市场行情走势 　　过去一周（11.29-12.5），基础化工指数涨跌幅为0.13%，沪深300指数涨跌幅为1.28%，基础化工板块跑输沪深300指数1.15个百分点，涨跌幅居于所有板块第16位。基础化工子行业涨跌幅靠前的有：膜材料（3.48%）、橡胶助剂（3.42%）、氨纶（2.66%）、钾肥（2.60%）、无机盐（1.99%）。 　　化工品价格走势 　　周涨幅排名前五的产品分别为液氯（200.00%）、盐酸（山东）（14.29%）、氯化铵（12.82%）、NYMEX天然气（9.07%）、浓硝酸（金禾实业）（7.69%）。周跌幅前五的产品分别为：丙烯酰胺（-11.97%）、三氯乙烯（-10.64%）、VCM（氯乙烯单体）（-7.69%）、改性沥青（-6.19%）、液氨（-5.97%）。 　　行业重要动态 　　MDI巨头密集提价。据慧正资讯，近期，全球主要的MDI生产商密集发布调价公告，涨幅从200-350元/吨不等，覆盖欧洲、中东、亚太等核心市场。（1）陶氏化学：12月3日，陶氏化学宣布，将对其在欧洲、中东、非洲及印度（EMEAI）地区销售的所有MDI产品上调价格，涨幅为300欧元/吨（或等值当地货币）。（2）万华化学：公司宣布从2025年12月1日起，上调其东南亚及南亚地区的聚合MDI与纯MDI产品价格，调涨幅度为200美元/吨，或按既定合同执行。（3）亨斯迈：公司宣布自12月2日起，在欧洲、非洲和中东地区对所有MDI产品提价350欧元/吨，或按既定合同执行。（4）巴斯夫：11月20日起，上调南亚地区MDI系列产品价格，涨幅200美元/吨，预计12月集中检修。据慧正资讯，此次涨价潮的直接导火索是成本压力与供应收缩的双重挤压。 　　TDI价格上涨。据钢联数据，截至12月5日，TDI华东市场主流价为14400元/吨，较前一周上涨2.13%。据隆众资讯，12月4日当周，TDI供应端支撑力度增强，需求跟进稍显乏力，TDI试探性反弹探高。从供应面来看，上海科思创年产31万吨TDI装置检修得以落地，且考虑检修时间较长，供应缩量预期升温叠加工厂挺市支撑接连传递，业者心态谨慎趋强，场内低价逐步收敛，贸易环节报盘区间试探性拉高，同时出货意向尚存，然而下游需求稍显疲软以及对偏高价格存抵触情绪，实际成交氛围显平淡，一定程度上限制了TDI涨势。 　　有机硅延续涨势。据钢联数据，截至12月5日，有机硅DMC华东市场价为13700元/吨，较前一周上涨3.79%，11月以来涨幅达24.55%。据有机硅公众号，上周DMC价格上涨。金属硅价格维稳，甲醇价格震荡上行，成本端支撑增强。供应端收缩预期显现，部分单体厂已启动减产计划，市场供应量小幅下降。叠加行业会议后市场情绪提振，DMC再度迎来集体调涨。 　　投资建议 　　当前时点建议关注如下主线：1、制冷剂板块。随着三年基数期结束，三代制冷剂行业供需格局将迎来再平衡，价格中枢有望持续上行，建议关注金石资源、巨化股份、三美股份、永和股份。2、化纤板块。建议关注华峰化学、新凤鸣、泰和新材。3、建议关注万华化学、华鲁恒升、鲁西化工、宝丰能源等优质标的。4、轮胎板块。建议关注赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎。5、农化板块。建议关注亚钾国际、盐湖股份、兴发集团、云天化、扬农化工。6、优质成长标的。建议关注蓝晓科技、圣泉集团、山东赫达。 　　维持基础化工行业“增持”评级。 　　风险提示 　　原油价格波动，需求不达预期，宏观经济下行

　　事项： 　　2025年12月9日，生态环境部发布《关于2026年度消耗臭氧层物质和氢氟碳化物生产、使用和进口配额核发情况的公示》，生态环境部受理了38家企业提交的2026年度二代制冷剂生产、使用配额申请，受理了65家企业提交的2026年度三代制冷剂生产、进口配额申请，并对最终各企业生产、进口二代、三代制冷剂配额进行了公示。其中二代制冷剂落实年度履约淘汰任务，R22生产配额削减了3005吨，R141b配额清零；三代制冷剂生产和使用总量控制目标保持在基线值，维持了2025年的生产配额总量为18.53亿吨CO2、内用生产配额总量为8.95亿吨CO2、进口配额总量为0.1亿吨CO2。具体配额上，2026年三代制冷剂生产配额总量为79.78万吨，相较2025年初生产配额增长5963吨。R32、R125、R134a相比2025年初配额有所增加，R143a、R152a、R227ea相比2025年初有所减少。 　　国信化工观点：1）2026年制冷剂配额核发情况公示，二代、三代制冷剂供给端具备长期约束，看好制冷剂产品景气度延续。2）二代制冷剂：2026年度我国HCFCs生产和使用量分别削减基线值的71.5%和76.1%。其中R22生产配额削减3005吨，同比削减2.02%；内用生产配额削减2914吨，同比削减3.60%，在空调维修市场需求端的支撑下，R22供需持续改善；R141b配额清零。3）三代制冷剂：2026年三代制冷剂生产配额总量为79.78万吨，相较2025年初生产配额增长5963吨。R32、R125、R134a相比2025年初配额有所增加，R143a、R152a、R227ea相比2025年有所减少。生产企业在满足不增加总CO2当量且累计调整增量不超过分配方法核定品种配额量30%的前提下，可在年中4月30日与8月31日前提交同一品种或不同品种的配额调整申请，品种齐全且配额量较高的企业拥有更强的调整灵活性。4）投资建议：2026年二代制冷剂履约削减，三代制冷剂配额制度延续，R32、R134a、R125等品种行业集中度高；三代制冷剂品种间转化比例同比增长，企业生产调配灵活性提升，预计2026年主流三代制冷剂将保持供需紧平衡。我们认为，制冷剂配额约束收紧为长期趋势方向，在此背景下，我们看好R32、R134a、R125等主流制冷剂景气度将延续，价格长期仍有较大上行空间；对应制冷剂配额龙头企业有望保持长期高盈利水平。此外看好液冷产业对氟化液与制冷剂需求的提升。建议关注产业链完整、基础设施配套齐全、制冷剂配额领先以及工艺技术先进的氟化工龙头企业及上游资源龙头。相关标的：巨化股份、东岳集团、三美股份等公司。5）风险提示：氟化工产品需求不及预期；政策风险（氟制冷剂环保政策趋严、升级换代进程加快、配额发放政策变更等）；全球贸易摩擦及出口受阻；地产周期景气度低迷；各公司项目投产进度不及预期；原材料价格上涨；化工安全生产风险等。 　　评论： 　　生态环境部公示2026年制冷剂配额核发情况，看好制冷剂产品长期景气度向上 　　2025年12月9日，生态环境部发布《关于2026年度消耗臭氧层物质和氢氟碳化物生产、使用和进口配额核发情况的公示》，生态环境部受理了38家企业提交的2026年度二代制冷剂生产、使用配额申请，受理了65家企业提交的2026年度三代制冷剂生产、进口配额申请，并对最终各企业生产、进口二代、三代制冷剂配额进行了公示。其中二代制冷剂落实年度履约淘汰任务，R22生产配额削减了3005吨，R141b配额清零；三代制冷剂生产和使用总量控制目标保持在基线值，维持了2025年的生产配额总量为18.53亿吨CO2、内用生产配额总量为8.95亿吨CO2、进口配额总量为0.1亿吨CO2。具体配额上，2026年三代制冷剂生产配额总量为79.78万吨，相较2025年初生产配额增长5963吨。R32、R125、R134a相比2025年初配额有所增加，R143a、R152a、R227ea相比2025年有所减少。我们认为，制冷剂配额政策的严肃性持续，在供给端长期强约束的背景下，看好制冷剂产品长期景气度的延续。 　　二代制冷剂：生产总量与使用总量分别削减基线值的71.5%和76.1%，R141b生产配额清零 　　根据《2026年度消耗臭氧层物质生产、使用配额核发表》，2026年我国二代制冷剂生产配额总量为15.14万吨，相较2025年减少1.21万吨，其中内用配额减少0.63万吨，内用配额削减占此次削减的52%。细分产品来看，R22生产配额为14.61万吨，相比2025年削减3005吨，同比削减2.02%，内用配额为7.79万吨，相比2025年削减2914吨，同比削减3.60%；R142b生产配额与内用配额与2025年保持一致；R141b配额清零。在空调维修市场需求端的支撑下，2026年R22供需或将持续改善。 　　三代制冷剂：R32、R125、R134a较2025年初配额有所增加，R143a、R152a、R227ea有所减少，两次年内配额调整比例合计上调至30%，供给在配额约束下更具灵活性 　　根据《2026年度氢氟碳化物生产、进口配额核发表》，2026年三代制冷剂生产配额总量为79.78万吨，相较2025年初生产配额增长5963吨；三代制冷剂内用配额总量为39.41万吨，较2025年初增加4502吨。分品种看，R32生产配额28.15万吨，增加1171吨，内用配额18.52万吨，增加770吨；R134a生产配额21.15万吨，增加3242吨，内用配额8.16万吨，增加1235吨；R125生产配额16.76万吨，增加351吨，内用配额6.13万吨，增加119吨。其他三代制冷剂如R143a、R152a、R227ea生产配额与内用配额有小幅减少。此外生产企业在满足不增加总CO2当量且累计调整增量不超过分配方法核定品种配额量30%的前提下，可在2026年中4月30日与8月31日前提交不同品种间的配额调整申请，品种齐全且配额量较高的企业拥有更强的调整灵活性，三代制冷剂仍将维持供需紧平衡。 　　投资建议： 　　2026年二代制冷剂履约削减，三代制冷剂配额制度延续，R32、R134a、R125等品种行业集中度高；三代制冷剂品种间转化比例同比增长，企业生产调配灵活性提升，预计2026年主流三代制冷剂将保持供需紧平衡。我们认为，制冷剂配额约束收紧为长期趋势方向，在此背景下，我们看好R32、R134a、R125等主流制冷剂景气度将延续，价格长期仍有较大上行空间；对应制冷剂配额龙头企业有望保持长期高盈利水平。此外看好液冷产业对氟化液与制冷剂需求的提升。建议关注产业链完整、基础设施配套齐全、制冷剂配额领先以及工艺技术先进的氟化工龙头企业及上游资源龙头。相关标的：巨化股份、东岳集团、三美股份等。 　　风险提示： 　　氟化工产品需求不及预期；政策风险（氟制冷剂环保政策趋严、升级换代进程加快、配额发放政策变更等）；全球贸易摩擦及出口受阻；地产周期景气度低迷；各公司项目投产进度不及预期；原材料价格上涨；化工安全生产风险等。

　　投资方向1：红利策略。推荐：中国海油、中国石油、中国石化。我们预计2026年布伦特油价中枢60-70美元/桶。 　　中海油继续增储上产和降本增效，承诺2025-2027年不低于45%的分红率。中石油继续受益于国内天然气市场化改革。中石化关注国内炼油化工反内卷进展。 　　投资方向2：资金配置化工低估值龙头。推荐：万华化学、宝丰能源、卫星化学、华鲁恒升。市场增量资金（含量化）优先配置化工ETF权重股，化工龙头受益于成本、技术、市场等行业壁垒，业绩基本见底。 　　投资方向3：下游需求驱动涨价。 　　1）传统需求：关注食品添加剂、农药、化肥。①食品添加剂：维生素、蛋氨酸等食品添加剂需求稳健增长，关注：新和成、安迪苏；②农药：下游海外农药制剂企业补库，国内农药供给新增受限，海外农药需求市场开拓，带动农药品种涨价，关注：扬农化工、江山股份、国光股份；③化肥：钾肥供需紧平衡，支撑价格中枢上移，关注：亚钾国际、东方铁塔。 　　2）新兴需求：关注磷化工、氟化工。①磷化工：下游新能源动力电池和储能需求拉动磷酸铁和六氟磷酸锂需求，带动磷化工产业链景气度提升，关注：川恒股份、兴发集团、川发龙蟒、云图控股、云天化；②氟化工：下游AI需求提升带动液冷需求，关注：巨化股份、三美股份、永和股份、多氟多。 　　投资方向4：国内反内卷驱动涨价。1）大炼化：国内PTA、长丝反内卷，关注：恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、桐昆股份、新凤鸣。2）有机硅：扩产周期步入尾声，国外产能计划退出，国内主要企业召开会议下调行业开工率，关注：新安股份、东岳硅材。3）纯碱：行业现有和新增产能均受到调控，行业老旧产能面临评估与淘汰压力，关注：博源化工。 　　风险提示：经济衰退风险、OPEC石油供应计划变动风险、地缘政治风险、终端需求低迷、原材料价格波动、项目投产不及预期。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年12月10日，医药板块涨跌幅+0.22%，跑赢沪深300指数0.36pct，涨跌幅居申万31个子行业第20名。各医药子行业中，医药流通(+0.98%)、医疗研发外包（+0.47%)、其他生物制品(+0.43%)表现居前，医院（-0.56%）、血液制品(-0.44%)、线下药店（-0.27%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为康芝药业(+15.46%)、五洲医疗（+11.87%)、信邦制药(+10.08%)；跌幅榜前3位为太龙药业（-9.15%)、瑞康医药（-7.58%）、北大医药(-4.74%)。 　　行业要闻： 　　近日，诺华（Novartis）宣布，公司在VAYHIT2临床3期试验中取得积极结果。该试验评估了Ianalumab联合Promacta用于既往接受糖皮质激素治疗的原发性免疫性血小板减少症（ITP）患者的疗效。数据显示：在主要终点至治疗失败时间（TTF）方面，Ianalumab（9mg/kg）联合Eltrombopag可将ITP疾病控制时间延长45%。Ianalumab是一款阻断BAFF受体的抗体疗法，在阻断BAFF信号传导的同时，可通过增强的抗体依赖性细胞毒性（ADCC）清除B细胞，有潜力带来更持久的疾病缓解。 　　公司要闻： 　　上海医药（601607）：公司发布公告，子公司上药信谊收到国家药监局下发的《药品注册证书》，由其提交的苹果酸司妥吉仑片（SPH3127片）的药品上市许可申请获国家药监局批准。 　　复星医药（600196）：公司发布公告，子公司桂林南药膦甲酸钠注射液的药品注册申请获国家药监局批准，本次获批适应症为用于治疗AIDS患者巨细胞病毒性视网膜炎、免疫功能损害患者耐阿昔洛韦单纯疱疹病毒性皮肤粘膜感染。 　　华纳药厂（688799）：公司发布公告，近日收到国家药监局核准签发的硫酸镁钠钾口服用浓溶液《药品注册证书》，经审查，本品符合药品注册的有关要求，批准注册。 　　博济医药（300404）：公司发布公告，公司控股股东王廷春先生及费米十三号合计减持公司股份11,486,500股，占公司总股本的2.98%，此次股份减持计划已实施完毕。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年12月9日，医药板块涨跌幅-0.79%，跑输沪深300指数0.28pct，涨跌幅居申万31个子行业第16名。各医药子行业中，医疗研发外包(+0.60%)、线下药店（-0.88%)、医院(-0.90%)表现居前，医药流通（-2.58%）、血液制品(-1.42%)、疫苗（-1.32%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为海创药业(+14.25%)、河化股份（+9.96%)、昭衍新药(+7.11%)；跌幅榜前3位为金迪克（-11.59%)、瑞康医药（-10.02%）、海王生物(-9.92%)。 　　行业要闻： 　　近日，阿斯利康（AstraZeneca）宣布，公司在研疗法Baxdrostat作为联合附加疗法用于治疗成人难以控制（未控制或对治疗耐药）高血压的新药申请（NDA），已获美国FDA接受并授予优先审评资格。Baxdrostat是一款在研、每日一次的高选择性的醛固酮合酶抑制剂（ASI），此次NDA的提交主要基于BaxHTN3期临床试验数据，结果显示：在标准治疗基础上联合Baxdrostat后，试验达成主要终点及所有次要终点，在第12周时，2mg剂量组平均坐位收缩压（SBP）相较基线的变化为下降15.7mmHg（95%CI：-17.6至-13.7）。 　　公司要闻： 　　复星医药（600196）：公司发布公告，子公司药友制药将口服小分子GLP-1激动剂（包括YP05002）及相关产品授予辉瑞，药友制药将收到1.5亿美元首付款及至多3.5亿美元里程碑付款，辉瑞将获得全球范围独家开发、使用、生产及商业化权利。 　　惠泰医疗（688617）：公司发布公告，公司将以自有资金回购公司股份，回购金额为2-2.5亿元，回购价格不超过315元/股，约占公司总股本的0.45%-0.56%，回购用途为用于员工持股计划或股权激励。 　　苑东生物（688513）：公司发布公告，近日收到国家药品监督管理局核准签发的布瑞哌唑片《药品注册证书》，经审查，本品符合药品注册的有关要求，批准注册。 　　东诚药业（002675）：公司发布公告，子公司东诚北方收到国家药监局下发的《药品补充申请批准通知书》，达肝素钠注射液新增规格（0.2ml：5000AXaIU）获批上市。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年12月8日，医药板块涨跌幅+0.12%，跑输沪深300指数0.69pct，涨跌幅居申万31个子行业第23名。各医药子行业中，医药流通(+0.89%)、医疗研发外包（+0.73%)、医疗耗材(+0.38%)表现居前，线下药店（-0.90%）、医疗设备(-0.47%)、血液制品（-0.29%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为瑞康医药(+10.09%)、合富中国（+9.99%)、振德医疗(+6.95%)；跌幅榜前3位为荣昌生物（-9.79%)、维康药业（-8.00%）、康华生物(-3.83%)。 　　行业要闻： 　　近日，Pharvaris宣布，公司在研疗法Deucrictibant在RAPIDe-3临床3期关键研究中，用于缓解遗传性血管性水肿（HAE）发作获得积极结果。此次试验达到了主要终点，数据显示：Deucrictibant组患者的中位症状缓解起效时间为1.28小时，显著快于安慰剂组（中位起效时间超过12小时，p<0.0001）。Deucrictibant是一种强效、选择性的口服缓激肽B2受体拮抗剂。通过抑制缓激肽信号传导，该药有望改善HAE发作的临床体征，并预防发作的发生。 　　公司要闻： 　　太龙药业（600222）：公司发布公告，公司拟向江药控股发行公司A股股票，发行数量不超过74,605,216股，约占公司总股本的13.00%，发行价格为6.09元/股，预计募集资金总额不超过454,345,765.44元，将用于补充流动资金和偿还有息负债。 　　亿帆医药（002019）：公司发布公告，子公司合肥欣竹于近日收到国家药监局核准签发的N-3C01注射液《药物临床试验批准通知书》，同意本品开展治疗晚期实体瘤和治疗非肌层浸润性膀胱癌（NMIBC）的临床试验。 　　同仁堂（600085）：公司发布公告，公司分支机构同仁堂制药厂收到加拿大卫生部核准签发的《产品许可证（三类）》，公司产品参苓白术散获得加拿大产品注册。 　　甘李药业（603087）：公司发布公告，子公司甘李药业山东近日收到国家药监局核准签发的GLR1044注射液《药物临床试验批准通知书》，同意本品开展适应症为成人中重度特应性皮炎的临床试验。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　投资要点： 　　医药板块行情复盘：本周（12/1~12/7）市场出现震荡行情，沪深300指数+1.28%，有色金属（+5.35%）、通信（+3.69%）、国防军工（+2.82%）等板块领涨。本周SW医药生物指数-0.74%，跑输沪深300指数，各细分板块中医药流通（+6.48%）、线下药店（+1.85%）取得相对收益，原料药（-2.54%）、疫苗（-1.62%）、CXO（-1.29%）等表现较弱。港股医药板块本周也以震荡调整为主，恒生医疗保健指数（-0.71%）、恒生生物科技指数（-0.71%）跑输恒生指数（+0.87%）和恒生科技指数（+1.13%）。 　　2025版国家医保目录发布：谈判成功率提升，支持高价值创新药。12月7日，国家医保局、人社部发布新版国家医保药品目录调整结果。本次目录调整新增114种药品，其中50种为一类创新药，谈判总成功率88%，较2024年的76%有明显提升，同时调出29种临床没有供应或可被其他药物更好替代的药品；本次调整后，目录内药品总数增至3253种，其中西药1857种、中成药1396种，肿瘤、慢病、精神疾病、罕见病、儿童用药等重点领域的保障水平得到明显提升。新版目录将于2026年1月1日在全国范围内正式实施。根据米内网整理，本次新增的114个品种中，有105个为独家品种，包括98个西药和7个中成药。值得注意的是，新增中成药均为独家品种，涉及以岭药业、方盛制药、康缘药业、华润三九、广东思济药业等。今年医保目录调整工作继续加大对于临床价值高、创新水平高的创新药的支持力度，纳入了部分新作用机制的药物，包含科伦博泰的芦康沙妥珠单抗（TROP2ADC）、恒瑞医药的瑞康曲妥珠单抗（HER2ADC）两款ADC药物，诺华制药的siRNA药物英克斯兰钠注射液，罗氏的TCE药物CD3/CD20双抗以及礼来的GIP/GLP-1双靶降糖药替尔泊肽等。 　　商保创新药目录首次亮相：健康“双保险”，构建多层次保障体系。今年医保目录调整工作的另一大亮点就是在基本医保目录之外，首次增设了商业保险的药品指导目录，重点纳入创新程度高、临床价值大、患者获益显著且超出基本医保保障范围的创新药。首版商保创新药目录共纳入19种药品，既有CAR-T等肿瘤治疗药品，也有神经母细胞瘤、戈谢病等罕见病治疗药品，还有社会关注度较高的阿尔茨海默病治疗药品，与基本医保形成较好的互补衔接，也为进一步厘清基本医保保障边界，推动商业健康保险与基本医保错位发展，建立多层次医疗保障体系奠定基础。未来随着商业保险在支付端贡献增量，这些高定价药品的可及性和渗透率将逐步提升。 　　投资建议：我们看好中国创新药出海的产业趋势，在经历阶段性调整后，A/H创新药企业估值已回到合理区间，展望2026年我们将继续重点跟踪ADC、双抗、小核酸、减肥药等核心优势赛道的投资机会，期待JPM大会、ASCO等带来数据更新和BD催化；重点关注映恩生物-B、药明合联、迈威生物-U、科伦博泰生物-B、康方生物；同时，我们看好高景气CXO、器械出海、脑机接口、AI+医疗等投资机会。 　　风险提示：新产品研发进展不及预期，竞争环境加剧，产品销售情况不及预期，地缘政治风险等。

　　投资要点 　　锂电池电解液、液氯等涨幅居前，季戊四醇、三氯乙烯等跌幅较大 　　本周涨幅较大的产品：锂电池电解液（全国均价/磷酸铁锂电解液，17.86%），液氯（华东地区，17.41%），硫磺（CFR中国合同价，13.88%），天然气（NYMEX天然气(期货)，11.08%），丁二烯（东南亚CFR，10.29%），硝酸（安徽98%，8.11%），氯化铵（农湿）（华东地区，7.69%），硫酸（双狮98%，4.35%），合成氨（安徽昊源，3.92%），尿素（江苏恒盛(小颗粒)，3.73%）。 　　本周跌幅较大的产品：烧碱（32%离子膜华东地区，-2.29%），赖氨酸（河北地区70%，-2.47%），PVC（CFR东南亚，-3.23%），焦炭（山西市场价格，-3.46%），磷酸二铵（美国海湾，-3.69%），LLDPE（余姚市场7042/大庆，-4.03%），苯酚（华东地区，-6.17%），VCM（CFR东南亚，-7.69%），三氯乙烯（华东地区，-10.64%），季戊四醇（淄博(95%)，-20.83%）。 　　本周观点：俄乌和谈重启，国际油价震荡运行，建议关注进口替代、纯内需、高股息等方向 　　判断理由：截至2025-12-05收盘，布伦特原油价格为63.75美元/桶，相较上周+0.87%；WTI原油价格为60.08美元/桶，相较上周+2.61%。预计2025年国际油价中枢值将维持在65美金。鉴于当前国际局势不确定性和对油价下降的预期，我们看好具有高股息特征，同时受益原材料降价的中国石化等。 　　化工产品价格方面，本周部分产品有所反弹，其中本周上涨较多的有：锂电池电解液上涨17.86%，液氯上涨17.41%，硫磺上涨13.88%，天然气上涨11.08%等，但仍有不少产品价格下跌，其中季戊四醇跌幅-20.83%，三氯乙烯跌幅-10.64%，VCM跌幅-7.69%，苯酚跌幅-6.17%。从化工行业三季报业绩表现来看，行业整体仍处于弱势，各细分子行业业绩涨跌不一。主要原因是受行业过去两年产能扩张进入新一轮产能周期以及需求偏弱影响，但也有部分子行业表现超预期，例如润滑油行业等。此外，建议重视草甘膦、化肥、进口替代、纯内需、高股息资产等方向的投资机会。具体建议如下：首先是建议重视有望进入景气周期的草甘膦行业。草甘膦行业目前经营困难，底部特征明显，库存持续下降，价格近期开始上涨，在海外进入补库存周期的大背景下，行业有可能进入景气周期，继续推荐江山股份、兴发集团、扬农化工等；第二，在行业整体机会不多的情况下，精选竞争格局和盈利能力相对较好且具备量增的成长性个股。持续看好竞争格局较好的润滑油添加剂行业中具备持续成长性且空间广阔的国内龙头瑞丰新材、盈利能力相对较好的煤制烯烃行业中具备量增逻辑且估值较低的宝丰能源；第三，在关税不确定性的影响下，出口预计会受到影响，内循环需要承担更多的增长责任，化工行业中产业链在国内且主要需求也在国内的有化学肥料行业及部分农药行业中的子产品，其中氮肥和磷肥、复合肥自给自足内循环，需求相对刚性，继续看好华鲁恒升、新洋丰、云天化、亚钾国际、中国心连心化肥、利民股份等，中国心连心化肥做重点推荐。最后，在国际油价下跌的背景下，我们继续看好具有最高资产质量和高股息率特征的三桶油。其中中国石化的化工品产出最多，深度受益油价下行带来的原材料成本下降。此外，一系列民营大炼化公司因其较高的化工品收率和生产效率，也会在本轮油价下行行情中获益，建议关注荣盛石化、恒力石化 　　风险提示 　　下游需求不及预期；原料价格或大幅波动；环保政策大幅变动；推荐关注标的业绩不及预期。

　　本篇为AI系列深度报告第八篇。回顾本系列第二篇，我们曾从材料端出发，概览性梳理了AI加速对光刻胶、冷却液、电子特气、湿电子化学品、电子树脂等领域的潜在影响与机会。本篇选择回到“整机现场”，以一台NVIDIADGXH100为样本，从整机到部件、从部件到材料逐层拆解，从芯片—模块—托盘—整机—数据中心五个层级回溯材料需求及其演进方向。 　　投资逻辑： 　　在近期2025Q3-2026Q1的业绩电话会中，亚马逊、微软、谷歌、Meta等AI龙头企业均上调了资本开支指引，2026年将会是AI硬件设施大量投放之年，利好上游相关原材料需求。我们梳理出来了整个H100数据中心的主要架构和零部件，以材料功能类型进行重新分类出五大板块，更加全面综合的视角寻找材料端的投资机遇。 　　①晶圆加工与封装材料：这一环节是材料投入密度最高、技术门槛最高的环节，涉及零部件包括GPU、NVSwitch/CPU/NIC等高性能逻辑与控制芯片；HBM/DDR等存储芯片；硅光/电光器件与光模块内的驱动与TIA芯片；电源管理芯片与各类功率半导体器件。从产业链进展看，国内关键环节加速兑现，企业均围绕“客户导入、小批试产、量产爬坡、扩线/扩品类”推进，订单以认证驱动为主。 　　②覆铜板材料：H100整机中涉及多层高速、高功率密度的PCB/载板/背板，均以覆铜板为核心基材或其延伸材料。具体包括GPUUBB、主板、交换机主板等。主要材料包括：树脂、铜箔、玻纤布、填充材料。从产业推进情况来看，供给端呈现“树脂高端化、铜箔高性能化、玻纤差异化”的协同升级趋势。 　　③导热散热材料：受益于算力需求的持续攀升与机架功率密度提升，散热材料正成为数据中心基础设施的关键增量环节，散热主要应用在GPU核心裸晶、封装盖板、HBM堆叠存储、高速接口芯片、存储、电源等，从产业端2025年上半年情况来看，热界面材料端围绕相变/石墨/金属与复合体系并行推进，液冷介质企业普遍扩建浸没/冷却液产能，全氟/烃基/硅油等路线并行，面向数据中心与半导体制程冷却的合规与长期可靠性验证成为标配。 　　④光学材料：光学材料主要应用在光模块中，其组成部件主要为激光器芯片、光发射组件、光接收组件、探测器芯片。2025年上半年，国内光芯片衬底与关键晶体材料进展整体稳步推进，但可独立披露的材料公司数量有限，主要因下游光模块/IDM厂商普遍采取垂直一体化与联合开发模式，晶圆外延、键合与晶体加工高度绑定客户认证周期，供应链外溢度低。 　　⑤供配电材料：当前，单颗Blackwell GPU的功耗已超过1kW，DGX B200系统（配备8个Blackwell GPU）的总热设计功耗约为14.3kW。预计Rubin和Feynman等后续架构将在此基础上增加两倍甚至五倍。能源利用效率和低损耗将会是配电材料未来重要方向。2025年上半年产业端稳步推进：软磁金属/非晶与纳米晶粉体迭代带动一体化电感与芯片电感小批量落地；面向MLCC/热敏电阻的纳米级钛酸镁钙等基础粉、银粉/银浆与铜粉体系加速国产替代；5N级超高纯铝电极材料实现国产突破，带动铝电容与相关电子浆料的安全供给。 　　投资建议： 　　围绕“认证进度+产能扩张+国产替代”三条主线布局。建议重点关注覆盖液冷介质与高性能TIM、高频高速覆铜板用树脂/铜箔/玻纤、光刻胶、湿电子化学品、电子特气、光芯片衬底与电磁材料的优质标的。 　　风险提示： 　　下游需求不及预期风险；AI普及速度不及预期风险；原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险；新材料研发与国产替代进度不及预期风险；新建项目与产品验证进度不及预期风险;下游资本开支不及预期;新技术迭代风险。

　　主要观点： 　　行业周观点 　　本周（2025/12/01-2025/12/05）化工板块整体涨跌幅表现排名第16位，涨跌幅为0.13%，走势处于市场整体中游。上证综指涨跌幅为0.37%，创业板指涨跌幅为1.86%，申万化工板块跑输上证综指0.23个百分点，跑输创业板指1.72个百分点。 　　2025年化工行业景气度将延续分化趋势，推荐关注合成生物学、农药、层析介质、代糖、维生素、轻烃化工、COC聚合物、MDI等行业: 　　（1）合成生物学奇点时刻到来。能源结构调整大背景下，化石基材料或在局部面临颠覆性冲击，低耗能的产品或产业有望获得更长成长窗口。对于传统化工企业而言，未来的竞争在于能耗和碳税的成本，优秀的传统化工企业会利用绿色能源代替方案、一体化和规模化优势来降低能耗成本，亦或新增产能转移至更大的海外市场，从而达到双减的目标。同时，随着生物基材料成本下降以及“非粮”原料的生物基材料的突破，生物基材料有望迎来需求爆发期，需求超预期的高景气赛道，未来有望盈利估值与业绩的双重提升。推荐关注合成生物学领域，重点关注凯赛生物、华恒生物等行业领先企业。 　　（2）配额政策落地在即，三代制冷剂有望进入高景气周期。24年起三代制冷剂供给进入“定额+持续削减”阶段，同时二代制冷剂加速削减，四代制冷剂因为专利问题价格居高不下难以形成替代，制冷剂供给端持续缩减。同时随着热泵、冷链市场发展以及空调存量市场持续扩张，叠加东南亚国家制冷剂需求扩张等因素，需求端保持稳定增长。未来制冷剂市场供需缺口将会持续扩大，制冷剂价格稳定上涨，拥有较高配额占比的公司将充分受益。相关公司：巨化股份、三美股份、昊华科技、永和股份等相关公司。 　　（3）电子特气是电子工业的“粮食”，是产业链国产化的核心一环。从全球电子特气市场的角度来看，目前行业呈现出高技术壁垒和高附加值的特征。从国内电子特气市场的角度来看，下游晶圆制造的产业升级迅速与国产高端电子特气市场分散、产能不足的矛盾日益加剧。换而言之，产业链的松散和稀缺也带来了较大的国产替代机遇，率先布局高端产能，拥有丰厚技术储备的企业有望占据先机，迎来更大的发展空间。从需求端来看，集成电路/面板/光伏三轮驱动，高端产能需求日益迫切。其中，半导体对特气的拉动主要表现为集成电路高端化带来的量价齐升；平板显示来自于为产业升级与迭代带来的特气品类需求提升；光伏主要表现为装机量快速增长带动量的增长。综上，电子特气行业核心竞争力可以总结为：提纯的技术+混合的配方+多（全）品类供应的潜力。相关公司：有望凭借核心产品向着全品类的平台型公司进发，实现以点破面，最终真正实现电子特气国产化的优质公司金宏气体、华特气体、中船特气。 　　（4）轻烃化工成全球性趋势。近十年全球范围内烯烃行业最显著的变革之一是原料轻质化趋势，即烯烃生产原料逐渐由重质石脑油转向更为轻质的低碳烷烃乙烷、丙烷等。经过十年的发展，全球乙烯中轻质化原料占比逐步提升，且除亚洲还有煤头和油头路线的增长，其他所有地区增量均来自于轻质化原料。以乙烷裂解和丙烷脱氢为代表的轻烃化工具有流程短、收率高、成本低的特点，在全球范围内掀起烯烃结构轻质化的浪潮。同时，轻烃化工还有低碳排、低能耗、低水耗的特点，其副产主要为氢气，能够有效降低循环产业链的用氢成本，并可以向外提供高纯低成本氢能源，符合碳中和背景下低碳节能的全球共识。我们认为，碳中和背景下原料轻质化已成为全球烯烃行业不可逆的趋势，轻烃化工头部企业价值有望重估。推荐关注轻烃化工赛道，重点关注卫星化学。 　　（5）COC聚合物产业化进程加速，国产突围可期。COC/COP（环烯烃共聚物/聚合物）是一类性能优越的材料，这种材料依赖于C5产业链，由C5原料制备得到环烯烃单体，并在此基础上通过共聚或者自聚制得COC/COP。其中环烯烃共聚物(COC)具有紫外可见区高透明度等优良的光学性能，低吸水性，高生物相容性等。目前主流的手机摄像镜头均采用以COC/COP为原料的塑料镜片，同时COC/COP近年来也拓展了预灌注、医疗包装、食品包装等用途。近两年，COC/COP国内产业化进程加速，主要原因来自于：1）国内部分企业经过多年研发积累已实现了一定的产业化突破；2）光学领域中消费电子、新能源车等下游产业链明显转移至国内，该材料由日本卡脖子问题日益突出，供应链安全担忧下下游厂商的国产替代意愿加强，从而促使上下游产业化开发进程加快。目前该材料在很多领域仍呈现过高的价格将产品定位于高端应用领域，我们认为市场主要瓶颈仍在供给侧，国产企业有望形成突围，打开市场空间。建议关注COC聚合物生产环节，相关公司阿科力。 　　（6）国际巨头撤回报价或减产，钾肥价格有望触底回升。我们认为钾肥价格有望触底回升，行业已进入去库存周期。Canpotex撤回新报价，Nutrien宣布减产，导致短期内钾肥供给下滑，有望消解生产厂商的库存压力。叠加俄罗斯终止《黑海粮食外运协议》，小麦和玉米期货价格均大幅上升，农民粮食种植意愿有所提升，推高了钾肥的需求。综合来看钾肥短期内供需关系失衡，库存主要集中在上游的化肥生产企业上，因此企业或较容易实现对价格的管控，秋季全球各国有望加大钾肥补库力度，钾肥价格将迎来反转。建议关注钾肥领域，相关公司亚钾国际、盐湖股份、藏格矿业、东方铁塔等行业领先企业。 　　2/32 　　（7）MDI寡头垄断，行业供给格局有望向好。受益于聚氨酯材料应用端的拓展，近20年MDI需求端稳中向好，而且MDI目前仍是公认的高技术壁垒产品，核心技术没有外散，全球MDI厂家共计8家，其中产能主要集中在万华化学、巴斯夫、科思创、亨斯迈、陶氏5家化工巨头中，5家厂商MDI总产能占比达到90.85%。目前受经济下行影响，MDI价格维持底部区间震荡，但单吨利润依旧可观，随着万华收购巨力以及欧洲整体产能持续低位运行，未来MDI供给格局有望向好，随着需求端逐步修复，MDI将成为极少数能够穿越整个经济周期的化工品。推荐关注聚氨酯领域，重点关注万华化学等企业。 　　化工价格周度跟踪 　　涨幅前五：液氯（华东）（21.43%）、丁二烯（东南亚CFR）（10.29%）、硝酸（安徽）98%（8.33%）、季戊四醇（0.95金禾实业）（5.26%）、二甲基环硅氧烷（DMC，华东）（4.58%）。 　　跌幅前五：三氯乙烯(山东滨化）（-10.64%）、苯酚（华东）（-6.17%）、氟化铝（国内均价）（-4.66%）、烧碱（片碱华东）99%（-4.41%）、乙二醇MEG（张家港）（-2.16%）。 　　周价差涨幅前五：双酚A（31.33%）、季戊四醇（29.54%）、PTA（22.30%）、热法磷酸（18.77%）、磷肥DAP（17.38%)。 　　周价差跌幅前五：己二酸（-58.93%）、PVA（-29.88%）、黄磷（-12.42%）、烧碱（-9.29%）、DMF（-7.00%)。 　　化工供给侧跟踪 　　据不完全统计，本周行业内主要化工产品共有166家企业产能状况受到影响，其中统计新增检修5家，重启5家。 　　风险提示 　　政策扰动；技术扩散；新技术突破；全球知识产权争端；全球贸易争端；碳排放趋严带来抢上产能风险；油价大幅下跌风险；经济大幅下滑风险。