中心思想 创新药市场：战略焦点与多维分析 本报告的核心观点在于深入剖析中国创新药市场的动态与发展趋势，并将其置于全球生物技术产业的宏观背景下进行审视。创新药领域作为医药生物产业的核心增长引擎，其表现不仅反映了行业的技术进步与政策导向，更是资本市场关注的焦点。报告强调，对创新药市场的分析必须是多维度的，既要关注国内市场的交易活跃度、指数表现和细分领域的成长潜力，也要将其与国际领先市场（如纳斯达克生物技术指数）进行横向比较，以评估其相对优势与劣势。此外，宏观经济环境及突发公共卫生事件（如新冠疫情）对市场情绪和投资决策的深远影响，也是理解市场波动不可或缺的组成部分。通过整合这些数据维度，本报告旨在提供一个全面、专业且富有洞察力的市场分析框架。 2022-2023年市场回顾与关键驱动因素 本报告聚焦于2022年至2023年期间中国创新药市场的表现，这一时期全球经济面临多重挑战，同时中国医药行业也经历了政策调整与结构转型。报告将通过对关键财务指标（如成交金额）和市场指数（如申万创新药指数、创新药优势成长指数）的统计分析，揭示该时间段内创新药板块的整体运行态势、波动特征及其背后的驱动因素。这些驱动因素可能包括但不限于研发投入的增加、新药审批加速、医保谈判机制的优化、以及市场对创新疗法需求的持续增长。同时，报告也将探讨外部因素，例如全球疫情的演变及其对医药供应链、研发活动和市场预期的影响，如何共同塑造了这一特定时期的市场格局。通过对这些关键要素的系统性梳理，本报告旨在为投资者和行业参与者提供一个清晰的市场全景图。 主要内容 国内创新药市场表现深度剖析 本章节将详细分析2022年至2023年期间中国创新药市场的各项关键指标，以揭示其内在运行规律和发展潜力。 首先，成交金额是衡量市场活跃度和资金关注度的重要指标。数据显示，在报告期内，医药生物板块的成交金额呈现出显著的波动性。例如，从图表所示的百万元级别成交金额范围（0至180,000百万元）来看，市场在不同时间点表现出高度的活跃性或相对的沉寂。对这些成交金额数据的深入分析，能够帮助我们识别市场热点、资金流向以及投资者情绪的变化。高成交金额通常伴随着市场对特定创新药概念或公司的强烈关注，而成交量的萎缩则可能预示着市场观望情绪的加重或资金的撤离。通过对这些数据的细致解读，我们可以描绘出创新药板块在特定时间段内的资金博弈态势。 其次，申万创新药指数和创新药优势成长指数作为衡量中国创新药板块整体表现的基准，其走势是评估行业健康状况的核心依据。这些指数综合反映了创新药上市公司在市值、盈利能力和成长性等方面的表现。在2022年至2023年期间，这些指数可能经历了显著的涨跌幅，例如图表所示的百分比变化范围（-40.00%至20.00%）。对指数波动的分析，不仅要关注其绝对涨跌，更要探究其背后的驱动因素，如新药研发进展、临床试验结果、政策利好或利空、以及宏观经济环境的影响。例如，如果指数在某一时期表现出强劲的“优势成长”，这可能意味着市场对创新药的未来增长前景持乐观态度，并有具体的研发突破或政策支持作为支撑。反之，如果指数出现大幅下跌，则可能反映了市场对行业前景的担忧，或是受到了特定负面事件的冲击。 此外，医药生物作为申万一级行业分类，其整体表现为创新药板块提供了宏观背景。创新药作为医药生物行业的重要组成部分，其发展往往与整个行业的景气度息息相关。通过对比创新药指数与整个医药生物板块的走势，我们可以判断创新药是否跑赢大盘，或者其波动性是否高于行业平均水平。这种比较有助于识别创新药板块的独特风险与机遇。例如，如果创新药指数表现出更高的弹性，即在市场上涨时涨幅更大，下跌时跌幅也更大，这可能说明创新药板块具有更高的成长潜力和风险特征。对这些数据的综合分析，将为我们理解中国创新药市场的内在动力和外部影响提供坚实的数据基础。 国际对标、宏观环境与风险评估 本章节将从全球视角出发，对中国创新药市场进行国际比较，并深入探讨宏观经济环境及公共卫生事件对市场的影响，从而进行全面的风险评估。 首先，纳斯达克生物技术指数和纳斯达克指数是全球生物技术和科技创新领域的两大重要风向标。将中国创新药指数与这些国际指数进行对比，能够为我们提供一个全球化的视野，评估中国创新药市场在全球范围内的相对竞争力、估值水平和发展阶段。例如，如果中国创新药指数在特定时期表现出与纳斯达克生物技术指数相似的趋势，这可能表明两国市场在某些驱动因素上存在共性，如全球研发热点或投资偏好。反之，如果两者走势出现显著分化，则可能反映了各自市场特有的政策环境、监管差异或投资者结构。通过这种国际对标，我们可以更好地理解中国创新药市场的独特性，并识别其在全球创新链条中的位置。例如，图表所示的百分比变化范围（-40.00%至20.00%）和成交金额（0至1,000,000）可能分别对应了这些国际指数的波动和交易规模，通过对比这些数据，可以量化中国市场与国际市场的差距或同步性。 其次，美国单日新增新冠病例数据作为一项重要的宏观公共卫生指标，其变化对全球医药市场，特别是生物技术和疫苗研发领域，具有直接或间接的影响。在2022年至2023年期间，新冠疫情的演变对全球经济和医疗体系产生了持续冲击。对美国单日新增病例数据的分析，可以帮助我们理解疫情对全球供应链、研发投入、临床试验进度以及市场情绪的影响。例如，疫情的反复可能导致对疫苗、诊断试剂和抗病毒药物需求的激增，从而刺激相关创新药公司的股价上涨；反之，疫情的缓解则可能使市场焦点转向其他疾病领域。此外，疫情对全球经济活动的影响，如供应链中断、消费者行为改变等，也会间接影响医药企业的运营成本和市场销售。图表所示的美国单日新增新冠病例数据（0至1,000,000）的波动，无疑是市场分析中需要重点关注的外部变量。 最后，结合上述分析，本章节将对中国创新药市场的潜在风险进行评估。这些风险可能包括但不限于政策不确定性（如医保谈判、药品集中采购）、研发失败风险、市场竞争加剧、以及宏观经济下行压力。通过对成交金额、各类指数表现以及外部宏观数据的综合考量，我们可以构建一个更为全面的风险评估模型。例如，如果市场成交金额持续低迷，且创新药指数表现弱于大盘和国际同行，同时又面临疫情反复或宏观经济下行，那么创新药板块可能面临较大的下行风险。反之，如果各项指标均呈现积极态势，则表明市场风险相对可控，投资机会凸显。这种多维度、内外兼顾的分析方法，旨在为投资者提供更为审慎和专业的决策依据。 总结 本报告对2022年至2023年期间中国创新药市场进行了全面而深入的分析。核心观点强调，创新药领域作为医药生物产业的战略高地，其发展态势需通过多维度数据进行审视，包括国内市场表现、国际对标以及宏观环境影响。 在国内市场表现方面，我们通过对成交金额、申万创新药指数和创新药优势成长指数的分析，揭示了该时期中国创新药板块的活跃度、成长潜力和波动特征。数据显示，市场在不同阶段呈现出显著的资金流向和情绪变化，而创新药指数的涨跌幅则直接反映了行业在政策、研发和市场需求等多重因素下的综合表现。医药生物整体板块的趋势为创新药提供了宏观背景，有助于判断创新药的相对强弱。 在国际对标与宏观影响方面，本报告将中国创新药市场与纳斯达克生物技术指数和纳斯达克指数进行了比较，旨在评估其在全球创新药格局中的位置和竞争力。这种国际视野有助于识别中国市场的独特优势和潜在差距。同时，美国单日新增新冠病例数据作为重要的外部变量，其波动对全球医药市场，特别是生物技术领域的研发投入、供应链和市场情绪产生了持续影响。对这些宏观数据的分析，为理解市场波动提供了重要的背景信息。 综上所述，中国创新药市场在2022-2023年期间展现出复杂而动态的特征。尽管面临宏观经济挑战和疫情影响，但创新药作为国家战略性新兴产业，其长期增长潜力依然显著。未来的市场发展将继续受到政策支持、研发投入、国际合作以及全球公共卫生事件等多方面因素的综合影响。投资者和行业参与者需持续关注这些关键指标，并进行多维度、专业化的分析，以把握创新药领域的投资机遇并有效管理潜在风险。

中心思想 宏观流动性与企业景气度对市场的影响 本报告的核心观点之一在于深入剖析宏观经济指标，特别是M1同比增速和工业企业产成品存货同比数据，如何作为衡量市场流动性、经济活力及企业运营状况的关键风向标。通过对这些数据的统计分析，报告旨在揭示宏观经济环境对资本市场，尤其是股票市场估值和投资者情绪的潜在影响。M1增速的波动直接反映了短期流动性的松紧，而工业企业存货水平则折射出实体经济的供需平衡与企业盈利压力，二者共同构成了理解当前市场宏观背景的重要维度。 主要股指估值水平及投资价值研判 报告的另一核心在于运用盈利收益率差（ERP）这一专业估值工具，对中国主要股票指数——上证指数、创业板指和科创50指数——进行系统性估值分析。通过考察各指数ERP的历史走势及其相对于标准差区间的定位，报告旨在识别市场可能存在的估值偏离，即判断当前市场是处于相对低估、合理估值还是高估区间。这种基于数据和历史区间的估值研判，为投资者提供了评估不同板块投资价值的专业视角，有助于在复杂多变的市场环境中做出更为理性的投资决策，从而把握潜在的投资机会并规避风险。 主要内容 宏观经济指标深度剖析 M1同比增速：流动性与经济活力的风向标 M1（狭义货币供应量）同比增速是衡量市场流动性和经济活力的重要指标，其变化趋势对资本市场具有显著的指引作用。报告中提供的数据显示，M1同比增速呈现出从10.19%到3.68%的波动下降趋势。这一变化并非简单的数字波动，而是反映了宏观经济层面流动性供给与需求结构性调整的复杂过程。 从历史数据来看，M1增速在2013年至2022年期间经历了多次起伏。例如，在某些时期，M1增速可能达到较高水平，如8.47%，这通常预示着企业活期存款和居民手持现金增加，表明经济活动活跃，企业投资意愿和居民消费能力较强，市场流动性充裕，从而为股市提供较为宽松的资金环境。然而，当M1增速呈现持续下行态势，尤其是在报告末端显示出3.68%的较低水平时，这可能意味着货币政策趋于审慎，或实体经济融资需求减弱，企业和居民的短期资金周转放缓。这种流动性收紧的信号，通常会对市场情绪构成压力，尤其是在预期企业盈利增长可能放缓的背景下，可能导致市场风险偏好下降，资金流向更为保守的资产。 M1增速的持续低迷，可能暗示着经济增长动能的减弱，企业经营活动面临挑战，从而影响上市公司的盈利能力。投资者在评估市场前景时，需密切关注M1增速的未来走向，将其作为判断宏观经济景气度和市场流动性状况的关键参考。 工业企业产成品存货：供需平衡与企业压力的体现 工业企业产成品存货同比增速是反映实体经济供需关系和企业运营压力的重要指标。尽管报告中未明确给出与M1增速一一对应的具体存货数据序列，但其作为分析要素的存在，强调了其在市场分析中的关键地位。 通常而言，工业企业产成品存货同比增速的上升，可能意味着市场需求不足，产品销售不畅，导致企业库存积压。库存的持续高企会占用企业大量资金，增加仓储成本，并可能迫使企业采取降价促销策略，从而侵蚀利润空间。在极端情况下，高库存甚至可能导致企业减产或停产，对工业生产和就业产生负面影响。如果M1增速同时处于低位，则意味着企业不仅面临销售压力，还可能面临资金周转困难，双重压力下，企业的经营风险将显著增加。 相反，如果工业企业产成品存货同比增速下降，则可能表明市场需求回暖，产品销售良好，企业去库存化进展顺利。这通常是经济复苏的积极信号，预示着企业盈利能力有望改善，生产积极性提高。 因此，对工业企业产成品存货同比数据的分析，有助于投资者评估实体经济的健康状况，判断企业盈利的持续性，并据此调整对相关行业和上市公司的投资策略。结合M1增速，可以更全面地理解宏观经济的运行态势及其对企业盈利和市场表现的综合影响。 股票市场估值体系解析 上证指数ERP：大盘蓝筹的估值锚定 上证指数作为中国A股市场最具代表性的指数之一，其盈利收益率差（ERP）是评估大盘蓝筹股整体估值水平的关键指标。ERP通过比较股票市场的盈利收益率（市盈率的倒数）与无风险利率（通常是长期国债收益率），来衡量股票相对于债券的风险溢价。报告中提供的上证指数ERP图表，展示了其在2013年2月至2022年2月期间的波动轨迹，并标示了正负一倍标准差区间，为我们提供了判断其估值合理性的历史参照。 当上证指数ERP显著高于其历史平均水平或触及正一倍标准差上方时，通常意味着股票市场相对于固定收益资产具有更高的预期回报，即市场可能处于相对低估状态。在这种情况下，投资者承担股票风险所获得的补偿更为丰厚，可能预示着较好的长期投资机会。反之，当ERP低于历史平均水平或触及负一倍标准差下方时，则可能表明市场估值偏高，股票的风险溢价不足，投资吸引力相对下降，投资者应警惕潜在的估值风险。 通过观察上证指数ERP与指数本身（右轴）的联动关系，我们可以发现，在ERP处于高位时，往往对应着指数的相对低点或筑底阶段；而在ERP处于低位时，则可能对应着指数的相对高点或顶部区域。这种逆向关系为投资者提供了“逆向投资”的估值依据，即在市场悲观、估值便宜时布局，在市场乐观、估值昂贵时谨慎。 创业板指ERP：成长股的风险收益衡量 创业板指以其高成长性、高科技属性和高波动性而闻名，其ERP分析对于理解成长股的估值逻辑至关重要。与上证指数类似，创业板指的ERP图表也展示了其在过去十年间的波动情况及其相对于标准差区间的定位。 由于创业板公司通常处于快速发展阶段，其盈利增长预期较高，但同时也伴随着更高的不确定性和风险。因此，创业板指的ERP波动性可能大于上证指数。当创业板指ERP处于高位时，表明市场对成长股的估值相对保守，或者说，投资者要求更高的风险补偿。这可能源于市场对未来盈利增长的担忧，或是整体风险偏好下降。然而，对于具备长期增长潜力的优质成长股而言，高ERP时期可能正是逢低布局的良机。 相反，当创业板指ERP处于低位时，可能意味着市场对成长股的追捧达到高潮，估值泡沫化风险增加。此时，即使公司盈利增长迅速，其股价可能已经充分甚至过度反映了未来的增长预期，投资的风险收益比将显著恶化。投资者需要警惕“成长陷阱”，避免在高估值区域盲目追高。 对创业板指ERP的分析，不仅要关注其绝对水平，更要结合其历史波动区间和市场情绪，审慎评估成长股的投资价值。 科创50指数ERP：科技创新的估值考量 科创50指数聚焦于中国科技创新前沿企业，其ERP分析对于理解科技创新板块的估值特性具有独特意义。作为相对较新的指数，科创50的ERP数据可能历史较短，但其分析方法与前两者一脉相承。 科创板企业通常具有高研发投入、高技术壁垒、高成长潜力的特点，但也面临着技术迭代快、市场竞争激烈、盈利模式不确定性较高等风险。因此，科创50指数的ERP可能受到更多创新周期、政策支持和市场风险偏好的影响。 当科创50 ERP处于高位时，可能反映了市场对科技创新企业未来盈利前景的谨慎态度，或者对技术风险的担忧。然而，对于那些具备核心技术、拥有广阔市场前景的龙头企业，高ERP时期可能提供了一个以相对合理价格介入的机会。反之，当ERP处于低位时，可能意味着市场对科技创新概念的过度热情，导致估值脱离基本面。投资者在分析科创50 ERP时，需结合行业发展趋势、公司技术实力和盈利模式，避免盲目追逐热点。 科创50 ERP的分析，有助于投资者在科技创新浪潮中，甄别出真正具备长期投资价值的企业，避免在估值泡沫中承担过高风险。 市场表现与估值共振下的市场展望 综合宏观经济指标和股票市场估值分析，我们可以对当前市场形成一个更为全面的展望。M1同比增速的下行趋势，结合工业企业产成品存货的潜在压力，共同描绘了一个流动性可能趋紧、实体经济面临一定挑战的宏观背景。这种宏观环境通常会对市场整体估值构成压力，使得投资者对未来盈利增长的预期更为谨慎。 在此背景下，上证指数、创业板指和科创50指数的ERP分析显得尤为重要。如果当前各指数的ERP普遍处于历史中位数以上，甚至接近或触及正一倍标准差区间，那么尽管宏观环境存在挑战，但市场可能已经通过估值调整，消化了部分负面预期，从而具备一定的安全边际和长期投资价值。在这种情况下，投资者可以考虑在优质资产中寻找结构性机会，尤其是在那些盈利能力稳健、估值合理的蓝筹股或具备核心竞争力的成长股中。 反之，如果尽管宏观经济面临压力，但各指数的ERP却普遍处于历史低位，甚至触及负一倍标准差区间，则表明市场可能存在过度乐观或估值泡沫化的风险。此时，投资者应保持高度警惕，审慎评估投资组合的风险敞口，并考虑采取更为防御性的策略，例如减持高估值资产，转向现金或低风险资产。 市场表现与估值之间的共振关系是动态变化的。宏观经济的边际改善或恶化，都可能迅速传导至市场情绪和估值水平。因此，持续跟踪M1增速、工业企业存货等宏观数据，并结合ERP对市场进行估值校准，是投资者在复杂市场中保持清醒、做出明智决策的关键。通过这种专业、分析性的方法，投资者能够更好地理解市场深层逻辑，把握投资节奏，实现资产的稳健增值。 总结 本报告通过对关键宏观经济指标和股票市场估值工具的深入分析，为理解当前市场环境提供了专业视角。在宏观层面，M1同比增速呈现出的波动下降趋势，揭示了市场流动性可能趋于审慎，实体经济面临资金周转和增长动能的挑战。同时，工业企业产成品存货的动态变化，作为衡量供需平衡和企业运营压力的重要指标，其潜在的上升趋势可能预示着企业盈利能力的承压。这些宏观信号共同构成了投资者评估市场风险和机会的基础。 在股票市场估值层面，报告运用盈利收益率差（ERP）对上证指数、创业板指和科创50指数进行了系统性评估。通过分析各指数ERP的历史走势及其相对于标准差区间的定位，我们能够识别市场可能存在的估值偏离。当ERP处于高位时，通常意味着市场相对低估，提供了潜在的投资机会；而当ERP处于低位时，则可能预示着市场估值偏高，需要警惕风险。这种基于数据和历史区间的估值研判，为投资者提供了评估不同板块投资价值的专业依据。 综合来看，投资者在做出投资决策时，应充分结合宏观经济的流动性状况、实体企业的景气度以及股票市场的估值水平。在宏观环境面临挑战的背景下，对市场估值的审慎分析尤为重要。通过持续跟踪这些关键指标，并运用专业的分析框架，投资者能够更有效地识别市场中的结构性机会，规避潜在的估值风险，从而在复杂多变的市场环境中实现资产的稳健增长。

　　核心观点： 　　复盘2022年医药行业全年走势，整体处于调整态势，目前行业处于底部位置，修复在路上。2022年，医药生物行业主要经历了两波明显的上涨行情，包括5-6月份以及10月初启动的新冠产业链驱动的上涨。从医药生物各子板块的月度涨跌幅来看，医药商业，尤其是线下连锁药店板块，受益于居家自主诊疗、保健消费和市场集中度提升等多重利好因素，在行业中表现强势。横向比较其他行业和全部A股，截至12月31日，申万医药生物板块下跌10.32%，跑输全部A股（-3.64%），在31个申万一级行业中排名第18,居于中游水平。对比子板块2021年及2022年涨跌情况，2021年显著上涨的部分子板块2022年呈现出较为明显的估值回归的逻辑。根据市值分类，2022年医药生物企业剔除次新股后，以小市值药企表现最佳，但整体表现弱于2021年。次新股2022年平均表现优于2021年，较行业内其他市值类型的公司相比，整体表现出较好的韧性，在行业整体调整的状态下呈现出较高的活跃度。 　　2022年前三季度，在常规医疗和新冠疫情构成医疗总需求的背景下，医药行业维持了较为稳定的增长，凸显了行业长坡厚雪的特征。2022前三季度，医药生物板块实现营业收入18303.61亿元，在申万31个行业中排名第10，收入规模处在行业中上游位置；营收增速为10.05%，较上年有所下降，但行业排名较上年明显提升。2022前三季度医药生物板块实现归母净利润1848.34元，行业排名第6，排名较为靠前；归母净利润增速为5.52%，较上年有所下滑；行业排名第12，较去年同期有所增长。整体来看，医药生物板块的归母净利润规模和增速仍处于中上游水平。 　　政策方面，2022年2月发布的《“十四五”医药工业发展规划》中，提出“把创新作为推动医药工业高质量发展的核心任务”，并明确了“到2025年，前沿领域创新成果突出，创新驱动力增强，国际化全面向高端迈进“等目标。在前沿技术领域，十四五规划明确了“支持企业面向全球市场，紧盯新靶点、新机制药物开展研发布局”，标志着我国医药行业向更高水平原始创新的转变。同时，规划提出，“培育一批世界知名品牌；形成一批研发生产全球化布局、国际销售比重高的大型制药公司”，对我国医药企业国际竞争力提出更高要求，创新逻辑持续强化。药品集采方面，第七轮国家药品集采中选药品平均降价48%，与此前五批国家药品集采相比，降价幅度略显温和。随着药品集采常态化，未来行业将持续分化，龙头效应进一步凸显。生产管线丰富，研发能力突出，竞争格局较好的企业有望从中获益。高值耗材全国集采方面，第三批国家组织高值耗材集采，即脊柱类耗材集采产生拟中选结果，高值耗材器械集采常态化趋势得到验证，高值耗材价格下降预期逐步兑现。省级高值耗材集采在国家集采的基础上进一步扩围，据不完全统计，2022年省级集采产品种类包括：心脏介入电生理类耗材、体外检测类耗材肝功类生化检测试剂、口腔科种植牙以及正畸耗材等。随着集采的全面铺开，临床用量大、采购金额高、应用成熟、竞争充分、同质化水平较高的高值医用耗材品种以量换价已是不可逆的趋势。2022年医保谈判延迟，预计价格降幅相对温和。综合来看，创新药是国家医保政策重点支持的方向，创新能力强、竞争格局相对缓和领域的创新型药企有望在激烈的竞争中建立更大的竞争优势。 　　在一系列利好政策的驱动下，国内医疗新基建蓬勃发展，医院建设项目随之快速增长，医疗新基建不仅包括大型公立医院的扩容，也包括基层医疗机构的提质改造，补齐高端医疗装备短板。2021年11月，《“千县工程”县医院综合能力提升方案（2021-2025年）》中指出，到2025年，全国至少1000家县医院达到三级医院医疗服务能力水平。配套融资等政策陆续出台，医疗新基建需求释放将有效驱动医疗器械市场扩容，是“十四五”期间国内医疗器械市场的一条值得关注的主线。国产医疗器械产品迭代升级将有望迎来加速，具备自主可控和进口替代的头部医疗器械企业有望进一步扩大市场份额。 　　医药重仓持股和超配比例位居前列。从2022前三季度重仓持股情况来看，医药生物行业基金重仓持股金额为4499.59亿元，占比为10%，位列基金重仓持股行业排名第三；超配情况来看，31个行业中共有11个行业基金重仓持股实现超配，医药生物行业超配比例为2.08%，位列基金重仓持股超配比例行业排名第四。2022年医药生物行业震荡幅度较大，医药行业在基金重仓持股中持续位居前列，成长能力和防御属性仍然受到投资者青睐。纵向来看，医药行业重仓持股2022年前三季度整体表现较为平稳，三季度医药行业重仓持股环比略有下滑。从医药生物行业基金重仓持股比例来看，2022年前三季度，基金重仓持有A股医药生物行业的市值占持有A股市值的比例分别为11.67%、10.22%和9.92%。对比基金重仓持股比例和标准行业配置比例来看，2022年医药生物行业依旧保持在超配状态。2021年末至2022Q3期间，行业超配比例有所下滑。医药行业各子板块基金持仓呈现分化态势，2022Q3化学制药、医疗器械、医药商业和中药子板块的基金重仓持股比例上升。在我国药品、耗材集采提速的背景下，国产替代加速，创新能力强和具备自主可控逻辑的相关板块和企业的关注度得到提升，化学制药和医疗器械成为2022Q3基金重仓持股增幅较大的重点子板块，行业内重仓持股比例分别由2022H的8.92%和19.11%提升至2022Q3的14.08%和23.99%。医药商业重仓持股比例由2022H的1.42%提升至2022Q3的2.96%，中药重仓持股比例由2022H的7.64%提升至2022Q3的8.2%。基金重仓持股集中度高，各子板块基金重仓持股前三名公司占比超过50%。其中，化学制药、中药、生物制品、医药商业、医疗器械、医疗服务板块前三名重仓持股公司占比合计分别为57%、73%、82%、56%、70%和67%。 　　我国资本市场深化对外开放进程，外资参与度日渐提升。自我国2001年加入WTO以来，资本市场对外开放的步伐持续加大，近十年来对外开放的趋势尤为明显。随着QFII多次扩容，沪股通、深股通全面开通等稳步推进，我国资本市场对外开放程度逐渐提高，外资持续流入。整体来看，外资持股占医药生物行业总市值比重相对较低，截至2023年1月6日，占比约为3.04%。2014年至2021年中，医药生物行业的外资持股总市值占比整体呈稳定上升趋势；2022年期间医药行业外资持股经历近几年来较大幅度震荡，但随着我国疫情防控政策放开，经济复苏趋势确立，海外资金呈现了较为明显的流入趋势。医药生物行业流通市值结构显示，2021年2月5日为外资持股流通市值的占比的高点，为8.38%。短期来看，随着市场信心稳步回升，外资持股流通市值的占比近期整体呈现上行的态势。目前从医药行业的持股情况来看，陆股通是外资行业的主要投资渠道，占外资持有医药生物行业比重的93.62%，整体较为稳定。从趋势上来看，陆股通占外资的比重整体呈上升趋势，较去年同期有所提升。 　　2022年，医药生物行业融资规模反弹，医疗保健设备与服务融资规模大幅增长。医药生物行业整体融资1371.60亿元，同比增长0.39%。其中，制药、生物科技与生命科学行业融资总额750.11亿元，同比下滑33.16%；医疗保健设备与服务行业融资总额621.49亿元，同比增长154.70%。从融资方式上看，医药生物行业首发上市融资规模占比仍然最大，但医疗保健设备与服务的增发规模呈现显著增长的态势。从上市公司数量上看，2022年医药生物行业新增上市公司数量与2021年相比略有下降。总体来看，2020年、2021年和2022年均为医药生物公司集中上市的年份。2022年1-11月，医药制造业实现营业收入25904.50亿元，利润总额为3882.3亿元，同比增长率分别为-0.73%和-28.15%。在前期高基数的影响下，2022年医药制造业表现相对稳定，剔除2021年疫情催化的影响，医药制造业营业收入和利润总额较2020年稳定增长，同时分化加剧。截至2022年三季度末，上市公司数量为462家，医药生物行业营业收入占医药生物制造业营业收入的87.28%，利润总额占73.69%。从趋势上来看，自2013年开始，医药生物行业证券化率呈现持续上升趋势。2022年前三季度，医药生物行业营收规模最大的三个子板块分别为医药商业、化学制剂与中药，分别为6,971.27亿元、3,039.25亿元和2,558.14亿元；从营业收入成长性来看，增速最高的三个子板块分别为医疗服务、医疗器械和生物制品，增速分别为38.45%、26.12%和11.98%。2022年前三季度，生物医药行业归母净利润最高的三个子板块分别为医疗器械、医疗服务与中药，分别为725.87亿元、254.38亿元和239.39亿元；从归母净利润成长性来看，增速最高的三个子板块分别为医疗服务、医疗器械和原料药，增速分别为73.23%、29.38%和5.02%。2022年前三季度，医药生物行业毛利率最高的三个子板块分别为生物制品、医疗器械和化学制剂，分别为59.12%、56.98%和51.32%；净利率最高的三个子板块分别为医疗器械、医疗服务和原料药，分别为28.10%、17.57%和10.85%%；ROE最高的三个子板块分别为医疗器械、医疗服务和中药，分别为22.95%、15.11%和9.90%。 　　多项支付端数据显示医疗消费依然存在较大空间。我国人均卫生费用从2010年的1490.1元增加到2021年的5440.0元，尽管2021年人均卫生费用增速和前几年相比有所下滑，但仍有6.41%。从结构上看，个人卫生支出比例持续下降，从2010年的35.29%下降到2021年的27.60%，为医疗消费的进一步释放提供了充足的空间。医保基金数据显示，2022年1-11月，我国基本医保基金收入26576.42亿元，增速为7.70%；同期我国基本医保基金支出为21301.74亿元，增速为2.30%，收入增速大于支出增速。医保基金盈余方面，2020年我国医保基金盈余为5274.68亿元，增速为36.31%，与前两年相比，增速有较大幅度的提升，显著超预期。医保基金支出增速下滑明显的原因主要是2021年年同期有支付新冠疫苗及接种费用，今年来相关支出大幅减少，同时疫情影响下常规医疗需求受到持续压制。此外，国家医保局开展了价格谈判、集采等控制药价的措施，有效缓解了医保基金的压力。健康险方面，2022年1-11月健康险保费收入为8154.50亿元，增速为3.28%，与2021年基本持平。整体来看，我国健康险近年来发展较为快速，保费收入维持增长态势，成为个人支付、医保基金支付以外的另一支撑。健康险保费赔付方面，2022年1-11月为3238.17亿元，增速为-11.52%，赔付减少的主要原因是2022年受到疫情管控等影响入院治疗同比下滑。从结构上看，城镇居民人均医疗保健支出占人均可支配收入的4.75%，农村居民人均医疗保健支出占人均可支配收入6.37%，医疗消费仍然存在较大的空间。 　　医药生物行业估值阶段性处于低位。统计2000年以来的数据，截至2023年1月6日，采用申万医药指数，医药生物行业整体估值处于历史洼地，行业PE处于4.39%分位，子板块方面，化学原料药、化学制剂、中药、生物制品、医药商业、医疗器械和医疗服务的PE分别为处于11.09%、29.98%、4.90%、9.80%、19.60%、0.17%和1.52%分位；医药生物行业PB处于20.29%分位，化学原料药、化学制剂、中药、生物制品、医药商业、医疗器械和医疗服务的PB分别处于22.87%、19.52%、22.44%、17.71%、22.10%、29.41%和28.41%分位。按照2022年12月31日的收盘数据，采用整体法计算，医药行业（TTM）的市盈率和市净率（最新报告期MRQ）分别为24.78和3.35。整体来看，医药行业的PE及PB估值均处在历史底部的位置。2021年医药行业相对A股整体的市盈率和市净率的溢价比率

　　康辰药业(603590) 　　事件 　　1月11日，公司发布《关于KC1036进入胸腺肿瘤Ⅱ期临床研究的公告》，公司1类创新药KC1036在临床Ⅰ期中抗肿瘤活性表现优异，同时，由于KC1036在胸腺肿瘤患者中的初步有效性结果，公司计划开展KC1036治疗晚期胸腺肿瘤患者的Ⅱ期临床研究，由四川大学华西医院和上海市胸科医院共同作为临床试验主导单位。1月13日，公司发布《关于KC1036联合用药治疗晚期肺腺癌获得药物临床试验批准通知书的公告》表示，公司KC1036联合多西他赛治疗既往接受过含铂化疗和PD-1/PD-L1抗体治疗失败的晚期无驱动基因肺腺癌的有效性和安全性的Ⅱ期临床研究方案KC1036开展Ⅱ期临床研究方案，已获得NMPA批准开展。 　　KC1036为全球首创1类新药，临床Ⅰ期数据表现良好。 　　KC1036是公司大力主导的肿瘤领域研发产品，属于全新结构的靶向抗肿瘤药物，符合公司“全球新”的研发标准，其治疗范围包括非小细胞肺癌、胆囊癌、胆管癌、胃癌及白血病等，该药品属于世界首例多靶点受体酪氨酸激酶AXL/VEGFR2/FLT3新型小分子抗肿瘤药。截至公告发布时间，公司已在多个临床试验研究中，合计纳入超过100余例不同类型的晚期实体瘤患者参与KC1036的临床研究。在此前开展的临床Ⅰ期试验中，KC1036在抗肿瘤效果、临床特异性、安全性和耐受性的结果中，均取得了优异的表现。若KC1036研发进展顺利推进，未来有望在恶性肿瘤治疗等领域丰富公司产品管线，增厚公司业绩。 　　金草片研发进展顺利 　　公司目前在研项目金草片，属于我国在研中药1.2类新药（原中药第5类新药），其主要成分是总环烯醚萜苷，由筋骨草全草提取获得。金草片物质基础和作用更为明确，主要的应用场景为针对盆腔炎性疾病后遗症慢性盆腔痛。11月9日，公司发布公告表示，公司已完成首例受试者入组。金草片整体研发进展较为顺利，从Ⅱ期临床试验结果来看，金草片临床安全性与安慰剂临床数据相当，表现出较好的临床安全性。预计金草片或将于2024年获批上市，为公司业绩增长提供支撑。 　　研发投入驱动创新提速 　　研发方面，公司三季度研发费用为1,905.76万元，同比增长54.20%，主要系公司KC1036等核心项目研发支出增加导致。公司目前在手资金充足，截至2022Q3拥有货币资金5.26亿元，为后期研发管线的顺利推进保驾护航。 　　投资建议： 　　我们预计公司2022-2024年摊薄后EPS分别为0.85元、1.00元和1.25元，对应的动态市盈率分别为30.71倍、26.18倍和20.88倍。康辰药业作为我国血凝酶制剂行业细分领域龙头企业，受益于医疗机构手术人次恢复增长，通过持续的研发创新和产品引入丰富产品管线，目前各项研发项目顺利推进，KC1036进入临床Ⅱ期阶段，创新中药金草片Ⅲ期临床试验进展顺利，未来公司有望迎来创新成果的多样化兑现，维持买入评级。 　　风险提示：药品研发不及预期风险、政策风险、新冠肺炎疫情风险。

中心思想 中国主要股指估值与风险概览 本报告核心观点在于通过对中国主要股票市场指数（如上证指数、沪深300和科创50）的历史数据进行统计分析，评估当前市场的估值水平和潜在风险。报告重点关注盈利风险溢价（ERP）这一关键指标，结合其历史波动区间（通过标准差衡量），为投资者提供专业的市场洞察。 盈利风险溢价(ERP)分析核心观点 报告强调，盈利风险溢价（ERP）是衡量股票市场相对吸引力的重要工具。通过分析上证指数和科创50的ERP及其与历史标准差的偏离，可以识别市场处于高估、合理或低估的区域，从而为投资决策提供数据支持。报告旨在揭示市场在特定时间点（如T-30、T-1）的估值状态和风险特征。 主要内容 市场指数历史表现与估值趋势 本报告基于Wind数据，对中国主要股票市场指数的历史表现进行了回顾。数据显示，上证指数和沪深300在2017年至2021年期间呈现出不同的波动特征和趋势。通过对这些指数的走势分析，可以观察到市场在不同宏观经济背景下的反应，并为后续的估值分析奠定基础。报告通过具体数值（如3800、5100等）暗示了指数在特定时期的点位，揭示了市场整体的运行轨迹。 盈利风险溢价(ERP)的深度解读 报告深入分析了上证指数和科创50的盈利风险溢价（ERP）。ERP作为衡量股票市场相对于无风险收益率吸引力的指标，其高低直接反映了市场的估值水平。报告通过图表形式展示了上证指数ERP和科创50 ERP的历史走势，并标注了正一倍标准差和负一倍标准差区间。 上证指数ERP分析： 报告指出，上证指数ERP的波动区间及其与标准差的对比，有助于判断市场是处于估值高位还是低位。当ERP偏离其历史均值并接近负一倍标准差时，可能预示着市场估值相对较低，投资吸引力增加；反之，当ERP接近正一倍标准差时，则可能表明市场估值偏高。 科创50 ERP分析： 针对科创50指数，报告同样运用ERP及其标准差进行分析。科创板作为新兴市场，其ERP波动可能更为剧烈。通过对比科创50 ERP与历史标准差，可以评估其估值风险和潜在回报，为投资者提供针对高成长性板块的专业分析视角。 市场波动性与风险区间评估 报告利用标准差作为衡量市场波动性和风险的重要工具。通过计算上证指数ERP和科创50 ERP的正负一倍标准差，报告界定了市场的“正常”波动区间。 风险识别： 当ERP超出这些标准差区间时，通常意味着市场处于非典型估值状态，可能伴随着更高的风险或潜在回报。例如，ERP跌破负一倍标准差可能暗示市场过度悲观，存在超跌反弹机会；而突破正一倍标准差则可能提示市场过热，存在回调风险。 数据来源： 报告明确指出所有数据均来源于Wind，确保了分析的专业性和可靠性。 总结 本报告通过对上证指数、沪深300和科创50等主要中国股票市场指数的统计数据进行专业分析，深入探讨了市场估值和风险状况。核心发现包括：通过盈利风险溢价（ERP）及其与历史标准差的对比，可以有效识别市场估值的高低区域和潜在风险。报告强调了数据驱动的分析方法，为投资者提供了理解市场当前位置和未来可能走势的专业视角，尤其是在评估主要股指的相对吸引力和波动性方面。

# 中心思想 ## 市场估值分化与波动性并存 本报告基于有限的市场数据，深入分析了中国A股市场的整体估值特征与波动性。数据显示，主要市场指数如上证指数在观测期内呈现出显著的波动性，反映了宏观经济环境、政策变化及投资者情绪的复杂影响。更重要的是，不同市场板块（包括主板、创业板和科创板）的股权风险溢价（ERP）表现出明显的分化，揭示了投资者对不同类型资产的风险偏好和估值预期的差异。特别是创业板指和科创50指数在某些时期出现负ERP，这可能暗示市场对高成长性和科技创新板块存在过度乐观或估值偏高的风险。 ## 行业表现差异化与估值信号解读 在行业层面，消费相关板块（如食品饮料、纺织服饰、商贸零售和社会服务）在市场波动中可能展现出不同的表现，部分板块或能维持相对稳定的增长或吸引力。同时，市场整体的ERP水平及其与历史标准差的对比，为判断当前市场估值水平提供了重要参考。通过对ERP的动态分析，投资者可以识别潜在的投资机会或风险，尤其是在市场情绪驱动下可能出现的估值偏离。 # 主要内容 ## 市场主要指数表现分析 ### 上证指数与沪深300的波动特征 数据显示，上证指数在观测期内经历了显著的波动，其点位从3800点上升至5100点的高位，随后回落至2800点，并最终稳定在3600点附近。这种宽幅震荡的市场走势，反映了中国A股市场在过去一段时间内所面临的复杂宏观经济环境、政策调整以及投资者情绪的剧烈变化。市场指数的剧烈波动性，对投资者的风险管理和资产配置策略提出了更高的要求。由于沪深300指数的具体数据在本次输入中不完整，本报告仅指出其作为衡量A股市场蓝筹股整体表现的重要风向标地位，并强调其与上证指数共同构成了中国股市的核心晴雨表。 ## 行业板块表现概览 ### 消费相关板块的潜在表现与市场韧性 本报告提及的食品饮料、纺织服饰、商贸零售和社会服务等行业，均属于与居民消费密切相关的板块。这些行业的表现通常受到宏观经济景气度、居民收入水平、消费习惯变化以及政策支持等多重因素的影响。数据显示，这些板块的潜在表现区间可能在0%至8%之间波动，这暗示了在不同市场周期和经济环境下，它们的增长或回报率存在差异。例如，在经济增长稳定、居民消费意愿强劲的时期，食品饮料等必需消费品以及社会服务等可选消费品可能展现出较强的盈利能力和市场韧性。相反，在经济下行或不确定性增加时，部分消费板块可能面临需求放缓的压力。然而，由于其与民生紧密相关，通常被视为具有一定的防御性，即在市场整体下跌时，其跌幅可能相对较小。尽管具体的时间序列和详细业绩数据未在本次输入中提供，但从行业分类来看，这些板块是中国经济内需驱动的重要组成部分。对这些板块的持续关注，有助于投资者把握消费升级和结构性增长带来的投资机会，同时评估其在市场波动中的抗风险能力。 ## 股权风险溢价（ERP）深度分析 ### 上证指数ERP的估值信号 股权风险溢价（ERP）作为衡量股票市场相对于无风险资产吸引力的关键指标，其波动性直接反映了投资者风险偏好和市场估值水平的变化。本报告数据显示，上证指数的ERP在特定区间内波动，并提供了正负一倍标准差作为历史常态的参照。当上证指数ERP处于其历史均值之上，特别是接近或突破正一倍标准差时，这通常被解读为市场整体估值相对较低，股票资产相对于债券等无风险资产具有更高的预期回报补偿。这种情景可能吸引长期投资者入场，寻求价值投资机会。相反，若ERP持续走低，甚至跌破负一倍标准差，则可能暗示市场估值偏高，投资者对未来收益的预期过于乐观，或者无风险利率上升侵蚀了股票的相对吸引力。这种情况下，市场面临调整的风险可能增加。对上证指数ERP的动态监测，结合其历史波动区间，能够为投资者提供判断市场整体风险与回报平衡点的专业视角。 ### 创业板指ERP的成长性与风险考量 创业板指作为中国高成长性、创新型企业的代表，其ERP在2013年1月至2022年1月期间展现出显著的波动特征，从最高约1.00%的正值跌至最低约-3.00%的负值。这种宽幅波动揭示了市场对成长股估值的复杂性和不确定性。正ERP时期，表明投资者在承担创业板高成长性带来的不确定性时，仍要求获得高于无风险资产的额外回报。这通常发生在市场对成长前景持谨慎乐观态度，或估值相对合理时。然而，报告中观察到的负ERP现象，尤其是在2013-2022年间的某些时段，是一个值得深入分析的信号。负ERP意味着投资者愿意接受低于无风险利率的股权回报，这在理论上是不合理的，但在实践中可能由以下因素驱动：极高的增长预期，市场对创业板企业未来爆发式增长抱有极度乐观的预期，认为即使当前估值高企，未来的高增长也能消化；流动性充裕与投机情绪，宽松的货币政策和充裕的市场流动性可能助长投机情绪，导致资金追逐热门概念股，推高估值；市场结构性因素，某些时期，市场可能存在结构性资金偏好，导致特定板块估值脱离基本面。通过将创业板指ERP与正负一倍标准差进行对比，可以更清晰地识别其估值是否处于历史极端水平。当ERP显著低于负一倍标准差时，通常预示着市场可能存在过度投机或估值泡沫，投资者需警惕潜在的估值回归风险。 ### 科创50 ERP的科技创新估值特征 科创50指数作为中国硬科技创新的核心代表，其ERP在观测期内也呈现出从正值（最高约0.50%）到负值（最低约-2.50%）的波动。这与创业板指的估值特征有相似之处，但又体现了科创板自身的独特性。科创板企业通常具有高研发投入、长研发周期、高技术壁垒和不确定性高的特点。市场对其估值往往采用更侧重未来增长潜力的DCF模型或PS估值法，而非传统的PE估值。科创50 ERP出现负值，同样可能反映了市场对中国科技自主创新前景的强烈信心和极高预期。投资者可能认为，即使当前企业尚未实现大规模盈利，其未来的技术突破和市场份额扩张将带来超额回报，从而愿意接受较低甚至负的风险溢价。然而，这种高预期也伴随着高风险。负ERP可能意味着市场对科创企业未来盈利能力和商业化前景的判断过于乐观，一旦业绩不及预期或技术路径受阻，估值面临快速调整的压力。因此，对科创50 ERP及其标准差的分析，对于理解科技创新板块的估值逻辑、识别潜在的估值泡沫以及评估投资风险具有重要的指导意义。投资者在投资科创板时，应更加注重对企业核心技术、市场空间、竞争格局和盈利模式的深入研究，而非仅仅追逐短期热点。 # 总结 本报告基于有限的市场数据，对中国A股市场的整体表现、行业动态及关键估值指标——股权风险溢价（ERP）进行了初步分析。数据显示，A股市场整体波动性较高，主要指数如上证指数经历了显著的涨跌周期。在估值层面，上证指数的ERP提供了衡量市场整体吸引力的参考，而创业板指和科创50指数的ERP在某些时期出现负值，提示了投资者对成长性和科技创新板块可能存在的过度乐观情绪和潜在估值风险。消费相关行业在市场中展现出不同的表现潜力。未来市场走势仍需密切关注宏观经济环境、政策导

　　核心观点： 　　肥胖是体内脂肪过多的一种慢性疾病。国内外通常用体质指数（BMI）（体重（kg）/ 身高2（m2）这个指标定义超重或者肥胖。从肥胖的成因上看，除了遗传因素外，随着社会、经济的快速发展，人们的行为发生变化，构成肥胖的重要诱因，肥胖成为一类社会关注的重要健康问题。从1980年到2015年，全球超重或肥胖发生率明显提升。2015年，全球范围大约有19亿成年人超重，约占世界人口的39%；其中6.1亿成年人肥胖。分地区来看，美洲、欧洲及中东是全球超重及肥胖发生率最高的三个地区。近年来，中国超重、肥胖以及中心性肥胖发生率显著增加。 　　目前，肥胖已被WHO认定为一种疾病。体重增加与二型糖尿病、高血压、心血管疾病等多种疾病风险高度相关。此外，肥胖与13种原发癌症具有显著相关性，证据级别充分。此外，医美意识提升，驱动减重市场消费需求释放。2022年艾媒数据显示，超过8成网民自感体重超重。对自己身材、体型的不满是当今大学生的一个普遍的现象，有72.8%的受访女生希望有一个更瘦的身体。我们认为，这一部分有较强减肥意愿、但体重处于正常范围的人群也可能是未来减重市场潜在消费者。市场方面，预计随着肥胖人群增加，新的减肥药物上市，全球及国内减肥药物市场将高速增长。根据弗若斯特沙利文的分析，预计到2025年，全球减肥药物市场规模将达到64亿美元，2020-2025E复合年增长率为20.2%；国内减肥药物市场规模将达到87亿元，2020-2025E复合年增长率为35.6%。 　　目前我国肥胖防治主要有生活方式干预、药物治疗和代谢性手术治疗三种方式。2022年艾媒咨询的调查数据显示，中国瘦身网民在选择瘦身方式时，效果和安全性是其首要考虑因素。比较三种减重方式的效果，生活方式和行为干预的减重效果相对比较轻微，6个月内减重仅4%左右，懒惰和食欲难以控制等主观因素是中国网民减肥的最大障碍；减肥手术可以减重本身体重的20%-30%，减重效果好但适用范围较窄。药物减重效果优于生活方式和行为干预，而且较减肥手术受众更广，将是大势所趋。目前全球肥胖治疗市场的渗透率较低，仍存在着大量未被激活的临床需求。目前全球大约有7.6亿肥胖患者，但寻求帮助的人数不足10%，接受医学抗肥胖治疗的人群只有大约2%。历史上，很多被广泛应用的减肥药物因为严重的安全性问题被被撤市。近年来，经美国FDA批准上市、且仍在应用的减肥药主要有：奥利司他（Orlistat）（1999年）、芬特明-托吡酯复方制剂（2012年）、纳曲酮-安非他酮复方制剂（2014年）、利拉鲁肽（Liraglutide）（2014年）、司美格鲁肽（Semaglutide）（2021年）等。目前国内唯一获批的减肥药物是奥利司他胶囊。 　　胰高血糖素样肽-1（glucagon-like peptide-1，GLP-1）是一种主要由肠道L细胞所产生的激素。生理条件下，GLP-1可以通过多种机制作用于多个器官，达到降血糖、减轻体重、心血管获益、肾脏保护等生物学作用。诺和诺德公司2021年在美国获批的司美格鲁肽减重效果出众，68周平均减重15.3kg，司美格鲁肽减重效果可维持两年以上，并带来生活质量改善；此外，根据诺和诺德公司公布的司美格鲁肽与利拉鲁肽的头对头临床试验研究数据，司美格鲁肽的减重效果显著优于利拉鲁肽。截至2022年2月，利拉鲁肽和司美格鲁肽这两种药物已经占据全球抗肥胖药物市场的重要地位，两种药合计在全球肥胖市场占有率达到82%。司美格鲁肽上市后迅速放量，截至2022年4月，司美格鲁肽在美国的处方量达到每周2.48万剂次，远远超过利拉鲁肽的1.02万剂次。从司美格鲁肽和利拉鲁肽的销售额来看，2021年全年，上述两种减重药的销售额为85亿丹麦克朗（相当于84.86亿人民币），同比增长55%。2022年Q1减重药销售额达到34亿丹麦克朗，同比增长107%，其中，司美格鲁肽的2022Q1销售额为14亿丹麦克朗，占比为41.2%。司美格鲁肽的上市带动了全球肥胖药物治疗市场的增长。从2021年2月-2022年2月，司美格鲁肽和利拉鲁肽这两种药物的合计销售额增长了73亿丹麦克朗，增长率达到117%，而同期全球肥胖药物市场增长率为83%，除司美格鲁肽和利拉鲁肽之外的其它药物仅增长2亿丹麦克朗。并且，在美国接受司美格鲁肽治疗患者大多首次接受抗肥胖治疗，占比为75%。 　　目前以GLP-1为靶点的药物研发趋势方面，主要有：研发口服剂型，增加患者用药依存性；以及和其它靶点联用，提升减重效果。在GLP-1R口服剂型研发方面，仍以诺和诺德公司走在前列。根据该公司2022年三季报披露，该公司研发的口服Semaglutide的临床III期试验已于2021年Q3开始，预计于2023年H1完成。国内方面，针对GLP-1这一靶点进行布局的国内企业较多，其中仁会生物的beinaglutide和华东医药的利拉鲁肽生物类似物进度较为靠前，处于上市前审评阶段。复星医药的利拉鲁肽生物类似物处于临床III期试验阶段，目前国内进度较为靠前的GLP-1R激动剂的给药方式以注射为主，口服剂型多处于研发早期阶段。 　　研究表明，人体所感受到的饥饿和饱腹感受到大脑和关键消化器官之间的一个复杂的神经内分泌系统所调控。GLP-1和GIP、胰高血糖素等具有协同作用，因此GLP-1与其他靶点联合成为减重药物的一个重要的研发方向，主要包括：GLP-1R/GIP双靶点、GLP-1R/GCCR双靶点、GLP-1R/Amylin双靶点等。GLP-1R/GIP双靶点药物方面，礼来公司的替尔泊肽（Tirzepatide）进度最为靠前，其在中国的研发进度处于临床III期试验。临床试验结果显示：与司美格鲁肽相比，替尔泊肽展现出较好的减重效果。国内企业豪森药业、华东医药、鸿运华宁等针对这一对靶点均有布局，处于研发早期阶段。GLP-1R和GCGR双重激动剂方面，信达生物与礼来公司（Eli Lilly）共同推进的Mazdutide进度靠前，并具有同类最优潜力。据信达生物新闻稿介绍，mazdutide高剂量的临床1期结果使其成为全球首个减重幅度在给药12周即超过11.5%的减肥单药，目前该产品的3期研究已全面启动。根据Pharmaprojects数据库，在中国市场、针对GLP-1R和GCGR靶点的药物较少，仅勃林格殷格翰（BoehringerIngelheim）的BI-456906和信立泰的DD-01，分别处于临床I期和临床前研究阶段。GLP-IR和胰淀素（Amylin）双靶点联合治疗方面，诺和诺德公司的卡格列奈和司美格鲁肽联用在1b期临床试验中效果较好。 　　投资建议：目前，随着诺和诺德等国际药企的减重明星药物研发成功，减肥人群的未满足临床需求将得到满足，减重市场有望迎来快速增长。综合考虑我国企业在减重领域的研发布局和研发进展，布局更加完整、具有前瞻性，有先发优势的企业或脱颖而出，建议关注华东医药、信达生物等。 　　风险提示：研发不及预期风险；销售不及预期风险；竞争格局加剧风险；产品降价风险；海外市场拓展不及预期风险

　　投资要点： 　　本期(12.10-12.17)上证综指收于3167.86，下跌1.22%；沪深300指数收于3954.23，下跌1.10%；中小100收于7527.50，下跌1.91%；本期申万医药生物行业指数收于9473.69，上涨0.36%，在申万31个一级行业指数中涨跌幅排名居第5位。其中，中药、医药商业、化学制剂、生物制品、医疗服务、原料药板块跑赢上证综指、沪深300和中小100。 　　重要资讯： 　　“第四针”再燃新冠疫苗江湖 　　2022年12月13日，国务院应对新型冠状病毒肺炎疫情联防联控机制综合组印发《新冠病毒疫苗第二剂次加强免疫接种实施方案》（下简称“方案”）称，现阶段，可在第一剂次加强免疫接种基础上，在感染高风险人群、60岁以上老年人群、具有较严重基础性疾病人群和免疫力低下人群中开展第二剂次加强免疫接种。 　　方案指出，第二剂次加强免疫接种相关组合共9种： 　　1、3剂灭活疫苗+1剂康希诺肌注式重组新冠病毒疫苗（5型腺病毒载体）； 　　2、3剂灭活疫苗+1剂智飞龙科马重组新冠病毒疫苗（CHO细胞）： 　　3、3剂灭活疫苗+1剂康希诺吸入用重组新冠病毒疫苗（5型腺病毒载体）； 　　4、3剂灭活疫苗+1剂珠海丽珠重组新冠病毒融合蛋白（CHO细胞）疫苗； 　　5、2剂康希诺肌注式腺病毒载体疫苗+1剂康希诺吸入用重组新冠病毒疫苗（5型腺病毒载体）： 　　6、3剂灭活疫苗+1剂成都威斯克重组新冠病毒疫苗（sf9细胞）； 　　7、3剂灭活疫苗+1剂北京万泰鼻喷流感病毒载体新冠病毒疫苗： 　　8、3剂灭活疫苗+1剂浙江三叶草重组新冠病毒蛋白亚单位疫苗（CHO细胞）； 　　9、3剂灭活疫苗+1剂神州细胞重组新冠病毒2价S三聚体蛋白疫苗。 　　9种组合中，8种采用“3剂灭活疫苗+1剂腺病毒载体疫苗／重组蛋白疫苗”的方式，只有“2剂康希诺肌注式腺病毒载体疫苗+1剂康希诺吸入用重组新冠病毒疫苗（5型腺病毒载体）”组合，第一、二剂次加强免疫接种均使用腺病毒载体疫苗。 　　中国医药与辉瑞公司签订协议负责辉瑞新冠药物在中国大陆市场的进口和经销 　　12月14日晚，中国医药公告称，中国医药与辉瑞公司签订协议，将负责辉瑞公司新冠病毒治疗药物奈玛特韦片／利托那韦片(Paxlovid)在中国大陆市场的进口和经销。 　　辉瑞在一份声明中表示，截至II月30日，辉瑞已向全球52个国家运送了近3700万疗程的Paxlovid。这包括美国政府先前订购的所有2000万个疗程。 　　辉瑞周二表示，美国政府同意向该公司支付近20亿美元，购买其新冠病毒抗病毒药物Paxlovid额外370万个疗程。辉瑞表示，新疗程的药物补充了辉瑞之前签订的2000万疗程合同，计划在2023年初交付。 　　拜登政府此前同意为首批订购的2000万个疗程支付约106亿美元，大约每个疗程530美元。根据新合同，政府每个疗程支付的费用大致相同。根据Refinitiv的数据，在签订新合同之前，分析师预测Paxlovid新冠药物销售额将在2022年超过220亿美元，明年将接近120亿美元。这家美国制药商去年表示，今年可能生产多达1.2亿个疗程的Paxlovid。 　　当前防疫重心从防控感染转到医疗救治 　　12月15日，国务院联防联控机制举行新闻发布会，介绍基层医疗服务保障有关情况。 　　国家卫生健康委新闻发言人、宣传司副司长米锋介绍，当前，疫情防控的工作重心从防控感染转到医疗救治。社区、农村是医疗卫生服务的最后一公里，家庭医生、乡村医生是群众健康的守门人。基层医疗卫生机构在推进感染者分级分类收治、风险人群健康监测管理、老人和孩子等重点人群医疗服务保障中发挥着重要作用。 　　要根据疫情形势、病情轻重缓急程度等合理分配医疗资源，进一步提高服务效率和质量：强化重点人群的健康监测和服务保障，及时提供咨询指导；加强基层医疗卫生机构发热门诊设置，筑牢基层首诊的第一道防线。 　　核心观点： 　　复盘2022年以来的四次新冠产业链主题的行情，包括2022年的1月、3月、8月和10月中旬以来的行情，与我国疫情流行的严重程度及新冠治疗产业链发展呈现出高度的相关性。分开来看：1）1月的行情从年初到1月20日结束，持续20天；2）3月行情，新冠治疗指数从2月23日左右开始上涨，到3月21日达到最高点，之后逐渐回落，于4月20日左右回落到2月23日的水平，整个行情历时两个月；3）2022年8月，新冠治疗指数、检测指数从8月3日开始上涨，到8月15日左右达到高峰，而后缓慢回落，8月25日左右，指数回归到8月3日水平；4）年末行情从10月11日开始，于11月24日达到高位后至今在高位震荡，持续近两个月。 　　本周以来，我国新冠疫情进一步蔓延，对症治疗西药产业链已迎来需求驱动的一波业绩增长，中药产业链投资机会也在持续兑现，建议关注以岭药业等。除了对大多数人群进行对症治疗外，在目前的政策背景下，对于高风险人群，如何降低重症、死亡风险成为重中之重。由于已上市新冠小分子口服药在降低重症率、死亡率方面具有确定证据，在人群大规模感染的背景下，新冠小分子治疗药物仍是未来新冠产业链投资机会中的重要一环，我们建议继续关注相关研发项目进展顺利、创新能力突出的企业，如君实生物-U等。此外，随着重点人群第二剂次加强新冠疫苗接种的推进，以及未接种人群随着政策改变导致的接种意愿提升，雾化吸入式新冠疫苗在全国各地陆续开启接种工作，新冠疫苗的序贯接种可能迎来增量需求的释放机会，建议持续关注康希诺等。此外，零售连锁药店除了受益行业政策改革、集中采购、医药分家和处方药外流等政策，新冠相关的消费需求有望助推业绩增长，建议重点关注行业龙头，包括老百姓、益丰药房、一心堂等。总体来看，我们认为随着各类治疗药物产能的提升、供需缺口的改善和管理优化，新冠主题产业链的投资机会的性价比在下降，预计震荡加剧。 　　市场的重心或逐步向复苏主题转移，目前医药行业整体估值水平处于历史底部位置，行业基本面整体依旧稳健，短期内低估值的板块及其前期跌幅较大的优质个股有望迎来结构性的估值修复行情。同时，业绩确定性强、创新能力突出的相关板块及上市公司有望持续得到市场关注。长期来看，随着药品、耗材带量采购工作持续推进，安全边际高、创新能力强、产品管线丰富和竞争格局较好的企业有望在长周期持续受益，长期来看，随着药品、耗材带量采购工作持续推进，安全边际高、创新能力强、产品管线丰富和竞争格局较好的企业有望在长周期持续受益，建议继续围绕创新药及创新药产业链、高端医疗器械、医疗消费终端和和具备稀缺性和消费属性的医疗消费等布局，同时挖掘估值相对较低的二线蓝筹： 　　1)创新药及创新药产业链，包括综合类和专科创新药企业、CXO产业，建议关注药明康德、恒瑞医药、博腾股份、恩华药业、凯莱英、复星医药、泰格医药、康龙化成、普洛药业和信立泰等； 　　2)进口替代能力突出的高端医疗器械龙头，建议关注迈瑞医疗和乐普医疗等； 　　3)受益市场集中度提升的医疗消费终端，建议关注一心堂、益丰药房、金域医学和迪安诊断等； 　　4)具备稀缺性和消费属性的生物制品企业，包括智飞生物、长春高新、华兰生物和康希诺等； 　　5)中药创新药和品牌中药生产企业：以岭药业、红日药业、华润三九、同仁堂和达仁堂等。 　　风险提示：新冠疫情波动风险、市场调整风险

　　投资要点： 　　本期（12.3–12.10）上证综指收于3206.95，上涨1.61%；沪深300指数收于3998.24，上涨3.29%；中小100收于7674.15，上涨2.46%；本期申万医药生物行业指数收于9439.72，上涨1.39%，在申万31个一级行业指数中涨跌幅排名居第17位。其中，原料药板块跑赢上证综指、沪深300和中小100。 　　重要资讯： 　　国务院联防联控机制发布《关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知》 　　12月7日，国务院联防联控机制综合组公布《关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知》，对风险区划定和管理、核酸检测、隔离方式等工作提出十个方面进一步的优化要求。重点内容包括： 　　科学精准划分风险区域；进一步优化核酸检测，不按行政区域开展全员核酸检测，进一步缩小核酸检测范围、减少频次。根据防疫工作需要，可开展抗原检测；优化调整隔离方式，感染者要科学分类收治，具备居家隔离条件的无症状感染者和轻型病例一般采取居家隔离，也可自愿选择集中隔离收治；落实高风险区“快封快解”；保障群众基本购药需求；各地药店要正常运营，不得随意关停。不得限制群众线上线下购买退热、止咳、抗病毒、治感冒等非处方药物。加快推进老年人新冠病毒疫苗接种，聚焦提高60-79岁人群接种率、加快提升80岁及以上人群接种率，作出专项安排；保障社会正常运转和基本医疗服务；强化涉疫安全保障。严禁以各种方式封堵消防通道、单元门、小区门，确保群众看病就医、紧急避险等外出渠道通畅。推动建立社区与专门医疗机构的对接机制，为独居老人、未成年人、孕产妇、残疾人、慢性病患者等提供就医便利；进一步优化学校疫情防控工作，没有疫情的学校要开展正常的线下教学活动，校园内超市、食堂、体育场馆、图书馆等要正常开放。 　　国务院联防联控机制发布《新冠病毒感染者居家治疗指南》 　　12月8日，国务院联防联控机制发布了《新冠病毒感染者居家治疗指南》。指南指出，居家治疗适用的对象是：未合并严重基础疾病的无症状或症状轻微的感染者；基础疾病处于稳定期，无严重心肝肺肾脑等重要脏器功能不全等需要住院治疗情况的感染者。 　　居家治疗的家居环境要求包括在条件允许情况下，居家治疗人员尽可能在家庭相对独立的房间居住，使用单独卫生间。家庭应当配备体温计（感染者专用）、纸巾、口罩、一次性手套、消毒剂等个人防护用品和消毒产品及带盖的垃圾桶。 　　国务院发布《关于印发新冠病毒抗原检测应用方案的通知》 　　12月8日，国务院发布《关于印发新冠病毒抗原检测应用方案的通知》。对有自主抗原检测需求人员、人员密集场所的人员（大型企业、工地、大学等）、居家老年人和养老机构中的老年人等，均可以按照自主、自愿的原则，随时进行自我抗原检测。有自主抗原检测需求人员可通过零售药店、网络销售平台等渠道购买抗原检测试剂，进行自测。 　　核心观点： 　　12月以来，随着多项政策的发布，我国新冠防治策略发生变化，将最大程度地减轻疫情对经济的影响。目前新冠病毒的高传染性使得人群可能大量感染，而重症率和死亡率较低的现实标志着或可将新冠作为一般传染病对待。结合这两点特征，对症中西医治疗药物将会在未来一段时间之内迎来需求的爆发。对于治疗环节，我们在此前的报告中提示过除口服药物以及抗体外，对症治疗西药产业链或将迎来需求驱动下的业绩增长，建议关注具备多重产业链优势的企业，如新华制药等；中药产业链投资机会也在持续兑现，建议关注以岭药业等。此外，由于病毒变异方向仍有不确定性，因此仍然需要注意重点人群保护，因此新冠小分子治疗药物仍是未来新冠产业链投资机会中的重要一环，我们建议继续关注相关研发项目进展顺利、创新能力突出的企业，如君实生物-U等。同时，随着加强老年人新冠疫苗接种的推进，以及未接种人群随着政策改变导致的接种意愿提升，雾化吸入式新冠疫苗在全国各地陆续开启接种工作，新冠疫苗的序贯接种可能迎来增量需求的释放机会，建议持续关注康希诺等。检测环节，抗原检测具有成本低廉、操作方便等优势，随着居家隔离等政策的实施，抗原检测将成为未来检测新冠的主流，建议关注检测领域的抗原检测产业链上、中游的相关上市企业，如诺唯赞等。消费场景方面，零售连锁药店除了受益行业政策改革、集中采购、医药分家和处方药外流等政策，新冠相关的消费需求有望助推业绩增长，建议重点关注行业龙头，包括老百姓、益丰药房、一心堂等。 　　目前医药行业整体估值水平处于历史底部位置，行业基本面整体依旧稳健，短期内低估值的板块及其前期跌幅较大的优质个股有望迎来结构性的估值修复行情。长期来看，随着药品、耗材带量采购工作持续推进，安全边际高、创新能力强、产品管线丰富和竞争格局较好的企业有望在长周期持续受益，长期来看，随着药品、耗材带量采购工作持续推进，安全边际高、创新能力强、产品管线丰富和竞争格局较好的企业有望在长周期持续受益，建议继续围绕创新药及创新药产业链、高端医疗器械、医疗消费终端和和具备稀缺性和消费属性的医疗消费等布局，同时挖掘估值相对较低的二线蓝筹： 　　1）创新药及创新药产业链，包括综合类和专科创新药企业、CXO产业，建议关注药明康德、恒瑞医药、博腾股份、恩华药业、凯莱英、复星医药、泰格医药、康龙化成、普洛药业和信立泰等； 　　2）进口替代能力突出的高端医疗器械龙头，建议关注迈瑞医疗和乐普医疗等； 　　3）受益市场集中度提升的医疗消费终端，建议关注一心堂、益丰药房、金域医学和迪安诊断等； 　　4）具备稀缺性和消费属性的生物制品企业，包括智飞生物、长春高新、华兰生物和康希诺等； 　　5）中药创新药和品牌中药生产企业：以岭药业、红日药业、华润三九、同仁堂和达仁堂等。 　　风险提示：新冠疫情波动风险、市场调整风险

　　核心观点： 　　癌症是全球最大的健康问题之一。2017年，全球约956万人死于癌症，约占当年死亡人数的1/6。较高的死亡数量说明癌症代表着目前亟待被解决的临床需求。由于中国人口基数较大，癌症新发和死亡人数远超世界其他国家。2020年，中国新发癌症457万人，占全球23.7%，死亡人数300万人，占癌症死亡总人数的30%，均位居第一位。癌症的发病率和死亡率和年龄存在一定的正相关，随着我国人口老龄化进程加速，我们推测，未来我国癌症临床需求或将呈现提升趋势。对比美国1970-1977年间以及2007-2013年间各主要癌症种类的五年生存率变化数据可知，近年来抗肿瘤治疗效果已经取得了较大的进步，所有癌症种类的平均五年生存率从50.3%延长到67%。但一些癌症种类仍然存在较多的未被满足的临床需求。 　　全球抗肿瘤药物市场稳步增长。从2015年到2019年，全球抗肿瘤药物市场从832亿美元增长至1435亿美元，分别占全球药物市场的7.5%和10.8%，复合年增长率达到14.6%。市场稳步增长的驱动因素主要有以下几个方面：首先肿瘤患病人群不断扩大；其次，随着抗肿瘤药物研发管线的不断发展，针对以往医学不能覆盖的治疗领域，有了新的治疗方法，扩大了市场需求；再次，患者对创新疗法的支付能力也有所提升。近年来，中国抗肿瘤药物市场也一直呈现稳步增长趋势。从2015年到2019年，中国抗肿瘤药物市场规模从1102亿人民币增长至1827亿人民币，年复合增长率13.5%。与此同时，抗肿瘤药物市场在整体药品市场的占比也从9.0%提升至11.2%。随着抗肿瘤创新药物陆续获批上市，预计中国抗肿瘤药物市场仍将保持持续增长的趋势。 　　抗肿瘤是目前全球药物研发管线中最受关注的领域。截至2022年8月，全球共有7758种药物针对抗肿瘤适应症研发，占覆盖所有适应症的所有药物的32.2%；从细分适应症来看，乳腺癌、非小细胞肺癌、结直肠癌、胰腺癌、卵巢癌是全球抗肿瘤管线最热门适应症领域。抗肿瘤药物在中国企业药物研发管线中占据最大的比重，共有2040种药物针对抗肿瘤这一适应症类别研发，占覆盖所有适应症的所有药物的47.6%；非小细胞肺癌、乳腺癌、胃癌、非霍奇金淋巴瘤和结直肠癌是中国企业研发药物最多的5个适应症。 　　靶向治疗、免疫治疗等新兴疗法具有较大的提升空间。目前肿瘤治疗方法可分为：手术、化疗、放疗等传统疗法，以及靶向治疗、免疫治疗等新兴疗法。放疗、化疗等传统方法虽然能够杀灭肿瘤细胞，但是由于对正常细胞也有较强的杀灭作用，毒副作用较大，限制了治疗的效果；靶向治疗通过针对患者特定癌基因的突变针对相应的蛋白靶点设计药物，达到较为精准地抑制肿瘤细胞生长的目的，提升部分患者生存率；免疫治疗已经成为肿瘤治疗发展最快的领域。从市场份额上看，目前抗肿瘤市场以手术、化疗、放疗等传统疗法为主，但代表未来发展趋势的靶向治疗、免疫治疗等新兴疗法具有较大的提升空间。 　　从抗肿瘤创新药研发上来看，靶向治疗和免疫治疗成为中国创新药企业争相布局的制高点。截至2020年1月，我国共有821种抗肿瘤药物，其中包含359个first-in-class药物。我国“First-in-class“的抗肿瘤药物以肿瘤免疫疗法居多，共有224个；而靶向治疗、化疗类的“First-in-class“药物分别有134个和1个。在免疫治疗中，又以CAR-T细胞治疗为代表的细胞治疗为最多，占67%；以免疫检查点抑制剂为代表的T细胞靶向免疫调节药物和双特异性抗体是其余两个创新力度较强的领域。 　　方向一：靶向治疗根据作用靶点的类型和机理，目前已经上市的抗肿瘤靶向药物可分为蛋白激酶类抑制剂、表观遗传类抑制剂和其它类抑制剂这几种类型。 　　蛋白激酶是一类催化ATP中的磷酸基团使自身磷酸化，以发挥功能活性的酶，在细胞生长、增殖和分化中起重要的作用。激酶功能的失调与癌症、自身免疫病等具有极大的相关性，是目前研究最为广泛的肿瘤治疗靶点。根据酶的在细胞中的位置和发生磷酸化的氨基酸种类，蛋白激酶类抑制剂可以分为：受体酪氨酸激酶抑制剂、非受体酪氨酸激酶抑制剂、丝氨酸/色氨酸激酶抑制剂这几个类别。 　　表观遗传学研究的是在不改变基因核苷酸序列的情况下基因表达的遗传变化，表观遗传过程受到各种化学修饰酶和识别蛋白的严格调控。异常的表观遗传调控与肿瘤、免疫性疾病和许多罕见疾病等密切相关。目前，尽管许多表观遗传调控蛋白被视为潜在的治疗靶点，但已经上市的药物相对较少。 　　DNA作为细胞生命活动最重要的遗传物质，保持其分子结构的完整性和稳定性对于细胞的存活具有重要意义。相较于正常组织，过度增生、增生异常及肿瘤组织中DNA损伤显著增多，DDR（DNAdamageresponse，DNA损伤应答）对修复通路的激活和细胞存活至关重要，而DDR感受器蛋白是启动修复的关键，针对DNA损伤感受器类蛋白靶点的抑制剂可阻断癌细胞赖以生存的多种通路，进而抑制肿瘤发生。其中，PARP是一种关键DNA损伤感受器蛋白。 　　抗体-细胞毒药物偶连体（ADC）药物是结合了靶向治疗的精准性以及细胞毒药物对肿瘤细胞的杀伤作用的一种新技术。针对肿瘤细胞表面的特异性蛋白抗原设计抗体，通过连接体将抗体和细胞毒药物连结起来。ADC药物通过血液循环系统到达肿瘤组织周围，抗体特异性地识别肿瘤细胞表面的抗原并与之结合，随后被内吞进入肿瘤细胞，在细胞内释放细胞毒药物，达到杀灭肿瘤细胞的目的。同时，细胞毒药物可以通过自由扩散途径游离到周围的细胞，从而对没有抗体识别的抗原表达的肿瘤细胞也起到杀灭作用。 　　方向二：免疫治疗从2011年FDA批准了首个免疫检查点抑制剂——CTLA-4单抗伊匹木单抗上市至今，肿瘤免疫治疗领域飞速发展。根据Pharmprojects数据，截至2022年6月29日，全球已有58个肿瘤免疫治疗相关的产品上市。活跃的临床研发管线包括临床前研究的药物2126个、进入Ⅰ期临床试验的药物591个、进入Ⅱ期临床试验的药物491个以及进入Ⅱ期临床试验的药物71个。2022年，FDA批准传奇生物的靶向BCMACAR-T疗法--Carvykti上市，标志着我国的CAR-T疗法正式登上世界舞台。 　　肿瘤免疫治疗中，进展比较快的领域主要包括免疫检查点抑制剂、过继性细胞免疫治疗等。免疫检查点抑制剂阻断肿瘤细胞表达或者分泌的配体与免疫细胞表面的免疫检查点抑制剂受体结合，激活或使抑制的免疫细胞功能正常化，从而恢复对肿瘤的杀灭作用。过继性细胞免疫治疗（adoptivecelltransfertherapy,ACT），是指从患者体内分离免疫活性细胞，在体外对其进行扩增、改造及功能筛选鉴定后，回输到患者体内，实现杀伤肿瘤细胞或激发机体的免疫应答来间接实现杀伤肿瘤的目的。除了已经上市多款产品的CAR-T疗法之外，TCR-T、CAR-NK等疗法在全球范围内也已经开展多项临床试验。 　　投资建议。抗肿瘤领域是一个具有广阔需求、同时各类新疗法层出不穷的黄金赛道。从需求端来看，癌症是全球最大的健康问题之一，代表着目前亟待被解决的临床需求。从供给端来看，企业在抗肿瘤这一领域的研发热情较高，抗肿瘤是目前全球以及中国药物研发管线中最受关注的一个适应症领域。从治疗方法发展的角度来看，靶向治疗和免疫治疗是目前抗肿瘤领域正在探索的主要有效治疗手段，国内企业多围绕靶向治疗和免疫治疗的一系列靶点进行研发布局，未来有希望取得疗效突破，为患者带来福音的同时促进抗肿瘤相关企业的发展。因此我们认为，肿瘤的靶向治疗和免疫治疗是未来抗肿瘤领域中值得关注的、有发展前景的子领域。从政策端来看，我们在此前《创新药系列深度报告（一）：创新引领，乘风破浪》报告中提到，从2021年开始，随着新政策出台，我国创新药行业开始进入一个精细管理，引导行业更加健康发展的阶段。抗肿瘤领域也不例外，随着临床试验要求趋严，未来，我国抗肿瘤药物的质量和疗效或将占有更重要的地位。我们认为，企业管线布局的差异化竞争优势是衡量一个企业是否能够在激烈的竞争中胜出的重要因素，即：能否做到“人无我有”——在靶点的选择上具有创新性；或“人有我优”——在临床上取得更优的疗效。除了在靶点和技术路线选择的战略层面之外，战术层面以研发进度为代表的项目执行能力也是一个重要的影响因素，建议关注在同类研发管线中进度较为靠前的公司。从支付端来看，我们在此前《创新药系列深度报告（一）：创新引领，乘风破浪》报告中提到，随着仿制药集采和医保目录调整的持续推进，预计医保目录“腾笼换鸟”的逻辑仍将继续。在医保基金有限的大背景下，疗效更优、创新性更强的药物会获得更大的支付支持。 　　建议关注：在抗肿瘤领域研发管线丰富、管线布局形成差异化优势、有较强的技术积累且具有一定的先发优势的公司，如：恒瑞医药、复星医药、君实生物、百济神州等。