投资要点 　　硫磺、硫酸等涨幅居前，R22、丁二烯等跌幅较大 　　本周涨幅较大的产品：硫磺（温哥华FOB现货价，10.77%），锂电池电解液（全国均价/磷酸铁锂电解液，10.53%），硫酸（浙江和鼎98%，9.09%），工业级碳酸锂（四川99.0%min，8.67%），PS（HIPS/CFR东南亚，8.21%），电池级碳酸锂（新疆99.5%min，7.87%），硝酸（安徽98%，6.25%），百草枯（42%母液实物价，5.88%），盐酸（华东合成酸，5.42%），焦炭（山西市场价格，3.86%）。 　　本周跌幅较大的产品：赖氨酸（河北地区98.5%，-2.94%），天然气（NYMEX天然气(期货)，-3.04%），醋酸（华东地区，-3.08%），尿素（波罗的海(小粒散装)，-3.29%），纯苯（华东地区，-3.41%），国内石脑油（中石化出厂结算价，-4.10%），煤焦油（山西市场，-4.76%），原盐（华北地区海盐，-6.25%），丁二烯（上海石化，-8.14%），R22（巨化股份，-60.49%）。 　　本周观点：中美韩国会谈，国际油价震荡，建议关注进口替代、纯内需、高股息等方向 　　判断理由：本周主要受到中美领导人在韩国进行经贸会谈影响，国际油价震荡。截至10月31日收盘，布伦特原油价格为65.07美元/桶，较上周下滑1.32%；WTI原油价格为60.98美元/桶，较上周下滑0.85%。预计2025年国际油价中枢值将维持在65美金。鉴于当前国际局势不确定性和对油价下降的预期，我们看好具有高股息特征，同时受益原材料降价的中国石化等。 　　化工产品价格方面，本周部分产品有所反弹，其中本周上涨较多的有：硫磺上涨10.77%，锂电池电解液上涨10.53%，硫酸上涨9.09%，工业级碳酸锂上涨8.67%等，但仍有不少产品价格下跌，其中R22下跌60.49%，丁二烯下跌8.14%，原盐下跌6.25%，煤焦油下跌4.76%。从化工行业三季报业绩表现来看，行业整体仍处于弱势，各细分子行业业绩涨跌不一。主要原因是受行业过去两年产能扩张进入新一轮产能周期以及需求偏弱影响，但也有部分子行业表现超预期，例如润滑油行业等。此外，建议重视草甘膦、化肥、进口替代、纯内需、高股息资产等方向的投资机会。具体建议如下：首先是建议重视有望进入景气周期的草甘膦行业。草甘膦行业目前经营困难，底部特征明显，库存持续下降，价格近期开始上涨，在海外进入补库存周期的大背景下，行业有可能进入景气周期，继续推荐江山股份、兴发集团、扬农化工等；第二，在行业整体机会不多的情况下，精选竞争格局和盈利能力相对较好且具备量增的成长性个股。持续看好竞争格局较好的润滑油添加剂行业中具备持续成长性且空间广阔的国内龙头瑞丰新材、盈利能力相对较好的煤制烯烃行业中具备量增逻辑且估值较低的宝丰能源；第三，在关税不确定性的影响下，出口预计会受到影响，内循环需要承担更多的增长责任，化工行业中产业链在国内且主要需求也在国内的有化学肥料行业及部分农药行业中的子产品，其中氮肥和磷肥、复合肥自给自足内循环，需求相对刚性，继续看好华鲁恒升、新洋丰、云天化、亚钾国际、中国心连心化肥、利民股份等，中国心连心化肥做重点推荐。最后，在国际油价下跌的背景下，我们继续看好具有最高资产质量和高股息率特征的三桶油。其中中国石化的化工品产出最多，深度受益油价下行带来的原材料成本下降。此外，一系列民营大炼化公司因其较高的化工品收率和生产效率，也会在本轮油价下行行情中获益，建议关注荣盛石化、恒力石化 　　风险提示 　　下游需求不及预期；原料价格或大幅波动；环保政策大幅变动；推荐关注标的业绩不及预期。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年11月5日，医药板块涨跌幅-0.09%，跑输沪深300指数0.28pct，涨跌幅居申万31个子行业第23名。各医药子行业中，医疗耗材(+1.56%)、体外诊断（+0.58%)、医药流通(+0.47%)表现居前，其他生物制品（-0.96%）、血液制品(-0.87%)、疫苗（-0.46%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为浩欧博(+12.63%)、合富中国（+10.04%)、康芝药业(+7.67%)；跌幅榜前3位为百诚医药（-9.03%)、三生国健（-8.47%）、益方生物(-6.28%)。 　　行业要闻： 　　近日，诺华（Novartis）宣布，公司放射配体疗法（RLT）药物派威妥®（镥[177Lu]特昔维匹肽注射液）的两个适应症同时获得中国国家药品监督管理局批准，分别为：用于治疗既往接受过ARPI后疾病进展且适合延迟化疗的PSMA阳性mCRPC成人患者和既往接受过ARPI和紫杉类化疗后疾病进展的PSMA阳性mCRPC成人患者。此次获批是基于全球3期VISION研究和PSMAfore研究及对应的中国桥接研究结果，镥[177Lu]特昔维匹肽注射液有望在缓解疼痛相关症状的同时，改善患者生活质量，提升体能及日常活动能力。 　　公司要闻： 　　瑞康医药（002589）：公司发布公告，公司以集中竞价交易方式累计回购公司股份30,504,859股，占目前总股本的2.03%，成交价格区间为-2.75-3.08元/股，成交金额为89,296,110.91元（不含交易费用）。 　　悦康药业（688658）：公司发布公告，子公司悦康科创、杭州天龙于近日获得国家药监局核准签发的关于YKYY013注射液用于治疗慢性乙型肝炎病毒感染的《药物临床试验批准通知书》，公司将开展I期临床试验。 　　开立医疗（300633）：公司发布公告，公司董事兼副总经理黄奕波先生、董事会秘书兼副总经理李浩先生分别增持公司股份160,000股、300,000股，增持均价分别为28.70、28.53元/股，增持金额分别为459万元、856万元，约占公司总股本的比例分别为0.04%、0.07%。 　　华兰股份（301094）：公司发布公告，公司控股股东华兰机电将通过集中竞价交易方式增持公司股份，增持金额为3000-6000万元，增持价格不超过58.08元/股，增持股份数量不超过公司总股本的比例为2%。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　市场行情走势 　　过去一周（10.25-10.31），基础化工指数涨跌幅为2.50%，沪深300指数涨跌幅为-0.43%，基础化工板块跑赢沪深300指数2.93个百分点，涨跌幅居于所有板块第4位。基础化工子行业涨跌幅靠前的有：钾肥（10.66%）、氟化工（7.24%）、磷肥及磷化工（6.60%）、有机硅（5.85%）、非金属材料Ⅲ（3.75%）。 　　化工品价格走势 　　周涨幅排名前五的产品分别为盐酸（山东）（57.14%）、NYMEX天然气（24.85%）、浓硝酸（9.68%）、国产维生素E（8.70%）、国产维生素A（6.67%）。周跌幅前五的产品分别为：POM（注塑）（-14.06%）、国际丁二烯（-11.64%）、丁二烯（-10.71%）、煤焦油（-7.29%）、炭黑（-6.67%）。 　　行业重要动态 　　维生素市场关注度有所提升，VA、VE等主流品种价格上探。据钢联数据，截至10月31日，维生素A（50万IU/g）市场均价为64元/千克，较前一周上涨6.67%；维生素E（50%）市场均价为50元/千克，较前一周上涨8.70%。10月下旬，伴随主流生产企业在维生素A、维生素E等关键品类上多次主动提价，市场关注度显著提升，信息面扰动增强，交投活跃度有所回升，但实际成交仍以刚需为主，处于谨慎博弈阶段。维生素A、E在厂家挺价意愿推动下实现小幅跟涨，成为市场主要拉动力量；维生素D3企稳并出现试探性回涨，但成交价格区间仍显混乱，反映市场心态不一；维生素B1、叶酸等品种价格相对坚挺，其余多数品类延续窄幅震荡。 　　超高分子量聚乙烯产业化持续取得突破。（1）据中化新网，10月28日，位于上海化学工业区的璞烯晶新能源专用聚烯烃特种材料项目（一期）正式投产，标志着我国在超高纯高分子量聚乙烯这一关键战略材料领域实现了从依赖进口到自主可控的历史性跨越。此次投产的一期核心装置——14万吨/年超高纯高分子量聚乙烯装置采用璞烯晶自主研发、技术领先的超高纯淤浆法工艺，将有力推动国内动力电池隔膜供应链实现安全自主可控。按照计划，二期项目预计2026年三季度投产，项目全部投产后将达到28万吨/年的超高纯高分子量聚乙烯生产规模。（2）据诚志股份，10月30日，诚志股份4万吨/年超高分子量聚乙烯项目装置中交活动在诚志华青新材料产业园隆重举行。该项目核心建设内容为4万吨/年超高分子量聚乙烯生产装置，并配套建设110kV总变电站等公用辅助设施。据青岛董家口经济区，该装置采用国内领先的“釜式淤浆工艺”，具备工艺先进、技术复杂、自动化程度高等显著特点。 　　投资建议 　　当前时点建议关注如下主线：1、制冷剂板块。随着三年基数期结束，三代制冷剂行业供需格局将迎来再平衡，价格中枢有望持续上行，建议关注金石资源、巨化股份、三美股份、永和股份。2、化纤板块。建议关注华峰化学、新凤鸣、泰和新材。3、建议关注万华化学、华鲁恒升、鲁西化工、宝丰能源等优质标的。4、轮胎板块。建议关注赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎。5、农化板块。建议关注亚钾国际、盐湖股份、兴发集团、云天化、扬农化工。6、优质成长标的。建议关注蓝晓科技、圣泉集团、山东赫达。 　　维持基础化工行业“增持”评级。 　　风险提示 　　原油价格波动，需求不达预期，宏观经济下行

　　基础化工：2025年前三季度增收增利，氟化工、农化等子行业盈利可观我们选取402家沪深A股上市公司分析：（1）经营情况：2025前三季度，营收17,645.8亿元，同比+3.0%；归母净利润1,097.5亿元，同比+6.3%。2025Q3，营收6,051.5亿元，同比+2.1%、环比-0.04%；归母净利润366.4亿元，同比+16.8%、环比-2.2%。（2）资本开支和现金流：2025前三季度，资本性支出1,653.7亿元，同比-8.3%；经营性现金流净额1,805.2亿元，同比+20.3%。截至2025Q3末，在建工程3,529.8亿元，同比-16.4%；固定资产14,786.9亿元，同比+15.8%。（3）子行业：2025前三季度，农药、胶黏剂及胶带、氟化工、钾肥等子行业归母净利润同比大幅增长，氟化工、钾肥、食品及饲料添加剂、复合肥等子行业盈利能力提升，有机硅、粘胶、煤化工、氯碱等子行业资本性支出同比降幅居前。 　　石油石化：2025年前三季度减收减利，资本性支出同比延续下降 　　我们选取45家沪深A股上市公司分析，剔除两桶油之后：（1）经营情况：2025前三季度，营收13,354.1亿元，同比-6.4%；归母净利润1,183.9亿元，同比-10.5%。2025Q3，营收4,525.8亿元，同比-4.5%、环比+2.6%；归母净利润376亿元，同比-2.5%、环比+1.0%。（2）资本开支和现金流：2025前三季度，资本性支出1,450.2亿元，同比-12.6%；经营性现金流净额2,402.1亿元，同比-4.0%。截至2025Q3末，在建工程3,139.8亿元，同比+76.3%；固定资产7,949.3亿元，同比+4.5%。 　　行业总览：2025年前三季度基础化工行业涨幅居前，成本端油煤气价格下跌据Wind数据，2025年1-9月，基础化工行业涨跌幅为25.4%、排名10/31位;石油石化行业涨跌幅为-3.1%、排名29/31位。据国家统计局数据，2025年1-9月，中国化学原料及化学制品制造业营业收入67,246.8亿元，累计同比+1.0%；利润总额2,802.6亿元，累计同比-4.4%；固定资产投资完成额累计同比-5.6%，同比-15.7pcts。据Wind和百川盈孚数据，截至10月29日，OPEC一揽子原油价格65.24美元/桶、较年初-12.54%，国内天然气参考价格4,342元/吨、较年初-4.55%，国内无烟煤参考价格884元/吨、较年初-10.98%。 　　盈利预测及投资建议 　　2025年前三季度，多数化工龙头公司资本性开支同比下降。我们认为，在“反内卷”政策推动下，化工行业供需格局持续向好，行业企业盈利向好修复，同时行业估值有望抬升，化工行业有望迎来业绩、估值双重提升。【推荐标的】万华化学、盐湖股份、恒力石化、荣盛石化、巨化股份、新和成、合盛硅业、华鲁恒升、龙佰集团、华峰化学、昊华科技、亚钾国际、桐昆股份、三美股份、兴发集团、蓝晓科技、扬农化工、博源化工、新凤鸣、圣泉集团等。【受益标的】云天化、金发科技、君正集团、梅花生物等。 　　风险提示：油价大幅波动，下游需求疲软，宏观经济下行，其他风险等1。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年11月4日，医药板块涨跌幅-1.97%，跑输沪深300指数1.22pct，涨跌幅居申万31个子行业第29名。各医药子行业中，疫苗(+0.92%)、血液制品（-0.10%)、医药流通(-0.24%)表现居前，医疗研发外包（-2.93%）、疫苗(-2.38%)、其他生物制品（-1.72%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为华兰疫苗(+11.75%)、合富中国（+10.03%)、人民同泰(+8.01%)；跌幅榜前3位为常山药业（-20.00%)、百诚医药（-10.78%）、热景生物(-10.24%)。 　　行业要闻： 　　近日，优时比（UCB）宣布，美国FDA已批准Kygevvi用于治疗发病年龄在12岁及以前的胸苷激酶2缺乏症（TK2d）成人及儿科患者。Kygevvi是首个获批用于TK2d的治疗方案，该药由doxecitine与doxribtimine组成，两种成分均为嘧啶核苷。TK2d是一种极罕见且危及生命的遗传性线粒体疾病，以进行性、严重肌无力为主要特征。长期以来，该疾病除支持治疗外并无获批治疗药物，发病年龄在12岁及以前的患者死亡风险尤高，多数在症状出现后3年内即发生早逝。 　　公司要闻： 　　百利天恒（688506）：公司发布公告，公司自主研发的创新生物药T-Bren（HER2ADC）用于既往经一线抗HER2治疗及一线标准化疗方案治疗失败的HER2阳性局部晚期或转移性胃或胃食管结合部腺癌患者已被国家药品监督管理局药品审评中心纳入突破性治疗品种名单，近日已完成公示。 　　迪哲医药（688192）：公司发布公告，公司将于近日在第67届美国临床血液学会（ASH）大会上，公布淋巴瘤治疗领域两大核心产品高瑞哲（戈利昔替尼胶囊）和Birelentinib（DZD8586）多项最新研究成果。 　　海创药业（688302）：公司发布公告，公司自主研发的拟用于治疗代谢相关脂肪性肝炎（MASH）的HP515临床II期试验于近日完成首批参与者入组，该药为一种口服高选择性THR-β激动剂。 　　华北制药（600812）：公司发布公告，子公司华民公司近日收到国家药品监督管理局核准签发的头孢托仑匹酯《化学原料药上市申请批准通知书》，经审查，本品符合药品注册的有关要求，批准注册。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　本期内容提要: 　　市场表现。上周医药生物板块收益率为1.31%，板块相对沪深300收益率为1.74%，在31个一级子行业指数中涨跌幅排名第9。6个子板块中，化学制药板块周收益率排名第一，涨跌幅为3.07%（相对沪深300收益率为3.50%）；收益率排名第六的为医疗器械，涨跌幅为-1.15%（相对沪深300收益率为-0.72%）。 　　周观点：通过对Q3报的分析，创新药、CXO、医疗耗材等板块景气度相对较高。此外，自Q3起医疗器械板块已呈现业绩改善趋势。在中长期维度，我们持续推荐高景气赛道，制药装备、创新药、CXO及生命科学上游产业链、高端器械。在短期维度，我们认为可关注Q4流感条线（疫苗、诊断、药品、用药终端等）。 　　（1）制药装备受益于海外需求提升：我们跟踪到海外制药进入投资景气上行周期，建议关注森松国际、东富龙、楚天科技。 　　（2）Q4流感条线：①流感疫苗，建议关注华兰疫苗等。②流感用药，建议关注东阳光药、华润三九、众生药业等。③呼吸道检测，建议关注英诺特、万孚生物等。④用药终端，零售端建议关注益丰药房、大参林、老百姓、京东健康、阿里健康、叮当健康等，批发端建议关注药师帮、九州通等。 　　（3）CXO及生命科学上游产业链：①具备全球影响力的CXO龙头企业，建议关注药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成、凯莱英等；②以国内业务为主的临床CRO龙头，建议关注泰格医药、普蕊斯、诺思格、阳光诺和等；③以安评和模式动物为代表的资源型CXO，建议关注昭衍新药、美迪西、百奥赛图、药康生物、南模生物等；④生命科学上游产业链，建议关注百普赛斯、皓元医药、毕得医药、纳微科技、奥浦迈、海尔生物、阿拉丁、泰坦科技等。 　　（4）高端医疗器械：①院内招采恢复驱动业务增长，建议关注联影医疗、开立医疗、新华医疗、澳华内镜、山外山等；②内需驱动的消费医疗器械需求逐步修复，建议关注可孚医疗、三诺生物、鱼跃医疗等；③出海订单修复的企业，建议关注美好医疗、海泰新光、瑞迈特等；④高端器械耗材市场渗透率持续提升，建议关注迈普医学、心脉医疗、微创医疗、威高股份、微创脑科学、爱康医疗、爱博医疗、春立医疗、赛诺医疗等。 　　（5）创新药：考虑产品管线的科学突破领先性和前瞻市场空间，建议关注信达生物、恒瑞医药、三生制药、汇宇制药、君实生物、金斯瑞生物科技、维立志博、李氏大药厂等。 　　风险因素：关税政策变动&地缘政治风险；产品销售不及预期；临床数据不及预期；集采降价幅度高于预期；市场竞争加剧风险。

　　主要观点： 　　行业周观点 　　本周（2025/10/27-2025/10/31）化工板块整体涨跌幅表现排名第4位，涨跌幅为2.50%，走势处于市场整体上游。上证综指涨跌幅为0.11%，创业板指涨跌幅为0.50%，申万化工板块跑赢上证综指2.38个百分点，跑赢创业板指1.99个百分点。 　　2025年化工行业景气度将延续分化趋势，推荐关注合成生物学、农药、层析介质、代糖、维生素、轻烃化工、COC聚合物、MDI等行业: 　　（1）合成生物学奇点时刻到来。能源结构调整大背景下，化石基材料或在局部面临颠覆性冲击，低耗能的产品或产业有望获得更长成长窗口。对于传统化工企业而言，未来的竞争在于能耗和碳税的成本，优秀的传统化工企业会利用绿色能源代替方案、一体化和规模化优势来降低能耗成本，亦或新增产能转移至更大的海外市场，从而达到双减的目标。同时，随着生物基材料成本下降以及“非粮”原料的生物基材料的突破，生物基材料有望迎来需求爆发期，需求超预期的高景气赛道，未来有望盈利估值与业绩的双重提升。推荐关注合成生物学领域，重点关注凯赛生物、华恒生物等行业领先企业。 　　（2）配额政策落地在即，三代制冷剂有望进入高景气周期。24年起三代制冷剂供给进入“定额+持续削减”阶段，同时二代制冷剂加速削减，四代制冷剂因为专利问题价格居高不下难以形成替代，制冷剂供给端持续缩减。同时随着热泵、冷链市场发展以及空调存量市场持续扩张，叠加东南亚国家制冷剂需求扩张等因素，需求端保持稳定增长。未来制冷剂市场供需缺口将会持续扩大，制冷剂价格稳定上涨，拥有较高配额占比的公司将充分受益。相关公司：巨化股份、三美股份、昊华科技、永和股份等相关公司。 　　（3）电子特气是电子工业的“粮食”，是产业链国产化的核心一环。从全球电子特气市场的角度来看，目前行业呈现出高技术壁垒和高附加值的特征。从国内电子特气市场的角度来看，下游晶圆制造的产业升级迅速与国产高端电子特气市场分散、产能不足的矛盾日益加剧。换而言之，产业链的松散和稀缺也带来了较大的国产替代机遇，率先布局高端产能，拥有丰厚技术储备的企业有望占据先机，迎来更大的发展空间。从需求端来看，集成电路/面板/光伏三轮驱动，高端产能需求日益迫切。其中，半导体对特气的拉动主要表现为集成电路高端化带来的量价齐升；平板显示来自于为产业升级与迭代带来的特气品类需求提升；光伏主要表现为装机量快速增长带动量的增长。综上，电子特气行业核心竞争力可以总结为：提纯的技术+混合的配方+多（全）品类供应的潜力。相关公司：有望凭借核心产品向着全品类的平台型公司进发，实现以点破面，最终真正实现电子特气国产化的优质公司金宏气体、华特气体、中船特气。 　　（4）轻烃化工成全球性趋势。近十年全球范围内烯烃行业最显著的变革之一是原料轻质化趋势，即烯烃生产原料逐渐由重质石脑油转向更为轻质的低碳烷烃乙烷、丙烷等。经过十年的发展，全球乙烯中轻质化原料占比逐步提升，且除亚洲还有煤头和油头路线的增长，其他所有地区增量均来自于轻质化原料。以乙烷裂解和丙烷脱氢为代表的轻烃化工具有流程短、收率高、成本低的特点，在全球范围内掀起烯烃结构轻质化的浪潮。同时，轻烃化工还有低碳排、低能耗、低水耗的特点，其副产主要为氢气，能够有效降低循环产业链的用氢成本，并可以向外提供高纯低成本氢能源，符合碳中和背景下低碳节能的全球共识。我们认为，碳中和背景下原料轻质化已成为全球烯烃行业不可逆的趋势，轻烃化工头部企业价值有望重估。推荐关注轻烃化工赛道，重点关注卫星化学。 　　（5）COC聚合物产业化进程加速，国产突围可期。COC/COP（环烯烃共聚物/聚合物）是一类性能优越的材料，这种材料依赖于C5产业链，由C5原料制备得到环烯烃单体，并在此基础上通过共聚或者自聚制得COC/COP。其中环烯烃共聚物(COC)具有紫外可见区高透明度等优良的光学性能，低吸水性，高生物相容性等。目前主流的手机摄像镜头均采用以COC/COP为原料的塑料镜片，同时COC/COP近年来也拓展了预灌注、医疗包装、食品包装等用途。近两年，COC/COP国内产业化进程加速，主要原因来自于：1）国内部分企业经过多年研发积累已实现了一定的产业化突破；2）光学领域中消费电子、新能源车等下游产业链明显转移至国内，该材料由日本卡脖子问题日益突出，供应链安全担忧下下游厂商的国产替代意愿加强，从而促使上下游产业化开发进程加快。目前该材料在很多领域仍呈现过高的价格将产品定位于高端应用领域，我们认为市场主要瓶颈仍在供给侧，国产企业有望形成突围，打开市场空间。建议关注COC聚合物生产环节，相关公司阿科力。 　　（6）国际巨头撤回报价或减产，钾肥价格有望触底回升。我们认为钾肥价格有望触底回升，行业已进入去库存周期。Canpotex撤回新报价，Nutrien宣布减产，导致短期内钾肥供给下滑，有望消解生产厂商的库存压力。叠加俄罗斯终止《黑海粮食外运协议》，小麦和玉米期货价格均大幅上升，农民粮食种植意愿有所提升，推高了钾肥的需求。综合来看钾肥短期内供需关系失衡，库存主要集中在上游的化肥生产企业上，因此企业或较容易实现对价格的管控，秋季全球各国有望加大钾肥补库力度，钾肥价格将迎来反转。建议关注钾肥领域，相关公司亚钾国际、盐湖股份、藏格矿业、东方铁塔等行业领先企业。 　　2/32 　　（7）MDI寡头垄断，行业供给格局有望向好。受益于聚氨酯材料应用端的拓展，近20年MDI需求端稳中向好，而且MDI目前仍是公认的高技术壁垒产品，核心技术没有外散，全球MDI厂家共计8家，其中产能主要集中在万华化学、巴斯夫、科思创、亨斯迈、陶氏5家化工巨头中，5家厂商MDI总产能占比达到90.85%。目前受经济下行影响，MDI价格维持底部区间震荡，但单吨利润依旧可观，随着万华收购巨力以及欧洲整体产能持续低位运行，未来MDI供给格局有望向好，随着需求端逐步修复，MDI将成为极少数能够穿越整个经济周期的化工品。推荐关注聚氨酯领域，重点关注万华化学等企业。 　　化工价格周度跟踪 　　涨幅前五：液氯（华东）（56.78%）、NYMEX天然气(期货)（19.73%）、六氟磷酸锂（14.59%）、硝酸（安徽）98%（6.45%）、百草枯（浙江永农化工，42%）（5.88%）。 　　跌幅前五：丁二烯（东南亚CFR）（-5.49%）、丙烯酸（精酸华东）（-4.55%）、SBS（国内现货价格）（-3.71%）、甲醇（华东）（-3.68%）、醋酸（华东）（-3.08%）。 　　周价差涨幅前五：PTA（714.20%）、黄磷（47.62%）、磷肥DAP（28.38%）、DMF（13.45%）、PVA（13.35%)。 　　周价差跌幅前五：甲醇（-62.18%）、PET（-11.73%）、涤纶短纤（-9.99%）、环氧丙烷（-5.54%）、烧碱（-5.22%)。 　　化工供给侧跟踪 　　据不完全统计，本周行业内主要化工产品共有155家企业产能状况受到影响，其中统计新增检修1家，重启8家。 　　风险提示 　　政策扰动；技术扩散；新技术突破；全球知识产权争端；全球贸易争端；碳排放趋严带来抢上产能风险；油价大幅下跌风险；经济大幅下滑风险。

　　十一月份建议关注：1、“十五五”规划建议提及相关子行业；2、低估值行业龙头公司；3“反内卷”对相关子行业供给端影响；4、自主可控日益关键背景下的电子材料公司。 　　行业动态 　　本周（10.27-11.02）均价跟踪的100个化工品种中，共有29个品种价格上涨，39个品种价格下跌，32个品种价格稳定。跟踪的产品中28%的产品月均价环比上涨57%的产品月均价环比下跌，15%的产品月均价环比持平。周均价涨幅居前的品种分别是硫酸（浙江巨化98%）、维生素E、硝酸（华东地区）、硫磺（CFR中国现货价）、盐酸（长三角31%）；周均价跌幅居前的品种分别是原盐（山东海盐）、醋酸（华东）、煤焦油（山西）、醋酐（华东）、甲醇（长三角）。 　　本周（10.27-11.02）国际油价下跌，WTI原油期货价格收于60.98美元/桶，收盘价周跌幅0.85%；布伦特原油期货价格收于65.07美元/桶，收盘价周跌幅1.32%宏观方面，根据新华社的消息，10月30日，中美元首在釜山举行会晤，两国元首同意加强双方在经贸、能源等领域合作。供应方面，根据EIA数据，截至10月24日当周，美国原油日均产量1,364.4万桶，较前一周日均产量减少1.5万桶较去年同期日均产量增加14.4万桶。需求方面，EIA数据显示，截至10月24日当周，美国石油需求总量日均2128.1万桶，较前一周增加126.7万桶，其中美国汽油日均需求量892.4万桶，较前一周减少47.0万桶。库存方面，根据EIA数据截至10月24日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量82,510万桶，较前一周减少630万桶。展望后市，短期内国际油价面临关税政策与OPEC+增产的压力，但地缘风险溢价、OPEC+的干预能力以及全球需求韧性有望支撑油价底部；另一方面，宏观层面的不确定性或将加大油价的波动水平。本周NYMEX天然气期货收于4.12美元/mmbtu，收盘价周涨幅24.85%。EIA天然气库存周报显示，截至10月24日当周，美国天然气库存总量为38,820亿立方英尺，较前一周增加740亿立方英尺，较去年同期增加290亿立方英尺，同比涨幅0.8%，同时较5年均值高1,710亿立方英尺，增幅4.6%。展望后市，短期来看，海外天然气库存减少，供需关系趋于紧张；中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（10.27-11.02）VA、VE价格上涨。根据百川盈孚，10月31日国内维生素A价格为62元/公斤，较上周上涨1.64%，较上月上涨3.33%，较年初下跌48.33%较去年同期下跌54.07%。本周维生素A厂家报价抬高，部分厂家报价上调至70-72元/公斤，较前期涨幅约在5-7元/公斤左右。10月31日国内维生素E价格为50元/公斤，较上周上涨8.70%，较上月上涨13.64%，较年初下跌62.41%，较去年同期下跌61.54%。本周维生素E现货供应紧张，价格行情继续攀升。厂家方面本周厂家暂无新报价。展望后市，百川盈孚预计近期维生素A市场行情观望略偏强运行，下游按需采购为主；维生素E贸易渠道现货供应依然紧张，市场价格行情仍有趋高运行可能。 　　本周（10.27-11.02）蛋氨酸下跌。根据百川盈孚，10月31日国内蛋氨酸价格为20.3元/公斤，较上周下跌1.46%，较上月下跌5.80%，较年初上涨2.99%，较去年同期上涨0.74%。百川盈孚信息显示，供应方面，本周蛋氨酸产量16,600吨，较上周增加8.92%，开工率为80.89%。宁夏工厂复产，产量较上周有所增加。需求方面，固体蛋氨酸采购氛围清淡，下游刚需补货。成本利润方面，本周原料丙烯、甲醇价格下跌，天然气价格上涨，固体蛋氨酸理论成本变化不大。展望后市百川盈孚预计近期固体蛋氨酸市价继续下跌。 　　投资建议 　　截至10月31日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为24.39倍，处在历史（2002年至今）72.21%分位数；市净率为2.21倍，处在历史53.61%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为12.40倍，处在历史（2002年至今）31.95%分位数；市净率为1.20倍，处在历史27.60%分位数。今年以来，行业受关税相关政策、原油价格大幅波动等因素影响较大，十一月份建议关注：1、“十五五规划建议提及相关子行业；2、低估值行业龙头公司；3、“反内卷”对相关子行业供给端影响；4、自主可控日益关键背景下的电子材料公司。中长期推荐投资主线：1、政策加持下需求有望复苏，供给端持续优化，优秀龙头企业业绩估值有望双提升。2、下游行业快速发展，半导体材料、OLED材料、新能源材料等新兴领域公司发展空间广阔。3、深化供给侧结构性改革，关注景气度有望维持高位或持续提升子行业，包括氟化工、农化、炼化、染料、涤纶长丝、轮胎等。推荐:万华化学、华鲁恒升、卫星化学、巨化股份、新和成、中国石油、中国海油、中国石化、宝丰能源、云天化、安集科技、雅克科技、江丰电子、鼎龙股份、圣泉集团、阳谷华泰、蓝晓科技、沪硅产业、万润股份、德邦科技、莱特光电、海油发展等；建议关注:扬农化工、彤程新材、华特气体、联瑞新材、奥来德、瑞联新材、赛轮轮胎等。 　　11月金股：华鲁恒升、雅克科技。 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　核心观点 　　2025年年初至10月23日，医药指数（申万）上涨23%，但恒生生物科技指数上涨82%，创新药、CXO等继2021年后首次出现狂飙式上涨，A+H股约88支个股翻倍以上涨幅，其中包括三生制药、信达生物、药明生物、翰森制药、舒泰神、一品红、热景生物、迈威生物、益方生物等，归因于国产创新药国际地位崛起及相关产业链离不开中国。2026年行业判断：从产业趋势、行业政策、估值水平、调整周期、筹码结构等多维度支撑创新药仍有大机会。正文从2025年创新药核心管线研发进度、全球授权出海deal、全球生物医药投融资情况、医疗器械前沿技术突破等进行全面分析，2026年创新药出海仍为主线。看好的子行业排序分别为：创新药>CXO及科研上游>医疗器械>医疗服务>中药>药店等。 　　为什么2026年创新药仍将是投资主线？主要原因是创新药国际地位有赶超之势、BD出海井喷式增长、市值空间大及业绩进入扭亏盈利阶段等，新一代ADC+2.0IO及小核酸等将是创新药重点方向。1）国际学术地位重磅突破。2025年ASCO大会上，中国公司口头报告73项占大会总体16%、LBA占大会总体20%，其中ADC与双抗口头报告数据占比近50%；2025年ESMO大会上，国产新药LBA约21项，占大会总体超过18%，较2024年7项爆发式增长，说明中国学术影响力的提升；2）创新药出海金额和数量再创新高。2025Q1~Q3license-out交易共103笔超2024年全年数量，交易总金额达920.3亿美元，同比增长77%；TOP MNC从中国BD交易数量占全球总数量20%、总金额占比达到39%；3）市值空间大。24年全球创新药规模1.1万亿美元，假设2030年增长至1.5万亿美元，未来通过BD全球市占率达到30%，按照12%分成，20倍PE计算，可贡献7.8万亿元人民币市值，对应当前A+H股创新药总市值2.6万亿元人民币，还有200%市值空间；4）国内商业化及BD出海驱使其实现扭亏盈利进入收获期。多元化盈利模式大大提高创新药企扭亏为盈的可能性，2025-2027年百济神州、信达生物、康方生物及泽璟制药等实现报表端扭亏为盈；5）国内政策如医保谈判、商保等全力支持创新药。十五五规划明确提出全力支持生物制造及创新发展，2025年医保谈判通过形式审查310个，较2024年249个明显增加。商保初步形式审查的目录外产品有121款，为创新药放量打开空间；6）新一代ADC+2.0IO及小核酸等为创新药战略性方向。 　　科研服务上游及CXO业绩拐点明确，为何2026年有望持续趋势向上？据Frost&Sullivan报告，2024年全球研发投入为2776亿美元，预计到2030年将攀升至4761亿美元，复合增长率9.4%；在美元降息背景下和关税政策预期趋稳的情况下，海外CXO公司在2025Q2大多数上调全年业绩指引。外部环境分析：在美联储降息背景下，全球医疗健康投融资数据24Q1-2起开始恢复、2025年趋势确认；随新技术XDC、双抗、多肽、CGT、TPD崛起，全球创新药临床批件高达10509个不断创新高；美国生物安全法落地，海外经营环境稳定、龙头公司海外收入占比稳步提升。国内环境分析：中国医疗健康投融资数据2025Q1-2起开始恢复，2025Q1-Q3，信达生物、康方生物及科伦博泰等约63家配股合计融资535亿港币，随联交所IPO宽松及科创板重启等致使融资环境大幅改善。重点推荐三个方向：1）科研服务上游建议关注： 　　皓元医药、百奥赛图、药康生物、纳微科技、奥浦迈、百普赛斯、毕得医药、金斯瑞等；2）新药物分子如多肽、ADC等CDMO商业化订单释放带来业绩高增。建议关注：药明合联、药明康德、凯莱英、皓元医药等；3）海外国内投融资改善情况下CRO需求恢复，国内供给出清后头部有望份额提升。建议关注：康龙化成、泰格医药、普蕊斯、诺思格等。 　　医疗器械板块股价处于低位，看好创新+自主可控+出海多线驱动。马斯克创立的Neuralink为侵入式脑机接口代表，由机器人“R1”操作植入物“N1”植入大脑区域。2024年1月完成首例人类大脑设备植入手术后、2025年计划植入20-30例、推出脑机接口产品Telepathy，可读取大脑信号转化为操作指令其估值高达90亿美金；十五五规划明确提出脑机接口方向，国内三博脑科、诚益通、翔宇医疗等多家公司积极布局。另外，全球医疗器械市场持续发展，国产厂家在海外不断开疆拓土，国内市场医疗设备招采有望逐步恢复，前期渠道库存基本消化完毕，看好国产设备高端产品持续突破，建议关注迈瑞医疗、联影医疗、华大智造、聚光科技等。 　　建议关注：A股：恒瑞医药、百利天恒、信立泰、科伦药业、泽璟制药、迈威生物、热景生物、药明康德、皓元医药、联影医疗 　　H股：百济神州、三生制药、康方生物、信达生物、科伦博泰、和黄医药、药明合联、诺诚健华 　　风险提示：研发进展不及预期；商业化推进不及预期；海外审批或收益不达预期；集采风险，药品和耗材降价超预期风险；国际地缘政治风险等。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年11月3日，医药板块涨跌幅+0.03%，跑输沪深300指数0.24pct，涨跌幅居申万31个子行业第21名。各医药子行业中，医药流通(+1.07%)、体外诊断（+0.35%)、血液制品(+0.23%)表现居前，医疗研发外包（-1.46%）、疫苗(-0.72%)、其他生物制品（-0.35%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为百诚医药(+19.15%)、合富中国（+10.01%)、亚太药业(+9.96%)；跌幅榜前3位为博拓生物（-8.32%)、欧林生物（-6.26%）、益诺思(-5.70%)。 　　行业要闻： 　　近日，Wave公布了WVE-007在进行中INLIGHT临床试验的最新数据，该试验评估在研疗法WVE-007用于肥胖治疗的效果，数据显示：在三个剂量梯度队列中，均观察到剂量依赖性且高度显著的Activin E水平下降（所有剂量组p<0.0001），在单次给药后第29天，400mg、240mg和75mg剂量组的Activin E平均降低幅度分别达到85%、75%和56%。WVE-007是一款长效GalNAc修饰siRNA，可靶向遗传学验证靶点INHBE的mRNA。WVE-007旨在通过抑制INHBE来降低脂肪累积，同时保留肌肉质量。 　　公司要闻： 　　恒瑞医药（600276）：公司发布公告，子公司成都盛迪的HRS-5965胶囊被国家药品监督管理局药品审评中心拟纳入优先审评品种公示名单，拟定适应症为用于治疗既往未接受过补体抑制剂治疗的阵发性睡眠性血红蛋白尿症成人患者。 　　同和药业（300636）：公司发布公告，公司此前于2025年8月4日至7日接受了美国FDA的cGMP（现行药品生产质量管理规范）现场检查，近日公司获悉已通过了上述现场检查，符合美国FDA的cGMP管理规范。 　　海南海药（000566）：公司发布公告，公司收到国家药品监督管理局核准签发的富马酸伏诺拉生片《药品注册证书》，经审查，本品符合药品注册的有关要求，批准注册。 　　天智航（688277）：公司发布公告，公司股东先进制造基金及其一致行动人京津冀基金拟以集中竞价和大宗交易的方式合计减持公司股份不超过13,679,760股，约占公司总股本的3.00%。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。