【投资要点】 　　从支付端来看，2023年医保局快速推进《DRG/DIP支付方式改革三年行动计划》，点名支持在试点工作开展中地方医保局对创新医疗器械豁免DRG。从购买端来看，2023年国家卫健委放宽大型医用设备配置管理品目、调升首次配置金额门槛，促进释放的医疗资源分配至基层医院，同时新增配置证规划数量，有利于高端医疗设备进入高水平医院。反腐影响下，医疗设备招投标节奏2023Q3放缓，进入2023Q4逐渐复苏。 　　2023年NMPA批准创新医疗器械61件，同比增长10.90%，再创历史新高。十四五规划对全产业链自主可控的要求有望引领未来高端影像设备、手术机器人、内窥镜、呼吸机等高端设备在关键技术和核心零部件取得突破，且有较大国产替代空间。近年国产器械公司海外收入不断取得突破性进展，在全球医疗器械市场上国产厂家仍大有可为。 　　高值耗材中主流大类集采落幕，降价幅度趋于温和。心血管大类下的冠脉介入、电生理以及骨科大类下的人工关节集采结果执行良好，以价换量的预期正稳步落实。时值高耗市场扩容和国产替代的双击时代，利好细分国产龙头产品的稳定放量。估值修复下各细分板块业绩拐点已经依次出现，盈利爬坡可期。此外高耗各领域标外产品研发迭代持续升级，创新产品和新兴术式下的结构性机会也值得关注。 　　【配置建议】 　　在DRG/DIP支付改革快速推进、配置证放开、集采趋于温和的政策背景下，我们坚定看好创新器械、器械出海、银发经济、高耗龙头四大方向：1）创新器械加速审批，看好未来全供应链自主可控实现度高、国产替代空间大的企业，看好开立医疗，谨慎看好澳华内镜；2）前期在出海有所布局，未来有望通过定制化能力、产品力提升、渠道复用等方式进一步打开海外市场的公司，谨慎看好海泰新光；3）银发经济亟待发展，看好供需共振下的康复医疗器械公司，谨慎看好诚益通；4）高值耗材成熟市场集采落幕，看好冠脉介入、电生理、骨科植入等细分中集采受益较大、产品有望稳定放量、创新迭代能力领先的公司，建议关注心脉医疗、乐普医疗、赛诺医疗、惠泰医疗。 　　【风险提示】 　　行业政策变化；研发进度不及预期；出海进度不及预期；手术量需求和产品放量不及预期；行业竞争程度超过预期

　　【投资要点】 　　随着美联储加息见顶预期，全球医药投融资活动回暖，中国医药License-out项目大增，医药行业SW指数表现“一波三折”四季度追赶并较好地跑赢沪深300指数，预计Q4院端诊疗量将实现高增长。 　　2023年1-11月医药产业利润同比较大下滑，主要原因为上年同期的高基数效应，叠加2023年医药反腐对行业营销的影响，预计2024年相关影响将逐步出清，工业数据有望同比转正。医药上市公司业绩整体在逐季改善，三季报累计值数据显示医药企业毛利率在改善中。目前主流上市公司的重点品种，多数已经进入集采名单，达到374种主要药品，集采利空因素逐渐解除。我国医药反腐工作正从专项突击逐步走向常态化，长期来看有利于医药领域的持续健康发展。 　　医保基金是我国重要的国民医疗保障，“保基本”的同时正在努力向医药创新支付倾斜。另外，也在医保之外尝试构建多元创新生态，绕开传统单一支付方式寻找多元生存空间，包括商业保险的突破、产品出海等，创建多元创新生态系统。2024年1月22日，中共中央办公厅、国务院办公厅联合印发了《浦东新区综合改革试点实施方案（2023-2027年）》，提出允许生物医药新产品参照国际同类药品定价，支持创新药和医疗器械产业发展。目前我国储备了处于临床后期或商业化阶段的国产创新管线，还有丰富的临床早期管线通过对外License Out后快速进入关键临床。 　　预计受盲目扩张的新货大量上市、资本逃出等因素影响，短期中药材市场行情或现下行，但由于需求的长期增长与劳动力成本上涨，未来几年中药材仍将在高位振荡运行。“三结合”审评证据体系符合中医药特点的中药新药研发模式，有望促进中药审评审批。中药助力零售药店提升客单价。新一轮基药目录调整即将启动，部分中药品种有望获益并实现院内放量。中医药央国企改革红利有望加速释放。 　　【配置建议】 　　我们看好中药贴膏龙头企业羚锐制药（600285.SH），谨慎看好中药创新药企业方盛制药（603998.SH）、中药全产业链布局的中国中药（00570.HK），建议关注研发实力强的创新药企业和黄医药（00013.HK）等。 　　【风险提示】 　　研发进展不达预期；行业政策变化风险；全球投融资不达预期；中药集采大幅降价；中药材价格剧烈波动；

　　【投资要点】 　　骨科植入器械是医疗器械重要细分赛道之一，产品广泛应用于各类骨科适应症对应的骨科手术中。骨科植入器械指通过手术植入人体，可以起到替代、支撑人体骨骼，或可定位修复骨骼、关节、软骨等组织的器材材料。因其对人体的生命和健康有着重大影响，且价值通常较高,属于高值医用耗材类医疗器械。根据使用部位不同，骨科植入医疗器械主要可以分为创伤类、脊柱类、关节类、运动医学类等，广泛应用于创伤外科、脊柱外科、关节外科等多项适应症种类。 　　国内骨科器械市场未来发展空间庞大。我国骨科植入医疗器械市场规模由2016年的193亿元增长至2021年的397亿元，CAGR达19.0%。《中国骨质疏松白皮书》显示，我国骨质疏松患者数量接近7000万，各种关节炎重症患者超过8000万人。2021年我国创伤类、脊柱类、关节类手术量约为296万、98万、78万，渗透率分别为7.9%、1.8%、1.2%，总体市场渗透率不足10%，而有手术需求的存量患者基数高企。相比之下美国和日本骨科手术市场渗透率已达到40%-70%之间。另外，骨科疾病发病率与年龄相关性极高，随着年龄的增长，人体发生骨折、脊柱侧弯、脊椎病、关节炎、关节肿瘤等骨科疾病的概率大幅上升。近年来我国老龄化趋势逐步加剧，老年人口占比逐年攀升，2022年65岁以上人口数已达2.2亿人左右。终端需求量的提升将从根本上促进骨科器械市场规模的进一步提升。 　　关节国采后的催化效果显著，极大程度加速助力了关节赛道的国产替代进程。国产企业中标份额相较于集采前的市场份额有较大提升，以采购量份额估算，经过本轮集采，国产企业膝关节的份额由2018年的16.44%跃升至47.75%；而髋关节分组下的陶瓷-陶瓷类髋关节、陶瓷-聚乙烯类髋关节和合金-聚乙烯类髋关节产品国产化率也分别提升至53.57%、59.22%和78.73%，远超2018年的30.71%的总体国产占有率水平。本轮关节集采对市场竞争格局的加速演化，尤其利好国产龙头加速实现进口替代进程。爱康、春立等关节龙头力压一众进口厂商，一跃成为国内供货量最大的髋关节供应商。另一方面，终端价格的大幅下降势必利于关节行业手术量和渗透率的提升。据中金企信国际咨询测算，短期内中国关节手术置换量增速将维持CAGR20%+的水平，预计在2025年达到330万例，叠加集采后国产品牌份额提升带来的产品入院量大幅提升，长期看关节国产头部企业业务增量空间较大，发展前景广阔。 　　【配置建议】 　　骨科高值耗材赛道里看好后集采时代国产龙头厂商的二次成长空间。在生产、渠道具备先发优势，技术端具备深厚积淀，研发端具备持续创新迭代能力的企业将在国采的洗礼后脱颖而出，建议关注未来有望进一步落实国产替代，获得更多市场份额的爱康医疗（01789.HK）和春立医疗（688236）。 　　【风险提示】 　　集采政策变化风险 　　手术量需求和产品放量不及预期的风险 　　产品价格下调高于预期的风险 　　行业竞争程度超预期的风险

　　【投资要点】 　　民营眼科服务公司2023H1业绩增长显著。2023H1我国A股眼科服务上市公司表现亮眼，增长态势较好，爱尔眼科、华厦眼科、何氏眼科、普瑞眼科营业收入同比增长26.45%、26.30%、32.66%、54.88%，净利润同比增长32.61%、50.08%、87.38%、358.07%。疫情积压需求得到初步释放，白内障手术反弹显著，2023年下半年有望延续强劲表现。 　　眼科服务市场扩容劲头强劲，屈光、医学视光、白内障三大核心业务持续发力。灼识咨询预计2020-2025年屈光手术、医学视光、白内障手术业务市场规模CAGR分别为28.4%、14.6%和10.3%，2025年三大业务市场规模将达到725.0亿元、500.3亿元和338.5亿元。 　　眼科诊疗服务需求旺盛，目前屈光手术和白内障手术渗透率仍处于较低水平。2021年我国每千人近视手术量0.7台，远低于欧美韩等国，屈光手术渗透率提升空间较大；我国每百万人口白内障手术例数（CSR）上升迅猛，2019年我国CSR为3143，卫健委设定的2025年CSR达3500的目标仍与欧美乃至亚洲日本印度等国均有差距。 　　多重因素驱动刚性及消费属性升级的眼科服务需求进一步增长。2022年底疫情防控政策放开后，眼科诊疗积压需求有待释放，2023H1眼科服务市场已有起色；2022年医疗保健消费支出为2120元，与人均可支配收入同步增长；白内障、青光眼诊疗费用属于医保结算范围，人工晶体等眼科耗材在集采带动下持续降价，患者对于部分眼科疾病的可负担性增强；眼科诊疗术式迭代提升安全性和精确性，大幅提升手术质量。 　　作为资本密集型和劳动密集型行业，眼科服务赛道的品牌口碑、医师团队规模与专业能力、医疗设施与设备等是衡量民营眼科公司持续竞争力的重要因素。大型民营眼科医院提供的服务水平大体相当，获客能力成为民营医院比拼的关键，广而深的医疗服务网络布局及有效的营销管理是民营眼科医院业务可持续发展的关键成功要素。患者在选择服务机构时会从医院口碑、医师水平、医疗设备等多方面进行考虑。尽管诸多眼科公司的服务流程同质化，但眼科服务作为一项产品无法实现标准化，受制于医师技术、先进设备等因素。 　　【配置建议】 　　眼科服务赛道注重市场规模与战略发展情况，目前市场仍处于扩张阶段，考虑到品牌知名度、医师人员配备情况及技术水平、眼科设施与设备以及公司业务结构等方面具备优势的头部民营眼科服务公司有望获得瓜分更大的市场份额，我们建议关注爱尔眼科（300015）、华厦眼科（301267）。 　　【创新之处】 　　分析核心眼科疾病的国内诊疗市场需求，对比海外眼科市场来对国内眼科诊疗服务进行展望。 　　大型眼科医院优势显著，稳扎稳打通过在品牌知名度、医师水平等领域的优势不断扩大市场份额，在成本端规模效应显著，进一步扩大竞争优势。 　　【风险提示】 　　民营医院、专科医院政策变化风险； 　　眼科医疗服务的医保控费风险； 　　民营眼科医院扩张速度不及预期风险； 　　连锁业务扩张带来的管理风险； 　　人才流失或补充不足风险；

　　【投资要点】 　　中国前列腺癌发病率低于全球，2022年新发患者12.56万例，死亡5.62万例。近年来我国前列腺癌发病率已呈现快速上升趋势，且患者在就诊时大多数已处于晚期，5年生存率显著低于发达国家。二代AR药物、氯化镭[223Ra]、PARP抑制剂等药物及治疗方式不断涌现，但延缓mHSPC进展到mCRPC阶段的治疗需求及mCRPC阶段生存期延长及生活质量改善仍未满足。 　　mHSPC药物诊疗方案不断取得突破性进展，临床研究已经从雄激素剥脱治疗(ADT)联合新型内分泌药物（NHA)或多西他赛的二联方案，走向ADT+NHA+化疗的三联方案，并取得了阳性结果。mCRPC是疾病终末期，为目前治疗难点，自然病程中位生存期仅10.1个月。mCRPC集中在NHA与化疗的序贯治疗，PARP抑制剂开启精准治疗时代，患者预后得到改善，一线mCRPC患者在临床实验中能达到的最高OS可达到30-40月。 　　国内发病率提升及新药渗透率提升带动市场空间扩大，中国前列腺癌药物市场规模预计2024年及2030年将分别达到155亿元及506亿元。G7国家2020年AR抑制剂和ADT占比分别为56%和34%。预计AR抑制剂随着二代产品市场份额增加及联用疗法的探索，PARP抑制剂凭借有效的临床研究打开市场，AR抑制剂及PARP抑制剂2029年在前列腺癌占比有望达57.8%和15.9%。2019年中国前列腺癌市场中，抗雄激素药物中新型内分泌药物占比最高，全球市场占比最高的是恩扎卢胺，国内市场为阿比特龙。 　　2019年我国抗雄激素药物中的AR抑制剂，以第一代AR抑制剂比卡鲁胺为主，而第一代AR抑制剂在多个诊疗指南中不作为有限推荐用药。第二代AR抑制剂属于新型非甾体类抗雄药物，国内已获批上市的包括恩扎卢胺、阿帕他胺、达罗他胺及瑞维鲁胺。从全球市场来看，二代AR抑制剂将逐步取代一代AR抑制剂占据绝大多数市场份额。2021年，美国AR抑制剂基本均为二代药品，其中恩杂鲁胺销售额占比最大；日本二代药品的占比已达到80%，基本完成二代替代。随着恩扎卢胺已于2020年底进入医保目录，预计我国渗透率会得到快速提升。 　　【配置建议】 　　我国前列腺癌发病率上升，晚期占比高，患者生存情况逐渐改善，但5年生存率显著低于发达国家。前列腺癌的内分泌治疗+化疗+靶向联合疗法兴起，PARP抑制剂开启精准治疗时代，但仍面临巨大未满足的临床需求。前列腺癌药物国内市场空间年复合增长率高于全球市场增速。国内前列腺癌诊疗中仍以第一代AR药物为主，二代AR新药进入国内市场时间虽然较晚，但二代AR药物进入医保后放量仍可期待，且具备广阔的一代AR药物迭代的市场空间。随着联合用药方案的推广，PARP抑制剂有望凭借有效的临床研究打开市场。建议关注在前列腺癌领域临床进展较快且具备全球临床研发能力的企业，如恒瑞医药、海创药业、开拓药业等。 　　【风险提示】 　　药物研发及临床进展存在较大风险； 　　新药审批和商业化不及预期； 　　竞争超出预期；

　　【投资要点】 　　结论：我们判断绿电制氢正迎来从1到N的产业爆发阶段，绿电度电成本、电解槽单位电耗和设备投资的下降，驱动水电解制氢在能源化工等领域与灰氢平价。碱性电解槽作为核心制氢设备，将迎来千亿级市场需求。我们看好具备技术和客户资源优势的国产龙头。 　　一、碱性电解槽：电解水制氢系统核心设备，从1到N产业加速： 　　1）优势：技术成熟，产氢量大，成本最低； 　　2）核心部件：双极板（催化剂）、隔膜和流场，均有降本提效空间； 　　3）发展方向：大标方，大功率，大电流密度。 　　行业需求：据考克利尔竞立的数据，全球绿氢年需求将从2021年的47万吨提升到2025年的1055万吨，CAGR达到118%。假设以1万吨绿氢对应约28台碱性电解槽测算，至2025年碱性电解槽累计需求量达2.95万台，对应市场规模约为2044亿元。 　　政策驱动：央国企担当+地方政府“股权财政”催化下，绿氢项目将加快落地。目前仅内蒙古地区已批复的绿氢项目规划达37个，共计制氢能力超过67万吨，对应1894台电解槽，以单台电解槽价格692万元测算，市场空间合计131亿元。 　　二、经济性——制氢成本：可再生能源发电成本、电解槽电耗、电解槽设备投资为核心决定因素。 　　基准情形：1000标方/h产能，年工作时间4000h，电解水制氢系统合计成本1330万元，度电成本0.28元/kwh，电耗4.5kwh/标方，此时单位制氢成本（LCOH）为20.2元/kg，略高于煤制氢和天然气制氢的11-20元和15-20元。 　　可再生能源度电成本：2025年光伏地面电站发电度电成本有望降至约0.18元/kwh，其他条件不变情况下，对应单位制氢成本为15.19元/kg。 　　电解槽电耗：从远期来看，随着技术的进步，电耗可能会从基准的4.5kwh/标方下降到3.5kwh/标方，其他条件不变情况下，单位制氢成本为17.10元/kg。 　　设备投资：长期看，随着单槽产能扩大和零部件国产化，电解水制氢系统价格有望逐步下降，当电解水制氢系统价格下降至500万元/套时，单位制氢成本为17.99元/kg。 　　中性情景下，2025年电解水制氢成本为13.03元/kg，成本低于天然气制氢和工业副产氢，可与煤制氢平价竞争。乐观情景下，考虑电价及设备补贴，2025年电解水制氢成本为11.9元/kg，接近煤制氢成本下限，相比其他制氢方式具有显著经济性。 　　三、格局推演：百舸争流，客户+技术制胜。目前，国内电解水制氢设备玩家主要包括老牌电解水设备龙头、风光储龙头和传统设备厂商三大类。从产能格局看，预计到2023年底，全球前20电解水制氢设备企业合计产能达26.4GW，产能CR5集中度为47.35%，我们预计，随着下游需求持续放量及头部企业快速扩产，电解水制氢行业集中度有望进一步提升。短期看，国内电解水制氢设备需求主要来自于各省市示范项目，与项目主体关系紧密或存在合作关系的设备厂商有望率先实现放量，形成先发优势；长期看，技术和材料创新带动制氢成本下降是电解水制氢技术大规模推广应用的关键，具备技术研发实力、产品性能能够持续领先的企业将具备更强竞争力。 　　【配置建议】 　　我们认为客户渠道和技术实力将成为电解水制氢设备企业核心竞争力，建议关注： 　　1、国内较早布局电解水制氢设备并具备业务协同效应的光储龙头：1）隆基绿能：全新产品ALKHi1系列产品发布，直流电耗低至4.1kwh/Nm3，2022年末电解槽产能达1.5GW，预计23年低产能2.5GW，25年规划产能达5-10GW，目前公开中标金额达4.65亿元；2）阳光电源：同时布局碱性和PEM技术路线，21你那3月率先发布国内首款、最大功率SEP50PEM电解槽（50Nm3/h，250kw），目前公开中标金额达1.80亿元；3）双良节能：绿电制氢系统中后端气液分离及纯化装置涉及压力容器制造，是公司的传统强项，双良自主研发的“绿电智能制氢系统”采用新型隔膜，氢气纯度达到6N，同时自动化集成度高，实现100%无人值守，目前产品已交付大全新能源和润阳悦达新能源，客户端运行稳定；4）天合光能：公司电解槽相比传统同等级设备电流密度提高50%-75%，电耗降低10%-15%，直流电耗3.9-4.6kwh/Nm3，预计2023年底将建成1GW电解水制氢设备产能。 　　2、背靠绿氢项目资源丰富的大型集团、具备客户渠道优势的装备厂商：1）华电重工：背靠华电集团，项目资源丰富，2022年与内蒙古华电氢能签署了《内蒙古华电包头市达茂旗20万千瓦新能源制氢工程示范项目PC总承包合同制氢站部分》，合同金额3.45亿元；2）亿利洁能：依托控股公司亿利资源集团三十多年治沙成果，联手大型央企，聚焦“光氢新能源治沙”，正在鄂尔多斯库布其沙漠投资建设光伏风电、绿氢、绿氨、绿肥、绿色化工、绿电替代等低碳产业链基地，电解槽出货有保障；3）三一氢能（未上市）：三一集团旗下风电企业三一重能与巴里坤哈萨克政府签订招商引资协议，涉及100万千瓦风电制氢制氨项目，保证公司电解槽出货，同时公司中标了大安风光制绿氢合成氨一体化示范项目第7标段8套水电解制氢设备，中标金额达5759.42万元。 　　3、研发和技术实力强劲的设备厂商：1）华光环能：携手大连理工，实现碱性电解槽催化剂、隔膜等关键材料自产，2023年3月自主知识电解槽下线，产氢压力达3.2Mpa，填补国内高压电解槽空白；2）昇辉科技：历时仅120天完成1000标方电解槽下线，采用高电流密度设计和第三代隔膜技术，较传统碱槽提升30%以上电流密度、降低10%能耗，同时依托公司电气成套设备技术优势，实现设备电子电气组件的自控、自产。 　　【风险提示】 　　下游需求不及预期； 　　政策支持力度不及预期； 　　电解水制氢降本不及预期。

　　【投资要点】 　　内镜是临床重要的医疗器械，内镜诊疗广泛应用于各个科室。软镜的结构特性使其必须配合完成光学成像和电子成像，对柔软性和操控度提出了更高的要求，因此供应链较复杂。软镜厂商通常实现全系统的自主制造，镜体因作为高值耗材可以带来利润的长尾效应具有排他性，国内厂商需持续实现技术突破、建立起全面自主可控的产业链条。图像传感器中CMOS的进步为国产软镜企业提供了发展机遇，镜体参数国产产品已达行业领先水平，镜体丰富度仍有提升空间，图像处理技术上国产软镜企业处于奋起直追阶段，整机产品力与进口差距逐步缩小，并具备性价比优势。总体来看，国产厂商在部分技术上可比肩进口，仍有进步空间，凭借差异化创新和快速更新，有望赶超巨头。 　　国内软镜市场增速快且集中度高，国产内镜有望突围。根据澳华内镜招股说明书，2019年中国软镜市场规模预计为53.4亿元，2015-2019年CAGR为16.79%，高于全球增速水平。软镜市场集中度较高集中度较高，奥林巴斯、富士、宾得豪雅三大品牌占78%的市场份额。国内软镜厂商在技术和渠道端同时发力，处于快速发展阶段。需求端来看，因我国消化系统癌症高发，而内镜检查是诊断的金标准，软镜的诊治量有望伴随整体渗透率的提升、内镜医生的加强培养、可应用术式的拓宽而提升；政策端来看，在审批加速、支付方式改革、分级诊疗、医疗新基建、扶持国产产品等政策带来的机遇下，国内产品有望凭借性价比优势在增量市场中占据上风。 　　软镜行业不断涌现新技术，在成像高清化、镜体耗材化等趋势下，国内厂商弯道超车指日可待。在技术端，软镜与4K、3D、AI等最新技术加速融合；在需求端，避免交叉感染、具有卫生经济学效应的一次性内镜快速发展，可全方位查看病灶信息、完成穿刺造影的超声内镜实现技术破壁。在新技术变革的浪潮下，国产软镜厂商有望通过自主创新和技术突破，凭借医工结合及后发优势，把握新趋势所带来的机遇，有望获取软镜市场中的更高份额。 　　【配置建议】 　　软镜赛道中注重国产软镜厂家的飞速成长，考虑技术、渠道、创新等方面具备优势的企业，有望获得更多市场份额，我们看好开立医疗（300633），建议关注澳华内镜（688212）。 　　【风险提示】 　　疫情发展不确定性；市场竞争不及预期；技术追赶不及预期；软镜诊疗需求不及预期；软镜开展率不及预期；政策变化风险

　　【投资要点】 　　在我国，民营医疗机构指国有和集体以外的医疗机构，是公立医疗资源的重要补充。其中民营专科医院中，以眼科、口腔科、体检、肿瘤科、康复科等赛道发展较为迅速；在连锁化程度上，眼科、口腔、体检、医美走在了发展的前列。我们认为眼科、口腔和体检作为民营专科连锁市场中极具代表性的三个赛道，有着相似的发展背景和发展逻辑，具有一定的可比性和互相借鉴的意义。 　　民营医疗的良好发展会成为连锁医疗的沃土：民营医疗增长迅猛，已然成为公立医疗的重要补充；国家医疗建设短板为民营医疗发展提供巨大机遇；国家连年出台相关政策为民营医疗发展提供坚实基础。总体来看，专科连锁医疗稳定增长，未来可期。 　　单店盈利逻辑相似，业绩增长有迹可循。从连锁医疗服务行业的潜在需求来看，口腔和眼科赛道的推动因素相似；体检赛道发展推动因素是老龄化、慢性病和亚健康人群数量的增加。价格方面，眼科口腔预期以价换量，体检行业呈现量价齐升。销售费用是影响医疗服务连锁公司利润的重要因素之一，相比口腔和体检赛道，眼科广宣费用率近年来一直维持在较高的水平，美年健康和通策医疗的广宣费用率较为接近，且稳定地保持在占比收入较低的水平。从各公司在人力成本方面的支出分析，口腔对于医生的依赖度最高，体检次之，眼科最低。在量、价、成本因素之外，患者对于医疗服务的消费频次也是影响连锁医疗业绩表现的因素之一。 　　各连锁医疗服务行业在连锁扩张方面的成长逻辑极为相似，从地域扩张来说，均是由单城市扩张到区域覆盖，最后走向全国；从品牌力角度看，是由单家诊所扩张到区域连锁品牌最后成为全国知名品牌；就行业内的竞争而言，行业发展初期是分散的竞争，逐渐通过整合并购或自建新店的方式扩张，最后行业中的寡头或龙头出现。目前眼科、口腔和医疗服务行业均以出现各自的龙头，分别为爱尔眼科、通策医疗和美年健康。 　　【配置建议】 　　我们重点关注眼科医疗龙头企业爱尔眼科（300015）；看好口腔医疗龙头企业通策医疗（600763）；建议关注体检赛道龙头美年健康（002044）。 　　【风险提示】 　　集采政策对于行业的负面影响高于预期；疫情反复，相关政策变化；连锁扩张不达预期；医疗安全事故；

　　【投资要点】 　　中医药为我国文化瑰宝，具有几千年的历史积淀，其“治未病”独特优势具有中国特色，在历次疫情防控、慢性病治疗等诸多方面发挥着重要作用。在我国未来几年“双循环”的大背景下，随着中药临床数据的不断完善、中西医结合的引导推进下，中医药发展将迎来深层次的发展。 　　随着防疫政策的优化、振兴中医药政策的推动，我国中医药行业的卫生机构数量及诊疗人次有望进一步增加。12月10日，国家中医药管理局中医疫病防治专家委员会发布《新冠病毒感染者居家中医药干预指引》，在未来相当长一段时间中医药将在新冠患者居家发挥重大作用。根据沙利文预测，中医诊治的渗透率有望从2019年的13.3%提升到2025年的16.6%，中医诊疗在我国医疗健康行业中的地位稳步提升。 　　【配置建议】 　　中成药：重点关注获准新药中药的放量；国家医保、基药目录调整或受益品种；集采下的独家品种。我们谨慎看好康缘药业（600557）。 　　中药配方颗粒：随着医院销售范围和医保覆盖范围的逐步扩容，临床使用更加普及，中药配方颗粒替代饮片的进程将加速。新国标的实施将推动生产成本大幅上涨，叠加上游中药材的持续涨价，预计2023年行业提价有望落地，预计终端产品价格上调幅度在20%-30%。我们建议关注中国中药（00570）。 　　中药保健品：中药保健品市场潜力有望持续释放。受上游原材料提价、居民消费能力提升的影响，以片仔癀、同仁堂为代表品牌的中药保健品多次上调出厂价格。中药保健品公司业绩表现良好，核心产品提价有望进一步促进公司业绩增长。我们谨慎看好片仔癀（600436）。 　　【风险提示】 　　中成药集采降价超预期； 　　中药研发进展不达预期； 　　中药配方颗粒提价不确定性； 　　中药保健品提价不达预期；

　　【投资要点】 　　从去年下半年至今，A股及港股创新药行业的走势持续偏弱。11月份以来，全球创新药市场表现有所反弹。美国加息逐步进入中后段，对创新药估值压制有望逐步缓解。2022年创新药细分行业收入增速放缓，研发投入持续提升。随着行业政策的回暖，疫情管控放宽带来刚需诊疗需求释放，明年创新药细分行业或将迎来戴维斯双击。 　　三医联动改革有条不紊地进行，制药行业政策边际回暖。医保基金健康持续运行，21年结存明显增长，创新药在医保谈判有望得到较好的降价入围。医药端把控内卷式伪创新，DRGs等医保支付方式有望全面推广，创新药实行单独支付，有助于加速放量。 　　仿制药集采促使产业升级迭代，有望带来行业集中度提升。传统药企布局创新产品，有望迎来第二增长曲线。创新药的医保谈判准入常态化运行，尽早进医保有助于销售放量。医保谈判降价趋向温和，有望在扩大创新药营收的同时提升净利润。 　　医药供给端技术创新驱动，新型药物IND数量占比增多。首款国产双抗获批上市，商业化征途开启。双抗头对头研究成功将有望成为新的标准疗法。双抗研发具有较高的技术壁垒，平台依赖性强。 　　创新药行业进入业绩兑现期。重磅产品在经历医保谈判后仍能维持较好的销售放量及盈利，本次医保谈判预计降幅温和，大品种有望在次年实现放量。国际化是扩大创新药价值必经之路，我国新药研发及监管逐步与国际接轨，海外授权项目数量和金额快速提升，自主出海的模式对于创新药企的综合能力要求比较高，在逐步探索中。 　　【配置建议】 　　在科技及资本驱动下，创新药新疗法层出不穷，而创新药成药性验证或关键临床试验数据的读出、高金额授权合作、超预期销售放量等都将有望成为直接的股价催化剂。创新药的医保谈判有助于大品种在国内市场加速放量，而海外合作、临床国际化进展甚至海外上市将会为创新药板块带来更多的市场关注和行业超额收益。我们认为2023年创新药细分领域可以关注：1）平台技术能力扎实、临床进展确定性比较高，新品种陆续上市的企业，如康方生物-B、信达生物等；2）大品种进入医保放量，商业化有望超预期，有出海预期的企业，如百济神州-U等。 　　【风险提示】 　　集采及医保谈判降价幅度低于预期；研发进展及审批进度不及预期；商业化竞争加大，销售不及预期；