摘要 　　居民健康管理意识主导甾体类激素药物需求扩张，政监管与科研推进共同驱动中国甾体中间体原料药产品实力提升 　　伴随中国居民对于慢病重疾管理意识的提升，加之炎症、自身免疫性疾病、呼吸系统疾病和肿瘤等疾病负担持续上行，本土市场对于甾体中间体原料药的需求不断上涨，由此引发政策重点关注激素类药物的绿色生产和用药安全问题。本土科研端以临床诊疗需求为抓手持续发力，运动医学理念的普及和抗衰老意识的增强促使科研机构相继布局对于雄激素的研发探索，为满足药品生产需求，以睾酮为代表的雄激素中间体研究成果增速显著。同时优质的抗炎和免疫系统调节作用以及重大公共卫生事件的诊疗需求共同驱动皮质激素原料药和中间体的研发生产增加，坚实的科研成果支撑中国逐步成为全球甾体药物中间体和原料药的主要产地，本土厂商全球影响力提升指日可待。 　　全球医药市场对甾体药物生产流程提出绿色生产和效能提升要求，引导其中间体原料药制备技术不断革新 　　随着生物技术和基因工程的迅猛发展，甾体原料药制备技术从最初的化学合成，逐步演进到酶转化，再到如今的合成生物技术，成药技术的不断革新显著提高了生产效率和产品质量。同时，全球医药市场对甾体药物绿色生产和高效产出需求增加，促使制药企业不断寻求更先进的生产方法。政府对生物医药产业的重视和支持，也为技术进步提供了强大动力。 　　基于工程学“自上而下”理念的合成生物学技术在甾体原料药中间体制备多环节中展现潜力，同时为现代工业生产发展提供动能 　　合成生物基于工程学思想，可设计构建新生物模块或赋予天然系统新功能和新用途，近年合成生物概念的兴起为制药产业性能优化提供新路径。在甾体中间体原料药制备流程中，合成生物技术在底盘细胞构建、反映元件构建和功能模块塑造等环节均展现出巨大潜力。此外，合成生物学对现代工业也产生了革命性影响，于医疗健康、科研、工业化学品、材料和能源等多领域均具有广阔发展前景。

　　报告摘要 　　行情回顾：本周（20241101-1108）恒生综合指数上涨1.8%，恒生医疗保健指数上涨2.8%，跑赢市场1个百分点，行业涨幅第二。截止11月8日医药行业市值占比4.5%。子板块中CRO周度涨幅最高为9%，其次为医疗服务（6%）和互联网医疗（6%），涨幅靠后的为中药（0.3%）和制药（0.2%）。本周沪深300指数上涨5.5%，医药生物（申万）指数上涨6.4%，跑赢0.9个百分点。13个医药子行业（申万）中所有板块均上涨，医院涨幅第一为13.1%，其次为研发外包（8.7%）和中药（7.4%），涨幅靠后的为线下药店（3.5%）、血液制品（4.4%）和化学制剂（4.5%）。调研热度行业（申万）排名医药生物排名第四。 　　本周重要事件和观点：1）此次地方隐性债务置换规模高达12万亿元，将有利于地方各类“三角债”问题的解决，或有利医院和ICL行业。2）国家医保局大数据排查发现东阿阿胶和片仔癀带有正常追溯码，与生产企业无关，空刷医保和回流与流通环节有关，涉及违法个人，以及部分药店和医疗机构。同时，医保局表示个人账户是被纳入医保基金监管。加上各地逐渐实施“四同”，意味着药店各类药品的销售均受到严格监管。2）卫健委召开重庆学习推广三明医改经验发布会，重庆市扩张公立医院备案编制近2倍，重点仍在降低药品耗材相关的服务项目价格。3）特朗普当选对于中国医药行业的影响主要体现在关税和供应链回流两方面，关税将压缩中国出口企业的利润，同时未来通过通胀和降息影响资本市场，而供应链回流虽在短期内无法落地，将对中国原料药和中间体、研发和生产外包企业长期压制。 　　风险提示：市场回顾数据不代表未来市场走势；行业政策、公司基本面变动等因素可能会造成股价变动。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年11月20日，医药板块涨跌幅+2.52%，跑赢沪深300指数2.30pct，涨跌幅居申万31个子行业第4名。各医药子行业中，医药流通(+2.23%)、医疗设备(+2.20%)、医疗研发外包（+2.12%）表现居前，线下药店（+0.54%)、疫苗(+0.65%)、医院（+1.16%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为热景生物(+20.01%)、益方生物(+13.67%)、贝达药业(+12.48%)；跌幅榜前3位为新产业（-1.79%）、赛托生物(-1.59%)、辽宁成大（-1.49%)。 　　行业要闻： 　　11月20日，GSK宣布，公司正在进行的全球性3期临床试验GLISTEN取得积极的顶线结果。该试验评估了Llinerixibat在患有与原发性胆汁性胆管炎（PBC）相关的胆汁淤积性瘙痒成人患者中的疗效。Linerixibat是一种IBAT口服抑制剂，具有治疗与PBC相关的胆汁淤积性瘙痒的潜力，此前被美国FDA和欧洲药品管理局（EMA）授予用于治疗与PBC相关的胆汁淤积性瘙痒的孤儿药资格。 　　（来源：GSK，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　贝达药业（300558）：公司发布公告，收到国家药品监督管理局签发的《受理通知书》，公司申报的BPI-452080片药物临床试验申请已获得NMPA受理，适应症为VHL综合征相关肿瘤和实体瘤。 　　九洲药业（603456）：公司发布公告，子公司浙江四维医药科技有限公司收到英国药品与健康产品管理局签发的GMP证书，公司片剂生产线（101车间，10亿片/年）通过GMP认证。 　　科华生物（002022）：公司发布公告，收到上海市药品监督管理局颁发的医疗器械注册证（体外诊断试剂），公司产品肌酸激酶同工酶测定试剂盒(胶乳免疫比浊法)获得批准。 　　众生药业（002317）：公司发布公告，子公司众生睿创自主研发的一类创新多肽药物RAY1225注射液用于超重/肥胖患者的Ⅱ期临床试验，于近日获得子研究的顶线分析数据。初步结果表明，该药表现出积极的疗效和良好的安全性，试验结果理想，达到预期目的。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　报告摘要 　　行情回顾：本周（20241108-1115）恒生综合指数下跌6%，恒生医疗保健指数下跌5.5%，跑赢市场0.5个百分点。截止11月15日医药行业市值占比4.5%。子板块均下跌，其中CRO周度跌幅最高为10%，其次为生物科技（-6%）、中药（-5%）和制药（-4%）。本周沪深300指数下跌3.3%，医药生物（申万）指数下跌3.9%，跑输0.6个百分点。13个医药子行业（申万）中，除了医药流通板块0.1%的涨幅，其他板块均下跌，医院和医疗研发外包跌幅靠前，跌幅均为-5.6%，其次为线下药店（-5.3%）和化学制剂（-4.1%）。调研热度行业（申万）排名医药生物排名第九。 　　本周重要事件和观点：1）美国当选总统特朗普表示提名肯尼迪（Robert F.Kennedy Jr.）为美国卫生与公众服务部（HHS）部长。因为他的观点包括反对疫苗不属于医药界的主流，因此美股医药大跌，连带着国际化程度较高的中国生物科技和CRO板块也下跌较多。2）《国家医保局办公室、财政部办公厅关于做好医保基金预付工作的通知》文件提出建立预付金制度，专项用于药品和医用耗材采购等医疗费用周转支出，以缓解医疗机构医疗费用垫支压力，预付规模在1个月左右，各地医保部门将医保基金按不低于年度约定采购金额的30%专项预付给医疗机构。这将进一步改善医疗机构的现金流，同时很大程度解决医药流通为医疗机构的垫付问题，减小医药流通企业的财务费用。海外形势多变，投资风险偏好较高的投资者可关注CRO板块，我们建议关注医药内需相关、估值合理的医疗服务和医药流通。 　　风险提示：市场回顾数据不代表未来市场走势；行业政策、公司基本面变动等因素可能会造成股价变动。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年11月21日，医药板块涨跌幅-0.35%，跑输沪深300指数0.44pct，涨跌幅居申万31个子行业第27名。各医药子行业中，血液制品(+0.18%)、疫苗(-0.10%)、体外诊断（-0.16%）表现居前，医疗设备（-1.23%)、线下药店(-1.07%)、医院（-1.07%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为浩欧博(+14.17%)、德展健康(+10.14%)、双成药业(+10.01%)；跌幅榜前3位为中红医疗（-5.38%）、赛托生物(-4.85%)、普瑞眼科（-4.08%)。 　　行业要闻： 　　11月21日，优时比（UCB）宣布，美国FDA已批准Bimzelx（bimekizumab）用于治疗中度至重度化脓性汗腺炎（HS）成人患者。Bimzelx是一款人源化的IgG1单克隆抗体，能够与IL-17A、IL-17F和IL-17AF细胞因子选择性结合，该药此前最早于2023年10月获FDA批准，用于治疗适合接受全身治疗或光疗的中重度斑块状银屑病成人患者。 　　（来源：优时比，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　苑东生物（688513）：公司发布公告，子公司成都硕德药业有限公司于近日收到国家药品监督管理局核准签发的枸橼酸钾缓释片《药品注册证书》，经审查，本品符合药品注册的有关要求，批准注册。 　　步长制药（603858）：公司发布公告，子公司山东丹红制药有限公司近日收到国家药品监督管理局核准签发的关于磷酸西格列汀片及孟鲁司特钠咀嚼片的《药品注册证书》，经审查，本品符合药品注册的有关要求，批准注册。 　　华森制药（002907）：公司发布公告，近日收到国家药品监督管理局核准签发的关于阿戈美拉汀的《化学原料药上市申请批准通知书》，经审查，本品符合药品注册的有关要求，批准注册。 　　白云山（600332）：公司发布公告，子公司广州白云山中一药业有限公司收到国家药品监督管理局签发的复方感冒灵胶囊《药品补充申请批准通知书》，批准本品上市许可持有人由“广州白云山奇星药业有限公司”变更为“广州白云山中一药业有限公司”。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　合成生物学是一门以工程学思想为指导、多学科结合的新兴领域，以“人工设计与编写基因组”为核心，可针对特定需求从工程学角度设计构建元器件或模块。通过一系列重新设计与技术改造生物体或细胞以使其具有新的能力，在此过程中设计与构建一系列新的标准化的生物元件、组件与系统，以实现理想的生物制造能力。合成生物学的本质是让细胞为人类工作生产想要的物质。 　　合成生物学区别于传统生命科学的核心特征在于其“工程学本质”，主要体现在其工程化的两大方向： 　　1）Top-down：应用基因工程和代谢工程等技术，将全新功能引入活细胞等生命体；也包括在此基础上设计组装的生物非生物混合系统——“自上而下”地“改造生命”；2）Bottom-up：体外合成全新生命系统，如人工细胞等——“自下而上”地“创造生命”； 　　广义上讲，合成生物学还包括了任何对生命有机体关键要素的创新应用，如酶催化合成（催化单元）、无细胞合成（转录和翻译系统）、DNA存储（遗传密码）等。

　　核心观点 　　政策深化改革，央国企估值有望重塑。石化化工行业经济总量大、产业链条长、产品种类多、关联覆盖广，关乎产业链供应链安全稳定、绿色低碳发展、民生福祉改善。央国企在石化化工产业中占据主导地位，截至2024年11月18日，A股共计526家石化化工上市公司中包含133家央国企，合计市值为50172.07亿元，占石化化工行业上市公司总市值的60.35%。近年来，石化化工央国企相较于民营企业更具经营韧性、抗风险能力更强，但其估值相对偏低。在当前内外部不确定因素增多的背景下，随政策驱动央国企改革持续深化，石化化工央国企估值有望得到重塑。 　　并购潮渐行渐近，央国企或再度主导。在政策、行业、资金三重加码下，预计我国化工行业存在较大的并购重组机遇。复盘上一轮化工行业并购重组潮（2013-2017年），央国企现金流充沛支撑其并购主体地位，且以横向、多元化并购重组为主，景气持续低迷的子行业并购频发。展望此轮潜在的化工并购重组潮，预计央国企仍处于主导地位，但纵向、多元化并购或引领新一轮浪潮，重点关注能源转型、产业链一体化等方向的并购机会。此外，主营产品景气长期处于低位的企业或存在优质资产注入的机会。 　　发展新质生产力，夯实供应链韧性与安全。新质生产力有望激发我国石化化工行业高质量发展的全新动力和活力。结合各项政策文件及终端产业发展趋势，我们认为以下两点将成为我国石化化工行业新质生产力的重要发展路径：一是，传统石化化工行业以安全生产和产业转型升级为重点的大规模设备更新；二是，增强研发投入、加速攻关关键原材料，保障关键产业链供应链安全。石化化工央基于稳健且充足的现金流、完善的人才培养体系、丰富的产业布局以及深厚的研发实力等相对优势，有望在发展新质生产力过程中具备相对优势，看好石化化工央国企的引领、表率作用。 　　引领低碳化进程，推动产业绿色化。化工是能源密集型行业，碳减排任重道远。目前我国石化央企正积极践行碳减排，加速能源转型，尤其在发展氢能、CCUS等领域表现突出。一方面，石化央企具有丰富的的技术储备、能源运营经验且在部分企业在管道、终端站点的布局上具有得天独厚的优势；另一方面，氢能、CCUS等目前正处于产业发展前期，部分项目甚至处于亏损阶段，石化央企现金流充沛，具备充足的资金实力保持战略定力，推进氢能、CCUS等项目产业化，引领我国化工行业低碳化进程。 　　重视市值管理，驱动价值回归。有效使用股份回购增持、股权激励等市值管理工具，对石化化工央国企在驱动业绩改善、估值修复等方面具有一定积极作用。同时，石化化工央国企近年来在政策引导下，在投资者关系管理、信息披露以及分红等方面的积极性也正逐步提升，市场对于优质石化化工央国企的投资信心随之逐步增强。我们认为，目前相较于民营企业，石化化工央国企估值仍有一定向上修复空间，中长期来看，善用市值管理工具，将进一步引领石化化工央国企提质增效、价值回归。

　　老龄化、城镇化、疾病谱的变化使得医药行业成为永恒的朝阳行业。 　　然而，全指医药经历了三年回调后，“需求增长”并不是这个行业的全部逻辑。 　　首先，医药行业的需求增长通常会随着创新周期和政策调控周期而波动。一方面，创新驱动、消费升级的本质使得医药从来不缺新需求，2009-2019年全球及本土医药行业快速扩容，2020-22年受新冠全球需求激增，23-24年面临需求整体回落，但仍有新的大药诞生。另一方面，政府作为支付系统中重要力量，面临有限预算约束下会严格监管行业以控制需求的快速增长。展望2025年，我们是否可以看到创新周期和政策调控周期叠加使得行业需求向上？ 　　其次，医药行业的供给变化需要结合全球国别竞争力研究，且通常体现“有限供给”的特点。一方面，过去十年越来越多的中国企业参与国际竞争，其竞争格局与国际竞争形势的变化息息相关；另一方面，专利保护、政府监管等使得该行业进入壁垒较高，供给变化周期通常以年为单位发生，不易陷入无序竞争的困局中。展望未来，我们是否可以看到中国医药行业诞生世界级的企业？ 　　最后，医药行业各细分行业成长、估值逻辑各有不同，原料药类周期品、创新药械疫苗类科技股、消费医疗类消费股。 　　因此，以供需结构为基石、以产业升级为锚点开展细分研究是十分必要的，并应结合当下中国资本市场的主要政策导向分析，得出2025年医药行业投资策略。

　　市场行情走势 　　过去一周，基础化工指数涨跌幅为-2.57%，沪深300指数涨跌幅为-3.29%，基础化工板块跑赢沪深300指数0.72个百分点，涨跌幅居于所有板块第13位。基础化工子行业涨跌幅靠前的有：氨纶（4.93%）、合成树脂（1.61%）、煤化工（0.32%）、胶黏剂及胶带（0.06%）、锦纶（-0.08%）。 　　化工品价格走势 　　周涨幅排名前五的产品分别为：液氯（10.28%）、国际硫磺（7.94%）、辛醇（7.53%）、国产维生素A（7.33%）、二氯甲烷（7.19%）。周跌幅前五的产品分别为：丁二烯（-10.53%）、丙烯酸乙酯（-5.88%）、国际甲苯（-5.77%）、液氨（-5.05%）、苯胺（-4.83%）。 　　行业重要动态 　　全球贸易摩擦加剧，美国对中国产香兰素做出反补贴初裁。近日，美国商务部发布公告，对进口自中国的香兰素（Vanillin）作出反补贴初裁，初步裁定Jiaxing Guihua Chemical Import and Export Co.,Ltd.和中国其他生产商/出口商的税率均为27.33%。美国商务部预计将于2025年3月24日作出反补贴终裁。 　　据美国商务部统计，2021～2023年，美国自中国香兰素的进口额分别为6917.4万美元、8669.5万美元和3879.4万美元，进口量分别为3089.8吨、3500.5吨和2326.4吨。从上述数据可以看出，2022年和2023年，美国自中国涉案产品的进口额同比分别增长25.3%和下降55.3%，进口量同比分别增长13.3%和下降33.5%。据有关资料，香兰素具有香荚兰豆香气及浓郁的奶香，起增香和定香作用，广泛用于化妆品、烟草、糕点、糖果以及烘烤食品等行业，是全球产量最大的合成香料品种之一。另外根据不完全统计，2023年11月以来，欧盟、印度、巴西、沙特等国家和地区接连对中国钛白粉展开反倾销调查。 　　投资建议 　　当前时点建议关注如下主线：1、制冷剂板块。随着三年基数期结束，三代制冷剂行业供需格局将迎来再平衡，价格中枢有望持续上行，建议关注金石资源、巨化股份、三美股份、永和股份。2、化纤板块。建议关注华峰化学、新凤鸣、泰和新材。3、建议关注万华化学、华鲁恒升、鲁西化工、宝丰能源等优质标的。4、轮胎板块。建议关注赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎。5、农化板块。建议关注亚钾国际、盐湖股份、兴发集团、云天化、扬农化工。6、优质成长标的。建议关注蓝晓科技、圣泉集团、山东赫达。 　　维持基础化工行业“增持”评级。 　　风险提示 　　原油价格波动，需求不达预期，宏观经济下行