投资要点： 　　行情回顾：截至2024年09月13日，中信基础化工行业近两周下跌4.31%，跑赢沪深300指数0.57个百分点，在中信30个行业中排名第16；板块年初至今下跌22.91%，跑输沪深300指数14.98个百分点，在中信30个行业中排名第20。 　　具体到中信基础化工行业的三级子行业，从最近两周表现来看，涨跌幅前五的板块依次是轮胎（1.48%）、印染化学品（-0.38%）、橡胶制品（-0.94%）、钾肥（-1.69%）、聚氨酯（-2.43%），涨跌幅排名后五位的板块依次是粘胶（-9.53%）、其他化学原料（-7.89%）、氮肥（-7.88%）、日用化学品（-7.69%）、纯碱（-7.36%）。 　　化工产品涨跌幅：重点监控的化工产品中，最近一周价格涨幅前五的产 　　品是三氯蔗糖（+17.65%）、安赛蜜（+14.71%）、丁二烯（+6.32%）、磷酸一二钙（+6.18%）、天然橡胶（+5.54%），价格跌幅前五的产品是液氯（-67.52%）、维生素A（-14.81%）、硫酸（-7.26%）、氯化铵（-6.19%）、合成氨（-6.01%）。 　　基础化工行业周观点：从中报情况来看，2024Q2板块业绩同环比改善，主要是由于春节后下游需求有所好转，化工品价格指数同环比上涨，同时上游煤炭成本下降，推动板块盈利能力提升。细分板块方面，2024Q2归母净利润同比增速靠前的板块主要有：（1）受益于煤炭成本下行的子板块，如氮肥、合成树脂等；（2）受益于产品涨价的子板块，如磷肥及磷化工等；（3）受益于需求向好，销量增长的子板块，如轮胎等。 　　三季度以来，我国化工品价格指数有所下行，板块二级市场跟随市场陷入调整。后续来看，美联储有望在9月份开启降息，国内方面密切跟踪“金九银十”旺季需求情况，建议关注（1）综合优势明显、业绩稳健的龙头公司万华化学（600309）、华鲁恒升（600426）；（2）近期价格上涨的三氯蔗糖、安赛蜜，个股建议关注行业龙头金禾实业（002597）；（3）海外需求旺盛，国内企业扩产、销量增长的轮胎板块，个股关注 　　森麒麟（002984）；（4）行业集中度高、2024年新增产能较少，企业协同增强的涤纶长丝板块，个股建议关注桐昆股份（601233）和新凤鸣（603225）；（5）行业供给受配额政策限制的制冷剂板块，个股建议关注三美股份（603379）和巨化股份（600160）。 　　风险提示：能源价格剧烈波动导致化工产品价差收窄风险；宏观经济波动导致化工产品下游需求不及预期风险；部分化工产品新增产能过快释放导致供需格局恶化风险；部分化工品出口不及预期风险。

　　行情回溯 　　截至 09/16， 中信氯碱指数收 891.9 点， 本月涨跌幅为-6.4%， 中信基础化工指数涨跌幅为-4.3%， 沪深 300 指数涨跌幅为-4.9%。 　　价格价差： 液碱价格上涨， PVC 价格下滑 　　据卓创资讯， 截至 09/16， 液碱价格 920 元/吨， 环比上月 3.4%，片碱价格 3220.83 元/吨， 环比上月 1.8%， 液氯价格 141.89 元/吨， 环比上月-446.1%， 乙烯法 PVC 价格 6050 元/吨， 环比上月-0.8%， 电石法价格 5000 元/吨， 环比上月-5.7%， 电石价格 2706.25 元/吨， 环比上月 7.2%。 　　供给端： 开工维持高位， 供给整体充足 　　据卓创资讯， 截至 09/12， 烧碱产量 78.57 万吨， 开工负荷率为85.75%； 烧碱企业库存 12.115 万吨。 PVC 开工负荷为 75.94%。 PVC企业库存 29.262 万吨， 电石开工负荷 68.88%。 　　下游需求： 造纸同比增长， 地产明显拖累 　　据 iFind， 8 月， 氧化铝产量 720.5 万吨， 同比 1.8%； 造纸和纸制品业工业增加值同比 9.6%； 房屋施工面积累计 4.9 亿平方米， 同比-58.3%； 房地产竣工面积 3.3 亿平米， 同比-23.6%。 　　投资建议 　　我们认为烧碱在政策推动下新增产能相对受限， 有望在需求改善后率先迎来景气上行， 建议关注氯碱化工、 滨化股份。 　　风险提示 　　原料价格大幅波动风险、 下游需求不及预期风险、 行业竞争加剧风险、 行业政策变动风险。

　　投资要点： 　　SW医药生物行业跑赢同期沪深300指数。2024年9月2日-2024年9月15日，SW医药生物行业下跌4.55%，跑赢同期沪深300指数约0.33个百分点。SW医药生物行业三级细分板块中，全部细分板块均录得负收益，其中医疗研发外包和医疗耗材板块跌幅较少，分别下跌0.22%和0.83%；血液制品和中药板块跌幅居前，分别下跌8.14%和7.30%。 　　行业新闻。9月10日，国新办举行“推动高质量发展”系列主题新闻发布会。国家医保局局长章轲、国家医保局副局长李滔、国家医保局副局长颜清辉出席现场。根据发布会信息，接下来人工耳蜗、体外诊断将成接下来集采重点品种；医药企业重营销、轻质量和研发的情况将得到改变，新技术、新设备、新耗材将更快更好地进入临床；加强医保基金监管，严查严打、宽严相济；“及时结算合规医疗费用”作为硬性条件，缓解医疗机构运营资金压力。 　　维持对行业的超配评级。近期，受大盘影响，医药生物所有细分板块均录得负收益，受安徽中药集采将OTC中药纳入消息刺激，中药板块跌幅居前。目前半年报业绩基本已经公布完毕，随着多数化学制剂大品种被纳入集采，集采对于化学制剂板块影响边际缩减，叠加医疗反腐影响边际减小，上半年化学制剂板块业绩表现靓眼。国内创新药公司经过多年研发投入，研发管线陆续进入收获期，新药出海授权金额不断创新高，建议关注创新药和化学制剂板块投资机会。关注板块包括医疗设备：迈瑞医疗（300760）、联影医疗（688271）、澳华内镜（688212）、海泰新光（688677）、开立医疗（300633）、键凯科技（688356）、欧普康视（300595）；医药商业：益丰药房（603939）、大参林（603233）、一心堂（002727）、老百姓（603883）等；医美：爱美客（300896）、华东医药（000963）等；科学服务：诺唯赞（688105）、百普赛斯（301080）优宁维（301166）；医院及诊断服务：爱尔眼科（300015）、通策医疗（600763）、金域医学（603882）等；中药：华润三九（000999）、同仁堂（600085）、以岭药业（002603）；创新药：恒瑞医药（600276）、贝达药业（300558）、华东医药（000963）等；生物制品：智飞生物（300122）、沃森生物（300142）、华兰疫苗（301207）等；CXO：药明康德（603259）、凯莱英（002821）、泰格医药（300347）、昭衍新药（603127）等。 　　风险提示：行业竞争加剧，产品降价，产品安全质量风险，政策风险，研发进度低于预期等。

　　投资要点: 　　2024年9月12日，国海化工景气指数为95.71，较9月5日下降1.21。 　　投资建议：化工长周期景气向上 　　我们认为，2024年全球化工行业景气，供给端正在发生重大变化，当前欧洲部分企业盈利大幅下行，由于成本费用上升以及设备寿命到期，欧洲化工产能有加速退出的迹象；国内落后产能也到了盈亏平衡线，环保督察和能耗标准升级，国内化工落后产能有望出清；而国内新增产能增量逐渐达峰，未来资本支出有望下行；需求端，外需向好，内需筑底，全球化工大的周期已见底。从全球的竞争格局看，中国优势企业的成本和效率优势已经非常明显且稳固，中国优势企业仍在持续扩张产能，中国优势企业已经进入了市占率提升阶段，产能的扩张对业绩的拉动确定性相对较强，龙头企业已经进入了长周期向上的阶段。 　　同时，对于部分供给端受限的行业，随着需求的修复，这部分行业的景气度会进入更加迅速的提升阶段，也值得重点关注。 　　虽然国内化工行业仍处于产能扩张期，我们认为新增产能将补充市场需求和挤压落后产能退出，国内化工行业整体盈利已见底，当前化工行业下行风险大幅缓解，叠加近期海外补库带来的需求增长，重点关注五大机会： 　　1）低成本扩张标的。主要公司包括但不限于：万华化学、轮胎（玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟、通用股份、贵州轮胎）、卫星化学、远兴能源、宝丰能源、华鲁恒升、龙佰集团、扬农化工、农药制剂（润丰股份）、亚钾国际、芭田股份、利安隆、中复神鹰、振华股份等。 　　2）景气度提升行业。轮胎设备（轮胎扩张，设备受益，软控股份）、制冷剂（永和股份、巨化股份、三美股份）、涤纶长丝（桐昆股份、新凤鸣、恒逸石化）、磷矿石（云天化、川恒股份、兴发集团）、复合肥（新洋丰、云图控股、史丹利）、萤石（金石资源）、炼化（以PX为主，恒力石化、荣盛石化、东方盛虹）、粘胶短纤（三友化工）、不溶性硫磺（阳谷华泰）、草铵膦（利尔化学）等。 　　3）新材料行业。关注下游的景气度和突破情况，优选增长快、空间大、国产化率低的行业。PI膜（瑞华泰）、电子化学品（德邦科技、国瓷材料、万润股份、圣泉集团、雅克科技、斯迪克）、氟冷液（新宙邦）、吸附材料（蓝晓科技）、合成生物学（凯赛生物、华恒生物）、植物胶囊（山东赫达）、航空航天材料（斯瑞新材、宝钛股份）等。 　　4）高股息央国企。2024年1月24日，在国务院新闻办公室举行的发布会上，国务院国资委强调将进一步研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核，引导中央企业负责人更加关注、更加重视所控股上市公司的市场表现，及时运用市场化的增持、回购等手段来传递信心、稳定预期，加大现金分红力度，来更好地回报投资者。同时，由于央国企具有高分红率、低负债率、稳定ROE水平，且具有较好的资源优势和稳固的竞争格局优势，我们看好高股息率化工央国企投资机会，主要包括中国石油、中国海油、中国石化、中国化学等企业。 　　5）地产产业链。地产政策再度发力，重视地产链化工品投资机会。2024年5月17日，全国切实做好保交房工作视频会议在北京召开，中共中央政治局委员、国务院副总理何立峰在会议上强调，继续坚持因城施策，打好商品住房烂尾风险处置攻坚战，扎实推进保交房、消化存量商品房等重点工作。建议关注受益于地产链复苏的白马标的：万华化学、远兴能源、龙佰集团，以及细分行业涨价对应业绩弹性较强的沧州大化、山东海化等。 　　我们仍然重点看好各细分领域龙头。 　　行业信息跟踪 　　据Wind，截至本周，Brent和WTI期货价格分别收于72.18和69.24美元/桶，周环比0.99%和1.58%。 　　重点涨价产品分析 　　本周（2024.9.7-2024.9.13，下同）天然橡胶:SCR5价格上涨，截至2024年9月13日，价格为15500元/吨，环比上周+5.08%。供应方面，周内受台风天气影响，生产地区雨水偏多，原料供应减少，胶水价格坚挺；库存方面，青岛地区去库良好，市场氛围良好，支撑盘面上行；需求方面，下游对高价原料接受程度有限，周后期价格小幅下滑。 　　本周碳酸二甲酯价格上涨，截至2024年9月13日，DMC碳酸二甲酯价格为4400元/吨，环比上周+4.76%。供应方面，本周开工较上周有所下滑，部分装置延续停车；需求方面，电解液溶剂节前备货气氛一般，刚需跟进为主，整体需求支撑偏弱；聚碳酸酯方面，近期市场向好，对碳酸二甲酯市场支撑有利。涂料及胶黏剂等传统溶剂行业以华东、华南地区为主，对碳酸二甲酯指标要求相对宽松，目前整体需求尚可，价格表现可观。 　　本周丁二烯市场价格持续拉涨。截至2024年9月13日，丁二烯：华东价格为13600元/吨，环比上周+4.62%。周前期，国际原油走势窄幅震荡，消息面指引有限，场上资源供应较紧缺，部分货源竞拍溢价成交，提振丁二烯市场情绪，下游橡胶期货盘面走高，带动丁二烯市场氛围回暖，叠加外盘市场小幅走高，提振国内市场情绪，成交价格小幅推涨；周后期，中秋小长假即将来临，下游补货情绪高涨，丁二烯市场需求小幅增加，叠加场上现货资源流通相对有限，多数地区供不应需，市场氛围表现积极，加之主流供方集中上调，支撑丁二烯市场心态，场内利好消息集中，丁二烯市场氛围表现偏强，丁二烯市场强势上行。 　　重点标的信息跟踪 　　【万华化学】2024年9月10日，公司发布公告，烟台产业园MDI（110万吨/年）、TDI（30万吨/年）等一体化装置及相关配套装置停产检修已经结束，恢复正常生产。 　　据卓创资讯，9月13日，纯MDI价格18300元/吨，环比9月6日下降450元/吨；9月13日聚合MDI价格18325元/吨，环比9月6日上涨275元/吨。 　　本周国内聚合MDI市场上涨。以华东M20S货源为例，本周均价为17940元/吨桶装含税现金自提，较上期均价上涨2.51%。厂家价格上调、现货紧张支撑，聚合MDI市场上涨。上海某厂聚合MDI本周对经销商报价执行17800元/吨，环比上调400元/吨，一口价客户执行17900元/吨，环比上调300元/吨。北方某大厂聚合MDI分销渠道9月第二旬一口价上调500元/吨，执行18700元/吨。国内厂家整体供货量少，进口货源有限，场内现货紧张。贸易商多惜售拉涨，随着市场价格的走高，下游追高谨慎。 　　本周国内纯MDI市场下滑。以华东市场为例，本周均价为18580元/吨含税现款现汇桶装自提，较上期均价下滑1.38%。下游需求清淡，贸易商出货积极性增强，纯MDI市场下滑。国内厂家供货策略不统一，进口货源供应稳定，贸易商出货积极性增强，下游采购积极性不高，市场主流商谈重心下移。 　　【玲珑轮胎】2024年9月12日，公司发布公告，2024年9月11日，吉林玲珑将暂时用于补充吉林玲珑流动资金的募集资金中的5,000万元提前归还至吉林玲珑募集资金专户并将上述募集资金的归还情况及时通知了保荐机构及保荐代表人。截至本公告披露日，吉林玲珑已累计归还募集资金暂时补充流动资金金额为10,000万元，暂时补充流动资金余额20,000万元暂未归还。 　　本周泰国到美西港口海运费为7300美元/FEU，环比上周持平；泰国到美东港口海运费为8900美元/FEU，环比上周持平；泰国到欧洲海运费为6482美元/FEU，环比上周持平。 　　【赛轮轮胎】2024年9月13日，公司发布公告，公司本次为赛轮香港提供2,850万美元（折合人民币2.03亿元）连带责任担保，包含本次担保在内，公司已实际为赛轮香港提供38.64亿元连带责任担保；赛轮销售、赛轮沈阳本次为公司各提供6.05亿元连带责任担保，包含本次担保在内，各子公司已实际为公司提供63.89亿元连带责任担保。 　　【森麒麟】2024年9月7日，公司发布公告，公司董事、总经理林文龙先生减持计划期限届满。林文龙先生通过集中竞价交易及大宗交易方式减持的股份，股份来源为公司首次公开发行股票并上市前持有、上市后增持及资本公积转增取得的公司股份，减持价格区间为21.09元/股—26.17元/股。合计减持股份为6,169,220股，减持比例为0.60%。2024年9月7日，公司发布公告，公司实控人、董事长秦龙先生因近期卖出又买入公司可转换公司债券“麒麟转债”间隔时间未超过6个月，上述行为构成了短线交易。截至目前，秦龙先生已将计算所得的117,843.7元全数上缴公司。 　　【软控股份】本周暂无重要公告。 　　【中国石油】2024年9月9日，中国石油发布2024年半年度权益分派实施公告，本次利润分配以方案实施前的公司总股本1830.2亿股为基数，每股派发现金红利人民币0.22元（含税），共计派发现金红利人民币402.65亿元，其中A股现金红利人民币356.23亿元（含税）。 　　【中国海油】本周暂无重要公告。 　　【中国石化】2024年9月11日，中国石化关于控股股东中国石化集团增持公司股份的进展公告，公司接到中国石化集团的通知，截至2024年9月11日收市，中国石化集团及其全资子公司累计增持公司2.73亿股股份，约占公司已发行总股份的0.22%，累计增持金额为人民币11.87亿元（不含税费）。 　　【恒力石化】据卓创资讯，涤纶长丝9月12日库存20.6天，环比9月5日增加2.3天；9月13日PTA库存395.4万吨，环比9月6日减少1.9万吨。9月13日涤纶长丝FDY价格为7550元/吨，较9月6日下降300元/吨；PTA价格为4814元/吨，较9月6日下降116元/吨。 　　【荣盛石化】2024年9月12日，荣盛石化发布关于与沙特阿美石油公司签署之“谅解备忘录”的进展公告，双方已就部分事项取得一致意见并于2024年9月11日在利雅得签署了《联合开发协议的框架协议》，共同推进联合开发协议，用于规范朱拜勒炼化公司联合开发扩建项目所需的联合活动的执行。双方就联合投资的具体条款正展开进一步磋商。 　　【桐昆股份】本周暂无重要公告。 　　【新凤鸣】2024年9月7日，新凤鸣发布关于以集中竞价交易方式回购公司股份比例达到1%暨股份回购进展公告，截至2024年9月6日，公司通过集中竞价交易方式已累计回购股份1,963.37万股，占公司总股本的比例为1.29%，与上次披露数相比增加0.32%，购买的最高价为14.85元/股、最低价为10.04元/股，已支付的总金额为约2.4亿元。2024年9月10日，新凤鸣发布关于“凤21转债”预计满足转股价格修正条件的提示性公告，从2024年8月27日起算，截至2024年9月9日收盘，公司股票已有连续十个交易日的收盘价低于“凤21转债”当期转股价格的85%（即13.60元/股）的情形，预计将触发“凤21转债”转股价格的向下修正条款。若未来触发转股价格向下修正条款，即公司股票在未来二十个交易日内有五个交易日的收盘价格继续低于当期转股价格的85%，届时公司董事会将召开会议决定是否行使“凤21转债”转股价格的向下修正权利。 　　【远兴能源】据百川盈孚，2024年9月13日重质纯碱价格为1627元/吨，较9月6日下降72元/吨；轻质纯碱价格为1512元/吨，较9月6日下降52元/吨；尿素价格为1919元/吨，较9月6日下降55元/吨；动力煤价格为700元/吨，较9月6日上涨7元/吨。2024年9月7日，远兴能源发布关于公司部分资产被再次采取财产保全措施的公告，内蒙古远兴能源股份有限公司收到内蒙古自治区乌审旗人民法院发来的《民事裁定书》（(2024)内0626财保34号），中国中煤能源股份有限公司再次申请保全公司持有的乌审旗蒙大矿业有限责任公司34%股权。 　　【华鲁恒升】据百川盈孚，2024年9月13日乙二醇价格为4486.00元/吨，环比9月6日下降70.00元/吨。据卓创资讯，2024年9月13日尿素小颗粒价格为1840.00元/吨，环比9月6日下降80.00元/吨。2024年9月14日，华鲁恒升发布2021年限制性股票激励计划预留授予限制性股票第一个限售期解除限售上市公告。公司部分限售股即将解禁上市，本次解除限售股份的数量为28.00万股，占

　　行情回顾 　　上周（2024年9月2日-9月6日），A股申万医药生物下跌2.05%，板块整体跑赢沪深300指数0.67pct，跑赢创业板综指数0.73pct。在申万31个一级子行业中，医药板块周涨跌幅排名为第14位。恒生医疗保健指数下跌1.48%，板块整体跑赢恒生指数1.55pct。在恒生12个一级子行业中，医疗保健行业周涨跌幅排名为第2位。 　　核心观点 　　援引央广网报道，9月8日商务部、国家卫生健康委、国家药监局发布关于在医疗领域开展扩大开放试点工作的通知。 　　通知内容主要集中在两个方面： 　　一、在生物技术领域，自本通知印发之日起，在中国（北京）自由贸易试验区、中国（上海）自由贸易试验区、中国（广东）自由贸易试验区和海南自由贸易港允许外商投资企业从事人体干细胞、基因诊断与治疗技术开发和技术应用，以用于产品注册上市和生产。所有经过注册上市和批准生产的产品，可在全国范围使用。拟进行试点的外商投资企业应遵守我国相关法律、行政法规等规定，符合人类遗传资源管理、药品临床试验（含国际多中心临床试验）、药品注册上市、药品生产、伦理审查等规定要求，并履行相关管理程序； 　　二、在独资医院领域，通知指出，拟允许在北京、天津、上海、南京、苏州、福州、广州、深圳和海南全岛设立外商独资医院（中医类除外，不含并购公立医院）。设立外商独资医院的具体条件、要求和程序等将另行通知。试点地区商务、卫生健康、人类遗传资源、药品监督管理主管部门要按照职责分工，加大政策宣传力度，主动对接有意愿的外商投资企业并加强服务；同时，要加强部门间会商，并在各自职责范围内依法对试点企业实施监督管理，及时识别、有效防范风险，扎实推进生物技术和独资医院领域扩大开放试点工作，确保试点工作取得实效。 　　投资建议 　　我们认为，随着在医疗领域开展扩大开放试点工作通知的出台，将有利于引导外商投资干细胞医疗行业，同时预计有望促进更多外商独资医院的引入，国内相关产业有望迎来快速发展。建议关注：国际医学等。 　　风险提示 　　销售不及预期风险，医药政策影响不确定的风险，市场竞争加剧的风险

中心思想 市场表现与政策影响 本周医药生物行业整体表现不佳，指数下跌2.55%，年初至今累计跌幅达26.99%，显著跑输沪深300指数。行业估值水平（PE-TTM）为22倍，相对A股溢价率79.93%，显示出市场对医药板块的谨慎态度。政策方面，安徽省发布的中成药集中带量采购征求意见稿，虽然价格得分占比有所降低，但其对独家品种和剂型的纳入以及非中选品种的监管，短期内对中药板块情绪造成冲击，反映出医药政策持续深化对行业格局的影响。 投资主线与风险展望 尽管市场承压，报告重申了2024年下半年的投资策略，看好医药板块的结构性行情，并明确了三大投资主线：低估值红利板块（如高股息OTC和国企改革概念）、出海概念（包括IVD、呼吸机、手套、冠脉支架等器械以及创新药及类似物）、以及医疗反腐后的院内刚需领域（如血制品、骨科、麻醉药、胰岛素、IVD、电生理等）。此外，减肥药和AI医疗等主题投资机会也符合预期。报告同时提示了医药行业政策超预期、研发进展不及预期和业绩不及预期等风险，强调了在复杂市场环境中精选个股的重要性。 主要内容 投资策略与重点个股分析 行业行情回顾与政策影响 本周（9.9-9.13）医药生物指数下跌2.55%，跑输沪深300指数0.32个百分点，行业涨跌幅排名第20。自2024年初至今，医药行业累计下跌26.99%，跑输沪深300指数19.07个百分点，行业涨跌幅排名第26。本周医药行业估值水平（PE-TTM）为22倍，相对全部A股溢价率为79.93%（环比下降3.6个百分点），相对剔除银行后全部A股溢价率为35.14%（环比下降2.71个百分点），相对沪深300溢价率为115.36%（环比下降4.32个百分点）。在子板块方面，医疗研发外包表现最佳，上涨1.7%。年初以来跌幅最小的前三板块分别是化学制剂（跌幅15.4%）、血液制品（跌幅17.6%）和原料药（跌幅18%）。 政策方面，2024年9月9日，安徽省发布了《安徽省2024年度中成药集中带量采购文件（征求意见稿）》。该意见稿提出将治疗类别类似的独家品种及独家剂型纳入一组进行集采，中选规则将价格得分和技术得分相结合，其中价格得分占比为55%（低于此前集采的60%），价格因素采取最小规格比价。从分配量来看，排名不同基础量差异较大，非中选品种将被纳入监管范围。此举短期内对中药板块情绪产生影响。 2024年中期投资策略与推荐组合 报告重申了2024年中期策略，看好医药板块下半年的结构性行情，并重点关注三大投资主线： 红利板块：包括高股息OTC个股和具有国企改革预期的相关板块。 出海方向：涵盖器械出海（如IVD、呼吸机及呼吸道检测产品、手套、冠脉支架等）以及持续渐入佳境的创新药及类似物出海。 院内刚需：在医疗反腐背景下，关注血制品、骨科、麻醉药、胰岛素、IVD、电生理等院内医疗刚性需求领域。此外，消费医疗属性品种以及上游等板块也值得中长期跟踪。上半年减肥药和AI医疗主题投资性机会符合预期。 报告推荐了以下组合： 推荐组合：贝达药业(300558)、赛诺医疗(688108)、上海莱士(002252)、荣昌生物(688331)、怡和嘉业(301367)、马应龙(600993)、美好医疗(301363)。该组合上周整体下跌0.7%，跑赢大盘1.5个百分点，跑赢医药指数1.8个百分点。 稳健组合：恒瑞医药(600276)、新产业(300832)、华东医药(000963)、甘李药业(603087)、恩华药业(002262)、济川药业(600566)、葵花药业(002737)、亿帆医药(002019)。该组合上周整体下跌4.4%，跑输大盘2.2个百分点，跑输医药指数1.8个百分点。 科创板组合：首药控股-U(688197)、泽璟制药-U(688266)、圣湘生物(688289)、博瑞医药(688166)、普门科技(688389)、澳华内镜(688212)。该组合上周整体下跌1.1%，跑赢大盘0.2个百分点，跑赢医药指数1.4个百分点。 港股组合：和黄医药(0013)、康方生物(9926)、科伦博泰生物-B(6990)、先声药业(2096)、亚盛医药-B(6855)、再鼎医药(9688)、诺诚健华(9969)、爱康医疗(1789)。该组合上周整体上涨6.6%，跑赢大盘7个百分点，跑赢医药指数5.1个百分点。 医药行业二级市场动态 行业及个股表现概览 本周医药生物指数下跌2.55%，跑输沪深300指数0.32个百分点，行业涨跌幅排名第20。年初至今，医药行业下跌26.99%，跑输沪深300指数19.07个百分点，行业涨跌幅排名第26。本周医药行业估值水平（PE-TTM）为22倍，相对全部A股溢价率为79.93%（-3.6pp），相对剔除银行后全部A股溢价率为35.14%（-2.71pp），相对沪深300溢价率为115.36%（-4.32pp）。 子行业方面，本周表现最好的子板块是医疗研发外包，上涨1.7%。年初至今跌幅最小的前三板块分别是化学制剂（15.4%）、血液制品（17.6%）和原料药（18%）。 个股方面，本周医药行业A股（包括科创板）有125家股票涨幅为正，352家下跌。 涨幅排名前十的个股：阳普医疗(+63.7%)、海南海药(+61.1%)、双成药业(+33%)、莱美药业(+19.1%)、麦克奥迪(+15.2%)、中源协和(+13.3%)、南模生物(+12.9%)、长药控股(+12.4%)、澳洋健康(+10.8%)、诺诚健华-U(+10.3%)。 跌幅排名前十的个股：漱玉平民（-29.4%)、老百姓（-27.7%)、人民同泰（-20%)、华润三九（-19.8%)、小方制药（-18.8%)、智翔金泰-U（-18%)、羚锐制药（-18%)、健之佳（-17.9%)、人福医药（-15.5%)、艾迪药业（-14.4%)。 宏观流动性方面，8月M2同比增长6%。短期指标R007加权平均利率近期有所提高，本周与股指倒数空间略有增加，显示流动性有偏紧趋势。 资金流向与公司事件 资金流向及大宗交易：本周南向资金合计买入114.7亿元，其中港股通(沪)累计净买入48.95亿元，港股通(深)累计净买入65.72亿元。2024年8月12日至8月16日，北向资金合计卖出50.36亿元。陆港通持仓前五分别为益丰药房、东阿阿胶、迈瑞医疗、金域医学、艾德生物。增持前五为京新药业、川宁生物、太极集团、兴齐眼药、派林生物。减持前五为老百姓、金域医学、义翘神州、兰卫医学、长江健康。本周医药生物行业共有13家公司发生大宗交易，成交总金额为2.4561亿元，其中人福医药、惠泰医疗、迈瑞医疗成交额居前，占总成交额的61.8%。 融资融券情况：本周融资买入标的前五名分别为药明康德、老百姓、中源协和、浙江医药、华润三九。本周融券卖出标的前五名分别为万泰生物、恒瑞医药、爱尔眼科、华润三九、药明康德。 股东大会与定增：截至2024年9月13日，未来三个月拟召开股东大会的医药上市公司共有84家。已公告定增预案但未实施的医药上市公司有25家，其中华海药业、盈康生命已获证监会通过。 限售股解禁与股东减持：未来三个月内有限售股解禁的医药上市公司共有36家。本周共有5家医药上市公司股东减持，包括澳华内镜、奥精医疗、百克生物、同和药业、南模生物。 股权质押情况：截至2024年9月13日，医药上市公司股权质押前10名的公司分别为ST中珠（72%）、新里程（56%）、海王生物（44%）、向日葵（37%）、能特科技（36%）、瑞康医药（34%）、济南高新（32%）、四环生物（29%）、益佰制药（27%）、美年健康（27%）。 行业最新政策与研发进展 审批及新药上市新闻 本周医药行业在审批及新药上市方面有多项进展： 9月12日，华大基因子公司华大生物科技（武汉）有限公司的遗传性耳聋基因检测试剂盒（联合探针锚定聚合测序法）取得国家药监局颁发的《医疗器械变更注册（备案）文件》。 9月12日，新华医疗产品X射线计算机体层摄影设备收到国家药品监督管理局颁发的《中华人民共和国医疗器械注册证》。 9月12日，人福医药子公司武汉人福收到国家药监局核准签发的酒石酸匹莫范色林胶囊的《药物临床试验批准通知书》。 9月12日，白云山子公司明兴药业收到广东省药品监督管理局核准签发的《药品生产许可证》。 9月12日，天坛生物所属成都蓉生获得国家药监局签发的《药物临床试验批准通知书》，同意开展“静注人免疫球蛋白（pH4）”（10%,50ml）新增适应症的临床试验。 9月12日，ST目药收到浙江省药品监督管理局核准签发的关于妇乐颗粒等17个药品的《药品再注册批准通知书》。 9月12日，华海药业公司向美国FDA申报的白消安注射液的新药简略申请已获得批准且获得孤儿药认定。 研发进展 9月12日，罗氏用于治疗脊髓性肌萎缩症的口服疗法利司扑兰片在中国申报上市。 9月12日，晶锐医药1类新药JRD-018片获批临床，拟开发治疗晚期恶性肿瘤。 报告回顾与风险提示 上周研究报告 【康方生物（9926.HK）】HARMONi-2发表，对比K药取得显著阳性结果（2024-09-10） 【泽璟制药-U（688266.SH）】ZG006数据靓眼，凸显BIC潜力（2024-09-10） 【创新药周报】9月第一周创新药周报（2024-09-10） 【医药行业周报】中报落地，关注医保谈判进展（2024-09-08） 核心公司深度报告 【2021-04-11】迈瑞医疗(300760)：“迈”向全球，“瑞”不可当 【2019-11-01】恒瑞医药（600276）：稀缺的医药创新王者 【2020-10-20】药明康德(603259)：中国医药外包龙头，引擎澎湃动力充足 【2021-02-08】片仔癀(600436)：国宝名药走向全国，一核两翼展翅腾飞 【2022-05-27】爱尔眼科(300015)：优质商业模式促发展，全球眼科巨舰再启航 【2020-02-07】智飞生物（300122）：被低估的国产疫苗龙头 【2021-04-15】云南白药(000538)：国企混改落地，新白药快速启航 【2022-02-16】同仁堂(600085)：百年御药量价齐升，国企混改值得期待 【2017-02-14】上海医药(601607)：被低估的医药商业+工业龙头 【2020-12-04】长春高新(000661)：生长激素龙头发展正当时，未来仍可期 【2022-01-28】华润三九（000999）：CHC和处方药齐头并进，持续成长前景可期 【2021-03-17】康龙化成(300759)：产业链协同效应凸显，一体化布局带动长期发展 【2016-05-12】华兰生物（002007）：血制品量价齐升，迈入快速增长通道 【2022-05-20】以岭药业（002603）：连花出海市场可期，中药创新持续推进 【2020-10-27】通策医疗(600763)：扩张模式成熟复制性高，省内市场下沉可期 【2022-05-18】东阿阿胶(000423)：阿胶行业龙头，开启增长新起点 【2021-05-10】康泰生物(300601)：多联多价疫苗优势显著，不改长期发展趋势 【2022-12-23】华厦眼科(301267)：眼科连锁龙头，全国扩张可期 【2021-01-14】安图生物(603658)：国产化学发光龙头，多元布局迈向卓越 【2020-03-18】九州通（600998）：融资成本改善，总代理和“互联网+”业务打开成长空间 【2021-07-30】太极集团(600129)：国药入主太极落地，业绩将迎来拐点 【2022-05-16】济川药业(600566)：产品结构持续调整，开启发展新征程 【2022-12-25】欧普康视(300595)：深度布局角塑镜行业的专业化龙头 【2021-03-18】九洲药业(603456)：CDMO业务加速转型升级，业绩高增长可期 【2021-11-03】海思科(002653)：创新研发步入收获期，公司开启发展新起点 【2022-01-20】达仁堂（600329）：老牌中成药企业，迎来发展新起点 【2023-11-19】亿帆医药（002019，SZ）：创新药成功出海，自有制剂业务步入收获期 【2020-11-01】我武生物(300357)：国内脱敏治疗龙头，发展空间巨大 【2022-09-27】山东药玻(600529)：中硼硅替代加速，产能扩建蓄势待发 【2021-07-06】东富龙(300171)：制药机械龙头，业绩迎来拐点 【2017-11-13】安科生物（300009）：主业快速增长，CAR-T为代表的精准医疗龙头 【2022-11-04】美好医疗（301363）：家用呼吸机组件龙头，平台化渐成 【2022-08-28】海普瑞（002399）：肝素产业链龙头，CDMO+创新药未来可期 【2021-07-03】英科医疗(300677)：业绩爆发式增长，全球一次性手套龙头隐现 【2024-07-15】圣湘生物(688289)：乘风而起，加速分子诊断赛道布局 【2021-01-21】博腾股份(300363)：战略转型逐步推进，开启发展新篇章 【2022-08-19】三诺生物(300298)：点线面全面测糖，CGM开启第二成长曲线 【2022-01-30】珍宝岛(603567)：中药板块乘政策春风，投资特瑞思入局创新生物药 【2023-03-05】新华医疗(600587)：聚焦医疗设备主业，未来发展可期 【2022-09-06】国邦医药(605507)：平台铸优势，守正出新奇 【2023-03-30】康缘药业(600557)：引领中药创新，产品矩阵持续丰富 【2022-02-11】马应龙(600993)：扎根主业、开拓边界，肛肠百年品牌焕发活力 【2022-01-28】健民集团(600976)：儿科用药快速增长，体外培育牛黄增厚业绩 【2022-09-15】重药控股（000950）：从西部走向全国的流通行业新龙头 【2022-09-19】京新药业（002020）：成品药迎来快速增长，失眠新药大有可为 【2023-11-16】人福医药（600079）：麻醉药龙头壁垒稳固，打开ICU和镇静市场 【2019-03-13】药石科技（300725）：国内高速成长的小分子砌块龙头 【2022-06-15】信邦制药(002390)：区域医疗服务行业龙头，多板块协同共创佳绩 【2023-12-08】百普赛斯（301080）：重组蛋白试剂龙头，创新产品不断升级 【2020-11-12】康华生物(300841)：人二倍体狂苗产能扩张可期，在研品种逐步推进 【2022-01-18】寿仙谷（603896）：现代科技延续百年品牌，省外渠道打开成长空间 【2022-03-22】华特达因(000915)：维生素AD滴剂龙头，长期发展动力充足 【2021-06-11】皓元医药（688131）：小分子研发&产业一体化服务商，高速成长可期 【2021-05-23】楚天科技(300358)：制药机械行业拐点已至，公司加速发展可期 【2017-06-06】柳药集团（603368）：内生增长动力强、被低估的区域流通龙头 【2023-03-20】健之佳(605266)：多元发展，蓄势腾飞 【2022-04-03】

中心思想 2024年下半年医疗器械市场展望与投资策略 本报告深入分析了2024年上半年中国医药生物行业的宏观表现，特别是医疗器械市场的运行态势，并对下半年市场走向及投资机会进行了展望。尽管受到出生率下降和政策调整（如集采、医疗反腐、DRG 2.0等）的影响，全国手术量（剔除产科后）仍保持了约8%的同比增长，其中骨科手术量增速显著，运动医学和关节手术表现尤为突出。然而，2024年上半年我国医疗器械市场规模整体略有下滑（-3.2%），其中医疗设备市场下滑最为明显，主要受招投标节奏变化影响。报告指出，在当前“供给出清”的行业背景下，创新驱动、具备国产替代潜力以及快速出海扩张的器械公司展现出强劲增长势头。因此，下半年投资应重点关注院外及出海器械、具有低基数和招投标复苏潜力的设备龙头，以及集采加速国产替代的体外诊断（IVD）龙头企业。 医药板块市场回顾与稳健资产布局 从整体医药板块来看，本周（2024年9月9日至9月13日）医药（中信）指数下跌2.47%，跑赢沪深300指数0.24个百分点，但2024年以来累计跌幅达25.8%，跑输沪深300指数17.9个百分点，板块估值和持仓均处于历史低点。成交额方面，本周医药行业成交额为2194亿元，较前一周减少108亿元。在细分板块中，医疗服务、CXO、科研服务和创新药表现相对较好，而医药流通、中成药和仿制药跌幅较大。报告强调，国内医药行业正处于供给侧改革的深水区，创新升级和渠道结构变化是主要方向。在此背景下，稳健资产成为重要的布局方向，建议投资者关注医药格局较好的细分领域、供给出清较早的领域以及创新、出海及家用药耗设备领域，并强调“个股胜于赛道”的配置策略。 主要内容 2024H1医疗器械市场表现与下半年展望 2024年上半年，中国医疗器械市场在多重因素交织下呈现出复杂局面。宏观层面，尽管出生率持续走低导致产科手术量下滑，但若剔除产科影响，全国手术量仍保持了约8%的同比增长，预计全年有望维持此增速。值得注意的是，人口老龄化和集采政策的持续推动使得骨科手术量增速显著快于其他科室，2024年上半年同比增长超过9%。其中，受国家集采落地影响，运动医学手术量增速超过20%，关节手术量也保持了10%以上的增长。此外，甲乳外科手术同比增长超过9%。这些数据显示了特定专科领域在政策和人口结构变化下的强劲需求。 然而，从市场规模来看，2024年上半年我国医疗器械市场规模同比略有下滑（-3.2%），其中医疗设备市场规模下滑最为明显，同比下降21.1%。这主要归因于医疗行业监管力度加大以及设备以旧换新政策影响下，部分医疗机构在设备招投标方面持谨慎态度。报告预计，随着政策的逐步适应和调整，特别是各省市陆续发布的以旧换新行动方案，医疗设备市场有望在下半年迎来逐步复苏。 分具体赛道来看，各子领域表现分化： 血管介入器械市场：增长迅速，同比增长超过10%。其中，电生理器械市场规模增速高达17.6%，神经介入器械市场规模增速为8.5%，显示出高技术含量和临床需求驱动的增长潜力。 外科市场：规模同比增长4.6%，其中超声刀和缝线市场规模增长较为迅速，反映了外科手术量的稳定增长和技术升级需求。 体外诊断（IVD）市场：规模同比增长4.4%。受床旁诊断检测需求同比下降和中心实验室试剂集采等因素影响，上半年同比增长有所放缓。具体来看，中心实验室市场规模（包括生化、免疫、凝血、血球、尿液、微生物检测等）同比增长5.4%，分子诊断市场规模同比增长2.6%，病理组织诊断市场规模同比增长9.1%。报告预计，2024年下半年随着安徽省联盟集采的逐步落地，全年IVD市场规模及增长仍将受到一定影响。 低值耗材市场：规模同比下滑2.8%，主要受价格联动、集采和DRG加速落地政策影响，体现了政策对该领域价格和利润空间的持续挤压。 综合2024年上半年中报业绩表现，报告发现创新驱动、具备国产替代潜力以及快速出海扩张的器械公司展现出更为强劲的增长势头。展望下半年，这些企业有望在低基数效应下继续实现高同比增长。基于此，报告建议关注以下三个投资方向： 院外及出海器械：受政策影响较小的院外或出海家用器械，如鱼跃医疗等。 具有低基数及招投标复苏潜力的设备龙头：产品竞争力强，有望受益于政策明确性和市场需求恢复的器械龙头，如迈瑞医疗、联影医疗、新华医疗、开立医疗等。 集采加速国产替代的IVD龙头：安徽联盟集采逐步落地，有望通过以价换量快速抢占外资市场的化学发光龙头，如新产业、亚辉龙等。 医药板块市场回顾与投资策略分析 本周（2024年9月9日至9月13日），医药生物板块整体表现降温，成交额下降，估值回落。具体数据如下： 指数表现：医药（中信）指数（CI005018）本周下跌2.47%，跑赢沪深300指数0.24个百分点，在所有行业中涨幅排名倒数第12名。然而，2024年以来，医药（中信）指数累计跌幅达25.8%，跑输沪深300指数17.9个百分点，在所有行业涨幅中排名倒数第7名，显示出板块的持续承压。 成交额：截至2024年9月13日，医药行业本周成交额为2194亿元，较前一周减少108亿元。医药行业成交额占全部A股总成交额的比例为8.4%，较前一周增加1.3个百分点，但仍低于2018年以来的中枢水平（8.0%）。 板块估值：截至2024年9月13日，医药板块整体估值（历史TTM，整体法，剔除负值）为22.2倍PE，环比下降0.7。医药行业相对沪深300的估值溢价率为116%，环比下降1.9个百分点，低于四年来中枢水平（144.5%），表明板块估值处于相对低位。 细分板块涨跌幅分析显示，本周医药子板块表现分化： 中信证券行业分类：除医疗服务（+1.0%）上涨外，其他子板块普跌。其中，医药流通（-7.0%）、中成药（-5.9%）、生物医药III（-2.4%）跌幅较大。 浙商医药重点公司分类：涨幅前三为CXO（+2.9%）、科研服务（+1.6%）、创新药（+1.4%），显示出创新和研发服务领域的韧性。跌幅前三为中药（-7.0%）、医药商业（-5.3%）、仿制药（-3.4%）。 个股表现：CXO板块中康龙化成（+6.9%）、皓元医药（+6.7%）涨幅明显；科研服务板块中南模生物（+7.0%）表现突出；创新药板块中康方生物（+16.8%）涨幅显著。跌幅较大的个股包括中药板块的华润三九（-18.0%）、医药商业板块的老百姓（-19.8%）以及仿制药板块的人福医药（-14.0%）。 报告指出，当前医药估值和持仓仍处于历史低点，投资者在底部震荡中等待医药板块催化。国内医药行业正处于供给侧改革的深水区，创新升级和渠道结构变化成为主要方向。在此过程中，医院院外产品受益于老龄化加速趋势，创新药械在鼓励性政策影响下进入兑现期。更重要的是，随着医疗环节改革的深入，医药价值链将发生较大重构，处方外流、医药CSO（合同销售组织）、各环节集中度提升将成为必然趋势，也将呈现更多投资机会。 在板块配置上，报告强调“个股胜于赛道”的策略。自上而下看好高质量突破的赛道，包括眼科/体检服务、资源性中药OTC/血液制品、专科化药、新业态拓展的医药商业公司。自下而上则提示关注一体化拓展的优质原料药、仿创类CXO、海外突破和国内行业持续规范中的医疗器械企业的投资机会。 行业最新观点：供给出清，稳就是对 医药中报后，诊疗复苏、医疗反腐基数及“四同”、设备更新、DRG2.0等政策推进节奏，共同影响行业业绩增长预期。报告认为，行业有增量也有结构调整，医药整体“供给出清”窗口的判断没有改变。在此过程中，医药稳健资产依然是重要的布局方向，特别是以下三条线： 医药格局较好的细分领域：如大输液、精麻药、医药流通、血制品等。 供给出清较早的领域：如中药、化药（包括原料药）、耗材、设备（按出清节奏从早到晚排序）。 创新或出海及家用药耗、设备领域。 落实到具体投资建议上，报告看好： 资源/品牌/牌照属性的公司：如羚锐制药、东阿阿胶、同仁堂、华润三九、天坛生物。 专科化药、产品迭代能力验证过的公司增长韧性：如恩华药业、科伦药业、九典制药。 原料药行业在下游制剂供给侧出清过程中的机会：如奥锐特、仙琚制药、普洛药业。 具备产品持续迭代能力，ROE水平较高、估值较低的出口器械公司：如迈瑞医疗、鱼跃医疗、新华医疗。 处于微利的医药流通公司集中提升趋势，看好央国企的机会：如上海医药、九州通。 限售解禁与股权质押情况追踪 在未来一个月（2024年9月13日至10月13日），共有17家医药上市公司将发生或即将发生限售股解禁，其中多瑞医药、奥泰生物、兰卫医学等公司涉及解禁股份占总股本比例较高。股权质押方面，一品红、海思科、吉林敖东等公司第一大股东质押比例下降较多。这些股权变动可能对相关公司的股价产生短期影响，值得投资者关注。 总结 2024年上半年，中国医药生物行业在政策深化和市场结构调整中展现出挑战与机遇并存的局面。医疗器械市场在手术量方面保持稳健增长，尤其骨科等专科领域表现突出，但整体市场规模受医疗设备招投标节奏和低值耗材集采影响略有下滑。下半年，随着政策适应和以旧换新方案的落地，医疗设备市场有望复苏，创新驱动、国产替代和出海扩张的器械公司将是主要增长点。 医药板块整体估值处于历史低位，成交额下降，但供给侧改革和创新升级为行业带来结构性机会。投资者应关注具有良好竞争格局、较早完成供给出清以及在创新、出海和家用领域有优势的稳健资产。报告强调“个股胜于赛道”的投资理念，并提供了具体的投资方向和公司建议，涵盖资源品牌型中药、专科化药、优质原料药、出口器械和医药流通等领域。尽管面临行业政策变动、研发进展不及预期和业绩低预期等风险，但医药行业的长期价值重构和结构性增长机会依然值得关注。

中心思想 龙头企业韧性凸显，市场集中度持续提升 本报告核心观点指出，在医药流通行业面临挑战的2024年上半年，全国性龙头企业展现出较强韧性，其市场份额持续加速提升。行业整合趋势明显，前四大龙头（CR4）通过规模化并购巩固了全国网络布局和优势能力。 新业态驱动与政策利好共促高质量发展 行业正从“做规模”转向“高质量发展”，新业态如CSO、SPD和基层新医疗模式的涌现成为新的增长点。同时，管理层积极调整、利率下行周期带来的融资成本优化，以及多省份医保基金直接结算政策的落地，有望改善院端回款，共同为流通龙头企业释放利润空间并提供稳健的增长环境。 主要内容 一、行情复盘 1. 医药流通指数表现与基金持仓 2023年12月31日至2024年9月5日，医药流通指数下跌9.41%，但跑赢医药生物（申万）指数14.19个百分点，显示出相对韧性。其中，上海医药等创新业务增量明显的标的超额表现较强。 2024年第二季度，医药流通（申万）板块基金持仓市值为46.35亿元，占全A基金持仓比例0.18%，占医药全部持仓比例1.8%。该板块持仓占比在医药子版块中排名第11位。值得注意的是，2022年第三季度至2024年第二季度，基金对医药流通板块加仓较多，且持仓高度集中，前五大标的持仓市值占比达90%，其中上海医药持仓占比约32%。 二、财务分析 1. 成长性承压，扣非净利润下滑 2024年上半年，样本公司收入同比增速平均为-1.47%，同比下降17.52个百分点。收入下滑主要受2023年上半年公共卫生事件高基数、院端复苏不及预期、院外支付能力下降以及部分公司主动收缩业务影响。扣非净利润同比增速平均为-9.23%，同比下降16.81个百分点，主要受重药股份、中国医药、九州通等公司因资本化债转股、应收账款坏账计提增加及高基数影响。 2. 盈利能力：毛利率稳定，净利率受应收减值拖累 2024年上半年，平均毛利率为9.66%，同比下降0.36个百分点，主要受集采提质扩面延续性影响。平均扣非净利率为2.03%，同比下降0.13个百分点，除毛利率影响外，还受到应收减值增多拖累，其中重药控股和中国医药下滑较多。 3. 营运能力：周转率下降，院端回款压力显现 2024年上半年，流通流动资产周转率为0.79次，同比下降0.04次，主要受应收账期普遍延长影响。应收周转率为1.73次，同比下降0.20次，公共卫生事件后院端回款周期明显拉长，国药股份下滑显著。九州通和上海医药的应收周转次数相对平稳，显示出院外龙头及支付能力较强区域的良好现金流转能力。应付周转率为1.67次，同比下降0.23次，重药控股和中国医药优化明显，或体现重组后对产业链上游议价能力增强。 4. 融资端优化，财务成本下降 2024年上半年，财务费用率为0.67%，同比下降0.06个百分点，多数公司财务费用率下滑。资产负债率为65.84%，同比下降2.20个百分点。这主要得益于上半年利率下行周期以及部分公司降低有息负债规模，使得融资成本有所降低。 三、思考与展望 1. 竞争格局稳定，龙头市占率加速提升 医药流通行业竞争格局稳定，CR4（前四大龙头）市占率提升呈加速趋势，2017-2022年CR4提升7.9个百分点，高于2012-2017年的5.7个百分点。龙头企业通过收并购巩固了全国网络布局。 2. 新业态驱动集中度提升，模式切换 全国性流通公司正从“做规模”转向“高质量发展”，收缩回款能力较差区域，强化垂直管控体系。集中度提升的驱动力发生转变：一是受益于上游营销渠道规范化改革和分级诊疗加速，工业端“小商切大商”提速；二是流通公司重点发力抢新产品、新渠道、新服务模式，如CSO、SPD、基层新医疗等新业态快速爆发。 3. 管理层积极调整，利润空间有望释放 2024年以来，流通公司管理层经历较大幅度调整，有望注入新动能。利率下行周期叠加提质增效背景下，流通龙头利润优化空间有望释放，包括融资成本降低、工商协同加强以及销管费用率优化。 4. 医保直接结算落地，回款有望回暖 22023年下半年至2024年，多地医保局发文强调“难结款、求结款”，部分省份已在医疗机构执行医保基金直接结算工作。判断院端账期或已触底，随着医保基金直接结算进入执行阶段，流通公司利润端有望迎来优化。 四、投资建议 1. 推荐龙头企业，关注成长弹性 医药流通板块在医改深化下仍是最稳健的选择。报告持续推荐四大流通龙头，包括风险出清、结构优化的上海医药；实控人变更、财务费用优化的重药控股；ROE持续改善、REITs即将发行的九州通。此外，还推荐品牌运营能力突出、核心产品增长韧性较强的百洋医药，并建议关注营运效率持续提升的区域性、特色、民营医药流通公司的成长弹性。 五、风险提示 1. 行业经营波动与业务拓展风险 主要风险包括行业加速出清导致上下游经营短期波动风险；创新分销业务拓展不及预期风险，可能存在定位偏移、营销低效等问题。 2. 财务杠杆与筹融资风险 医药流通是资本密集型行业，高财务杠杆下存在资金链断裂风险；部分公司筹融资工具创新可能存在推出进度不及预期风险。 总结 2024年上半年，医药流通行业在复杂环境下展现出结构性韧性，龙头企业通过市场整合和新业态拓展，持续巩固其市场地位。尽管面临收入和扣非净利润的短期下滑，但盈利能力基本稳定，营运效率短期波动后有望提升，且融资成本因利率下行和管理层调整而优化。医保基金直接结算政策的落地，预示着院端回款有望改善，为行业利润释放提供积极信号。报告建议投资者关注具有清晰格局和风险出清优势的四大流通龙头及特色民营企业，以期在医改深化背景下获得稳健收益。

　　核心观点 　　研发实力显著增强，国产新药进入收获期。自2017年以来，国产新药各阶段临床试验数量稳步增长，国产新药在国际多中心临床试验中的参与度也稳步增长，2020年至2023年从207起上升至286起，在这一趋势中，高技术力疗法和FIC产品比例上升明显，例如ADC的临床数量占比从2018-2020年的1.8%增长至2021-2023年的4.9%；目前国产创新药在国内外市场均获得认可，国内上市药品中国产比例从2017年的20%增至2023年的51%；而国际上，截至2024年上半年共有7款中国创新药获得FDA批准上市，其中，百济神州的泽布替尼和传奇生物的西达基奥仑赛在2023年分别实现了13亿美元和5亿美元的全球销售额；BD方面亦成果斐然，国产创新药license-out金额逐年上升，22年科伦博泰与默沙东就多款ADC产品达成超过118亿美元年度合作、23年百利天恒与BMS就BL-B01D1达成8亿美元首付、84亿美元总金额，均创下记录。 　　海外市场大有可为，国产新药出海正当时。据弗若斯特沙利文，全球医药市场规模整体呈现增长趋势，2023年全球医药市场规模达到了14723亿美元，预计到2030年将达到20694亿美元；相比于中国市场，部分海外发达国家展现出更高的创新药物市场支付能力。据OECD统计，2022年我国人均卫生支出为979美元，相比之下，排名第一的美国的人均卫生支出高达12555美元，是中国的13倍之多。而且发达国家能为国产创新药提供更广阔的定价空间，例如呋喹替尼美国定价为中国24倍、君实的特瑞普利单抗美国定价为中国33倍；目前国内创新药支出占药品比例为个位数，与日本等国相比也有较大增长空间。 　　中国创新药多种出海模式并驾齐驱，充分彰显全球竞争力。目前国产创新药出海模式可细分为自建团队、NewCo、License-out以及兼并收购，每种模式均赋予了企业不同程度的海外市场研发、商业化及整体战略的话语权。自主出海的典型代表是百济神州，其出海产品泽布替尼在2023年成为中国第一个十亿美金分子；NewCo模式为国内创新药企提供了一种新的国际化路径，如恒瑞医药用三个GLP-1产品组合换取了1亿首付和Hercules公司19.9%的股权等；license-out是目前中国药企出海探索中的最为主流的选择。近几年来中国license-out交易总金额逐年上升，2023年中国license-out交易披露总金额达421亿美元，同比增长112%。首付款总额也呈上涨趋势，2023年跨境License-out首付款总和为46.3亿美元，同比增长305%；同时中国创新药企被外国公司并购的总金额逐年上升，仅2024年上半年收购总金额相较于2023年全年已经实现29.15%的增长。 　　国产新药进入商业化，创新药企逐步盈利。在当前资本市场紧缩的背景下，创新药公司是否具备自我造血能力，已成为投资者选择股票的重要考量标准。艾力斯、百济神州等企业凭借其产品在国内外市场的成功上市和销售，逐步实现扭亏。自身产品商业化的典型代表是艾力斯，其核心产品伏美替尼2021年获批上市以来仅用3年时间，实现了2023年全年19.72亿元的销售额。除了自身产品商业化，科伦博泰、亚盛医药、百利天恒等公司通过将产品License-out的策略，也在2024年上半年实现了报表端盈利。多元化盈利模式大大提高了创新药企扭亏为盈的可能性，同时加强了创新药资产的确定性。 　　国内创新药政策逐步回暖，多维度支持创新。从政策端看，全链条支持创新药发展政策逐步落地，进院、支付端对估值束缚有望解除。7月4日，国常会审议通过《全链条支持创新药发展实施方案》，各地政府也迅速跟进实施。特别值得关注的是这一次政策对创新药进院端的支持：北京市取消了医疗机构药品数量的限制，并且要求国谈药品目录公布后一个月内召开药事会，全年药事会召开不少于4次；上海市也明确对各级医院的用药目录品种数不设数量限制，推动目录药品落地；广东省提出放宽医疗机构配备药品限制，删除了药品总品种数量方面的限制要求，进一步畅通国谈药品进医院的渠道。 　　建议关注产品有海外销售预期及产品有强出海预期标的，推荐组合配置龙头及催化强的标的：A股推荐恒瑞医药、百济神州、海思科，关注迪哲医药、三生国健、泽璟制药等；H股推荐信达生物、和黄医药、科伦博泰、亚盛医药，关注康方生物、康诺亚等。 　　风险提示：创新药疗效不及预期风险、新药研发及审批进展不及预期、竞争格局恶化风险、医保谈判价格不及预期风险、药品销售不及预期、政策的不确定性、全球业务相关风险等。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年9月12日，医药板块涨跌幅-1.05%，跑输沪深300指数0.62pct，涨跌幅居申万31个子行业第28名。各医药子行业中，医疗研发外包(+1.01%)、其他生物制品(+0.30%)、医院（+0.04%）表现居前，血液制品(-4.70%)、线下药店(-3.22%)、医疗设备(-2.16%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为康芝药业(+20.05%)、阳普医疗(+20.00%)、海南海药(+10.02%)；跌幅榜前3位为百济神州(-10.61%)、老百姓(-10.02%)、智翔金泰（-7.11%）。 　　行业要闻： 　　9月11日，强生宣布，Tremfya（古塞奇尤单抗）用于治疗中重度活动性溃疡性结肠炎（UC）成人患者的补充生物制品许可申请（sBLA）获FDA批准。Tremfya是一款白介素-23（IL-23）抑制剂，可选择性结合IL-23的p19亚基，并抑制其与IL-23受体的相互作用，对多种自身免疫性疾病具有良好疗效。 　　（来源：强生，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　华海药业（600521）：公司发布公告，收到美国FDA通知，公司向美国FDA申报的白消安注射液的新药简略申请（ANDA）已获得批准且获得孤儿药认定。 　　人福医药（600079）：公司发布公告，子公司武汉人福近日收到国家药监局核准签发的酒石酸匹莫范色林胶囊的《药物临床试验批准通知书》，同意开展用于治疗帕金森病精神病相关的幻觉和妄想的临床试验。 　　新华医疗（600587）：公司发布公告，近日收到国家药品监督管理局颁发的《中华人民共和国医疗器械注册证》，公司产品X射线计算机体层摄影设备获得批准上市。 　　圣湘生物（688289）：公司发布公告，近日收到国家药品监督管理局颁发的《中华人民共和国医疗器械注册证》，，公司产品人CYP2C9基因和VKORC1基因多态性核酸检测试剂盒（PCR-荧光探针法）获得批准上市。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。