本周化工市场综述 　　本周申万化工指数下跌0.86%，跑赢沪深300指数0.02%。标的方面，本周没有明显的主线，上涨标的原因有所不同，比如：受益于下游高景气度、预期中报业绩较佳，我们的理解机会仍需等待。 　　估值方面，当前板块估值已经到了历史极值附近，可以逐步乐观起来，其中PB历史分位数为1%，PE历史分位数为48%。库存方面，化学原料及化学制品制造业产成品存货同比的历史分位数为2%，库存水位线较低。 　　基础化工行业边际变化方面，本周万华化学POE项目一次性开车成功；此外，公司计划扩产IPDI和IP。机器人行业，特斯拉人形机器人亮相2024年世界人工智能大会，建议继续关注该产品的量产进程。投资方面，建议继续聚焦高股息和化工龙头。 　　本周大事件 　　大事件一：2024年6月29日，万华化学新材料事业部一期20万吨/年POE项目实现全流程贯通，并于当日产出合格产品，标志着中国首套大规模自主研发的POE工业化装置一次性高质量开车成功。 　　大事件二：根据《科创板日报》，三星电子先进封装（AVP）部门正在主导开发“半导体3.3D先进封装技术”，目标应用于AI半导体芯片，2026年第二季度量产。该技术通过安装RDL中介层替代硅中介层来连接逻辑芯片和HBM；并通过3D堆叠技术将逻辑芯片堆叠在LLC上。三星预计，新技术商业化之后，与现有硅中介层相比，性能不会下降，成本可节省22%。三星还将在3.3D封装引进“面板级封装(PLP)”技术。 　　大事件三：7月4日，在2024世界人工智能大会（WAIC2024）上，特斯拉二代人形机器人Optimus正式亮相。特斯拉相关负责人介绍，二代Optimus在直立行走的基础上，行走速度提升了30%；其手指还“进化”到除了感知和触觉，可以在轻握鸡蛋和搬运重物时做到“游刃有余”。近期，二代Optimus已经在特斯拉工厂尝试“打工”。借助视觉神经网络和FSD芯片，二代Optimus可以模仿人类操作，进行电池的分拣训练。 　　大事件四：7月4日，万华化学烟台化工园区脂肪族异氰酸酯（ADI）扩能项目环评公示，本次拟对现有异佛尔酮二异氰酸酯（IsophoroneDiisocyanate，IPDI）装置进行改造，使IPDI产能由现有3万吨/年扩建至5万吨/年，同时可切换生产PDI。此外，在7月2日万华化学公示了异佛尔酮（Isophorone，IP）装置扩能改造项目环评，使IP装置由现有产能5万吨/年扩建至8万吨/年。 　　投资组合推荐 　　万华化学、宝丰能源、龙佰集团、国瓷材料 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。

　　本周行业观点：继续看好涤纶长丝、粘胶等化纤品种 　　海外降息预期升温，纺服景气度有望上行。根据财联社报道，周五（7月5日）美国劳工统计局公布的就业形势报告显示，6月非农强于市场预期，但前两月的数据大幅下修，失业率则进一步走高至4.1%。具体数据显示，美国6月份季调后非农就业人口增加20.6万人，高于市场预期的19万人。同时，5月数据从27.2万人大幅下修至21.8万人，4月从16.5万人修正至10.8万人。修正后，两个月合计较修正前减少11.1万人。数据还显示，美国6月失业率意外升至4.1%，为2021年11月以来新高，市场原先预计会维持在4%不变。随着失业率上升超市场预期，海外降息预期逐渐升温，未来全球纺织服装消费需求有望增长，或带动化纤景气度进一步上行。据Wind数据，截至7月4日，聚酯产业链江浙织机负荷率为67.69%，较6月27日下降1.79pcts，7月为传统的纺服淡季，系织机开工率季节性正常的小幅下降。2024年5月，美国零售和食品服务销售额（服装及服装配饰店）达到260.01亿美元，同比+2.4%。我们认为，伴随国内需求的不断复苏以及海外去库的持续进行，纺服终端消费及出口有望得到进一步提振，化纤行业在未来弹性十足。【推荐标的】新凤鸣、桐昆股份、恒力石化、三友化工、华峰化学；【受益标的】新乡化纤。 　　本周行业新闻：新疆天业集团10万吨草酸项目一次开车成功 　　【草酸行业】新疆天业集团10万吨草酸项目一次开车成功。根据《煤化工》期刊报道，6月25日，新疆天业的参股公司新疆天业集团汇合新材料有限公司年产10万t草酸项目一次开车成功并产出工业级草酸产品。该项目依托天业汇合年产60万t煤制乙二醇生产系统，以中间产品草酸二甲酯作为原料，将生产中间环节中部分草酸二甲酯水解转化为工业草酸。项目的开车生产，在实现煤化工“一头多线”产业链延伸、耦合互补的基础上，有效提升了整体生产系统和装置的调控水平，大大降低了下游工序异常情况对生产系统的影响，实现了生产物料的动态平衡。受益标的：新疆天业。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：【化工龙头白马】万华化学、华鲁恒升、恒力石化、荣盛石化、赛轮轮胎、扬农化工、新和成、龙佰集团等；【化纤行业】新凤鸣、华峰化学、三友化工、海利得等；【氟化工】金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技等；【农化&磷化工】兴发集团、云图控股、亚钾国际、和邦生物等；【硅】合盛硅业、硅宝科技、宏柏新材；【纯碱&氯碱】远兴能源、三友化工、滨化股份等；【其他】黑猫股份、振华股份、苏博特、江苏索普等。 　　受益标的：【化工龙头白马】卫星化学、东方盛虹等；【化纤行业】新乡化纤、神马股份等；【氟化工】东岳集团等；【农化&磷化工】云天化、川恒股份、川发龙蟒、湖北宜化、新洋丰、东方铁塔、盐湖股份等；【硅】三孚股份、晨光新材、新安股份；【纯碱&氯碱】新疆天业等。 　　风险提示：油价大幅波动；下游需求疲软；宏观经济下行；其他风险详见倒数第二页标注1。

　　投资要点： 　　事件：7月5日国务院常务会议审议通过《全链条支持创新药发展实施方案》。会议指出，发展创新药关系医药产业发展，关系人民健康福祉。要全链条强化政策保障，统筹用好价格管理、医保支付、商业保险、药品配备使用、投融资等政策，优化审评审批和医疗机构考核机制，合力助推创新药突破发展。要调动各方面科技创新资源，强化新药创制基础研究，夯实我国创新药发展根基。 　　审评/入院/支付/财政等配套支持政策有望陆续出台，关键节点全方位支持态度明确。 　　参考今年不同省市出台的创新药链条支持政策，我们认为创新药行业有望迎来以下几点利好： 　　1）创新药入院节奏加速：国谈药目录公布后一个月内召开药事会，且药事会召开次数有望增多，利好新药放量； 　　2）支付端限制松绑，多元化发展：创新诊疗项目不受医疗机构总额预算指标限制/不计入DRG支付，鼓励多元化支付体系； 　　3）审评加速：药品补充申请审评/临床试验启动/审批时限有望缩短； 　　4）研发全链条予以财政支持：参考广州政策，药企/医疗机构/CRO/CDMO等创新药研发产业链对于创新药临床推进及出海均有地方财政支持； 　　5）国内品种出海：全球同步开展临床试验；推动国内品种“走出去”； 　　我们认为全链条支持政策下释放行业利好的同时会催化国内创新属性的提升，看好真正具备创新属性的品种持续享受政策红利，快速兑现创新之价值。同时出海商业化有望成为主线之一，具备FIC潜力的品种有望出海享受海外高定价红利。 　　进院环节利好释放，有望打通创新药“落地的最后一公里”。 　　今年我们在创新药进院环节明显看到政策端释放了利好的信号，具体表现在：1）多个地区细化医疗机构药事会召开时限要求可显著加快谈判药品落地；2）明确取消医疗机构品种总数限制，按照临床需求配备药品。 　　我们认为全链条支持创新药政策的出台有望在全国更多省市看到取消医疗机构药品数量限制，让创新药作为一个增量品种进院障碍更少，甚至医保局等相关部门把创新药进院指标纳入医疗机构的考核要求，从而打通创新药“落地的最后一公里”的关键一环，可参考我们报告《国家医保谈判药品可及性分析报告：谈判药品落地“最后一公里”到底有多远？》。 　　投资建议 　　创新药作为新质生产力的重要组成，国务院通过全链条支持方案就是明确表态。从投资角度，重点关注：1）商业化：加快入院和除外支付明确利好核心管线进入放量期的公司；2）出海-全球：或有具备国际竞争力的创新药研发/应用支持目录出台。关注如下标的： 　　A股：恒瑞医药、百利天恒、新诺威、科伦药业、海思科、信立泰、微芯生物、荣昌生物、迈威生物、迪哲医药、亿帆医药等； 　　H股：百济神州、翰森制药、信达生物、康方生物、和黄医药、科伦博泰、康诺亚、智翔金泰、君实生物、亚盛医药、乐普生物等。 　　风险提示 　　新药研发失败风险、药物注册审批风险、临床推进不及预期风险、地缘政治风险

　　投资要点： 　　2022-2023年，在全球经济下行以及行业产能持续扩张等多重压力影响，化工品价格回落幅度较大，行业收入、利润增速进一步下滑，行业景气持续下行。从板块经营情况来看，部分贴近终端消费的下游产业链品种，受原材料成本下降等因素影响，盈利能力提升或下滑幅度较小，农化产业链、地产产业链以及部分上游化工品种盈利能力下滑幅度较大。随着下游需求的逐步回升以及行业新增产能投放的放缓，2023年底以来化工行业景气逐步触底。一季度基础化工行业盈利出现一定程度边际改善，多数子行业净利润明显回升。 　　随着行业景气的不断下滑，2023年行业固定资产投资增速有所回落，2024年以来投资力度进一步下行，未来行业产能过剩的压力有望出现缓解。需求方面，随着汽车、家电、纺织服装等领域内外需求带动，带动化工领域需求有望保持增长态势。未来随着我国宏观经济持续向好，化工行业下游需求有望继续复苏。在供给和需求两方面驱动下，未来行业景气有望边际回暖。 　　在双碳政策的推动下，未来化工行业在供给和需求面都将迎来巨大变化，行业有望进入发展的新阶段。随着双碳目标的不断推进，化工行业节减排的要求将不断提升，推动行业落后产能的淘汰，行业市场份额持续向龙头企业集中。建议关注万华化学、龙佰集团、巨化股份、华峰化学等优质的一体化行业龙头。 　　随着化工行业整体固定资产投资力度的放缓以及需求复苏的推动，未来行业整体景气有望边际复苏，盈利有望底部回升。其中部分子行业由于成本端优势、供给端约束和需求端复苏等积极因素，行业景气度表现相对较好，从而带来结构性的投资机会。 　　未来化工行业的投资思路上，建议从三方面入手：一方面建议关注在油价中高位运行背景下，具有成本优势的部分替代路线，如煤化工和轻烃化工等；另一方面关注供给端受环保约束，未来资源稀缺性有望提升的磷化工；此外建议关注涤纶长丝行业，涤纶长丝行业目前竞争格局总体较好，行业集中度不断提升。受下游纺织服装需求拉动，行业景气有望逐步提升。 　　维持行业“同步大市”的投资评级。投资策略上建议关注万华化学、龙佰集团、巨化股份、华峰化学等一体化龙头企业以及煤化工和轻烃化工、磷化工、涤纶长丝等行业投资机会。 　　风险提示：下游需求不及预期、行业产能大幅扩张、原材料价格大幅上涨

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年7月2日，医药板块涨跌幅-0.71%，跑输沪深300指数0.53pct，涨跌幅居申万31个子行业第20名。各医药子行业中，血液制品(-0.06%)、医院(-0.09%)、医药流通（-0.51%）表现居前，线下药店(-1.41%)、医疗研发外包(-1.29%)、体外诊断(-1.25%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为长药控股(+20.09%)、荣丰控股(+10.06%)、能特科技(+10.04%)；跌幅榜前3位为新诺威(-7.10%)、微电生理(-5.90%)、英诺特（-5.46%）。 　　行业要闻： 　　近日，Radionetics Oncology宣布，已经与礼来达成战略合作，将共同推进靶向GPCR的小分子放射性药物。根据协议条款，礼来向Radionetics支付了1.4亿美元首付款，并拥有未来以10亿美元收购该公司的选择权。Radionetics的在研放射性药物68Ga-R8760目前正处于治疗肾上腺皮质癌的I期研究中，此外还将在乳腺癌、肺癌中开展临床研究。 　　（来源：Radionetics） 　　公司要闻： 　　力生制药（002393）：公司发布公告，收到国家药品监督管理局颁发的关于吲达帕胺缓释片1.5mg规格的《药品注册证书》，该药品通过药品上市许可申请，主要用于成人原发性高血压的治疗。 　　恒瑞医药（600276）：公司发布公告，公司向美国FDA申报的布比卡因脂质体注射液ANDA已获得批准，是首家在美国获得该品种仿制药批准的厂家，该药主要用于局部麻醉和术后镇痛。 　　上海医药（601607）：公司发布公告，子公司常州制药厂有限公司的磷酸西格列汀片收到国家药品监督管理局颁发的《药品注册证书》，该药主要用于改善2型糖尿病患者的血糖控制。 　　华润双鹤（600062）：公司发布公告，子公司西安京西双鹤药业有限公司收到了国家药品监督管理局颁发的帕拉米韦注射液《药品注册证书》，该药主要用于治疗甲型或乙型流感。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　事件： 　　据百川盈孚，自2024年5月下旬以来，涤纶长丝价格持续上涨，截至2024年7月4日，POY、FDY、DTY价格分别为8050、8550、9425元/吨，与5月21日相比，分别上涨700、500、425元/吨。 　　投资要点: 　　涤纶长丝扩产放缓叠加企业联合降负，供需格局持续优化 　　据百川盈孚，2023年涤纶长丝行业新增产能419万吨，同比+10.75%；2024年预计新增产能仅90万吨，行业扩产节奏放缓。据百川盈孚2024年7月4日发布的国内涤纶长丝装置运行情况，涤纶长丝企业联合降负持续。行业龙头桐昆股份、新凤鸣继2024年5月13日进行装置减产后，又于6月末追加部分减产，重启时间未定。宁波大沃50万吨/年长丝装置于6月3日起减产10%，宁波卓成18万吨/年长丝装置于6月1日起，减产15%。此外，荣盛石化部分装置因改造停车，涉及长丝产能80万吨/年，重启时间待定。恒逸石化逸暻因政府区域规划调整，75万吨/年长丝产能于2023年12月停车，目前尚未恢复生产；而此前涉及装置改造的48万吨/年长丝产能已于7月初恢复正常。2024年5-6月涤纶长丝行业平均开工率为87%，较3-4月平均开工率下降3.4%。 　　国内纺需求复苏，海外美国去库明显 　　2024年年1-5月，国内涤纶长丝表观消费量达1391万吨，同比增长38%，一方面，2023年1-2月基数较低，另一方面，2024年国内国外纺服持续复苏。截至2024年7月4日，国内涤纶长丝库存天数为27.4天，与今年库存高点时相比下降6天。海外方面，截至2024年4月，美国服装及服装面料批发商库存销售比为2.23，自2023年5月以来延续下降趋势。2024年1-5月，国内涤纶长丝出口量合计161万吨，延续2023年出口景气趋势。 　　企业上调长丝报价，看好涤纶长丝盈利持续修复 　　据百川盈孚，自2024年5月下旬以来，涤纶长丝价格持续上涨。截至2024年7月4日，POY价格为8050元/吨，价差为1276元/吨，与5月21日相比，价格上涨700元/吨，价差扩大492元/吨；FDY价格为8550元/吨，价差为1776元/吨，与5月21日相比，价格上涨500元/吨，价差扩大292元/吨；DTY价格为9425元/吨，价差为2651元/吨，与5月21日相比，价格上涨425元/吨，价差扩大217元/吨。 　　据百川盈孚，7月4日浙江和江苏企业继续上调涤纶长丝报价，行业产销有所提升，整体产销在93%左右。进入三季度，预计下游将为“金九银十”旺季备货，下游需求有望支撑，看好涤纶长丝景气持续修复。 　　行业评级及投资策略综合考虑涤纶长丝行业内外需景气修复，以及行业内龙头未来成长，维持化学纤维行业“推荐”评级。 　　重点推荐个股桐昆股份、新凤鸣、恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、东方盛虹。 　　风险提示涤纶长丝减产不及预期；原油价格大幅波动；海外去库不及预期；行业竞争加剧；环保政策风险；宏观经济波动风险；汇率风险；重点关注公司业绩不及预期。

　　投资要点： 　　本周板块行情：本周，上证综合指数下跌0.59%，创业板指数下跌1.65%，沪深300下跌0.88%，中信基础化工指数下跌1.36%，申万化工指数下跌0.86%。 　　化工各子行业板块涨跌幅：本周，化工板块涨幅前五的子行业分别为粘胶(1.94%)、氯碱(1.41%)、磷肥及磷化工(1.07%)、钛白粉(0.76%)、纯碱(0.05%)；化工板块跌幅前五的子行业分别为轮胎(-4.34%)、橡胶制品(-3.44%)、改性塑料(-3.25%)、膜材料(-3.24%)、有机硅(-3.08%)。 　　本周行业主要动态： 　　榆林化工年产20万吨PGA项目开工。6月30日，国家能源集团榆林化工有限公司20万吨/年PGA(聚乙醇酸)项目在榆林经开区清水工业园区开工建设，这是打造榆林煤、油、化新材料新能源一体化综合能源创新示范基地的先导项目。国能榆林化工20万吨/年PGA项目占地745亩，总投资约72亿元，工艺装置主要包括35万吨/年MG(乙醇酸甲酯)装置和2×10万吨/年PGA(聚乙醇酸)装置，建设内容包括甲醛、甲缩醛、羰化、水解、预聚、成环、提纯、聚合成型、包装等工艺单元，计划于2027年全面建成投产。（资料来源：中国化工报） 　　万华化学年产20万吨POE项目全流程贯通。6月29日，万华化学新材料事业部一期20万吨/年POE项目实现全流程贯通，并于当日产出合格产品，标志着中国首套大规模自主研发的POE工业化装置一次性高质量开车成功。 　　投资主线一：轮胎赛道国内企业已具备较强竞争力，稀缺成长标的值得关注。全球轮胎行业空间广阔，国内轮胎企业迅速发展。建议关注：赛轮轮胎、森麒麟、通用股份、玲珑轮胎。 　　投资主线二：消费电子有望逐渐复苏，关注上游材料企业。随着下游消费电子需求逐渐回暖复苏，面板产业链相关标的有望充分受益。部分国内企业在面板产业链部分环节成功实现进口替代，切入下游头部面板厂供应链，自身α属性充足。随着面板产业链景气度有望回暖，头部显示材料厂商有望享受行业β共振。建议关注：东材科技（光学膜核心标的，电子树脂稳步放量）、斯迪克（OCA光学胶龙头企业）、莱特光电（OLED终端材料核心标的）、瑞联新材（OLED中间体及液晶材料生产商）。 　　投资主线三：关注具有较强韧性的景气周期行业、以及库存完成去化迎来底部反转。（1）磷化工：供给端受环保政策限制，磷矿及下游主要产品供给扩张难，叠加下游新能源需求增长，供需格局趋紧。磷矿资源属性凸显，支撑产业链景气度。建议关注：云天化、川恒股份、兴发集团、芭田股份。（2）氟化工：二代制冷剂生产配额加速削减支撑盈利能力高位企稳，三代制冷剂生产配额落地在即迎来景气修复，高端氟聚合物及氟精细化学品高速发展，萤石需求资源属性增强价格阶段性高位。建议关注：金石资源（萤石资源储量、成长性行业领先）、巨化股份（制冷剂龙头企业）、三美股份、永和股份、中欣氟材。（3）涤纶长丝：库存去化至较低水平，充分受益下游纺织服装需求回暖。建议关注：桐昆股份、新凤鸣。 　　投资主线四：经济向好、需求复苏，龙头白马充分受益。随着海内外经济回暖，主要化工品价格与需求均步入修复通道。化工行业龙头企业历经多年竞争和扩张，具有显著规模优势，且通过研发投入持续夯实成本护城河，核心竞争力显著。在需求复苏、价格回暖双重因素共振下，具有规模优势、成本优势的龙头白马具有更大弹性。建议关注：万华化学、华鲁恒升、宝丰能源等。 　　风险提示 　　宏观经济下行；油价大幅波动；下游需求不及预期

　　核心观点 　　本周医药板块表现弱于整体市场，医疗商业板块领跌。本周（6月24日至6月28日）全部A股下跌1.01%（总市值加权平均），沪深300下跌0.97%，中小板指下跌1.53%，创业板指下跌4.13%，生物医药板块整体下跌3.48%，生物医药板块表现弱于整体市场。分子板块来看，化学制药下跌3.84%，生物制品下跌3.73%，医疗服务下跌4.52%，医疗器械下跌2.56%，医药商业下跌4.88%，中药下跌2.64%。医药生物市盈率（TTM）26.59x，处于近5年历史估值的29.68%分位数。 　　药品价格管控政策梳理，价格体系日趋完善。我们对近期国家医保局及地方医保局对于药品价格的管控政策进行了梳理，包括“四同”（通用名、厂牌、剂型、规格均相同的药品）政策、“三同”（同厂牌、同通用名、同剂型的药品）政策以及“定点药店比价”政策。上述政策中，“四同”政策、“三同”政策主要针对院内，定点药店比价政策针对院外。我们认为： 　　1）院内方面，无论是“四同”政策还是“三同”政策，价格统一是国家医保局走向“医保招标、交易、结算、价格监测、集采执行监督实现全国一体化”的阶段性任务，从而为2025年实现国家医保统一信息平台，尤其是药品和医用耗材招采管理子系统的全国统一，打下基础。这对于我们十多年来药企借助于各省际之间信息不统一而在不同省份不同价格，尤其是趋向于价格更高的操作，将带来彻底的杜绝。 　　2）院外方面，和公立医院执行的国家集采价格不同，零售价更多来自于市场自由竞争，药店享有监管范围内的自主定价权，考虑到物流成本、供需关系、原料成本及中间环节变动，可以有一定的调节空间。定点药店比价相关政策的核心目的在于通过“晒价”“比价”，从而促进对院外药品的市场化“控价”。 　　风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。

　　投资要点： 　　国家统计局数据显示，2024年1-4月，医药制造业实现营业收入8077.80亿元，同比下滑0.8%（同期全国工业收入增速为2.6%）；实现利润总额1114.80亿元，同比增长2.30%（同期全国工业整体利润总额增速为4.3%）。1-4月，这两项经济指标增速均低于全国工业整体增速，但从环比增速走势看，医药制造业利润增速在2023年8月触及最低点后，显著改善。目前已回归到同比正增长态势；毛利率水平较2022年有所回升，新冠疫情的影响已经消退。 　　从近10年医药行业估值的整体趋势看，医药行业的历史平均估值水平为36.55倍；最高值为2015年6月12日，PE（TTM）为74.10倍，最低值为2022年9月23日，PE（TTM）为21.64倍，截至2024年6月28日，中信医药PE（TTM）为24.25倍，处于历史较低水平。考虑到下半年行业利润增速有望继续改善，维持行业“强于大市”的投资评级。 　　展望2024年下半年，投资思路主要围绕寻找拐点，聚焦创新、关注成长等方面展开。投资主线一：密切关注化学原料药板块的投资机会，大宗原料药建议关注具备维生素价格上涨预期的维生素龙头企业，如浙江医药（600216）；特色原料药建议关注多肽原料药龙头企业。 　　投资主线二：围绕政策走向寻找受益板块。1)创新药板块：建议自下而上精选具备研发实力和出海预期的创新药企业；2）中药板块：关注中药创新链条的投资机会；关注具备国资背景的中药企业；关注中药儿科用药龙头企业；关注低估值高ROE的中药企业。建议重点关注羚锐制药（600285），博济医药（300404）和寿仙谷（603896）。3）关注生物制造相关的血制品龙头企业以及合成生物企业。重点关注华兰生物（002007）。 　　风险提示：系统性风险，国外监管政策变化风险，企业研发进程低于预期，国家政策推进低于预期。

　　乳腺癌全球第一大瘤种行业高度关注，头部药企抓主流大靶点，细分市场机遇丰富。2020年全球乳腺癌新发病例226万例，系当年全球新发病例最多的瘤种。2021年全球乳腺癌药物市场规模345亿美元。我们认为新一代HER-2ADC、CDK4/6抑制剂具备百亿大单品潜质。此外创新靶点ADC及其联合治疗、下一代内分泌疗法、AKT抑制剂等多个细分市场存在丰富机遇。 　　从临床指南看乳腺癌药物 　　1）HER-2阳性乳腺癌：从曲妥珠单抗到HER-2ADC。曲妥珠单抗全面覆盖晚期一线至早期新辅助治疗，二十余年临床数据傍身，临床地位稳固。以德曲妥珠单抗（DS-8201a）为代表的HER-2ADC已在晚期二线建立优势，未来有望成为百亿级别大单品。HER-2双抗已在二期临床中展现出挑战一线治疗的初步潜力，未来三期临床结果值得期待。 　　2）HR+/HER-2-乳腺癌：前线CDK4/6i问鼎，后线HER-2ADC跨界而来。CDK4/6抑制剂是目前全球乳腺癌药物第一大品种，其与激素疗法机制互补，一线联用中位生存期超过5年。全球药企正积极布局下一代激素疗法和下一代CDK疗法，ER PROTAC潜力已现。2022年德曲妥珠单抗获批用于HR+/HER-2low乳腺癌适应症，成功覆盖HR阳性乳腺癌三线后市场。 　　3）三阴性乳腺癌：现有疗法不尽人意，IO+ADC曙光已现。三阴性乳腺癌恶性化程度高、预后较差。PD-(L)1单抗和PARPi作为一线疗法的效果有限，ADC药物作为化疗药物的迭代升级品种，有望在这一领域取得更多进展，其中Trop2ADC已率先破局。 　　投资建议：重点关注未来成为大单品确定性较高的HER-2ADC、CDK4/6抑制剂类药物，以及在乳腺癌领域具备突破性潜力的ADC；关注下一代激素疗法和CDK抑制剂的迭代研发进展。建议关注：恒瑞医药、科伦药业/科伦博泰等。 　　风险提示：研发进展不及预期，竞争格局恶化风险，市场推广不及预期，政策风险。