医药行业观点 　　1.AI+医药趋势正逐步形成 　　AI正逐步重塑新药的研发模式，传统的新药研发是一项依赖研发者经验、长周期、高投入的复杂的工程，随着AI技术的融入，新药研发的组织模式正逐步改变，在分析复杂生物系统、识别疾病生物标志物和潜在靶点、模拟药物与靶点的相互作用、预测候选药物的安全性与有效性，以及临床试验管理等多个环节中，AI展现出巨大的应用价值。虽然基于AI+新药研发仍在持续验证阶段，尤其需要临床数据和真实世界疗效数据的持续验证，但在前端的药物筛选，AI带来的效率提升、成本的节省，研发周期缩短是传统研发方式难以实现的。全球创新药企已经先行起步，2024年9月24日，AI制药公司Generate:Biomedicines宣布了与诺华的合作消息，交易金额高达10亿美元。近期包括国产DeepSeek等国产大模型的发布，AI研发成本降降低，加速国内医药产业拥抱AI新技术。 　　2.Illumina被列入商务部不可靠实体清单，基因测序产业链国产化加速 　　2月4日，中国商务部将illumina(因美纳）列入不可靠实体清单，目前执行具体的限制措施并不明确，但对于下游合作用户，供应链的稳定必然会谨慎考虑。根据illumina披露的2024年Q4报告，2024年大中华地区的销售为3.07亿美元，加上其他与中国的合作服务商，仪器+试剂的市场份额预计仍为第一，凭借在NGS的领先，illumina的全球市场份额也达到了50%的份额。Illumina列入不可靠实体清单之后，国产测序仪的国产替代将加速，实际上高、中、低通量的测序仪，国产测序仪已在技术上全面赶上进口水平，2025年1~2月，国家药监局也先后审批了赛陆医疗与圣湘生物的测序仪。华大智造与赛陆医疗已推出置换方案，预计自2025年开始，中国测序仪市场的国产化进程将大幅加快。 　　3.降糖减重大市场，NASH创新频出，关注中国企业的海外授权 　　诺和诺德和礼来发布2024年数据，其中诺和诺德的核心主力产品司美格鲁肽（Ozempic+Rybelsus+Wegovy）合计销售2018.49亿丹麦克朗，约合279.42亿美元，2025年预计销售额将超过K药成为全球药王，而礼来的年替尔帕肽降糖版（Mounjaro）增长销售额115.4亿美元，同比增长124%，减重版Zepbound销售额49.26亿美元，虽然和司美格鲁肽相比，替尔泊肽的销售规模不及，但凭借更佳的减重效果，减重版的替尔泊肽正快速追赶。面向降糖和减重两个重点市场，GLP-1的全球市场价值已充分显现。肥胖和NASH均是代谢疾病，也是糖脂代谢异常引起的相关疾病，同时，NASH的其他治疗靶点及新药也展现出治疗潜力，2025年1月，AkeroTherapeutics发布其NASH新药Efruxifermin的临床2b期研究数据，接受50mgEFX治疗的患者（n=46）中有39%实现了肝纤维化逆转且未出现MASH恶化，而安慰剂组（n=47）的这一比例为15%（p=0.009）。对比GLP-1针对F1-F3期NASH患者，Efruxifermin主要是针对代偿期肝纤维化（F4，Child-PughA）患者，并已初步展示出逆转纤维化的效果。中国创新药企业也积极参与到减重和NASH领域的研发当中，差异化的研发思路，为全球合作创造更多可能。 　　4.2025年创新药对外授权迎来开门红，中国创新药的授权价值被持续验证 　　2025年的1月，创新对外授权出海迎来开门红，并且合作的领域也从肿瘤等热门方向延伸至自免等新方向，2025年1月10日，康诺亚宣布，就潜在同类最优的靶向CD38人源化单克隆抗体CM313与TimberlyneTherapeutics,Inc.达成独家授权许可协议。同期，和铂医药和科伦博泰宣布将一款靶向胸腺基质淋巴细胞生成素（TSLP）的单抗HBM9378授权给了新成立的海外公司WindwardBio。和正医药与上海药物所共同宣布与强生签订全球许可协议，开发潜在最佳的BTK降解剂。虽然全球创新药医药并购交易在下降，但中国医药创新药的并购却持续活跃，对外授权数量保持持续增长，一方面中国创新药研发持续迭代，持续高效补充研发梯队，为对外授权提供持续的种子。另一方面，海外MNC并购更趋精明谨慎，但也面临中国创新药加入全球竞争的大环境，对中国创新药的项目保持持续的关注。目前与中国企业合作的项目以临床早期品种为主，随着合作临床试验的推进，中国创新药的质量将得到进一步验证。根据EvaluatePharma的最新报告显示，在整个行业的临床管线中，至少有五分之一的项目有中国公司参与，ADC、双抗、CAR-T等领域中国创新药企业参与比例甚至超过了一半，2025年仍将是中国创新药在全球授权交易中大放异彩的一年。 　　5.海外流感严重，国内可能会再度回升 　　美国流感的阳性率持续升高，目前ILI值已经创5年新高，日本多地市也发布流感红色预警。国内因为学生放假和春节假期，国内流感阳性率有显著波动，但随着近期陆续返工和南北气温的降低，不排除流感会形成新的感染高峰。对比2023~2024年流感季，2024~2025年流感季，10~11月流感的阳性率较低，12月才开始爬升，2024年Q4国内整体感染人群数量远低于2023年。英诺特等发布2024年业绩预告，Q4业绩同比下滑，感染人群减少依然有影响，但从全年来看，收入和利润保持增长，依靠送检率的支撑，呼吸道感染检测市场的增长方向不变。呼吸道检测的C端市场目前仍处于培育阶段，对抗原快检，2023年基数低，2024年Q4有望保持增长，对于核酸上门检测，和互联网平台传播效率有关，2024年呼吸道检测的检测热度下降，新客户的消费习惯培养需要更长时间的沉淀。药物治疗方面，热点事件催化，互联网平台对专业知识的传播，流感新药能够以更快的速度触及消费者。国产的流感新药预计2025年起陆续获批上市，差异化的靶点设计有望带来抗耐药性的优势。 　　6.丙类目录年内有望出台，商保拓宽创新药的价值天花板 　　自2024年Q4以来，医保与商保协同加速，国家医保部门在数据、结算、支付等持续给与商保协同赋能。丙类药品目录是构建多层次医疗保障体系和创新药多元支付机制的重要尝试。根据医保局规划，丙类目录作为基本医保药品目录的有效补充，主要聚焦创新程度很高、临床价值巨大、患者获益显著，但因超出“保基本”定位暂时无法纳入基本医保目录的药品。二是使用范围上，国家医保局将采取多种激励措施，积极引导支持商业健康保险将丙类目录药品纳入保障范围。三是工作安排上，丙类目录与每年的基本医保药品目录调整同步开展，计划于2025年年内发布第一版。工作程序拟参照医保目录调整程序，但会发挥好市场主体的决定性作用，保险公司充分参与。丙类目录的商保结算价格由国家医保局组织保险公司与医药企业协商确定，探索更严格的价格保密措施。四是支持落地应用上，国家医保局将探索优化调整支付管理政策，对于丙类目录药品可不计入参保人自费率指标和集采中选可替代品种监测范围，符合条件的病例可不纳入按病种付费范围，实行按项目付费。在目前多地惠民保推进试点中，CAR-T等价格较高的治疗项目已纳入报销，但整体支付占仍比较低，是因为目前惠民保等商保发展仍不足，尚未形成足够强的保障范围和支付能力。丙类目录的制定及其他协同发展措施有望加速商保形成足够的创新药支付能力。 　　医药推选及选股推荐思路 　　新版医保目录落地执行、医保预付金制度推进、协同商保发展，医保对医药产业的新增量逐步展现，政策预期逐步转向正面，创新药出海进入收获期，维持医药行业“推荐”的评级，具体的推选方向和选股思路如下： 　　1）关注最新临床数据发布和潜在BD，技术平台价值凸显，推荐【康希诺】，【益方生物】，关注【科济药业-B】、【和铂医药-B】。 　　2）减重和NASH领域差异化布局和对外合作出海，推荐【众生药业】，关注【联邦制药】、【歌礼制药-B】、【来凯医药-B】、【甘李药业】、【博瑞医药】。 　　3）AI应用提升新药研发效率，降低医疗成本，关注【金域医学】、【润达医疗】、【晶泰控股-P】、【泓博医药】。 　　4）测序仪及配套试剂国产化加速，关注【华大智造】，AI应用与测序相结合，关注【华大基因】。 　　4）原料药库存周期变化，2025年盈利好转的品种，关注【健友股份】、【海普瑞】，专利期高峰到来及出海增量，关注【华海药业】。 　　5）医保目录执行落地，目录品种的放量，推荐【上海谊众】和【信立泰】、建议关注【海思科】、【云顶新耀-B】、【艾力斯】。 　　6）外延拓展，提高资产收益率，关注【康为世纪】、【热景生物】。 　　7）家庭医疗器械终端库存清理，销售恢复，推荐【美好医疗】，关注【鱼跃医疗】、【怡和嘉业】。 　　8）科研试剂海外需求订单恢复，产业内整合与合作加强，建议关注【阿拉丁】、【百普赛斯】、【毕得医药】、【皓元医药】。 　　10）春季流感以及民众对流感关注变化，检测方面推荐【英诺特】和【圣湘生物】，新药方面推荐【众生药业】，关注【健康元】。

　　本期内容提要: 　　市场表现：本周医药生物板块收益率为3.21%，板块相对沪深300收益率为1.23%，在31个一级子行业指数中涨跌幅排名第9。6个子板块中，生物制品板块周涨幅最大，涨幅为7.47%（相对沪深300收益率为5.49%）；涨幅最小的为中药，跌幅为1.84%（相对沪深300收益率为-0.14%）。 　　周观点：上周行情主要以AI医疗概念驱动，诸如华大基因、润达医疗、金域医学、泓博医药等涨幅显著。一方面系Deepseek的应用引起市场对中国资产价值重估，另一方面系号称“女版巴菲特”的凯西·伍德（Cathie Wood）坚定唱多AI+医疗，2025/1/17至2/7美股Tempus AI（证券简称TEM.O）股价涨幅约达96%。短期上看，我们认为AI医疗概念或仍可持续；同时，2025年3月初将召开“两会”，此阶段建议关注诸如国企改革、市值管理、商业医保落地方案、基药目录修订等主题。中长期上看，创新驱动仍是2025年主要方向，诸如创新药、CXO、生命科学上游等。 　　AI医疗主题股：①AI诊断与影响分析，诸如鹰瞳科技、迪安诊断、安必平、祥生医疗、理邦仪器、金域医学等。②AI药物研发，诸如晶泰控股-P、恒瑞医药、成都先导、美迪西、皓元医药等。③AI医疗信息化与辅助决策，诸如科大讯飞、卫宁健康、久远银海、润达医疗、美年健康、盈康生命等。④AI基因检测与数据分析，诸如华大基因、贝瑞基因等。 　　2025年国企改革&市值管理或有新进展：①国药系，建议关注国药控股、国药股份、国药一致、太极集团、国药现代等。②华润系，建议关注华润三九、昆药集团、华润双鹤等。③地方国企，建议关注哈药股份、同仁堂、康恩贝等。 　　创新药：①建议关注创新药龙头公司百济神州、恒瑞医药、再鼎医药、康方生物、信达生物、科伦博泰、荣昌生物、亚盛医药、中国生物制药、君实生物等；②新技术催化不断，TCE药物有望成为市场热点，建议关注具备前瞻布局的公司，实体瘤方向：泽璟制药-U、信达生物、百济神州-U、乐普生物-B等；自身免疫疾病方向：百利天恒-U、神州细胞-U、和铂医药-B、德琪医药-B等。 　　医疗器械：受益于人口老龄化，建议关注家用医疗器械龙头公司鱼跃医疗、可孚医疗、美好医疗等。 　　CXO：①美国生物安全法案2024年落地失败和JPM大会催化，建议关注“药明系”龙头公司药明康德、药明生物、药明合联；②受益于海外投融资改善和多肽、ADC等新兴领域需求，建议关注海外业务占比较高的龙头公司凯莱英、康龙化成等。 　　生命科学上游：①受益于医药创新产业链的发展，建议关注和创新药研发或生产高度绑定的上游公司百普赛斯、纳微科技、奥浦迈等；②受益于科研需求复苏和供给侧产能出清，建议关注基本面边际改善的上游公司阿拉丁、海尔生物、皓元医药、毕得医药等。 　　医药流通行业或可受益于预付金制度&商保落地：建议关注国药股份、国药控股、上海医药、九州通等。 　　风险因素：销售不及预期；地缘政治不确定性；临床数据不及预期；集采降价幅度高于预期；市场竞争加剧等。

　　投资要点： 　　行情回顾：本周（2025年2月5日-2025年2月7日）中信医药指数上涨3.2%，跑赢沪深300指数1.2pct，在中信一级行业分类中排名第11位；2025年初至今中信医药生物板块指数下跌0.7%，跑赢沪深300指数0.4pct，在中信行业分类中排名第14位。本周涨幅前五的个股为华大智造（+37.6%）、华大基因（+28.5%）、普利制药（+24.0%）、金域医学（+23.1%）、药石科技（+20.0%）。 　　AI医疗专题：1）DeepSeek加速AI医疗变革，应用场景多模态融合化。AI医疗应用场景多点开花，Deepseek后时代AI医疗公司也逐步从单一模态转向多模态，未来的产业趋势更多细分AI应用公司转向AI综合性诊疗提供商。2）以数据优势+商业化前景+硬件结合出发把握细分赛道及个股。详细方向及标的见正文，我们建议关注：晶泰控股（AI制药），华大基因（AI基因检测），润达医疗和金域医学（AI检验/影像）和讯飞医疗和美年健康（AI医疗）；同时我们关注AI与硬件结合：AI在健康领域 　　应用离不开数据，ToC的数据入口可及性强，ToC的健康管理或为AI医疗最先落地的领域，近期海外较热的智能戒指等智能穿戴设备，AI+设备在健康管理领域或为最有商业化前景的领域，建议关注：九安医疗、乐心医疗、三诺生物、鱼跃医疗、鹰瞳科技-B等。 　　本周市场复盘及中短期投资思考：本周A股迎来开门红，特别是周五强势大涨，成交量近2万亿。本周医药跑赢1.2pct，H股同样跑赢，医药开年随科技股上行，其中AI+医疗主题在海外影射和Deepseek大主题催化下大涨，华大智造、华大基因等领跑，医药的关注度有所上升，25年医药中科技属性强的方向都值得重视。我们认为医药板块经过4年回调，历史估值位置及公募仓位水平都已调整到明确低位，显著滞涨，近期随着科技主题拉动下，医药相关创新主线亦有望显著受益。当前环境下，医药板块我们建议可以关注AI医疗主题，同时我们仍建议关注：1）创新药：仍为医药最明确长期主线，国务院政策重点支持，后续商业健康险相关政策持续催化；2）25Q1业绩预期：进入25年后，市场有望开启估值切换，24年大环境影响下医药板块较多公司业绩承压，25Q1有望迎来业绩拐点，可重点关注业绩强势或困境反转的标的。 　　中长期配置思路：我们持续看好创新+复苏+政策三大主线。1）创新主线：创新药械为产业周期最为明确，我们“寻增量”策略的核心方向，收入和利润正逐步体现，25年多个企业有望盈利。看好有出海竞争力的创新Biopharma、有创新第二增长曲线的Pharma及创新药配套产业链CXO；2）复苏主线：医疗设备招投标情况持续回暖，同时消费刺激经济复苏，结合医疗反腐扰动阶段性结束，预计品牌中药及消费医疗在调整后仍有复苏潜力；3）政策主线：国家政策导向明确支持高分红企业，鼓励优质公司并购整合，结合国企改革，破净公司的市值管理，可以重点关注国改&重组。 　　本周建议关注组合：华大基因、讯飞医疗、华大智造、华特达因、天士力； 　　二月建议关注组合：艾力斯、信达生物、诺泰生物、华润三九、华大制造、讯飞医疗、晶泰控股。 　　风险提示 　　行业需求不及预期；公司业绩不及预期；市场竞争加剧风险。

　　美股big pharma2024年报：关注业绩表现、指引及2025年重点催化剂事件截至目前美股big pharma的年报业绩基本已经披露，我们梳理2024年业绩表现情况、2025年的业绩指引以及2025年需要密切关注的催化剂或里程碑。我们建议关注：（1）big pharma的收入增速水平：中位值基本在中单位数。其中礼来和诺和诺德的业绩增速指引最突出（16%-24%、29%-36%），阿斯利康和艾伯维为高单位数，而辉瑞和BMS有可能面临收入下滑的压力。 　　（2）重点催化剂：如礼来的小分子GLP-1的3期数据读出，对礼来和诺和诺德及相关减肥药标的的影响。阿斯利康Trop-2ADC1L trop2+NSCLC的3期数据读出，关注trop2biomarker在该项前瞻性RCT研究中得到验证，以及获益水平情况。再生元Eylea高剂量版本预充针上市，带来销售以及整个公司经营层面的拐点。诺华Pluvicto mCRPC前线适应症的获批，带来该款核药产品的销售拐点。罗氏、阿斯利康和辉瑞等多家大药企的SERD分子的3期数据读出，其中辉瑞为Arvinas合作的protac分子，关注能否通过差异化的数据验证protac相较于小分子的优越性。大药企的重要研发里程碑不胜枚举，对于相关赛道的验证起到非常重要的影响。 　　2月第1周医药生物上涨3.21%，医院涨幅最大 　　2025年2月第1周传媒和计算机等行业涨幅较大，煤炭、银行等行业跌幅较大。本周医药生物上涨3.21%，跑赢沪深300指数1.23pct，在31个子行业中排名第9位。2025年2月第1周医院板块涨幅最大，上涨6.84%；医疗研发外包板块上涨6.17%，医疗设备板块上涨5.23%，疫苗板块上涨3.89%，体外诊断板块上涨3.76%；血液制品板块涨幅最小，上涨1.09%，医疗耗材板块上涨1.69%，中药板块上涨1.84%，化学制剂板块上涨1.85%，线下药店板块上涨2.06%。 　　推荐标的 　　制药及生物制品：人福医药、恩华药业、诺诚健华、京新药业、健康元、九典制药、百洋医药、和黄医药、泽璟制药；中药：东阿阿胶、佐力药业、羚锐制药、悦康药业、方盛制药；原料药：华海药业、普洛药业、奥锐特；医疗器械：奥泰生物、万孚生物、可孚医疗、康拓医疗；CXO：药明康德、药明合联、泰格医药、博腾股份、泓博医药；科研服务：百普赛斯、毕得医药、皓元医药、奥浦迈、昊帆生物、阿拉丁；医疗服务：爱尔眼科、通策医疗；零售药店：益丰药房。 　　风险提示：政策波动风险、市场震荡风险、地缘政治风险等。

　　2月份建议关注：1、下游行业快速发展，建议关注部分电子材料、新能源材料公司；2、高质量发展与高股东回报并重，建议关注大型能源央企及相关油服公司在新时代背景下的改革改善与经营业绩提升；3、景气度较高的制冷剂、维生素行业龙头公司；4、宏观经济整体预期改善，建议关注估值较低的行业龙头价值公司、轻烃裂解子行业龙头公司等。 　　行业动态 　　本周（02.03-02.09）均价跟踪的101个化工品种中，46个品种价格上涨，21个品种价格下跌，34个品种价格稳定。跟踪产品中41.58%的产品月均价环比上涨，48.51%的产品月均价环比下跌，9.9%产品价格持平。周均价涨幅居前的品种分别是液氯（长三角）、TDI（华东）离子膜烧碱（30%折百）、丙烯腈、液氨（河北新化）；周均价跌幅居前的品种分别是环氧丙烷（华东）、WTI原油、硝酸（华东地区）、盐酸（长三角31%）、NYMEX天然气。 　　本周（02.03-02.09）国际油价下跌，WTI原油期货价格收于71.00美元/桶，收盘价周跌幅2.11%；布伦特原油期货价格收于74.66美元/桶，收盘价周跌幅2.74%。宏观方面，特朗普宣布对来自加拿大和墨西哥的进口产品征收25%关税，对来自加拿大的能源产品征收10%关税，对中国征收10%额外关税；自2月10日起，中国对原产于美国的部分进口商品加征关税，其中液化天然气加征15%、原油加征10%。供应方面，JMMC会议于2月3日举行。路透社消息显示，欧佩克及其减产同盟国同意从4月起坚持逐步提高石油产量的政策。需求方面，美国汽油需求和馏分油需求增加。EIA数据显示，截至1月31日的四周，美国成品油需求总量日均2,060.8万桶，比去年同期高3.3%；单周需求中，美国石油需求总量日均2,107.5万桶，较前一周低1.2万桶；其中美国汽油日需求量832.8万桶，较前一周高2.5万桶；馏分油日均需求量459.9万桶，为2022年1月以来最高，较前一周日均高9.3万桶。库存方面，美国炼油厂进入检修高峰，原油库存持续增加。展望后市，由于全球经济复苏形势不明朗，市场普遍担忧石油市场将出现供应过剩，但中东地缘政治等因素仍存不确定性，且印度原油进口同比增长，短期内对需求形成提振，我们预计国际油价将保持中高位水平震荡。本周NYMEX天然气期货收于3.31美元/mmbtu，周涨幅8.88%。EIA天然气库存周报显示，截至1月31日当周，美国天然气库存量23,970亿立方英尺，较前一周下降1,740亿立方英尺，库存量比去年同期低2,080亿立方英尺，降幅8%，比5年平均值低1,110亿立方英尺，降幅4.4%。短期来看，海外天然气库存减少，供需关系趋于紧张；中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（02.03-02.09）TDI价格上涨。根据百川盈孚，截至2月8日，TDI市场价格为14,575元/吨，较上周上涨4.81%。供应方面，本周TDI产量小幅下降，整体开工率约88%，新疆福建及上海C工厂装置均中高负荷运行，其他工厂开工负荷正常，市场货源填充缓慢；韩国某工厂15万吨TDI装置计划于2月中旬开始为期一个月的检修。需求方面，节后多数工厂均有年前少量备货，仅部分小厂存有刚需散单，再则目前TDI价格上涨，多数下游工厂以观望为主，需求面整体跟进有限。展望后市，国内市场货源紧张情况短时难以缓解，持货商在供方支持下挺价意愿强烈，我们预计短期内TDI价格稳步上涨。 　　本周（02.03-02.09）MDI价格上涨。根据百川盈孚，截至2月8日，纯MDI市场价格为19,500元/吨，较上周上涨2.63%；聚合MDI市场价格为18,800元/吨，较上周上涨2.73%。供应方面，韩国锦湖厂家MDI装置于2月9日开始检修，科思创日本MDI装置（7万吨/年）计划于3月检修，时长约1个月。需求方面，纯MDI下游氨纶开工6成左右，氨纶工厂提价传导不畅，采购较谨慎；TPU开工6-7成，行业景气度偏低，需求释放较难；鞋底原液及浆料开工3-4成，以刚需补货为主。聚合MDI下游白色家电需求持续转淡，对原材料消耗能力不足；北方外墙管道保温行业处于淡季；冷链板材生意表现一般；其他下游多采购谨慎。成本方面，截至2月6日，纯苯市场均价7,737元/吨，较上周上涨1.95%；纯MDI生产成本13,621元/吨，较上周上涨8.73%；聚合MDI生产成本12,362.54元/吨，较上周下降0.13%。展望后市，纯MDI成本端走强，需求端阶段性回暖，但贸易商推涨后或有成交跟进不足、下游对高价货源较为抵触等影响，我们预计短期内纯MDI价格区间震荡；聚合MDI供方放量有限，贸易商看涨情绪不减，下游企业陆续回归市场，我们预计短期内聚合MDI价格高位整理。投资建议 　　截至2月9日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为21.53倍，处在历史（2002年至今）的57.17%分位数；市净率（MRQ）为1.78倍，处在历史水平的9.94%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为10.72倍，处在历史（2002年至今）的11.52%分位数；市净率（MRQ）为1.23倍，处在历史水平的3.63%分位数。2月份建议关注：1、下游行业快速发展，建议关注部分电子材料、新能源材料公司；2、高质量发展与高股东回报并重，建议关注大型能源央企及相关油服公司在新时代背景下的改革改善与经营业绩提升；3、景气度较高的制冷剂、维生素行业龙头公司；4、宏观经济整体预期改善，建议关注估值较低的行业龙头价值公司、轻烃裂解子行业龙头公司等。中长期推荐投资主线：1、原油价格有望延续中高位，油气开采板块高景气度持续，能源央企提质增效深入推进，分红派息政策稳健。油气上游资本开支增加，油服行业景气度修复，技术进步带动竞争力提升，海外发展未来可期；2、下游行业快速发展，新材料领域公司发展空间广阔。一是电子材料。半导体材料方面，关注人工智能、先进封装、HBM等引起的行业变化，半导体材料自主可控意义深远。OLED材料方面，下游面板景气度有望触底向好，关注OLED渗透率提升与相关材料国产替代。二是新能源材料。我国新能源材料市场规模持续提升，固态电池等下游应用新方向有望带动相关材料产业链发展。三是医药、新能源等新兴领域对吸附分离材料需求旺盛；3、政策加持需求复苏，关注龙头公司业绩弹性及高景气度子行业。2025年政策加持下需求有望复苏，优秀龙头企业业绩估值有望双提升。二是配额约束叠加需求提振，氟化工景气度持续上行。三是需求改善，供给格局集中，维生素景气度有望维持高位。四是优秀轮胎企业进一步加码全球化布局，出海仍有广阔空间。推荐：中国石油、中国海油、中国石化、安集科技、雅克科技、江丰电子、鼎龙股份、蓝晓科技、沪硅产业、万润股份、德邦科技、万华化学、华鲁恒升、卫星化学、巨化股份、新和成、宝丰能源；关注：中海油服、海油发展、海油工程、彤程新材、华特气体、联瑞新材、圣泉集团、阳谷华泰、莱特光电、奥来德、瑞联新材、赛轮轮胎玲珑轮胎、森麒麟。 　　2月金股：中国石油、安集科技 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　投资要点 　　春节后三个交易日、年初至今A股医药指数涨幅分别为3.2%、-0.7%，相对沪深300的超额收益分别为1.2%、0.4%；春节后三个交易日、年初至今H股生物科技指数涨跌幅分别为5.5%、5.4%，相对于恒生科技指数跑赢-3.2%、-9.8%；A股医药节后三个交易日医疗服务（+7.47%）、医疗器械（+3.81%）、生物制品（+2.72%）、医药商业（+2.59%）、原料药（+2.28%）、化学制药（+1.92%）、中药（+1.84%）均有上涨；春节后三个交易日A股涨幅居前华大智造（+37%）、华大基因（+35%）、三元基因（+24%），跌幅居前海泰新光（-7%）、百利天恒（-6%）、博拓生物（-5%）；春节后三个交易日港股涨幅居前医脉通（+21%）、医渡科技（+19%）、晶泰控股-P（+19%），跌幅居前永泰生物（-15%）、长江生命科技（-9%）、科济药业（-8%）。 　　2月6日，北京锦篮基因科技有限公司自主研发的基因治疗药物GC310腺相关病毒注射液，获国家药品监督管理局注册临床试验默示许可（受理号：CXSL2400774、CXSL2400775），适应症为肝豆状核变性。GC310腺相关病毒注射液是锦篮基因已获IND许可的第4款1类新药基因治疗产品；2月6日，海思科HSK39004吸入粉雾剂获批临床，拟用于慢性阻塞性肺疾病（COPD）（包括慢性支气管炎和/或肺气肿患者）的治疗，该新药是海思科今年以来第二款获批临床的1类新药。2月7日优锐医药（Nuance Pharma）恩司芬群（ensifentrine）已获得中国澳门特别行政区药物管理局的批准，用于成人慢性阻塞性肺病（COPD）的维持治疗。2月7日，康诺亚1类新药司普奇拜单抗在国内获批新适应症，用于治疗季节性过敏性鼻炎（SAR）。此次司普奇拜单抗新适应症获批是基于一项多中心、随机、双盲、安慰剂平行对照的III期研究（NCT05908032）的积极结果。 　　关注AI医疗投资机会。本周AI医疗涨幅较大，其主要原因是ARK研究团队发布了名为《Big Ideas2025》的报告，在多组学测序方面，报告指出，在海量多组学数据的支持下，结合可编程生物学的驱动，从而改变制药行业的回报状况。我们认为人工智能的兴起进一步提升了疾病诊断、风险预测和个性化治疗方案的水平。AI医疗经历了从机器学习到深度学习，再到大模型时代的演变。近年来，生成式AI与传统AI结合，为医疗服务优化和创新提供新动力。生成式AI不仅能够分析现有数据，还能生成新数据，拓展智能交互和对话能力，使医疗服务更加精准、自然和高效。建议关注：AI制药：晶泰控股-P、泓博医药等；AI医疗服务：讯飞医疗、润达医疗等；AI检测：华大智造、华大基因、金域医学、诺禾致源等；医疗信息化：卫宁健康、国新健康等。 　　具体思路：1）从成长性角度选股，主要集中在AI医疗、创新药领域，建议关注润达医疗、晶泰控股-P、百利天恒、百济神州、益方生物、迪哲医药、海思科等；科伦博泰、信达生物、三生制药、歌礼制药等。2）从低估值角度选股，主要集中中药领域，建议关注佐力药业、东阿阿胶、昆药集团、华润三九等。3）从高股息角度选股：主要集中中药领域，建议关注江中药业、羚锐制药、云南白药、济川药业、葵花药业等。4）从左侧角度选股，主要集中在原料药、部分CXO、医疗器械，建议关注普洛药业、奥锐特、华海药业、药明康德、联影医疗等。 　　风险提示：药品或耗材降价超预期；医保政策风险等；产品销售及研发进度不及预期。

　　本周（2月5日-2月7日）行情回顾 　　本周氟化工指数上涨0.64%，跑输上证综指1.00%。本周（2月5日-2月7日）氟化工指数收于3126.34点，上涨0.64%，跑输上证综指1.00%，跑输沪深300指数1.34%，跑输基础化工指数1.20%，跑输新材料指数4.79%。 　　氟化工周行情：制冷剂、萤石淡季坚挺，春季行情可期 　　萤石：据百川盈孚数据，截至2月07日，萤石97湿粉市场均价3,662元/吨，较节前持平；2月均价（截至2月07日）3,662元/吨，同比上涨11.76%；2025年(截至2月07日)均价3,662元/吨，较2024年均价上涨3.30%。 　　又据氟务在线跟踪，节后萤石市场仍处于假期后的调整阶段。矿企开工维持低位。后续市场逐渐明朗，产业链供需面皆利好，市场将迎新一波上涨行情。 　　制冷剂：截至02月07日，（1）R32价格、价差分别为43,500、29,944元/吨，较上周分别持平、-0.07%；（2）R125价格、价差分别为43,000、25,320元/吨，较上周分别持平、持平；（3）R134a价格、价差分别为44,000、25,987元/吨，较上周分别持平、-0.31%；（4）R410a价格为43,000元/吨，较上周持平；（5）R22价格、价差分别为33,000、22,990元/吨，较上周分别持平、-0.35%。其中外贸市场，（1）R32外贸参考价格为42,000元/吨，较上周持平；（2）R125外贸参考价格为42,000元/吨，较上周持平；（3）R134a外贸参考价格为42,000元/吨，较上周持平；（4）R410a外贸参考价格为42,000元/吨，较上周持平；（5）R22外贸参考价格为32,000元/吨，较上周+6.67%。 　　又据氟务在线跟踪，R22报盘上涨至35500元/吨；R32需求预期增速明显，当前零售报盘提升2000元/吨至43000元/吨，内外市场节奏预计同步；R134a货源紧缺现象难以缓解，企业报盘提升到44000元/吨；R404、R507因R143、R125原料提价逐步传导，多品种主流报盘43000-44000元/吨；R142b企业惜库情绪升级，R152a市场走货价格持续上涨，出厂价格提升至24000元/吨。节后市场陆续回归，但依旧等待元宵节后需求陆续复苏，按当前制冷剂市场表现来看2024年行业去库成为2025年市场新高的助推器，阶梯性上涨趋势不改。 　　重要公司公告及行业资讯 　　【制冷剂】淄博市生态环境局发布山东东岳绿冷年产6万吨R32扩产项目环评，此项目为利用现有5000吨/年R143a装置建设1套1.1万吨/年的R32装置。2025年东岳制冷剂R32配额总量为56312吨，现有在产R32产能仅为40000吨，为弥补产能不足，东岳集团预计改建项目于2025年4月建成投产。 　　受益标的 　　推荐标的：金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技等。其他受益标的：东阳光、永和股份、东岳集团、新宙邦等。 　　风险提示：下游需求不及预期，价格波动，行业政策变化超预期等。

　　投资要点 　　【聚氨酯板块】本周纯MDI/聚合MDI/TDI行业均价为19267/18633/14352元/吨，环比分别+417/+333/+446元/吨，纯MDI/聚合MDI/TDI行业毛利分别为5769/6098/2436元/吨，环比分别+162/+105/+683元/吨。 　　【油煤气烯烃板块】①本周乙烷/丙烷/动力煤/石脑油均价分别为1278/4578/600/4738元/吨，环比分别-1/+10/+0/-69元/吨。②本周聚乙烯均价为8131元/吨，环比-19元/吨，乙烷裂解/CTO/石脑油裂解制聚乙烯理论利润分别为1366/1871/-383元/吨，环比分别-22/-13/+36元/吨。③本周聚丙烯均价为7260元/吨，环比-90元/吨，PDH/CTO/石脑油裂解制聚丙烯理论利润分别为-356/1492/-572元/吨，环比分别-75/-60/-10元/吨。 　　【煤化工板块】本周合成氨/尿素/DMF/醋酸行业均价为2235/1660/4125/2767元/吨，环比分别-27/-13/-50/+1元/吨，合成氨/尿素/DMF/醋酸行业毛利分别为164/-48/-159/106元/吨，环比分别-14/-5/+11/-3元/吨。 　　【相关上市公司】化工白马：万华化学、宝丰能源、卫星化学、华鲁恒升。 　　【风险提示】1）项目实施进度不及预期；2）宏观经济增速下滑，导致需求复苏弱于预期；3）地缘风险演化导致原材料价格波动；4）行业产能发生重大变化；5）统计口径及计算误差。

　　行业观点 　　事件：2月5日，诺和诺德公布2024业绩，总营收2904.03亿丹麦克朗（约合421.49亿美元，按今年平均汇率：1丹麦克朗=0.14514美元计算，下同），同比增长25.03%（按固定汇率CER计算）。 　　重磅产品司美格鲁肽有望冲击药王，核心产品胰岛素增长稳健。诺和诺德占据全球GLP-1市场份额为55.1%，三款司美格鲁肽产品2024年合计收入2018.49亿丹麦克朗（292.96亿美元），2024年K药的销售额为294.82亿美元，司美格鲁肽与K药之间仅剩微弱的销售差距，司美格鲁肽有望成为下一届药王。此外诺和诺德胰占据全球胰岛素市场44%，胰岛素类产品收入同比增长17%至达到553.73亿丹麦克朗（80.37亿美元），其中长效胰岛素胰实现收入190.95亿丹麦克朗（27.71亿美元），同比增长30%；预混胰岛素2024年实现收入107.89丹麦克朗（15.66亿美元），同比增长14%；速效胰岛素实现收入185.22亿丹麦克朗（26.88亿美元），同比增长16%；人胰岛素实现收入69.67亿丹麦克朗（10.11亿美元），同比增长6%。 　　2025年管线里程碑梳理： 　　1）糖尿病板块：预计2025H1完成司美格鲁肽1mg治疗CKD的美国监管审批；预计2025H1完成CagriSema（包含长效胰淀素类似物cagrilintide 　　2.4mg和司美格鲁肽2.4mg）临床III期数据读出；预计2025H1提交口服司美格鲁肽14mg在2型糖尿病（T2D）患者中的心血管获益的欧洲监管申请；2025H2完成Amycretin以及GIP/GLP-1双靶药物的临床II期。 　　2）肥胖板块：预计2025H1提交2.4mg司美格鲁肽治疗射血分数保留型心力衰竭（HFpEF）患者补充申请；预计2025H1提交每日一次口服司美格鲁肽（25mg）治疗肥胖或超重患者监管申请；预计2025H1完成司美格鲁肽7.2mg治疗肥胖患者临床III期；预计2025H1完成CagriSema治疗患有2型糖尿病（T2D）的超重或肥胖患者临床III期，预计2025H1启动CagriSema治疗无2型糖尿病（T2D）的超重或肥胖患者临床III期，2025H2完成CagriSema与礼来旗下减重疗法Zepbound头对头临床III期。 　　3）心血管及其他板块：预计2025H2完成司美格鲁肽14mg治疗阿尔兹海默症临床III期。 　　2025年财务展望：诺和诺德预计按CER计算的销售额将增长16%-24%，营业利润将增长19%-27%。 　　投资建议：GLP-1药物市场前景广阔，国内企业纷纷布局，建议关注信达生物、恒瑞医药、博瑞医药、众生药业、甘李药业等。 　　风险提示：1）政策风险：药品降价等政策对行业负面影响较大；2）研发风险：医药研发投入大、难度高，存在研发失败或进度慢的可能；3）市场风险：市场周期性波动可能会对医药行业产生负面影响。

　　投资要点： 　　本周医药市场表现分析：2月5日至2月7日，沪深300指数上涨1.98%；医药生物(申万)指数上涨3.21%，相对沪深300指数超额收益为1.23%。本周市场情绪明显回暖，医药板块整体表现强劲，标的方面，受到Illumina列入不可靠实体清单的事件催化，华大智造涨幅居前，同时AI医疗相关个股如华大基因、金域医学、成都先导、美年健康等表现较为亮眼。展望后市，我们认为医药已呈现出多重筑底信号，2025年医药有望边际好转，结构性机会值得期待。建议关注：1）2025年有望反转的板块，医疗设备包括开立医疗、联影医疗、华大智造，供应链如海泰新光、美好医疗，科研上游如毕得医药、百普赛斯；2）OTC消费复苏的中药板块，包括昆药集团、马应龙、盘龙药业等；3）医药最为明确的方向创新药，前期调整较为充分，建议关注和黄医药、翰森制药、益方生物、恒瑞医药、迪哲药业、泽璟制药、信立泰、康方生物、热景生物等。 　　医药指数和各细分领域表现、涨跌幅：本周医药指数上涨（+3.21%）。本周上涨个股数量434家，下跌个股数量54家，涨幅居前为华大智造（+37.64%）、华大基因（+28.52%）、*ST普利（+24.02%）、三元基因（+23.93%）和金域医学（+23.12%），跌幅居前为*ST大药（-13.87%）、海泰新光（-7.17%）、百利天恒-U（-6.23%）、博拓生物（-4.72%）和ST三圣（-4.47%）。 　　全球科研上游龙头2024年收入端企稳，生命科学等领域有回暖迹象，建议积极关注：回顾全球科研上游龙头赛默飞（ThermoFisher）和丹纳赫（Danaher）收入表现，2020-2022年受新冠疫情刺激下游需求增加背景下，赛默飞和丹纳赫在2020-2022年实现收入加速增长态势，但在2023年面临公共卫生事件对下游需求减弱以及投融资疲软等影响，收入端呈现一定压力，但回顾2024年，赛默飞和丹纳赫收入端企稳，且部分业务如生命科学（Lifesciences）板块出现回暖迹象，我们认为或是行业迎来拐点迹象，全球科研服务上游2025年市场表现值得期待。国内方面亦是如此，受疫情后需求减少、市场竞争格局加剧、投融资减少等影响，2021-2024年科研上游板块二级市场表现承压，部分标的显著跑输申万医药指数，但从部分科研上游公司2024业绩预告情况来看，部分个股如百普赛斯、皓元医药等收入端出现逐渐改善趋势，与海外科研服务龙头财务表现趋势有所相似。我们认为，科研上游板块经历前几年疫情，部分壁垒相对较低细分领域中小产能取得一定利润，后疫情时代行业竞争加剧，经过市场化优胜劣汰后，部分细分领域盈利水平逐步企稳，且头部企业收并购整合有望加速，此外部分个股出海逐步开始发力，我们认为2025年国内科研上游板块有望迎来反转，建议关注高壁垒细分领域龙头以及具有出海潜力标的，建议关注：百普赛斯、药康生物、诺唯赞、毕得医药、奥浦迈、泰坦科技、阿拉丁等。 　　投资观点及建议关注标的：医药板块经过连续4年的下跌，目前已呈现多重底信号，医改影响或逐步调整到位，板块估值、持仓均处于近年来低位，2025年业绩也有望迎来企稳回升。展望2025年，医药已具备多方面的积极发展因素，1）创新产业已呈规模，一批药企的创新布局迎来收获，传统pharma也已经完成创新的华丽转身；2）出海能力持续提升，创新药械的licenseout频频出现，中国企业已成为全球MNC非常重视的创新转换来源，另外医疗设备、供应链等已在全球范围内占据较高的地位，在欧美发达市场以及新兴市场持续崭露头角；3）老龄化持续加速，银发经济长坡厚雪；4）支付端看，医保收支仍在稳健增长，同时医保局积极推动商业保险的发展，构建多层次支付体系。具体配置方面，建议关注创新药械（业绩 　　生物药和制剂）、国产替代（医疗设备和高值耗材）、老龄化及院外消费（家用器械、中药 　　等）、高壁垒行业（血制品、麻药），同时建议积极关注估值较低有望修复的优质标的。/创新拐点的Pharma以及临床早期资产）、出海（科研上游、供应链、医疗器械以及高端 　　本周投资组合：昆药集团、美好医疗、三诺生物、泰恩康、东诚药业； 　　二月投资组合：昆药集团、开立医疗、美好医疗、海泰新光、东诚药业、鱼跃医疗、科兴制药、三诺生物、信立泰、泰恩康。 　　风险提示：行业竞争加剧风险，政策变化风险，行业需求不及预期风险。