主要观点： 　　核心投资逻辑：赖、苏氨酸属于大品种饲用氨基酸，具有农产品复合周期性，随“低蛋白日粮”和“豆粕减量”的兴起，深受养殖行业重视。行业下游需求较为稳定，海外依赖度较高，需求端受限较小，但供给和原料端影响较深。玉米豆粕价格下跌已持续近两年，其与氨基酸价格息息相关，企业在期间积极拓宽降本空间，农产品若开启上行周期将对赖苏价格形成支撑。此外，国内赖氨酸扩产持续，苏氨酸扩产趋缓格局较好，国内激烈竞争和出口环境恶化下行业进入壁垒增高，企业谋求出海破局。未来，行业“规模化+国际化”的海内外协同布局远期有望形成氨基酸业绩增长第二曲线。 　　赖、苏氨酸等饲用氨基酸重要性凸显，行业规模不断扩大 　　赖、苏氨酸为饲用氨基酸核心品类，产业规摸持续扩大。近年，豆粕减量替代、“生物经济”等政策背景推动饲用氨基酸行业发展，据GMI测算，2024-2032年全球饲用氨基酸产业规模CAGR为5.8%。据博亚和讯测算，2024年全球四大饲用氨基酸（赖氨酸、蛋氨酸、苏氨酸、色氨酸）总供应量698.6万吨，同比+13.5%，中国赖氨酸和苏氨酸供应量分别同比+10.3%/+15.4%。2024年中国赖氨酸产量为305.8万吨，同比+8.27%；苏氨酸产量实现显著跃升，达到101.3万吨，同比大幅增长31.2%。 　　赖、苏氨酸市场格局优化，头部企业推进出海战略迎接第二增长曲线 　　赖苏市场集中度较高，多家头部公司出海规划稳步推进。2024年赖、苏氨酸国内产能分别占全球约76.5%和95%，产能向中国高度集中。国内经历产能出清后，头部企业逐渐形成产能优势，中国赖、苏氨酸的CR4分别为60.31%和77.48%，随头部企业仍有相关扩产规划，未来行业集中度或将继续升高。此外，海外旺盛的需求与其本土的产能不相匹配，对中国依赖度较高，加之海外反倾销及关税等出口政策环境影响，未来企业出海将成为抢占海外市场的关键一步。 　　赖、苏氨酸景气回暖，农产品价格变动给予赖苏盈利增长空间业内领先企业多年深耕成本控制，关注后续赖、苏氨酸景气回暖带来的利润增长空间。2024年饲用氨基酸产品价格不同程度上涨，全球饲用氨基酸市场价值增至152.1亿美元，同比增长24.9%。2025年玉米已出现回升迹象，玉米价格将为赖、苏氨酸价格提供成本端支撑，豆粕和饲用氨基酸存在替代关系，豆粕价格一旦回升也将增加赖、苏需求，形成价格上涨的推动力。此外，海外制裁政策反复，出口存在不确定性，但海外市场需求旺盛，国际供应缺口短期可能会推高产品价格。截至2025年5月，70%赖氨酸已率先回升，苏氨酸止跌，98%赖氨酸跌幅趋缓。另外，行业领先企业已形成规模化生产并积极探索更优的原材料采购策略及多元化布局，未来有望进一步打开降本空间，实现盈利增长。 　　投资建议 　　近年来国内赖、苏氨酸形成强大的产能和成本优势，行业集中度提升，未来我们持续看好赖、苏氨酸涨价和企业出海带来的投资机会。建议关注【梅花生物】、【阜丰集团】、【星湖科技】。 　　风险提示 　　（1）原材料涨价带来的成本上升风险； 　　（2）同行头部企业竞争加剧风险； 　　（3）新项目及出海战略进度不及预期风险； 　　（4）国际出口政策环境恶化风险； 　　（5）产品价格下跌风险。

中心思想 市场展望与JPM策略 本报告核心观点指出，尽管当前美国医疗健康市场情绪因潜在的“最惠国待遇”定价政策不确定性和即将到来的专利周期而趋于谨慎，但摩根大通（JPM）对此持更为乐观的建设性看法。JPM认为，政策风险已被市场充分消化，行业估值处于历史低位（较标普500指数折价约45-50%），预示着显著的投资机会。JPM的策略侧重于通过核心产品增长、新产品上市以及业务发展来应对专利周期挑战，并认为“最惠国待遇”定价和关税的影响可控。 重点公司表现与催化剂 报告详细分析了多个关键医疗健康公司的最新动态和未来催化剂。例如，再生元（REGN）在IL-33管线受挫后股价被低估，其核心产品Dupixent、Eylea及现金流足以支撑高于当前水平的估值，且未来6个月内有多项催化剂。Ascendis Pharma（ASND）的软骨发育不全症治疗数据积极，被视为中小型生物技术领域的首选。此外，报告还深入探讨了Doximity（DOCS）在数字医疗营销领域的巨大潜在市场，以及McKesson（MCK）稳健的资本结构和现金流部署策略。Cytokinetics（CYTK）的oHCM药物aficamten的上市轨迹则被预测为更为渐进。 主要内容 JPM电话会议/活动 McKesson (MCK) 首席执行官和首席财务官电话会议： 报告提及将于美国东部时间上午11点举行与McKesson高管的电话会议，讨论公司战略和财务表现。 AnaptysBio (ANAB) 管理层电话会议： 报告指出将于美国东部时间下午1:30举行与AnaptysBio管理层就十大关键问题的电话会议。 Anupam Rama (中小型生物技术) 虚拟营销会议： JPM的中小型生物技术分析师Anupam Rama本周将进行虚拟营销会议，提供与分析师交流的机会。 初步观点 默沙东 (MRK) 口服PCSK9： 默沙东股价在口服PCSK9首个III期研究的积极顶线结果公布后盘前上涨1.5%。尽管具体数据尚未披露，但研究结果在统计学上显著且在LDL胆固醇方面具有临床意义。市场预期数据将在11月的AHA会议上公布。口服PCSK9被视为潜在的重要催化剂，但投资者情绪仍受M&A交易预期的影响。 Ascendis Pharma (ASND) 软骨发育不全症： Ascendis Pharma的6个月COACH数据显示，其用于软骨发育不全症的生长激素(hGH)和TransCon CNP联合治疗效果良好。在CNP初治组中，平均年增长速度(AGV)为9.14厘米/年；在先前接受CNP治疗的队列中，平均AGV为8.25厘米/年，均优于市场普遍预期的约8厘米。该联合疗法在第26周显示出身体比例的加速改善。尽管市场对短期研究结果的长期影响存在争议，但JPM认为今日结果是积极的，并继续将ASND列为中小型生物技术领域的首选，看好其Yorvi上市路径和业绩上行空间。 多元化生物制药 再生元制药 (REGN) 股价展望： 在IL-33管线受挫导致股价大幅下跌18.5%（同期标普500指数上涨1.5%）后，JPM更新了对REGN的估值。报告认为IL-33并非JPM模型的核心驱动因素，股价抛售过度。仅凭Dupixent、Eylea和现有现金，其估值已远高于当前水平，即使不考虑其他管线贡献。JPM将2025年12月的目标价从950美元下调至800美元，但维持“增持”评级。 IL-33管线进展： AERIFY-1试验（COPD）将急性加重风险降低了27%/21%，但AERIFY-2试验未能达到统计学显著性，预计产品上市将延迟2-3年。然而，JPM认为这不足以支撑当前的股价回调。即使在最保守的DCF情景下，估值仍比当前股价高出50-100美元/股。 LAG3数据： 预计2025年下半年将公布黑色素瘤III期LAG3数据，JPM认为这是公司最有趣的管线项目之一，具有相对于百时美施贵宝Opdualag的潜在差异化优势。当前股价并未充分反映该资产的价值。2026年第一季度还将公布NSCLC的II期LAG3数据。 Eylea HD更新： Eylea HD预充式注射器收到完整回应函（CRL），涉及第三方组件供应商问题。JPM预计问题将在今年内解决。此外，预计RVO适应症和每4周给药方案将于8月19日PDUFA日期前获批，患者援助基金有望在今年晚些时候恢复，以帮助品牌产品重新获得市场份额。 美国大型和专业制药年中论点更新： 报告指出，尽管市场情绪从4月底/5月初的低点反弹，但投资者对美国大型生物制药板块仍持谨慎态度，主要原因包括“最惠国待遇”定价和关税相关的不确定性，以及行业即将到来的专利周期。 JPM的建设性观点： JPM认为“最惠国待遇”定价的影响可控（除IRA价格谈判外，难以广泛实施），关税影响可通过制造业回流逐步缓解。核心产品增长、新产品上市和业务发展应能帮助行业平稳度过专利周期，避免盈利大幅下滑。 估值与投资机会： 该板块目前估值处于历史低位，较标普500指数折价约45-50%，表明政策风险已被充分定价，存在日益引人注目的投资机会。 首选股票： JPM的首选增长型股票包括礼来（LLY）和硕腾（ZTS），价值型股票包括吉利德（GILD）、再生元（REGN）和梯瓦（TEVA）。 医疗科技与分销 Doximity (DOCS) 潜在市场分析： JPM深入分析了Doximity的潜在市场（TAM），总规模达185亿美元，其中美国制药营销占73亿美元，美国医疗系统营销和人员配置占69亿美元，美国远程医疗占43亿美元。 平台优势与增长： JPM认为Doximity是一个差异化的平台，受益于医疗营销向数字化的转变，处于不断增长的TAM和SAM中。 增长预测： 尽管公司预计2025年制药营销业务将因宏观逆风而放缓，但JPM认为其增长具有韧性，并预测2025年后市场增长将反弹，与eMarketer的估计一致。 管理式医疗、设施、医疗服务 McKesson Corporation (MCK) 资本结构： JPM对McKesson的资本结构、历史现金流趋势和现金使用情况进行了详细讨论。 强劲的现金流： McKesson在过去五个财年（FY21-FY25）部署了超过200亿美元的资本，其中股票回购占70%，资本支出占16%，收购占7%，股息占6%。 未来资本部署能力： 公司预计FY26将产生约46亿美元的自由现金流，拥有57亿美元的现金和90亿美元的未动用借款能力，为进一步的资本部署提供了坚实基础。公司目前处于净负债状态，FY25末总杠杆率为0.9倍。 股票回购与股息： McKesson指导FY26将进行约25亿美元的股票回购，较过去几年有所放缓，JPM认为这在近期发行债务和剥离Med-Surg业务后是审慎的。公司FY25将股息提高了约15%，但0.4%的股息收益率仍低于其同行（COR约0.8%，Cardinal约1.3%）。 中小型生物技术 Cytokinetics (CYTK) oHCM预测修订： JPM修订了对Cytokinetics用于梗阻性肥厚性心肌病（oHCM）药物aficamten的收入预测，并将其上市轨迹调整为更为渐进和稳定。 FDA沟通不确定性： 尽管管理层对FDA关于aficamten的REMS/风险缓解讨论有其解读，但具体细节需待潜在批准后（PDUFA日期为2025年12月26日）审查文件公开才能确定。管理层预期将获得差异化的标签和风险缓解方案。 上市轨迹调整原因： 调整基于以下因素：i) 管理层认为Camzyos（mavacamten）的上市节奏是oHCM药物上市的现实参考；ii) 心血管药物上市通常在商业化和采纳的非对称阶段之前经历数年的线性增长；iii) aficamten与Camzyos之间的竞争动态需要时间才能完全明朗。 HCM KOL电话会议要点： 报告还提及与一位领先的肥厚性心肌病（HCM）关键意见领袖就当前治疗格局和开发中药物（包括aficamten）的讨论要点。 J.P. Morgan医疗健康特许经营机构投资者投票名单 报告提醒客户，Extel机构投资者2025年全美股票研究调查将于6月2日至27日进行，并请求客户为J.P. Morgan、Elif Korkmaz本人以及为客户流程带来价值的医疗健康分析师投出5星票。报告还列出了JPM医疗健康高级分析师的名单。 即将举行的活动 报告列出了从2025年6月9日至8月12日期间JPM组织的各类公司营销电话会议、分析师访问和投资者路演活动，涵盖了管理式医疗、设施、医疗科技、生物技术和医疗设备等多个子行业。 J.P. Morgan全球医疗健康研究 报告提供了近期J.P. Morgan全球医疗健康研究报告的链接，包括对再生元、Doximity、McKesson、信达生物、Cytokinetics、Aspen等公司的分析，以及对墨西哥消费、欧盟医疗科技和欧洲制药行业的周度更新。 总结 本报告作为摩根大通美国医疗健康市场更新，提供了对当前市场环境的专业分析和对多个关键公司的深入洞察。报告核心观点在于，尽管宏观经济和政策不确定性（如“最惠国待遇”定价和专利周期）导致市场情绪谨慎，但JPM认为这些风险已被市场充分消化，行业估值处于历史低位，为投资者提供了具有吸引力的机会。 具体而言，报告通过数据和分析，详细阐述了再生元（REGN）在IL-33管线受挫后股价被低估的现状，并强调其核心资产和未来催化剂将支撑估值回升。Ascendis Pharma（ASND）在软骨发育不全症治疗方面展现出积极数据，被视为中小型生物技术领域的增长亮点。Doximity（DOCS）则凭借其在数字医疗营销领域的差异化平台和巨大的潜在市场，展现出长期增长潜力。McKesson（MCK）以其稳健的现金流管理和资本部署策略，为股东创造价值。而Cytokinetics（CYTK）的oHCM药物aficamten，其上市轨迹被预测为更为渐进，反映了市场竞争和监管环境的复杂性。 JPM的分析师团队通过提供高质量的研究和企业访问机会，旨在帮助投资者把握市场动态。报告不仅提供了具体的公司分析和数据支持，还明确了JPM在各细分领域的首选股票，并邀请客户参与机构投资者投票，以肯定其研究价值。整体而言，报告展现了JPM对美国医疗健康市场的专业、数据驱动的分析能力，旨在为机构客户提供前瞻性的投资指引。

中心思想 美国通用注射剂与生物仿制药市场增长强劲 截至5月30日当周，美国通用注射剂和生物仿制药市场销售额同比增长加速至11%，其中通用注射剂增长9%，生物仿制药增长14%，均受益于有利的同期比较基数。费森尤斯卡比（Kabi）的美国药物组合销售额增长显著加速至约13%，显示出其在市场中的积极表现。 费森尤斯卡比生物仿制药业务表现突出 费森尤斯卡比的生物仿制药销售额在当周实现285%的同比高速增长，主要由Tyenne驱动。Tyenne已成为Kabi生物仿制药销售的主要贡献者，并预计在2025年和2026年继续引领增长，其强劲表现是Kabi实现中期利润目标的关键。 主要内容 美国通用注射剂和生物仿制药市场概览 市场整体增长加速 截至5月30日当周，美国通用注射剂和生物仿制药整体市场销售额同比增长加速至11%，高于前一周的5%。具体来看，通用注射剂销售额增长9%（前一周为3.5%），生物仿制药销售额增长14%（前一周为7%），两者均得益于较为宽松的同期比较基数。 季度表现与未来展望 截至5月30日的本季度迄今（QTD）数据，美国通用注射剂销售额增长5%，略高于2025年第一季度的4%。然而，生物仿制药市场增长放缓至7%，低于2025年第一季度的10.5%。展望6月，市场比较基数预计将略微严峻，同比增长率可能从5月的3%上升至8%。 费森尤斯卡比（Fresenius Kabi）业绩分析 注射剂与生物仿制药销售表现 费森尤斯卡比的通用注射剂销售额在截至5月30日当周同比增长2%，扭转了前一周-4%的跌势，主要得益于更有利的比较基数。本季度迄今，Kabi的通用注射剂销售额下降2%，相较于2025年第一季度8%的跌幅有所改善。生物仿制药销售额在当周实现285%的同比高速增长，较前一周的158%进一步加速，主要由Tyenne推动。尽管Otulfi周环比下降26%，但考虑到其在美国上市初期，周度趋势存在波动性。本季度迄今，Kabi的生物仿制药销售额增长161%，但相较于2025年第一季度的276%和2024年第四季度的294%有所放缓。巴克莱预计Kabi生物制药业务在2025年第二季度将实现32.5%的增长，与IQVIA数据趋势一致。 整体药物组合及关键产品贡献 截至5月30日当周，Kabi的美国整体药物组合销售额同比增长加速至约13%（前一周为5%），主要得益于较为宽松的同期比较基数。销量增长保持强劲，达到22%，与前一周基本持平，而定价/组合下降幅度收窄至-8%（前一周为-14%）。本季度迄今，整体药物组合销售额增长6%（2025年第一季度为2%，2024年第四季度为-6%），主要由通用注射剂销售额跌幅收窄和非注射剂业务持续强劲驱动。Tyenne和Stimufend以及麻醉药Propofol（Diprivan）是Kabi的关键增长驱动因素。Tyenne的销售额持续快速增长，在本季度迄今占Kabi生物仿制药销售额的约47%（2025年第一季度为40%，2024年第四季度为21%），占Kabi美国总药物销售额的约3.4%。管理层预计Tyenne将是2025年和2026年最大的增长贡献者，2025年90%的收入已签订合同。巴克莱预计Tyenne在2024年至2027年间的复合年增长率（CAGR）将达到48%。 市场参与者销售与量价趋势 主要厂商通用注射剂市场表现 报告通过图表展示了包括费森尤斯卡比、Hikma和辉瑞在内的主要市场参与者在美国通用注射剂市场的销售额和销量增长趋势。数据显示，各公司在不同时期表现出波动性，但整体市场在5月30日当周呈现出积极的增长态势。费森尤斯卡比的通用注射剂销售额在当周实现正增长，显示出从前期下滑中的复苏。 主要厂商生物仿制药市场表现 报告还分析了安进、辉瑞、费森尤斯卡比、山德士和梯瓦等主要厂商在美国生物仿制药市场的销售额和销量增长。费森尤斯卡比的生物仿制药销售额增长尤为突出，主要得益于Tyenne的强劲表现。其他厂商的生物仿制药业务也呈现出不同的增长轨迹，反映了市场竞争和产品上市策略的影响。 费森尤斯卡比产品组合分析 增长贡献产品与滞后产品 报告详细列出了费森尤斯卡比注射剂产品组合中对增长贡献最大的前十大产品和表现滞后的后十大产品。其中，Tyenne、Diprivan（异丙酚）和Acetaminophen（对乙酰氨基酚）是当周增长贡献最大的产品。Tyenne的增长率高达793.8%，Diprivan为1117.2%，Acetaminophen为91.1%。相比之下，Ketorolac Tromethamine（酮咯酸氨丁三醇）和Sodium Bicarbonate（碳酸氢钠）等产品则表现不佳，对整体增长产生负面影响。 数据回溯与验证 报告对周度销售数据（汇总）与IQVIA SMART-US版提供的月度标准综合数据进行了关联性分析，并与费森尤斯SE报告的Kabi美国部门季度有机收入增长进行了回溯测试。结果表明，周度数据提供了销售趋势的方向性洞察，而月度数据与费森尤斯SE历史报告的增长具有更好的相关性，验证了数据的可靠性。 总结 本报告分析显示，截至2025年5月30日当周，美国通用注射剂和生物仿制药市场整体呈现强劲增长态势，销售额同比增长11%。费森尤斯卡比的美国药物组合销售额增长加速至13%，其中生物仿制药业务表现尤为突出，得益于Tyenne的显著贡献，其销售额同比增长285%。尽管生物仿制药的季度增长有所放缓，但Tyenne的持续强劲表现和管理层对其未来增长的信心，使其成为Kabi实现中期利润目标的关键驱动力。报告还通过详细数据和图表分析了主要市场参与者的表现以及Kabi产品组合中各产品的贡献，并对数据进行了回溯验证，强调了生物制药业务对费森尤斯SE整体业绩的重要性。

　　行业观点： 　　周度回顾。上周（6月3日-6月6日）医药生物板块收涨1.13%，跑输Wind全A（1.61%），板块情绪整体回落。从板块来看，原料药（2.89%）、血液制品（2.89%）和体外诊断（2%）涨幅居前。从个股来看，易明医药（33.1%）、万邦德（32.6%）和昂利康（30.3%）涨幅居前，*ST龙津（-36.3%）、华森制药（-12.4%）和迈普医学（-9.3%）跌幅居前。 　　创新药出海热度持续上升。本周创新药方向不断有出海消息，以百时美施贵宝与BioNTech达成90亿美元总包共同开发PD-L1/VEGF双抗BNT327尤为引人关注。自康方依沃西单抗头对头在PFS战胜K药后，海外MNC持续下注PD-L1/VEGF双抗方向，国内创新药企业不断传出双抗方向大额BD。在刚刚结束的ASCO会议上，双抗、ADC领域国产创新药都有较多进展，新机制、新靶点层出不穷，早期临床呈现差异化布局。我们认为国内创新药管线全球竞争力持续提升，长线看好创新药出海方向。 　　本轮新冠过峰。6月5日，中国疾控中心发布5月全国新型冠状病毒感染情况，本轮新冠自四月以来感染持续增加，流感样病例新冠阳性率在5月底达到23.8%，高于2024年全年水平，现已开始小幅回落。本轮新冠主要流行株为NB.1.8.1（XDV变异株第六代亚分支），未见明显毒力变化。参考历史数据，仍需一到两月回落至较低水平。 　　风险提示：地缘冲突加剧风险；业务落地不及预期；行业竞争加剧风险；并购重组存在不确定性；药品研发不确定性风险。

　　投资要点： 　　事件：6月2日，陶氏宣布退出合资企业DowAksa，将其50%的股份出售给其合资伙伴——全球最大的丙烯酸纤维生产商Aksa Akrilik Kimya Sanayii A.S，此次资产出售预计将获得1.25亿美元净收益（已扣除债务），按此计算该交易的企业价值约为2025年预估经营性EBITDA的10倍。DowAksa是2012年由陶氏化学与土耳其阿克萨公司（AKSA）共同组建的合资企业。AKSA作为全球领先的腈纶纤维生产商，自1971年开始生产腈纶纱线，并于2009年实现碳纤维商业化生产。合资公司专注于碳纤维及其下游应用产品的研发与制造。 　　碳纤维行业结构性矛盾促使行业整合加速。一方面，近年全球碳纤维产能持续扩张，2024年全球碳纤维运行产能总量达到30.9万吨，预计2025年增幅达9.23%，但行业整体产能利用率不足70%，大丝束碳纤维市场竞争尤为激烈。另一方面，区域发展呈现分化态势，美国预计将占据全球风电碳纤维市场40%的份额，而中国厂商加速扩产。据百川盈孚数据，截至2024年底，国内碳纤维年产能达13.55万吨，新增产能1.53万吨，产能增速为12.73%近期，除了陶氏退出碳纤维市场，5月5日德国西格里碳素也宣布关闭葡萄牙工厂（据欧洲复合材料工业协会（EuCIA）统计，欧洲碳纤维产能占比已从2015年的35%降至2024年的不足15%），或说明行业整合正在加速。 　　2024年碳纤维需求回暖，国产大飞机、低空经济等有望继续贡献需求增量。碳纤维根据纤维内丝束的数量分类主要可分为大丝束（≥48K）、小丝束（1~40K）。大丝束碳纤维应用于风电、能源、建筑、交通、纺织等工业领域，小丝束碳纤维一般应用在航空航天、体育休闲领域。前几年风电市场对碳纤维的需求疲软，2024年由疲转强，实现了120%的高速增长；航空航天军工市场迅速回暖，并体现出20%强劲的增长。全球碳纤维应用数量需求来看，2024年风电叶片、体育休闲和航空航天需求量占比分别达28.2%、18.3%、16.9%碳纤维在航空领域被广泛应用于飞机的机身/机翼结构、连接件和细部构件，目前碳纤维复合材料在波音787和空客A350中的用量占比已经达到50%以上，在我国国产客机C919的占比则约为12%。随着低空经济（如eVTOL电动垂直起降飞行器、物流无人机）的爆发，碳纤维的需求又被进一步提振。今年5月，吉林化纤发布涨价通知，公司旗下的湿法3K碳纤维，即日起各牌号产品每吨上调10000元。eVTOL飞行器作为低空经济的核心产品，其碳纤维复合材料使用量占比达75%以上。单台eVTOL飞行器对碳纤维的需求量在100公斤~400公斤之间。 　　我国碳纤维企业分攻三大赛道，规模扩张下加快技术攻关。航空航天军工应用方面，国内以光威复材、中简科技、太钢钢科为代表，以及中复神鹰和江苏恒神部分产能；中简科技自主研发并生产的国产ZT7系列（高于T700级）和ZT9系列碳纤维产品打破了发达国家对宇航级碳纤维的技术装备封锁，已稳定批量应用于我国航空航天领域，近期公告拟建2000吨/年高性能碳纤维及配套产品项目；国产碳纤维已在国产民航大飞机供应商体系中初露头角，光威复材、中复神鹰、长盛科技皆参与中国商飞C919国产碳纤维的验证。高性能工业应用方面，以中复神鹰、江苏恒神、长盛科技为代表；中复神鹰2024年持续开发了M55JM60J级等高性能高模碳纤维，对标世界一流企业，实现碳纤维产品全覆盖，在高强高模碳纤维产品族上，完成全球首款可工程化M50X级碳纤维产品开发，填补市场空白。低成本工业应用方面，以吉林化纤、上海石化等企业为代表，吉林化纤集团2024年正式发布“干喷湿法”T800碳纤维产品。 　　投资建议：碳纤维行业整体仍存在结构性矛盾，高端军用工用领域仍由日本东丽等企业占据技术高地。行业整合加速趋势下，我们认为更高壁垒的技术优势和更敏捷的市场响应能力仍是企业发展战略关键。建议关注具有规模和技术优势的龙头企业：光威复材、中复神鹰、中简科技、吉林化纤等。 　　风险提示：碳纤维下游需求不及预期；碳纤维产能投建超预期；海外技术封锁或反倾销政策。

　　投资要点 　　天然气、盐酸等涨幅居前，己二酸、煤焦油等跌幅较大本周涨幅较大的产品：天然气（NYMEX天然气（期货），14.76%），盐酸（华东合成酸，9.39%），合成氨（河北金源，5.24%），硫酸（杭州颜料化工厂105%，4.23%），甲醇（华东地区，2.98%），煤焦油（江苏工厂，2.82%），尿素（河南心连心（小颗粒），2.16%），软泡聚醚（华东散水，1.03%），赖氨酸（河北地区70%，0.95%），国内柴油（上海中石化0#，0.72%）。 　　本周跌幅较大的产品：合成氨（安徽昊源，-8.47%），己二酸（华东，-7.53%），煤焦油（山西市场，-5.99%），丙酮（华东地区高端，-5.97%），甲基环硅氧烷（DMC华东，-5.83%），对硝基氯化苯（安徽地区，-5.66%），氯化铵（农湿）（华东地区，-5.00%），苯乙烯（华东地区，-4.43%），丁二烯（东南亚CFR，-4.09%），液化气（长岭炼化，-3.98%）。 　　本周观点：国际油价震荡企稳，建议关注进口替代、纯内需、高股息等方向 　　中美关税问题缓和，国际油价震荡企稳中。截至6月6日收盘，WTI原油价格为64.58美元/桶，较上周上涨6.23%；布伦特原油价格为66.47美元/桶，较上周上涨4.02%。预计2025年国际油价中枢值将维持在70美金。鉴于当前国际局势不确定性和对油价企稳的预期，我们看好具有高股息特征的中国石化、中国石油、中国海油。 　　化工产品价格方面，本周部分产品有所反弹，其中本周上涨较多的有：天然气上涨14.76%，盐酸上涨9.39%，合成氨上涨5.24%，硫酸上涨4.23%等，但仍有不少产品价格下跌，其中己二酸下跌7.53%，煤焦油下跌5.99%，丙酮下跌5.97%，甲基环硅氧烷下跌5.83%。从化工行业年报业绩表现来看，行业整体仍处于弱势，各细分子行业业绩涨跌不一。主要原因是受行业过去两年产能扩张进入新一轮产能周期以及需求偏弱影响，但也有部分子行业表现超预期，例如轮胎行业、润滑油行业、涂料行业等。除了建议继续关注业绩有望持续超预期的轮胎等行业之外，建议重视进口替代、纯内需、高股息资产等方向的投资机会。具体建议如下：首先是轮胎行业受益于全球化布局和丰富的关税斗争经验，抗压表现明显好于预期（东南亚暂停对等关税，墨西哥、摩洛哥等关税豁免），建议关注森麒麟、赛轮轮胎等；第二，国际贸易存在不确定性的背景下，国产加速进口替代。我们认为存在加速进口替代的化工品有润滑油添加剂（瑞丰新材）、成核剂（呈和科技）、间位芳纶（泰和新材）、特殊涂料（松井股份）等；第三，内循环将被赋予更多增长责任和期待。我国氮肥、磷肥、复合肥能够实现自给自足，基本不受关税影响。此外，全球煤化工产业链集中于我国，同样受关税影响小。因此建议关注化学肥料（华鲁恒升、新洋丰、云天化、亚钾国际）、煤化工（宝丰能源、华鲁恒升）等板块及标的。最后，在国际油价逐步企稳的背景下，我们继续看好具有最高资产质量和高股息率特征的三桶油。此外，化工行业中云天化、兴发集团、龙佰集团等细分子领域龙头企业也有5%左右股息率，在红利资产中具有较强吸引力。 　　风险提示 　　下游需求不及预期；原料价格或大幅波动；环保政策大幅变动；推荐关注标的业绩不及预期。

　　本周行业观点：2025年印度钾肥大合同价敲定349美元/吨，或提振钾肥景气 　　据百川盈孚数据，6月4日，白俄罗斯与印度IPL以349美元/吨的价格达成交易，发货至2025年12月份，货量为65万吨（相较2024年印度大合同价279美元/吨CFR高出70美元/吨，相较2024年中国钾肥进口大合同价273美元/吨CFR高出76美元/吨）。价格端，截至6月5日，国产60％钾自提参考2800-2830元/吨，市场到站参考2950-3030元/吨，57%粉自提参考2400-2450元/吨，市场到站参考2800元/吨左右。进口钾方面，62%白钾参考3150-3220元/吨左右，60%老挝粉参考3020元/吨左右，60%白俄颗粒钾参考3180元/吨左右；边贸口岸62%白钾参考2950元/吨左右。供应端，本周国内氯化钾减量生产、库存低位，现货流通有限；国产60%钾主工厂直供，市场现货偏紧，57%粉按需自提、陆续出货。进口钾方面，截至5月30日，港口库存合计206.2万吨（含其他港口及保税区），港存低位徘徊；班列货源少量抵达且陆续消耗当中；边贸新单签323美元/吨，预计下旬到货，目前现货流通一般。整体来看，氯化钾市场供应有限，现货流通偏紧，场内贸易商随行就市、出货缓慢。需求端，本周氯化钾需求偏弱观望，采购刚需谨慎补仓。当前国内钾肥库存低位、下游刚需采买，同时2025年印度钾肥大合同价敲定349美元/吨（较2024年高出70美元/吨CFR），有望进一步提振钾肥景气。推荐标的：盐湖股份、亚钾国际；受益标的：藏格矿业、东方铁塔。 　　本周行业新闻 　　据中国化工报消息，6月6日上午，中国平煤神马集团10万吨/年艾斯安装置投产暨20万吨/年艾斯安项目启动仪式在尼龙科技公司举行，标志着我国尼龙66关键原材料己二腈长期被国外化工巨头“卡脖子”的局面实现重大突破，为后期重构我国尼龙产业“大棋局”先行一步。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：【化工龙头白马】万华化学、华鲁恒升、恒力石化、荣盛石化、赛轮轮胎、扬农化工、新和成、龙佰集团、盐湖股份等；【氟化工】金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技等；【铬盐】振华股份；【化纤行业】新凤鸣、桐昆股份、华峰化学等；【农化&磷化工】兴发集团、利民股份、云图控股、亚钾国际、和邦生物等；【硅】合盛硅业、硅宝科技；【纯碱&氯碱】博源化工、三友化工等；【其他】黑猫股份、苏博特、江苏索普等。【新材料】OLED：瑞联新材、莱特光电、奥来德、万润股份、濮阳惠成；胶膜：洁美科技、东材科技、长阳科技；其他：阿科力、松井股份、利安隆、安利股份等。受益标的：【化工龙头白马】卫星化学等；【化纤行业】聚合顺、恒逸石化等；【氟化工】东岳集团等；【农化&磷化工】云天化、川恒股份、苏利股份、湖北宜化等；【硅】新安股份；【新材料】国瓷材料、圣泉集团、蓝晓科技等。【其他】卓越新能、万凯新材、华谊集团等。 　　风险提示：油价大幅波动；下游需求疲软；宏观经济下行

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年6月6日，医药板块涨跌幅-0.17%，跑输沪深300指数0.08pct，涨跌幅居申万31个子行业第17名。各医药子行业中，血液制品(+1.69%)、医药流通（-0.19%)、体外诊断（-0.37%）表现居前，疫苗（-2.62%)、线下药店(-2.30%)、医疗研发外包（-1.21%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为海辰药业(+20.00%)、新诺威(+20.00%)、迈威生物(+17.67%)；跌幅榜前3位为河化股份（-9.95%）、迈普医学(-9.29%)、万泰生物（-7.50%)。 　　行业要闻： 　　近日，拜耳宣布，其口服雄激素受体抑制剂Nubeqa（darolutamide）获得美国FDA批准，用于治疗转移性去势敏感性前列腺癌（mCSPC）成人患者，该药为首个获批用于该适应症的雄激素受体抑制剂。此次批准主要基于3期ARANOTE关键试验的积极数据。结果显示，Nubeqa联合ADT将影像学进展或死亡风险显著降低46%（HR=0.54；95%CI：0.41–0.71；p<0.0001），相较于安慰剂联合ADT组具有统计学显著优势。 　　（来源：拜耳，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　诺泰生物（688076）：公司发布公告，公司与诺唯赞签署战略合作协议并设立一家合资公司（公司持股比例为51%，诺唯赞持股比例为49%），从而共同推进双方在合成生物学领域的技术进步和项目合作。 　　福元医药（601089）：公司发布公告，子公司福元药业收到了国家药监局颁发的盐酸溴己新口服溶液《药品注册证书》，本次获得《药品注册证书》视同通过一致性评价。 　　白云山（600332）：公司发布公告，分公司白云山制药总厂收到国家药监局核准签发关于他达拉非片的《药品注册证书》，经审查，本品符合药品注册的有关要求，批准注册。 　　鲁抗医药（600789）：公司发布公告，子公司赛特公司收到国家药监局颁发的关于西咪替丁注射液《药品补充申请批准通知书》，经审查，本品通过仿制药质量和疗效一致性评价。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　本周（20250602-20250608）外盘HVO/SAF价格环比上涨。本周四，外盘SAF到岸价报1884.5美元/吨，环比上周上涨4.87%；外盘HVO离岸价报1960.75元/吨，环比上周上涨3.46%。欧洲Ucome离岸价报1209.71欧元/吨，环比上周四下跌0.52%，涨跌幅度为-6.30欧元/吨；中国Ucome离岸价报1105.00美元/吨，环比上周下跌0.45%，涨跌幅度为-5.00美元/吨；东南亚生物柴油离岸价报1067.00美元/吨，环比上周下跌0.37%，涨跌幅度为-4.00元/吨。从国内价差端来看，若考虑一个月地沟油库存，本周四，国内出口欧洲生物柴油价差达2539元/吨，周度环比变动幅度为+163元/吨。 　　本周（20250602-20250608）国内潲水油与地沟油价格重心上移。本周四，国内潲水油平均报价为6640元/吨，较上周环比变化幅度为+100元/吨；地沟油平均报价为6180元/吨，较上周环比变化幅度为+30元/吨。端午假期归来，UCO市场的订单脉络相对清晰，欧洲、美国、东南亚方向出口预期保持稳健，国内HVO/SAF工厂采购强度延续。 　　行业新闻：（1）预期5月国内HVO/SAF出口量上升：近期外盘HVO/SAF价格重心上移，尤其SAF价格大幅跳升，这可能对中国HVO/SAF产品出口议价形成支撑。金联创预计，五月份中国HVO&SAF出口量上升幅度较大，连云港HVO/SAF工厂在月初完成首笔1.34万吨出口外，5月末段又有两船SAF货物装船发运，共计接近4万吨水平，同时获悉濮阳HVO/SAF工厂五月发运数量约6000吨，张家港HVO/SAF工厂发货至少2.6万吨，此外，山东日照HVO/SAF工厂预计也将有大宗HVO货物交付。（2）国泰航空与中石化达成SAF采购协议：据《中国民航报》报道，6月4日，国泰航空与中国石油化工股份有限公司（中石化）签订协议，为国泰航空于香港国际机场出发的部分航班加注由中石化生产并与传统航空燃油混合的SAF，标志着国产SAF在全球供应链跨出新一步。国泰航空方面表示，这不仅仅是一次燃油加注，更是对国产SAF上下游产业链的积极拓展，希望通过此次与中石化合作，支持更多国产SAF的应用，减少对化石燃料的依赖。 　　投资建议：重视生物航煤、生物船用燃料带来的全球生物柴油市场新增量，叠加原材料出口增值税退税取消落地，生物柴油企业有望迎来需求增长、原材料供应增多的双向推动，建议关注国内拥有较大生物柴油或原材料产能的上市公司：卓越新能、嘉澳环保、山高环能、海新能科、朗坤环境。 　　风险提示：产能释放不及预期，政策推行力度不及预期，贸易政策变动风险。

中心思想 创新药与Pharma的投资机遇 本报告核心观点在于持续看好创新药领域，并加大对“仿转创”Pharma的推荐力度。创新药市场景气度高，具备价值重估潜力，尤其关注那些创新管线逐步兑现、业绩进入放量期的Biopharma/Biotech公司，以及盈利增速拐点逐渐体现的CXO企业。 BD催化下的出海逻辑稳健 近期频繁落地的BD（Business Development）交易持续催化创新药行情，验证了跨国药企对中国优质创新药资产的强劲需求，且这种需求远超对地缘政治风险的担忧。这表明中国创新药出海逻辑稳健，有望持续推动板块表现。 主要内容 持续看好创新药，同时建议关注Pharma 投资策略与重点推荐 报告持续看好创新药，并建议关注Pharma板块。具体投资策略包括： 仿转创Pharma的价值重估： 持续看好价值有望迎来重估的仿制药转型创新药企业，如恒瑞医药、翰森制药、科伦药业、华东医药、石药集团。 Biopharma/Biotech的业绩放量： 持续看好创新管线逐步兑现、业绩进入放量期的Biopharma/Biotech公司，如科伦博泰生物、信达生物、艾力斯、贝达药业。 CXO的盈利增速拐点： 看好盈利增速拐点逐渐体现的CXO（医药研发生产外包）企业，如药明生物、药明康德、药明合联。 重点公司盈利预测与估值分析 报告提供了建议关注标的的盈利预测估值表（截至2025年6月6日收盘价），部分关键数据如下： 恒瑞医药 (600276.SH)： 2025E每股收益1.10元，归母净利润增速11%，2025E市盈率49倍。 科伦药业 (002422.SZ)： 2025E每股收益1.91元，归母净利润增速4%，2025E市盈率20倍。 华东医药 (000963.SZ)： 2025E每股收益2.25元，归母净利润增速13%，2025E市盈率19倍。 艾力斯 (688578.SH)： 2025E每股收益3.93元，归母净利润增速24%，2025E市盈率24倍。 贝达药业 (300558.SZ)： 2025E每股收益1.70元，归母净利润增速77%，2025E市盈率37倍。 药明康德 (603259.SH)： 2025E每股收益3.93元，归母净利润增速20%，2025E市盈率16倍。 翰森制药 (3692.HK)： 2025E每股收益0.74元，归母净利润增速1%，2025E市盈率34倍。 石药集团 (1093.HK)： 2025E每股收益0.63元，归母净利润增速67%，2025E市盈率13倍。 信达生物 (1801.HK)： 2025E每股收益0.27元，归母净利润增速显著，2025E市盈率251倍。 药明生物 (2269.HK)： 2025E每股收益0.98元，归母净利润增速20%，2025E市盈率23倍。 药明合联 (2268.HK)： 2025E每股收益1.24元，归母净利润增速40%，2025E市盈率31倍。 创新药出海逻辑与BD催化 近期BD催化不断，创新药出海逻辑稳健。 翰森制药与再生元合作： 翰森制药于6月2日公告与再生元订立许可协议，授予再生元HS-20094（GLP-1/GIP）的海外独占许可，翰森制药将获得8000万美元首付款，最高19.3亿美元里程碑付款以及双位数销售分成。 智翔金泰与Cullinan Therapeutics合作： 智翔金泰于6月4日公告与Cullinan Therapeutics签署授权协议，授予其GR1803注射液（BCMA/CD3双抗）大中华区域以外权益，智翔金泰将获得2000万美元首付款，最高2.92亿美元的开发和注册里程碑付款，最高4亿美元的基于净销售额的里程碑付款，以及最高中双位数的销售分成。 这些频繁落地的BD交易验证了跨国药企对中国优质创新药资产的需求远大于对地缘风险的担忧，创新药出海逻辑稳健，有望继续催化创新药行情。 2025年6月第一周A股医药板块表现与大盘相当 A股医药板块整体表现 2025年6月第一周（2025/6/3-2025/6/6），上证综指上涨1.1%，SW医药生物板块也上涨1.1%，涨跌幅在申万一级行业中排名第16位，表现与大盘相当。 细分板块与个股表现 表现较好的细分板块： 化学原料药(+2.9%)、化学制剂(+1.4%)、医药商业(+1.1%)。 个股涨幅前三： 易明医药(+33.1%)、万邦德(+32.6%)、昂利康(+30.3%)。 个股跌幅前三： 华森制药(-12.4%)、迈普医学(-9.3%)、海翔药业（-7.3%）。 截至2025年6月6日，医药板块相对于全部A股的溢价水平目前处于正常水平，当前相对溢价率86.84%。 2025年6月第一周港股医药板块表现优于大盘，美股医药板块表现与大盘相当 港股医药板块表现 2025年6月第一周（2025/6/2-2025/6/6），港股恒生医疗保健指数上涨4.1%，港股生物科技指数上涨5.3%，同期恒生指数上涨2.2%，港股医药板块表现优于大盘。 个股涨幅前三： 君圣泰医药-B(+24%)，再鼎医药(+23%)，信达生物(+18%)。 个股跌幅前三： 美中嘉和(-15%)，德琪医药-B(-13%)，加科思-B(-12%)。 美股医药板块表现 同期美股标普医疗保健精选行业指数上涨1.3%，与标普500指数上涨1.5%的表现相当。 标普500医疗保健成分股涨幅前三： IQVIA(+9%)，查尔斯河(CHARLES RIVER)(+7%)，WEST PHARMACEUTICAL SERVICES (+7%)。 跌幅前三： KENVUE(-9%)，INSULET(-4%)，波士顿科学(BOSTON SCIENTIFIC)(-3%)。 风险提示 报告提示了以下风险：医保控费加剧风险、政策推进不达预期风险、估值波动风险、市场波动风险。 总结 本报告对2025年6月第一周的医药行业市场表现进行了专业分析，并提出了持续推荐创新药和加大对Pharma关注的投资策略。核心观点在于中国创新药出海逻辑稳健，近期频繁的BD交易是重要催化剂。A股医药板块本周表现与大盘持平，而港股医药板块表现优于大盘，美股医药板块则与大盘相当。报告详细列举了重点推荐公司及其盈利预测，并提示了医保控费、政策推进、估值和市场波动等潜在风险。