中心思想 市场表现稳健，临床进展积极 本报告显示，2025年7月31日医药板块整体跑赢沪深300指数1.27个百分点，市场情绪相对稳定。同时，艾伯维JAK抑制剂Upadacitinib在斑秃三期临床中达到主要终点，针对重度斑秃患者实现了显著的毛发覆盖率改善，凸显JAK抑制剂在自身免疫性疾病领域的治疗潜力。 公司业绩分化，研发推进有序 迈克生物2025年上半年营收同比下降15.94%，归母净利润大幅下滑83.12%，反映出部分企业面临短期经营压力；而海思科环泊酚注射液获FDA受理、亚虹医药溃疡性结肠炎临床取得积极初步结果、舒泰神ANCA相关性血管炎临床数据显示良好缓解效果，表明多家公司在新药研发和国际注册方面稳步推进，行业创新动力持续。 主要内容 走势比较 2025年7月31日，医药板块涨跌幅为-0.55%，但仍跑赢沪深300指数1.27个百分点，在申万31个子行业中排名第6。各医药子行业中，其他生物制品（+1.39%）、体外诊断（-0.32%）、医疗耗材（-0.73%）表现居前；线下药店（-2.09%）、医疗研发外包（-1.58%）、血液制品（-1.35%）表现居后。个股方面，涨幅前三为南新制药（+19.99%）、海谊众（+14.68%）；跌幅前三为皓元医药（-10.04%）、昂利康（-7.75%）、凯莱英（-7.26%）。 行业要闻 艾伯维宣布其JAK抑制剂Rinvoq（Upadacitinib）在3期UP-AA临床项目的一项关键研究中达到主要终点：接受15 mg与30 mg剂量治疗的重度斑秃患者，在24周时分别有44.6%和54.3%实现80%以上的头皮毛发覆盖率。Upadacitinib对JAK1的抑制效力强于JAK2、JAK3和TYK2，该结果进一步验证了JAK抑制剂在免疫介导炎症性疾病中的临床价值。 公司要闻 迈克生物（300463）：2025年上半年实现营业收入10.75亿元，同比下降15.94%；归母净利润0.34亿元，同比下降83.12%；扣非后归母净利润0.63亿元，同比下降68.24%，业绩承压明显。 海思科（002653）：环泊酚注射液（HSK3486）新药上市申请获美国FDA受理，符合药品注册要求，标志着公司国际化进程的重要进展。 亚虹医药（688176）：APL-1401治疗中重度活动性溃疡性结肠炎的Ib期临床试验获得积极初步结果，计划在更大规模患者群体中进一步评估疗效。 舒泰神（300204）：BDB-001注射液（ANCA相关性血管炎适应症）I/II期临床研究总结报告显示，该产品展现出良好的疾病缓解控制效果，且安全耐受性良好。 风险提示 新药研发及上市进度可能不及预期；市场竞争加剧可能对相关公司产品定价和市场份额造成影响。 总结 行业整体平稳，创新主线明确 本日报覆盖的医药板块市场表现相对稳健，跑赢大盘。行业层面，艾伯维JAK抑制剂在斑秃领域的临床成功进一步拓宽了JAK抑制剂的适应症空间，为相关靶点药物研发提供积极信号。公司层面，迈克生物半年报显示业绩下滑，但海思科、亚虹医药、舒泰神等企业的研发和注册进展则体现了行业创新活力。整体来看，医药行业在短期业绩分化中仍以创新驱动为核心主线，投资者需关注研发进展确定性较高的标的，同时警惕市场竞争与审批风险。

中心思想 医药板块估值处于历史低位，创新药与CXO产业周期反转信号明确 CXO行业迎来新周期起点：报告核心观点指出，CXO行业已从2021年以来的戴维斯双杀中走出，全球创新药研发活力正在复苏，海外投融资回暖与国内BD交易活跃形成双重驱动。2025年下半年起，产业周期向上已传导至订单面，有望25年重回高增长车道，中国CXO正从成本竞争向技术溢价转型。 资本市场底部配置时机显现：当前医药板块估值处于历史低位，公募基金（剔除医药基金）对医药的配置比例同样处于低位。随着美债利率等宏观环境因素积极恢复，以及大领域大品种对行业的拉动效应，2025年医药行业增长值得乐观，投资机会有望呈现百花齐放格局。 主要内容 全球创新药产业周期：海外复苏与国内浪潮共振 海外市场：投融资与研发活动出现明确拐点 美国创新药临床试验数量在经历2022-2023年连续下滑后，2024年同比增长8%，全年接近1500项，拐点向上趋势明确。美联储预计2025年降息75个基点至3.5%-3.75%，全球资金流动性有望进一步释放。 以Medpace（小型药企占比超80%的CRO公司）为例，2025Q1和Q2收入均实现个位数增长，且Q2净新增订单金额创近五年季度新高，达到6.21亿美元，标志Biotech研发景气度正在复苏。 全球TOP20药企研发投入保持稳定增长，2024年合计研发费用达1789亿美元，平均研发费用率维持在约20%，为CDMO行业提供牢固基本盘。药明康德2025H1小分子D&M业务收入同比增长17.5%，临床三期和商业化项目数分别增至84个和76个。 国内市场：创新药产业浪潮与BD交易爆发 国内创新药IND数量快速增长，2023-2024年每年受理国产创新药IND数量分别为687、697个，超过FDA受理全球新药IND数量的60%。2024年首次在国内申报NDA的国产创新药达47个，获批上市数量达39个，均创历史新高。 2025年上半年中国创新药BD交易极为活跃，交易总额达608亿美元，超过2024年全年总额，占全球比例提升至47%。TOP MNC从中国引进交易数量占比从2021-2024年的12%提升至19%，交易总金额占比从17%提升至33%，达263亿美元。 港股创新药IPO市场显著回暖，2025年上半年迎来5家国内创新药企业上市，其中恒瑞医药募集资金89.54亿港元，成为近五年最大医药IPO项目，显著拉动上半年国内融资额同比增长30%。 CXO行业底层逻辑重构：地缘脱钩难度大，技术溢价正在形成 中美药品供应链脱钩几乎难以实现 美国药品供应链高度依赖全球化生产网络，截至2021年3月，FDA注册列表中73%的原料药生产设施及52%的成品制剂生产设施分布在美国以外。2023年来自爱尔兰、中国和新加坡三国的原料药合计占据美国市场61.9%份额，中国在美国原料药供应链中占据关键位置。 临床CRO具备较强本地化属性，中国庞大人口基数使国内临床成为国际多中心试验不可或缺的一环，产业转移有限。2022年以来CXO行业估值承压核心原因是全球创新药产业周期波动，而非短期难以落地的地缘政治担忧。 中国CDMO从成本竞争迈向技术溢价 中国企业在化学药物（小分子、多肽、寡核苷酸、PROTAC等）与生物药（单抗/双抗/多抗、ADC、基因治疗）新兴高端产能建设上全球领先。化学药领域，内分泌、自免及心血管等领域有望诞生潜在重磅小分子单品；生物药因分子结构复杂、工艺难度高，行业集中度相对较高，竞争相对温和。 国内CRO行业经历2015-2021年快速发展期（2021年新成立75家公司）后，2024年新成立数量骤降至8家，多家中小CRO面临经营压力，行业整合有望进一步加速，头部企业市场份额提升。 其他板块投资主线：器械、中药、药房及医药工业多点开花 医疗器械与生命科学服务：国产替代与需求复苏并行 高值耗材：骨科集采出清后恢复较好增长，集采促进国产替代加速，头部企业拓展产品矩阵并加速出海。神经外科领域集采后放量，迈普医学止血纱适应症拓展至全外科，有望放量。 IVD与设备：发光集采加速国产替代（国产市占率20-30%），迈瑞、新产业等报量份额提升。影像类设备招投标2024Q4后显著好转，2025年1-5月市场规模同比增长100.36%。家用医疗器械受益于补贴政策，鱼跃医疗线上销售能力领先。 生命科学服务：行业需求有所复苏，海外投融资回暖传导至国内，供给端出清持续，细分龙头份额提升。长期渗透率低，国产替代大趋势，并购整合助力公司做大做强。 中药、药房与医药工业：政策催化与格局优化 中药：基药目录颁布预期强烈，建议关注独家基药占比高的品种；国企改革重视ROE指标，有望带动基本面提升；新版医保目录解限品种及OTC高分红标的值得关注。 药房：2025年处方外流有望提速，“门诊统筹+互联网处方”模式成为较优解，电子处方流转平台逐步建成。竞争格局优化，上市连锁相较于中小药房优势显著，线下集中度提升趋势明确。 医药工业（原料药）：成本端有望改善，估值处近十年低位。2019-2026年全球近3000亿美元原研药专利到期，仿制药替代空间约298-596亿美元，将扩容特色原料药市场。建议关注同和药业、天宇股份及制剂一体化企业华海药业。 总结 CXO产业周期向上拐点确立，医药全行业低位修复机遇显现 本报告核心主题为CXO行业“新周期、新起点”，通过大量数据论证全球创新药产业周期正在触底回升。海外方面，美国创新药临床试验数量与Biotech研发景气度已出现明确拐点，Medpace净新增订单创五年新高，美联储降息预期将进一步释放资金流动性。国内方面，创新药IND数量快速增长，2025年上半年BD交易总额达608亿美元，超过2024年全年，且前十大交易中国内资产占比八成，显示中国创新药资产全球吸引力显著提升。 同时，中美药品供应链脱钩难度较大，中国原料药在美国市场占据关键位置，CXO行业估值承压的核心产业周期因素正在逆转。中国CDMO正从成本竞争向技术溢价转型，在新兴高端产能建设上全球领先。CRO行业整合加速，头部企业有望受益于市场集中度提升。 此外，医疗器械（集采出清与出海加速）、中药（基药与国改催化）、药房（处方外流与格局优化）及特色原料药（专利悬崖机遇）等板块均呈现结构性机遇。当前医药板块估值与公募配置均处历史低位，整体投资机会有望百花齐放，CXO作为产业景气度先导指标，其周期反转信号值得特别关注。风险提示方面，需警惕集采力度超预期、创新药谈判降价幅度超预期及医院门诊量恢复低于预期等潜在风险。

中心思想 政策加速与标准细化 国内制度体系完善：中国注册会计师协会发布《可持续信息鉴证业务基本准则（征求意见稿）》，标志着我国可持续信息鉴证领域首个全国性标准的出台，旨在规范鉴证业务的基本概念、方法和要求，为ESG信息的可靠性提供制度保障。与此同时，朝阳区推出ESG评级奖励政策，国家能源局公布绿证核发数据，城市商业医疗险新规推动“惠民保”高质量发展，显示了政策端从披露、认证到金融工具的全链条支持。 国际监管框架升级：欧洲央行将气候转型风险纳入抵押品框架，澳大利亚将清洁能源融资目标提升至40吉瓦，欧盟委员会采用中小企业可持续发展报告标准，渣打银行推出可持续现金管理方案，而巴克莱退出净零银行联盟则反映了全球ESG金融化进程中的分化与博弈。 市场数据揭示结构性特征 ESG债券主导绿色金融：截至2025年8月2日，我国ESG债券存量规模达5.61万亿元，其中绿色债券占比61.99%；近一年发行1016只、金额12,124亿元，表明绿色债券仍是ESG融资主力。 ESG公募基金与银行理财规模分化：公募基金ESG产品净值总规模超10,219亿元，ESG策略产品占比50.33%；银行理财ESG产品存续1034只，纯ESG产品占比54.84%。但本月两者均无新发产品，反映短期市场融资活跃度下降。 ESG指数短期承压、长期上行：本周主要ESG指数均下跌（中证300ESG跌幅最小-1.73%，万得全A可持续ESG跌幅最大-2.08%），但近一年全部上涨（华证ESG领先涨幅19.94%），体现了ESG投资的长期韧性。 主要内容 一、热点聚焦 1、国内 中注协可持续信息鉴证准则征求意见：7月30日发布，覆盖合理保证和有限保证的鉴证业务，征求意见截至8月31日，为ESG鉴证提供基本框架。 朝阳区ESG奖励政策：对国内外主流ESG评级达到A级及以上企业最高奖励20万元，结合“ESG实施方案+专项资金”组合拳推动企业提升披露与评级。 国家能源局绿证数据：2025年上半年核发绿证13.71亿个（可交易9.58亿个），6月环比增长29.33%，反映可再生能源消纳保障机制加速。 城市商业医疗险新规：国家金融监管总局从普惠定位、商业属性、产品管理、风险管理等六大维度规范“惠民保”，推动可持续商业发展。 海南跨境资管试点：8月21日生效，允许境外投资者通过试点银行投资海南自贸港资管产品，拓展金融市场开放路径。 地方党政领导干部生态环保责任制：明确县级以上地方党委政府及部门负责人职责，强化生态环境保护问责机制。 2、国外 澳大利亚清洁能源融资目标提升至40吉瓦：产能投资计划（CIS）目标到2030年可再生能源和储能容量达40吉瓦，支撑2030年82%可再生电力目标。 欧盟中小企业可持续报告标准（VSME）：为CSRD未覆盖的小型企业提供自愿性报告标准，未来可能因Omnibus改革扩大适用范围。 欧洲央行气候抵押品框架：在抵押品估值中加入气候转型风险因素，降低高气候风险资产的贷款额度，防范转型冲击。 渣打银行可持续现金管理方案：在英国和阿联酋推出可持续托管账户，将客户资金与可持续贷款组合挂钩，2024年可持续金融收入达9.82亿美元。 巴克莱退出净零银行联盟：继汇丰后第二家英国银行退出，反映美国政治压力下全球大型银行气候联盟的去中心化趋势。 二、ESG金融产品跟踪 1、债券 存量ESG债券3629只，规模5.61万亿元，绿色债券占比61.99%。 本月新发15只、金额3亿元；近一年新发1016只、金额12,124亿元。 2、公募基金 存续ESG产品908只，净值规模10,219.97亿元，ESG策略产品规模占比50.33%。 本月无新发产品；近一年新发238只、份额1,713.68亿份。 3、银行理财 存续ESG产品1034只，纯ESG产品占比54.84%。 本月无新发产品；近一年新发992只。 三、指数跟踪 本周主要ESG指数均下跌：中证300ESG跌幅最小（-1.73%），万得全A可持续ESG跌幅最大（-2.08%）。 近一年主要ESG指数均上涨：华证ESG领先涨幅最大（+19.94%），中证300ESG领先涨幅最小（+15.48%）。 四、专家观点 中央财经大学施懿宸教授提出五大趋势： ESG进入“知行合一”时代，言行不一将面临更高风险，企业需避免无效披露。 政策反内卷驱动稳增长，低价无序竞争破坏行业生态。 金融端“五大篇章”驱动ESG发展，绿色金融支持目录（2025年版）出台。 生物多样性影响企业运营（以酒企枯水期取水为例）。 零碳园区建设成为企业ESG实践抓手，需具备经济性。 五、风险提示 ESG发展不及预期；双碳战略推进不及预期；政策推进不及预期。 总结 本报告围绕ESG领域最新政策、市场动态和专家观点进行了全面梳理。国内方面，中注协可持续信息鉴证准则征求意见标志着信息披露质量监管的重要进展，朝阳区奖励政策、绿证数据、惠民保新规等展现了政策组合拳对ESG生态的推动。国际方面，欧洲央行的抵押品框架创新、澳大利亚的清洁能源目标、欧盟的小型公司报告标准反映了全球监管趋严与金融工具融合的趋势，而巴克莱退出NZBA则体现了政治博弈下的机构分化。金融产品跟踪数据显示，ESG债券市场存量规模庞大但本月新发量小，公募基金与银行理财规模稳定但新发空白，指数短期回调但长期仍维持正收益。专家观点强调了ESG从“披露”到“实效”的转变，以及生物多样性、零碳园区等新议题的重要性。整体而言，ESG发展进入制度化、市场化深水区，需关注政策落地节奏与市场情绪波动带来的风险。

中心思想 北美市场实现零的突破，中国智能电表企业全球化进入新阶段 三星医疗下属墨西哥子公司南森墨西哥成功中标美国Nexgrid智能电表框架项目，合同金额约2.12亿元人民币，占公司2024年度营业收入的1.45%。该事件标志着中国智能电表龙头企业首次实质性突破北美市场，具有里程碑意义。此前中国企业在北美智能电表市场的参与度极低，此次中标验证了国内企业通过墨西哥本地化产能布局绕开贸易壁垒、切入发达市场的可行性，为后续其他厂商的海外渠道拓展提供了范本。 全球智能电网与智能电表市场处于双周期共振上升通道 从全球视角看，电网投资正进入“发达市场替换更新”与“新兴市场普及建设”双重驱动的增长阶段。据IEA测算，2024年全球电网投资规模达3,980亿美元，同比增长约6.4%；三星医疗2024年报数据进一步显示，2030年全球电网投资有望较2023年增长50%。智能电表作为电网智能化的核心终端，其全球市场规模2023年为240.8亿美元，预计到2032年将达515.6亿美元，复合年增长率约8.94%。在此背景下，率先完成北美渠道布局的企业将显著受益于行业扩张红利。 主要内容 事件：三星医疗首次中标北美智能电表框架项目 2025年7月31日，三星医疗公告显示，其控股墨西哥子公司南森墨西哥中标美国Nexgrid智能电表框架项目，合同金额2,955.50万美元（约2.12亿元人民币）。公司作为供应商提供单相、两相及三相智能表产品，合同金额占2024年营业收入的1.45%。该订单系公司在北美市场智能电表用电业务的首次突破，体现了公司持续开拓海外市场的阶段性成果，有助于完善全球布局并提升海外市场竞争力。 投资要点：全球智能电网建设呈现三阶段格局 发达市场引领智能电网投资，欧洲与北美进入替换升级期 全球智能电网建设按地区可划分为三个阶段：第一梯队为美国、欧盟、中国等，智能电网投资处于领先地位；第二梯队为东欧、亚洲及拉美部分国家，正处于大规模改造与建设期；第三梯队为拉美及非洲，处于建设初期。IEA数据显示，2024年全球电网投资达3,980亿美元，同比增长6.4%，且2030年有望较2023年增长50%。以欧洲为例，2023年欧盟启动电网行动计划，拟投入5,840亿欧元用于电网检修与升级；德国2025年实施《重启能源转型法数字化法案》，目标2030年底智能电表安装率达95%以上，而2023年德国渗透率仅14%，差距巨大。此外，德国2025年3月通过总额5,000亿欧元的12年基建专项基金，将进一步催化电网建设。 新兴市场面临电气化与智能化双重缺口，潜力巨大 非洲等新兴市场电网建设面临电气化率低与电力需求快速增长的双重压力。根据IEA测算，在可持续非洲场景下，为实现2030年普遍通电目标，非洲每年需投入220亿美元用于电力可及率提升。GMI数据显示，2024年全球智能电网市场规模约661亿美元，2034年有望增至1,803亿美元，复合年增长率达10.6%，新兴市场的贡献将逐步加大。 智能电表市场维持高增长，北美突破具有示范效应 全球智能电表市场2023年规模为240.8亿美元，2024年预计达259.8亿美元，至2032年将达515.6亿美元，预测期内复合年增长率为8.94%。三星医疗此次中标北美框架项目，表明国内企业已具备通过制造基地出海、满足发达市场高标准的技术与交付能力。该突破将带动海兴电力、威胜控股、开发科技等同类企业加速海外渠道布局。 投资建议 建议重点关注已布局海外渠道的智能电表上市公司：三星医疗（本次直接受益）、海兴电力、威胜控股、开发科技。上述企业具备海外本地化产能或成熟渠道网络，有望在北美、欧洲、拉美等市场的规模扩张中持续获取订单。 风险提示 需警惕海外智能电表渗透率提升不及预期、国内公司海外渠道布局进展不及预期、地缘政治及贸易政策变化等风险。 总结 本报告以三星医疗首次中标美国Nexgrid智能电表框架项目为切入点，系统分析了全球智能电网与智能电表市场的双周期共振格局。核心结论包括：第一，全球电网投资已进入高速增长通道，2024年投资规模达3,980亿美元，2030年有望较2023年增长50%，其中欧洲、北美、拉美等地区分别处于替换升级、大规模建设及初期普及的不同阶段。第二，智能电表市场复合年增长率接近9%，2032年规模将超500亿美元，中国龙头企业通过墨西哥等海外制造基地成功切入北美市场，为行业全球化提供实证。第三，建议关注具备海外渠道优势的智能电表公司三星医疗、海兴电力、威胜控股、开发科技。整体而言，全球智能电表出海产业链正迎来历史性机遇，国内企业凭借成本、技术及产能优势有望持续扩大海外市场份额。

中心思想 国产创新药出海正盛，具备全球竞争力 本报告的核心观点认为，中国创新药已从“中国制造”向“中国创造”转型，初步具备国际竞争力，并迎来出海浪潮。当前出海以对外授权（license-out）为主，交易规模与首付款快速提升，药物类型日益多样化，中国已成为全球医药交易中的重要力量。未来，随着自主出海与全球化推进，国产创新药有望实现价值最大化。 BD热潮围绕下一代“药王”迭代展开 报告指出，PD-(L)1、ADC和GLP-1三大领域商业化表现优异，围绕其迭代产品的BD交易将持续活跃。PD-(L)1/VEGF双抗已头对头击败K药，确定性最高；ADC靶点转向差异化（如PD-L1、DLL3、EGFR），在未满足临床需求领域展现潜力；GLP-1交易规模快速增长，侧重多靶点、口服、联用和超长效方向。国产管线在这些领域储备丰富，是MNC补充管线的宝库。 主要内容 一、创新药：从“中国制造”转向“中国创造” 1.1 政策激发“仿制”转“创新” 2015年药政改革（“722”核查）奠定创新基调，集采（2018年起）倒逼药企转型创新。集采平均降幅48%-59%，促使研发费用快速攀升，国内创新药管线数量位居全球前列。龙头企业恒瑞医药创新药收入占比已从2021年的39%提升至2024年的50%。 1.2 “真”创新带来出海浪潮 中国创新药已完成从模仿到快速跟随，正探索源头创新。FIC药物数量从2015年的9个（全球占比9%）增至2024年的120个（占比31%）。出海分三个阶段： 第一阶段：借船出海——以license-out为主。近三年交易总额与首付款快速提升，2024年对外授权94起，总金额519亿美元。药物类型多样化（ADC、双抗、细胞治疗等），中国创新药在全球交易中占比显著提升，2025年1-5月达42%。 第二阶段：自主出海——企业自主研发并在海外获批上市，已有10款创新药在FDA获批（如泽布替尼、呋喹替尼等）。此外，“NewCo”模式出现，国内药企通过成立海外新公司获得股权，实现更灵活出海。 第三阶段：全球化——最终在欧美等地销售，打开商业化天花板。美国药价为中国药价的9-33倍，市场空间巨大。百济神州泽布替尼已在70多国获批，2024年全球销售26.44亿美元，位居BTK市场份额第一。 二、寻找下一代“药王”，BD热潮仍将持续 2.1 PD-(L)1 plus：下一代肿瘤治疗基石，需求旺盛 2.1.1 PD-(L)1/VEGF：正面击败K药，确定性最高——康方生物依沃西单抗III期研究中mPFS达11.14个月（HR=0.51），成为全球首个头对头击败K药的药物。三生国健SSGJ-707的10mg/kg组cORR达64.7%，疗效优异。 2.1.2 PD-1/IL-2：生存获益显著，拓宽IO治疗边界——信达生物IBI363在免疫耐药NSCLC中高剂量组mPFS达5.6-9.3个月，12个月OS率超70%；在冷肿瘤（MSS/pMMR结直肠癌）中单药mOS达16.1个月，疗效突出。 2.1.3 MNC需求仍存，国内可选管线众多——近期多起重磅交易（如BioNTech/BMS与普米斯、辉瑞与三生制药等）。潜在买方包括PD-(L)1第二梯队（阿斯利康、罗氏）及一代产品失利者（礼来、诺华）。国内可选管线丰富，神州细胞、君实生物、信达生物等进度领先。 2.2 ADC：从热门靶点转向差异化，聚焦临床未满足需求 2.2.1 PD-L1：广谱且低毒抗癌的新选择——复宏汉霖HLX43在I期泛瘤种试验中展现广谱活性，ORR达36.8%，胸腺鳞癌ORR达75%，且安全性优于辉瑞同类药物PF-08046054（PD-L1低表达人群有效率显著更优）。目前临床阶段国产PD-L1 ADC仅有HLX43。 2.2.2 DLL3：小细胞肺癌治疗的明日之星——再鼎医药ZL-1310在ES-SCLC中ORR达51%，DCR达93%，1.6mg/kg剂量组2线治疗ORR达79%，脑转移患者ORR达68%，且安全性突出（<2mg/kg组≥3级TRAEs仅6%）。进度领先。 2.2.3 EGFR：TKI耐药&野生型NSCLC的强力武器——石药集团SYS6010在EGFR TKI耐药患者中ORR达63.2%，DCR达94.7%；EGFR野生型NSCLC中ORR达50%。MRG003（乐普生物）已提交NDA。该领域尚未发生license-out交易，未来BD可能性大。 2.3 GLP-1：交易不断，侧重“多靶点+口服+联用+超长效” 25H1全球GLP-1交易规模达211亿美元，超过24全年。今年已有8起重磅交易（总金额超10亿美元），国内管线占比近半。交易标的聚焦多靶点（如联邦制药UBT251）、口服小分子（如歌礼制药ASC30）、联用靶点（如AMYR激动剂）、超长效（如甘李药业GZR18两周一次减重16.3%）。国产管线中博瑞医药BGM0504减重效果突出（24周减重19.78%），众生药业RAY1225差异化优势显著。 三、投资建议与投资标的 PD-(L)1 Plus：推荐确定性最高的PD-(L)1/VEGF方向（康方生物、三生制药、神州细胞、君实生物、荣昌生物、基石药业），以及PD-1/IL-2方向（信达生物、恒瑞医药、奥赛康、汇宇制药）。 ADC：关注差异化靶点PD-L1 ADC（复宏汉霖）、DLL3 ADC（再鼎医药）、EGFR ADC（泽璟制药、石药集团、乐普生物）。 GLP-1：关注多靶点（博瑞医药、众生药业）、口服小分子（歌礼制药）、超长效（甘李药业）、联用方向（联邦制药、来凯医药）。 四、风险提示 创新药研发进度不及预期（疗效、安全性、策略调整等导致失败）。 同靶点药物竞争加剧，对在研药物商业化价值产生不利影响。 总结 本报告从产业周期、数量与质量三个维度论证了国产创新药已具备全球竞争力，出海浪潮可持续。当前出海以license-out为主，交易规模与首付款快速增长，中国已成为全球医药交易核心力量。围绕PD-(L)1、ADC、GLP-1三大领域的迭代产品BD将持续活跃：PD-(L)1/VEGF确定性最高，ADC靶点差异化带来新机遇，GLP-1多靶点、口服、联用、超长效方向均有优质标的。投资策略上应聚焦确定性高的迭代方向及临床未满足需求领域，同时注意创新药研发风险与竞争加剧风险。

中心思想 市场表现分化明显，关注结构性机会 2025年7月30日，医药板块整体微跌0.04%，跑输沪深300指数0.02pct，在申万31个子行业中排名第15。各子行业表现分化显著，线下药店、医疗设备、医药流通涨幅居前，而医疗研发外包、体外诊断、医院板块跌幅较大，反映出资金对不同细分领域的偏好存在明显差异。 重磅疗法获批与个股业绩驱动市场情绪 行业层面，Apellis的Empaveli获FDA批准用于C3G和IC-MPGN，基于蛋白尿降低68%的优异数据，凸显补体靶向治疗领域的突破。公司层面，维力医疗半年报显示营收与净利润双位数增长，汇宇制药创新药临床进展、昂利康及福元医药药品注册获批等事件，共同构成短期市场关注焦点。 主要内容 市场表现与子行业评级 医药板块整体走势 2025年7月30日，医药板块涨跌幅-0.04%，跑输沪深300指数0.02pct，涨跌幅居申万31个子行业第15名。个股涨幅榜前三为南新制药（+14.68%）、皓元医药（+20.00%）、华康洁净（+19.99%）；跌幅榜前三为昂利康（-10.04%）、凯莱英（-7.75%）、（-7.26%）。各子行业中，线下药店（+2.04%）、医疗设备（+0.70%）、医药流通（+0.60%）表现居前；医疗研发外包（-1.57%）、体外诊断（-0.83%）、医院（-0.58%）表现居后。 子行业评级 化学制药、中药生产未给出评级；生物医药Ⅱ、其他医药医疗评级为中性。 行业要闻：Apellis重磅疗法再获FDA批准 Empaveli获批治疗IC-MPGN 近日，Apellis宣布FDA批准Empaveli（Pegcetacoplan）用于12岁及以上C3G或原发性IC-MPGN患者，以减少蛋白尿。该药为靶向C3补体蛋白的聚乙二醇化双环肽疗法。3期VALIANT研究显示，Pegcetacoplan治疗组蛋白尿水平显著降低68%（p<0.0001），达到主要终点，并在肾功能稳定性方面优于安慰剂组（p=0.03）。该批准进一步验证补体靶向治疗在罕见肾病领域的临床价值。 公司要闻：业绩与研发进展密集披露 维力医疗半年报：营收利润双增 维力医疗（603309）发布2025年半年报，上半年实现营业收入7.45亿元，同比增长10.19%；归母净利润1.21亿元，同比增长14.17%；扣非归母净利润1.18亿元，同比增长16.42%。业绩稳健增长，显示公司主营业务的持续改善能力。 汇宇制药：创新药I期临床完成首例给药 汇宇制药（688553）公告，子公司汇宇海玥自主研发的1类生物创新药注射用HY0001a，正在开展用于晚期实体瘤的I期临床试验，于近日成功完成首例受试者给药，标志着公司创新管线进入临床验证阶段。 昂利康：美索巴莫注射液获注册证书 昂利康（002940）公告，收到国家药监局签发的美索巴莫注射液《药品注册证书》，视同通过一致性评价。该产品获批将进一步丰富公司产品管线，提升市场竞争力。 福元医药：水杨酸苯酚贴膏变更上市许可持有人 福元医药（601089）公告，子公司福元药业获得水杨酸苯酚贴膏《药品补充申请批准通知书》，上市许可持有人由西安康华药业变更为福元药业，表明公司在OTC药品领域的布局深化。 风险提示 新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。 总结 本报告梳理了2025年7月30日医药板块的市场表现、关键行业事件及公司动态。市场方面，板块整体微跌但内部结构分化，线下药店、医疗设备等子行业相对强势，而医疗研发外包等板块承压。行业层面，Apellis的Empaveli获FDA批准用于C3G及IC-MPGN，基于显著的蛋白尿降低数据，再次验证补体靶向疗法的潜力。公司层面，维力医疗半年报业绩稳健，汇宇制药创新药临床取得进展，昂利康和福元医药获得药品注册及变更批文，反映出行业在研发创新与品种拓展上的持续推进。总体而言，当前医药板块在整体震荡中蕴含结构性机会，需关注创新药临床进展、业绩确定性及政策变化带来的影响。

中心思想 2025年上半年血制品批签发呈现结构性分化，国产替代与高端品种增长成主线 2025年上半年，国内血制品市场整体呈现结构化增长态势。国产白蛋白批签发887批次，同比增长9%，稳健增长；而进口白蛋白批签发1723批次，同比下降6%，显示国产替代趋势加速，国产白蛋白市场占比提升至34%。同时，静丙延续增长趋势，批签发688批次，同比增长8%，其长期成长空间受市场看好。特免产品出现明显分化，乙免与破免同比增长，而狂免同比下降22%，组免下降34%，需求结构变化显著。凝血因子类产品表现亮眼，PCC、八因子与纤原批签发均实现20%左右的较快增长，反映出临床对凝血治疗需求的提升。 企业竞争格局稳固，头部企业集中度维持高位 各细分领域龙头格局基本稳定。在国产白蛋白市场，天坛生物、华兰生物、上海莱士、泰邦生物四家合计占据约62%的份额（2025H1）；静丙市场天坛生物、泰邦生物、上海莱士、华兰生物合计占61%；特免及凝血因子领域，华兰生物、远大蜀阳、上海莱士、博雅生物等企业在不同品种上分别占据领先地位。天坛生物在国产白蛋白（230批次）和静丙（220批次）领域均稳居第一，上海莱士在八因子（77批次）和纤原（56批次）领域领先，展现出强大的产业链整合能力与浆站资源禀赋。 主要内容 1. 2025H1血制品批签发概况：整体平稳，品种分化 报告开篇总结了五大类血制品（白蛋白、静丙、特免、凝血因子类）的2025上半年及Q2批签发数据，指出国产白蛋白和静丙同比增长，进口白蛋白和狂免同比下降，乙免和破免有所增长，而组免和肌丙下滑明显。 核心数据：国产白蛋白H1同比+9%，进口白蛋白-6%；静丙+8%；乙免+19%；破免+8%；狂免-22%；组免-34%；八因子+18%；PCC+24%；纤原+23%。 2. 白蛋白：国产替代稳步推进，进口白蛋白批签发放缓 年度与月度趋势：2011-2024年白蛋白整体CAGR为11.4%，进口增速（16.7%）曾长期高于国产（5.9%）。但2025H1国产增速（+9%）反超进口（-6%），呈现国产替代加速。月度数据上，国产白蛋白2025H1月均148批次，6月最高（208批次）；进口月均287批次，6月最高（331批次）。 重点企业竞争格局：2025H1天坛生物（230批次）、华兰生物（118批次）、上海莱士（106批次）、泰邦生物（96批次）位列前四，合计占国产市场62%。博雅生物凭借并入绿十字数据同比增长100%，表现突出。 3. 静丙：批签发增长稳健，行业渗透率提升可期 年度与月度趋势：2011-2024年静丙CAGR为8.4%，2025H1同比+8%延续增长。月度批签发波动，3月最高（165批次）。肌丙整体低位震荡，同比下降55%，进一步被静丙替代。 重点企业竞争格局：2025H1天坛生物（220批次）、泰邦生物（72批次）、上海莱士（66批次）、华兰生物（59批次）合计占61%。天坛生物同比增长42%领先，新疆德源同比+90%增速最快。 4. 特免：品种分化加剧，乙免与破免同比上升，狂免下降 年度与月度趋势：破免2011-2022年CAGR达15.5%，2023年后承压，2025H1同比增长8%；狂免2024年恢复性增长后2025H1同比下降22%；乙免自2019年以来持续萎缩，2025H1同比增长19%但绝对量小（19批次）。月度波动明显。 重点企业竞争格局：乙免方面，华兰生物（7批次）、天坛生物（4批次）、远大蜀阳（3批次）占74%；破免方面，华兰生物（29批次）、派林生物（11批次）、远大蜀阳（10批次）占76%；狂免方面，远大蜀阳（19批次）、华兰生物（17批次）、泰邦生物（7批次）占66%。 5. 凝血因子类：PCC、八因子与纤原均实现较快增长，临床需求旺盛 年度与月度趋势：八因子2011-2024年CAGR为13.6%，2025H1同比+18%；PCC CAGR为14.6%，2025H1同比+24%；纤原CAGR为22.3%，2025H1同比+23%。三者均保持良好增长态势，月均批签发分别为56批次、27批次、25批次，其中八因子3月最高（76批次），纤原6月最高（38批次）。 重点企业竞争格局：八因子领域，上海莱士（77批次）、博雅生物（60批次）、华兰生物（49批次）、派林生物（42批次）合计占68%；PCC领域，南岳生物（36批次）、华兰生物（29批次）、天坛生物（27批次）、泰邦生物（24批次）合计占73%；纤原领域，上海莱士（56批次）、博雅生物（42批次）、泰邦生物（18批次）、华兰生物（18批次）合计占91%。 6. 风险提示 报告提出五大风险因素：批签发数据披露滞后（地方检验所不定期延迟）；血液制品销售不及预期（批签发仅代表销售资格，实际销售受宏观与市场影响）；原材料供应不足（浆站与献浆意愿）；国家政策变化（行业监管趋严）；产品安全性风险（未知病原体潜在传播）。 总结 2025年上半年中国血制品行业批签发数据呈现以下核心特征：国产替代深化，国产白蛋白稳健增长（+9%）而进口小幅回落（-6%），国产占比提升至34%；核心品种稳定增长，静丙（+8%）、PCC（+24%）、八因子（+18%）、纤原（+23%）均实现良好增长；特免品种分化明显，乙免、破免同比恢复性增长，而狂免、组免显著下滑；头部企业优势巩固，天坛生物在白蛋白和静丙双项领先，华兰生物、上海莱士在特免与凝血因子领域保持强势，博雅生物、南岳生物等新锐企业通过并购或产能释放实现快速增长。整体来看，血制品行业在政策支持与临床需求驱动下，呈现结构优化与集中度提升的趋势，但需关注进口依赖、原材料供应稳定性及政策变化等潜在风险。

中心思想 全球HMB龙头上市，海外收入主导，聚焦高景气赛道 技源集团作为全球HMB原料最大供应商，于2025年7月上市。2024年公司营收10.0亿元（同比+12.3%），归母净利润1.7亿元（同比+9.0%），其中海外收入占比94%（9.4亿元），境内仅6%。公司以HMB、氨糖、硫酸软骨素三大核心产品为主，HMB毛利率高达62%，氨糖39%，硫酸软骨素29%。公司聚焦肌肉关节健康市场，主攻运动营养和银发经济，受益于全球老龄化及健康意识提升，增长空间广阔，但需警惕大客户依赖（雅培占HMB业务收入66%）及汇率波动等风险。 技术护城河与市场地位巩固长期竞争力 截至2025年7月，公司拥有147项发明专利，HMB全球市占率约52%-53%，氨糖市占率12%-14%，硫酸软骨素市占率1%。HMB领域，国内批准推荐用量从≤3克/天提高至≤6克/天，驱动市场扩容；据QY Research，2030年全球HMB产量预计达3,571.69吨，24-30年CAGR约11.54%。公司与雅培签有长期供货协议，稳固业务关系。同时全球氨糖原料需求2022年2万吨，中国产量占80%，22-27年CAGR 4.2%；硫酸软骨素市场2022年12.5亿美元，23-30年CAGR 3.5%，公司作为核心供应商有望持续受益。 主要内容 事件概述 2025年7月23日，技源集团在上海证券交易所主板挂牌上市，引发市场对全球HMB龙头及肌肉关节健康赛道的关注。 公司基本情况 技源集团是全球HMB原料最大供应商，也是高品质氨糖、硫酸软骨素核心供应商，拥有myHMB、GlucosaGreen等品牌。下游覆盖中国、亚洲、欧美市场，与雅培集团、Blackmores、Nutramax、PharmaCare等国内外膳食营养品牌建立长期稳定合作关系。 财务与业务结构 收入利润：2024年营收10.0亿元（同比+12.3%），归母净利润1.7亿元（同比+9.0%），销售毛利率43.5%，净利率17.5%，资产负债率20.2%。 产品分类：营养原料收入6.5亿元（占比65%），制剂3.5亿元（占比35%）。营养原料中HMB收入2.9亿元（毛利率62%），氨基葡萄糖1.8亿元（毛利率39%），硫酸软骨素0.9亿元（毛利率29%）。 销售区域：境外收入9.4亿元（占比94%），境内0.6亿元（占比6%），以直销方式面向海外销售。 HMB市场分析 HMB主要应用于肌肉健康领域（运动营养+中老年营养）。2025年2月国内批准将推荐食用量由≤3克/天提高至≤6克/天，显著扩大应用空间。据QY Research，2030年全球HMB产量预计达3,571.69吨，24-30年CAGR约11.54%。技源集团全球市占率约52%-53%，其中雅培2024年采购额占公司HMB业务比重66%，双方签有长期供货协议（含非许可买方清单），合作稳固。 氨糖和硫酸软骨素市场分析 二者为骨关节炎治疗和骨健康主流产品。据庶正康讯，2022年全球氨糖原料需求2万吨，中国产量占全球80%，预计22-27年CAGR 4.2%；据Grand View Research，2022年全球硫酸软骨素市场规模12.5亿美元，23-30年CAGR 3.5%。公司氨糖产品22-24年全球市占率约12%-14%，硫酸软骨素全球市占率约1%。 增长动力与风险 增长动力：①国内外运动营养和肌肉健康高速发展，全球老龄化推动银发经济，HMB未来市场需求广阔，公司作为龙头有望享受红利；②公司部分高管具有强大研发背景，截至2025年7月18日拥有147项发明专利，技术护城河牢固。 风险提示：境外收入占比高带来的汇率波动风险；产能过剩风险；关税波动风险；大客户依赖度较高（雅培占HMB业务66%）；主要原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险。 总结 技源集团作为全球HMB最大供应商成功上市，其核心产品HMB、氨糖、硫酸软骨素精准卡位肌肉关节健康领域，受益于运动营养和银发经济两大高景气赛道。公司市场份额领先（HMB超50%）、技术专利丰富（147项发明专利）、与雅培等大客户深度绑定（长期供货协议），未来增长确定性较强。但同时需关注海外收入占比高（94%）、大客户集中度（雅培占HMB收入66%）及原材料价格波动等潜在风险。整体来看，公司在营养原料细分领域具备显著竞争优势，上市后有望借助资本力量进一步扩大产能和市场。

中心思想 康宁Q2业绩验证海外AI高景气度，光通信增长强劲 康宁2025Q2光通信业务营收15.7亿美元，同比增长41%，净利润2.47亿美元，同比增长73%，远超公司整体增速（营收+12%，EPS+28%），表明AI驱动下光通信需求进入爆发期。 超大规模客户“Scale-up”战略推动企业网络销售额同比增长81%，且新机会规模预计是现有20亿美元业务的2-3倍，打开光通信长期成长空间。 海外AI资本开支加速释放、AI Agent逐步完善，算力通信作为基础底座将持续受益，产业链估值有望进入提升阶段。 “Scale-up”与DCI技术突破构建光通信第二增长曲线 “Scale-up”通过提升AI节点能力和GPU密度，正从现有数十亿美元市场向百亿美元级跃迁，成为光通信扩张的核心驱动力。 数据中心互联（DCI）领域，高带宽、低延迟需求催生新技术，已有三家行业客户采用，预计2030年形成10亿美元市场机会，为光通信提供新增量。 海外AI巨头资本开支进入大规模投入期，算力需求持续增长，光模块、液冷、AEC、AIDC等细分方向需求有望同步提升。 主要内容 康宁Q2业绩表现亮眼，光通信业务成为增长引擎 公司整体2025Q2营收40.5亿美元，同比增长12%，营业利润率19.0%（同比+160bps），EPS 0.60美元（同比+28%）；光通信业务营收15.7亿美元（同比+41%），净利润2.47亿美元（同比+73%）。 Springboard战略计划于2023Q4启动，目标2026年底提升销售与利润率，2025Q3指引营收约42亿美元，EPS 0.63-0.67美元（关税影响0.01-0.02美元，临时性成本0.02-0.03美元）。 业绩验证海外AI高景气度，有助于提振算力产业链投资信心，光模块、液冷、AEC、AIDC、DCI等需求或持续提升。 “Scale-up”打开光通信成长空间，DCI孕育10亿美元市场 超大规模客户打造更强AI节点，2025Q2企业网络销售额同比增长81%，“Scale-up”机会规模预计为现有20亿美元业务的2-3倍。 数据中心互联（DCI）业务因高带宽、低延迟连接需求上升，三家客户已采用新技术，预计到2030年成为10亿美元市场机会。 算力需求随AI迭代持续增加，算力通信作为基础底座，有望持续受益于技术演进与产业需求。 看好海外AI算力产业链估值提升，细分板块投资机会明确 AI巨头进入算力与应用大规模投入期，海外资本开支加速释放，AI Agent逐步完善。 AIDC算力产业链核心方向需高度重视，细分板块标的梳理： 光模块：推荐中际旭创、新易盛；受益东山精密、长芯博创。 液冷：推荐英维克。 光芯片：受益源杰科技、长光华芯、华工科技、光迅科技。 MPO/FAU/插芯：推荐天孚通信；受益仕佳光子、太辰光、致尚科技。 光纤：推荐中天科技、亨通光电；受益长飞光纤、光库科技。 AIDC：推荐新意网集团；受益万国数据。 DCI：受益德科立。 电源：受益麦格米特。 风险提示：机柜上架不及预期、AI发展不及预期、行业竞争加剧。 总结 康宁2025Q2业绩超预期，光通信业务营收与净利润均大幅增长（营收+41%，净利润+73%），验证海外AI高景气度对光通信需求的强力拉动。 “Scale-up”战略为光通信打开2-3倍于现有业务的成长空间，DCI技术突破带来2030年10亿美元级别新增市场，光通信产业中期成长逻辑清晰。 海外AI资本开支加速、AI应用完善，算力产业链（光模块、液冷、光芯片、AIDC、DCI等）估值有望持续提升，投资价值凸显，需重点关注各细分环节龙头。

中心思想 创新驱动下医药板块持续跑赢大盘，估值低位提供布局窗口 本周医药生物指数上涨1.9%，跑赢沪深300指数0.21个百分点，跑赢上证综指0.23个百分点，行业涨跌幅排名第19。截至7月25日，医药生物PE（TTM）为28X，低于2012年以来均值（33X）5个单位，处于历史估值低位区间。板块内部分化明显：13个III级子行业中11个上涨，其中医疗研发外包涨幅最大（+8.29%），化学制剂跌幅最小（-2.02%）。A股医药股七成上涨，港股近六成上涨，涨幅靠前个股多具备创新属性或潜力大品种，而领跌个股主要为前期涨幅较大的ST股或热门股。 细分行业逻辑深化，“创新+估值修复”双主线并进 报告核心观点指出，医药细分行业持续发散，各细分领域进入逻辑挖掘期。医保局“反内卷”指引下，集采政策不再唯低价，低位的医疗器械和IVD板块受到资金重新关注；同时，仿制药公司凭借创新布局走出第二增长曲线。总体投资思路分为创新药板块和其他板块：创新药以肿瘤IO2.0为核心主线，涵盖PD-1/VEGF、PD-1/CTLA4、PD-1/IL-2等六大赛道；其他板块聚焦医疗硬科技、医疗消费、出海、央企做大做强及新技术（AI、脑机接口、机器人、干细胞）。报告维持医药板块底部判断，重点推荐硬科技创新的创新药、创新器械及AI医疗方向。 主要内容 市场表现与个股动态 1 本周行情回顾：板块上涨 本周医药生物指数上涨1.9%，跑赢沪深300指数0.21个百分点，跑赢上证综指0.23个百分点，行业涨跌幅排名第19。估值方面，7月25日医药生物PE（TTM，剔除负值）为28X，位于2012年以来“均值-1X标准差”和“均值-2X标准差”之间，较7月18日PE上涨0.5，比2012年以来均值（33X）低5个单位。13个医药III级子行业中，11个上涨，2个下跌。医疗研发外包涨幅最大（+8.29%），化学制剂跌幅最小（-2.02%）。估值最高的子行业为疫苗，PE（TTM）为62X。 2 本周个股表现：A股七成个股上涨 2.1 A股个股表现：七成个股上涨 本周474支A股医药生物个股中，343支上涨，占比72.36%。涨幅前十个股为：海特生物（+46.93%）、振东制药（+42.89%）、塞力医疗（+31.73%）、辰欣药业（+30.75%）、仁度生物（+27.82%）、康芝药业（+25.37%）、易明医药（+24.88%）、苑东生物（+24.32%）、康泰医学（+24.06%）、迈普医学（+23.40%）。跌幅前十个股包括*ST苏吴（-22.34%）、永安药业（-13.73%）等，多为前期涨幅较大或ST个股。 2.2 港股个股表现：近六成个股上涨 本周港股114支个股中，76支上涨，占比66.67%。涨幅前十港股医药股为：微创医疗（+28.86%）、圣诺医药-B（+28.08%）、艾美疫苗（+26.37%）、康龙化成（+20.68%）、德琪医药-B（+20.36%）等。跌幅前十个股包括美中嘉和（-11.19%）、三生制药（-8.52%）等。成交额前十个股中，药明生物（106.33亿港元）、三生制药（96.68亿港元）、康方生物（86.43亿港元）位居前三。 行业投资逻辑与研究观点 3 周观点：医药细分行业持续发散，各细分行业进入逻辑挖掘期 本周领涨个股特征为具备创新属性或潜力大品种，器械公司获关注；领跌个股前期涨幅过大。港股创新药保持平稳（HSCIH周涨幅0.69%）。板块变化核心在于：医保局“反内卷”指引下集采政策不再唯低价，低位的医疗器械和IVD板块（人工晶体、镜下耗材、骨科、神经外科等）获资金青睐；业绩稳定、走过集采的仿制药公司因创新布局受关注。报告维持医药板块底部判断，重点推荐硬科技创新（创新药、创新器械、AI医疗、脑机接口、机器人、干细胞等）。创新药板块核心推荐泽璟制药、博安生物、君实生物，并梳理肿瘤IO2.0六大赛道（PD-1/VEGF、PD-1/CTLA4、PD-1/IL-2、PD-1/TIGIT、CNS小分子/TCE/HIV、双抗ADC/CAR-T/siRNA）。其他板块思路包括：（1）医疗硬科技（迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗等）；（2）医疗消费（爱尔眼科、通策医疗、美年健康等）；（3）出海（迈瑞医疗、新产业、美好医疗等）；（4）大国央企医药（天士力、中国医药、华润三九等）；（5）新技术（AI、脑机接口、机器人、干细胞等）。 3.1 周关注：仿制药公司的第二增长曲线得到关注的公司 今年以来创新药BD出海、优质管线获批使创新药板块关注度持续提高。仿制药企、原料药企及CXO企业同样拥有优质创新资产。报告展示仙琚制药、华海药业、阳光诺和、吉贝尔、昂利康、华纳药厂、振东制药等企业的创新管线进展，涵盖PD-L1/VEGF、IL-17A、TSLP/IL-11、CD19等靶点，涉及实体瘤、自身免疫疾病、疼痛管理等领域，多数处于临床I-III期。 4 本周新发报告 4.1 CXO2025中期策略：最坏时刻已过，积极关注出海与国内复苏 报告核心观点：CXO行业周期处于拐点待向上阶段，需求端随降息周期复苏，供给端产能持续去化，业绩端大订单高基数影响出清，进入平稳增长。外部宏观环境（关税冲击）边际缓和，出海CXO增长确定性更强。国内创新药支持政策频出，内需修复及行业集中度提升。投资建议：海外加速成长关注药明康德、凯莱英、皓元医药；内需改善优先修复关注泰格医药、普蕊斯、诺思格等。 4.2 2024年&2025Q1医疗服务、生物制品板块业绩总结和投资展望 医疗服务：专科服务领域逆势增长，康复养老新蓝海。DRG/DIP支付2.0落地，民营医院分化明显，龙头企业受益合规化。建议关注固生堂（中医连锁）、海吉亚医疗（肿瘤服务）、美年健康（体检AI赋能）、盈康生命（定增预期）等。生物制品-疫苗：需求分化，出海为未来重点，看好带状疱疹疫苗（智飞生物、百克生物）、流感疫苗、肺炎疫苗。生物制品-血制品：并购整合加速，国产替代空间可期（百亿市场），供给端价格承压但集采降幅温和（5%-15%），建议关注博雅生物、上海莱士、天坛生物。 总结 核心投资方向：创新硬科技为主线，兼顾低估值修复与第二增长曲线 本周医药板块整体上涨，估值处于历史低位，细分行业逻辑加速发散。创新药板块持续成为市场热点，肿瘤IO2.0六大赛道蕴含丰富机会，核心推荐泽璟制药、博安生物、君实生物。同时，集采政策纠偏下，低位的医疗器械和IVD板块迎来估值修复机会，仿制药公司的创新管线也提供第二增长曲线。其他板块中，医疗硬科技（设备、耗材、创新药）、医疗消费（眼科、口腔、体检）、出海业务高的企业、央企做大做强以及AI、脑机接口等新技术方向均值得重点配置。 风险与展望：关注政策及股价异常波动风险，维持板块底部判断 报告提示政策风险、竞争风险及股价异常波动风险。尽管市场热度集中在创新领域，但需警惕前期涨幅过大个股的回调以及ST股的风险。从中期维度看，CXO最坏时刻已过，出海与国内复苏为重要驱动力；医疗服务中专科连锁具备经营韧性，血制品行业受益于国产替代和集中度提升。整体判断医药板块仍处于底部区域，建议投资者围绕“创新+低估值”双主线，拉长至年底维度配置绝对收益品种。