中心思想 战略转型与市场机遇 康惠制药在当前医药卫生体制改革持续深化的背景下，积极调整经营策略，以创新驱动、人才兴企及品牌引领为核心战略，旨在应对行业挑战并抓住市场机遇。公司对中药行业未来发展前景持乐观态度，认为其作为战略性新兴产业，受益于全球人口老龄化、健康意识提升及国家政策支持，具有持续增长的刚性需求。 核心竞争力与未来展望 公司未来盈利增长将主要依赖于聚焦呼吸感冒、皮肤科、妇科、骨科等优势领域，发挥科研开发、生产技术、市场营销及客户服务等方面的综合优势。同时，通过巩固主流医疗市场、拓展零售及基层医疗，并探索“互联网+医药”及人工智能新机遇，康惠制药致力于完善中成药产业链，提升综合实力，以新建生产研发基地为契机，推动公司高质量发展。尽管近期财务表现出现亏损，公司仍坚定执行长期发展战略。 主要内容 调研基本情况与参与机构 本次分析师会议于2025年6月13日举行，聚焦中药行业。康惠制药的董事长兼总经理王延岭、董事会秘书董娟以及财务总监邹滨泽出席并接待了线上参与公司2024年度暨2025年第一季度业绩说明会的投资者。此次调研旨在与投资者沟通公司最新进展、行业看法及未来发展规划。 行业发展前景分析 康惠制药管理层对医药产业的未来发展前景持积极看法，将其定位为关系国计民生、经济高质量发展和国家安全的战略性新兴产业，并强调其作为新质生产力重要领域的地位。 行业特性与需求刚性： 医药产业具有高技术、高投入、高风险、高回报、长周期的特点，是典型的弱周期性行业，具备较强的刚性需求。 人口结构与疾病谱变化驱动： 全球人口老龄化加剧，医疗保健需求持续增长。同时，生活方式改变和环境污染导致慢性疾病发病率逐年上升，共同推动了医药市场的扩张。 国内健康消费升级： 随着中国社会经济发展和人民生活水平提高，公众健康意识增强，老龄化和疾病谱变化促使对疾病治疗、预防和康复管理的需求日益迫切。 政策环境利好： 国家对医疗卫生事业的投入不断加大，为医药行业的持续健康发展创造了良好的政策环境。 公司盈利增长驱动因素 面对“医疗、医保、医药”三医联动改革的持续深化，康惠制药积极调整经营策略，以确保年度各项任务的顺利完成。 经营理念与战略实施： 公司坚持“以科技为先导、以市场为龙头、以质量为根本、以管理为保障”的经营理念，并实施创新驱动、人才兴企及品牌引领三大战略。 聚焦优势领域： 公司将资源集中于呼吸感冒类、皮肤科类、妇科类、骨科类等优势领域，以期形成核心竞争力。 发挥综合优势： 充分利用科研开发、生产技术、市场营销及客户服务等方面的优势，巩固在中成药主流医疗市场的地位。 市场拓展与创新： 积极拓展零售终端及基层医疗市场，并探索“互联网+医药”市场及人工智能带来的新机遇，以适应行业发展趋势。 产业链优化与能力提升： 立足大健康产业，专注主营业务，完善中成药上下游产业链，优化医药中间体布局，并提升医药商业流通业务。 新基地建设赋能： 以新建生产研发基地全面投入使用为契机，不断提升公司的经营业绩及综合实力，推动公司持续健康高质量发展。 财务表现回顾与控制权变更进展 近期财务状况： 公司在2024年度及2025年第一季度均出现亏损。详细财务数据已在2025年4月29日披露的《2024年年度报告》及《2025年第一季度报告》中公布。 控制权变更： 公司控制权变更事项目前仍在进行中，后续如有相关进展，公司将及时在上海证券交易所网站及指定信息披露媒体上进行披露。 总结 康惠制药在2025年6月13日的分析师会议中，向投资者阐述了公司在当前中药行业背景下的战略布局与未来展望。公司管理层对医药行业前景持乐观态度，认为其受益于人口老龄化、健康需求增长及政策支持，具备长期发展潜力。面对行业改革，康惠制药正积极通过创新驱动、人才培养和品牌建设，聚焦优势产品领域，并拓展多元化市场渠道，以期提升综合实力和经营业绩。尽管公司在2024年度及2025年第一季度出现亏损，且控制权变更事项仍在进行中，但公司已明确了以新建生产研发基地为契机，推动高质量发展的战略路径。

中心思想 市场普涨与结构性亮点并存 本周A股市场整体呈现上涨态势，其中小盘股表现尤为突出，成长风格涨幅显著。科技和传媒板块实现大幅上涨，成功覆盖前期回调，而医药生物板块则延续了多周的上行趋势。消费板块表现相对疲软，但整体市场情绪积极。 基金市场全面回暖，TMT与医药领跑 在主动权益基金方面，所有板块基金本周均实现正收益，其中TMT板块基金在科技和传媒的带动下涨幅居前，年度收益已转正。医药板块基金持续上涨，年度收益率达到22.3%，显示出强劲的增长势头。至本周末，所有板块基金的年度收益均已转为正值，小市值和高估值风格的基金表现出明显优势。私募市场中，宏观策略型私募今年以来收益最高，达到9.6%。 主要内容 一 本周市场涨跌 1.1 大类资产表现概览 本周A股市场整体上涨，大、中、小盘股涨幅分别为0.9%、1.6%和2.1%，小盘股优势显著。风格方面，消费板块略收正，其余风格涨幅均超过1%，成长风格大涨2.7%。债券市场中国债和企业债小幅上涨，转债在股票市场带动下上涨1.1%。港股市场上涨2.2%，美股上涨1.5%。代表性商品中，农产品小幅收跌，其余商品均上涨。 1.2 行业主题表现分析 在市场整体走强的背景下，大部分板块收正。科技板块和传媒板块整体大涨，内部子行业涨幅均超过2%，其中消费电子和半导体芯片本周涨幅成功覆盖上周回撤。医药生物板块相对涨幅较低，但已持续三周上行。消费板块略显颓势，超过一半子行业收负。 1.3 概念指数涨跌情况 本周涨幅最高的五个概念分别为光模块(CPO)、光通信、高速铜连接、稀土、东数西算，其中光模块(CPO)涨幅高达11.6%。跌幅最高的五个概念为新能源整车、汽车整车精选、航空运输精选、动物保健精选、航运精选，其中新能源整车跌幅为-3.4%。 1.4 交易热度跟踪 本周交易热度最高的五个概念为国企综合、核心资产、上涨点位贡献、基金重仓、业绩爆雷，其中国企综合的日均交易量达到341.7亿股。与上周相比，热度上升前五的概念为新冠抗原检测、锂电电解液、稀土、脑机接口、数字货币；热度下降前五的概念为化学纤维精选、半导体设备、光热发电、钒电池、减速器。 二 主动权益基金跟踪 2.1 分类收益及上涨占比 近1周收益率中位数最高为国际(QDII)混合型基金，收益率为2.1%；最低为短期纯债型基金，收益率为0.0%。近1月收益率中位数最高为国际(QDII)股票型基金，收益率为4.4%；最低为被动指数型债券基金，收益率为0.1%。近1月上涨基金占比最高为增强指数型债券基金，上涨比例为100.0%；占比最低为国际(QDII)另类投资，上涨比例为52.9%。近1月最大回撤最低为短期纯债型基金，最大回撤为-0.0%；最高为国际(QDII)另类投资，最大回撤为-3.9%。 2.2 细分标签收益情况 从板块上看，本周各板块基金均收正。得益于科技板块和传媒板块的整体上行，TMT板块基金本周产生3.4%的涨幅，带动今年以来收益回正。涨幅次高为医药板块，持续多周的上行已推动今年收益达到22.3%。至本周结束，所有板块基金年度收益皆为正。从风格标签来看，小市值和高估值优势明显。 2.3 板块内部基金分化情况 板块层面，金融地产近1周分化程度最低，收益率极差为3.8%；分化程度最高为TMT板块，收益率极差达到16.2%。近1月分化程度最低为周期板块，收益率极差11.7%；分化程度最高为均衡板块，收益率极差达到30.3%。 2.4 风格内部基金分化情况 风格层面，高成长近1周分化程度最低，收益率极差为12.9%；分化程度最高为低市值和均衡质量，收益率极差达到17.0%。近1月分化程度最低为低估值，收益率极差为24.4%；分化程度最高为均衡估值、高成长和高质量，收益率极差达到33.8%。 2.5 各板块内涨幅靠前基金 报告总结了各板块近1月收益率前五位的基金。 2.6 各风格内涨幅靠前基金 报告总结了各风格近1月收益率前五位的基金。 三 私募市场表现 3.1 私募整体市场表现 今年以来收益最高的私募类型为宏观策略型，收益率达到9.6%。 3.2 各类私募收益情况 股票策略型私募收益靠前产品多为股票主观多头，今年以来收益大部分位于0%-20%区间。债券策略型私募收益靠前产品多为纯债策略，今年以来收益大部分位于0%-5%区间。组合基金策略型私募收益靠前产品均为FOF，今年以来收益大部分位于0%-5%区间。货币市场策略型私募收益靠前产品皆为信托产品，今年以来收益大部分位于0%-2%区间。管理期货型私募收益靠前产品多为程序化交易策略，今年以来收益大部分位于0%-5%区间。相对价值策略型私募收益靠前产品均为股票市场中性，今年以来收益大部分位于0%-10%区间。宏观策略型私募产品本周只有3只公布净值，今年以来收益分别为16.46%、11.73%和-0.77%。复合策略型私募产品本周只有8只公布净值，其中2只为外贸信托旗下产品，今年以来收益大部分位于0%-10%区间。其他策略型私募收益靠前产品多为华润信托旗下产品，今年以来收益大部分位于0%-10%区间。 总结 本周A股市场整体呈现上涨趋势，小盘股和成长风格表现突出。科技和传媒板块大幅走强，医药生物板块持续上行。主动权益基金市场全面回暖，所有板块基金年度收益均转正，TMT和医药板块基金表现亮眼。国际(QDII)混合型基金在近1周收益率中位数中居首。私募市场中，宏观策略型私募今年以来收益最高，达到9.6%，各类私募产品收益情况呈现多样化特征。市场风险提示包括历史数据不代表未来、政策及经济超预期波动、流动性冲击以及研报信息更新不及时的风险。

中心思想 生物医药相对指数趋势跟踪模型表现不佳 本报告对一个旨在跟踪申万一级生物医药指数相对沪深300指数走势的趋势跟踪模型进行了效果评估。该模型基于价格走势的局部延续性原理设计，通过比较价格变动与波动率来判断趋势方向。然而，在2023年3月7日至2025年3月18日的跟踪区间内，模型整体表现不佳，未能实现正向收益，且存在显著回撤。 绩效指标与适用性分析 模型在跟踪期内的年化收益率为-4.96%，夏普率为-0.31，最大回撤达到21.29%，远低于同期指数-18.17%的总回报率。尽管模型在特定时期（2023年9月至2024年4月）曾取得正收益并达到历史高点，但其前期和后期均陷入长时间回撤。综合来看，该模型不适合直接应用于申万一级生物医药指数相对值的趋势跟踪。 主要内容 模型概述 设计原理与作用标的 该趋势跟踪模型的核心设计原理是假定标的价格走势具有良好的局部延续性，即价格通常处于某一趋势中，反转行情持续时间短于趋势延续时间。即使出现窄幅盘整，也假设其延续之前的趋势。模型通过在较短观察窗口内捕捉局部趋势，并在价格变动超出随机波动范围时识别趋势反转。为了更严谨地评估模型效果，报告假设可以对标的进行多空操作。模型作用标的为申万一级生物医药指数相对沪深300指数的相对值，并对数据进行了预处理。 算法细节与跟踪区间 模型的信号维度为多空方向。具体算法为：计算T日收盘价与T-20日收盘价的差值（del），并计算T-20日至T日（不含）时间段的波动率（Vol）。若del的绝对值大于N倍的Vol，则认为形成趋势，方向与del的正负对应；若小于等于N倍的Vol，则认为走势延续T-1日的趋势方向。考虑到股票市场波动性，N取值为1。模型同时考虑多空两个方向的回报。本次跟踪区间为2023年3月7日至2025年3月18日。 结果评估 关键绩效指标分析 在2023年3月7日至2025年3月18日的跟踪区间内，模型表现出以下关键绩效指标： 区间年化收益率： -4.96%，表明模型在此期间未能产生正向收益。 波动率（年化）： 15.76%，反映了模型净值波动的程度。 夏普率： -0.31，为负值，意味着模型在承担风险的同时未能获得超额回报，风险调整后的收益表现不佳。 最大回撤： 21.29%，显示模型净值从高点回落的最大幅度，风险控制能力有待提升。 指数期间总回报率： -18.17%，模型虽然跑赢了指数的总回报，但自身仍处于亏损状态。 模型策略适用情况总结 模型在不同时间段表现出显著差异： 初期表现不佳（2023年3月7日至2023年9月22日）： 模型净值呈下降趋势，未能取得较好的累计收益。 中期正收益通道（2023年9月22日至2024年4月18日）： 模型在此期间表现良好，净值达到历史最高点，显示出在特定市场环境下捕捉趋势的能力。 后期陷入回撤（2024年4月18日之后）： 模型净值整体呈现下行趋势，陷入长时间回撤。 综合来看，模型年化收益回撤比较低，但模型前中期与后期处于回撤中，整体表现不理想。因此，报告明确指出该模型不适合直接用于申万一级生物医药指数相对值的趋势跟踪。 风险提示 报告强调，历史数值测试结果不代表未来收益，模型的实际效果可能受到多种因素的影响。特别是，消息面较强的市场环境对于模型的实际效果将造成较大的影响，提示投资者注意相关风险。 总结 本报告对一个针对申万一级生物医药指数相对沪深300指数设计的趋势跟踪模型进行了详细评估。尽管模型设计原理基于趋势延续性，并考虑了多空操作，但在2023年3月至2025年3月的跟踪期内，其整体表现不尽如人意。模型录得-4.96%的年化收益率、-0.31的夏普率和21.29%的最大回撤，虽然跑赢了同期指数的总回报，但自身仍处于亏损状态。模型在不同阶段表现出较大差异，尤其是在后期陷入了长时间的回撤。鉴于其不稳定的表现和负向的风险调整后收益，报告明确指出该模型不适合直接应用于目标指数的相对值跟踪。同时，报告提醒投资者，历史数据不代表未来，市场消息面等因素可能对模型效果产生重大影响。

中心思想 下一代肿瘤免疫疗法与ADC药物的崛起 本报告总结了2025年ASCO大会上中国医疗保健行业在下一代免疫肿瘤（IO）和抗体偶联药物（ADC）领域的最新进展。核心观点在于，中国创新药企在多个难治性癌症类型中展现出具有全球竞争力的疗效和安全性数据，特别是在非小细胞肺癌（NSCLC）、结直肠癌（CRC）、黑色素素瘤、胰腺导管腺癌（PDAC）和三阴性乳腺癌（TNBC）等领域。这些突破性进展不仅满足了巨大的未被满足的医疗需求，也预示着中国生物制药公司在全球肿瘤治疗市场中日益增长的影响力。 中国创新药企的全球竞争力 报告强调了中国创新药企通过差异化的药物机制和优异的临床数据，正在逐步确立其在全球肿瘤治疗领域的领先地位。无论是双特异性抗体（如PD-1/IL-2、PD-1/VEGF）还是新型ADC药物（如TROP2 ADC、PD-L1 ADC、EGFR ADC），都展现出超越现有标准治疗方案的潜力。这些创新不仅吸引了国际巨头的合作（如辉瑞与三生制药的合作），也为患者带来了新的治疗希望，标志着中国生物制药在全球舞台上的崛起。 主要内容 中国创新药企在ASCO大会的亮点 下一代肿瘤疗法在多癌种的突破性进展 Innovent (1801 HK) IBI363 (PD-1/IL-2) IBI363在NSCLC（口头报告，临床科学研讨会） 信达生物的IBI363（PD-1/IL-2双特异性抗体）在晚期非小细胞肺癌（NSCLC）患者中进行的I期研究（NCT05460767）显示出令人鼓舞的疗效和良好的耐受性。在136名NSCLC患者中，既往治疗线≥2的患者占72%。最常见的治疗相关不良事件（TEAEs）为关节炎（51.5%）、贫血（43.4%）和皮疹（38.2%），其中≥G3级TEAEs发生率为42.6%。在鳞状细胞癌（sq-NSCLC）患者中，3 mg/kg剂量组的客观缓解率（ORR）为43.3%，确认ORR为36.7%，疾病控制率（DCR）为90.0%，中位无进展生存期（mPFS）为7.3个月。相比之下，1/1.5 mg/kg组的ORR为25.9%，mPFS为5.5个月。在未观察到可行动基因组突变的PD-(L)1治疗腺癌患者中，3 mg/kg组的ORR为28.0%，确认ORR为24.0%，DCR为76.0%，中位PFS为4.2个月。值得注意的是，在肿瘤细胞比例评分（TPS）低于1%的患者中，鳞状细胞癌（N=22）的ORR为45.5%，腺癌（N=17）的ORR为29.4%。 CMBI评论认为，IBI363是IO耐药性鳞状非小细胞肺癌领域极具潜力的候选药物，其单药治疗的7.3个月mPFS具有极强竞争力，显著优于SKB264（TROP2 ADC，mPFS：5.1个月）和YL201（B7-H3 ADC，mPFS：4.1个月）。与新一代免疫肿瘤学联合用药（如AK112联合多西他赛，mPFS达7.1个月）相比，IBI363单药治疗仍保持高度竞争力。英创新计划于2025年下半年启动IBI363单药治疗IO耐药性sq-NSCLC的中国III期研究。 IBI363 在CRC（口头报告，临床科学研讨会） IBI363在结直肠癌（CRC）中的分析包括68名接受IBI363单药治疗和73名接受IBI363联合贝伐珠单抗（beva）治疗的患者数据。符合条件的患者为局部晚期不可切除或转移性CRC，且既往标准治疗失败或无法耐受。在疗效评估的受试者中，单药治疗的ORR为12.7%，中位总生存期（mOS）为16.1个月。联合治疗的ORR为23.5%，中位缓解持续时间（DoR）尚未成熟。尤其对于未发生肝转移的联合治疗患者（n=31），ORR高达38.7%，中位PFS为9.6个月。≥3级的治疗相关不良事件（TRAEs）在单药组为23.5%，联合组为30.1%。 CMBI评论认为，IBI363是结直肠癌（CRC）中一种高度差异化的资产，与现有三线（3L+）治疗方案相比，展现出更优越的早期疗效信号和更良好的可

中心思想 战略转型与业务聚焦 傲农生物在经历重整后，明确了“突破饲料、优化养猪、发展食品”的核心战略，并从全国布局转向聚焦江西和福建区域，旨在打造区域龙头。公司不再盲目追求营收快速增长，而是通过改善经营质量来为投资者创造价值，强调业务基础的扎实性和质量的提升。 财务改善与投资者价值 公司重整有效改善了资本结构，大幅降低负债率，提升了流动性，并淘汰了低效资产。尽管2025年一季度扣非净利润仍为亏损，但随着复产和经营改善，预计财务状况将逐步好转。同时，公司积极引入产业投资人，获得资金、供应链及人才支持，并承诺通过增强信息披露、分红、回购、并购等措施提升公司投资价值和投资者回报。 主要内容 经营现状与财务展望 2025年一季度财务表现： 公司2025年一季度扣非净利润亏损3500万元，主要原因系重整后各业务板块陆续恢复，养猪及饲料业务仍有部分闲置资产计提折旧费用。 经营改善预期： 随着陆续复产，闲置资产产生的折旧费用将逐步下降，经营预计会陆续改善。 行业风险提示： 生猪养殖行业受生猪价格波动影响，存在系统性风险，可能对公司经营业绩产生重大影响。 战略主线： 公司围绕“突破饲料、优化养猪、发展食品”的战略，致力于将主营业务做精做优做扎实。 战略实施与产业协同 产业投资人赋能： 泉州发展集团联合湖北农发集团作为产业投资人入主傲农，注入国资力量。他们在原料供应链集采、动保供应、屠宰项目合作、市场拓展等方面提供渠道、资金及协助支持。 治理体系优化： 重整后，公司在经营管理及重大决策机制、体制及治理体系方面进行了优化完善，特别加强了人力资源、投资、风控、法务、监察审计等方面，以实现科学、合理、高效决策。 资产优化与区域聚焦： 重整淘汰了大部分低效资产，特别是养猪产业，保留了江西、福建等地的优质猪场。公司调整战略，聚焦江西和福建地区，打造区域龙头。 市场拓展与投资者关系 食品板块线上销售： 公司食品板块已与天猫、京东、抖音、美菜、美团、朴朴等平台合作销售部分产品，未来将积极探索电商、直播带货等新零售形式，以拓展销售渠道，提高品牌影响力和业绩。 投资者沟通机制： 公司重视与投资者互动，通过投资者热线、邮箱及e互动平台等渠道回复提问，并承诺安排专人及时查看并反馈投资者问题。 市值管理与回报： 公司通过改善资本结构、优化资产质量、聚焦经营战略来支撑市值。未来将通过增强信息披露透明度，并积极考虑运用分红、回购、并购等措施，依法依规提升公司投资价值和投资者回报。 未来目标与风险提示 2025年生猪出栏目标： 随着母猪场满产及复产工作的有序开展，公司2025年生猪出栏目标为250万头。 营收增长策略： 公司未来不再盲目追求营收的快速增长，而是根据资源匹配通过改善经营质量来为投资者创造价值。 摘帽进展： 公司已于2025年4月30日披露申请撤销股票退市风险警示及其他风险警示的公告，目前尚待上海证券交易所审核同意，公司将密切跟进并及时披露进展。 总结 傲农生物在重整后正积极进行战略转型和业务优化，聚焦“突破饲料、优化养猪、发展食品”三大主线，并从全国布局转向区域深耕。尽管2025年一季度仍面临亏损，但公司预计随着复产和经营改善，财务状况将逐步好转。产业投资人的引入为公司带来了强大的国资支持和资源协同，助力公司在供应链、市场拓展和治理体系方面实现全面提升。公司设定了2025年生猪出栏250万头的目标，并承诺通过提升经营质量、加强投资者沟通和采取多元化措施来提升公司投资价值。目前，公司正积极推进撤销退市风险警示的申请，致力于实现高质量发展。

中心思想 英诺卡尔稳健增长与多元化管线驱动 本报告核心观点指出，英诺卡尔（InnoCare Pharma, 9969 HK）在2025年第一季度表现稳健，其核心产品奥雷布替尼（orelabrutinib）销售额强劲增长，并上调了全年销售目标。公司通过拓展市场覆盖和新适应症获批，进一步巩固了奥雷布替尼的市场地位。 创新管线潜力与财务效率提升 英诺卡尔的自身免疫疾病和肿瘤学管线展现出广阔的长期增长空间，多个关键项目取得积极进展。同时，公司通过提高毛利率和优化成本控制，显著提升了财务效率，为未来的研发投入提供了坚实支撑。报告维持“买入”评级，并强调了公司资产的潜在外包许可价值。 主要内容 英诺卡尔2025年第一季度业绩与奥雷布替尼表现 财务亮点与增长驱动 英诺卡尔在2025年第一季度实现收入3.81亿元人民币，净利润达1400万元人民币。这一业绩主要得益于奥雷布替尼的强劲销售表现以及将其CD3/CD20资产外授权给Prolium获得的875万美元预付款。公司产品毛利率提升至88.4%（对比2024财年为86.2%），销售、通用及行政费用比率降至50%（对比2024财年为60%），显示出制造效率的提高和成本控制能力的增强。截至2025年第一季度，公司保持7.8亿元人民币的稳健现金储备。 奥雷布替尼市场拓展与销售预期 奥雷布替尼销售额同比增长89%，环比增长1%，达到3.11亿元人民币。其增长主要得益于中国边缘区淋巴瘤（MZL）市场的持续扩张，奥雷布替尼是中国唯一获批并纳入国家医保目录治疗MZL的BTK抑制剂。管理层预计，到2025年底，MZL将占奥雷布替尼销售额的约50%。展望2025财年，奥雷布替尼预计将保持强劲增长，主要驱动因素包括对低线城市医院覆盖的拓展以及2025年4月获批的针对初治慢性淋巴细胞白血病（CLL）的一线治疗适应症。管理层已将奥雷布替尼2025财年销售额增长目标从30%上调至超过35%。 自身免疫疾病管线进展 多发性硬化症（MS）与系统性红斑狼疮（SLE） 英诺卡尔的自身免疫疾病药物管线被视为未来增长的关键支柱。奥雷布替尼在多发性硬化症（MS）中展现出强劲潜力，其优异的血浆暴露量及中枢神经系统穿透能力为其提供了有力支持。目前，美国有两项III期临床试验正在推进：一项针对原发性进行性多发性硬化症（PPMS），预计将于2025年年中开始给药；另一项针对继发性进行性多发性硬化症（SPMS），预计将于2025年下半年开始给药。这两种适应症均代表着重要的未满足临床需求。在狼疮性肾炎（SLE）方面，奥雷布替尼先前已发布强劲的IIa期数据，预计将于2025年第四季度获得IIb期结果，III期准备工作也在同步进行中。 特应性皮炎（AD）与白癜风（Vitiligo） ICP-332（TYK2 JH1抑制剂）在特应性皮炎（AD）中已显示出良好的疗效，其潜力可能优于目前的靶向疗法。ICP-332目前正在中国进行一项关于AD的III期临床试验。此外，一项针对白癜风（vitiligo）的中国II/III期临床试验正在进行中，预计将于2025年年中开始给药，同时，一项关于结节性瘙痒症（PN）的全球II期临床试验也在积极筹备中。 肿瘤学管线持续扩容 血液肿瘤领域新进展 英诺卡尔在其肿瘤学产品组合中取得快速进展。Misothalax（ICP-248）作为一种竞争性Bcl-2抑制剂脱颖而出，一项针对一线CLL的misothalax+奥雷布替尼的III期临床试验目前正在中国进行。早期临床数据显示积极，该口服方案在第12周实现53.4%的完全缓解（CR）和46.2%的无病生存期缓解（uMRD）。Misothalax的更新临床数据将在即将到来的ASCO 2025会议上发表。战略上，英诺卡尔正瞄准海外较不拥挤的适应症，包括一线急性髓系白血病（AML）和BTK抑制剂预处理的套细胞淋巴瘤（MCL）。此外，tafasitamab（CD19）已按计划在中国获得复发/难治性弥漫性大B细胞淋巴瘤（r/r DLBCL）的批准，进一步强化了其血液肿瘤学产品线。 实体瘤与ADC平台发展 在实体瘤领域，英诺卡尔正推进其内部抗体偶联药物（ADC）平台，针对B7-H3的ADC的临床试验用新药（IND）申请已于2025年4月提交，初步数据预计将于2025年末或2026年初公布。 投资评级与估值 维持“买入”评级及目标价 本报告维持对英诺卡尔的“买入”评级，并基于DCF估值法维持目标价HK$ 11.95不变（WACC：10.73%，终期增长率：2.0%）。 外包许可潜力与财务展望 报告观察到英诺卡尔在多个资产上具有显著的外包许可潜力，尤其是在奥雷布替尼和ICP-332方面。公司预计2025财年收入将达到14.92亿元人民币，净利润为-2.68亿元人民币，并预计在2027财年实现净利润转正。 总结 英诺卡尔在2025年第一季度展现出强劲的运营和财务表现，核心产品奥雷布替尼销售额显著增长，并上调了全年销售目标。公司通过市场拓展和新适应症获批，持续巩固其市场地位。同时，英诺卡尔在自身免疫疾病和肿瘤学领域的多元化创新管线进展顺利，为长期增长奠定了基础。财务效率的提升，包括毛利率的提高和成本控制的加强，进一步增强了公司的盈利能力和研发投入能力。鉴于其稳健的业绩、丰富的管线潜力以及潜在的外包许可价值，本报告维持对英诺卡尔的“买入”评级和目标价。

中心思想 港股精选组合稳健表现与市场热点聚焦 本报告核心观点在于，国信金工港股精选组合在2025年内取得了显著的绝对收益和超额收益，显示出其策略的有效性。同时，报告通过对创新高个股的跟踪，揭示了当前港股市场的热点板块，特别是医药板块表现突出，多只医药股创一年新高，成为市场关注的焦点。 南向资金动态与港股基金投资趋势 报告深入分析了南向资金的流动趋势，指出近期南向资金整体呈现流入态势，但本周出现净流出，并详细列出了资金流入流出前列的个股。此外，报告还监控了投资港股的公募基金表现，发现主动型基金和港股通股票在年内均取得了正收益，且主动基金表现优于股票中位数，并对港股相关ETF的申赎情况进行了统计，为投资者提供了全面的市场动态和投资参考。 主要内容 港股精选组合绩效回顾 港股精选组合近期表现 国信金工港股精选组合旨在通过基本面和技术面双层优选分析师推荐股票池。本周（2025年5月6日至2025年5月9日），该组合绝对收益为-0.23%，相对恒生指数超额收益为-1.84%。然而，从本年（2025年1月2日至2025年5月9日）来看，组合表现强劲，绝对收益达到21.63%，相对恒生指数超额收益为7.63%。 港股精选组合策略简介 该组合策略基于分析师上调盈利预测、首次关注及研报标题超预期事件构建股票池，并进一步通过基本面和技术面筛选，挑选出同时具备基本面支撑和技术面共振的超预期股票。回测数据显示，在2010年至2024年的全样本区间内，组合年化收益率为17.02%，相对恒生指数超额收益达到17.60%。 港股市场创新高热点板块跟踪 平稳创新高股票筛选方法 报告采用250日新高距离来衡量股票创新高情况，并结合分析师关注度、股价相对强弱、股价路径平稳性（通过股价位移路程比和创新高持续性衡量）以及趋势延续性等多个维度，从过去20个交易日创出250日新高的股票池中筛选出平稳创新高股票。筛选条件包括过去6个月买入或增持评级研报不少于5份、过去250日涨跌幅位于样本池前20%等。 本周平稳创新高股票 根据上述筛选方法，本周远大医药等多只股票被选为平稳创新高股。从板块分布来看，医药板块是创新高股票数量最多的板块，共有10只股票入选。其次是消费板块（8只）、周期板块（6只）、大金融板块（6只）、科技板块（4只）和制造板块（2只）。 港股市场及南向资金监控 港股市场近期表现回顾 本周宽基指数方面，港股通50指数收益最高，累计收益1.92%；恒生科技指数收益最低，累计收益-1.22%。行业指数方面，金融业行业收益最高，累计收益2.71%；医疗保健业行业收益最低，累计收益-3.96%。概念板块方面，反恐概念板块收益最高，累计收益18.50%；金融IC概念板块收益最低，累计收益-10.61%。 南向资金动态跟踪 南向资金自沪港通和深港通启动以来，总体呈现累计净流入趋势，截至2025年5月9日，累计净流入43104亿港元。本周港股通累计净流出62亿港元，但近一个月累计净流入390亿港元，今年以来累计净流入6126亿港元，总体来看近期南向资金呈现整体流入走势。本周南向资金流入金额最多的个股为美团-W、建设银行和招商银行，流出金额最多的为腾讯控股、小米集团-W和石药集团。 投资港股公募基金表现监控 港股通股票及投资港股基金收益分布情况 本周，港股通股票收益中位数为0.43%，投资港股的主动基金收益中位数为1.31%。本年，港股通股票收益中位数为2.17%，投资港股的主动基金收益中位数为11.64%，显示主动基金在年内表现优于港股通股票中位数。 港股相关ETF申赎情况 截至2025年5月9日，A股市场共有114只港股概念ETF，累计规模达3551亿元。规模排名前三的港股相关ETF产品分别为富国港股通互联网ETF、华夏恒生科技指数ETF及华夏恒生互联网ETF。与A股ETF相比，港股相关ETF的净申赎变动普遍较低。 风险提示 报告提示了市场环境变动风险和模型失效风险，提醒投资者注意潜在的市场波动和模型预测与实际表现可能存在的差异。 总结 本周报全面分析了港股市场动态，国信金工港股精选组合在年内表现出色，绝对收益达21.63%。市场热点集中在医药板块，多只股票创一年新高。南向资金本周虽有净流出，但整体仍呈流入态势，美团-W、建设银行等获资金青睐。投资港股的主动型公募基金年内收益中位数达11.64%，优于港股通股票中位数。报告还详细监控了港股相关ETF的申赎情况，为投资者提供了多维度的市场洞察和投资参考，同时提示了市场环境变动和模型失效的风险。

中心思想 港股市场亮点与精选组合表现 本周港股市场表现活跃，国信金工港股精选组合展现出显著的超额收益，本年累计绝对收益达17.82%，大幅跑赢恒生指数。医药板块成为市场领涨主力，显示出较强的投资韧性。 资金流向与热点板块分析 南向资金近期整体呈现流入态势，尽管本周略有净流出，但近一月及本年累计净流入规模庞大，表明内地投资者对港股市场的长期配置兴趣不减。创新高股票集中于医药、消费、大金融等板块，其中医疗保健业和智能家居概念板块表现尤为突出，揭示了当前市场的结构性热点。 主要内容 港股精选组合绩效回顾 港股精选组合近期表现 国信金工港股精选组合在本周（2025年4月22日至2025年4月25日）实现了4.52%的绝对收益，相对恒生指数超额收益1.79%。从本年（2025年1月2日至2025年4月25日）来看，该组合的绝对收益高达17.82%，相对恒生指数的超额收益为8.24%，表现显著优于市场基准。 港股精选组合策略简介 该组合策略基于分析师推荐事件（包括上调盈利预测、首次关注及研报标题超预期）构建股票池，并结合基本面和技术面进行双层优选，旨在筛选出同时具备基本面支撑和技术面共振的超预期股票。历史回测数据显示，在2010年1月1日至2024年12月31日期间，该组合的年化收益率为17.02%，相对恒生指数的超额收益达到17.60%。 港股市场创新高热点板块跟踪 平稳创新高股票筛选方法 报告采用250日新高距离来衡量股票创新高情况，并结合分析师关注度、股价相对强弱、股价路径平稳性及创新高连续性等多个维度，从过去20个交易日创出250日新高的股票池中筛选出“平稳创新高”股票。具体筛选条件包括：过去6个月买入或增持评级研报不少于5份、过去250日涨跌幅位于样本池前20%、以及通过价格路径平滑性和创新高持续性综合打分排名前50%的股票。 本周平稳创新高股票 根据上述筛选方法，本周荣昌生物等股票被选为平稳创新高个股。从板块分布来看，医药板块以13只股票入选位居首位，其次是消费板块（7只）、大金融板块（6只）、科技板块（3只）、周期板块（3只）和制造板块（2只），显示出医药板块在当前市场中的强势地位和资金关注度。 港股市场及南向资金监控 港股市场近期表现回顾 本周港股主要指数中，恒生小型股指数收益最高，累计收益3.81%；恒生科技指数收益最低，累计收益1.96%。行业指数方面，医疗保健业以8.37%的累计收益领涨，而电讯业则录得-2.73%的最低收益。概念板块中，智能家居概念板块表现最为突出，累计收益达13.70%，黄金珠宝概念板块收益最低，为-5.31%。与A股及美股主要指数相比，本周纳斯达克指数收益最高（6.73%），沪深300收益最低（0.39%）。 南向资金动态跟踪 南向资金自沪深港通开通以来持续呈现累计净流入趋势，截至2025年4月25日，累计净流入达43019亿港元。尽管本周港股通累计净流出4亿港元，但近一个月累计净流入1891亿港元，今年以来累计净流入6041亿港元，表明近期南向资金整体仍呈现流入态势。本周资金流入前三的个股为阿里巴巴-W、腾讯控股和美团-W，流出前三的个股为小米集团-W、中国移动和中国平安。 投资港股公募基金表现监控 港股通股票及投资港股基金收益分布情况 本周，港股通股票收益中位数为2.81%，投资港股的主动基金收益中位数为2.63%。从本年表现来看，港股通股票收益中位数为-1.09%，而投资港股的主动基金收益中位数则达到8.99%，显示出主动管理基金在港股市场中具备较强的超额收益获取能力。本周业绩排名前三的投资港股基金分别为汇添富香港优势精选A（12.31%）、中银港股通医药A（9.00%）和南方港股医药行业A（8.36%）。本年业绩排名前三的基金也为这三只，收益率分别为64.44%、43.68%和30.68%。 港股相关ETF申赎情况 截至2025年4月25日，A股市场共有114只港股概念ETF，累计规模达3466亿元。其中，富国港股通互联网ETF、华夏恒生科技指数ETF和华夏恒生互联网ETF规模位居前三。本周港股相关ETF的净申赎变动普遍低于A股ETF，其中港股创新药ETF和恒生医疗ETF出现较大净赎回，分别为-14.54亿元和-15.22亿元。 风险提示 报告提示投资者需关注市场环境变动风险和模型失效风险，这些因素可能导致投资策略表现不及预期。 总结 本周港股市场表现活跃，国信金工港股精选组合以17.82%的年内绝对收益显著跑赢大盘。医药板块成为市场热点，创新高股票数量居首，医疗保健业和智能家居概念板块表现突出。南向资金持续净流入，显示内地投资者对港股的长期配置意愿。投资港股的主动管理基金本年表现优于港股通股票中位数，凸显其超额收益能力。同时，报告提醒投资者关注市场环境和模型失效风险。

中心思想 市场概况与结构特征 当前ETF市场规模庞大，共有1140只ETF，总规模达40041.01亿元。其中，股票型ETF占据主导地位，数量最多（917只），规模达到29447.64亿元，占市场总规模的73.54%，显示出投资者对股票资产配置的偏好。在股票型ETF内部，主题指数ETF数量最多，达到440只，规模为4447.63亿元，其次是规模指数ETF，这反映了市场对特定主题和行业投资的关注。 估值与资金流向洞察 A股市场中，科技及高制板块ETF交易最为活跃，日均交易额高达99.93亿元，而大医疗板块则吸引了最多的资金流入（3.37亿元），金融板块资金流出最多（13.72亿元）。在估值方面，A股市场的科创100、科创芯片、科创综指估值较高，而中证银行、红利低波、红利指数估值处于历史高位。港股及全球市场方面，香港科技板块交易热度最高，日均交易额达260.43亿元，同时也是资金流入最多的板块（22.32亿元）。纳斯达克100、纳斯达克科技市值加权、港股通创新药估值较高，恒生中国企业指数、恒生指数、香港证券估值处于历史高位。本周食品饮料行业拥挤度最高，达到近一年来的高位。 主要内容 一 ETF市场总览 ETF数量与规模分布 截至报告期，中国ETF市场共计1140只产品，总管理规模达到40041.01亿元。 按类型划分，股票型ETF在数量上占据绝对优势，共有917只，其管理规模为29447.64亿元，占整个ETF市场规模的73.54%，凸显了股票型ETF在市场中的核心地位。 跨境ETF位居第二，显示出投资者对全球资产配置的需求。 在股票型ETF内部，主题指数ETF数量最多，达到440只，管理规模为4447.63亿元，表明市场对特定行业或概念的投资兴趣浓厚。 规模指数ETF紧随其后，是股票型ETF中第二大类别。 ETF跟踪指数表现 本周A股主要宽基指数表现分化：沪深300指数上涨0.59%，而中证500和中证1000指数分别下跌0.37%和0.52%。 在有对应ETF的指数中，本周涨幅最高的为SSH黄金股票指数，上涨4.63%，显示出黄金相关资产的避险或配置价值。 跌幅最高的为纳斯达克科技市值加权指数，下跌3.94%，反映了全球科技股面临的调整压力。 二 权益ETF估值 A股市场ETF估值分析 在A股市场ETF跟踪规模最高的30个指数中，当前估值（PE）最高的三个指数分别为科创100（266.95）、科创芯片（166.87）和科创综指（166.24），显示出科技创新类板块的高成长预期和相对高估值。 从3年估值分位数来看，中证银行、红利低波和红利指数的估值分位数最高，分别为100.0%、99.31%和98.9%，表明这些指数当前估值处于历史高位，可能存在一定的估值压力。 港股及全球市场ETF估值分析 在港股及全球市场ETF跟踪规模最高的20个指数中，当前估值（PE）最高的三个指数为纳斯达克100（29.53）、纳斯达克科技市值加权（28.02）和港股通创新药（25.2），同样体现了科技和创新药板块的较高估值水平。 从3年估值分位数来看，恒生中国企业指数（88.45%）、恒生指数（73.37%）和香港证券（67.84%）的估值分位数最高，表明香港市场主要指数的估值也处于历史相对高位。 三 A股市场ETF 板块交易热度与资金流向 在A股市场的行业和主题ETF中，科技及高制板块的交易热度最高，日均交易额达到99.93亿元，显示出该板块的活跃度和市场关注度。 资金流入最多的板块为大医疗板块，净流入额为3.37亿元，表明投资者对医疗健康领域的配置需求。 资金流出最多的板块为金融板块，净流出额高达13.72亿元，反映了金融板块面临的资金撤离压力。 交易活跃度分析 A股市场交易热度最高的ETF是华泰柏瑞沪深300ETF，日均成交额为52.92亿元，跟踪沪深300指数，显示大盘宽基ETF的流动性优势。 日均成交额前十的ETF主要涉及大盘、科创&创业板块，表明这些板块是市场交易的焦点。 交易热度上升最多的ETF是南方中证A500ETF，日均交易额上升1.68亿元，跟踪中证A500指数。 交易热度上升前十的ETF涉及大盘、科创&创业、金融、大医疗板块，显示市场热点扩散。 资金净流入/流出分析 A股市场资金流入最多的ETF是华夏沪深300ETF，流入额高达121.63亿元，跟踪沪深300指数，表明投资者对大盘蓝筹的持续配置。 资金流入额前十的ETF涉及大盘、中盘、小盘、科创&创业板块，反映了资金在不同市值风格和成长性板块的均衡配置。 资金流出最多的ETF是国泰中证全指证券公司ETF，流出额为7.01亿元，跟踪证券公司指数，显示金融板块中的券商子行业面临资金流出压力。 资金流出额前十的ETF涉及金融、大盘、科创&创业、整体市场板块，表明资金在这些领域存在一定的获利了结或风险规避行为。 板块份额变动 分板块来看，ETF份额增长比例较高的板块是石油石化，显示出投资者对能源板块的增配意愿。 ETF份额减少比例较高的板块是农业，可能反映了投资者对农业板块的减持。 四 港股及全球市场ETF 板块交易热度与资金流向 港股及全球市场ETF中，香港市场的科技板块交易热度最高，日均交易额达到260.43亿元，远超A股市场科技板块，显示出港股科技板块的极高活跃度。 资金流入最多的板块同样是香港市场的科技板块，流入额为22.32亿元，表明资金持续看好港股科技股。 资金流出最多的板块为沪港深市场的大盘板块，流出额为0.25亿元，显示该板块面临轻微的资金流出。 交易活跃度分析 港股及全球市场交易热度最高的ETF是华夏恒生科技ETF，日均成交额为58.89亿元，跟踪恒生科技指数，是港股科技板块的代表性产品。 日均成交额前十的ETF涉及科技、金融、大医疗、大盘板块，反映了港股及全球市场交易的多元化。 交易热度上升最多的ETF是国泰标普500ETF，日均交易额上升12.21亿元，跟踪标普500指数，显示投资者对美股市场的关注度提升。 交易热度上升前十的ETF涉及大盘、资源、消费、高股息板块，表明市场热点正在向这些领域扩散。 资金净流入/流出分析 港股及全球市场资金流入最多的ETF是华夏恒生互联网科技业ETF，流入额为5.82亿元，跟踪恒生互联网科技业指数，进一步印证了港股科技板块的资金吸引力。 资金流入额前十的ETF涉及科技、大医疗、大盘、资源板块，显示资金在这些领域的配置。 资金流出最多的ETF是南方标普500ETF，流出额为0.84亿元，跟踪标普500指数，可能反映部分投资者对美股的短期调整预期或获利了结。 资金流出额前十的ETF涉及大盘、科技、大医疗、金融板块，表明这些板块存在一定的资金流出。 五 行业拥挤度跟踪 重点行业拥挤度分析 本周食品饮料行业的拥挤度最高，其次是家电、交通运输和轻工制造，表明这些行业在短期内可能面临交易拥挤的风险。 与上周相比，食品饮料行业的拥挤度上升较多，而综合金融行业的拥挤度则有所下降。 食品饮料行业的拥挤度位于近1年来的高位，达到84.38%分位数，提示投资者关注该板块的交易风险。 煤炭、钢铁和农林牧渔行业的拥挤度历史较低，可能意味着这些板块的交易相对不拥挤。 六 万图师ETF推荐 AI模型筛选推荐 万图师AI模型通过对指数进行打分，筛选出得分在0.8以上的指数，并进一步匹配对应的ETF。 筛选条件还包括ETF最近30天的日均成交额需在3千万元以上，以确保流动性。 对于同一指数对应的ETF，优先选取IOPV溢价率较低的产品，以避免高溢价风险。 报告提供了基于这些筛选规则的ETF推荐列表，为投资者提供了量化选基的参考。 总结 本周ETF市场整体规模庞大，股票型ETF占据主导地位，其中主题指数ETF数量最多。A股市场中，科技及高制板块交易最为活跃，大医疗板块资金流入最多，而金融板块资金流出显著。估值方面，A股的科创系列指数和港股的纳斯达克系列指数估值较高，而A股的中证银行、红利指数以及港股的恒生系列指数估值处于历史高位。港股及全球市场方面，香港科技板块交易热度及资金流入均居首位。行业拥挤度方面，食品饮料行业拥挤度最高并处于近一年高位。报告还提供了基于AI模型的ETF推荐，旨在为投资者提供具有流动性且溢价率较低的优质ETF选择。