，我们认为主要有以下两方面的原因：1）近期关于消费刺激的政策预期相对强烈，根据财联社报道，国务院新闻办公室将于2025年3月17日举行新闻发布会，请国家发展改革委副主任李春临和财政部、人力资源社会保障部、商务部、中国人民银行、市场监管总局有关负责人介绍提振消费有关情况；2）上市公司即将进入业绩发布期，前期市场高度关注的AI医疗等短期内对业绩贡献相对有限，市场风格可能会发生阶段性调整。我们坚定看好AI医疗和创新药属于全年主线，阶段性建议重点关注生育相关产业链和消费医疗方向，同时建议关注2025年一季报行情。 　　生育相关产业链：2024年10月，国务院办公厅曾发布《关于加快完善生育支持政策体系推动建设生育友好型社会的若干措施》，本周呼和浩特发布生育刺激政策，成为地方落实中央“建设生育友好型社会”的典范，我们认为后续类似的支持政策可能会陆续发布，生育相关产业有望受益。①辅助生殖稀缺龙头标的，建议关注锦欣生殖；②以儿童药物为特色的上市公司，建议关注哈药股份、一品红、健民集团、华特达因、葵花药业、济川药业、葫芦娃、长春高新等。 　　消费医疗：近期关于消费刺激的政策预期相关强烈，消费医疗方向有望受益。①眼科口腔产业链，建议关注爱尔眼科、普瑞眼科、华厦眼科、爱博医疗、欧普康视、通策医疗、时代天使等；②医疗美容产业链，建议关注爱美客、华熙生物、华东医药、锦波生物、江苏吴中等；③中药补益类产品，建议重点关注东阿阿胶、同仁堂、片仔癀；④医药零售龙头，建议关注益丰药房、大参林、老百姓、一心堂、健之佳等。 　　AI医疗：AI加速医疗产业创新发展。①AI赋能新药研发，建议关注晶泰科技、维亚生物、泓博医药、成都先导、普蕊斯等；②AI赋能医学诊断，建议关注金域医学、迪安诊断、联影医疗等；③AI赋能医疗服务&健康管理，建议关注美年健康、固生堂、平安好医生、阿里健康、京东健康等；④AI赋能基因多组学发展：建议关注华大智造、华大基因、诺禾致源、贝瑞基因等；⑤AI赋能脑机接口，建议关注诚益通、翔宇医疗等。 　　创新药：①商业化快速放量的创新药标的，建议关注信达生物、百济神州、云顶新耀、再鼎医药、康方生物、科伦博泰、再鼎医药、荣昌生物等；②具备较高研发亮点的创新药标的，建议关注泽璟制药、诺诚健华、亚盛医药、复宏汉霖、亿帆医药等。 　　2025年一季报行情：①冬春流感季受益的流感监测及药品，建议关注英诺特、圣湘生物、九州通（代理奥司他韦-可威）、华润三九等；②骨科耗材集采续标且手术量恢复增长，建议关注爱康医疗、春立医疗、康拓医疗；③新签订单增长有望带动业绩显著改善的CXO龙头公司，建议关注药明康德、凯莱英、康龙化成等。 　　风险因素：消费刺激政策变动风险；产品销售不及预期；临床数据不及预期；集采降价幅度高于预期；市场竞争加剧风险。

　　华大智造(688114) 　　本期内容提要: 　　核心观点：华大智造是全球为数不多具有自主研发测序仪能力的企业之一，是当前全球少数几家能够自主研发并量产从Gb级至Tb级低中高不同通量的临床级基因测序仪企业之一，公司目前已经搭建了全矩阵的测序仪产品，并通过实验室自动化、BIT、细胞组学等业务，形成测序整体解决方案，赋能测序业务，强化竞争优势。 　　1、测序仪性能优异，产品矩阵完善，满足测序客户各类使用需求 　　华大智造经过持续的研发攻坚，突破核心技术，当前可量产的测序仪测序结果和illumina高度一致，在运行效率和数据产出性能方面，比illumina的测序仪更优，其临床拳头产品DNBSEQ-G99系列是目前全球同等通量测序仪中速度最快的机型之一，科研重器DNBSEQ-T20x2是全球日通量最高的测序仪。公司紧跟基因测序仪“超高通量”、“小型化”的发展趋势，搭建了多种通量型号的测序仪产品矩阵，从桌面型的DNBSEQ E到大型测序平台DNBSEQ-Tx，测序通量从1-5G，到近百T，产品类型丰富，价格梯度明显，满足用户在不同应用场景的使用需求。 　　2、仪器装机增加+使用率提升，试剂放量可期，带动盈利能力持续提升随着公司产品能力不断提升，基因测序业务收入不断增长，2022年华大智造基因测序业务收入约17.6亿元，占全球市场份额约5.2%（2019年约为3.5%），2023年延续增长趋势，实现收入22.9亿元（yoy+30.3%）。但相较于illumina，华大智造试剂耗材占比（华大智造约为60%vs illumina约为80%）及测序仪单台试剂消耗（华大智造平均54万vs illumina nova系列100-120万美金）均有较大的提升空间。我们认为：①随着与公司合作客户数量增多，华大智造品牌认可度的提升，终端装机数量不断增加，为后续提升客户试剂消耗量奠定了基础；②华大智造通过仪器的升级，使得测序成本不断下降，能更进一步吸引合作伙伴基于DNBSEQ测序技术平台去开发产品，推动基因测序在肿瘤精准医疗、病原微生物检测等领域的应用落地，从而带动仪器使用率提升。仪器装机增加+使用率提升，华大智造基因测序试剂耗材放量可期，业务结构有望优化，盈利能力有望进一步提升。 　　3、国产替代有望加速推进，加强海外布局，测序业务成长可期 　　国内市场是公司测序仪业务发展的基石，近年来展现出较强的成长韧性，2023年公司大陆及港澳台区域实现测序业务收入14.43亿元（yoy+24.38%）。随着2025年商务部发文将illumina列入不可靠实体清单，并禁止其向中国出口基因测序仪，测序仪国产化进度有望加速，公司作为国产测序仪龙头企业，有望凭借着突出的产品能力、市场能力和技术支持能力，抢占较多市场。就海外市场来看，2022年公司与Illumina就美国境内的所有未决诉讼达成和解，2023年1月，公司开始在美销售全系列测序产品，DNBSEQ HotMPS也正式进入英国、德国等欧洲市场，随着专利障碍肃清，公司在欧美市场取得重要突破，欧非区2023年实现收入3.67亿元（yoy+48.31%），美洲区实现测序仪相关业务收入1.59亿元（yoy+160.27%）。根据灼识咨询的数据，全球基因测序仪及耗材2022年度市场规模约为48亿美元，中国市场比例仅为13.1%，海外市场潜力较大。我们认为随着公司产品陆续获得海外市场准入，海外业务有望进入发展快车道。 　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为32.10亿元、38.99亿元、46.61亿元，同比增速分别为10.3%、21.4%、19.6%，实现归母净利润为-5.99亿元、-0.81亿元、1.17亿元，同比分别增长1.4%、86.5%、244.7%。考虑公司现有产品的成长性和海外市场潜力，首次覆盖，给予公司“买入”投资评级。 　　风险提示：知识产权诉讼导致市场拓展不及预期风险；市场竞争加剧风险；关联交易占比较高的风险；国际地缘政治环境不确定风险。

　　柳药集团(603368) 　　事件：3月11日，柳药集团与华为、润达医疗在柳药集团南宁园区召开“AI+医疗”全场景应用方案研讨会。三方就推动人工智能（AI）医疗大模型在医院诊疗全程、院内外患者服务等场景应用进行交流探讨，旨在通过会议加快相关项目在广西核心医疗机构及柳药集团零售端落地，搭建完善院内外辅助诊断、健康管理解决方案体系，提供全生命周期的健康管理服务。 　　点评： 　　AI应用方案涵盖院内&院外场景，三方协力推动项目落地：据柳药集团公众号报道，该AI应用方案囊括了院内、院外场景，也涵盖了智能分诊、临床诊疗AI辅助、诊后AI全生命周期管理、智慧供应链及低空解决方案、智能药店等智能解决方案。在该会议上，柳药集团介绍了在南宁率先打造的AI应用标杆医院项目推进情况。目前该项目已实现包括AI生成结构化病历、解读检验报告、辅助诊疗、患者管理等场景应用，还将进一步推动AI在全周期健康管理方面的深入应用。润达医疗介绍了基于华为轻量化AI训推底座LightDC AI和DeepSeek大模型的“华擎智医”的功能特点及院端使用情况。华为介绍了近期成立医疗卫生军团强化在医疗健康领域深度布局，有望依托昇腾、盘古大模型等技术基础，整合华为在5G通信、边缘计算、云计算等领域的优势资源，构建AI辅助诊断解决方案体系，推动医疗大模型在临床场景的应用，为医生提供更精准的辅助诊断工具，助力提升医疗诊断的准确性和效率。 　　供应链&医院端&零售端应用或是未来突破重点：目前柳药集团与华为、润达医疗各相关项目正在持续推进。在供应链端，通过引入华为天筹求解器智能算法，推动物流效率和精准度实现质的飞跃，同时已开发应用AI助手和数字员工，实现信息快速检索，替代人工简单重复的标准化操作，AI降本增效成果初显。在医院端，通过药械耗材SPD项目与人工智能（AI）应用辅助医生患教和病历生成分析、陪检康复等工作，进一步丰富柳药增值服务，有效助力医院提升医疗服务能力和效率。在零售端，各方正在积极推动AI应用支持客户健康管理和门店运营。我们认为，AI医疗市场未来景气度相对较高，而华为、润达和柳药三方在各自领域均具备优势，叠加公司在广西医药流通市场具备较强竞争实力，若AI应用方案能顺利实现商业化，则有望为公司增长带来第二增长曲线。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为214.39亿元、224.5亿元、240.79亿元，同比增速分别约为3%、5%、7%，实现归母净利润分别为8.88亿元、9.47亿元、10.45亿元，同比分别增长约5%、7%、10%，对应当前股价PE分别为8.36倍、7.84倍、7.1倍，我们维持公司“买入”投资评级。 　　风险因素：AI模型落地进展不及预期，AI应用商业化不及预期，合作终止风险，市场竞争加剧，医药批发业务增长不及预期，应收账款回收不及时，工业业务增长不及预期，药店业务增长不及预期。

　　昆药集团(600422) 　　事件：2025年3月11日，公司发布《2024年年度报告》。2024年公司实现营业收入84.01亿元，重述调整后同比基本持平，实现归母净利润6.48亿元，重述调整后同比增长19.86%，实现扣非净利润4.19亿元，重述调整后同比增长25.09%。2024年公司收购华润圣火51%股权，属于同一控制下企业合并，因此财务数据进行重述调整。 　　点评： 　　口服剂保持稳定增长，针剂同比大幅下滑。 　　业绩符合预期，分业务类型来看：1）2024年公司口服剂实现营业收入36.93亿元，同比增长8.15%；2024年公司血塞通系列口服产品整体保持稳健增长，血塞通滴丸通过“以价换量”逐步缓解因集采价格下降所带来的收入承压，重归过亿产品阵营；2024年公司血塞通软胶囊实现销量15.84亿粒（含络泰和理洫王），同比增长11.27%；2024年昆中药的核心品种参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒、清肺化痰丸合计同比增长20%，清肺化痰丸营收规模破亿，参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒营收规模创历史新高。2）2024年公司针剂实现营业收入5.39亿元，同比下滑49.09%，其中，2024年注射用血塞通（冻干）销量3,348万支，同比下滑54.66%，主要是受到医保支付试点政策调整等因素的影响。3）2024年公司批发与零售业务实现营业收入36.55亿元，同比增长6.07%。展望2025年，公司预计实现营业收入双位数增长。 　　积极拥抱集采政策，医疗终端覆盖度有望提升。 　　公司积极参与国家和省级/省际联盟组织的药品集中带量采购工作，公司三七血塞通系列产品，包括公司的注射用血塞通（冻干）、血塞通软胶囊、血塞通滴丸、血塞通颗粒、血塞通片，以及圣火药业的血塞通软胶囊等全剂型顺利中选全国中成药集采首批扩围接续项目。我们认为，公司的血塞通系列在本次集采中全面中选，带量采购期间公司产品供应价格相对稳定，有望凭借集采身份持续开发医疗终端，提升血塞通系列产品在各级医疗机构的覆盖率，实现快速放量。 　　构建昆药商道体系，渠道改革成效显著。 　　公司借助三九商道体系等优势，持续推动渠道变革，重点加强经销商管理，积极建构昆药商道，公司将通过昆药商道实现各类型产品通过商业渠道快速到达终端和用户，并通过商业网络的丰富，逐步实现全终端覆盖、建设全渠道生态平台，强化终端管控、提升渠道效率。我们认为，昆药商道的建设，有望带动公司777事业部和昆中药1381事业部核心品种提升零售终端覆盖度，具体来看： 　　1）777事业部全面对标华润三九KA管理体系，持续提升百强连锁战略合作和终端覆盖率，通过昆药商道深入布局中小连锁及广阔市场，有效提升核心产品的终端覆盖数量，提高产品的市场可及性，持续搭建商销渠道网络，全国范围内开展多场商销启动会。 　　2）昆中药1381事业部持续构建“合理覆盖、快速流通、有效销售”的昆药销售渠道，完成全国零售、医疗体系的渠道整合建设，实现从多级渠道向聚焦重点主流客户重点管控的转变；蒲公英计划助力实现全渠道提升覆盖，铁架子项目试点推进搭建纯销型精准营销网络，专业动销、品牌动销、市场动销多管齐下助力纯销规模提升，昆中药参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒、清肺化痰丸等终端覆盖率稳步提升，黄金单品纯销规模逆势突破。 　　盈利预测：预计公司2025-2027年营业收入分别为93.00亿元、103.09亿元、114.40亿元，归母净利润分别为7.57亿元、9.14亿元、10.90亿元，EPS（摊薄）分别为1.00元、1.21元、1.44元，对应PE估值分别为17.76倍、14.71倍、12.34倍。我们看好公司积极拥抱集采，医疗终端覆盖度有望提升，构建昆药商道体系，渠道改革成效显著，维持公司“增持”评级。 　　风险因素：渠道改革效果不及预期；集采政策变化风险；消费环境复苏不及预期；行业竞争加剧的风险。

　　佐力药业(300181) 　　事件：2025年3月9日，佐力药业发布《2024年业绩快报》和《2025年第一季度业绩预告》。2024年公司预计实现营业收入25.80亿元，同比增长32.81%，预计实现归母净利润5.05亿元，同比增长31.79%，预计实现扣非净利润5.03亿元，同比增长34.75%。2025年Q1公司预计实现归母净利润1.78-1.89亿元，同比增长24.99%-32.71%，预计实现扣非净利润1.778-1.898亿元，同比增长23.79%-32.14%；如果扣除股份支付费用的影响后，公司预计2025年Q1实现归母净利润1.85-1.96亿元，同比增长29.90%-37.63%。 　　点评： 　　三大基药品种持续增长，新业务贡献提升。2024年公司三大基药品种乌灵胶囊、百令片、灵泽片均取得平稳增长，具体来看：1）乌灵胶囊的销售数量和销售金额分别同比增长22.62%和15.96%，其中销售金额的增速稍慢，我们推测是受到集采扩面的影响；2）灵泽片的销售数量和销售金额分别同比增长23.17%和22.64%；3）百令片的销售数量同比增长15.25%，销售金额同比下降7.23%，其中销售金额的下降主要是受到集采降价的影响。2024年公司新业务贡献占比提升，具体来看：1）中药饮片系列营业收入同比增长45.82%，我们推测主要得益于销售渠道的开拓；2）中药配方颗粒营业收入同比增长145.34%，我们推测主要得益于国标省标备案增加的带动；3）公司子公司佐力医药实现新增营业收入1.58亿元。根据业绩预告，公司三大基药品种和中药配方颗粒业务2025年Q1同比继续保持增长。 　　股权激励考核目标清晰，中长期增长点明确。2024年10月公司发布股权激励方案，拟向激励对象授予限制性股票不超过660.5万股；2024年11月公司发布员工持股计划，拟受让的股份总数不超过672.5万股。根据业绩考核要求，以2024年净利润为基数，公司2025-2027年净利润增长率分别不低于30%、66%、110%，对应年复合增长率为30%左右。公司坚持以中成药为核心，以中药饮片、中药配方颗粒为两翼的“一体两翼”的战略目标，具体来看： 　　1）乌灵胶囊：借助国家基药身份，抓住集采带来新一轮的增长机会，通过以价换量的策略，快速开发更多的医院，二次开发阿尔茨海默症（AD）和轻度认知功能障碍（MCI），加大院外药房的覆盖，提升OTC端的销售，有望将乌灵胶囊打造成20亿规模的大品种。 　　2）灵泽片：借助国家基药身份，加快各级医疗机构的推广，做好学术宣讲，有望将灵泽片打造成10亿规模的大品种。 　　3）百令系列：百令胶囊和百令片在销售方面具有较强的协同作用，借助全国中成药集采中选机遇，提升联盟地区的市场份额，有望将百令系列打造为10亿规模的大品种，形成公司第二增长曲线。 　　4）其他业务：公司生产的中药饮片品规已超过1,000个，在全国多地拥有100多个合作的中药材种植基地，公司的中药配方颗粒截至2024年10月底已完成国标备案245个，省标备案156个。 　　盈利预测：我们预计公司2025-2026年营业收入分别为30.61亿元、35.75亿元，归母净利润分别为6.53元、8.17元，EPS（摊薄）分别为0.93元、1.16元。 　　风险因素：中成药集采政策变动风险；医疗机构覆盖进展不及预期；新适应症开发不及预期。

　　本期内容提要: 　　市场表现：上周医药生物板块收益率为+1.06%，板块相对沪深300收益率为-0.32%，在31个一级子行业指数中涨跌幅排名第19。6个子板块中，医疗服务板块周涨幅最大，涨幅为2.63%（相对沪深300收益率为+1.25%）；涨幅最小的为医疗器械，涨幅为0.17%（相对沪深300收益率为-1.21%）。 　　行业动态：①3月4日，复旦大学类脑智能科学与技术研究院加福民团队在复旦大学附属中山医院、华山医院成功实施全球首批共4例“三合一”脑脊接口电极同步植入临床概念验证手术，截瘫患者术后24小时内恢复腿部运动，最快10天尝试行走，初步证明了新一代脑脊接口方案的可行性。“三合一”颅骨植入式脑脊接口微型设备预计不久后进入临床。②3月7日，《科创板日报》记者独家获悉，华为正式组建医疗卫生军团。据悉，医疗卫生军团将重点构建AI辅助诊断解决方案体系，推动医疗大模型在临床场景的应用。 　　周观点：上周（3月3日至3月7日）AI医疗和创新药标的表现仍较为强势，A股热景生物、贝瑞基因、艾迪药业、安必平和华大智造等个股涨幅显著。展望本周（3月10日至3月14日），A股医药行业发布年报的个股数量增多，同时“两会”预计在本周闭幕，叠加华为组建医疗卫生军团事件的发酵，短期我们认为AI医疗主题仍将持续炒作，同时市场会逐步关注Q1业绩较优的格局，并且前瞻25Q2行业边际变化（24Q2整个医药板块营收同比-1%，其中医药流通板块-2%，药店板块5%；若相关宏观政策落地进展顺利，则25Q2医药整体行业有望迎来边际改善）。中长期我们持续看好创新和AI医疗两大投资方向，建议关注以下细分方向： 　　AI赋能制药研发：AI模型可模拟药物分子与靶点相互作用，预测疗效和安全性，加速新药上市，建议关注晶泰控股、维亚生物、鸿博医药、成都先导。此外，我们认为创新药企业有望受益于研发效率提升，建议关注①商业化快速放量的创新药企业，如信达生物、百济神州、云顶新耀、再鼎医药、康方生物、科伦博泰、再鼎医药、荣昌生物；②具备较高研发亮点的标的，如泽璟制药、诺诚健华、亚盛医药、复宏汉霖、亿帆医药等。 　　AI助力降本增效&提升医疗就诊效率：①第三方医学检验或因AI赋能加速成本降低，提升检测效率，如金域医学、迪安诊断；②医疗服务连锁机构或因AI赋能，优化患者就诊流程的同时并提升服务质量，如美年健康、爱尔眼科、固生堂、海吉亚医疗、锦欣生殖；③CRO研发服务，如药明康德、康龙化成、凯莱英、药明生物、泰格医药、普蕊斯、诺思格。④AI赋能医疗影像，如联影医疗、迈瑞医疗、万东医疗、开立医疗、澳华内镜等。 　　AI赋能基因多组学发展：通过强大的数据处理和分析能力，AI可以对基因组学、转录组学、蛋白质组学和代谢组学等数据，进行多维度的分析和挖掘，揭示生物系统的复杂调控网络，或将带动精准诊断发展，提升多组学数据的需求，建议关注华大智造、华大基因、达安基因、诺禾致源、贝瑞基因等。 　　AI虚拟医生&医生管理：北京儿童医院推出首个AI儿科医生辅助医生工作，随着AI加速发展，医疗机构或将推出更多专业的AI虚拟医生模型，减轻就诊压力。建议关注平安好医生、阿里健康、京东健康等平台。 　　25Q1业绩有望超预期的企业：1）冬春流感季受益的流感监测及药品，如英诺特、圣湘生物、九州通（代理奥司他韦-可威）、东阳光药、华润三九；2）骨科耗材集采续标且手术量回复增长，关注爱康医疗、康拓医疗。3）管理优化标的，关注哈药股份，东阿阿胶，天士力，昆药集团等。 　　风险因素：改革进度不及预期；销售不及预期；临床数据不及预期；集采降价幅度高于预期；市场竞争加剧。

　　本期内容提要: 　　2025年2月，主要大盘指数涨跌幅：上证指数2.16%，深证成指4.48%，创业板指5.16%，北证50指数23.53%，同花顺全A(加权)4.73%；基础化工指数5.23%，在一级行业中排名第11。2025年2月，基础化工二级子行业涨跌幅：塑料及制品10.29%，化学纤维8.49%，其他化学制品Ⅱ6.16%，化学原料5.61%，橡胶及制品2.00%；农用化工0.11%。2025年2月，基础化工三级子行业中，实现增长的有25个，实现下跌的有7个。其中，涨跌幅前五：碳纤维42.31%，改性塑料21.02%，无机盐17.47%，其他塑料制品16.71%，锂电化学品13.33%；涨跌幅后五：磷肥及磷化工-3.97%，钛白粉-1.32%，氮肥-1.32%，纯碱-1.09%，氟化工-0.86%。2025年2月，基础化工上市公司中，实现正收益个股410个，实现负收益个股127个。 　　2025年2月，在我们重点关注的近600种化工产品中，涨幅排名前十的产品分别为：石油焦（38.25%）；煅烧石油焦（37.79%）；R142b（31.58%）；氯化钾（27.17%）；硫酸（25.62%）；硫磺（22.53%）；炭黑（19.11%）；煤沥青（18.79%）；增碳剂（15.94%）；煤焦油（14.54%）。 　　2025年2月，在我们重点关注的近600种化工产品中，跌幅排名前十的产品分别为：兰炭（-23.79%）、丙烯腈（-18.80%）、苏氨酸（-18.79%）、赖氨酸（-16.48%）、氧化铝（-13.63%）、氢氧化铝（-13.38%）、维生素VA（-13.04%）、维生素VC（-11.54%）、焦炭（-10.64%）、TDI（-10.11%）。 　　【制冷剂】2月份，R22市场均价为33388.89元/吨，环比上涨1.18%；R134a价格44444.44元/吨，环比上涨1.56%；R125价格43166.67元/吨，环比上涨0.76%；R32价格43666.67元/吨，环比上涨0.50%；R410a价格43388.89元/吨，环比上涨1.15%。2月份，R22市场稳步推涨，配额减量引发市场对供应担忧，但节后需求恢复缓慢，市场价格存在倒挂现象；R134a市场保持向好趋势，出口市场表现依旧亮眼；R125市场价格稳中有增，企业自用混配为主，外售商品量有限；R32市场延续涨势，出口行情向好，行业信心充分；R410a市场延续高位运行，业者保持乐观态度。（来自百川盈孚） 　　【氯化钾】2月，国内氯化钾市场呈现“供需紧平衡驱动量价齐升”，需求端春耕启动刚需释放，国内供应偏紧且进口货源有限，国际钾肥价格攀升对国内钾肥价格形成支撑。国际钾肥市场：供应端收紧驱动价格上行；政策对供需存在扰动，区域需求分化；中国、印度进入年度合同谈判关键期，需关注中印谈判落地对补库行为的刺激作用及春耕物流效率波动风险。（来自百川盈孚） 　　【硫磺、硫酸】2月，国产硫磺市场宽幅挺涨。春节过后，国内硫磺生产厂家就进行“开门红”调涨举措，而后随着下游采购需求恢复提升，以及长江现货价格猛涨带动，国产硫磺定价不断跟随上涨，并推动硫酸价格上涨。（来自百川盈孚） 　　赛轮轮胎与小米合作开发SU7Ultra赛道高性能轮胎。2025年2月27日，小米公司召开了小米SU7Ultra的新品发布会，同时，赛轮轮胎与小米汽车合作开发的赛道高性能轮胎“Podium Track PT01”在米家商城正式上线，合作开发指根据车型技术参数进行轮胎设计优化以适配Xiaomi SU7Ultra，两种型号赛道胎【265/35R21】、【325/30ZR21】分别售价2450、3050元/条。我们认为赛轮轮胎此次与小米SU7Ultra合作推出赛道专用胎，标志着其技术能力正式进入高端性能车领域的核心赛道，此次合作既是对赛轮轮胎技术实力的直接认可，也为其在高端市场树立了“性能标杆”的品牌形象，建议投资者关注赛轮轮胎。 　　风险因素：宏观经济不景气导致需求下降；行业周期下原材料成本上涨或产品价格下降；经济扩张政策不及预期

　　本期内容提要: 　　市场表现：本周医药生物板块收益率为-2.72%，板块相对沪深300收益率为+0.73%，在31个一级子行业指数中涨跌幅排名第23。6个子板块中，中药II板块周跌幅最小，跌幅为0.39%（相对沪深300收益率为+3.05%）；跌幅最大的为生物制品，跌幅为7.94%（相对沪深300收益率为-4.50%）。 　　行业动态：2月26日，由复旦大学附属中山医联合上海科学智能研究院共同研发的“AI心医生”——观心大模型CardioMind beta版正式发布。作为国内首个深耕心血管专科的医疗大模型，该系统通过整合多模态诊疗数据与顶尖医生经验，实现了从病史采集到辅助诊断的全流程智能化，标志着AI技术在垂直医疗领域的重大突破。 　　周观点：本周AI医疗阶段性回调，受百济神州等企业业绩快报发布、未来多款创新药迎来重要数据读出和上市申请的催化，创新药板块投资情绪回暖。我们认为随着DeepSeek“出圈”，人工智能大模型应用热潮随之而来，有望提升AI在医疗领域的应用效率和质量，加速现有医疗产业的创新发展，赋能医药企业创新提效，我们持续看好创新和AI医疗，建议关注以下细分方向： 　　AI赋能制药研发：AI模型可模拟药物分子与靶点相互作用，预测疗效和安全性，加速新药上市，建议关注晶泰科技、维亚生物、鸿博医药、成都先导。此外，我们认为创新药企业有望受益于研发效率提升，建议关注①商业化快速放量的企业，如信达生物、百济神州、云顶新耀、再鼎医药、康方生物、科伦博泰、再鼎医药、荣昌生物；②具备较高研发亮点的标的，如泽璟制药、诺诚健华、亚盛医药、复宏汉霖、亿帆医药等。 　　AI助力降本增效&提升医疗就诊效率：①第三方医学检验或因AI赋能加速成本降低，提升检测效率，如金域医学、迪安诊断；②医疗服务连锁机构或因AI赋能，优化患者就诊流程的同时并提升服务质量，如美年健康、爱尔眼科、固生堂、海吉亚医疗、锦欣生殖；③CRO研发服务，如药明康德、康龙化成、凯莱英、药明生物、泰格医药、普蕊斯、诺思格。 　　AI赋能基因多组学发展：通过强大的数据处理和分析能力，AI可以对基因组学、转录组学、蛋白质组学和代谢组学等数据，进行多维度的分析和挖掘，揭示生物系统的复杂调控网络，或将带动精准诊断发展，提升多组学数据的需求，建议关注华大智造、华大基因、达安基因、诺禾致源、贝瑞基因等。 　　AI虚拟医生&医生管理：北京儿童医院推出首个AI儿科医生辅助医生工作，随着AI加速发展，医疗机构或将推出更多专业的AI虚拟医生模型，减轻就诊压力。建议关注平安好医生、阿里健康、京东健康等平台。 　　25Q1业绩有望超预期的企业：1）冬春流感季受益的流感监测及药品，如英诺特、圣湘生物、九州通（代理奥司他韦-可威）、东阳光药、华润三九；2）骨科耗材集采续标且手术量回复增长，关注爱康医疗、康拓医疗。 　　风险因素：改革进度不及预期；销售不及预期；临床数据不及预期；集采降价幅度高于预期；市场竞争加剧。